謝國忠：通脹時代的維穩
http://www.sina.com.cn 2010年11月27日
財新網
雖然物價管制措施暫時可以平復大眾的通脹恐懼，但如果無法達到既定目標，恐懼會再次猛烈襲來
謝國忠
通脹已對社會穩定構成威脅。政府隨之以緊縮貨幣和管控價格結合相應對。雖然這些措施暫時可以平復大眾的通脹恐懼，但如果無法達到既定目標，恐懼可能會再次猛烈襲來。
中國已進入通脹時代。今後五年，平均通脹率的高低主要取決於過去十年貨幣擴張的情況。現在試圖阻止通脹為時已晚，需要做的，是保障通脹時代的穩定。
從通縮到通脹
中國經濟易於發生通脹。一個發展中的大經濟體對貨幣的需求是無處不在的，而經濟體系往往通過貨幣擴張滿足這種需要。這就是為何中國高通脹頻現。
正如米爾頓·弗里德曼(Milton Friedman)所說，通脹終究是貨幣現象。長期來看，這句話是對的。而在短期，通脹和貨幣的關係會變得錯綜複雜。在不同情況下，貨幣擴張對通脹的影響有所不同，經濟學家通常認為，貨幣流通速度是一個參變量。在現實中，這不僅與貨幣流通的快慢有關。貨幣流通或傾向於與CPI相關的產品和服務。
1996年-2004年間，中國經歷了罕見的通縮。原因是勞動力過剩和自然資源(特別是石油)價格偏低。國有部門改革將數百萬下崗員工推向市場。上世紀50年代-70年代的“嬰兒潮”也持續衝擊著勞動力市場。農村部門生產率的提高則使農村勞動力進入城市和產業部門。
儘管勞動生產率快速增長，但剩餘勞動力卻使工資保持停滯，於是，國內外製造業產品價格普遍下降。沃爾瑪公司的成功，是這個時代最突出的代表。
然而，那時中國製造業的擴張並未帶來通脹，這要歸功於國際市場上低廉且不斷降價的自然資源。主要原因是在蘇聯解體後的15年內，中東歐、俄羅斯和中亞等蘇聯陣營經濟體的資源需求不斷萎縮，抵消了中國需求的增加。
如果一個經濟體正走向通縮，貨幣擴張短期內不會導致通脹。因為如前所述，在這一經濟體內，貨幣流通緩慢。而且，這一時期內的貨幣一邊倒地流向房產業，並沒有進入與CPI相關的商品和服務領域。
2004年-2005年左右，情況發生了變化。中國勞動力市場逐漸平衡。部分行業，特別是出口行業，出現勞動力短缺。由於俄羅斯和其他前蘇聯陣營的經濟體的需求開始抬頭，原材料價格開始猛漲。勞動力和自然資源的市場條件開始偏向通脹，即貨幣擴張很可能導致CPI通脹。這就是為何中國在2007年遭遇嚴重的通脹問題。政府提高利率，恢復價格管制，以遏制通脹。
全球金融危機打斷了中國的通脹趨勢。
許多分析家希望藉此闡明，通脹從來就不是什麼久治不癒的問題，由於產能過剩，中國仍處於通縮階段。這種想法導致三年內貨幣供應量大幅增加了78%。但是，金融危機的震盪只是暫時降低了自然資源的價格，減輕了中國的通脹程度。 2009年，全球局勢剛一穩定，自然資源和勞動力價格就繼續上漲。
由於中國對通脹的經濟投入了大量貨幣，目前的通脹問題比2007年更嚴重，需要多年才能化解。
內生還是外生
目前對通脹是外生還是內生的問題仍爭論不休。
通脹形成並非一日之寒。有人認為，是美聯儲最近實施的第二輪量化寬鬆政策誘發了中國的通脹。這種解釋太天真。美聯儲的政策還來不及引發中國現在的通脹問題。還有人說，從中國的糧食價格就可看出，國際價格和中國的通脹有明顯關聯。這種解釋也不准確。中國的大豆(4286,-44.00,-1.02%)進口量比去年增加25%，這才是大豆價格上漲的主要原因。
所以，不能將中國商品價格上漲歸咎於國際市場，但如果說，中國的需求導致國際市場價格上漲，這種判斷是合理的。
重要的是要對與通脹鬥爭的目標有明確認識。在通縮環境下，資產投機吸引了巨大的貨幣增量。
即使環境已經開始變為通脹，這種投機勢頭仍在不斷吸收貨幣。但由於通脹最終會帶來緊縮的預期，貨幣將不可避免地逃離資產市場，從而推動CPI上漲。雖然可以推測貨幣會如何被回籠，實際上，自1930年以來，沒有哪個主要的經濟體能夠收縮貨幣供給。此外，由於過去的貨幣增長催生了許多投資項目，需要持續的貨幣增長來維持這些項目的運營。因此，通脹似乎無法避免，而且可能會連續數年居高不下。
五大對策
通脹並不意味著不穩定。許多經濟體都經歷了較高的通脹，但經濟並未停止增長。維穩的必要條件，是在今後數年內將利率上調至與預期通脹相若的水平。今後五年內，中國的CPI平均通脹率很可能高於5%。將存款利率，至少是短期存款利率，盡快提升至這一水平，十分關鍵。
否則，儲戶可以取出存款，囤積消費品。這將導致通脹危機。保持通脹穩定的首要工作，即是讓儲戶願意繼續在銀行里存款。
如果所有物價一同上漲，無人能夠倖免。但是，通脹很少以這種方式發展。承受通脹之苦的往往是固定收入人群，例如靠養老金生活的退休人群。通脹也通常反映了政府的財政壓力，使所承擔債務(包括退休金負債及銀行存款)縮水，往往是其不言而喻的目標。這就是為什麼通脹往往伴隨著社會不穩定。但是，中國政府的財政能力相當強大。公共部門的收入佔GDP的比例在所有主要經濟體是最高的。中國的財政壓力來自投資的強烈願望。只要政府能限製或減緩投資，將退休金和其他固定支付和通脹維持在同一水平，不存在財政困難。
市場力量將使工資，特別是藍領工人工資的上漲速度大大超過名義GDP。但是，地方政府往往會利用行政權力，與企業聯手抑制工資上漲。這是個巨大的錯誤，因為工資上漲是重新平衡中國經濟，使其轉向消費、遠離投資的最佳途徑。
中國的個人所得稅一直很高。這導致企業，特別是私有企業，普遍盡可能地增加可抵稅開支，降低計稅工資。由於企業所得稅為25%，而最高邊際個人所得稅為45%，這使得部分人的個人所得稅不高於25%。但大公司的員工通常要支付最高稅率，在通脹壓力下漲工資，大型企業的負擔將不成比例地增長。此外，通脹大大降低了高稅率的准入門檻。通脹侵入個人所得稅結構，加劇了通脹的負面影響。政府應將最高邊際稅率降至25%，和企業所得稅率持平，同時根據通脹提高每檔所得稅率的門檻。
反對提高利率的人士認為，這樣會吸引“熱錢”。我認為不會。利率不是吸引“熱錢”的惟一因素，可能也不是主要因素，新興經濟體尤其如此。十年前，東亞新興經濟體實行高利率，吸引外國資本，但沒有成功。過去幾年，同樣的經濟體實行低利率而且並不需要外國資本，但“熱錢”仍如潮水般湧入。印度的利率水平接近10%，卻沒有中國吸引的“熱錢”多。 “熱錢”根本不應該成為中國加息的約束。
美國的貨幣政策，以及國內資產市場條件是吸引“熱錢”的最重要因素。一旦投機者投資於新興市場，他們希望幾年內就能有100%的巨額收益。這種回報只能出現在泡沫環境中。美國寬鬆的貨幣條件，是新興市場產生泡沫的必要條件，“熱錢”則使之成為現實。但前提是，新興經濟體在泡沫遊戲中必須很敏感。
只要政府有決心打擊泡沫，無論美聯儲的貨幣政策多麼寬鬆，無論投機者多麼熱情，這種情況就不會發生。當某個新興經濟通過提高利率表現出擠壓泡沫的決心，“熱錢”將紛紛撤離。正如上次中國意外提高利率，人民幣離岸NDF市場就出現下跌。
我不是說中國的匯率就是固定不變的，或者不應改變。但是，對於處理目前的通脹來說，調整匯率沒那麼重要。有人主張提高匯率，而不是提高利率，以遏制通脹。這種說法貌似正確，但絕不會成功。進口在中國消費中所佔份額最小。反競爭規則已經使得進口商品的國內價格高企，以至於任何可行的匯率調整都不會產生任何影響。例如，進口車的價格已經是歐洲或美國市場的2倍到3倍。如果貨幣升值5%，價格會受影響嗎？貨幣小幅升值的觀點，其實是打算繼續讓“熱錢” 遊戲維持資產泡沫。這只會令通脹問題更加惡化。
中國現在的通脹問題，和1994年的情形相似：都是長期貨幣擴張積累而成，而且擴張趨勢尚無法停止，因為所有投資項目必須有始有終。
現在需要採取的措施也和過去很像，維穩的必要政策是：(1)今後五年內將利率升至預計平均通脹水平；(2)對靠固定收入生活的人群(如退休人員和學生)增加津貼；(3)允許市場力量決定工資漲幅；(4)降低個人所得稅。
作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家
All article is for personal reference only. The copyright of all article belongs to original author.
2010年11月28日
成年人像個孩子 - 貨幣戰爭
The Dynamics Of A Currency War
Nov 26 2010 By: Jim Sinclair
http://jsmineset.com/
My Dear Friends,
What you are witnessing is adults acting like children.
A currency war solves absolutely nothing whatsoever.
A currency war puts extreme strains on exports.
A currency war never establishes a currency’s value versus its trading partners than can be maintained for any meaningful period of time.
A currency war creates currency levels that have nothing to do with reality economically and are unsustainable.
A currency war is endemic to QE in the entire Western world.
A currency war is destructive to all.
A currency war may cause gold to sell off like today in one currency, but it also causes gold to rise in others.
A currency war in time elects gold as the only viable currency.
A currency war is exactly what will give you levels of the gold price forecasted by Armstrong and Alf that are well above what we have looked at for over 8 years.
A currency war is what Merkel declared in her negative speech a few days ago concerning the euro.
A currency war is what the children running our monetary affairs have entered into.
A currency war is akin to children on the playground playing Keep Away.
A currency war’s game of Keep Away is to keep away prosperity.
1. Shut down your quote machine.
2. Take a brisk walk.
3. Drink some cold water or whatever.
4. Review my illustration below and Monty Guild’s recent comments.
Respectfully yours,
Jim
Nov 26 2010 By: Jim Sinclair
http://jsmineset.com/
My Dear Friends,
What you are witnessing is adults acting like children.
A currency war solves absolutely nothing whatsoever.
A currency war puts extreme strains on exports.
A currency war never establishes a currency’s value versus its trading partners than can be maintained for any meaningful period of time.
A currency war creates currency levels that have nothing to do with reality economically and are unsustainable.
A currency war is endemic to QE in the entire Western world.
A currency war is destructive to all.
A currency war may cause gold to sell off like today in one currency, but it also causes gold to rise in others.
A currency war in time elects gold as the only viable currency.
A currency war is exactly what will give you levels of the gold price forecasted by Armstrong and Alf that are well above what we have looked at for over 8 years.
A currency war is what Merkel declared in her negative speech a few days ago concerning the euro.
A currency war is what the children running our monetary affairs have entered into.
A currency war is akin to children on the playground playing Keep Away.
A currency war’s game of Keep Away is to keep away prosperity.
1. Shut down your quote machine.
2. Take a brisk walk.
3. Drink some cold water or whatever.
4. Review my illustration below and Monty Guild’s recent comments.
Respectfully yours,
Jim
認為美元是安全的避風港，這是荒謬的
http://jsmineset.com/
認為美元將是一個安全的避風港，這是荒謬的
一個更荒謬的信念是讓美元和美國國債作為避風港。沒有任何令人信服的證據表明美國經濟和美元是管理良好，而且更沒有理由認為美元將升值。事實上，是美國政府願意美元貶值和印鈔票，以避免通縮，為什麼一些全球評論家認為美元作為避風港？我們認為，唯一安全的避風港，是貴金屬，能源，食品和其他對沖通脹的資產。
祝大家節日愉快。
It is absurd to believe that the U.S. dollar will be a safe haven over the intermediate term
An even more absurd belief is the one that puts U.S. dollar and U.S. debt as a safe haven. There is not any convincing economic evidence that the U.S. dollar is well managed, and there is no reason to believe that the dollar will rise in value. In fact, it is the U.S. governments’ intention to devalue the dollar and to print money to avoid a deflation in the U.S. Why do some global commentators see the dollar as a safe haven? In our opinion, the only safe haven is precious metals, energy, food and other assets which will hedge against the inevitable inflation that the above policies create.
We wish everyone an enjoyable holiday.
Sincerely,
Guild Investment Management
認為美元將是一個安全的避風港，這是荒謬的
一個更荒謬的信念是讓美元和美國國債作為避風港。沒有任何令人信服的證據表明美國經濟和美元是管理良好，而且更沒有理由認為美元將升值。事實上，是美國政府願意美元貶值和印鈔票，以避免通縮，為什麼一些全球評論家認為美元作為避風港？我們認為，唯一安全的避風港，是貴金屬，能源，食品和其他對沖通脹的資產。
祝大家節日愉快。
It is absurd to believe that the U.S. dollar will be a safe haven over the intermediate term
An even more absurd belief is the one that puts U.S. dollar and U.S. debt as a safe haven. There is not any convincing economic evidence that the U.S. dollar is well managed, and there is no reason to believe that the dollar will rise in value. In fact, it is the U.S. governments’ intention to devalue the dollar and to print money to avoid a deflation in the U.S. Why do some global commentators see the dollar as a safe haven? In our opinion, the only safe haven is precious metals, energy, food and other assets which will hedge against the inevitable inflation that the above policies create.
We wish everyone an enjoyable holiday.
Sincerely,
Guild Investment Management
2010年11月25日
謝國忠：通脹擋不住
謝國忠：通脹擋不住 唯一辦法就是讓房價跌
2010年11月26日
通脹是擋不住的，將是個長期的經濟現象，也是多年來各種原因形成的。
1996年以來，中國一直是通縮型經濟，因為國企改革，職工下崗，大量勞動力過剩。2005年開始轉成通脹型經濟，表現為一有導火索就形成通脹，尤其是資本過剩容易引起通脹。勞動力市場基本達到平衡和能源市場短缺的出現是轉變的原因。2007年消費物價指數同比漲幅最高曾經達到 6.9％，開始加息。金融危機以後通縮了，又出台了刺激政策，但這僅僅是金融危機引起的短線表象，不改變通脹型經濟本質。我認為，中國通脹目前面臨很嚴峻的狀況，處理不當會引發危機。
中國內部有一個推動通脹的發動機，它的力量從哪裡來呢？很多利益綁在一起，地方政府要通過房地產收入充實財政，國企要依托股市融資。股市又給很多人提供了一個投資的機會，股市的膨脹會增加財富，投資驅動力背後也是資金輸入驅動。很多人要趕快發財，這是貨幣超發背後的最大原因。
現在允許大家談通脹，說明高層也承認通脹比較嚴峻了，肯定要收緊銀根，收錢地價就要掉，10年裡，地價已經漲了近20倍左右，熱門的地方漲過 100倍。現在消費物價指數同比從 1％漲到 4％。如果處理不當，會像地價一樣漲，會引起社會多大的波動啊。
當銀行的存款都不值錢的時候，那就很嚴重了。現在唯一的辦法就是讓房價跌，所以說目前中央對房地產連出政策，給大家一個希望。但這不能治根。
通脹是不可避免的，錢已經放出去收不回來了。要穩定就是必須要把利息和通脹調到平衡，讓老百姓把錢放在銀行覺得放心，才有穩定的基礎。
趕緊改革。這幾年經濟為什麼這麼好，是很多次改革調整帶來的。國企打破鐵飯碗，城市住房改革，加入WTO後，吸引大量的外資，大力發展基礎設施等等。還要繼續改革，否則底子要被掏空。
通脹是調不下來，趕快加息，得到平衡。派幹部下去看看誰炒作就把誰抓起來，這沒有用。改革的首要任務，是搞清楚政府到底花多少錢，限制政府花錢。很多問題都是從這裡來的，不改革一定出大事。
2010年11月26日
通脹是擋不住的，將是個長期的經濟現象，也是多年來各種原因形成的。
1996年以來，中國一直是通縮型經濟，因為國企改革，職工下崗，大量勞動力過剩。2005年開始轉成通脹型經濟，表現為一有導火索就形成通脹，尤其是資本過剩容易引起通脹。勞動力市場基本達到平衡和能源市場短缺的出現是轉變的原因。2007年消費物價指數同比漲幅最高曾經達到 6.9％，開始加息。金融危機以後通縮了，又出台了刺激政策，但這僅僅是金融危機引起的短線表象，不改變通脹型經濟本質。我認為，中國通脹目前面臨很嚴峻的狀況，處理不當會引發危機。
中國內部有一個推動通脹的發動機，它的力量從哪裡來呢？很多利益綁在一起，地方政府要通過房地產收入充實財政，國企要依托股市融資。股市又給很多人提供了一個投資的機會，股市的膨脹會增加財富，投資驅動力背後也是資金輸入驅動。很多人要趕快發財，這是貨幣超發背後的最大原因。
現在允許大家談通脹，說明高層也承認通脹比較嚴峻了，肯定要收緊銀根，收錢地價就要掉，10年裡，地價已經漲了近20倍左右，熱門的地方漲過 100倍。現在消費物價指數同比從 1％漲到 4％。如果處理不當，會像地價一樣漲，會引起社會多大的波動啊。
當銀行的存款都不值錢的時候，那就很嚴重了。現在唯一的辦法就是讓房價跌，所以說目前中央對房地產連出政策，給大家一個希望。但這不能治根。
通脹是不可避免的，錢已經放出去收不回來了。要穩定就是必須要把利息和通脹調到平衡，讓老百姓把錢放在銀行覺得放心，才有穩定的基礎。
趕緊改革。這幾年經濟為什麼這麼好，是很多次改革調整帶來的。國企打破鐵飯碗，城市住房改革，加入WTO後，吸引大量的外資，大力發展基礎設施等等。還要繼續改革，否則底子要被掏空。
通脹是調不下來，趕快加息，得到平衡。派幹部下去看看誰炒作就把誰抓起來，這沒有用。改革的首要任務，是搞清楚政府到底花多少錢，限制政府花錢。很多問題都是從這裡來的，不改革一定出大事。
2010年11月23日
謝國忠：量化寬鬆就是龐氏騙局
謝國忠：美國量化寬鬆就是一場龐氏騙局
http://www.sina.com.cn 2010年11月23日18:38 財新網
美聯儲再一次決定通過印鈔票的方法去解決經濟問題，讓投資人變得不安
【財新網】(專欄作家謝國忠) 全球集體抵制美國量化寬鬆政策的風潮，正衝美國本土席捲而來。甚至金融界人士都開始提出了批評。美聯儲想要刺激經濟，就開印鈔票，以為金融界人士會用這些錢來促進本土的就業。實際上，金融界人士只會用這些錢來炒高金融資產，而創造就業的任務則交給了其他人。美聯儲的意圖不管是否奏效，金融界人都是藉著泡沫膨脹的機會更發達了。這些人，起碼是他們中的一部分較顯赫的人，會擔心美聯儲做的事呢？
第二輪量化寬鬆的功效沒有像預期的那樣好。新興國家正在加強對熱錢流入的控制。金融界人士在量化寬鬆之前買了大量國債，寄希望於新興國家能夠以更高的價格買進他們手裡的國債，從而吸納熱錢。但這個計劃並沒有如期實現，因為新興國家通過資本管制遠離了熱錢。此外，熱錢進不了新興經濟體，就會進入大宗商品市場——這個開往通脹的快軌。對通脹的恐懼把潛在的國債買家嚇跑了。
在上世紀90年代，美國為了過上好日子，炒高了股市。當2000年股市崩盤時，這個國家將注意力轉向房地產市場，又造出了十年的好日子。現在，它動用政府開支，用盡所有力氣去榨取國債市場，目的就是保持生活水準不降低。
美聯儲保持零利率，這使未來通脹高於平均水平，而聯邦政府的赤字達到GDP的10%，從長期看，這意味著更高的長期實際利率。目前10年期國債的利率低至2.5%，而過去60年的平均是5%。投資者買入國債，是假定美聯儲未來會以更高的價格購回國債。
人們預期，美聯儲會接下這只燙手山芋，因為伯南克看跌期權會托起整個國債市場。
2008年金融危機之前，金融界人士都信奉“格林斯潘看跌期權”(Greenspan Put)——任何危機發生，格林斯潘都會調低利率，出手救市，救出金融市場上的所有人。但這種情況並沒發生。
同樣，伯南克也不會通過這項測試。聯邦政府背負了9萬億美元的債務。如果美聯儲把這些債都買了，就會引起美元崩盤以及惡性通貨膨脹。
而且，如果它試圖這樣做，美國其他債券的投資者(非金融部門的債務為36萬億美元，金融部門為15萬億美元)就會試圖逃跑。美聯儲想買下所有的債，必會造成災難。因此，伯南克看跌期權(Bernanke Put，人們相信每次危機，伯南克都會降息救市)必然是一個騙局。
最新一輪的量化寬鬆政策正在引起美國經濟震盪。 10年期國債收益率已經迅速上漲了兩成，至3%。但該水平仍然過低——至少還差一半。這實際上是作為藉款人的美國政府在偷錢。如果國債市場泡沫破滅，由此產生的危機會比2008年的更大。這就是為什麼當務之急必須繼續維持這個騙局。
可是，量化寬鬆政策動搖了國內外投資者的信心。對於金融系統的玩家來說，這並不是件好事。
國債泡沫還沒有破裂。經濟震盪足以使美聯儲瘋狂印鈔的行為有一點點收斂。在接下來的幾週內，我們會聽見美聯儲官員說話口徑的變化。他們不會再熱捧印鈔，而是更加推崇美元保值和遏制通脹。
但是，美聯儲擺脫印鈔壓力的情況只是暫時的。美聯儲會仍然認為，它應當、也有能力拯救美國的經濟問題，而且它的惟一辦法就是印鈔票。隨著共和黨控制國會，民主黨控制白宮，在未來兩年內，聯邦政府將不會做出解決該國的經濟問題任何有意義的行動。因此，財政赤字將保持在10%的GDP水平上。美聯儲需要用印鈔來維持低利率。美國國債市場可能很快穩定下來。較高的收益率和伯南克看跌期權的複活將把投資者吸引回來。之後，美聯儲將會尋找另一種方法去印鈔。
龐氏騙局早晚會穿幫。麥道夫的基金持續了幾十年，但對於金融系統來說，無足輕重。國債市場就沒有這麼好運了。供應過剩和通脹恐慌將使得投資者紛紛撤資逃命。
通脹將以食品和石油價格上漲拉開序幕。起初，通脹可能被忽略，因為核心價格指數將不會受到影響。但是，成本上漲將逐漸把商品通脹轉變為全面通脹。當石油價格飆升過100美元/桶、並維持該水平長達一年的時候，通脹預期將大幅上升。至此，國債龐氏騙局將會被曝光，也許就發生在2012年。
(謝國忠是獨立經濟學家，玫瑰石公司董事；財新記者陳璐譯)
http://www.sina.com.cn 2010年11月23日18:38 財新網
美聯儲再一次決定通過印鈔票的方法去解決經濟問題，讓投資人變得不安
【財新網】(專欄作家謝國忠) 全球集體抵制美國量化寬鬆政策的風潮，正衝美國本土席捲而來。甚至金融界人士都開始提出了批評。美聯儲想要刺激經濟，就開印鈔票，以為金融界人士會用這些錢來促進本土的就業。實際上，金融界人士只會用這些錢來炒高金融資產，而創造就業的任務則交給了其他人。美聯儲的意圖不管是否奏效，金融界人都是藉著泡沫膨脹的機會更發達了。這些人，起碼是他們中的一部分較顯赫的人，會擔心美聯儲做的事呢？
第二輪量化寬鬆的功效沒有像預期的那樣好。新興國家正在加強對熱錢流入的控制。金融界人士在量化寬鬆之前買了大量國債，寄希望於新興國家能夠以更高的價格買進他們手裡的國債，從而吸納熱錢。但這個計劃並沒有如期實現，因為新興國家通過資本管制遠離了熱錢。此外，熱錢進不了新興經濟體，就會進入大宗商品市場——這個開往通脹的快軌。對通脹的恐懼把潛在的國債買家嚇跑了。
在上世紀90年代，美國為了過上好日子，炒高了股市。當2000年股市崩盤時，這個國家將注意力轉向房地產市場，又造出了十年的好日子。現在，它動用政府開支，用盡所有力氣去榨取國債市場，目的就是保持生活水準不降低。
美聯儲保持零利率，這使未來通脹高於平均水平，而聯邦政府的赤字達到GDP的10%，從長期看，這意味著更高的長期實際利率。目前10年期國債的利率低至2.5%，而過去60年的平均是5%。投資者買入國債，是假定美聯儲未來會以更高的價格購回國債。
人們預期，美聯儲會接下這只燙手山芋，因為伯南克看跌期權會托起整個國債市場。
2008年金融危機之前，金融界人士都信奉“格林斯潘看跌期權”(Greenspan Put)——任何危機發生，格林斯潘都會調低利率，出手救市，救出金融市場上的所有人。但這種情況並沒發生。
同樣，伯南克也不會通過這項測試。聯邦政府背負了9萬億美元的債務。如果美聯儲把這些債都買了，就會引起美元崩盤以及惡性通貨膨脹。
而且，如果它試圖這樣做，美國其他債券的投資者(非金融部門的債務為36萬億美元，金融部門為15萬億美元)就會試圖逃跑。美聯儲想買下所有的債，必會造成災難。因此，伯南克看跌期權(Bernanke Put，人們相信每次危機，伯南克都會降息救市)必然是一個騙局。
最新一輪的量化寬鬆政策正在引起美國經濟震盪。 10年期國債收益率已經迅速上漲了兩成，至3%。但該水平仍然過低——至少還差一半。這實際上是作為藉款人的美國政府在偷錢。如果國債市場泡沫破滅，由此產生的危機會比2008年的更大。這就是為什麼當務之急必須繼續維持這個騙局。
可是，量化寬鬆政策動搖了國內外投資者的信心。對於金融系統的玩家來說，這並不是件好事。
國債泡沫還沒有破裂。經濟震盪足以使美聯儲瘋狂印鈔的行為有一點點收斂。在接下來的幾週內，我們會聽見美聯儲官員說話口徑的變化。他們不會再熱捧印鈔，而是更加推崇美元保值和遏制通脹。
但是，美聯儲擺脫印鈔壓力的情況只是暫時的。美聯儲會仍然認為，它應當、也有能力拯救美國的經濟問題，而且它的惟一辦法就是印鈔票。隨著共和黨控制國會，民主黨控制白宮，在未來兩年內，聯邦政府將不會做出解決該國的經濟問題任何有意義的行動。因此，財政赤字將保持在10%的GDP水平上。美聯儲需要用印鈔來維持低利率。美國國債市場可能很快穩定下來。較高的收益率和伯南克看跌期權的複活將把投資者吸引回來。之後，美聯儲將會尋找另一種方法去印鈔。
龐氏騙局早晚會穿幫。麥道夫的基金持續了幾十年，但對於金融系統來說，無足輕重。國債市場就沒有這麼好運了。供應過剩和通脹恐慌將使得投資者紛紛撤資逃命。
通脹將以食品和石油價格上漲拉開序幕。起初，通脹可能被忽略，因為核心價格指數將不會受到影響。但是，成本上漲將逐漸把商品通脹轉變為全面通脹。當石油價格飆升過100美元/桶、並維持該水平長達一年的時候，通脹預期將大幅上升。至此，國債龐氏騙局將會被曝光，也許就發生在2012年。
(謝國忠是獨立經濟學家，玫瑰石公司董事；財新記者陳璐譯)
2010年11月22日
產業的金融化（上）
從馬克思到高盛：虛擬資本的幻想和產業的金融化（上）
作者：邁克爾·赫德森
文章發於：烏有之鄉
更新時間：2010-9-24
從馬克思到高盛：虛擬資本的幻想和產業的金融化（上）
作者：[美]邁克爾·赫德森著曹浩瀚譯來源：《國外理論動態》2010年第9期
原文：http://www.cctb.net/
摘要： 2010年6月8日美國著名學者邁克爾·赫德森給本刊寄來題為《從馬克思到高盛：虛擬資本的幻想和產業的金融化》的文章，該文回顧了馬克思關於金融資本的基本觀點，認為馬克思已高度注意到虛擬資本的膨脹的危害，他的危機理論所最重視的危機原因既不是工人收入不足，也不是資本有機構成上升，而是虛擬資本強加於債務人（產業和個人）身上的金融收費日益加大最終壓垮了社會經濟。不過，馬克思本人對於克服這種危機總的來說是樂觀的，他認為工業資本主義的最大成就就是使生息資本從屬於產業資本，生息資本將像地租一樣退出歷史舞台。但是19世紀末以來金融卻日益膨脹，並日益倒退成馬克思所謂的高利貸性質的資本，而且其基礎日益是房地產和其他產出壟斷租金的壟斷部門而不是製造業。因此看起來，不是馬克思所看好的產業資本而是金融資本成為主導性力量。作者從銀行業、土地所有製和基礎設施投資的演變歷史中闡明了這一現像出現的原因。文章主要內容如下。
在後來成為《資本論》第三捲和《剩餘價值理論》第三冊的關於“生息資本和商業資本同產業資本的關係”的手稿筆記中，馬克思樂觀地寫到產業資本將如何使銀行和金融系統現代化。馬克思相信，產業資本的歷史使命是將社會從高利貸的貨幣借貸和資產拆賣(asset stripping)中拯救出來，通過將信用轉向為生產性投資融資而扭轉銀行業古老的寄生趨勢。
“資本的商業形式和生息形式比產業資本更古老，但是……自由資本在它的產生過程中還必須使這些形式從屬於自己，並把它們轉化為自己的派生的或特殊的職能。產業資本在它形成和產生的時期碰到了這些更為古老的形式。產業資本碰到它們把它們作為前提……但不是作為它自己生活過程的形式……一旦資本主義生產在它的所有形式上發展起來，成了佔統治地位的生產方式，生息資本就會從屬於產業資本，商業資本就會僅僅成為產業資本本身的一種從流通過程派生的形式。”[1]
從古代歷經中世紀都沒有生產性的信用來給生產融資。投資是自我融資的——因此投資只能由大的公共機構（寺廟和王室）或者由巨富來承擔。工業資本主義的偉大成就是使生息資本從屬於“資本主義生產方式的條件和要求”[2]而不是成為高利貸資本和純粹寄生的資本。 “就生息資本是資本主義生產方式的一個重要要素來說，它和高利貸資本的區別”，馬克思寫道，“在於這種資本執行職能的條件已經改變，從而和貨幣貸出者相對立的借入人的面貌已經完全改變。”[3]
然而馬克思也解釋了貨幣借貸怎樣很早就先於產業資本而存在、怎樣外在於產業資本，認為它存在於一種共生關係中，這種共生關係非常像寄生蟲與其寄主的關係。 “高利貸資本和商業資本在不同的生產方式下都進行過剝削”，他寫道。 “他們並不創造生產方式，但是從外部攻擊之”[4]，從而阻止了提高勞動生產率所必需的新投資。銀行貸款、股票和債券是對財富的法律索取權，這與實物生產資料形式的產業資本不同。金融並不直接創造剩餘，但是建立債權人所有製——即債權人對於債務人的收入和財產的索取權——而當債務人不能償付時就剝奪它的財產的收入。
“高利貸把貨幣財產集中起來”，他進一步闡述道，“高利貸不改變生產方式，但是像寄生蟲那樣將自己吸在它身上，使它虛弱不堪。高利貸吮吸著它的脂膏，使它精疲力竭，並迫使再生產在每況愈下的條件下進行……”“高利貸資本不是作為產業資本和勞動相對立”，但是“使這種生產方式陷入貧困的境地，不是發展生產力，而是使生產力萎縮”。 [5]
馬克思曾期待工業革命的蓬勃發展會強大到足以用一種生產性信用來取代這種制度，但是他並沒有忽視金融寄生病（financial parasitism）。 [6]在編輯馬克思的手稿的過程中，恩格斯注意到，如果馬克思能夠經曆法蘭西第二帝國和它的“救世的信用幻想”在“規模空前的騙局”中破滅的話，他可能就會強調金融怎樣在很大程度上仍然是掠奪性的。 [7]但是馬克思確實描述過，週期性的金融危機如何由債務按指數速度增長——而不管實際生產能力的增長如何——的趨勢所引發。馬克思的筆記實際上提供了一份徹底的考察——他考察了那些解釋過要在現實中實現“複利的魔法”（the magic of compound interest）是如何地不可能的作家們。 [8]由於復利獨立於經濟償付的能力而按照純粹數學原則增長，以債券、抵押貸款和商業票據形式存在的生息債務就不斷地積累。
馬克思寫道，這種自我膨脹的金融索取權包含著“幻想的”和“虛擬的”資本，因為它不能隨著時間的流逝而實現。由於不可能償付以指數增長的債務索取權，這使得“按模型定價”(mark to model)方式確定的對美國今天的養老金基金的未來價值的預測變得很虛幻。而當這種虛擬的金融收入被迫遭遇經濟現實時，危機就發生了——償付鏈條出現斷裂，因為到期的債務超過了償付能力。因此，銀行家資本的最大部分純粹是虛擬的，是由債權（匯票）、國債券（它代表過去的資本）和股票（對未來收益的支取憑證）構成的”。[9]最終有一個時刻會到來，在這個點上銀行家和投資人認識到，沒有一個社會的生產能力能夠長期支撐以復利速度增長的生息債務。預見到其索取權必將破滅，他們要求收回貸款，取消債務人的財產贖回權，強迫這些財產在危機下出售，因為銀行體係正在一陣陣的破產痙攣中崩潰。
為了展示高利貸資本所具有的無情的力量，馬克思引用了理查·普賴斯（Richard Price）博士的計算。普賴斯的計算表明了複利的魔法般的力量，馬克思卻嘲笑了普賴斯提出的一個論點：在耶穌出世時存下的一個便士如果以年利率5%的複利計算，到他那個時代就會變成一個巨大的金球，其直徑將是從太陽到木星間的距離。 “善良的普賴斯簡直為幾何級數的龐大數字所迷惑。因為他完全不顧再生產和勞動的條件，把資本看作是自行運動的自動機，看作一種純粹的、自行增長的數字” [10]，這一數字按照下列公式增長：剩餘=資本×（1+利息率）的n次方，這裡n代表利息貸出後的年數，也是利息增長的年數。 “超過生產者最必要的生存資料（即後來的工資額）的全部餘額，在這裡能夠以利息形式被高利貸者所侵吞（這部分後來表現為利潤和地租。”在這種情況下以幾何級數增長的吞噬一切的高利貸“除了歸國家所有的部分外……會佔有全部剩餘價值”。[11]但那至少是金融階級的希望：把所有的剩餘價值資本化為債務收入。
高級金融（high finance）明顯地受到工業革命的遺產的影響，這些遺產包括：公司金融（corporate finance）、作為產業工人工資契約的一部分而儲蓄起來的養老基金（pension fund），機構投資者如共同基金（mutual funds），以及按照“金融化”方向發展的全球化等。金融經理們已經接管了工業企業，結果是創造出海曼·明斯基（Hyman Minsky）所說的“貨幣經理資本主義”（money manager capitalism）。最近幾十年的公司洗劫（corporate raids）、“活躍股東”（activist shareholders）、金融欺詐以及用納稅人的錢進行的巨額救助表明，銀行業和其他金融部門是如何超乎馬克思或者其他任何19世紀的作家們的想像，在其演化過程中變得多麼地具有創新性——然而是為其寄生性服務的創新性。這包括信用違約掉期（credit default swaps，CDS）以及其他衍生品，公司洗劫，最重要的是，將銀行信用從黃金或者其他任何限制中“解放”出來。而在政治方面，金融已經成為壟斷的主要捍衛者，尤其是對地租和升值的區位價值的壟斷，而產業資本長期以來都試圖將這些收入作為稅收制度的基礎。
儘管馬克思解釋了金融資本（至少在其“早期”展示形式即“高利貸資本”中）是如何地具有寄生性，他仍然相信其作為經濟組織者的角色會給用社會主義形式組織利用經濟剩餘鋪平道路。產業資本將使金融資本從屬於自己的需要。為實物資本形成創造條件是社會主義的歷史使命——這也被約翰·梅納德·凱恩斯善意地稱為“食利者的安樂死”。因此今天我們要提出的問題是，哪種動力將成為主導性的，是馬克思所看好的產業資本，還是金融資本？
馬克思在產業資本將使金融資本從屬於自己的需要這一論斷上的樂觀主義
在馬克思的那個時代，沒有任何觀察家會悲觀到認為金融資本將會過分強大並製服產業資本主義，讓整個經濟充斥著寄生性的信用，就像我們在今天的世界見到的那樣。由於相信每種生產方式是由經濟進步所需要的技術、政治和社會需要所塑造的，馬克思預計銀行業和高級金融將會從屬於這些需要，而政府將會起著一個提供長期的前瞻計劃和投資的角色，而不是進行資產拆賣和救助。政府將會變成社會主義的，它們不會被金融部門的說客和代理人所控制。 “毫無疑問”，他寫道，“在由資本主義的生產方式向聯合起來勞動的生產方式過渡時，信用制度會作為有力的槓桿發生作用；但是，它僅僅是和生產方式本身的其他重大的有機變革相聯繫的一個要素。”[12]
在討論1857年的金融危機時，馬克思的分析表明，任何像2008－2009年間佈什－奧巴馬政府救助金融投機家的事情在當時是多麼地不可想像。 “當然，人為地迫使再生產過程擴張的整個制度不可能通過下面的辦法來加以補救：讓某些銀行，如英格蘭銀行，以自己的票據為擔保把縮水的資本（deficient capital）借給那些騙子，並讓他們把所有的貶值商品按其舊的名義價值全部買下。”[13]馬克思把這看作是一種反證法（reductio ad absurdum），他並沒有想到這在2008年的春天會成為現實，當時美國財政部犧牲納稅人的利益來為美國國際集團（AIG）的所有賭博和其他類似的“賭場資本主義”（casino capitalist）的損失買單，隨後聯邦儲備委員會又以票面價格買進大量的垃圾抵押貸款證券組合。華爾街已經把自己的經濟理論和競選捐助轉換為政治權力從而得以掌握對公共金融的監管權。
馬克思曾經預期資本主義經濟會按照它們的長期利益來運轉，增加生產資料，避免過度剝削、消費不足和債務型通貨緊縮。然而在他那後來成為《資本論》和《剩餘價值理論》的手稿中，馬克思通篇都在描述金融資本怎樣從產業資本中分離出來並獲得自己獨立的生命。產業資本獲取利潤是通過投入貨幣購買勞動力生產商品，最後將商品加價銷售，馬克思把這個過程歸納為公式M－C－M′。貨幣（M）被投資於生產商品（C），後者銷售可以獲得更多的貨幣（M′）。高利貸資本則尋求一種更“灑脫”的賺錢方式，這體現在它那沒有中間實物內容的公式M－M′中。這種對償付的金融索取權獨立於實物生產而增長，它代表著一種金融收費，它瓜分著產業利潤和現金流。
後來的事實表明，金融資本的擴張主要採取了馬克思所說的“高利貸資本”的形式：抵押貸款，個人貸款以及信用卡貸款，為戰爭赤字進行的政府債券融資，以債務為槓桿的賭博等等。信用的這種發展和深化給現代語言增加了一些新詞：“金融化” （financialization），“公司洗劫”（corporate raiding），“垃圾債券”（junk bonds），“政府救助”（government bailouts） ，以及“風險的社會化”（socialization of risk）和“垃圾經濟學”（junk economics）——這種經濟學把以債務為槓桿的資產價格膨脹描繪為金融式的“財富創造”。
虛擬資本
銀行家和其他債權人生產的是生息債務。那就是他們的商品，因為“在銀行家的觀念中……債券可以表現為商品”，馬克思寫道。這裡幾乎不涉及勞動力或者其他成本價值。銀行信用像海綿一樣吸收著金融、保險和房地產部門（FIRE部門）之外創造的價值。 “在國債的場合，負數表現為資本；……生息資本一般是一切顛倒錯亂形式之母……”[14]馬克思把收取利息而藉出的貨幣稱為“資本的幻想形式”或“沒有內容的形式”（void form）[15]，他把高級金融的特徵的第一點歸納為基於對回報的“虛擬的”索取權，因為它並不包含生產資料，而只包括債券、抵押貸款、銀行貸款和其他對生產資料的索取權。金融債券和銀行貸款在經濟的平衡表的資產項這邊並沒有包含實物生產資料，它們只是作為對產出的索取權而出現在負債項上。今天的金融工程的目標並不在於通過工業工程來增加產出或者減少生產成本，而是在於不經過實體形式的M－M′過程——通過直接與實物生產無涉的“零和”轉移支付，由錢自己來生錢。
說金融資本是虛擬的，其次是因為它的償付要求不可能得到滿足，因為整個經濟範圍內的儲蓄和債務以幾何級數的速度堆積起來。 “複利的魔法”將本該投向資本設備、商品、服務或稅收的收入轉移了過來。 “在一切進行資本主義生產的國家”，馬克思寫道，“貨幣資本的積累，大部分不外是對生產的這種索取權的積累，是這種索取權的市場價格即幻想的資本價值的積累。”銀行和投資者持有這些“債權（匯票），國債券（它代表過去的資本）和股票（對未來收益的支取憑證）”，後者的票面價值是“純粹虛擬的”。 [16]
金融資本將任何收入流都看作是其進行經濟掠奪的對象——產業利潤，稅收，以及超過基本需求的可供支配的個人收入等。其結果類似於借助武力征服進行的“原始積累”——最初付給軍功貴族的地租。 “錯亂的”是，馬克思解釋道，“資本的增殖不是用勞動力的被剝削來說明，相反勞動力的生產性質卻用勞動力本身是這樣一種神秘的東西即生息資本來說明”[17]。國家的資產負債表被看作是其負債（表的右邊部分），而不是其左邊的資產部分。金融化的財富代表著對一個收入流的資本化。如果一個貸款借入者一年能掙50鎊，而（年）利息率假定為5%，那麼這個掙錢能力就可以看作是“值”1000鎊。如果利息率降低的話，資本化水平——一定的收入流可以承擔的債務——將會提高。 “如果利息率降到2.5%，這同一張有價證券就代表200鎊的資本。它的價值始終只是資本化的收益，也就是一個幻想的資本按現有利息率計算可得的收益。”因此，馬克思的結論是：“人們把虛擬資本的形成叫作資本化。人們把每一個有規則的會反復取得的收入按平均利息率來計算，把它算作是按這個利息率貸出的一個資本會提供的收益。”[18]
銀行貸款形式的儲蓄的自然增長由於借貸者無力償付這些債務不斷增加的利息而受到限制。這意味著儲蓄者希望得到的利息償付在實際上並不會實現，因為它們是基於幻想的基礎，是基於垃圾經濟學和垃圾會計核算出來的，而這種經濟學和會計準則只是對金融資本的理論諂媚。
不同於金融危機的利潤率下降（毛收入中不斷增長的折舊要素）
馬克思的很多學生把眼光集中到利潤——它反映的是對工資勞動者的剝削——上，他們只讀過《資本論》第一卷。很多人知道馬克思討論過危機，這使得他們武斷地從馬克思對工資勞動的分析跳到假定馬克思是一個消費不足主義者。人們在對危機追根溯源時經常把它歸結到資本家盡可能少地付給僱員工資這一慾望上，而沒有看到那些起作用的金融機制。
馬克思的分析確實提到過工人沒有能力購買他自己生產出來的產品的問題。 “資本主義生產方式中的矛盾”，他寫道，“工人作為商品的買者，對於市場來說是重要的。但是作為他們的商品——勞動力——的賣者，資本主義社會的趨勢是把它的價格限制在最低限度。”[19]
為避免市場上供過於求，工人們必須購買他們生產的東西（同時資本家們購買機器和其他投入）。亨利·福特曾經打趣道，他付給他的工人每天5美元的工資（這在當時是很高的）是為了讓他們能有足夠的錢去買他們生產出來的汽車。但是多數雇主反對高工資，他們給僱員的工資盡可能地少，從而使其產品的市場日漸枯竭。
這是馬克思那個時代的階級鬥爭的主要形式。但它不是金融危機的原因。馬克思把金融危機看作是由金融資本自身的內在矛盾引起的。對越來越多的債務徵收的利息汲取著商業和個人收入，使得可以用於商品和服務的可支配收入減少，從而使經濟萎縮，利潤下降，這又阻止了對工廠和設備的新投資。 “賬面財富”（paper wealth）越來越成為產業資本的對立面，因為它採取了掠奪性的資本形式——高利貸資本，或者從高利貸資本衍生出來的金融投機——而不是實物資本形式。
馬克思發展出一個總的模型來分析經濟中的勞動、資本和其他成分之間的收入和產出關係。他的出發點是國民收入核算的第一個偉大的例子——弗朗斯瓦·魁奈（Francois Quesnay）的《經濟表》，這本書計算了法國的農業部門、勞動、工業以及政府幾者間的收入和產出間的流通關係。作為國王的外科醫生，魁奈發現這種收入的流通與人體內的血液相類似。不過，它的《經濟表》沒有考慮進去庫存品的補充更新——種子或者其他需要預留出來為下一個季節的作物生產做準備的產出。 （債務償還也沒有在這個表中出現。）馬克思把這種國民收入核算方法運用到工業經濟中，他注意到資本家不僅僅獲得利潤（就像農村的地主和農場主獲得地租一樣），他還需要將用於廠房、機器和其他費用的最初投資收回來。
資本費用的這種回收過程被稱為折舊和攤銷（amortization）。馬克思料想這種撥留的“資本”作為一部分的現金流會相對地提高利潤，以便支付用於資本設備的投資（以及其邏輯延伸，如研究開發）。這就是他的利潤率下降的意思所在。就像債券持有人在得到利息之外還要收回其最初的資本金（金融資本的回報）一樣，資本家也必須收回他們最初投資的成本。
沒有其他任何一個概念能像這個似乎很直白的論點那樣讓馬克思主義的信奉者如此困惑。 [20]馬克思曾經預計，為了勞動生產率的提高，技術將會變得更加資本密集。他的“利潤率下降”指的就是資本越來越多的折舊回收以反映這種成本回收的上升趨勢。由於折舊或者在技術上的過時，廠房和設備需要報廢（即使有時它們還能繼續工作）因而就需要被更新。就像約瑟夫·熊彼特在他關於創新的理論中強調指出的那樣，技術進步迫使工業家們要么將其設備現代化，要么被其競爭對手廉價收購。
資本密集程度的這種不斷上升並不是危機的一個原因。恰恰相反。正如馬克思在《剩餘價值理論》第二冊反駁李嘉圖關於引進機器的觀點時指出的，資本密集程度的提高要求更多的資本開支，因而僱用更多的勞動力，從而避免了消費不足的危機。然而，金融危機仍然發生（馬克思指出了在他那個時代11年一次的間歇發作）——由於財富以生息儲蓄的形式借貸給政府、商業以及（主要是從馬克思那時以來的）房地產和個人；當債務人無法支付這種自我膨脹的“反財富的”的金融收費時，危機就爆發了。
這裡有爭論的是現金流的變化著的構成：收入對利息、折舊和攤銷之間的關係。折舊和攤銷上升多少（或者，隨著工業變得越來越高度地依賴債務槓桿），匯報給稅務當局的利潤也就相應減少多少，在國民收入和生產賬戶（NIPA）中的利潤同樣也就減少多少。
房地產、採礦業和基於債務槓桿的商業的例子如何證明統計上的利潤率下降
現代經濟體中最大的部門仍然是房地產，而在單項財產中土地則是最大的，建築物折舊的總額比機器折舊大得多。沒有任何一個19世紀的經濟學家預見到了這一點，主要是因為這與當時的經濟現實反差太大。在房地產和金融部門的遊說和讚助下通過了一系列受其利益影響的稅收法律，這些法律允許在外投資者可以不斷地將其建築物折舊，似乎它們由於缺乏保養或者荒廢而在不斷磨損和損失價值（即使同樣標準建築的造價在降低）。當資產以一定的資本收益出售（這些多數反映了土地不斷上漲的區位價值）時，就以越來越高的價格進行折舊勾銷。這種藉口使得房地產公司和其他同夥可以宣稱在“二戰”後半個多世紀內實際上沒有任何收入。利息和折舊收費吸收了他們全部的現金流（毛收入）。
儘管法律要求土地所有者（但不是房屋所有者）保持出租的財產的完整性，但他們卻可以為他們的建築物扣除折舊。其藉口是建築物在磨損，這樣在外所有者只有通過租金收入而不是後來的出售收益來收回他們的資本投資。它就像債券或者股票持有者通過獲得與債券或股票成本相當的可退稅額度(tax credit)就可以避免支付利息和分紅的收入稅一樣——因為這樣他們的資產好像就變得一錢不值了，這樣對每一個新購買者都重複這種銷帳（chargeoff），似乎這些財產每次出售就失去了其全部價值——即使其市場價格在上升！
這種避稅方法使財產所有者以及這些人背後的銀行家們獲益，因為收稅人避免收取的那些東西被作為利息“免費”付給了銀行家。這種對FIRE部門的稅務優惠使馬克思的虛擬資本的思想具有了新的含義。但很明顯它不是馬克思在講利潤率下降時的那個意思。理由很簡單，因為在馬克思那個時代還沒有什麼收入稅來激發這種“垃圾會計”(junk accounting)。
石油和採礦部門也類似，得益於臭名昭著的礦藏儲量衰竭補助（depletion allowance），它們已經在收入免稅情況下運行了好多代了。而保險和金融公司被允許將堆積起來的流動性儲備作為應對假想中的損失的成本。 “資本收益”（其中大約80%主要發生在房地產部門）只要用來購買更多的財產就不會被課稅。萬一它們被課稅了，其稅率水平也只是“掙得的”收入（工資和利潤）的稅率的一個零頭。
當一個經驗統計數據圖表（或者經濟理論）明顯地偏離現實，或者一個稅收政策明顯地脫離了其廣泛的社會（徵稅）對象時，我們總能在這裡找到特殊利益集團在其中起作用。在我們所說的這個場合其罪魁禍首就是銀行家和高級金融。 “自由市場”式的金融意味著財產收入不用徵稅，因此也可以免費地資本化為歸銀行家的債權——作為銀行家創造信用的特權的報酬。相應地稅務優惠的職能在於將財政負擔從土地和礦物、石油以及天然氣、房地產、私有化的基礎設施和基於債務槓桿的產業上轉移到勞動上去，——以及轉移到那些抵抗債務槓桿的商業上去。
除了指出其邏輯頂點在於用公共部門來救助以幾何級數增長的不可持續的金融制度並對其加以無情地嘲笑外（參見註[3]），無論馬克思還是進步時代的作家都沒有能夠從19世紀晚期至20世紀初的歷史中獲得材料來分析這條道路。經濟要按照自己的長遠利益行事就要將地租價值和其他“不勞而獲”的收益收歸國有化，但是今天的親食利者的稅收制度卻在沿著相反的方向演化。要理解為什麼金融已經倒退到馬克思稱為高利貸資本的東西，並且其政治盟友已變為房地產和其他吸取租金的壟斷部門而不是製造業，這就需要追溯銀行業、土地所有製類型以及基礎設施投資在歐洲中世紀以後的演變歷程。
產業與後封建時期收租者之間的對立
基督教對高利貸的製裁被主要的債權人——受命於教皇的教會傳道者和銀行家，以及它們主要的借款人即國王們——的社會特權所打破。作為債權人，聖殿騎士（Templars）和醫院騎士（Hospitallers）率先在十字軍東征期間將資金轉移至整個歐陸——同樣，他們也率先從地方上繼承地產。隨後他們藉給國王們金錢以進行戰爭和維持在國外的駐軍，以及支付一便士獻金（Peter's Pence）以及其他給羅馬教廷的貢賦。
信用的主要私人市場是對外貿易，它隨著經濟活動的複活而繁榮起來，而這種複活在很大程度上是由1204年從拜占庭帝國掠奪來的金銀刺激起來的。這促使教士們去規定一種公平的價值：銀行家們應當為資金的國際轉移公正地收取這種費用——貼水（agio）。這成為貨幣借貸能發生的主要渠道，它通常是通過“乾貨交易”（dry exchange）進行的——這裡的“乾貨交易”是一種假想的安排，它為銀行業的收費提供依據。這些金融實踐——給國王們的戰爭貸款，以及隨著歐洲商業活動的複活而產生的貨幣兌換——使得中世紀的銀行業以及中世紀後的銀行業在展望未來時具有了世界視野。
拿破崙戰爭（1798－1815）阻止了貿易，因此也阻止了進出口融資，而正是這種進出口融資為銀行家帶來了其主要的商業客戶。拿破崙的海上封鎖具有一種保護性的關稅壁壘的效果。英國的土地所有者們增加了作物產量，雖然其成本上升了——因為英倫三島就其自然條件來講並不如其殖民地那樣適合種植穀物。相反，美利堅合眾國、法國以及其他國家都建立起了他們自己的製造業。
在根特條約（Treaty of Ghent）於1815年恢復了和平之後，外貿的重新恢復給這些新投資的工業帶來了一場經濟危機。進口商威脅要降低英國土地所有者收到的價格，從而減少其地租。這促使英國的土地所有者們施加壓力，通過了征收農業關稅的法律——《穀物法》。同時，英國的製造商大量向外國出售產品，這推動著美國和法國的工業家們要求進行關稅保護。每個國家內部都有自由貿易者和保護主義者之間的政治鬥爭，尤其是在英國、美國、法國和德國。
英國的銀行家們在英國成長為世界工廠的過程中變得非常富有，他們發現其未來的主要市場在於恢復貿易融資，並在英國成為世界工廠的過程中成為這個“世界工廠”的銀行家。貿易信用的擴張預示著生產的國際分工而不是民族國家的獨立自主。作為英國銀行家的主要吹鼓手（今天我們會用“說客”一詞），大衛·李嘉圖為自由貿易進行了論證。他的經濟學說促成了一場涉及議會政治改革的長期鬥爭，鬥爭的頂點是1846年《穀物法》的廢除。
為了論證為什麼不列顛和它的原材料供應者都會從自由貿易中獲益（儘管它使得英國可以壟斷工業技術），李嘉圖發展出了經濟租金理論——這裡的經濟租金是指上漲的市場價格中超過成本價值的部分。如果不進口低價的農作物，提高食物價格將會增加勞動的生活成本。這將限制英國工業的競爭能力和出口能力，從而也會限制其工業通過從英國的銀行借款進行擴張的能力。 [21]
但是李嘉圖把這種租金概念限制在農業土地所有者隨著農作物價格的上漲而收取更高租金上，而這種上漲是由於不列顛有限的耕地面積上不斷縮小的回報導致的。他否認了代表著土地所有者階級利益的托馬斯·馬爾薩斯的一個論斷：更高的地租會促使地主投資於農業技術以提高勞動生產率。李嘉圖的無根據的悲觀主義，即認為現有的成本差別不受技術的影響，是其貿易互惠論的關鍵。當金融利益基於短期貿易利益——使李嘉圖自己所屬的銀行家和股票經紀人階級獲利的那種利益——的需要而作用於總的貿易和價值理論時，經濟理論就變得不切實際了。
當涉及對價格和成本價值——中世紀的教士們關於利息收費的公平價格概念——最初的古典分析時，李嘉圖沉默了。在他的勞動價值論中沒有一點債務的影子。在他的推理過程中經濟似乎是沒有信用、債務或者利息問題的。在這種狹隘地忽視債務維度——這對於他得出親金融的結論是必需的——的過程中，李嘉圖成了米爾頓·弗里德曼的芝加哥學派的貨幣主義教條的先祖，他們的區別僅僅在於後者堅持認為沒有免費的午餐，而李嘉圖則把經濟租金看作是免費午餐，是沒有內在的成本價值的價格。
亞當·斯密、瑪拉基·波斯爾思韋特（Malachy Postlethwayt）和其他的早期作者都集中關注用來支付國債利息的稅收對生活和經商成本的增加程度。詹姆士·斯圖亞特和其他人則指出了由於寄錢到國外還債（主要是到荷蘭）或者用於軍事開支以及給盟友的補貼造成的匯率問題。李嘉圖對這兩個問題一個都沒有註意到。為了論證“硬通貨”，他在議會前的黃金辯論中堅持認為銀行業永遠都不會帶來經濟問題。支付赤字將會為債務償還、“資本轉移”以及國際投資（或者軍事開支）等問題做自我修正。所有這些都會自動地自我融資。這是今天的“自由市場”的解除管制論的胡說八道的源頭。李嘉圖關於（政府）監督的觀點是固執的——它對金融利益的捍衛就像他關於農業技術的觀點那樣固執，同時它又是誤導性的、欺騙性的——一如李嘉圖的貿易互惠論的邏輯所具有的欺騙性。
李嘉圖的學生從它的經濟租金概念發展出了對地主所有製的有力打擊——它們針對的是私有化的土地地租本身，而沒有限於這一理論對保護主義的《穀物法》的辯護。李嘉圖主義者、記者詹姆斯·密爾倡導不列顛自己“原創的”末日裁判書，即地租應該成為徵稅的基礎。他的兒子，約翰·斯圖亞特·密爾後來成為“李嘉圖社會主義”的主要倡導者，這種社會主義鼓吹將土地、經濟租金——他們認為這是地主“在睡覺時”掙的— —和不斷上升的土地價格的“不勞而獲的增值”進行國有化。
從19世紀中期起一直到第一次世界大戰止，要求打破土地貴族的權力——不列顛的、法國的以及其他國家的——構成了這一歷史時期的主要的政治鬥爭。但這基本上只是資本和土地所有者之間的階級鬥爭。通過對大自然免費提供的饋贈——土地的地租收入以及在地表以下的燃料和礦物質——以及自然壟斷帶來的價格扭曲進行課稅，工業可以避免收入稅和銷售稅——這些稅提高了僱用工人和做生意的成本。 （儘管米爾頓·弗里德曼宣稱天下沒有免費的午餐，但即使是他也承認，對經濟租金徵的稅是“最不壞”的稅，因為它的支付包含在市場價格之中，而不是像落在勞動和資本身上的收入稅和銷售稅那樣增加成本。）不過，從13世紀以來，勞動價值論的作用就一直是將價格中不可以歸約為勞動和企業的要素分離開。這種收入是一種“憑空的”收費，是中世紀的法律和政治特權的殘留，它在經濟上是完全多餘的——其中最明顯的是地租和利息，產品的成本中並不包含這兩項。就像馬克思在《哲學的貧困》（1847）中指出的那樣，“地租由國家掌握以替代捐稅”的要求“不過是產業資本家仇視土地所有者的一種公開表現而已，因為在他們的眼裡，土地所有者只是整個資產階級生產進程中一個無用的累贅”。 [22]但是他批評為爭取對地租徵稅而進行的鬥爭，認為它們就像重農主義者在它們的單一稅上試圖做的一樣，以及像密爾、舍爾比利埃（Cherbuliez）、希爾迪奇（Hilditch）、蒲魯東和其他改革家們宣傳的一樣，這是一場由工業家（及其背後的銀行支持者）贊助的內鬥，其目的是要將養活工人的成本降到最低，而不是提高工人的實際工資和生活水平。
為了推動社會克服封建主義的生產方式，《共產黨宣言》肯定了法國和英國的土地國有化論者、土地收稅論者以及與之相關的改革家們的資產階級經濟學。但是這還沒有讓工資勞動者處於一種相對公平的狀況之下。土地稅仍會保存土地私有製，而只是將地租交給國家——它現在還在有產者階級的手中。馬克思批評“烏托邦”社會主義者以及種種反社會主義的個人主義的烏托邦（如亨利·喬治），指責他們只注意解決土地問題（或者有一些天真的貨幣改革），而不關注工資契約或產業工人的勞動條件。
馬克思主義的社會主義者認識到有必要去完成工業資本主義正在努力完成的革命——將社會從地租、壟斷租金和利息中解放出來，將這些食利者的收費看作是未來共產主義社會的前史。但是他們批評早先的一些“烏托邦”或者改良主義的社會主義，認為他們只是將目標主要限於消除強加給市場的地主和壟斷者的經濟租金這種收費上，其次是（不那麼徹底地）消除由銀行家和高利貸者收取的利息。這些社會主義的想法是徹底消除工業資本主義中的封建主義殘餘。
社會主義將比1848年的歐洲革命走得更遠，1848年的歐洲革命結束時離幫助工人這一目標還有很遠。美國的社會主義者路易斯·翁特曼（Louis Untermann）在反駁亨利·喬治的追隨者時指出，在德國，費迪南·拉薩爾在李嘉圖的經濟學中發現了一個隱含的社會主義綱領，但是“拉薩爾從沒有沉醉於任何認為單一稅就能有解放工人階級的功效之類的幻想”。 [23]這要求政府要在代表勞動的利益上發揮積極作用——不僅僅是通過監管式的改革措施，還要通過對生產資料的佔有。
馬克思期待工業資本主義使歐洲（有時候，也包括其殖民地和亞洲及非洲的落後地區）徹底擺脫歐洲封建主義的殘餘——最初由軍事力量所強加的地租，以及高利貸資本。在這個過程中工業資本主義就會為下一場革命準備好條件，一場勞動將自己從財產和特權者的統治下解放出來的革命。土地和金融將會置於公共領域——被社會化——並被用於幫助工人、提高人們的生活水平。銀行業和金融資本將會轉變為同工業資本主義的需要相一致，從而協助其向社會主義演進。
註釋：
[1]原引文引自莫斯科1971年版《剩餘價值理論》第三冊（Theories of Surplus Value，Part III，Moscow:1971)，可參見中文版《剩餘價值理論》第三冊，人民出版社1975年版，第518－519頁。由於版本的原因，原引文內容有時與中譯本有較大差別，為尊重原文，譯者根據情況對中譯文作了適當改動以反映原引文。以下與此類似情況作類似處理。
[2] 原文所引《資本論》版本為芝加哥1909年版《資本論》第三卷（Capital，Vol.III，Chicago，1909）。此處引文可參考《資本論》第三卷，人民出版社2004年版，第683頁。此處英文引文與中譯本有出入，中譯文為“從屬於資本主義生產方式，成為它的一個條件”。本文以下所引《資本論》中文版均同此版，故不再說明。
[3] 《資本論》第三卷，第679頁。
[4] 《資本論》第三卷，第689頁。
[5] 《資本論》第三卷，第674－675頁。
[6] 例如，參見《資本論》第三卷，第675頁：“舊剝削者的剝削或多或少帶有家長制的性質，因為這主要是政治權力的手段。現在代替舊剝削者出現的，則是殘酷的拼命要錢的暴發戶了。”
[7] 參見《資本論》第三卷，第684頁，腳註24，不過，可以看出作者對恩格斯的這一腳註理解有誤。 ——譯者註
[8] 例如，只有在《剩餘價值理論》第三冊的英文譯本中（莫斯科1971年版，第296頁以下，以及第527－537頁），人們才能讀到馬丁·路德對高利貸者的譴責，這在路德的著作中是讀不到的。
[9] 《資本論》第三卷，第532頁。
[10] 《資本論》第三卷，第445－446頁。
[11] 《資本論》第三卷，第673頁。
[12] 《資本論》第三卷，第686－687頁。
[13] 此處作者未給出確切出處，筆者也未能在相關的著作中找到出處。 ——譯者註
[14] 《資本論》第三卷，第527－528頁。
[15] 《資本論》第三卷，第441－442頁。
[16] 《資本論》第三卷，第532頁以下，(第二十九章：銀行資本的組成部分)虛擬資本這個術語現在已被廣泛使用。在美國，它是指將不勞而獲的收入(“經濟租金”，也就是沒有成本價值的收入，主要形式是地租、壟斷租金以及金融從國民收入中瓜分的部分)進行資本化。亨利·喬治在《勞工的狀況》（The Condition of Labor，1891）一書中使用了這個詞，原話為“虛擬資本，即被真正地資本化的壟斷”（引自The Land Question and Related Writings ，New York，Robert Schalkenbach Foundation，1982，201f.)。喬治的《進步與貧困》（Progress and Poverty，1879)一書第三冊第4章的標題為：《虛擬資本和利潤常被誤認為利息》（Of Spurious Capital And Of Profits Often Mistaken For Interest）。
[17] 《資本論》第三卷，第528頁。
[18] 《資本論》第三卷，第528－530頁。 ——譯者註
[19] 《資本論》第二卷，第350頁腳註32。
[20] 政治光譜的兩極在得知下面這點後都常常感到吃驚：正是馬克思堅定地把折舊看作是價值理論的一個要素。特侖斯·麥肯錫（Terence McCarthy）在他最初譯的馬克思的《剩餘價值理論》的英文版（他把書名譯為《經濟學說史》(A History of Economic Doctrines，New York，1952）中寫道：“馬克思在考察重農學派後，理論的邏輯引導他去研究折舊的經濟理論（Economic Theory of Depreciation）。他對收入形成的這方面的分析是如此的完備，以至於我們可以說，如果《資本論》被稱為工人階級的聖經的話，《剩餘價值理論》也許就可以被稱為成本會計師界（Society of Cost Accountants）的聖經……馬克思暗示，就整個社會而言，未能提供足夠的折舊儲備就意味著否定經濟進步，並要開始消費產品價值中馬克思認為既不屬於產業工人也不屬於其雇主、而是屬於經濟本身的那一部分，因為這時經濟過程要繼續的話就必須有某種東西來補償。”一些馬克思主義者把資本主義的危機歸因於各處報告的表面上的利潤率下降，這些人容易忽略下面的事實：房地產、採礦業以及保險部門一直在盡力使其可抵稅的現金流在銀行那裡被算作“折舊”。
[21] 筆者在《貿易、發展和外債：關於世界經濟極化和集中的理論史》（Trade，Development and Foreign Debt:A History of Theories of Polarization v.Convergence in the World Economy，new ed.ISLET 2010 ; orig.pub.1992)一書中討論過李嘉圖的觀點以及他的同時代人對他的觀點的更有見地的回應。
[22] 《哲學的貧困》，參見《馬克思恩格斯全集》中文第一版第4卷，第187頁。 《剩餘價值理論》第三冊第396－398頁引用了安東·舍爾比利埃《財富或貧困》（Richesse ou pauvrete，1841年巴黎版，128頁），後面這本書的標題和內容似乎啟發了亨利·喬治的《進步與貧困》（Progress and Poverty，1879)一書。 《財富或貧困》中這樣寫道：“這樣地租會取代所有的財政收入。最後，在從所有的羈絆中解放出來得到釋放後，產業將會有空前的大發展……”
[23] 《社會主義與單一稅。對 1905年12月20日在芝加哥十二街特納禮堂舉行的一場辯論的詳盡報告》第4頁及以後（Socialism Vs.Single Tax.A Verbatim Report of a Debate held at Twelfth Street， Turner Hall， Chicago，December 20th，1905.Chicago:Charles H.Kerr & Co.，［1907］:4f.）
（譯者單位：中共中央編譯局）
作者：邁克爾·赫德森
文章發於：烏有之鄉
更新時間：2010-9-24
從馬克思到高盛：虛擬資本的幻想和產業的金融化（上）
作者：[美]邁克爾·赫德森著曹浩瀚譯來源：《國外理論動態》2010年第9期
原文：http://www.cctb.net/
摘要： 2010年6月8日美國著名學者邁克爾·赫德森給本刊寄來題為《從馬克思到高盛：虛擬資本的幻想和產業的金融化》的文章，該文回顧了馬克思關於金融資本的基本觀點，認為馬克思已高度注意到虛擬資本的膨脹的危害，他的危機理論所最重視的危機原因既不是工人收入不足，也不是資本有機構成上升，而是虛擬資本強加於債務人（產業和個人）身上的金融收費日益加大最終壓垮了社會經濟。不過，馬克思本人對於克服這種危機總的來說是樂觀的，他認為工業資本主義的最大成就就是使生息資本從屬於產業資本，生息資本將像地租一樣退出歷史舞台。但是19世紀末以來金融卻日益膨脹，並日益倒退成馬克思所謂的高利貸性質的資本，而且其基礎日益是房地產和其他產出壟斷租金的壟斷部門而不是製造業。因此看起來，不是馬克思所看好的產業資本而是金融資本成為主導性力量。作者從銀行業、土地所有製和基礎設施投資的演變歷史中闡明了這一現像出現的原因。文章主要內容如下。
在後來成為《資本論》第三捲和《剩餘價值理論》第三冊的關於“生息資本和商業資本同產業資本的關係”的手稿筆記中，馬克思樂觀地寫到產業資本將如何使銀行和金融系統現代化。馬克思相信，產業資本的歷史使命是將社會從高利貸的貨幣借貸和資產拆賣(asset stripping)中拯救出來，通過將信用轉向為生產性投資融資而扭轉銀行業古老的寄生趨勢。
“資本的商業形式和生息形式比產業資本更古老，但是……自由資本在它的產生過程中還必須使這些形式從屬於自己，並把它們轉化為自己的派生的或特殊的職能。產業資本在它形成和產生的時期碰到了這些更為古老的形式。產業資本碰到它們把它們作為前提……但不是作為它自己生活過程的形式……一旦資本主義生產在它的所有形式上發展起來，成了佔統治地位的生產方式，生息資本就會從屬於產業資本，商業資本就會僅僅成為產業資本本身的一種從流通過程派生的形式。”[1]
從古代歷經中世紀都沒有生產性的信用來給生產融資。投資是自我融資的——因此投資只能由大的公共機構（寺廟和王室）或者由巨富來承擔。工業資本主義的偉大成就是使生息資本從屬於“資本主義生產方式的條件和要求”[2]而不是成為高利貸資本和純粹寄生的資本。 “就生息資本是資本主義生產方式的一個重要要素來說，它和高利貸資本的區別”，馬克思寫道，“在於這種資本執行職能的條件已經改變，從而和貨幣貸出者相對立的借入人的面貌已經完全改變。”[3]
然而馬克思也解釋了貨幣借貸怎樣很早就先於產業資本而存在、怎樣外在於產業資本，認為它存在於一種共生關係中，這種共生關係非常像寄生蟲與其寄主的關係。 “高利貸資本和商業資本在不同的生產方式下都進行過剝削”，他寫道。 “他們並不創造生產方式，但是從外部攻擊之”[4]，從而阻止了提高勞動生產率所必需的新投資。銀行貸款、股票和債券是對財富的法律索取權，這與實物生產資料形式的產業資本不同。金融並不直接創造剩餘，但是建立債權人所有製——即債權人對於債務人的收入和財產的索取權——而當債務人不能償付時就剝奪它的財產的收入。
“高利貸把貨幣財產集中起來”，他進一步闡述道，“高利貸不改變生產方式，但是像寄生蟲那樣將自己吸在它身上，使它虛弱不堪。高利貸吮吸著它的脂膏，使它精疲力竭，並迫使再生產在每況愈下的條件下進行……”“高利貸資本不是作為產業資本和勞動相對立”，但是“使這種生產方式陷入貧困的境地，不是發展生產力，而是使生產力萎縮”。 [5]
馬克思曾期待工業革命的蓬勃發展會強大到足以用一種生產性信用來取代這種制度，但是他並沒有忽視金融寄生病（financial parasitism）。 [6]在編輯馬克思的手稿的過程中，恩格斯注意到，如果馬克思能夠經曆法蘭西第二帝國和它的“救世的信用幻想”在“規模空前的騙局”中破滅的話，他可能就會強調金融怎樣在很大程度上仍然是掠奪性的。 [7]但是馬克思確實描述過，週期性的金融危機如何由債務按指數速度增長——而不管實際生產能力的增長如何——的趨勢所引發。馬克思的筆記實際上提供了一份徹底的考察——他考察了那些解釋過要在現實中實現“複利的魔法”（the magic of compound interest）是如何地不可能的作家們。 [8]由於復利獨立於經濟償付的能力而按照純粹數學原則增長，以債券、抵押貸款和商業票據形式存在的生息債務就不斷地積累。
馬克思寫道，這種自我膨脹的金融索取權包含著“幻想的”和“虛擬的”資本，因為它不能隨著時間的流逝而實現。由於不可能償付以指數增長的債務索取權，這使得“按模型定價”(mark to model)方式確定的對美國今天的養老金基金的未來價值的預測變得很虛幻。而當這種虛擬的金融收入被迫遭遇經濟現實時，危機就發生了——償付鏈條出現斷裂，因為到期的債務超過了償付能力。因此，銀行家資本的最大部分純粹是虛擬的，是由債權（匯票）、國債券（它代表過去的資本）和股票（對未來收益的支取憑證）構成的”。[9]最終有一個時刻會到來，在這個點上銀行家和投資人認識到，沒有一個社會的生產能力能夠長期支撐以復利速度增長的生息債務。預見到其索取權必將破滅，他們要求收回貸款，取消債務人的財產贖回權，強迫這些財產在危機下出售，因為銀行體係正在一陣陣的破產痙攣中崩潰。
為了展示高利貸資本所具有的無情的力量，馬克思引用了理查·普賴斯（Richard Price）博士的計算。普賴斯的計算表明了複利的魔法般的力量，馬克思卻嘲笑了普賴斯提出的一個論點：在耶穌出世時存下的一個便士如果以年利率5%的複利計算，到他那個時代就會變成一個巨大的金球，其直徑將是從太陽到木星間的距離。 “善良的普賴斯簡直為幾何級數的龐大數字所迷惑。因為他完全不顧再生產和勞動的條件，把資本看作是自行運動的自動機，看作一種純粹的、自行增長的數字” [10]，這一數字按照下列公式增長：剩餘=資本×（1+利息率）的n次方，這裡n代表利息貸出後的年數，也是利息增長的年數。 “超過生產者最必要的生存資料（即後來的工資額）的全部餘額，在這裡能夠以利息形式被高利貸者所侵吞（這部分後來表現為利潤和地租。”在這種情況下以幾何級數增長的吞噬一切的高利貸“除了歸國家所有的部分外……會佔有全部剩餘價值”。[11]但那至少是金融階級的希望：把所有的剩餘價值資本化為債務收入。
高級金融（high finance）明顯地受到工業革命的遺產的影響，這些遺產包括：公司金融（corporate finance）、作為產業工人工資契約的一部分而儲蓄起來的養老基金（pension fund），機構投資者如共同基金（mutual funds），以及按照“金融化”方向發展的全球化等。金融經理們已經接管了工業企業，結果是創造出海曼·明斯基（Hyman Minsky）所說的“貨幣經理資本主義”（money manager capitalism）。最近幾十年的公司洗劫（corporate raids）、“活躍股東”（activist shareholders）、金融欺詐以及用納稅人的錢進行的巨額救助表明，銀行業和其他金融部門是如何超乎馬克思或者其他任何19世紀的作家們的想像，在其演化過程中變得多麼地具有創新性——然而是為其寄生性服務的創新性。這包括信用違約掉期（credit default swaps，CDS）以及其他衍生品，公司洗劫，最重要的是，將銀行信用從黃金或者其他任何限制中“解放”出來。而在政治方面，金融已經成為壟斷的主要捍衛者，尤其是對地租和升值的區位價值的壟斷，而產業資本長期以來都試圖將這些收入作為稅收制度的基礎。
儘管馬克思解釋了金融資本（至少在其“早期”展示形式即“高利貸資本”中）是如何地具有寄生性，他仍然相信其作為經濟組織者的角色會給用社會主義形式組織利用經濟剩餘鋪平道路。產業資本將使金融資本從屬於自己的需要。為實物資本形成創造條件是社會主義的歷史使命——這也被約翰·梅納德·凱恩斯善意地稱為“食利者的安樂死”。因此今天我們要提出的問題是，哪種動力將成為主導性的，是馬克思所看好的產業資本，還是金融資本？
馬克思在產業資本將使金融資本從屬於自己的需要這一論斷上的樂觀主義
在馬克思的那個時代，沒有任何觀察家會悲觀到認為金融資本將會過分強大並製服產業資本主義，讓整個經濟充斥著寄生性的信用，就像我們在今天的世界見到的那樣。由於相信每種生產方式是由經濟進步所需要的技術、政治和社會需要所塑造的，馬克思預計銀行業和高級金融將會從屬於這些需要，而政府將會起著一個提供長期的前瞻計劃和投資的角色，而不是進行資產拆賣和救助。政府將會變成社會主義的，它們不會被金融部門的說客和代理人所控制。 “毫無疑問”，他寫道，“在由資本主義的生產方式向聯合起來勞動的生產方式過渡時，信用制度會作為有力的槓桿發生作用；但是，它僅僅是和生產方式本身的其他重大的有機變革相聯繫的一個要素。”[12]
在討論1857年的金融危機時，馬克思的分析表明，任何像2008－2009年間佈什－奧巴馬政府救助金融投機家的事情在當時是多麼地不可想像。 “當然，人為地迫使再生產過程擴張的整個制度不可能通過下面的辦法來加以補救：讓某些銀行，如英格蘭銀行，以自己的票據為擔保把縮水的資本（deficient capital）借給那些騙子，並讓他們把所有的貶值商品按其舊的名義價值全部買下。”[13]馬克思把這看作是一種反證法（reductio ad absurdum），他並沒有想到這在2008年的春天會成為現實，當時美國財政部犧牲納稅人的利益來為美國國際集團（AIG）的所有賭博和其他類似的“賭場資本主義”（casino capitalist）的損失買單，隨後聯邦儲備委員會又以票面價格買進大量的垃圾抵押貸款證券組合。華爾街已經把自己的經濟理論和競選捐助轉換為政治權力從而得以掌握對公共金融的監管權。
馬克思曾經預期資本主義經濟會按照它們的長期利益來運轉，增加生產資料，避免過度剝削、消費不足和債務型通貨緊縮。然而在他那後來成為《資本論》和《剩餘價值理論》的手稿中，馬克思通篇都在描述金融資本怎樣從產業資本中分離出來並獲得自己獨立的生命。產業資本獲取利潤是通過投入貨幣購買勞動力生產商品，最後將商品加價銷售，馬克思把這個過程歸納為公式M－C－M′。貨幣（M）被投資於生產商品（C），後者銷售可以獲得更多的貨幣（M′）。高利貸資本則尋求一種更“灑脫”的賺錢方式，這體現在它那沒有中間實物內容的公式M－M′中。這種對償付的金融索取權獨立於實物生產而增長，它代表著一種金融收費，它瓜分著產業利潤和現金流。
後來的事實表明，金融資本的擴張主要採取了馬克思所說的“高利貸資本”的形式：抵押貸款，個人貸款以及信用卡貸款，為戰爭赤字進行的政府債券融資，以債務為槓桿的賭博等等。信用的這種發展和深化給現代語言增加了一些新詞：“金融化” （financialization），“公司洗劫”（corporate raiding），“垃圾債券”（junk bonds），“政府救助”（government bailouts） ，以及“風險的社會化”（socialization of risk）和“垃圾經濟學”（junk economics）——這種經濟學把以債務為槓桿的資產價格膨脹描繪為金融式的“財富創造”。
虛擬資本
銀行家和其他債權人生產的是生息債務。那就是他們的商品，因為“在銀行家的觀念中……債券可以表現為商品”，馬克思寫道。這裡幾乎不涉及勞動力或者其他成本價值。銀行信用像海綿一樣吸收著金融、保險和房地產部門（FIRE部門）之外創造的價值。 “在國債的場合，負數表現為資本；……生息資本一般是一切顛倒錯亂形式之母……”[14]馬克思把收取利息而藉出的貨幣稱為“資本的幻想形式”或“沒有內容的形式”（void form）[15]，他把高級金融的特徵的第一點歸納為基於對回報的“虛擬的”索取權，因為它並不包含生產資料，而只包括債券、抵押貸款、銀行貸款和其他對生產資料的索取權。金融債券和銀行貸款在經濟的平衡表的資產項這邊並沒有包含實物生產資料，它們只是作為對產出的索取權而出現在負債項上。今天的金融工程的目標並不在於通過工業工程來增加產出或者減少生產成本，而是在於不經過實體形式的M－M′過程——通過直接與實物生產無涉的“零和”轉移支付，由錢自己來生錢。
說金融資本是虛擬的，其次是因為它的償付要求不可能得到滿足，因為整個經濟範圍內的儲蓄和債務以幾何級數的速度堆積起來。 “複利的魔法”將本該投向資本設備、商品、服務或稅收的收入轉移了過來。 “在一切進行資本主義生產的國家”，馬克思寫道，“貨幣資本的積累，大部分不外是對生產的這種索取權的積累，是這種索取權的市場價格即幻想的資本價值的積累。”銀行和投資者持有這些“債權（匯票），國債券（它代表過去的資本）和股票（對未來收益的支取憑證）”，後者的票面價值是“純粹虛擬的”。 [16]
金融資本將任何收入流都看作是其進行經濟掠奪的對象——產業利潤，稅收，以及超過基本需求的可供支配的個人收入等。其結果類似於借助武力征服進行的“原始積累”——最初付給軍功貴族的地租。 “錯亂的”是，馬克思解釋道，“資本的增殖不是用勞動力的被剝削來說明，相反勞動力的生產性質卻用勞動力本身是這樣一種神秘的東西即生息資本來說明”[17]。國家的資產負債表被看作是其負債（表的右邊部分），而不是其左邊的資產部分。金融化的財富代表著對一個收入流的資本化。如果一個貸款借入者一年能掙50鎊，而（年）利息率假定為5%，那麼這個掙錢能力就可以看作是“值”1000鎊。如果利息率降低的話，資本化水平——一定的收入流可以承擔的債務——將會提高。 “如果利息率降到2.5%，這同一張有價證券就代表200鎊的資本。它的價值始終只是資本化的收益，也就是一個幻想的資本按現有利息率計算可得的收益。”因此，馬克思的結論是：“人們把虛擬資本的形成叫作資本化。人們把每一個有規則的會反復取得的收入按平均利息率來計算，把它算作是按這個利息率貸出的一個資本會提供的收益。”[18]
銀行貸款形式的儲蓄的自然增長由於借貸者無力償付這些債務不斷增加的利息而受到限制。這意味著儲蓄者希望得到的利息償付在實際上並不會實現，因為它們是基於幻想的基礎，是基於垃圾經濟學和垃圾會計核算出來的，而這種經濟學和會計準則只是對金融資本的理論諂媚。
不同於金融危機的利潤率下降（毛收入中不斷增長的折舊要素）
馬克思的很多學生把眼光集中到利潤——它反映的是對工資勞動者的剝削——上，他們只讀過《資本論》第一卷。很多人知道馬克思討論過危機，這使得他們武斷地從馬克思對工資勞動的分析跳到假定馬克思是一個消費不足主義者。人們在對危機追根溯源時經常把它歸結到資本家盡可能少地付給僱員工資這一慾望上，而沒有看到那些起作用的金融機制。
馬克思的分析確實提到過工人沒有能力購買他自己生產出來的產品的問題。 “資本主義生產方式中的矛盾”，他寫道，“工人作為商品的買者，對於市場來說是重要的。但是作為他們的商品——勞動力——的賣者，資本主義社會的趨勢是把它的價格限制在最低限度。”[19]
為避免市場上供過於求，工人們必須購買他們生產的東西（同時資本家們購買機器和其他投入）。亨利·福特曾經打趣道，他付給他的工人每天5美元的工資（這在當時是很高的）是為了讓他們能有足夠的錢去買他們生產出來的汽車。但是多數雇主反對高工資，他們給僱員的工資盡可能地少，從而使其產品的市場日漸枯竭。
這是馬克思那個時代的階級鬥爭的主要形式。但它不是金融危機的原因。馬克思把金融危機看作是由金融資本自身的內在矛盾引起的。對越來越多的債務徵收的利息汲取著商業和個人收入，使得可以用於商品和服務的可支配收入減少，從而使經濟萎縮，利潤下降，這又阻止了對工廠和設備的新投資。 “賬面財富”（paper wealth）越來越成為產業資本的對立面，因為它採取了掠奪性的資本形式——高利貸資本，或者從高利貸資本衍生出來的金融投機——而不是實物資本形式。
馬克思發展出一個總的模型來分析經濟中的勞動、資本和其他成分之間的收入和產出關係。他的出發點是國民收入核算的第一個偉大的例子——弗朗斯瓦·魁奈（Francois Quesnay）的《經濟表》，這本書計算了法國的農業部門、勞動、工業以及政府幾者間的收入和產出間的流通關係。作為國王的外科醫生，魁奈發現這種收入的流通與人體內的血液相類似。不過，它的《經濟表》沒有考慮進去庫存品的補充更新——種子或者其他需要預留出來為下一個季節的作物生產做準備的產出。 （債務償還也沒有在這個表中出現。）馬克思把這種國民收入核算方法運用到工業經濟中，他注意到資本家不僅僅獲得利潤（就像農村的地主和農場主獲得地租一樣），他還需要將用於廠房、機器和其他費用的最初投資收回來。
資本費用的這種回收過程被稱為折舊和攤銷（amortization）。馬克思料想這種撥留的“資本”作為一部分的現金流會相對地提高利潤，以便支付用於資本設備的投資（以及其邏輯延伸，如研究開發）。這就是他的利潤率下降的意思所在。就像債券持有人在得到利息之外還要收回其最初的資本金（金融資本的回報）一樣，資本家也必須收回他們最初投資的成本。
沒有其他任何一個概念能像這個似乎很直白的論點那樣讓馬克思主義的信奉者如此困惑。 [20]馬克思曾經預計，為了勞動生產率的提高，技術將會變得更加資本密集。他的“利潤率下降”指的就是資本越來越多的折舊回收以反映這種成本回收的上升趨勢。由於折舊或者在技術上的過時，廠房和設備需要報廢（即使有時它們還能繼續工作）因而就需要被更新。就像約瑟夫·熊彼特在他關於創新的理論中強調指出的那樣，技術進步迫使工業家們要么將其設備現代化，要么被其競爭對手廉價收購。
資本密集程度的這種不斷上升並不是危機的一個原因。恰恰相反。正如馬克思在《剩餘價值理論》第二冊反駁李嘉圖關於引進機器的觀點時指出的，資本密集程度的提高要求更多的資本開支，因而僱用更多的勞動力，從而避免了消費不足的危機。然而，金融危機仍然發生（馬克思指出了在他那個時代11年一次的間歇發作）——由於財富以生息儲蓄的形式借貸給政府、商業以及（主要是從馬克思那時以來的）房地產和個人；當債務人無法支付這種自我膨脹的“反財富的”的金融收費時，危機就爆發了。
這裡有爭論的是現金流的變化著的構成：收入對利息、折舊和攤銷之間的關係。折舊和攤銷上升多少（或者，隨著工業變得越來越高度地依賴債務槓桿），匯報給稅務當局的利潤也就相應減少多少，在國民收入和生產賬戶（NIPA）中的利潤同樣也就減少多少。
房地產、採礦業和基於債務槓桿的商業的例子如何證明統計上的利潤率下降
現代經濟體中最大的部門仍然是房地產，而在單項財產中土地則是最大的，建築物折舊的總額比機器折舊大得多。沒有任何一個19世紀的經濟學家預見到了這一點，主要是因為這與當時的經濟現實反差太大。在房地產和金融部門的遊說和讚助下通過了一系列受其利益影響的稅收法律，這些法律允許在外投資者可以不斷地將其建築物折舊，似乎它們由於缺乏保養或者荒廢而在不斷磨損和損失價值（即使同樣標準建築的造價在降低）。當資產以一定的資本收益出售（這些多數反映了土地不斷上漲的區位價值）時，就以越來越高的價格進行折舊勾銷。這種藉口使得房地產公司和其他同夥可以宣稱在“二戰”後半個多世紀內實際上沒有任何收入。利息和折舊收費吸收了他們全部的現金流（毛收入）。
儘管法律要求土地所有者（但不是房屋所有者）保持出租的財產的完整性，但他們卻可以為他們的建築物扣除折舊。其藉口是建築物在磨損，這樣在外所有者只有通過租金收入而不是後來的出售收益來收回他們的資本投資。它就像債券或者股票持有者通過獲得與債券或股票成本相當的可退稅額度(tax credit)就可以避免支付利息和分紅的收入稅一樣——因為這樣他們的資產好像就變得一錢不值了，這樣對每一個新購買者都重複這種銷帳（chargeoff），似乎這些財產每次出售就失去了其全部價值——即使其市場價格在上升！
這種避稅方法使財產所有者以及這些人背後的銀行家們獲益，因為收稅人避免收取的那些東西被作為利息“免費”付給了銀行家。這種對FIRE部門的稅務優惠使馬克思的虛擬資本的思想具有了新的含義。但很明顯它不是馬克思在講利潤率下降時的那個意思。理由很簡單，因為在馬克思那個時代還沒有什麼收入稅來激發這種“垃圾會計”(junk accounting)。
石油和採礦部門也類似，得益於臭名昭著的礦藏儲量衰竭補助（depletion allowance），它們已經在收入免稅情況下運行了好多代了。而保險和金融公司被允許將堆積起來的流動性儲備作為應對假想中的損失的成本。 “資本收益”（其中大約80%主要發生在房地產部門）只要用來購買更多的財產就不會被課稅。萬一它們被課稅了，其稅率水平也只是“掙得的”收入（工資和利潤）的稅率的一個零頭。
當一個經驗統計數據圖表（或者經濟理論）明顯地偏離現實，或者一個稅收政策明顯地脫離了其廣泛的社會（徵稅）對象時，我們總能在這裡找到特殊利益集團在其中起作用。在我們所說的這個場合其罪魁禍首就是銀行家和高級金融。 “自由市場”式的金融意味著財產收入不用徵稅，因此也可以免費地資本化為歸銀行家的債權——作為銀行家創造信用的特權的報酬。相應地稅務優惠的職能在於將財政負擔從土地和礦物、石油以及天然氣、房地產、私有化的基礎設施和基於債務槓桿的產業上轉移到勞動上去，——以及轉移到那些抵抗債務槓桿的商業上去。
除了指出其邏輯頂點在於用公共部門來救助以幾何級數增長的不可持續的金融制度並對其加以無情地嘲笑外（參見註[3]），無論馬克思還是進步時代的作家都沒有能夠從19世紀晚期至20世紀初的歷史中獲得材料來分析這條道路。經濟要按照自己的長遠利益行事就要將地租價值和其他“不勞而獲”的收益收歸國有化，但是今天的親食利者的稅收制度卻在沿著相反的方向演化。要理解為什麼金融已經倒退到馬克思稱為高利貸資本的東西，並且其政治盟友已變為房地產和其他吸取租金的壟斷部門而不是製造業，這就需要追溯銀行業、土地所有製類型以及基礎設施投資在歐洲中世紀以後的演變歷程。
產業與後封建時期收租者之間的對立
基督教對高利貸的製裁被主要的債權人——受命於教皇的教會傳道者和銀行家，以及它們主要的借款人即國王們——的社會特權所打破。作為債權人，聖殿騎士（Templars）和醫院騎士（Hospitallers）率先在十字軍東征期間將資金轉移至整個歐陸——同樣，他們也率先從地方上繼承地產。隨後他們藉給國王們金錢以進行戰爭和維持在國外的駐軍，以及支付一便士獻金（Peter's Pence）以及其他給羅馬教廷的貢賦。
信用的主要私人市場是對外貿易，它隨著經濟活動的複活而繁榮起來，而這種複活在很大程度上是由1204年從拜占庭帝國掠奪來的金銀刺激起來的。這促使教士們去規定一種公平的價值：銀行家們應當為資金的國際轉移公正地收取這種費用——貼水（agio）。這成為貨幣借貸能發生的主要渠道，它通常是通過“乾貨交易”（dry exchange）進行的——這裡的“乾貨交易”是一種假想的安排，它為銀行業的收費提供依據。這些金融實踐——給國王們的戰爭貸款，以及隨著歐洲商業活動的複活而產生的貨幣兌換——使得中世紀的銀行業以及中世紀後的銀行業在展望未來時具有了世界視野。
拿破崙戰爭（1798－1815）阻止了貿易，因此也阻止了進出口融資，而正是這種進出口融資為銀行家帶來了其主要的商業客戶。拿破崙的海上封鎖具有一種保護性的關稅壁壘的效果。英國的土地所有者們增加了作物產量，雖然其成本上升了——因為英倫三島就其自然條件來講並不如其殖民地那樣適合種植穀物。相反，美利堅合眾國、法國以及其他國家都建立起了他們自己的製造業。
在根特條約（Treaty of Ghent）於1815年恢復了和平之後，外貿的重新恢復給這些新投資的工業帶來了一場經濟危機。進口商威脅要降低英國土地所有者收到的價格，從而減少其地租。這促使英國的土地所有者們施加壓力，通過了征收農業關稅的法律——《穀物法》。同時，英國的製造商大量向外國出售產品，這推動著美國和法國的工業家們要求進行關稅保護。每個國家內部都有自由貿易者和保護主義者之間的政治鬥爭，尤其是在英國、美國、法國和德國。
英國的銀行家們在英國成長為世界工廠的過程中變得非常富有，他們發現其未來的主要市場在於恢復貿易融資，並在英國成為世界工廠的過程中成為這個“世界工廠”的銀行家。貿易信用的擴張預示著生產的國際分工而不是民族國家的獨立自主。作為英國銀行家的主要吹鼓手（今天我們會用“說客”一詞），大衛·李嘉圖為自由貿易進行了論證。他的經濟學說促成了一場涉及議會政治改革的長期鬥爭，鬥爭的頂點是1846年《穀物法》的廢除。
為了論證為什麼不列顛和它的原材料供應者都會從自由貿易中獲益（儘管它使得英國可以壟斷工業技術），李嘉圖發展出了經濟租金理論——這裡的經濟租金是指上漲的市場價格中超過成本價值的部分。如果不進口低價的農作物，提高食物價格將會增加勞動的生活成本。這將限制英國工業的競爭能力和出口能力，從而也會限制其工業通過從英國的銀行借款進行擴張的能力。 [21]
但是李嘉圖把這種租金概念限制在農業土地所有者隨著農作物價格的上漲而收取更高租金上，而這種上漲是由於不列顛有限的耕地面積上不斷縮小的回報導致的。他否認了代表著土地所有者階級利益的托馬斯·馬爾薩斯的一個論斷：更高的地租會促使地主投資於農業技術以提高勞動生產率。李嘉圖的無根據的悲觀主義，即認為現有的成本差別不受技術的影響，是其貿易互惠論的關鍵。當金融利益基於短期貿易利益——使李嘉圖自己所屬的銀行家和股票經紀人階級獲利的那種利益——的需要而作用於總的貿易和價值理論時，經濟理論就變得不切實際了。
當涉及對價格和成本價值——中世紀的教士們關於利息收費的公平價格概念——最初的古典分析時，李嘉圖沉默了。在他的勞動價值論中沒有一點債務的影子。在他的推理過程中經濟似乎是沒有信用、債務或者利息問題的。在這種狹隘地忽視債務維度——這對於他得出親金融的結論是必需的——的過程中，李嘉圖成了米爾頓·弗里德曼的芝加哥學派的貨幣主義教條的先祖，他們的區別僅僅在於後者堅持認為沒有免費的午餐，而李嘉圖則把經濟租金看作是免費午餐，是沒有內在的成本價值的價格。
亞當·斯密、瑪拉基·波斯爾思韋特（Malachy Postlethwayt）和其他的早期作者都集中關注用來支付國債利息的稅收對生活和經商成本的增加程度。詹姆士·斯圖亞特和其他人則指出了由於寄錢到國外還債（主要是到荷蘭）或者用於軍事開支以及給盟友的補貼造成的匯率問題。李嘉圖對這兩個問題一個都沒有註意到。為了論證“硬通貨”，他在議會前的黃金辯論中堅持認為銀行業永遠都不會帶來經濟問題。支付赤字將會為債務償還、“資本轉移”以及國際投資（或者軍事開支）等問題做自我修正。所有這些都會自動地自我融資。這是今天的“自由市場”的解除管制論的胡說八道的源頭。李嘉圖關於（政府）監督的觀點是固執的——它對金融利益的捍衛就像他關於農業技術的觀點那樣固執，同時它又是誤導性的、欺騙性的——一如李嘉圖的貿易互惠論的邏輯所具有的欺騙性。
李嘉圖的學生從它的經濟租金概念發展出了對地主所有製的有力打擊——它們針對的是私有化的土地地租本身，而沒有限於這一理論對保護主義的《穀物法》的辯護。李嘉圖主義者、記者詹姆斯·密爾倡導不列顛自己“原創的”末日裁判書，即地租應該成為徵稅的基礎。他的兒子，約翰·斯圖亞特·密爾後來成為“李嘉圖社會主義”的主要倡導者，這種社會主義鼓吹將土地、經濟租金——他們認為這是地主“在睡覺時”掙的— —和不斷上升的土地價格的“不勞而獲的增值”進行國有化。
從19世紀中期起一直到第一次世界大戰止，要求打破土地貴族的權力——不列顛的、法國的以及其他國家的——構成了這一歷史時期的主要的政治鬥爭。但這基本上只是資本和土地所有者之間的階級鬥爭。通過對大自然免費提供的饋贈——土地的地租收入以及在地表以下的燃料和礦物質——以及自然壟斷帶來的價格扭曲進行課稅，工業可以避免收入稅和銷售稅——這些稅提高了僱用工人和做生意的成本。 （儘管米爾頓·弗里德曼宣稱天下沒有免費的午餐，但即使是他也承認，對經濟租金徵的稅是“最不壞”的稅，因為它的支付包含在市場價格之中，而不是像落在勞動和資本身上的收入稅和銷售稅那樣增加成本。）不過，從13世紀以來，勞動價值論的作用就一直是將價格中不可以歸約為勞動和企業的要素分離開。這種收入是一種“憑空的”收費，是中世紀的法律和政治特權的殘留，它在經濟上是完全多餘的——其中最明顯的是地租和利息，產品的成本中並不包含這兩項。就像馬克思在《哲學的貧困》（1847）中指出的那樣，“地租由國家掌握以替代捐稅”的要求“不過是產業資本家仇視土地所有者的一種公開表現而已，因為在他們的眼裡，土地所有者只是整個資產階級生產進程中一個無用的累贅”。 [22]但是他批評為爭取對地租徵稅而進行的鬥爭，認為它們就像重農主義者在它們的單一稅上試圖做的一樣，以及像密爾、舍爾比利埃（Cherbuliez）、希爾迪奇（Hilditch）、蒲魯東和其他改革家們宣傳的一樣，這是一場由工業家（及其背後的銀行支持者）贊助的內鬥，其目的是要將養活工人的成本降到最低，而不是提高工人的實際工資和生活水平。
為了推動社會克服封建主義的生產方式，《共產黨宣言》肯定了法國和英國的土地國有化論者、土地收稅論者以及與之相關的改革家們的資產階級經濟學。但是這還沒有讓工資勞動者處於一種相對公平的狀況之下。土地稅仍會保存土地私有製，而只是將地租交給國家——它現在還在有產者階級的手中。馬克思批評“烏托邦”社會主義者以及種種反社會主義的個人主義的烏托邦（如亨利·喬治），指責他們只注意解決土地問題（或者有一些天真的貨幣改革），而不關注工資契約或產業工人的勞動條件。
馬克思主義的社會主義者認識到有必要去完成工業資本主義正在努力完成的革命——將社會從地租、壟斷租金和利息中解放出來，將這些食利者的收費看作是未來共產主義社會的前史。但是他們批評早先的一些“烏托邦”或者改良主義的社會主義，認為他們只是將目標主要限於消除強加給市場的地主和壟斷者的經濟租金這種收費上，其次是（不那麼徹底地）消除由銀行家和高利貸者收取的利息。這些社會主義的想法是徹底消除工業資本主義中的封建主義殘餘。
社會主義將比1848年的歐洲革命走得更遠，1848年的歐洲革命結束時離幫助工人這一目標還有很遠。美國的社會主義者路易斯·翁特曼（Louis Untermann）在反駁亨利·喬治的追隨者時指出，在德國，費迪南·拉薩爾在李嘉圖的經濟學中發現了一個隱含的社會主義綱領，但是“拉薩爾從沒有沉醉於任何認為單一稅就能有解放工人階級的功效之類的幻想”。 [23]這要求政府要在代表勞動的利益上發揮積極作用——不僅僅是通過監管式的改革措施，還要通過對生產資料的佔有。
馬克思期待工業資本主義使歐洲（有時候，也包括其殖民地和亞洲及非洲的落後地區）徹底擺脫歐洲封建主義的殘餘——最初由軍事力量所強加的地租，以及高利貸資本。在這個過程中工業資本主義就會為下一場革命準備好條件，一場勞動將自己從財產和特權者的統治下解放出來的革命。土地和金融將會置於公共領域——被社會化——並被用於幫助工人、提高人們的生活水平。銀行業和金融資本將會轉變為同工業資本主義的需要相一致，從而協助其向社會主義演進。
註釋：
[1]原引文引自莫斯科1971年版《剩餘價值理論》第三冊（Theories of Surplus Value，Part III，Moscow:1971)，可參見中文版《剩餘價值理論》第三冊，人民出版社1975年版，第518－519頁。由於版本的原因，原引文內容有時與中譯本有較大差別，為尊重原文，譯者根據情況對中譯文作了適當改動以反映原引文。以下與此類似情況作類似處理。
[2] 原文所引《資本論》版本為芝加哥1909年版《資本論》第三卷（Capital，Vol.III，Chicago，1909）。此處引文可參考《資本論》第三卷，人民出版社2004年版，第683頁。此處英文引文與中譯本有出入，中譯文為“從屬於資本主義生產方式，成為它的一個條件”。本文以下所引《資本論》中文版均同此版，故不再說明。
[3] 《資本論》第三卷，第679頁。
[4] 《資本論》第三卷，第689頁。
[5] 《資本論》第三卷，第674－675頁。
[6] 例如，參見《資本論》第三卷，第675頁：“舊剝削者的剝削或多或少帶有家長制的性質，因為這主要是政治權力的手段。現在代替舊剝削者出現的，則是殘酷的拼命要錢的暴發戶了。”
[7] 參見《資本論》第三卷，第684頁，腳註24，不過，可以看出作者對恩格斯的這一腳註理解有誤。 ——譯者註
[8] 例如，只有在《剩餘價值理論》第三冊的英文譯本中（莫斯科1971年版，第296頁以下，以及第527－537頁），人們才能讀到馬丁·路德對高利貸者的譴責，這在路德的著作中是讀不到的。
[9] 《資本論》第三卷，第532頁。
[10] 《資本論》第三卷，第445－446頁。
[11] 《資本論》第三卷，第673頁。
[12] 《資本論》第三卷，第686－687頁。
[13] 此處作者未給出確切出處，筆者也未能在相關的著作中找到出處。 ——譯者註
[14] 《資本論》第三卷，第527－528頁。
[15] 《資本論》第三卷，第441－442頁。
[16] 《資本論》第三卷，第532頁以下，(第二十九章：銀行資本的組成部分)虛擬資本這個術語現在已被廣泛使用。在美國，它是指將不勞而獲的收入(“經濟租金”，也就是沒有成本價值的收入，主要形式是地租、壟斷租金以及金融從國民收入中瓜分的部分)進行資本化。亨利·喬治在《勞工的狀況》（The Condition of Labor，1891）一書中使用了這個詞，原話為“虛擬資本，即被真正地資本化的壟斷”（引自The Land Question and Related Writings ，New York，Robert Schalkenbach Foundation，1982，201f.)。喬治的《進步與貧困》（Progress and Poverty，1879)一書第三冊第4章的標題為：《虛擬資本和利潤常被誤認為利息》（Of Spurious Capital And Of Profits Often Mistaken For Interest）。
[17] 《資本論》第三卷，第528頁。
[18] 《資本論》第三卷，第528－530頁。 ——譯者註
[19] 《資本論》第二卷，第350頁腳註32。
[20] 政治光譜的兩極在得知下面這點後都常常感到吃驚：正是馬克思堅定地把折舊看作是價值理論的一個要素。特侖斯·麥肯錫（Terence McCarthy）在他最初譯的馬克思的《剩餘價值理論》的英文版（他把書名譯為《經濟學說史》(A History of Economic Doctrines，New York，1952）中寫道：“馬克思在考察重農學派後，理論的邏輯引導他去研究折舊的經濟理論（Economic Theory of Depreciation）。他對收入形成的這方面的分析是如此的完備，以至於我們可以說，如果《資本論》被稱為工人階級的聖經的話，《剩餘價值理論》也許就可以被稱為成本會計師界（Society of Cost Accountants）的聖經……馬克思暗示，就整個社會而言，未能提供足夠的折舊儲備就意味著否定經濟進步，並要開始消費產品價值中馬克思認為既不屬於產業工人也不屬於其雇主、而是屬於經濟本身的那一部分，因為這時經濟過程要繼續的話就必須有某種東西來補償。”一些馬克思主義者把資本主義的危機歸因於各處報告的表面上的利潤率下降，這些人容易忽略下面的事實：房地產、採礦業以及保險部門一直在盡力使其可抵稅的現金流在銀行那裡被算作“折舊”。
[21] 筆者在《貿易、發展和外債：關於世界經濟極化和集中的理論史》（Trade，Development and Foreign Debt:A History of Theories of Polarization v.Convergence in the World Economy，new ed.ISLET 2010 ; orig.pub.1992)一書中討論過李嘉圖的觀點以及他的同時代人對他的觀點的更有見地的回應。
[22] 《哲學的貧困》，參見《馬克思恩格斯全集》中文第一版第4卷，第187頁。 《剩餘價值理論》第三冊第396－398頁引用了安東·舍爾比利埃《財富或貧困》（Richesse ou pauvrete，1841年巴黎版，128頁），後面這本書的標題和內容似乎啟發了亨利·喬治的《進步與貧困》（Progress and Poverty，1879)一書。 《財富或貧困》中這樣寫道：“這樣地租會取代所有的財政收入。最後，在從所有的羈絆中解放出來得到釋放後，產業將會有空前的大發展……”
[23] 《社會主義與單一稅。對 1905年12月20日在芝加哥十二街特納禮堂舉行的一場辯論的詳盡報告》第4頁及以後（Socialism Vs.Single Tax.A Verbatim Report of a Debate held at Twelfth Street， Turner Hall， Chicago，December 20th，1905.Chicago:Charles H.Kerr & Co.，［1907］:4f.）
（譯者單位：中共中央編譯局）
2010年11月20日
吸納氾濫美元的最佳水庫是黃金
吸納氾濫美元的最佳水庫是黃金
2010年11月16日 第一財經日報
張庭賓
繼2008年10月後，中國能否第二次改變全球金融市場趨勢呢？
在10月19日中國加息後，11月10日，中國再次上調存款準備金率，不僅國內市場風聲鶴唳，國際金融市場也風雲變色。
上週五，A股上證指數收盤2985點，自11月11日的高點跌去了6.34%，週五一路潰敗，大跌5.16%。 11~12日，全球主要股市普跌。受到衝擊最大的是大宗商品。從11日高點到12日收盤，黃金跌3.45%，原油指數跌3.92%，倫銅指數跌4.45%，棉花指數跌6.38%，玉米指數跌6.85%，糖11月指數更是狂跌了21.9 %。
這表明中國對農產品暴漲的反擊已初見成效。 10月底，30萬噸臨時存儲食用油和21萬噸儲備糖被拋儲。 11月8 日，多部委正聯合製定相關的價格控漲措施。 11月10日，央行再次提高存款準備金率0.5%。從增加市場供給，到價格管制，到收縮貨幣流動性，反擊可謂“三箭齊發”。
接下來的問題是，中國是否有決心、有能力繼續調控農產品和房價？這一次調控的性質和目的是什麼？這一輪調控有可能成為中國經濟的轉折點嗎？會成為中國改變全球金融市場趨勢的第二個拐點嗎？上一個拐點是在2008年10月份的四萬億救市。
這一次加息和再次提高存款準備金率的主要目標不是股市。排在第一位的是農產品暴漲，中國超過13億人口，吃飯問題是最大的經濟社會和政治問題。過去幾個月，國際農產品價格飛漲，正嚴峻挑戰中國的底線；第二位的是房地產泡沫，它是唯一能夠導致中國像日本那樣失去20 年的泡沫，李克強副總理今年來已再三表明了對控制房價的強硬態度。而目前的股價上下兩可，不會構成影響決策的重要因素。
對於經濟基本面的影響會成為決策考慮的因素。而十七屆五中全會上確定的“十二五”規劃的基調：經濟結構調整，會給調控更足的底氣，因為加息和提高存款準備金率會加快優勝劣汰，推進結構調整。但是其副作用將相當明顯，即在基層金融服務嚴重缺位的現狀下，中小企業的生存將變得更加困難，如果像2008年二、三季度那樣出現大規模倒閉和失業的情況，會動搖調控的意志。
此次調控，就國際環境而言，有其對沖發達國家流動性氾濫的必然性。美國採取第二輪量化寬鬆政策，流動性氾濫，湧向中國等新興市場國家；而歐洲又新發生愛爾蘭危機，12月份西班牙、葡萄牙不排除還會出問題，也需要歐洲央行的救助，其救助的方式也只能是注入更多的流動性；日本和英國的財政債務壓力越來越大，也勢必採取更氾濫的貨幣政策。至少在2012年美國國債到期高峰之前，發達國家更氾濫的貨幣政策趨勢不會改變。
現在世界的首要問題是，這些滔滔洪水能向哪裡引，能蓄水到哪裡？發達國家金融機構現在連信貸都很難發出去，更別談再創造什麼新的金融衍生品來吸納蓄水。它們只能通過貨幣貶值和零利率將洪水向新興市場引。對它們最有利的情況是，新興市場國家被虛假繁榮沖昏了頭腦，大搞股市、樓市泡沫，盛極而衰，泡沫破滅，而發達國家渡過難關後，熱錢倒捲而去，新興市場國家將重蹈亞洲金融危機的覆轍。不過，這一輪它們如願以償的概率大大降低，各主要新興市場國家對熱錢都已相當警惕。
另一個方向是引入大宗商品和農產品上，這對於資源優勢國家非常有利，比如最大農產品生產儲備國的美國和礦產資源豐富的澳大利亞，但中國將是最大的輸家。中國此輪調控的本質就是要扭轉(至少是阻擊)這一流動的方向。而中國進行主動的經濟結構調整，提高資源使用效率，可以對國際熱錢炒作“中國需求” 起到釜底抽薪的作用。
但中國面臨的挑戰並不那麼簡單，特別是在人民幣被外部壓力升值，國際熱錢繼續湧入中國的情況下。真正的結構調整可以對石油、銅、鐵礦石起到立竿見影的效果。但農產品問題相對更難解決，它是一種剛性需求，經濟蕭條會讓大眾取消購買液晶電視，入不敷出會讓他們減少買衣服，如果真到縮減吃肉的開支，那麼經濟將相當糟糕了。除非中國有足夠多糧食儲備供給民眾並給予補貼，熱錢不會輕易放棄對農產品的炒作。
原材料價格下跌對實體經濟有利，但是人民幣升值和加息對企業經營不利，相對而言，發行央票和提高存款準備金率副作用較小。然而，央行也要為巨額央票和存款準備金率支付利息。打個比方，人民幣升值和加息，就如同割中國的“肉”(中美息差及升值幅度收益)——來飼美國的“鷹”(國際熱錢)，會讓中國經濟越來越弱；而發行央票和提高存款準備金率，就如同中國央行出工出力替美聯儲築了水庫蓄水並付看管費——不是存車者付錢，而是看車人付錢，實在不是一個好生意。
這就是全球的現實，發達國家都在打開水龍頭，而新興市場國家都想或正在築水壩，或者建個堰塞湖水庫將水圈在其中。
有趣的是，各國都有意無意地忘記了一個天然吸收流動性的工具——這就是實物黃金。如果中國人購買了1000噸的實物黃金，那將收縮約11730 億元人民幣流動性[441億美元(以每盎司1368美元計)×6.65(美元與人民幣匯率)×4(貨幣乘數)]，相當於提高了1.67%的存款準備金率。
這時候，黃金的低實用性成了它的優勢，既不會因為其價格上漲而造成中國人吃飯問題，也不會對實體經濟造成嚴重危害，也不會因為存儲實物黃金而使央行或金融機構支付利息——因為黃金是零利率——而將其成本轉嫁到企業身上。這樣，中國就可以以黃金的零利率來對付美元的零利率。
最妙的是，中國官方、金融機構和民間大量增加黃金儲備，可以形成對沖紙幣主權債務危機、美元惡性通貨膨脹的製衡工具。即當美元真的失去了舊的貨幣信用之時，很可能只有黃金能夠重建新的貨幣信用。
因此，無論是中國還是其他新興市場國家，無論是各國金融機構或者國民，他們遲早將發現——黃金是對沖國際信用貨幣流動性氾濫副作用最少的蓄水池。
現在就做出判斷——中國調控將成為國際金融市場拐點為時尚早，在這一很可能會繼續加強的調控中，礦產品受的影響較大，農產品其次，短期利空黃金，中長期利好黃金。
2010年11月16日 第一財經日報
張庭賓
繼2008年10月後，中國能否第二次改變全球金融市場趨勢呢？
在10月19日中國加息後，11月10日，中國再次上調存款準備金率，不僅國內市場風聲鶴唳，國際金融市場也風雲變色。
上週五，A股上證指數收盤2985點，自11月11日的高點跌去了6.34%，週五一路潰敗，大跌5.16%。 11~12日，全球主要股市普跌。受到衝擊最大的是大宗商品。從11日高點到12日收盤，黃金跌3.45%，原油指數跌3.92%，倫銅指數跌4.45%，棉花指數跌6.38%，玉米指數跌6.85%，糖11月指數更是狂跌了21.9 %。
這表明中國對農產品暴漲的反擊已初見成效。 10月底，30萬噸臨時存儲食用油和21萬噸儲備糖被拋儲。 11月8 日，多部委正聯合製定相關的價格控漲措施。 11月10日，央行再次提高存款準備金率0.5%。從增加市場供給，到價格管制，到收縮貨幣流動性，反擊可謂“三箭齊發”。
接下來的問題是，中國是否有決心、有能力繼續調控農產品和房價？這一次調控的性質和目的是什麼？這一輪調控有可能成為中國經濟的轉折點嗎？會成為中國改變全球金融市場趨勢的第二個拐點嗎？上一個拐點是在2008年10月份的四萬億救市。
這一次加息和再次提高存款準備金率的主要目標不是股市。排在第一位的是農產品暴漲，中國超過13億人口，吃飯問題是最大的經濟社會和政治問題。過去幾個月，國際農產品價格飛漲，正嚴峻挑戰中國的底線；第二位的是房地產泡沫，它是唯一能夠導致中國像日本那樣失去20 年的泡沫，李克強副總理今年來已再三表明了對控制房價的強硬態度。而目前的股價上下兩可，不會構成影響決策的重要因素。
對於經濟基本面的影響會成為決策考慮的因素。而十七屆五中全會上確定的“十二五”規劃的基調：經濟結構調整，會給調控更足的底氣，因為加息和提高存款準備金率會加快優勝劣汰，推進結構調整。但是其副作用將相當明顯，即在基層金融服務嚴重缺位的現狀下，中小企業的生存將變得更加困難，如果像2008年二、三季度那樣出現大規模倒閉和失業的情況，會動搖調控的意志。
此次調控，就國際環境而言，有其對沖發達國家流動性氾濫的必然性。美國採取第二輪量化寬鬆政策，流動性氾濫，湧向中國等新興市場國家；而歐洲又新發生愛爾蘭危機，12月份西班牙、葡萄牙不排除還會出問題，也需要歐洲央行的救助，其救助的方式也只能是注入更多的流動性；日本和英國的財政債務壓力越來越大，也勢必採取更氾濫的貨幣政策。至少在2012年美國國債到期高峰之前，發達國家更氾濫的貨幣政策趨勢不會改變。
現在世界的首要問題是，這些滔滔洪水能向哪裡引，能蓄水到哪裡？發達國家金融機構現在連信貸都很難發出去，更別談再創造什麼新的金融衍生品來吸納蓄水。它們只能通過貨幣貶值和零利率將洪水向新興市場引。對它們最有利的情況是，新興市場國家被虛假繁榮沖昏了頭腦，大搞股市、樓市泡沫，盛極而衰，泡沫破滅，而發達國家渡過難關後，熱錢倒捲而去，新興市場國家將重蹈亞洲金融危機的覆轍。不過，這一輪它們如願以償的概率大大降低，各主要新興市場國家對熱錢都已相當警惕。
另一個方向是引入大宗商品和農產品上，這對於資源優勢國家非常有利，比如最大農產品生產儲備國的美國和礦產資源豐富的澳大利亞，但中國將是最大的輸家。中國此輪調控的本質就是要扭轉(至少是阻擊)這一流動的方向。而中國進行主動的經濟結構調整，提高資源使用效率，可以對國際熱錢炒作“中國需求” 起到釜底抽薪的作用。
但中國面臨的挑戰並不那麼簡單，特別是在人民幣被外部壓力升值，國際熱錢繼續湧入中國的情況下。真正的結構調整可以對石油、銅、鐵礦石起到立竿見影的效果。但農產品問題相對更難解決，它是一種剛性需求，經濟蕭條會讓大眾取消購買液晶電視，入不敷出會讓他們減少買衣服，如果真到縮減吃肉的開支，那麼經濟將相當糟糕了。除非中國有足夠多糧食儲備供給民眾並給予補貼，熱錢不會輕易放棄對農產品的炒作。
原材料價格下跌對實體經濟有利，但是人民幣升值和加息對企業經營不利，相對而言，發行央票和提高存款準備金率副作用較小。然而，央行也要為巨額央票和存款準備金率支付利息。打個比方，人民幣升值和加息，就如同割中國的“肉”(中美息差及升值幅度收益)——來飼美國的“鷹”(國際熱錢)，會讓中國經濟越來越弱；而發行央票和提高存款準備金率，就如同中國央行出工出力替美聯儲築了水庫蓄水並付看管費——不是存車者付錢，而是看車人付錢，實在不是一個好生意。
這就是全球的現實，發達國家都在打開水龍頭，而新興市場國家都想或正在築水壩，或者建個堰塞湖水庫將水圈在其中。
有趣的是，各國都有意無意地忘記了一個天然吸收流動性的工具——這就是實物黃金。如果中國人購買了1000噸的實物黃金，那將收縮約11730 億元人民幣流動性[441億美元(以每盎司1368美元計)×6.65(美元與人民幣匯率)×4(貨幣乘數)]，相當於提高了1.67%的存款準備金率。
這時候，黃金的低實用性成了它的優勢，既不會因為其價格上漲而造成中國人吃飯問題，也不會對實體經濟造成嚴重危害，也不會因為存儲實物黃金而使央行或金融機構支付利息——因為黃金是零利率——而將其成本轉嫁到企業身上。這樣，中國就可以以黃金的零利率來對付美元的零利率。
最妙的是，中國官方、金融機構和民間大量增加黃金儲備，可以形成對沖紙幣主權債務危機、美元惡性通貨膨脹的製衡工具。即當美元真的失去了舊的貨幣信用之時，很可能只有黃金能夠重建新的貨幣信用。
因此，無論是中國還是其他新興市場國家，無論是各國金融機構或者國民，他們遲早將發現——黃金是對沖國際信用貨幣流動性氾濫副作用最少的蓄水池。
現在就做出判斷——中國調控將成為國際金融市場拐點為時尚早，在這一很可能會繼續加強的調控中，礦產品受的影響較大，農產品其次，短期利空黃金，中長期利好黃金。
另一輪投機浪潮的開始
動盪年代
本文來源於《新世紀》周刊2010年第45期出版日期2010年11月15日
第二輪量化寬鬆政策只是另一輪投機浪潮的開始
謝國忠
全球經濟、金融市場和全球政治都已進入動盪年代。在目前的政治經濟環境下，主要經濟體幾乎不可能解決所面臨的結構性難題。各國央行，尤其是美聯儲，都堅信這些問題應該而且能夠通過貨幣政策解決。他們造成了金融市場的虛假繁榮，而這些假像被誤認為是經濟復甦的跡象，不過只會轉瞬消失殆盡而已。一旦金融市場受挫，各國央行又會舊戲重演。但這種虛假繁榮的持續時間越來越短。一旦發達經濟體，尤其是美國，受到新興經濟體的通脹感染，這個過程將立即結束。老故事結束，新故事開始，其標誌為美國國債市場出現嚴重下跌。時間很可能在2012年。
QE II不解決根本問題
美聯儲剛剛宣布購買6000億美元國債，啟動第二輪量化寬鬆政策（QE II）。對於那些不熟悉央行套路的人來說，此舉實際上就是增印鈔票來購買美國國債。現有的國債持有人將可有6000億美元現金。出台該政策的理由是，可以把這筆錢花在別的地方，比如借貸給家庭部門消費，或借貸給商業部門投資。對美國經濟的再刺激可能會鼓勵商業和家庭部門對未來持樂觀態度，進而消費。美國經濟隨後可能會進入投資與消費的良性循環。
量化寬鬆政策的理論辯護是說不通的。美國家庭部門槓桿化率過高，比歷史平均水平高出50％。現在還不到新一輪借貸和消費狂歡的時候。美國的大公司坐擁2萬億美元現金。他們正在投資，只是未投在美國。他們會因為第二輪量化寬鬆政策出台，轉而對美國經濟持樂觀態度，並在美國投資和僱傭勞動力嗎？我對此表示懷疑。第二輪量化寬鬆政策的倡導者認為，這些公司不願意投資是心理作用。美國的中小型企業僱用大部分勞動力，且的確需要信貸。但傳統上為他們服務的小銀行實力太弱，無法給他們更多幫助。第二輪量化寬鬆解決不了這個問題。
美國的問題就是需求不足，這個看法有很大缺陷。美國貿易逆差驚人，這通常是供不應求的跡象。如果從這個角度看世界，在相當長時間內，美國經濟只有持續疲軟，才能減少其貿易逆差。蓋特納和伯南克的看法是，貿易逆差問題應通過美元貶值解決。美元貶值幅度越大，對美國經濟越有利。我將在下文討論，美元疲軟將導致大宗商品的價格上漲，擴大貿易逆差。這將增加美國的貿易逆差。很奇怪，世界上最大的經濟體竟被頭腦如此簡單、思維如此不縝密的人操縱。
第二輪量化寬鬆政策的影響將導致另一輪金融投機。在第二輪量化寬鬆政策出台前後，全球股市飆升，大宗商品價格飛漲。第二輪量化寬鬆政策只是另一輪投機浪潮的開始。
美聯儲認為，經濟疲軟主要是由於心理因素。因此，第二輪量化寬鬆政策可以通過大量發鈔而提振信心。如上所述，這一點也不會奏效。相反，它會對金融市場產生很大的心理影響。過去20年，美聯儲采取寬鬆貨幣政策，造成巨大的流動性過剩。它導致了純屬心理影響引起的資產價格大幅波動。一旦受到壞消息的打擊，它會造成深深的心理恐慌。結果，資產價格崩潰，放大了經濟衰退的嚴重程度。而一旦它相信有政策將拯救世界經濟，又會使市場持樂觀態度。金融市場已成為經濟波動的放大器，而不是指導性經濟指標。
跨國公司挑戰民族國家
世界正經歷深刻變化，所帶來的經濟挑戰極其棘手，對發達國家而言更是如此。決策者除了等待，別無他法。全球化、技術發展和人口老齡化這三股勢力，短期和長期內都將影響世界。現代跨國公司是21世紀的部落，再過兩個世紀，它們將成為民族國家的嚴重挑戰。
今天的現代民族國家主要是一個地理概念。移民的活躍、宗教的衰落以及英語的普及使得原有的國家基礎越來越薄弱。跨國公司是一張全球網絡。這張網絡把所有的民族國家聯繫在一起，如果有政府試圖抵制全球化，他們會發現其實很難，因為負面影響將通過多種渠道迅速反彈。
跨國公司和信息技術領導全球化進程，為世界各地的勞動力市場設立公平競爭的標準。優越的生活水平已不再是與生俱來的權利。第一世界或第三世界也不再是描述民族國家的概念。在美國這樣的富裕國家，大部分人口過的是第三世界的生活。而在中國和印度，有相當一部分人口的生活水平堪比第一世界。兩者相同之處僅在於過著兩類生活的人口比率相同。一看就知道誰的壓力更重。
由於法規限制，發達國家生活成本高，壓力更重。為了減輕社會壓力，他們需要降低低收入工人的生活費用。沃爾瑪就是這種力量的代表。它用第三世界的工資僱人，又以第三世界的價格出售商品。沃爾瑪採取這種市場化解決方案，應對日益嚴重的不平等，卻往往遭到政策法規的打擊。選擇這種方式的社會，必須建立完善的收入再分配機制，使得那些領取第三世界工資的人，能夠負擔第一世界的生活成本。
歐洲屬於這個陣營。其政策是一致的。通過公司福利，日本也進入了這一陣營。美國希望其低收入人口，即大部分人口，享受第一世界的生活標準，但又不具備實現的手段或政策。於是，它嘗試刺激經濟增長來實現這一目標。但成功與否取決於企業是否願意付給工人第一世界的工資。實際上他們並不願意。美國決策者一直認為，這是一個需求問題，所以，採取近乎瘋狂的政策，令全世界驚恐萬狀。
許多第二輪量化寬鬆政策的支持者說，政策是有效的。這太奇怪了。貨幣政策變化和經濟影響之間的滯後期約為18個月。他們怎能知道政策是否有效？原因是他們看到股市上漲，並認為這是一個指導性指標。但是，2007年金融危機前，股市也曾暴漲。他們怎麼能夠確保這次和上次不一樣呢？在我看來，這是另一輪投機行為。當經濟未能如預計得那樣有所改善，他們還將出台第三輪量化寬鬆政策。
隨著共和黨在眾議院擁有多數席位，美國政府未來兩年內不可能解決任何重大問題。但是，美聯儲無論如何都會背負振興經濟的重任。它只能做一件事情：印鈔票。美聯儲就像一個玩火的孩子，會不停玩下去，直到出事。壞事是通脹抬頭，美國國債市場崩盤，或許還有美元。許多第二輪量化寬鬆政策的倡導者說，不存在通脹。那就看看石油和食品價格吧。這些人怎麼能證明他們的觀點？美國大多數人都窮得很。汽油和食品消費佔了他們支出的一大部分。過不了多久，價格上漲的情況就能在加油站和超市看出來了。過去一直就是這樣。這次為什麼就會不一樣呢？當然，有人可以在核心通脹問題上做文章，因為核心通脹不包括食品和能源。但不久，成本上漲也將蔓延至核心通脹。這只是時間問題。
美國的決策者沒有透過21世紀的棱鏡看待當前的挑戰，而是再次抓住曾經失敗的凱恩斯主義這根救命稻草。現實情況是，跨國公司將在全球經濟中變得更強大。他們會挑戰民族國家，成為另一個權力中心。他們將在多國設立總部，在多個市場上市，並相應地擴大他們的領導，這只是時間問題。任何國家，即使像美國一樣強大，想要打破這一現實，必將陷入困境。
美國的政策思想家往往認為歐洲和日本是失敗的案例。他們應該三思。歐日現在適應新世界比以前好得多。西方人嘲笑日本不願意花錢。他們認為這主要是緣於通縮預期，又是出於心理作用，相應的政策失敗。但是，現在日本人到亞洲旅遊，發現其他亞洲人只賺日本人十分之一的工資，卻在做和日本人同樣的工作。他們的收入預期因此將相應調整。因此，他們認為如今的薪水水平難以為繼。這種預計合理嗎？恐怕是這樣。美國人總是期待明天會更好。並非總是如此。蓋特納和伯南克等人的出發點就不對。
歐洲使人感到驚訝。儘管公眾普遍抗議，但法國成功地將退休年齡延長了兩年。法國正試圖解決老齡化的成本問題，而這個問題是21世紀第二大挑戰。德國此前採取過同樣的措施，並已大大削減了其公司部門的成本。德國公司正全力接受全球化進程。跨國公司正在德國公司萌芽，並將在未來幾年走向繁榮。英國正著手削減成本。英國正朝正確方向邁進。但英國的經濟實力已經被掏空了。它現在比“大香港”好不了多少，核心業務僅為金融投機。除了削減成本，英國需要重塑經濟。
發達經濟體的最佳策略是：（1）保持經濟緩慢增長，保值財富；（2）實施收入再分配，維護社會穩定。美國仍然認為，解決失業和收入微薄問題的最終辦法就是增長。這就是為什麼儘管美國在擁有龐大的經常項目赤字的情況下，仍繼續實施刺激政策。
美國試圖通過操縱匯率解決赤字問題。有些人只是自以為了不起。恐怕蓋特納和伯南克就是這種人。如果美國國債市場急劇下跌，遊戲就該結束了。
作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家
本文來源於《新世紀》周刊2010年第45期出版日期2010年11月15日
第二輪量化寬鬆政策只是另一輪投機浪潮的開始
謝國忠
全球經濟、金融市場和全球政治都已進入動盪年代。在目前的政治經濟環境下，主要經濟體幾乎不可能解決所面臨的結構性難題。各國央行，尤其是美聯儲，都堅信這些問題應該而且能夠通過貨幣政策解決。他們造成了金融市場的虛假繁榮，而這些假像被誤認為是經濟復甦的跡象，不過只會轉瞬消失殆盡而已。一旦金融市場受挫，各國央行又會舊戲重演。但這種虛假繁榮的持續時間越來越短。一旦發達經濟體，尤其是美國，受到新興經濟體的通脹感染，這個過程將立即結束。老故事結束，新故事開始，其標誌為美國國債市場出現嚴重下跌。時間很可能在2012年。
QE II不解決根本問題
美聯儲剛剛宣布購買6000億美元國債，啟動第二輪量化寬鬆政策（QE II）。對於那些不熟悉央行套路的人來說，此舉實際上就是增印鈔票來購買美國國債。現有的國債持有人將可有6000億美元現金。出台該政策的理由是，可以把這筆錢花在別的地方，比如借貸給家庭部門消費，或借貸給商業部門投資。對美國經濟的再刺激可能會鼓勵商業和家庭部門對未來持樂觀態度，進而消費。美國經濟隨後可能會進入投資與消費的良性循環。
量化寬鬆政策的理論辯護是說不通的。美國家庭部門槓桿化率過高，比歷史平均水平高出50％。現在還不到新一輪借貸和消費狂歡的時候。美國的大公司坐擁2萬億美元現金。他們正在投資，只是未投在美國。他們會因為第二輪量化寬鬆政策出台，轉而對美國經濟持樂觀態度，並在美國投資和僱傭勞動力嗎？我對此表示懷疑。第二輪量化寬鬆政策的倡導者認為，這些公司不願意投資是心理作用。美國的中小型企業僱用大部分勞動力，且的確需要信貸。但傳統上為他們服務的小銀行實力太弱，無法給他們更多幫助。第二輪量化寬鬆解決不了這個問題。
美國的問題就是需求不足，這個看法有很大缺陷。美國貿易逆差驚人，這通常是供不應求的跡象。如果從這個角度看世界，在相當長時間內，美國經濟只有持續疲軟，才能減少其貿易逆差。蓋特納和伯南克的看法是，貿易逆差問題應通過美元貶值解決。美元貶值幅度越大，對美國經濟越有利。我將在下文討論，美元疲軟將導致大宗商品的價格上漲，擴大貿易逆差。這將增加美國的貿易逆差。很奇怪，世界上最大的經濟體竟被頭腦如此簡單、思維如此不縝密的人操縱。
第二輪量化寬鬆政策的影響將導致另一輪金融投機。在第二輪量化寬鬆政策出台前後，全球股市飆升，大宗商品價格飛漲。第二輪量化寬鬆政策只是另一輪投機浪潮的開始。
美聯儲認為，經濟疲軟主要是由於心理因素。因此，第二輪量化寬鬆政策可以通過大量發鈔而提振信心。如上所述，這一點也不會奏效。相反，它會對金融市場產生很大的心理影響。過去20年，美聯儲采取寬鬆貨幣政策，造成巨大的流動性過剩。它導致了純屬心理影響引起的資產價格大幅波動。一旦受到壞消息的打擊，它會造成深深的心理恐慌。結果，資產價格崩潰，放大了經濟衰退的嚴重程度。而一旦它相信有政策將拯救世界經濟，又會使市場持樂觀態度。金融市場已成為經濟波動的放大器，而不是指導性經濟指標。
跨國公司挑戰民族國家
世界正經歷深刻變化，所帶來的經濟挑戰極其棘手，對發達國家而言更是如此。決策者除了等待，別無他法。全球化、技術發展和人口老齡化這三股勢力，短期和長期內都將影響世界。現代跨國公司是21世紀的部落，再過兩個世紀，它們將成為民族國家的嚴重挑戰。
今天的現代民族國家主要是一個地理概念。移民的活躍、宗教的衰落以及英語的普及使得原有的國家基礎越來越薄弱。跨國公司是一張全球網絡。這張網絡把所有的民族國家聯繫在一起，如果有政府試圖抵制全球化，他們會發現其實很難，因為負面影響將通過多種渠道迅速反彈。
跨國公司和信息技術領導全球化進程，為世界各地的勞動力市場設立公平競爭的標準。優越的生活水平已不再是與生俱來的權利。第一世界或第三世界也不再是描述民族國家的概念。在美國這樣的富裕國家，大部分人口過的是第三世界的生活。而在中國和印度，有相當一部分人口的生活水平堪比第一世界。兩者相同之處僅在於過著兩類生活的人口比率相同。一看就知道誰的壓力更重。
由於法規限制，發達國家生活成本高，壓力更重。為了減輕社會壓力，他們需要降低低收入工人的生活費用。沃爾瑪就是這種力量的代表。它用第三世界的工資僱人，又以第三世界的價格出售商品。沃爾瑪採取這種市場化解決方案，應對日益嚴重的不平等，卻往往遭到政策法規的打擊。選擇這種方式的社會，必須建立完善的收入再分配機制，使得那些領取第三世界工資的人，能夠負擔第一世界的生活成本。
歐洲屬於這個陣營。其政策是一致的。通過公司福利，日本也進入了這一陣營。美國希望其低收入人口，即大部分人口，享受第一世界的生活標準，但又不具備實現的手段或政策。於是，它嘗試刺激經濟增長來實現這一目標。但成功與否取決於企業是否願意付給工人第一世界的工資。實際上他們並不願意。美國決策者一直認為，這是一個需求問題，所以，採取近乎瘋狂的政策，令全世界驚恐萬狀。
許多第二輪量化寬鬆政策的支持者說，政策是有效的。這太奇怪了。貨幣政策變化和經濟影響之間的滯後期約為18個月。他們怎能知道政策是否有效？原因是他們看到股市上漲，並認為這是一個指導性指標。但是，2007年金融危機前，股市也曾暴漲。他們怎麼能夠確保這次和上次不一樣呢？在我看來，這是另一輪投機行為。當經濟未能如預計得那樣有所改善，他們還將出台第三輪量化寬鬆政策。
隨著共和黨在眾議院擁有多數席位，美國政府未來兩年內不可能解決任何重大問題。但是，美聯儲無論如何都會背負振興經濟的重任。它只能做一件事情：印鈔票。美聯儲就像一個玩火的孩子，會不停玩下去，直到出事。壞事是通脹抬頭，美國國債市場崩盤，或許還有美元。許多第二輪量化寬鬆政策的倡導者說，不存在通脹。那就看看石油和食品價格吧。這些人怎麼能證明他們的觀點？美國大多數人都窮得很。汽油和食品消費佔了他們支出的一大部分。過不了多久，價格上漲的情況就能在加油站和超市看出來了。過去一直就是這樣。這次為什麼就會不一樣呢？當然，有人可以在核心通脹問題上做文章，因為核心通脹不包括食品和能源。但不久，成本上漲也將蔓延至核心通脹。這只是時間問題。
美國的決策者沒有透過21世紀的棱鏡看待當前的挑戰，而是再次抓住曾經失敗的凱恩斯主義這根救命稻草。現實情況是，跨國公司將在全球經濟中變得更強大。他們會挑戰民族國家，成為另一個權力中心。他們將在多國設立總部，在多個市場上市，並相應地擴大他們的領導，這只是時間問題。任何國家，即使像美國一樣強大，想要打破這一現實，必將陷入困境。
美國的政策思想家往往認為歐洲和日本是失敗的案例。他們應該三思。歐日現在適應新世界比以前好得多。西方人嘲笑日本不願意花錢。他們認為這主要是緣於通縮預期，又是出於心理作用，相應的政策失敗。但是，現在日本人到亞洲旅遊，發現其他亞洲人只賺日本人十分之一的工資，卻在做和日本人同樣的工作。他們的收入預期因此將相應調整。因此，他們認為如今的薪水水平難以為繼。這種預計合理嗎？恐怕是這樣。美國人總是期待明天會更好。並非總是如此。蓋特納和伯南克等人的出發點就不對。
歐洲使人感到驚訝。儘管公眾普遍抗議，但法國成功地將退休年齡延長了兩年。法國正試圖解決老齡化的成本問題，而這個問題是21世紀第二大挑戰。德國此前採取過同樣的措施，並已大大削減了其公司部門的成本。德國公司正全力接受全球化進程。跨國公司正在德國公司萌芽，並將在未來幾年走向繁榮。英國正著手削減成本。英國正朝正確方向邁進。但英國的經濟實力已經被掏空了。它現在比“大香港”好不了多少，核心業務僅為金融投機。除了削減成本，英國需要重塑經濟。
發達經濟體的最佳策略是：（1）保持經濟緩慢增長，保值財富；（2）實施收入再分配，維護社會穩定。美國仍然認為，解決失業和收入微薄問題的最終辦法就是增長。這就是為什麼儘管美國在擁有龐大的經常項目赤字的情況下，仍繼續實施刺激政策。
美國試圖通過操縱匯率解決赤字問題。有些人只是自以為了不起。恐怕蓋特納和伯南克就是這種人。如果美國國債市場急劇下跌，遊戲就該結束了。
作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家
2010年11月12日
全球應集體抵制美國量化再寬鬆
謝國忠：全球應集體抵制美國量化再寬鬆
2010-11-12
本文來源於財新網
G20峰會正在變成一場全球集體抵制QE2的盛會；中國的低消費可歸咎於過度強大的政府，而不是匯率過低
（專欄作家謝國忠）G20首爾峰會曾被認為是為中國準備的壓力鍋。在先期的部長級會談之前，美國財長蓋特納指出，歐元和日元已經足夠高了，新興經濟體可以限制資本流入，資源出口國可以免於貿易順差不超過GDP4%的建議等，他實際是設計了一條針對中國的聯合陣線，因為他討好除中國之外的所有國家。蓋特納希望，各國會在G20峰會把矛頭一致指向中國。不過，他的算盤落空了，G20峰會正在變成一場全球集體抵制第二輪美聯儲量化寬鬆(QE2)的盛會。有些傢伙看來聰明過頭了。
在峰會之前，一場唇槍舌劍就已展開。德國扮演了反對QE2的領導角色，中國則很樂意表示支持。另一邊廂，美國領導了致力於削減貿易盈餘的運動，它得到了印度來支持它的QE2。戰鬥的陣營已經分清。一邊是最大的貿易盈餘國家，另一邊則是最大的赤字國家。這是個遠比單純貿易盈餘更複雜的故事。把貿易盈餘列為攻擊對象，其荒謬之處在於，為什麼沒有把貿易赤字列為聲討的對象。與其讓盈餘經濟體做這做那，最大的赤字國家為什麼不能負點責任，勒住赤字呢？
新興經濟體控制資本流入，提高利率
這場口水戰另有深意，我們過會繼續討論。反對熱錢的戰爭已經打響。台灣正恢復對外國人持有本地債券的管制。韓國正考慮對外國人持有本國債券徵重稅。中國加緊了對外資流入的審查。中國目前大部分的外匯儲備不是來自貿易盈餘，而是熱錢。如果政府動起真格，它當然可以阻止熱錢流入。
對通脹的戰役也在升溫。澳大利亞再次提升了利率。中國提高了存款準備金率。市場預計，接下來的12個月內將有四次大幅升息，我認為升息的幅度會更大。印度央行也提升了利率，特別是收緊了房地產貸款。
當美國採取超級寬鬆貨幣政策時，新興經濟體必須控制資本流入並提升利率，以對抗通脹和資產泡沫。似乎美國的QE2已經讓別人已確信，應該這麼幹。這麼幹已經有些晚，甚至對於一些國家來說是太晚了。一些新興經濟體的通脹率可能達到兩位數。現在似乎流行把真實CPI藏而不報，這是一個人為拉長繁榮的把戲，但後果是嚴重的。
對新興經濟體來說，負利率、巨大貿易赤字而且還在上升，是一個致命的組合。歷史已經不斷證明這將導致危機。巴西和印度今天就處於這個陣營中。巴西雖然保持了貿易盈餘，但它太小了，不足以抵銷美聯儲政策對商品價格帶來的影響。當商品價格到達如此高水平的時候，像巴西這樣的國家應該有一個像俄羅斯那樣大的貿易盈餘。印度正處於一個很大的赤字中，從某些角度衡量，它的真實利率已經處於嚴重的負水平。它的繁榮得以繼續是因為美聯儲的政策鼓勵一些投機資本來為它的赤字融資，支持它的幣值。
中國和俄羅斯一樣面臨通脹問題。不過，它們有大的貿易盈餘，因此當美聯儲被迫拋棄它的政策時，它們不會面對流動性危機。但巴西和印度可沒有軟墊子坐，除非它們在未來幾年大幅緊縮，否則，它們將在2012年危機中遭難。
富國將停止增長
德國有足夠的理由對美國的政策感到不滿。 10年前，它的經濟曾被認為必死無疑。當時，德國經濟離不開高價格的大宗商品。當東亞的中國、韓國等國家也生產與它類似的產品時，幾乎沒人認為德國還有機會。但德國人並沒有放棄。他們大幅削減成本，甚至，令法國人驚異的是，把生產葡萄酒的成本都大幅降低了。此外，他們還創新變革，使自己的產品更依賴於知識產權，而不是大宗商品。有了低成本和價格優勢，德國收穫了又一個出口繁榮。但是，這次美國想把問題轉為匯率問題。美國正面對很多德國以前面臨過的問題，但它不去尋求重建，而是通過貨幣貶值的方式，找一個快速通道！
儘管德國非常有競爭力，但它畢竟不像新興經濟體增長那樣快。它也不應這樣快。高的經濟增長率屬於新興經濟體。如果富國試圖提升增長率，它將在高赤字中運行，並將損失財富。原因在於全球化。
信息技術催生了21世紀的跨國公司，並使得目前的這波全球化不同於以往。一個跨國集團在名字和實質上都是一個公司，它控制全球帝國，就像以前一個地方企業在當地所作的。它通過對一個經濟體的投資和貿易改變著世界。現在，無論供給和需求，都是全球性的。跨國公司的套利行為，使得發達國家的工人去和發展中國家的工人競爭，顯得沒有意義：在可以預見的將來，雙方工資的差距太大了，根本無法跨越。這種張力下，發達國家的需求刺激政策將擴大貿易赤字，對就業率也不會起到大的效果。
歐洲和日本已經接受了這個現實，並且轉向財富儲存模式：專注於定價能力，而非出口的數量；目標定於維持低增長率，為失業的工人提供保護、緩衝。美國因為想通過增長解決自己的問題，而陷於非常麻煩的境地。當一國的勞動力價格是發展中國家的10倍，同時發展中國家又有10倍於你的人口，這種想法是不理性的。是的，技術和質量可以推動出口，但它們不是數量方面的。我們看到，美國賣得最好的創意產品iPhone並沒有提昇在本土的產量，大家應該警惕一些可能的嗡嗡聲。
美國政府希望僅僅通過重新安排匯率，改變全球的現實問題。要使這一想法奏效，必須把中國、印度的生活水平急速抬升到如發達國家，或者把美國的生活水平急速降至如中國、印度。兩者都是不可能的。美國的政治需要這種快速療法，但世界並不能提供。當美國繼續追逐這種不可能，世界將會成為一個危險之地。
收入集中才是真正的不平衡
收入和財富的不斷集中是一個全球現象。 1%的美國人口占據了四分之一的總收入和40%的財富。中國的家庭收入不到GDP的40%，可能是世界上最低的。不要再將匯率或貿易平衡視作他們的問題。收入和財富的集中化才是放大全球化帶來的挑戰的真正因素。
全球化確實帶來了收入和財富的集中。當資本佔據優勢，勞動力弱化，資本擁有者更多地從全球化中獲益。這在一些報表漂亮、收入豐厚的全球頂級公司，甚至一些正在和低增長率和高失業率作鬥爭的主要經濟體中，都得到證明。但在解釋財富和收入的集中方面，全球化決不是僅有的原因，並且，也許不是最重要的原因。
金融泡沫，像格林斯潘那樣的人建立的寬鬆貨幣政策引起的金融泡沫，才是擴大這種不平衡的最重要因素。泡沫誤導低收入者去借貸和花費紙面財富。這些債務只令少數人受益。當泡沫破滅，窮人就不能再花錢了。他們削減開支的舉動同時削減了對他們的勞動力的需要。窮人的消費需要通常創造了窮人就業的機會。
中國的低消費可歸咎於過度強大的政府，而不是匯率過低。推動中國經濟向前的動力是政府的意願和大型投資計劃。政府通過稅收、地產銷售、壟斷部門的壟斷收益積累財富。在這樣一個系統下，消費不可能扮演一個核心角色。聚焦在匯率問題不會解決任何問題，只會令情況更糟糕。
故事隨著美國國債市場崩盤終結
美國痴迷於通過操縱需求、降低或抬升債務價格，來運營它的經濟。但它沒有意識到，供應方面的管理才是跨國公司主導的全球化時代的關鍵。因為後者不會提供即時的愉悅。在政治壓力下，為了迅速降低失業率，美國將繼續在貨幣政策和匯率上施糞肥。僅僅只有當它再也不能繼續下去時它才會停止。惟有國債市場的崩盤才能扮演這一角色。
美國的國債市場並不是理性的。聯邦政府的赤字佔GDP的10%，美國的經常賬戶赤字佔GDP的5%。美元是如此脆弱，通脹很可能會高於平均水平。但是，國債收益率正接近歷史低點。投資者自我辯護說，他們可以在高價時把它們賣給美聯儲。有洞察力的伯南克售賣選擇權就如同此前格林斯潘所做的。當時，投資者們瘋狂買入各種金融工具，因為他們寄望在危機時格林斯潘會救他們。但是，就如格林斯潘的承諾，伯南克的承諾奏效僅僅是在大家都相信時。這是一個心理把戲。當它受到考驗時，就會失敗。美聯儲不可能買下所有的國債。這將引發極度通貨膨脹。
扣動危機扳機的將是某個事件引起了國債持有者的恐慌。可能是出於對另一場巨大的美元貶值或通脹的擔心。通脹也許將在2012年到來。大多數美國政策制定者不相信通脹會來，否則，他們將不得不將那些美元印鈔機撤回。但是，當有人看一下食品和原油價格，就會明白，通脹經由新興經濟體和商品襲擊美國祇是時間問題。
在掉入前面的漩渦前牢牢把自己綁好吧。不幸的是，它很可能以另一場危機終結。希望這個世界在2012後會更好。 ■
（作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家；譯者為財新記者汪蘇）
2010-11-12
本文來源於財新網
G20峰會正在變成一場全球集體抵制QE2的盛會；中國的低消費可歸咎於過度強大的政府，而不是匯率過低
（專欄作家謝國忠）G20首爾峰會曾被認為是為中國準備的壓力鍋。在先期的部長級會談之前，美國財長蓋特納指出，歐元和日元已經足夠高了，新興經濟體可以限制資本流入，資源出口國可以免於貿易順差不超過GDP4%的建議等，他實際是設計了一條針對中國的聯合陣線，因為他討好除中國之外的所有國家。蓋特納希望，各國會在G20峰會把矛頭一致指向中國。不過，他的算盤落空了，G20峰會正在變成一場全球集體抵制第二輪美聯儲量化寬鬆(QE2)的盛會。有些傢伙看來聰明過頭了。
在峰會之前，一場唇槍舌劍就已展開。德國扮演了反對QE2的領導角色，中國則很樂意表示支持。另一邊廂，美國領導了致力於削減貿易盈餘的運動，它得到了印度來支持它的QE2。戰鬥的陣營已經分清。一邊是最大的貿易盈餘國家，另一邊則是最大的赤字國家。這是個遠比單純貿易盈餘更複雜的故事。把貿易盈餘列為攻擊對象，其荒謬之處在於，為什麼沒有把貿易赤字列為聲討的對象。與其讓盈餘經濟體做這做那，最大的赤字國家為什麼不能負點責任，勒住赤字呢？
新興經濟體控制資本流入，提高利率
這場口水戰另有深意，我們過會繼續討論。反對熱錢的戰爭已經打響。台灣正恢復對外國人持有本地債券的管制。韓國正考慮對外國人持有本國債券徵重稅。中國加緊了對外資流入的審查。中國目前大部分的外匯儲備不是來自貿易盈餘，而是熱錢。如果政府動起真格，它當然可以阻止熱錢流入。
對通脹的戰役也在升溫。澳大利亞再次提升了利率。中國提高了存款準備金率。市場預計，接下來的12個月內將有四次大幅升息，我認為升息的幅度會更大。印度央行也提升了利率，特別是收緊了房地產貸款。
當美國採取超級寬鬆貨幣政策時，新興經濟體必須控制資本流入並提升利率，以對抗通脹和資產泡沫。似乎美國的QE2已經讓別人已確信，應該這麼幹。這麼幹已經有些晚，甚至對於一些國家來說是太晚了。一些新興經濟體的通脹率可能達到兩位數。現在似乎流行把真實CPI藏而不報，這是一個人為拉長繁榮的把戲，但後果是嚴重的。
對新興經濟體來說，負利率、巨大貿易赤字而且還在上升，是一個致命的組合。歷史已經不斷證明這將導致危機。巴西和印度今天就處於這個陣營中。巴西雖然保持了貿易盈餘，但它太小了，不足以抵銷美聯儲政策對商品價格帶來的影響。當商品價格到達如此高水平的時候，像巴西這樣的國家應該有一個像俄羅斯那樣大的貿易盈餘。印度正處於一個很大的赤字中，從某些角度衡量，它的真實利率已經處於嚴重的負水平。它的繁榮得以繼續是因為美聯儲的政策鼓勵一些投機資本來為它的赤字融資，支持它的幣值。
中國和俄羅斯一樣面臨通脹問題。不過，它們有大的貿易盈餘，因此當美聯儲被迫拋棄它的政策時，它們不會面對流動性危機。但巴西和印度可沒有軟墊子坐，除非它們在未來幾年大幅緊縮，否則，它們將在2012年危機中遭難。
富國將停止增長
德國有足夠的理由對美國的政策感到不滿。 10年前，它的經濟曾被認為必死無疑。當時，德國經濟離不開高價格的大宗商品。當東亞的中國、韓國等國家也生產與它類似的產品時，幾乎沒人認為德國還有機會。但德國人並沒有放棄。他們大幅削減成本，甚至，令法國人驚異的是，把生產葡萄酒的成本都大幅降低了。此外，他們還創新變革，使自己的產品更依賴於知識產權，而不是大宗商品。有了低成本和價格優勢，德國收穫了又一個出口繁榮。但是，這次美國想把問題轉為匯率問題。美國正面對很多德國以前面臨過的問題，但它不去尋求重建，而是通過貨幣貶值的方式，找一個快速通道！
儘管德國非常有競爭力，但它畢竟不像新興經濟體增長那樣快。它也不應這樣快。高的經濟增長率屬於新興經濟體。如果富國試圖提升增長率，它將在高赤字中運行，並將損失財富。原因在於全球化。
信息技術催生了21世紀的跨國公司，並使得目前的這波全球化不同於以往。一個跨國集團在名字和實質上都是一個公司，它控制全球帝國，就像以前一個地方企業在當地所作的。它通過對一個經濟體的投資和貿易改變著世界。現在，無論供給和需求，都是全球性的。跨國公司的套利行為，使得發達國家的工人去和發展中國家的工人競爭，顯得沒有意義：在可以預見的將來，雙方工資的差距太大了，根本無法跨越。這種張力下，發達國家的需求刺激政策將擴大貿易赤字，對就業率也不會起到大的效果。
歐洲和日本已經接受了這個現實，並且轉向財富儲存模式：專注於定價能力，而非出口的數量；目標定於維持低增長率，為失業的工人提供保護、緩衝。美國因為想通過增長解決自己的問題，而陷於非常麻煩的境地。當一國的勞動力價格是發展中國家的10倍，同時發展中國家又有10倍於你的人口，這種想法是不理性的。是的，技術和質量可以推動出口，但它們不是數量方面的。我們看到，美國賣得最好的創意產品iPhone並沒有提昇在本土的產量，大家應該警惕一些可能的嗡嗡聲。
美國政府希望僅僅通過重新安排匯率，改變全球的現實問題。要使這一想法奏效，必須把中國、印度的生活水平急速抬升到如發達國家，或者把美國的生活水平急速降至如中國、印度。兩者都是不可能的。美國的政治需要這種快速療法，但世界並不能提供。當美國繼續追逐這種不可能，世界將會成為一個危險之地。
收入集中才是真正的不平衡
收入和財富的不斷集中是一個全球現象。 1%的美國人口占據了四分之一的總收入和40%的財富。中國的家庭收入不到GDP的40%，可能是世界上最低的。不要再將匯率或貿易平衡視作他們的問題。收入和財富的集中化才是放大全球化帶來的挑戰的真正因素。
全球化確實帶來了收入和財富的集中。當資本佔據優勢，勞動力弱化，資本擁有者更多地從全球化中獲益。這在一些報表漂亮、收入豐厚的全球頂級公司，甚至一些正在和低增長率和高失業率作鬥爭的主要經濟體中，都得到證明。但在解釋財富和收入的集中方面，全球化決不是僅有的原因，並且，也許不是最重要的原因。
金融泡沫，像格林斯潘那樣的人建立的寬鬆貨幣政策引起的金融泡沫，才是擴大這種不平衡的最重要因素。泡沫誤導低收入者去借貸和花費紙面財富。這些債務只令少數人受益。當泡沫破滅，窮人就不能再花錢了。他們削減開支的舉動同時削減了對他們的勞動力的需要。窮人的消費需要通常創造了窮人就業的機會。
中國的低消費可歸咎於過度強大的政府，而不是匯率過低。推動中國經濟向前的動力是政府的意願和大型投資計劃。政府通過稅收、地產銷售、壟斷部門的壟斷收益積累財富。在這樣一個系統下，消費不可能扮演一個核心角色。聚焦在匯率問題不會解決任何問題，只會令情況更糟糕。
故事隨著美國國債市場崩盤終結
美國痴迷於通過操縱需求、降低或抬升債務價格，來運營它的經濟。但它沒有意識到，供應方面的管理才是跨國公司主導的全球化時代的關鍵。因為後者不會提供即時的愉悅。在政治壓力下，為了迅速降低失業率，美國將繼續在貨幣政策和匯率上施糞肥。僅僅只有當它再也不能繼續下去時它才會停止。惟有國債市場的崩盤才能扮演這一角色。
美國的國債市場並不是理性的。聯邦政府的赤字佔GDP的10%，美國的經常賬戶赤字佔GDP的5%。美元是如此脆弱，通脹很可能會高於平均水平。但是，國債收益率正接近歷史低點。投資者自我辯護說，他們可以在高價時把它們賣給美聯儲。有洞察力的伯南克售賣選擇權就如同此前格林斯潘所做的。當時，投資者們瘋狂買入各種金融工具，因為他們寄望在危機時格林斯潘會救他們。但是，就如格林斯潘的承諾，伯南克的承諾奏效僅僅是在大家都相信時。這是一個心理把戲。當它受到考驗時，就會失敗。美聯儲不可能買下所有的國債。這將引發極度通貨膨脹。
扣動危機扳機的將是某個事件引起了國債持有者的恐慌。可能是出於對另一場巨大的美元貶值或通脹的擔心。通脹也許將在2012年到來。大多數美國政策制定者不相信通脹會來，否則，他們將不得不將那些美元印鈔機撤回。但是，當有人看一下食品和原油價格，就會明白，通脹經由新興經濟體和商品襲擊美國祇是時間問題。
在掉入前面的漩渦前牢牢把自己綁好吧。不幸的是，它很可能以另一場危機終結。希望這個世界在2012後會更好。 ■
（作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家；譯者為財新記者汪蘇）
中國房價已經見頂
謝國忠：中國房價已經見頂 下跌將是漸進式
2010-11-08
搜狐財經訊11月5日，首屆財新峰會在北京舉行，會議圍繞“中國與世界”為主題，深入探討全球化大變革背景下，全球經濟復甦謎題以及中國如何認知與適應新角色。以下是搜狐財經從“誰解房地產難題？”分論壇現場發回的報導：
謝國忠：現在應該說在市場上大家對中國大部分還是很樂觀的，還是認為持有觀點就是房價不會掉的。我過去認為房價是泡沫，但是我從來沒有寫過什麼時候會掉過，前幾年寫過，可能到2012年，因為房地產是一個比較長周期的市場。
可以看到美國、歐洲房地產的崩盤，在中國居然還有房價不會掉，這是一件非常驚人的事情，在美國幾年前相信這個事情，到了這樣，我們還信這些事。我覺得反映了中國對資產價格的一個預期，認為什麼東西每天都要漲的心態。但是這種心態是一個力量，這個力量是一個向上的力量，如果其他的沒有力量的話，跟它平衡的話，它就會向上。
我們看到了中國通脹起來以後，引起了貨幣政策需要緊縮。雖然美國在作QE2（搜狐財經註：第二輪定量寬鬆政策），又增加貨幣供應量，這對我們影響有多大？中國自己的貨幣供應量央行是能夠控制，比如熱錢進來的話，像周小川行長早上說的所謂造一個池子，把它攢起來，這是發票對沖的概念，還是有一個工具的話是能夠控制貨幣供應量的。第二熱錢流進來的時候，也可以加強資本流入的控制，我們看到巴西也在做這個事，韓國也在做這個事，中國本來資本不開放，更有條件做這個事。我認為在美國貨幣供應量上升的情況下，並不代表中國的貨幣量也會失控，你如果相信政府的力量，貨幣供應量是可以得到控制的。
但是背後主要的驅動力就是通脹的問題。中國過去十年，從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量的勞動力過剩，勞動力的過剩引起了一連串的反映就是中國進入了通縮時代。所以，這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進了土地市場。中國的通縮是一個實體經濟的通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型的，而這個通脹是完全反映了貨幣供應量的上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。如果銀行的表外資產的擴張和民間的一些資產擴張，加起來是5倍以上。我們看到土地價格上升是反映了貨幣供應上升幅度。因為過去沒通脹可以放那麼多貨幣，尤其是土地價格的上升。現在有了通脹，所以它對土地市場應該是壓制型的。我們用通脹來說的話，對固定市場本身是利好的，因為以前是已經漲起來了，所以現在貨幣的控制就對他有壓制的影響了。
房地產的調整，是由不同的形式的，一般股市的調整都是一下子倒下來，沒有慢慢的倒的。中國6000點到1600點，在其他市場也是類似的，但是房地產市場調整的話不一樣。香港1998年一年掉了50%，但這是特殊的，美國從2006年房地產見頂到現在掉了大概1/3，這是花了3年多的時間。所以，房地產的調整有可能會漸進的，原來我以為中國現在房地產水平就像股市在5000點一樣，我原來以為在年底之前可能會放一放，放一放又會漲，暴漲到6000點的時候，然後就暴跌了。現在政府的政策是壓制最後的爆發出來的上升，不讓它漲了。所以，形成了市場下滑，形式也會不一樣。
我覺得市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。第一個概念，房地產已經見頂了，為什麼有這個說法呢？因為我們今年第一年是貨幣供應量低於GDP 增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲了24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊的。在貨幣偏緊的情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場是一個新房的市場，去年銷售14%的GDP，需要很多新的錢。在貨幣供應量，如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。這是一個比較容易理解的一個因果關係。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升的可能性非常小。但是股市不一樣，股市需要的錢很少，股市一年融的錢非常有限，而且股市漲的時候股票賣給你，你再賣給我，不需要很多錢，就自己走上去。所以，對貨幣環境的敏感性不像房地產這麼敏感。
現在如果同意見頂的觀點，掉的話不一定是很快，因為我們的利息還是很低的。通脹是比較高，利息比較低，所以大家對房地產的預期還是很正面的。但如果利息上了3個百分點的，觀點就會不一樣了，暫時還看不到利息快速上升的趨勢。明年利息也會慢慢的加，只有到了一個通脹，到了一個危機的感覺，一般的平民開始把銀行里的錢拿出來，去買日常用品，囤積了，才會引起利息比較高速的上升。是這樣一個關係。我們現在看到的是家庭的儲蓄和家庭的借款增加的速度差不多，家庭對銀行體系流通沒有什麼貢獻。如果變成負了，家庭要藉的錢超過要存款增加了，就是要把錢拿出來買大米、菜油，囤積了，這會引起利息大幅度的上升。這時候，樓市才會有比較明顯大幅度的下降，我覺得這可能是兩年以後的事。
2010-11-08
搜狐財經訊11月5日，首屆財新峰會在北京舉行，會議圍繞“中國與世界”為主題，深入探討全球化大變革背景下，全球經濟復甦謎題以及中國如何認知與適應新角色。以下是搜狐財經從“誰解房地產難題？”分論壇現場發回的報導：
謝國忠：現在應該說在市場上大家對中國大部分還是很樂觀的，還是認為持有觀點就是房價不會掉的。我過去認為房價是泡沫，但是我從來沒有寫過什麼時候會掉過，前幾年寫過，可能到2012年，因為房地產是一個比較長周期的市場。
可以看到美國、歐洲房地產的崩盤，在中國居然還有房價不會掉，這是一件非常驚人的事情，在美國幾年前相信這個事情，到了這樣，我們還信這些事。我覺得反映了中國對資產價格的一個預期，認為什麼東西每天都要漲的心態。但是這種心態是一個力量，這個力量是一個向上的力量，如果其他的沒有力量的話，跟它平衡的話，它就會向上。
我們看到了中國通脹起來以後，引起了貨幣政策需要緊縮。雖然美國在作QE2（搜狐財經註：第二輪定量寬鬆政策），又增加貨幣供應量，這對我們影響有多大？中國自己的貨幣供應量央行是能夠控制，比如熱錢進來的話，像周小川行長早上說的所謂造一個池子，把它攢起來，這是發票對沖的概念，還是有一個工具的話是能夠控制貨幣供應量的。第二熱錢流進來的時候，也可以加強資本流入的控制，我們看到巴西也在做這個事，韓國也在做這個事，中國本來資本不開放，更有條件做這個事。我認為在美國貨幣供應量上升的情況下，並不代表中國的貨幣量也會失控，你如果相信政府的力量，貨幣供應量是可以得到控制的。
但是背後主要的驅動力就是通脹的問題。中國過去十年，從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量的勞動力過剩，勞動力的過剩引起了一連串的反映就是中國進入了通縮時代。所以，這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進了土地市場。中國的通縮是一個實體經濟的通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型的，而這個通脹是完全反映了貨幣供應量的上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。如果銀行的表外資產的擴張和民間的一些資產擴張，加起來是5倍以上。我們看到土地價格上升是反映了貨幣供應上升幅度。因為過去沒通脹可以放那麼多貨幣，尤其是土地價格的上升。現在有了通脹，所以它對土地市場應該是壓制型的。我們用通脹來說的話，對固定市場本身是利好的，因為以前是已經漲起來了，所以現在貨幣的控制就對他有壓制的影響了。
房地產的調整，是由不同的形式的，一般股市的調整都是一下子倒下來，沒有慢慢的倒的。中國6000點到1600點，在其他市場也是類似的，但是房地產市場調整的話不一樣。香港1998年一年掉了50%，但這是特殊的，美國從2006年房地產見頂到現在掉了大概1/3，這是花了3年多的時間。所以，房地產的調整有可能會漸進的，原來我以為中國現在房地產水平就像股市在5000點一樣，我原來以為在年底之前可能會放一放，放一放又會漲，暴漲到6000點的時候，然後就暴跌了。現在政府的政策是壓制最後的爆發出來的上升，不讓它漲了。所以，形成了市場下滑，形式也會不一樣。
我覺得市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。第一個概念，房地產已經見頂了，為什麼有這個說法呢？因為我們今年第一年是貨幣供應量低於GDP 增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲了24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊的。在貨幣偏緊的情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場是一個新房的市場，去年銷售14%的GDP，需要很多新的錢。在貨幣供應量，如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。這是一個比較容易理解的一個因果關係。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升的可能性非常小。但是股市不一樣，股市需要的錢很少，股市一年融的錢非常有限，而且股市漲的時候股票賣給你，你再賣給我，不需要很多錢，就自己走上去。所以，對貨幣環境的敏感性不像房地產這麼敏感。
現在如果同意見頂的觀點，掉的話不一定是很快，因為我們的利息還是很低的。通脹是比較高，利息比較低，所以大家對房地產的預期還是很正面的。但如果利息上了3個百分點的，觀點就會不一樣了，暫時還看不到利息快速上升的趨勢。明年利息也會慢慢的加，只有到了一個通脹，到了一個危機的感覺，一般的平民開始把銀行里的錢拿出來，去買日常用品，囤積了，才會引起利息比較高速的上升。是這樣一個關係。我們現在看到的是家庭的儲蓄和家庭的借款增加的速度差不多，家庭對銀行體系流通沒有什麼貢獻。如果變成負了，家庭要藉的錢超過要存款增加了，就是要把錢拿出來買大米、菜油，囤積了，這會引起利息大幅度的上升。這時候，樓市才會有比較明顯大幅度的下降，我覺得這可能是兩年以後的事。
2010年11月9日
改良的全球金本位制
2010-11-09
國際金融主流終於正視“金本位”
張庭賓
“應考慮重新實行經過改良的全球金本位制，為匯率變動提供指引。”這一次，談論“金本位”回歸的，不再是本人，而是一位國際金融界最主流的人物——世界銀行行長佐利克。
11月8日，他在英國《金融時報》撰文稱，自布雷頓森林固定匯率體係於1971年解體以來一直實行的所謂“布雷頓森林體系II”浮動匯率體系，需要一位繼任者。他呼籲建立一個新體系，該體系“可能需要包括美元、歐元、日元、英鎊，以及走向國際化、繼而開放資本賬戶的人民幣。該體系還應考慮把黃金作為通脹、通縮和未來貨幣價值之市場預期的全球參考點”。
佐利克自2007年起擔任世界銀行行長，他曾在美國財政部任職。眾所周知，世界銀行行長和國際貨幣基金主席是現行國際金融體系前台最重要的兩個人。
此前，另一位重要人物也曾經談論起金本位回歸，但並未受到金融界廣泛的關注。他就是比爾·克林頓——美國歷史上最成功的總統之一。他在今年4月，接受皮特森研究機構的鮑勃·斯奇弗採訪時稱：希望看到金本位的回歸，並認為當前金融危機的根源是拋棄了金本位。
毫無疑問，克林頓在國際核心政治圈很主流，佐利克在國際核心金融圈很主流，兩個人異口同聲，意味著這個話題已開始成為國際政治金融界的一個主流話題。
中國人對此並不會有後知後覺之感。在過去幾年中，筆者撰寫的分析金本位回歸的文章不下20篇，並在2008年8月出版了《黃金保衛中國》一書闡述了內在邏輯。
最早在2006年5月11日，本報就刊發了《700美元地基以上：黃金王朝開始“復辟”》一文，它指出，在30多年前被美元奪去了“權杖”之後，黃金這個昔日的君主，已經開始“復辟”。當然，黃金能否鞏固它的王朝，還要看美元的主人——美國的作為。
2007月8月12日，《價值實現主機制形成黃金光芒更耀眼》一文進一步指出了其回歸的路徑：“美元和歐元間打得越激烈，旁觀者害怕被誤傷，會躲到黃金裁判的背後；歐元和美元打得時間越長，兩者會越弱，則黃金裁判就越來越接近成為真正的贏家，乃至鷸蚌相爭，黃金可能成為笑到最後的漁翁——金本位複闢！”
反對這一看法的人，有一些是因為把金融學當作信仰：黃金一旦脫離了紙幣，從此再無貨幣屬性，不可能再成為貨幣，或者是信用貨幣的錨，因為“那是歷史的倒退”。我不認為這種教條主義者是需要回應的。
當然有更理性的理由：一、黃金的數量增長跟不上GDP的增長，這會導致通貨緊縮，或限制經濟的發展；二、黃金不易攜帶和分割，難道要回到中世紀嗎？
這兩個問題並不難回答。
對於第一個問題，除了上世紀20年代，大英帝國在遭遇一戰重創後的末日餘暉中，試圖強行恢復金本位，結果心有餘而力不足。世界實施金本位的兩個主要時間段——1870~1914年，1945~1971年，世界經濟都沒有出現過通貨緊縮，反而恰恰是全球經濟發展最好最穩定的時期。
更何況，黃金和信用紙幣之間可以不用像布雷頓森林體系那樣——黃金和美元強行掛在一盎司兌35美元。它可以實行軟掛鉤的方法，即黃金價格對某一種或幾種的紙幣價格，是一個浮動的比值關係——現在世界金融體系已經是如此——美元量化寬鬆，則金價上漲，市場自行調低了美元的價值。
換言之，以黃金為中心，軟掛鉤各種信用紙幣，現在已經是這樣，不需要再畫蛇添足了。
至於第二個問題，解決的方案就更簡單。黃金不便攜帶和交易，這的確是個問題。最早的時候，人類用白銀和銅來彌補這個不足，而後用更方便的紙幣來替代白銀和銅幣。那麼，現在因特網時代了，這就更容易了，黃金電子貨幣或者說黃金信用卡已經被使用了，這個信用卡存入黃金，也可以用美元和歐元來隨即標價。再說了，信用紙幣同樣可以存在，在黃金電子貨幣無法達到的地方彌補黃金的不足。
未來升級版的金本位很可能是這樣的：黃金居於價值標準的核心，它既可以通過黃金電子貨幣的方式交易和使用，也可以和美元、歐元、日元、人民幣等各種信用紙幣軟掛鉤，當然也不能排除有紙幣願意與黃金硬掛鉤。
這樣的一個未來，並不是主觀臆想，恰恰是最現實主義的推論。即儘管有若干種方案被提出接替美元體系的瓦解：比如世界紙幣、SDR、區域貨幣、一籃子商品等等，但是它們都太複雜，在一個多極化世界中，在數個強國和100多個小國的複雜博弈中，最簡單的最具有現實可行性。
那麼什麼最簡單呢？升級版的金本位！因為它最簡單，不需要什麼權重權衡；因為它最誠實，幾千年來積澱了各種族人的信任；也因為它已經與現有的貨幣金融體系水乳交融。世人不需要多做什麼，只要順其自然就好了。
儘管有人不喜歡金本位，但是，在一個大家都在濫印紙幣的時候，在大家相互指責對方比自己多印了一些的時候，只有黃金不會被濫印。那麼，也只有“把黃金作為通脹、通縮和未來貨幣價值之市場預期的全球參考點了”。
無論它是最無奈的選擇，還是它是最好的選擇，這都不重要。重要的是，歷史很可能認為它是一個最現實的選擇。 (作者為本報主筆)
國際金融主流終於正視“金本位”
張庭賓
“應考慮重新實行經過改良的全球金本位制，為匯率變動提供指引。”這一次，談論“金本位”回歸的，不再是本人，而是一位國際金融界最主流的人物——世界銀行行長佐利克。
11月8日，他在英國《金融時報》撰文稱，自布雷頓森林固定匯率體係於1971年解體以來一直實行的所謂“布雷頓森林體系II”浮動匯率體系，需要一位繼任者。他呼籲建立一個新體系，該體系“可能需要包括美元、歐元、日元、英鎊，以及走向國際化、繼而開放資本賬戶的人民幣。該體系還應考慮把黃金作為通脹、通縮和未來貨幣價值之市場預期的全球參考點”。
佐利克自2007年起擔任世界銀行行長，他曾在美國財政部任職。眾所周知，世界銀行行長和國際貨幣基金主席是現行國際金融體系前台最重要的兩個人。
此前，另一位重要人物也曾經談論起金本位回歸，但並未受到金融界廣泛的關注。他就是比爾·克林頓——美國歷史上最成功的總統之一。他在今年4月，接受皮特森研究機構的鮑勃·斯奇弗採訪時稱：希望看到金本位的回歸，並認為當前金融危機的根源是拋棄了金本位。
毫無疑問，克林頓在國際核心政治圈很主流，佐利克在國際核心金融圈很主流，兩個人異口同聲，意味著這個話題已開始成為國際政治金融界的一個主流話題。
中國人對此並不會有後知後覺之感。在過去幾年中，筆者撰寫的分析金本位回歸的文章不下20篇，並在2008年8月出版了《黃金保衛中國》一書闡述了內在邏輯。
最早在2006年5月11日，本報就刊發了《700美元地基以上：黃金王朝開始“復辟”》一文，它指出，在30多年前被美元奪去了“權杖”之後，黃金這個昔日的君主，已經開始“復辟”。當然，黃金能否鞏固它的王朝，還要看美元的主人——美國的作為。
2007月8月12日，《價值實現主機制形成黃金光芒更耀眼》一文進一步指出了其回歸的路徑：“美元和歐元間打得越激烈，旁觀者害怕被誤傷，會躲到黃金裁判的背後；歐元和美元打得時間越長，兩者會越弱，則黃金裁判就越來越接近成為真正的贏家，乃至鷸蚌相爭，黃金可能成為笑到最後的漁翁——金本位複闢！”
反對這一看法的人，有一些是因為把金融學當作信仰：黃金一旦脫離了紙幣，從此再無貨幣屬性，不可能再成為貨幣，或者是信用貨幣的錨，因為“那是歷史的倒退”。我不認為這種教條主義者是需要回應的。
當然有更理性的理由：一、黃金的數量增長跟不上GDP的增長，這會導致通貨緊縮，或限制經濟的發展；二、黃金不易攜帶和分割，難道要回到中世紀嗎？
這兩個問題並不難回答。
對於第一個問題，除了上世紀20年代，大英帝國在遭遇一戰重創後的末日餘暉中，試圖強行恢復金本位，結果心有餘而力不足。世界實施金本位的兩個主要時間段——1870~1914年，1945~1971年，世界經濟都沒有出現過通貨緊縮，反而恰恰是全球經濟發展最好最穩定的時期。
更何況，黃金和信用紙幣之間可以不用像布雷頓森林體系那樣——黃金和美元強行掛在一盎司兌35美元。它可以實行軟掛鉤的方法，即黃金價格對某一種或幾種的紙幣價格，是一個浮動的比值關係——現在世界金融體系已經是如此——美元量化寬鬆，則金價上漲，市場自行調低了美元的價值。
換言之，以黃金為中心，軟掛鉤各種信用紙幣，現在已經是這樣，不需要再畫蛇添足了。
至於第二個問題，解決的方案就更簡單。黃金不便攜帶和交易，這的確是個問題。最早的時候，人類用白銀和銅來彌補這個不足，而後用更方便的紙幣來替代白銀和銅幣。那麼，現在因特網時代了，這就更容易了，黃金電子貨幣或者說黃金信用卡已經被使用了，這個信用卡存入黃金，也可以用美元和歐元來隨即標價。再說了，信用紙幣同樣可以存在，在黃金電子貨幣無法達到的地方彌補黃金的不足。
未來升級版的金本位很可能是這樣的：黃金居於價值標準的核心，它既可以通過黃金電子貨幣的方式交易和使用，也可以和美元、歐元、日元、人民幣等各種信用紙幣軟掛鉤，當然也不能排除有紙幣願意與黃金硬掛鉤。
這樣的一個未來，並不是主觀臆想，恰恰是最現實主義的推論。即儘管有若干種方案被提出接替美元體系的瓦解：比如世界紙幣、SDR、區域貨幣、一籃子商品等等，但是它們都太複雜，在一個多極化世界中，在數個強國和100多個小國的複雜博弈中，最簡單的最具有現實可行性。
那麼什麼最簡單呢？升級版的金本位！因為它最簡單，不需要什麼權重權衡；因為它最誠實，幾千年來積澱了各種族人的信任；也因為它已經與現有的貨幣金融體系水乳交融。世人不需要多做什麼，只要順其自然就好了。
儘管有人不喜歡金本位，但是，在一個大家都在濫印紙幣的時候，在大家相互指責對方比自己多印了一些的時候，只有黃金不會被濫印。那麼，也只有“把黃金作為通脹、通縮和未來貨幣價值之市場預期的全球參考點了”。
無論它是最無奈的選擇，還是它是最好的選擇，這都不重要。重要的是，歷史很可能認為它是一個最現實的選擇。 (作者為本報主筆)
2010年11月6日
“通脹可能很快就要來臨”
謝國忠：中國要加強對資本流入的控制
http://www.sina.com.cn 2010年11月05日15:35 新浪財經
新浪財經訊11月5日下午消息獨立經濟學家謝國忠在出席財新峰會時表示，用貨幣政策解決經濟問題，壞處多於好處，如果繼續釋放流動性的話可能會導致危機，而熱錢是放大器，中國以及其他發展中國家要加強對資本流入的控制。
謝國忠認為，當前世界經濟面臨著就業和收入不平等的壓力，這個壓力與全球化有關係，但短期看到的是用貨幣政策去解決，而用貨幣政策解決經濟問題，他認為壞處多於好處，釋放過多的流動性可能會導致危機，“通脹可能很快就要來臨”。
如果繼續釋放流動性的話，問題會變得越來越大，謝國忠認為最終可能會導致再一次危機，可能是主權債務危機和貨幣危機。他指出，熱錢是一個放大器，中國以及其他發展中國家要加強對資本流入的控制，否則危機來得會更快。
另外，中國目前最核心的問題是家庭收入過低，不是匯率問題。他認為，如果能夠把家庭收入在經濟中提高50%，達到世界正常水平，中國與世界其他國家之間的貿易摩擦就可以基本得到解決。 (超彥 發自北京)
http://www.sina.com.cn 2010年11月05日15:35 新浪財經
新浪財經訊11月5日下午消息獨立經濟學家謝國忠在出席財新峰會時表示，用貨幣政策解決經濟問題，壞處多於好處，如果繼續釋放流動性的話可能會導致危機，而熱錢是放大器，中國以及其他發展中國家要加強對資本流入的控制。
謝國忠認為，當前世界經濟面臨著就業和收入不平等的壓力，這個壓力與全球化有關係，但短期看到的是用貨幣政策去解決，而用貨幣政策解決經濟問題，他認為壞處多於好處，釋放過多的流動性可能會導致危機，“通脹可能很快就要來臨”。
如果繼續釋放流動性的話，問題會變得越來越大，謝國忠認為最終可能會導致再一次危機，可能是主權債務危機和貨幣危機。他指出，熱錢是一個放大器，中國以及其他發展中國家要加強對資本流入的控制，否則危機來得會更快。
另外，中國目前最核心的問題是家庭收入過低，不是匯率問題。他認為，如果能夠把家庭收入在經濟中提高50%，達到世界正常水平，中國與世界其他國家之間的貿易摩擦就可以基本得到解決。 (超彥 發自北京)
謝國忠：中國應該盡快加息3個百分點
謝國忠：中國應該盡快加息3個百分點
http://www.sina.com.cn
2010年11月05日 新浪財經
新浪財經訊11月5日下午消息，獨立經濟學家謝國忠在出席財新峰會後在與新浪財經的獨家對話中稱，中國已進入通脹時代，在此種情況下，中國需進一步加息，同時要提高人民收入，調整經濟平衡。
謝國忠認為目前中國的加息起到的作用還只是停留在心理層面，因為百姓覺得通脹過高，政府因此想通過加息防止人們囤貨，使人們安心。
“與通脹相比，目前加息幅度還是過小。”謝國忠認為中國應該盡快加息3個百分點。另外，他認為中國加息的幅度應為美國的4倍，因為中國的平均增長為美國的4倍。
在對下次加息進行預測時，謝國忠表示，央行年底前可能再次加息，明年也可能會有幾次。至於加息的幅度，謝國忠推測每次可能為0.25%。他認為加息週期可能維持好幾年。
在談到提高低收入人群收入問題時，謝國忠表示，要提高家庭收入，就要漲工資，且漲速要高於通脹，只有家庭在經濟中的比例上升，才能解決經濟的不平衡問題。
在談到股市樓市問題時，謝國忠表示，房地產的高位已經過去，且房價明顯上漲可能性很小。他認為中國的貨幣供應量的增長低於經濟增長，而中國的新房市場需要新的貨幣來推高價格，由於通脹壓力，國家會收緊貨幣政策，因此房價很難明顯上漲。在被問及中國股市為何近期上漲時，謝國忠表示，最近股市上漲是因為對地產市場的控制使人們轉向股市。他認為這不是貨幣的重新分配，投資者需要要控制風險。 (丁蕊 楊卓 發自北京)
http://www.sina.com.cn
2010年11月05日 新浪財經
新浪財經訊11月5日下午消息，獨立經濟學家謝國忠在出席財新峰會後在與新浪財經的獨家對話中稱，中國已進入通脹時代，在此種情況下，中國需進一步加息，同時要提高人民收入，調整經濟平衡。
謝國忠認為目前中國的加息起到的作用還只是停留在心理層面，因為百姓覺得通脹過高，政府因此想通過加息防止人們囤貨，使人們安心。
“與通脹相比，目前加息幅度還是過小。”謝國忠認為中國應該盡快加息3個百分點。另外，他認為中國加息的幅度應為美國的4倍，因為中國的平均增長為美國的4倍。
在對下次加息進行預測時，謝國忠表示，央行年底前可能再次加息，明年也可能會有幾次。至於加息的幅度，謝國忠推測每次可能為0.25%。他認為加息週期可能維持好幾年。
在談到提高低收入人群收入問題時，謝國忠表示，要提高家庭收入，就要漲工資，且漲速要高於通脹，只有家庭在經濟中的比例上升，才能解決經濟的不平衡問題。
在談到股市樓市問題時，謝國忠表示，房地產的高位已經過去，且房價明顯上漲可能性很小。他認為中國的貨幣供應量的增長低於經濟增長，而中國的新房市場需要新的貨幣來推高價格，由於通脹壓力，國家會收緊貨幣政策，因此房價很難明顯上漲。在被問及中國股市為何近期上漲時，謝國忠表示，最近股市上漲是因為對地產市場的控制使人們轉向股市。他認為這不是貨幣的重新分配，投資者需要要控制風險。 (丁蕊 楊卓 發自北京)
謝國忠：樓市大幅下降是兩年以後的事情
謝國忠：樓市大幅下降是兩年以後的事情
http://www.sina.com.cn
2010年11月05日
新浪財經
由財新傳媒主辦的“2010財新峰會：中國與世界”於2010年11月5日-6日在北京舉行。
主題為：變革世界的中國策。
謝國忠：謝謝。現在應該說在市場上大家對中國大部分還是很樂觀的，還是認為持有觀點就是房價不會掉的。我過去認為房價是泡沫，但是我從來沒有寫過什麼時候會掉過，前幾年寫過，可能到2012年，因為房地產是一個比較長周期的市場。在對中國來說，可以看到美國、歐洲房地產的崩盤，在中國居然還有房價不會掉，這是一件非常驚人的事情，在美國幾年前相信這個事情，到了這樣，我們還信這些事。我覺得反映了中國對資產價格的一個預期，認為什麼東西每天都要漲的心態。但是這種心態是一個力量，這個力量是一個向上的力量，如果其他的沒有力量的話，跟它平衡的話，它就會向上。
我們看到了中國通脹起來以後，引起了我們的貨幣政策需要緊縮。雖然美國在作QE2，又增加貨幣供應量，這對我們影響有多大？中國自己的貨幣供應量央行是能夠控制，比如熱錢進來的話，像周行長早上說的所謂造一個池子，把它攢起來，這是發票對沖的概念，還是有一個工具的話是能夠控制貨幣供應量的。第二熱錢流進來的時候，也可以加強資本流入的控制，我們看到巴西也在做這個事，韓國也在做這個事，中國本來資本不開放，更有條件做這個事。我認為在美國貨幣供應量上升的情況下，並不代表中國的或者量也會失控，你如果相信政府的力量，貨幣供應量是可以得到控制的。但是背後主要的驅動力就是通脹的問題。中國過去十年，從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量的勞動力過剩，勞動力的過剩引起了一連串的反映就是中國進入了通縮時代。所以，這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進了土地市場。
中國的通縮是一個實體經濟的通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型的，而這個通脹是完全反映了貨幣供應量的上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。如果銀行的表外資產的擴張和民間的一些資產擴張，加起來是5倍以上。我們看到土地價格上升是反映了貨幣供應上升幅度。因為過去沒通脹可以放那麼多貨幣，尤其是土地價格的上升。現在有了通脹，所以它對土地市場應該是壓制型的。我們用通脹來說的話，對固定市場本身是利好的，因為以前是已經漲起來了，所以現在貨幣的控制就對他有壓制的影響了。
房地產的調整，是由不同的形式的，一般股市的調整都是一下子倒下來，沒有慢慢的倒的。中國6000點到1600點，在其他市場也是類似的，但是房地產市場調整的話不一樣。香港1998年一年掉了50%，但這是特殊的，美國從2006年房地產見頂到現在掉了大概1/3，這是花了3年多的時間。所以，房地產的調整有可能會漸進的，原來我以為中國現在房地產水平就像股市在5000點一樣，我原來以為在年底之前可能會放一放，放一放又會暴，暴漲到6000點的時候，然後就暴跌了。現在政府的政策是壓制最後的爆發出來的上升，不讓它漲了。所以，形成了市場下滑，形式也會不一樣。我覺得市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。
第一個概念，房地產已經見頂了，為什麼有這個說法呢？因為我們今年第一年是貨幣供應量低於GDP增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲了24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊的。在貨幣偏緊的情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場是一個新房的市場，去年銷售14%的GDP，需要很多新的錢。在貨幣供應量，如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。這是一個比較容易理解的一個因果關係。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升的可能性非常小。但是股市不一樣，股市需要的錢很少，股市一年融的錢非常有限，而且股市漲的時候股票賣給你，你再賣給我，不需要很多錢，就自己走上去。所以，對貨幣環境的敏感性不像房地產這麼敏感。
現在如果同意見頂的觀點，掉的話不一定是很快，因為我們的利息還是很低的。通脹是比較高，利息比較低，所以大家對房地產的預期還是很正面的。但如果利息上了3個百分點的，觀點就會不一樣了，暫時還看不到利息快速上升的趨勢。明年利息也會慢慢的加，只有到了一個通脹，到了一個危機的感覺，一般的平民開始把銀行里的錢拿出來，去買日常用品，囤積了，才會引起利息比較高速的上升。是這樣一個關係。我們現在看到的是家庭的儲蓄和家庭的借款增加的速度差不多，家庭對銀行體系流通沒有什麼貢獻。如果變成負了，家庭要藉的錢超過要存款增加了，就是要把錢拿出來買大米、菜油，囤積了，這會引起利息大幅度的上升。這時候，樓市才會有比較明顯大幅度的下降，我覺得這可能是兩年以後的事。
http://www.sina.com.cn
2010年11月05日
新浪財經
由財新傳媒主辦的“2010財新峰會：中國與世界”於2010年11月5日-6日在北京舉行。
主題為：變革世界的中國策。
謝國忠：謝謝。現在應該說在市場上大家對中國大部分還是很樂觀的，還是認為持有觀點就是房價不會掉的。我過去認為房價是泡沫，但是我從來沒有寫過什麼時候會掉過，前幾年寫過，可能到2012年，因為房地產是一個比較長周期的市場。在對中國來說，可以看到美國、歐洲房地產的崩盤，在中國居然還有房價不會掉，這是一件非常驚人的事情，在美國幾年前相信這個事情，到了這樣，我們還信這些事。我覺得反映了中國對資產價格的一個預期，認為什麼東西每天都要漲的心態。但是這種心態是一個力量，這個力量是一個向上的力量，如果其他的沒有力量的話，跟它平衡的話，它就會向上。
我們看到了中國通脹起來以後，引起了我們的貨幣政策需要緊縮。雖然美國在作QE2，又增加貨幣供應量，這對我們影響有多大？中國自己的貨幣供應量央行是能夠控制，比如熱錢進來的話，像周行長早上說的所謂造一個池子，把它攢起來，這是發票對沖的概念，還是有一個工具的話是能夠控制貨幣供應量的。第二熱錢流進來的時候，也可以加強資本流入的控制，我們看到巴西也在做這個事，韓國也在做這個事，中國本來資本不開放，更有條件做這個事。我認為在美國貨幣供應量上升的情況下，並不代表中國的或者量也會失控，你如果相信政府的力量，貨幣供應量是可以得到控制的。但是背後主要的驅動力就是通脹的問題。中國過去十年，從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量的勞動力過剩，勞動力的過剩引起了一連串的反映就是中國進入了通縮時代。所以，這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進了土地市場。
中國的通縮是一個實體經濟的通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型的，而這個通脹是完全反映了貨幣供應量的上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。如果銀行的表外資產的擴張和民間的一些資產擴張，加起來是5倍以上。我們看到土地價格上升是反映了貨幣供應上升幅度。因為過去沒通脹可以放那麼多貨幣，尤其是土地價格的上升。現在有了通脹，所以它對土地市場應該是壓制型的。我們用通脹來說的話，對固定市場本身是利好的，因為以前是已經漲起來了，所以現在貨幣的控制就對他有壓制的影響了。
房地產的調整，是由不同的形式的，一般股市的調整都是一下子倒下來，沒有慢慢的倒的。中國6000點到1600點，在其他市場也是類似的，但是房地產市場調整的話不一樣。香港1998年一年掉了50%，但這是特殊的，美國從2006年房地產見頂到現在掉了大概1/3，這是花了3年多的時間。所以，房地產的調整有可能會漸進的，原來我以為中國現在房地產水平就像股市在5000點一樣，我原來以為在年底之前可能會放一放，放一放又會暴，暴漲到6000點的時候，然後就暴跌了。現在政府的政策是壓制最後的爆發出來的上升，不讓它漲了。所以，形成了市場下滑，形式也會不一樣。我覺得市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。
第一個概念，房地產已經見頂了，為什麼有這個說法呢？因為我們今年第一年是貨幣供應量低於GDP增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲了24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊的。在貨幣偏緊的情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場是一個新房的市場，去年銷售14%的GDP，需要很多新的錢。在貨幣供應量，如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。這是一個比較容易理解的一個因果關係。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升的可能性非常小。但是股市不一樣，股市需要的錢很少，股市一年融的錢非常有限，而且股市漲的時候股票賣給你，你再賣給我，不需要很多錢，就自己走上去。所以，對貨幣環境的敏感性不像房地產這麼敏感。
現在如果同意見頂的觀點，掉的話不一定是很快，因為我們的利息還是很低的。通脹是比較高，利息比較低，所以大家對房地產的預期還是很正面的。但如果利息上了3個百分點的，觀點就會不一樣了，暫時還看不到利息快速上升的趨勢。明年利息也會慢慢的加，只有到了一個通脹，到了一個危機的感覺，一般的平民開始把銀行里的錢拿出來，去買日常用品，囤積了，才會引起利息比較高速的上升。是這樣一個關係。我們現在看到的是家庭的儲蓄和家庭的借款增加的速度差不多，家庭對銀行體系流通沒有什麼貢獻。如果變成負了，家庭要藉的錢超過要存款增加了，就是要把錢拿出來買大米、菜油，囤積了，這會引起利息大幅度的上升。這時候，樓市才會有比較明顯大幅度的下降，我覺得這可能是兩年以後的事。
不要讓通脹變成政治問題
謝國忠：不要讓通脹變成政治問題
http://www.sina.com.cn 2010年11月06日
中國經營報
徐瑾
放虎容易，擒虎難。
這邊中國央行“適度寬鬆“的貨幣政策剛有收縮苗頭，那邊美聯儲11月３日敲定將推出第二輪定量寬鬆貨幣政策，預計每月購買750億美元的美國長期國債，總量共計6000億美元。
貨幣之爭背後，全球通脹重來已是不爭事實，《中國經營報》記者在上海專訪了獨立經濟學家謝國忠先生，他剛剛出版了《再危機》一書。
大幅加息是必然
《中國經營報》：當前大家對於通脹高企的預期不斷加強，雖然官方宣稱對於CPI（消費者物價指數）的容忍度是3%，事實上7月以來的數據一直高於這一目標，統計局最新公佈的9月份CPI為3 .6%，您怎麼看當前中國面臨的通脹問題？
謝國忠：通脹不是預期，而是已經可以看得到了。可以說當前中國已經進入通脹時代，是上世紀90年代以來最嚴重的一次。當然，老百姓對於CPI數據的真實性也不太信任，這樣一貫的不信任會影響大家行為的變化，可能會引發危機。從房租、食品之類價格的增長來看，我覺得當前通脹幅度可能會是兩位數，況且現在有些領域已經出現囤積商品行為，這可能會導致通脹加速膨脹。
《中國經營報》：中國央行近期發布第三季度貨幣政策執行報告，強調價格上行壓力不容忽視，需加強通脹預期管理。此前央行宣布加息0.25%，也引發是否進入加息週期的議論，您認為當前的加息對於通脹有無實質性作用？
謝國忠：央行近兩年來一直提倡重視通脹，但這次加息幅度太小，只起到了安慰作用。我此前就說過央行年內會加兩次利率，這次之後應該還有一次，但同樣不會有太大的幅度。有人說加息只這一次，不代表進入加息週期，但是歷史上中國一般如果開始加息或者減息，都會經歷幾年的周期，沒有隻加一次的例子。
我認為，應對通脹，當然應該加息，而且只有加息幅度足夠時，才會真正抑制通脹預期。從這個角度來說，今後大幅加息是必然的，拖得越久的話加得越多，因此不要以為這次會跟以前不一樣，這其實是經濟學的基本原理，歷史上每次都這樣。一旦老百姓醒悟過來，出現搶購風潮，很可能形成通脹危機，那麼通脹就會成為一個政治問題。
A股3000點不便宜
《中國經營報》：假如進入通脹時代，有觀點預計資產價格隨即會被推向高點，您怎麼看這種情況？
謝國忠：關鍵問題在於我們的資產價格已經上升很多。過去兩年中國的貨幣供應量就提高了50%，導致資產價格被推高，現在這些錢已經開始流入其他領域，會引起整體經濟的通脹，這是貨幣重新分配的概念，但並不必然導致資產價格上升。尤其值得注意的是，今年中國廣義貨幣供應量大概是18%，低於名義GDP 20%的增速，這意味著央行已經開始在收緊貨幣，這種情況下資產泡沫會受到抑制。
《中國經營報》：在房地產市場，今年以來一系列調控政策受到很多關注。您一直說房地產市場的價格在今年已經見頂，不過很多導致房價下跌的貨幣條件卻不存在，您如何理解這種現象？
謝國忠：中國樓市是一個新房市場，需要大量貨幣來支持購買，2009年新房銷售額同比增長了75%，超過當年實際GDP的14%。現在房地產開發商盈利以及新房銷售、成交價等數據很多時候沒有意義，因為那都是一年以前的數據。由於現在沒有證據可以有效證明房價的漲跌，所以大家都可以講很多故事。但是我認為，房地產市場的大部分資金還是來自銀行系統。這次的樓市調整，政府態度是很堅決的，中央嚴控了信貸的投放，比如上海就決定不讓外地人購買房子。我認為，隨著資金的收緊，今後五年之內中國房價可能下跌50%，但不是一下子跌下去，而是一個緩慢的過程，同時二線城市的房價會比一線城市的房價跌得更多，因為它們過去的漲幅也比較多。
《中國經營報》：今年大部分研究機構預計中國GDP增速還是在10%以上，基於基本面向好，很多人也看好今後股市的表現，您如何看這個問題？
謝國忠：兩年前他們也是這樣預測的，這已經沒有意義了。股市的情況比樓市好一點，前兩年已經從6000點打壓到1600點過，但是過了3000 點後，中國的整體股票價格也不便宜了。今年在2300點時，我就說過秋天會有一波行情，就像我在2007年時說過股市會漲一倍一樣，但仍然有泡沫。近期，中國的股市上漲已經超過20%，這已經不尋常了。以亞洲經濟為例，這十多年來整體GDP增長了兩三倍，但各國的股票指數並沒有大漲，來來回回的漲跌往往是由於貨幣供應量的增減引起的。進一步來看，亞洲的很多國家和地區，比如韓國、中國台灣，股市真正增值部分來源於很少的股票，比如韓國三星、中國台灣台積電等幾家公司。長期來看，股市和GDP增速有關，但是短期之內還是與貨幣有關。
《中國經營報》：現在國際上又有新一輪量化寬鬆政策，您怎麼看未來幾年中國經濟基本面的變化？
謝國忠：金融危機之後，中國受到衝擊其實比較小，但是貨幣卻放得比別人多得多，這幾年的貨幣增加非常快，引發了當前中國的諸多經濟問題。我認為，中國經濟的核心問題在於家庭收入過低，總量不到GDP的40%——這個問題所引發的其他一系列問題往往就用錢來掩蓋，這就是為什麼貨幣要放那麼多的原因。大量的貨幣並沒有進入老百姓口袋，而是用於國家投資，隨後又變成很多灰色收入，這些灰色收入會再去炒房等，這就使得中國的經濟調整變成一個政治問題。如果理順了在經濟發展中政府和民眾的收入分配關係，那麼中國經濟的基本面就可以健康發展了。通脹的情況也不例外，過去大量的釋放流動性就是等於剝奪儲戶的錢，今後大幅加息也是在平衡過去的行為，市場本來就沒有十全十美的事情。
http://www.sina.com.cn 2010年11月06日
中國經營報
徐瑾
放虎容易，擒虎難。
這邊中國央行“適度寬鬆“的貨幣政策剛有收縮苗頭，那邊美聯儲11月３日敲定將推出第二輪定量寬鬆貨幣政策，預計每月購買750億美元的美國長期國債，總量共計6000億美元。
貨幣之爭背後，全球通脹重來已是不爭事實，《中國經營報》記者在上海專訪了獨立經濟學家謝國忠先生，他剛剛出版了《再危機》一書。
大幅加息是必然
《中國經營報》：當前大家對於通脹高企的預期不斷加強，雖然官方宣稱對於CPI（消費者物價指數）的容忍度是3%，事實上7月以來的數據一直高於這一目標，統計局最新公佈的9月份CPI為3 .6%，您怎麼看當前中國面臨的通脹問題？
謝國忠：通脹不是預期，而是已經可以看得到了。可以說當前中國已經進入通脹時代，是上世紀90年代以來最嚴重的一次。當然，老百姓對於CPI數據的真實性也不太信任，這樣一貫的不信任會影響大家行為的變化，可能會引發危機。從房租、食品之類價格的增長來看，我覺得當前通脹幅度可能會是兩位數，況且現在有些領域已經出現囤積商品行為，這可能會導致通脹加速膨脹。
《中國經營報》：中國央行近期發布第三季度貨幣政策執行報告，強調價格上行壓力不容忽視，需加強通脹預期管理。此前央行宣布加息0.25%，也引發是否進入加息週期的議論，您認為當前的加息對於通脹有無實質性作用？
謝國忠：央行近兩年來一直提倡重視通脹，但這次加息幅度太小，只起到了安慰作用。我此前就說過央行年內會加兩次利率，這次之後應該還有一次，但同樣不會有太大的幅度。有人說加息只這一次，不代表進入加息週期，但是歷史上中國一般如果開始加息或者減息，都會經歷幾年的周期，沒有隻加一次的例子。
我認為，應對通脹，當然應該加息，而且只有加息幅度足夠時，才會真正抑制通脹預期。從這個角度來說，今後大幅加息是必然的，拖得越久的話加得越多，因此不要以為這次會跟以前不一樣，這其實是經濟學的基本原理，歷史上每次都這樣。一旦老百姓醒悟過來，出現搶購風潮，很可能形成通脹危機，那麼通脹就會成為一個政治問題。
A股3000點不便宜
《中國經營報》：假如進入通脹時代，有觀點預計資產價格隨即會被推向高點，您怎麼看這種情況？
謝國忠：關鍵問題在於我們的資產價格已經上升很多。過去兩年中國的貨幣供應量就提高了50%，導致資產價格被推高，現在這些錢已經開始流入其他領域，會引起整體經濟的通脹，這是貨幣重新分配的概念，但並不必然導致資產價格上升。尤其值得注意的是，今年中國廣義貨幣供應量大概是18%，低於名義GDP 20%的增速，這意味著央行已經開始在收緊貨幣，這種情況下資產泡沫會受到抑制。
《中國經營報》：在房地產市場，今年以來一系列調控政策受到很多關注。您一直說房地產市場的價格在今年已經見頂，不過很多導致房價下跌的貨幣條件卻不存在，您如何理解這種現象？
謝國忠：中國樓市是一個新房市場，需要大量貨幣來支持購買，2009年新房銷售額同比增長了75%，超過當年實際GDP的14%。現在房地產開發商盈利以及新房銷售、成交價等數據很多時候沒有意義，因為那都是一年以前的數據。由於現在沒有證據可以有效證明房價的漲跌，所以大家都可以講很多故事。但是我認為，房地產市場的大部分資金還是來自銀行系統。這次的樓市調整，政府態度是很堅決的，中央嚴控了信貸的投放，比如上海就決定不讓外地人購買房子。我認為，隨著資金的收緊，今後五年之內中國房價可能下跌50%，但不是一下子跌下去，而是一個緩慢的過程，同時二線城市的房價會比一線城市的房價跌得更多，因為它們過去的漲幅也比較多。
《中國經營報》：今年大部分研究機構預計中國GDP增速還是在10%以上，基於基本面向好，很多人也看好今後股市的表現，您如何看這個問題？
謝國忠：兩年前他們也是這樣預測的，這已經沒有意義了。股市的情況比樓市好一點，前兩年已經從6000點打壓到1600點過，但是過了3000 點後，中國的整體股票價格也不便宜了。今年在2300點時，我就說過秋天會有一波行情，就像我在2007年時說過股市會漲一倍一樣，但仍然有泡沫。近期，中國的股市上漲已經超過20%，這已經不尋常了。以亞洲經濟為例，這十多年來整體GDP增長了兩三倍，但各國的股票指數並沒有大漲，來來回回的漲跌往往是由於貨幣供應量的增減引起的。進一步來看，亞洲的很多國家和地區，比如韓國、中國台灣，股市真正增值部分來源於很少的股票，比如韓國三星、中國台灣台積電等幾家公司。長期來看，股市和GDP增速有關，但是短期之內還是與貨幣有關。
《中國經營報》：現在國際上又有新一輪量化寬鬆政策，您怎麼看未來幾年中國經濟基本面的變化？
謝國忠：金融危機之後，中國受到衝擊其實比較小，但是貨幣卻放得比別人多得多，這幾年的貨幣增加非常快，引發了當前中國的諸多經濟問題。我認為，中國經濟的核心問題在於家庭收入過低，總量不到GDP的40%——這個問題所引發的其他一系列問題往往就用錢來掩蓋，這就是為什麼貨幣要放那麼多的原因。大量的貨幣並沒有進入老百姓口袋，而是用於國家投資，隨後又變成很多灰色收入，這些灰色收入會再去炒房等，這就使得中國的經濟調整變成一個政治問題。如果理順了在經濟發展中政府和民眾的收入分配關係，那麼中國經濟的基本面就可以健康發展了。通脹的情況也不例外，過去大量的釋放流動性就是等於剝奪儲戶的錢，今後大幅加息也是在平衡過去的行為，市場本來就沒有十全十美的事情。
謝國忠：中國沒有能力解決世界的問題
謝國忠：中國沒有能力解決世界的問題
2010年11月05日
財新網
“世界認為中國能夠幫助世界的做法是提高匯率，中國沒有能力解決世界的問題。”【財新網】（記者陳沁）獨立經濟學家、玫瑰石顧問公司董事謝國忠在首屆財新峰會上發言時表示，中國經濟調整的關鍵不是匯率，是家庭收入過低。
“外國人對中國領導人的印像是中國領導人要做什麼就能做什麼。所以外國人對中國預期強烈，這種是神秘帶來的幻想。”謝國忠說，世界認為中國能夠幫助世界的做法是提高匯率，但是中國沒有能力解決世界的問題。
在謝國忠看來，中國的核心問題是家庭收入過低，而中國家庭在經濟中所佔比例非常小。政府通過權力融資投資引起經濟不平衡。 “如果不調整中國政府官員的激勵機制，投資過多的局面不會變，依賴出口的現狀不會變。”
對於全球化問題，謝國忠說，過去20年間形成了史無前例的全球化局面。跨國公司在各地的生產和科研超越了國家的界限，是世界經濟體系中的重要力量。他認為，目前各國面臨的兩大問題--就業與收入不平等，都和全球化有關。全球化使得各國勞動者在同一個平台競爭。 “過去生在哪裡很重要。全球化的背景下許多發達國家民眾生活水平卻是第三世界的水平。”
謝國忠不看好美聯儲第二輪量化寬鬆政策，認為其“短期會帶來好的感覺，但長期更多是壞處。”“通脹很快會來臨。美國失業率那麼高，油價漲，糧食價格漲，社會能穩定嗎？但是政府並不會改變政策。”謝國忠認為，這可能導致新一輪的危機：主權債務危機。
2010年11月05日
財新網
“世界認為中國能夠幫助世界的做法是提高匯率，中國沒有能力解決世界的問題。”【財新網】（記者陳沁）獨立經濟學家、玫瑰石顧問公司董事謝國忠在首屆財新峰會上發言時表示，中國經濟調整的關鍵不是匯率，是家庭收入過低。
“外國人對中國領導人的印像是中國領導人要做什麼就能做什麼。所以外國人對中國預期強烈，這種是神秘帶來的幻想。”謝國忠說，世界認為中國能夠幫助世界的做法是提高匯率，但是中國沒有能力解決世界的問題。
在謝國忠看來，中國的核心問題是家庭收入過低，而中國家庭在經濟中所佔比例非常小。政府通過權力融資投資引起經濟不平衡。 “如果不調整中國政府官員的激勵機制，投資過多的局面不會變，依賴出口的現狀不會變。”
對於全球化問題，謝國忠說，過去20年間形成了史無前例的全球化局面。跨國公司在各地的生產和科研超越了國家的界限，是世界經濟體系中的重要力量。他認為，目前各國面臨的兩大問題--就業與收入不平等，都和全球化有關。全球化使得各國勞動者在同一個平台競爭。 “過去生在哪裡很重要。全球化的背景下許多發達國家民眾生活水平卻是第三世界的水平。”
謝國忠不看好美聯儲第二輪量化寬鬆政策，認為其“短期會帶來好的感覺，但長期更多是壞處。”“通脹很快會來臨。美國失業率那麼高，油價漲，糧食價格漲，社會能穩定嗎？但是政府並不會改變政策。”謝國忠認為，這可能導致新一輪的危機：主權債務危機。
謝國忠：中國政府權力太大
謝國忠：中國政府權力太大 導致經濟發展不平衡
2010年11月05日
鳳凰網財經
鳳凰網財經訊2010年11月5日至6日，“首屆財新峰會：變革世界的中國策”在北京舉行。此次會議以“中國與世界”為主題。鳳凰網財經全程進行報導。獨立經濟學家謝國忠在演講中稱，中國的核心問題是一個政府有一個投資的規劃，政府的權力非常大，他要通過權力融資，或者通過稅收、或者通過收費、或者通過銷售土地，政府讓錢在政府這邊走，政府再去投資，這引起了經濟的一個不平衡。下面是謝國忠發言實錄：
謝國忠：中國是非常大，也不太透明，外國人到中國來，覺得是非常好奇，他有一個普遍的印象就是中國的領導人是要做什麼又做成什麼，因為有這個印象，所以全世界對中國的預期非常強烈，很多人認為解決這個世界的問題，是需要中國領導人來解決的，所以美國人、歐洲人、日本人的工作就是到中國來、到北京來動員中國的領導人幹這個、干那個，這是一個很危險的事情，這是一種神秘，神秘帶來的幻想，中國根本沒有能力解決這個世界的問題。而且國際社會認為中國應該作的是能夠對世界經濟最有幫助的一件事，就是把匯率升值的話，這是一個錯誤的想法。中國經濟需要調整，中國經濟的調整也不能解決世界的問題，經濟調整的核心並不是匯率，而是家庭收入過低的問題，家庭收入過低的問題是一個政治問題。所以這不是一個貨幣政策的問題，或者是利息的問題，這引起了大家的誤解。我怎麼理解這個世界，今天為什麼會有那麼多的問題，同時世界經濟20年來那麼繁榮，現在為什麼有那麼多的問題，繁榮和問題是有關係的。
這20年全球化進展的速度非常快，貿易增加的速度是經濟增加速度的1倍，而形成了一個史無前例的這樣一個全球化的局面，這個全球化的局面在歷史上是從來沒有過的，很多經濟學家認為全球化是一個老話題，19世紀就有，今天我們的全球化是不一樣的，這個全球化主導人是跨國公司，跨國公司是全球化的機構，在各個地方都有生產、科研等等之類的工作，他是一個超越國家的組織，他已經在世界經濟當中是最最重要的力量。因為他們能夠在每個國家之間都可以自由地走動，所以形成了一個我們過去的政治體係是一個國家為主的政治體系，和一個跨國公司為主的世界經濟體繫帶來的一些矛盾。而這個矛盾現在變成了政治問題。比如我們看到的壓力，世界經濟上主要有幾個壓力：一是就業的問題，二是收入不平等的問題。這是每個國家都面臨的最重要的兩個問題，其實這背後看得到是和全球化有關，但跨國企業並不是導致了所有問題的機構。在勞動力市場上全球化，把世界所有勞動者競爭的話，走到一個同等的高度，過去一個人如果生活得好或者壞，最重要是你出生在哪個國家，在20年前都是這樣，如果生在美國或者法國，你就能夠有很高的生活水平，你要是生在印度和中國，你就會有很低的生活水平。
因為有了全球化之後，在發達國家很多人的生活水平和發展中的一樣，第三世界國家的生活水平。而在第三世界國家裡面，很大一部分人生活的是第一世界的水平。這是跟跨國企業有很大的關係，在民主國家裡面，每個人都會有一個選票，因為他的收入是全球化，政治化還是和國家聯繫在一起，我們這樣一個政府，要作出一定的反應。我們短期看到的反應是用貨幣政策，最近聯儲剛剛宣布了數量型貨幣擴張政策的第二期，QE2，帶來了股市有比較好的增長，大家認為央行有這樣的政策，世界經濟可能變好。所以，我們可以樂觀一些，股市可以好一些，我覺得這一點其實是一個現象，它並沒有解決問題。聯儲放出來的流通，是短期帶來一定的好的感覺，但是隨著時間的推移，帶來更多的是壞處，我們看到油價昨天晚上漲到快89塊，所以通脹的很快就會來臨，美國那麼多人沒有就業，油價又上升，最近4個月糧食價格上升4成，這樣的政治能夠穩定嗎？如果用貨幣政策解決經濟的問題的話，可能是壞處多於好處。但是，這並不會引起每個國家的政府改變他們的政策，所以我們的問題是央行繼續放流通，問題會變得越來越大，最終可能會導致再一次危機，這個危機就很可能是一個主權債務的危機和貨幣的危機，這兩個危機應該是合在一起的。
在過去二十年裡面，我們已經有了股市的危機，接下來我們有了房地產的危機，再下一輪很可能就是主權債務的危機，不幸的是這個世界做對的事沒有人想做，每個人想做的都是一個短線的炒一把，把經濟讓大家感覺好一些，說不定有奇蹟，經濟就會變好了。我認為這是一個幻想。這個世界應該做什麼呢？這個世界應該作的是，中國的核心問題是家庭收入過低的問題，是低於四成的GDP，說到中國外面的順差，因為中國儲蓄過多或者投資過多，出口過多，跟中國的家庭沒有什麼關係，中國家庭在經濟當中佔的比例很小，他在這麼小的一個收入裡面擠出的儲蓄是有限的，但是中國的核心問題是一個政府有一個投資的規劃，政府的權力非常大，他要通過權力融資，或者通過稅收、或者通過收費、或者通過銷售土地，政府把錢在政府這邊走，政府再去投資，這引起了經濟的一個不平衡。這個不平衡在不調整中國政府官員政治的激勵機制的話是不太可能會改變的。所以，明年不管五年計劃也好，還是我們政治上新的口號也好，在地方政府官員或者在中央政府官員的激勵機制不變的情況之下，投資過多、依賴出口的局面是不可能改變的。如果中國的匯率漲20%，馬上就有新一輪的補貼的想法，怎麼補貼這個企業。所以匯率上升的話，是不會達到一個真正的目的。
在政治上的變化，我認為如果沒有一個經濟上很大的波動，它的積極性還是不在的。所以，在全世界經濟還是可以的情況下，我覺得改革還是不太大的，改革未來又進入一個危機，世界的貿易出現比較大幅度的下降，而且這個下降維持比較長的時間，中國的體制才會出現一個比較好的變化。這個變化如果能夠把家庭的收入在經濟當中提高50%，這是世界正常水平，中國和世界其他國家經濟摩擦就可以基本得到解決。如果中國不做這樣改革的話，這個摩擦永遠不會解決。所以，注意力不要集中在一個簡單的匯率問題，而是看到更廣一些。
另外其他經濟體不可能靠中國6萬億美元經濟體創造需求來解決，美國有10萬億美國經濟體，美國的核心問題和中國類似，他也是收入不平等的問題，現在1%的人口占有收入25%，財富的40%，在這種情況下，經濟的問題一定很大，因為大部分的人沒有消費能力，過去都是通過舉債來維持他們的生活水平。我們知道，不能永遠靠借錢來生活，最終危機不可避免。美國在這幾年認為舊金融體系之後，又能夠貸款，老百姓又有機會消費了，這種想法完全是錯誤的，因為它的體系裡面人沒有換，老的人在解決經濟危機帶來的問題，而這些老的人是創造這些經濟危機的。所以，我們覺得這個政治問題不改變，美國的問題也是不得以解決的。
另外，我們看到在歐洲、日本他們解決問題，其實某種程度要比其他地方先走一步，歐洲跟日本的問題和我們不一樣，他們是人口老化帶來的社會負擔的問題，而這個負擔的問題，最終需要的是減輕負擔。像法國提高拿退休金的年齡，他們可以做到，在歐洲可以處理他們最難解決的一個政治問題，所以他們已經走錯一步了，已經在改革上比中國和美國多走一步，所以最近他們的匯率有比較明顯的上升，也是跟這一點有關。
最後，說一下熱錢的問題。熱錢是一個放大器，把我們所有的問題在放大，西方國家，特別是美國對熱錢沒有產生重視，並不認為是一個問題的根源，這個想法是非常危險的，我們今天看到的貨幣的匯率一天能夠動那麼多，這跟經濟基本面沒有關係，油價為什麼幾天裡要動10%，難道世界經濟這幾天有這麼大的變化嗎？這最終是一個熱錢的問題，熱錢最終把所有問題放大，比如通脹的問題，所以對我們來說，我們中國或者發展中國家來說，最重要的就是要對基本流入的控制加強，如果這個問題不好好控制的話，危機會來得更快。我就說到這裡。
謝謝大家。
2010年11月05日
鳳凰網財經
鳳凰網財經訊2010年11月5日至6日，“首屆財新峰會：變革世界的中國策”在北京舉行。此次會議以“中國與世界”為主題。鳳凰網財經全程進行報導。獨立經濟學家謝國忠在演講中稱，中國的核心問題是一個政府有一個投資的規劃，政府的權力非常大，他要通過權力融資，或者通過稅收、或者通過收費、或者通過銷售土地，政府讓錢在政府這邊走，政府再去投資，這引起了經濟的一個不平衡。下面是謝國忠發言實錄：
謝國忠：中國是非常大，也不太透明，外國人到中國來，覺得是非常好奇，他有一個普遍的印象就是中國的領導人是要做什麼又做成什麼，因為有這個印象，所以全世界對中國的預期非常強烈，很多人認為解決這個世界的問題，是需要中國領導人來解決的，所以美國人、歐洲人、日本人的工作就是到中國來、到北京來動員中國的領導人幹這個、干那個，這是一個很危險的事情，這是一種神秘，神秘帶來的幻想，中國根本沒有能力解決這個世界的問題。而且國際社會認為中國應該作的是能夠對世界經濟最有幫助的一件事，就是把匯率升值的話，這是一個錯誤的想法。中國經濟需要調整，中國經濟的調整也不能解決世界的問題，經濟調整的核心並不是匯率，而是家庭收入過低的問題，家庭收入過低的問題是一個政治問題。所以這不是一個貨幣政策的問題，或者是利息的問題，這引起了大家的誤解。我怎麼理解這個世界，今天為什麼會有那麼多的問題，同時世界經濟20年來那麼繁榮，現在為什麼有那麼多的問題，繁榮和問題是有關係的。
這20年全球化進展的速度非常快，貿易增加的速度是經濟增加速度的1倍，而形成了一個史無前例的這樣一個全球化的局面，這個全球化的局面在歷史上是從來沒有過的，很多經濟學家認為全球化是一個老話題，19世紀就有，今天我們的全球化是不一樣的，這個全球化主導人是跨國公司，跨國公司是全球化的機構，在各個地方都有生產、科研等等之類的工作，他是一個超越國家的組織，他已經在世界經濟當中是最最重要的力量。因為他們能夠在每個國家之間都可以自由地走動，所以形成了一個我們過去的政治體係是一個國家為主的政治體系，和一個跨國公司為主的世界經濟體繫帶來的一些矛盾。而這個矛盾現在變成了政治問題。比如我們看到的壓力，世界經濟上主要有幾個壓力：一是就業的問題，二是收入不平等的問題。這是每個國家都面臨的最重要的兩個問題，其實這背後看得到是和全球化有關，但跨國企業並不是導致了所有問題的機構。在勞動力市場上全球化，把世界所有勞動者競爭的話，走到一個同等的高度，過去一個人如果生活得好或者壞，最重要是你出生在哪個國家，在20年前都是這樣，如果生在美國或者法國，你就能夠有很高的生活水平，你要是生在印度和中國，你就會有很低的生活水平。
因為有了全球化之後，在發達國家很多人的生活水平和發展中的一樣，第三世界國家的生活水平。而在第三世界國家裡面，很大一部分人生活的是第一世界的水平。這是跟跨國企業有很大的關係，在民主國家裡面，每個人都會有一個選票，因為他的收入是全球化，政治化還是和國家聯繫在一起，我們這樣一個政府，要作出一定的反應。我們短期看到的反應是用貨幣政策，最近聯儲剛剛宣布了數量型貨幣擴張政策的第二期，QE2，帶來了股市有比較好的增長，大家認為央行有這樣的政策，世界經濟可能變好。所以，我們可以樂觀一些，股市可以好一些，我覺得這一點其實是一個現象，它並沒有解決問題。聯儲放出來的流通，是短期帶來一定的好的感覺，但是隨著時間的推移，帶來更多的是壞處，我們看到油價昨天晚上漲到快89塊，所以通脹的很快就會來臨，美國那麼多人沒有就業，油價又上升，最近4個月糧食價格上升4成，這樣的政治能夠穩定嗎？如果用貨幣政策解決經濟的問題的話，可能是壞處多於好處。但是，這並不會引起每個國家的政府改變他們的政策，所以我們的問題是央行繼續放流通，問題會變得越來越大，最終可能會導致再一次危機，這個危機就很可能是一個主權債務的危機和貨幣的危機，這兩個危機應該是合在一起的。
在過去二十年裡面，我們已經有了股市的危機，接下來我們有了房地產的危機，再下一輪很可能就是主權債務的危機，不幸的是這個世界做對的事沒有人想做，每個人想做的都是一個短線的炒一把，把經濟讓大家感覺好一些，說不定有奇蹟，經濟就會變好了。我認為這是一個幻想。這個世界應該做什麼呢？這個世界應該作的是，中國的核心問題是家庭收入過低的問題，是低於四成的GDP，說到中國外面的順差，因為中國儲蓄過多或者投資過多，出口過多，跟中國的家庭沒有什麼關係，中國家庭在經濟當中佔的比例很小，他在這麼小的一個收入裡面擠出的儲蓄是有限的，但是中國的核心問題是一個政府有一個投資的規劃，政府的權力非常大，他要通過權力融資，或者通過稅收、或者通過收費、或者通過銷售土地，政府把錢在政府這邊走，政府再去投資，這引起了經濟的一個不平衡。這個不平衡在不調整中國政府官員政治的激勵機制的話是不太可能會改變的。所以，明年不管五年計劃也好，還是我們政治上新的口號也好，在地方政府官員或者在中央政府官員的激勵機制不變的情況之下，投資過多、依賴出口的局面是不可能改變的。如果中國的匯率漲20%，馬上就有新一輪的補貼的想法，怎麼補貼這個企業。所以匯率上升的話，是不會達到一個真正的目的。
在政治上的變化，我認為如果沒有一個經濟上很大的波動，它的積極性還是不在的。所以，在全世界經濟還是可以的情況下，我覺得改革還是不太大的，改革未來又進入一個危機，世界的貿易出現比較大幅度的下降，而且這個下降維持比較長的時間，中國的體制才會出現一個比較好的變化。這個變化如果能夠把家庭的收入在經濟當中提高50%，這是世界正常水平，中國和世界其他國家經濟摩擦就可以基本得到解決。如果中國不做這樣改革的話，這個摩擦永遠不會解決。所以，注意力不要集中在一個簡單的匯率問題，而是看到更廣一些。
另外其他經濟體不可能靠中國6萬億美元經濟體創造需求來解決，美國有10萬億美國經濟體，美國的核心問題和中國類似，他也是收入不平等的問題，現在1%的人口占有收入25%，財富的40%，在這種情況下，經濟的問題一定很大，因為大部分的人沒有消費能力，過去都是通過舉債來維持他們的生活水平。我們知道，不能永遠靠借錢來生活，最終危機不可避免。美國在這幾年認為舊金融體系之後，又能夠貸款，老百姓又有機會消費了，這種想法完全是錯誤的，因為它的體系裡面人沒有換，老的人在解決經濟危機帶來的問題，而這些老的人是創造這些經濟危機的。所以，我們覺得這個政治問題不改變，美國的問題也是不得以解決的。
另外，我們看到在歐洲、日本他們解決問題，其實某種程度要比其他地方先走一步，歐洲跟日本的問題和我們不一樣，他們是人口老化帶來的社會負擔的問題，而這個負擔的問題，最終需要的是減輕負擔。像法國提高拿退休金的年齡，他們可以做到，在歐洲可以處理他們最難解決的一個政治問題，所以他們已經走錯一步了，已經在改革上比中國和美國多走一步，所以最近他們的匯率有比較明顯的上升，也是跟這一點有關。
最後，說一下熱錢的問題。熱錢是一個放大器，把我們所有的問題在放大，西方國家，特別是美國對熱錢沒有產生重視，並不認為是一個問題的根源，這個想法是非常危險的，我們今天看到的貨幣的匯率一天能夠動那麼多，這跟經濟基本面沒有關係，油價為什麼幾天裡要動10%，難道世界經濟這幾天有這麼大的變化嗎？這最終是一個熱錢的問題，熱錢最終把所有問題放大，比如通脹的問題，所以對我們來說，我們中國或者發展中國家來說，最重要的就是要對基本流入的控制加強，如果這個問題不好好控制的話，危機會來得更快。我就說到這裡。
謝謝大家。
各國寬鬆貨幣政策將致二輪危機
謝國忠 稱 各國寬鬆貨幣政策將致二輪危機
2010年11月05日
一財網
獨立經濟學家、玫瑰石顧問公司董事謝國忠11月5日表示，各國寬鬆貨幣政策將導致第二輪危機，即主權債務和貨幣的危機。
謝國忠在一金融論壇上表示，現在全球經濟的壓力是主要是來源於就業和收入不平等的問題。各國對全球經濟壓力的短期反應是寬鬆貨幣政策。這將將導致世界經濟爆發第二輪危機，即主權債務和貨幣的危機。
謝國忠表示，各國對全球經濟壓力的的短期反應是貨幣政策。最近美聯儲QE2放出流動性，帶來股市好的增長，但並沒解決問題，昨晚油價漲到89塊，通脹很快就要來臨。而且這並沒有引起各國改變其政策，各國寬鬆貨幣政策將導致第二輪危機，即主權債務和貨幣的危機。
他分析，目前美國的核心問題是政治力量被金融力量綁架的問題，危機後採取的政策對老百姓是不利的，比如寬鬆貨幣政策，沒有真正結構上的改變。
歐洲和日本面臨的是由於人口老化帶來的負擔問題，最終要解決是解決負擔，如法國提高拿退休金的年齡，已經在改革上比中美多走一步，所以最近匯率有增長。
對於中國，他認為，世界對中國的預期太強烈，中國沒有能力解決世界的問題，國際社會要求中國把匯率升值是錯誤的想法，中國經濟需要調整，但不是匯率、金融問題，而是家庭收入過低的問題，家庭收入過低是政治問題，不是經濟問題。
中國家庭在經濟中佔比例很小，而政府的權利很大，這個引起經濟不平衡，這個不調整中國官員的激勵機制的話是不能改變的。投資過多，依賴出口的狀況是不會改變的。但是他也指出沒有經濟上的波動，政治上變化的積極性是不夠的。
謝國忠表示，如果將中國家庭收入水平提高10%，中國貿易順差的問題將得到很好的改善。
此外，他表示，熱錢是放大器，把所有經濟問題都放大，比如通脹問題。對中國來說，要對資本流入的控制要加強，如果不好好控制，危機來的更快。
2010年11月05日
一財網
獨立經濟學家、玫瑰石顧問公司董事謝國忠11月5日表示，各國寬鬆貨幣政策將導致第二輪危機，即主權債務和貨幣的危機。
謝國忠在一金融論壇上表示，現在全球經濟的壓力是主要是來源於就業和收入不平等的問題。各國對全球經濟壓力的短期反應是寬鬆貨幣政策。這將將導致世界經濟爆發第二輪危機，即主權債務和貨幣的危機。
謝國忠表示，各國對全球經濟壓力的的短期反應是貨幣政策。最近美聯儲QE2放出流動性，帶來股市好的增長，但並沒解決問題，昨晚油價漲到89塊，通脹很快就要來臨。而且這並沒有引起各國改變其政策，各國寬鬆貨幣政策將導致第二輪危機，即主權債務和貨幣的危機。
他分析，目前美國的核心問題是政治力量被金融力量綁架的問題，危機後採取的政策對老百姓是不利的，比如寬鬆貨幣政策，沒有真正結構上的改變。
歐洲和日本面臨的是由於人口老化帶來的負擔問題，最終要解決是解決負擔，如法國提高拿退休金的年齡，已經在改革上比中美多走一步，所以最近匯率有增長。
對於中國，他認為，世界對中國的預期太強烈，中國沒有能力解決世界的問題，國際社會要求中國把匯率升值是錯誤的想法，中國經濟需要調整，但不是匯率、金融問題，而是家庭收入過低的問題，家庭收入過低是政治問題，不是經濟問題。
中國家庭在經濟中佔比例很小，而政府的權利很大，這個引起經濟不平衡，這個不調整中國官員的激勵機制的話是不能改變的。投資過多，依賴出口的狀況是不會改變的。但是他也指出沒有經濟上的波動，政治上變化的積極性是不夠的。
謝國忠表示，如果將中國家庭收入水平提高10%，中國貿易順差的問題將得到很好的改善。
此外，他表示，熱錢是放大器，把所有經濟問題都放大，比如通脹問題。對中國來說，要對資本流入的控制要加強，如果不好好控制，危機來的更快。
謝國忠：樓市將持續幾年漸進式下滑
謝國忠：樓市將持續幾年漸進式下滑
2010年11月05日
財新網
房地產的調整，將不同於股市調整形式，不會一下子跌下來，而會漸進式下滑，將持續好幾年時間
【財新網】(記者徐明)“我從來沒有寫過(房價)什麼時候會掉”，但“房地產已經見頂了。房地產市場下滑可能會漸進式，會分好幾年。”
在11月5日首屆“財新峰會：中國與世界”上，獨立經濟學家謝國忠發表了上述看法。
謝國忠說，房地產已經見頂了。因為今年貨幣供應量將低於GDP增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊。在貨幣偏緊情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場。貨幣供應量如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升可能性非常小。
他分析說，中國從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量勞動力過剩，勞動力過剩引起一連串反映就是中國進入了通縮時代。這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進土地市場。中國通縮是一個實體經濟通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型，而這個通脹是完全反映貨幣供應量上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。
謝國忠預測，房地產的調整，將不同於股市調整形式，不會一下子跌下來，而會漸進式下滑，將持續好幾年時間。
2010年11月05日
財新網
房地產的調整，將不同於股市調整形式，不會一下子跌下來，而會漸進式下滑，將持續好幾年時間
【財新網】(記者徐明)“我從來沒有寫過(房價)什麼時候會掉”，但“房地產已經見頂了。房地產市場下滑可能會漸進式，會分好幾年。”
在11月5日首屆“財新峰會：中國與世界”上，獨立經濟學家謝國忠發表了上述看法。
謝國忠說，房地產已經見頂了。因為今年貨幣供應量將低於GDP增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊。在貨幣偏緊情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場。貨幣供應量如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升可能性非常小。
他分析說，中國從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量勞動力過剩，勞動力過剩引起一連串反映就是中國進入了通縮時代。這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進土地市場。中國通縮是一個實體經濟通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型，而這個通脹是完全反映貨幣供應量上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。
謝國忠預測，房地產的調整，將不同於股市調整形式，不會一下子跌下來，而會漸進式下滑，將持續好幾年時間。
謝國忠：房地產已經見頂
謝國忠：房地產已經見頂 市場將漸進式下滑
2010年11月05日
鳳凰網財經
鳳凰網財經訊2010年11月5日至6日，“首屆財新峰會：變革世界的中國策”在北京舉行。此次會議以“中國與世界”為主題。鳳凰網財經全程進行報導。獨立經濟學家謝國忠在演講中稱，房地產市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。下面是謝國忠演講實錄：
謝國忠：謝謝。現在應該說在市場上大家對中國大部分還是很樂觀的，還是認為持有觀點就是房價不會掉的。我過去認為房價是泡沫，但是我從來沒有寫過什麼時候會掉過，前幾年寫過，可能到2012年，因為房地產是一個比較長周期的市場。在對中國來說現在是市場直播，可以看到美國、歐洲房地產的崩盤，在中國居然還有房價不會掉，這是一件非常驚人的事情，在美國幾年前相信這個事情，到了這樣，我們還信這些事。我覺得反映了中國對資產價格的一個預期，認為什麼東西每天都要漲的心態。但是這種心態是一個力量，這個力量是一個向上的力量，如果其他的沒有力量的話，跟它平衡的話，它就會向上。我們看到了中國通脹起來以後，引起了我們的貨幣政策需要緊縮。雖然美國在作QE2，又增加貨幣供應量，這對我們影響有多大？中國自己的貨幣供應量央行是能夠控制，比如熱錢進來的話，像周行長早上說的所謂造一個池子，把它攢起來，這是發票對沖的概念，還是有一個工具的話是能夠控制貨幣供應量的。第二熱錢流進來的時候，也可以加強資本流入的控制，我們看到巴西也在做這個事，韓國也在做這個事，中國本來資本不開放，更有條件做這個事。我認為在美國貨幣供應量上升的情況下，並不代表中國的或者量也會失控，你如果相信政府的力量，貨幣供應量是可以得到控制的。
但是背後主要的驅動力就是通脹的問題。中國過去十年，從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量的勞動力過剩，勞動力的過剩引起了一連串的反映就是中國進入了通縮時代。所以，這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進了土地市場。中國的通縮是一個實體經濟的通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型的，而這個通脹是完全反映了貨幣供應量的上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。如果銀行的表外資產的擴張和民間的一些資產擴張，加起來是5倍以上。我們看到土地價格上升是反映了貨幣供應上升幅度。因為過去沒通脹可以放那麼多貨幣，尤其是土地價格的上升。現在有了通脹，所以它對土地市場應該是壓制型的。我們用通脹來說的話，對固定市場本身是利好的，因為以前是已經漲起來了，所以現在貨幣的控制就對他有壓制的影響了。
房地產的調整，是由不同的形式的，一般股市的調整都是一下子倒下來，沒有慢慢的倒的。中國6000點到1600點，在其他市場也是類似的，但是房地產市場調整的話不一樣。香港1998年一年掉了50%，但這是特殊的，美國從2006年房地產見頂到現在掉了大概1/3，這是花了3年多的時間。所以，房地產的調整有可能會漸進的，原來我以為中國現在房地產水平就像股市在5000點一樣，我原來以為在年底之前可能會放一放，放一放又會暴，暴漲到6000點的時候，然後就暴跌了。現在政府的政策是壓制最後的爆發出來的上升，不讓它漲了。所以，形成了市場下滑，形式也會不一樣。
我覺得市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。第一個概念，房地產已經見頂了，為什麼有這個說法呢？因為我們今年第一年是貨幣供應量低於GDP增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲了24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊的。在貨幣偏緊的情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場是一個新房的市場，去年銷售14%的GDP，需要很多新的錢。在貨幣供應量，如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。這是一個比較容易理解的一個因果關係。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升的可能性非常小。但是股市不一樣，股市需要的錢很少，股市一年融的錢非常有限，而且股市漲的時候股票賣給你，你再賣給我，不需要很多錢，就自己走上去。所以，對貨幣環境的敏感性不像房地產這麼敏感。
現在如果同意見頂的觀點，掉的話不一定是很快，因為我們的利息還是很低的。通脹是比較高，利息比較低，所以大家對房地產的預期還是很正面的。但如果利息上了3個百分點的，觀點就會不一樣了，暫時還看不到利息快速上升的趨勢。明年利息也會慢慢的加，只有到了一個通脹，到了一個危機的感覺，一般的平民開始把銀行里的錢拿出來，去買日常用品，囤積了，才會引起利息比較高速的上升。是這樣一個關係。我們現在看到的是家庭的儲蓄和家庭的借款增加的速度差不多，家庭對銀行體系流通沒有什麼貢獻。如果變成負了，家庭要藉的錢超過要存款增加了，就是要把錢拿出來買大米、菜油，囤積了，這會引起利息大幅度的上升。這時候，樓市才會有比較明顯大幅度的下降，我覺得這可能是兩年以後的事。
2010年11月05日
鳳凰網財經
鳳凰網財經訊2010年11月5日至6日，“首屆財新峰會：變革世界的中國策”在北京舉行。此次會議以“中國與世界”為主題。鳳凰網財經全程進行報導。獨立經濟學家謝國忠在演講中稱，房地產市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。下面是謝國忠演講實錄：
謝國忠：謝謝。現在應該說在市場上大家對中國大部分還是很樂觀的，還是認為持有觀點就是房價不會掉的。我過去認為房價是泡沫，但是我從來沒有寫過什麼時候會掉過，前幾年寫過，可能到2012年，因為房地產是一個比較長周期的市場。在對中國來說現在是市場直播，可以看到美國、歐洲房地產的崩盤，在中國居然還有房價不會掉，這是一件非常驚人的事情，在美國幾年前相信這個事情，到了這樣，我們還信這些事。我覺得反映了中國對資產價格的一個預期，認為什麼東西每天都要漲的心態。但是這種心態是一個力量，這個力量是一個向上的力量，如果其他的沒有力量的話，跟它平衡的話，它就會向上。我們看到了中國通脹起來以後，引起了我們的貨幣政策需要緊縮。雖然美國在作QE2，又增加貨幣供應量，這對我們影響有多大？中國自己的貨幣供應量央行是能夠控制，比如熱錢進來的話，像周行長早上說的所謂造一個池子，把它攢起來，這是發票對沖的概念，還是有一個工具的話是能夠控制貨幣供應量的。第二熱錢流進來的時候，也可以加強資本流入的控制，我們看到巴西也在做這個事，韓國也在做這個事，中國本來資本不開放，更有條件做這個事。我認為在美國貨幣供應量上升的情況下，並不代表中國的或者量也會失控，你如果相信政府的力量，貨幣供應量是可以得到控制的。
但是背後主要的驅動力就是通脹的問題。中國過去十年，從1996年開始進入通縮經濟，其原因是國企改革，引起大量的勞動力過剩，勞動力的過剩引起了一連串的反映就是中國進入了通縮時代。所以，這種情況下，貨幣大幅度上升也沒有引起通脹，而且貨幣開始走進了土地市場。中國的通縮是一個實體經濟的通縮，但在資產市場裡面是一個非常通脹型的，而這個通脹是完全反映了貨幣供應量的上升，十年來中國貨幣供應量上升10.6倍。如果銀行的表外資產的擴張和民間的一些資產擴張，加起來是5倍以上。我們看到土地價格上升是反映了貨幣供應上升幅度。因為過去沒通脹可以放那麼多貨幣，尤其是土地價格的上升。現在有了通脹，所以它對土地市場應該是壓制型的。我們用通脹來說的話，對固定市場本身是利好的，因為以前是已經漲起來了，所以現在貨幣的控制就對他有壓制的影響了。
房地產的調整，是由不同的形式的，一般股市的調整都是一下子倒下來，沒有慢慢的倒的。中國6000點到1600點，在其他市場也是類似的，但是房地產市場調整的話不一樣。香港1998年一年掉了50%，但這是特殊的，美國從2006年房地產見頂到現在掉了大概1/3，這是花了3年多的時間。所以，房地產的調整有可能會漸進的，原來我以為中國現在房地產水平就像股市在5000點一樣，我原來以為在年底之前可能會放一放，放一放又會暴，暴漲到6000點的時候，然後就暴跌了。現在政府的政策是壓制最後的爆發出來的上升，不讓它漲了。所以，形成了市場下滑，形式也會不一樣。
我覺得市場的下滑可能會漸進式的，會分好幾年。第一個概念，房地產已經見頂了，為什麼有這個說法呢？因為我們今年第一年是貨幣供應量低於GDP增長，今年可能是18%、19%，上半年名義經濟漲了24%，下半年慢一些加起來也會有20%多。總的來說，貨幣是偏緊的。在貨幣偏緊的情況下，對資產市場就會有影響，特別是房地產市場是一個新房的市場，去年銷售14%的GDP，需要很多新的錢。在貨幣供應量，如果低於GDP供應情況下，沒有多餘的錢，去把資產價格拖高。這是一個比較容易理解的一個因果關係。所以，為什麼只要有通脹，政府堅持把貨幣的供應量增加的速度低於GDP增加的速度，房地產價格要大幅度上升的可能性非常小。但是股市不一樣，股市需要的錢很少，股市一年融的錢非常有限，而且股市漲的時候股票賣給你，你再賣給我，不需要很多錢，就自己走上去。所以，對貨幣環境的敏感性不像房地產這麼敏感。
現在如果同意見頂的觀點，掉的話不一定是很快，因為我們的利息還是很低的。通脹是比較高，利息比較低，所以大家對房地產的預期還是很正面的。但如果利息上了3個百分點的，觀點就會不一樣了，暫時還看不到利息快速上升的趨勢。明年利息也會慢慢的加，只有到了一個通脹，到了一個危機的感覺，一般的平民開始把銀行里的錢拿出來，去買日常用品，囤積了，才會引起利息比較高速的上升。是這樣一個關係。我們現在看到的是家庭的儲蓄和家庭的借款增加的速度差不多，家庭對銀行體系流通沒有什麼貢獻。如果變成負了，家庭要藉的錢超過要存款增加了，就是要把錢拿出來買大米、菜油，囤積了，這會引起利息大幅度的上升。這時候，樓市才會有比較明顯大幅度的下降，我覺得這可能是兩年以後的事。
2010年11月5日
謝國忠：量化寬鬆是通向地獄之路
謝國忠：量化寬鬆是通向地獄之路
http://www.sina.com.cn 2010年11月04日 財新網
你印1萬億，我也印1萬億，其他人會這麼幹。大家都印1萬億後，匯率沒變化？好吧，那麼我們再來一輪吧
【財新網】 (專欄作家謝國忠) 全球性的貨幣戰爭爆發之前，硝煙的味道已到處瀰漫。大家的武器是量化寬鬆(QE)。如果你印1萬億，我也印1萬億。當然，其他人也會這麼幹。大家都印1萬億後，匯率沒變化？好吧，那麼我們再來一輪吧，這就是第二輪量化寬鬆(QE2)。美國財長蓋特納這些人，如果你聽了他們的話，世界末日不遠矣。為了保值，中國人在買黃金，其他國家的富人也在買黃金。他們把黃金成噸地運回家。貨幣大幅貶值時，有了這些黃金，富人至少還能繼續當富人。
如果你聽從美國專家、政客和政府官員的意見，那是中國自找倒霉。誠然，中國遠非完美，尤其是它的貨幣政策。但這並不是這個世界的病因。迄今，美國才是最大的不穩定源頭，且是貨幣戰爭的發起者。這個國家的精英們製造了1929年大蕭條之後最大的金融泡沫，他們甚至不惜把當初阻止泡沫產生的法案廢除，在泡沫破裂後，讓美國經濟一片混亂。這些人為了繼續掌權，希望找到一種快速療法。但不幸的是，根本沒有所謂的快速療法。
美國已經將利率降到零，讓財政赤字達到GDP的10%，這是一個頗具震懾力的凱恩斯式政策。但是，經歷幾個季度的強勁增長後，經濟又掉了下來，且失業率仍停留在接近10%的高位(如果考慮隱性失業和放棄找工作的人，這個數字會更高，接近20% ，達到西班牙的水平)。刺激政策已經失敗了。
美國生病中國吃藥
這樣的局面，我們怎麼來解釋？如果你是保羅?克魯格曼，你會說，這是因為刺激力度還不夠。不過，如果新一輪量化寬鬆啟動後，財政赤字達到GDP的20%，卻依然失敗，他還會說，是做的還不夠。你永遠不能證明克魯格曼錯了，這傢伙真是聰明。
還有一種解釋是，經濟重上正軌需要時間。在這麼大的一次泡沫之後，沒有哪個經濟體可迅速恢復。在經歷長期且巨大的泡沫後，資源錯配程度已經很深，資源重新配置到位需要好長一段時間。特別是，當勞動力市場發生錯配後，修正無法立即辦到。因此，當經濟處於錯配狀態時，刺激政策能憑一已之力短期提振經濟，卻不能獲得乘數效果，讓經濟增長持續下去。
第三種解釋是說，這全是中國的錯。是的，美國在刺激經濟期間，中國對美國的出口快速上升，也就是說，部分經濟刺激效果轉移給了中國。但是，這是誰的錯呢？蘋果將全部的iPhone生產都放在了中國，因為即使在中國工人工資普遍上漲之後，單機的成本也不到20美元。蘋果賺到的毛利是加工成本的30 倍，中國賺到的只是加工環節的小錢。也許蘋果只是一個極端的個案。不過，有一點是事實，中國產品出口到美國後，其零售價格是出廠價格的3倍到4倍。美國公司希望在中國生產他們產品，來滿足因刺激政策帶來的需求。
蓋特納這樣的人也許會爭辯說，中國應該讓貨幣升值，以迫使美國公司將它們的生產轉移回美國。我想，讓人民幣升值的想法大有市場可能就是因為這個。但是，人民幣要升值到何種水平，美國公司才願意這麼干呢？美國的工資是中國的10倍，難道要讓中國將匯率升10倍嗎？
當然，美國所謂的專家們不會這麼看。他們會談到中國的經常性賬戶盈餘和不斷上升的高額外匯儲備，可疑的匯率操縱跡象。我不想否認，高漲的外匯儲備是中國必須處理的一個大問題。但是，這個問題與美國經濟無關。解決的方案也不是讓人民幣升值。
人人都知道，中國的儲蓄率高達GDP的50%左右。這是一個簡單的公式，即經常性賬戶盈餘＝儲蓄―投資。如果經常性賬戶有問題，要么是儲蓄太高，要么是投資太少。中國的投資超過GDP的40%，隨便哪個分析人士也能看出，中國的投資比例太高。那麼，是中國人民太節儉了嗎？中國的家庭收入不到GDP的40%，他們怎麼能攢這麼多錢？
老百姓總是被擠壓、被沖擊、被踢打
問題在於中國的政治型經濟。政府部門通過稅、費、壟斷性行業及高土地價格，積累了大量財富。房地產銷售占到GDP的14%。如果價格正常化，比如下降一半，家庭部門將多支配超過GDP7%的財富，家庭儲蓄率大約是33%，這將刺激出5%的國內需求，經常性賬戶盈餘很快就被消化了。
中國的教育和健康系統對於大眾來說是恐怖的，它在壓榨家庭部門方面極具創造力。教師們在過節時需要收禮物，有如此多的節日要過！醫院關注的是能從病人身上擠出多少錢，並據此提供相應的服務。中國的老百姓每天都在被擠壓、被沖擊、被踢打。對於民眾來說，說他們有太多的錢以致於表現為經常賬戶盈餘，簡直是一個笑話。
中國的經常性賬戶盈餘主要來源於政治型經濟。灰色收入龐大，可能占到GDP的10%。這些錢通常會逃離中國，但由於美元疲弱及中國的房地產市場膨脹，這些錢留在了中國，並且擁入房地產市場。除非通過反腐削減中國的灰色收入，經常性賬戶盈餘不會消失。
經常性賬戶盈餘隻是中國高額外匯儲備故事的一半。還有另一半是熱錢，海外的中國人是熱錢主要來源。中國的房地產和美元是他們最主要的兩個配置資產路徑。當美元走弱，他們就把錢傾倒給中國，特別是進入房地產市場。對沖基金和別的投機客也通過購買中國的海外資產把錢傾倒給中國。熱錢進入新興經濟體總是一個泡沫。我想不出來有什麼例外，每次都是這樣。
其實，我想人民幣被高估了。過去10年，中國的貨幣供應量呈爆炸性增長，從12萬億元上升到70萬億元。在這樣一場大增長之後，沒有貨幣能不經歷貶值。中國工業的高增長確實消化了部分增量，但更大的部分進入了高估的地產市場。一旦資產價格正常化，錢就會一瀉而出，貶值就不可能避免的了。我們將在兩年內看到這樣的景象。
2012版世界末日
什麼是對的，現在並不重要。現在有的只是政治花招。美國希望為自己的經濟難題找到速效藥，它的藥方是美元貶值。如果它迫使人民幣升值，那麼接下來，也會迫使日元、歐元還有別的國家貨幣升值。美國，這個佔全球經濟四分之一的經濟體，將把自己的問題扔給別人。
但問題是，別的國家不會聽美國的。中國不可能讓自己的貨幣迅速升值，否則，將扣動熱錢外流的扳機，中國的地產市場和銀行系統將全面崩潰。中國正處於一個兩難境地。一方面，它正加緊調控，試圖讓房地產市場軟著陸，另一方面，人民幣升值預期又使熱錢不肯離去。兩方面作用下，也許會出現一個多年的漸進式的調整，讓銀行系統有時間提升資本充足率。
日本經濟也做不到讓日元大幅升值。在德國，甚至美國面前，日本的工業已經失去了競爭力。多年來，它一直沒有一款產品打動整個世界。德國和美國的汽車工業已經超越日本。因此，很難看到日元會大幅升值。日本央行很容易屈服於政治壓力，在這方面的記錄不好。如果讓日元升值摧毀豐田、本田等公司，很難想像日本央行能保持它的獨立性。因此，它也將採取量化寬鬆政策壓住日元。
歐元正在自動飆升。歐洲央行的語氣依然像德意志銀行那樣強硬。不過，只要新一輪主權債務危機發生，它的口氣馬上會軟下來。當歐元高企，一些經濟體，當然不是德國或法國，將發生債務危機。這樣，歐元也將跳入這個寬鬆貨幣的池子。
想都不用想，英國將擁抱量化寬鬆政策。英國就像一個擴大版的香港，只剩下炒股和房地產。當泡沫破裂，它沒有太多可以做的，讓貨幣貶值似乎是惟一的出路。
韓國很小但總是試圖加入大聯盟。它在汽車、電子和石油化工方面很強大。它的政府在監控匯率方面根本不用別人去勸。目前，它正在“調查”金融機構在貨幣市場上有沒有什麼不受歡迎的行為。
溫和的巴西也在抗拒。過去十年，它允許市場將它的貨幣價值翻倍，巴西人民因而享受了低通脹率。但它作為一個發展中國家，經濟增長率太低了，放在“金磚四國”裡有些名不副實。
看起來沒有人願意升值。主要經濟體將採取一些行動，控制住它們的幣值，這樣美國的貨幣寬鬆就是一招死棋。如果貶值沒帶來出口增長，量化寬鬆僅會導致通脹，首先會體現為石油價格上升。美國人正在房屋價格下跌和高失業率中煎熬，如果石油價格翻番，整個國家將失去穩定。到時精英們將如何應對？也許是更多的量化寬鬆。
世界將在2012年再次進入另一場危機！
世界正朝著高通脹和政治不穩定方向發展。另一個全球性危機只是時間性問題。第一個信號是國債市場的全面崩潰。美聯儲通過量化寬鬆政策控制著收益曲線，但對別的投資者來說，玩這個遊戲是不理性的。他們入場的惟一原因是認為美聯儲不會讓市場垮掉。
但是，隨著飆升的貨幣供應量和通脹，貨幣的價值將會蒸發。一旦所有的投資者都意識到這個問題，他們將逃跑求生存。美聯儲沒有辦法阻止這種逃跑。如果它印出足夠的鈔票接下整個盤子，新印出的美元持有者定會將它們手中的美元轉換成其他資產。美元一樣會崩潰。
世界將在2012年再次進入另一場危機！
引發上一場危機的那些人依然在掌權，他們將帶我們進入另一場危機。冰島正將它的前總理送上法庭，讓他為金融危機負責。更壞的命運正等著引發下一場危機的人。中國過去在菜市口斬首大臣，或許，我們可以復興這個傳統，並在全球推廣。 ■
(作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家；譯者為財新記者汪蘇)
http://www.sina.com.cn 2010年11月04日 財新網
你印1萬億，我也印1萬億，其他人會這麼幹。大家都印1萬億後，匯率沒變化？好吧，那麼我們再來一輪吧
【財新網】 (專欄作家謝國忠) 全球性的貨幣戰爭爆發之前，硝煙的味道已到處瀰漫。大家的武器是量化寬鬆(QE)。如果你印1萬億，我也印1萬億。當然，其他人也會這麼幹。大家都印1萬億後，匯率沒變化？好吧，那麼我們再來一輪吧，這就是第二輪量化寬鬆(QE2)。美國財長蓋特納這些人，如果你聽了他們的話，世界末日不遠矣。為了保值，中國人在買黃金，其他國家的富人也在買黃金。他們把黃金成噸地運回家。貨幣大幅貶值時，有了這些黃金，富人至少還能繼續當富人。
如果你聽從美國專家、政客和政府官員的意見，那是中國自找倒霉。誠然，中國遠非完美，尤其是它的貨幣政策。但這並不是這個世界的病因。迄今，美國才是最大的不穩定源頭，且是貨幣戰爭的發起者。這個國家的精英們製造了1929年大蕭條之後最大的金融泡沫，他們甚至不惜把當初阻止泡沫產生的法案廢除，在泡沫破裂後，讓美國經濟一片混亂。這些人為了繼續掌權，希望找到一種快速療法。但不幸的是，根本沒有所謂的快速療法。
美國已經將利率降到零，讓財政赤字達到GDP的10%，這是一個頗具震懾力的凱恩斯式政策。但是，經歷幾個季度的強勁增長後，經濟又掉了下來，且失業率仍停留在接近10%的高位(如果考慮隱性失業和放棄找工作的人，這個數字會更高，接近20% ，達到西班牙的水平)。刺激政策已經失敗了。
美國生病中國吃藥
這樣的局面，我們怎麼來解釋？如果你是保羅?克魯格曼，你會說，這是因為刺激力度還不夠。不過，如果新一輪量化寬鬆啟動後，財政赤字達到GDP的20%，卻依然失敗，他還會說，是做的還不夠。你永遠不能證明克魯格曼錯了，這傢伙真是聰明。
還有一種解釋是，經濟重上正軌需要時間。在這麼大的一次泡沫之後，沒有哪個經濟體可迅速恢復。在經歷長期且巨大的泡沫後，資源錯配程度已經很深，資源重新配置到位需要好長一段時間。特別是，當勞動力市場發生錯配後，修正無法立即辦到。因此，當經濟處於錯配狀態時，刺激政策能憑一已之力短期提振經濟，卻不能獲得乘數效果，讓經濟增長持續下去。
第三種解釋是說，這全是中國的錯。是的，美國在刺激經濟期間，中國對美國的出口快速上升，也就是說，部分經濟刺激效果轉移給了中國。但是，這是誰的錯呢？蘋果將全部的iPhone生產都放在了中國，因為即使在中國工人工資普遍上漲之後，單機的成本也不到20美元。蘋果賺到的毛利是加工成本的30 倍，中國賺到的只是加工環節的小錢。也許蘋果只是一個極端的個案。不過，有一點是事實，中國產品出口到美國後，其零售價格是出廠價格的3倍到4倍。美國公司希望在中國生產他們產品，來滿足因刺激政策帶來的需求。
蓋特納這樣的人也許會爭辯說，中國應該讓貨幣升值，以迫使美國公司將它們的生產轉移回美國。我想，讓人民幣升值的想法大有市場可能就是因為這個。但是，人民幣要升值到何種水平，美國公司才願意這麼干呢？美國的工資是中國的10倍，難道要讓中國將匯率升10倍嗎？
當然，美國所謂的專家們不會這麼看。他們會談到中國的經常性賬戶盈餘和不斷上升的高額外匯儲備，可疑的匯率操縱跡象。我不想否認，高漲的外匯儲備是中國必須處理的一個大問題。但是，這個問題與美國經濟無關。解決的方案也不是讓人民幣升值。
人人都知道，中國的儲蓄率高達GDP的50%左右。這是一個簡單的公式，即經常性賬戶盈餘＝儲蓄―投資。如果經常性賬戶有問題，要么是儲蓄太高，要么是投資太少。中國的投資超過GDP的40%，隨便哪個分析人士也能看出，中國的投資比例太高。那麼，是中國人民太節儉了嗎？中國的家庭收入不到GDP的40%，他們怎麼能攢這麼多錢？
老百姓總是被擠壓、被沖擊、被踢打
問題在於中國的政治型經濟。政府部門通過稅、費、壟斷性行業及高土地價格，積累了大量財富。房地產銷售占到GDP的14%。如果價格正常化，比如下降一半，家庭部門將多支配超過GDP7%的財富，家庭儲蓄率大約是33%，這將刺激出5%的國內需求，經常性賬戶盈餘很快就被消化了。
中國的教育和健康系統對於大眾來說是恐怖的，它在壓榨家庭部門方面極具創造力。教師們在過節時需要收禮物，有如此多的節日要過！醫院關注的是能從病人身上擠出多少錢，並據此提供相應的服務。中國的老百姓每天都在被擠壓、被沖擊、被踢打。對於民眾來說，說他們有太多的錢以致於表現為經常賬戶盈餘，簡直是一個笑話。
中國的經常性賬戶盈餘主要來源於政治型經濟。灰色收入龐大，可能占到GDP的10%。這些錢通常會逃離中國，但由於美元疲弱及中國的房地產市場膨脹，這些錢留在了中國，並且擁入房地產市場。除非通過反腐削減中國的灰色收入，經常性賬戶盈餘不會消失。
經常性賬戶盈餘隻是中國高額外匯儲備故事的一半。還有另一半是熱錢，海外的中國人是熱錢主要來源。中國的房地產和美元是他們最主要的兩個配置資產路徑。當美元走弱，他們就把錢傾倒給中國，特別是進入房地產市場。對沖基金和別的投機客也通過購買中國的海外資產把錢傾倒給中國。熱錢進入新興經濟體總是一個泡沫。我想不出來有什麼例外，每次都是這樣。
其實，我想人民幣被高估了。過去10年，中國的貨幣供應量呈爆炸性增長，從12萬億元上升到70萬億元。在這樣一場大增長之後，沒有貨幣能不經歷貶值。中國工業的高增長確實消化了部分增量，但更大的部分進入了高估的地產市場。一旦資產價格正常化，錢就會一瀉而出，貶值就不可能避免的了。我們將在兩年內看到這樣的景象。
2012版世界末日
什麼是對的，現在並不重要。現在有的只是政治花招。美國希望為自己的經濟難題找到速效藥，它的藥方是美元貶值。如果它迫使人民幣升值，那麼接下來，也會迫使日元、歐元還有別的國家貨幣升值。美國，這個佔全球經濟四分之一的經濟體，將把自己的問題扔給別人。
但問題是，別的國家不會聽美國的。中國不可能讓自己的貨幣迅速升值，否則，將扣動熱錢外流的扳機，中國的地產市場和銀行系統將全面崩潰。中國正處於一個兩難境地。一方面，它正加緊調控，試圖讓房地產市場軟著陸，另一方面，人民幣升值預期又使熱錢不肯離去。兩方面作用下，也許會出現一個多年的漸進式的調整，讓銀行系統有時間提升資本充足率。
日本經濟也做不到讓日元大幅升值。在德國，甚至美國面前，日本的工業已經失去了競爭力。多年來，它一直沒有一款產品打動整個世界。德國和美國的汽車工業已經超越日本。因此，很難看到日元會大幅升值。日本央行很容易屈服於政治壓力，在這方面的記錄不好。如果讓日元升值摧毀豐田、本田等公司，很難想像日本央行能保持它的獨立性。因此，它也將採取量化寬鬆政策壓住日元。
歐元正在自動飆升。歐洲央行的語氣依然像德意志銀行那樣強硬。不過，只要新一輪主權債務危機發生，它的口氣馬上會軟下來。當歐元高企，一些經濟體，當然不是德國或法國，將發生債務危機。這樣，歐元也將跳入這個寬鬆貨幣的池子。
想都不用想，英國將擁抱量化寬鬆政策。英國就像一個擴大版的香港，只剩下炒股和房地產。當泡沫破裂，它沒有太多可以做的，讓貨幣貶值似乎是惟一的出路。
韓國很小但總是試圖加入大聯盟。它在汽車、電子和石油化工方面很強大。它的政府在監控匯率方面根本不用別人去勸。目前，它正在“調查”金融機構在貨幣市場上有沒有什麼不受歡迎的行為。
溫和的巴西也在抗拒。過去十年，它允許市場將它的貨幣價值翻倍，巴西人民因而享受了低通脹率。但它作為一個發展中國家，經濟增長率太低了，放在“金磚四國”裡有些名不副實。
看起來沒有人願意升值。主要經濟體將採取一些行動，控制住它們的幣值，這樣美國的貨幣寬鬆就是一招死棋。如果貶值沒帶來出口增長，量化寬鬆僅會導致通脹，首先會體現為石油價格上升。美國人正在房屋價格下跌和高失業率中煎熬，如果石油價格翻番，整個國家將失去穩定。到時精英們將如何應對？也許是更多的量化寬鬆。
世界將在2012年再次進入另一場危機！
世界正朝著高通脹和政治不穩定方向發展。另一個全球性危機只是時間性問題。第一個信號是國債市場的全面崩潰。美聯儲通過量化寬鬆政策控制著收益曲線，但對別的投資者來說，玩這個遊戲是不理性的。他們入場的惟一原因是認為美聯儲不會讓市場垮掉。
但是，隨著飆升的貨幣供應量和通脹，貨幣的價值將會蒸發。一旦所有的投資者都意識到這個問題，他們將逃跑求生存。美聯儲沒有辦法阻止這種逃跑。如果它印出足夠的鈔票接下整個盤子，新印出的美元持有者定會將它們手中的美元轉換成其他資產。美元一樣會崩潰。
世界將在2012年再次進入另一場危機！
引發上一場危機的那些人依然在掌權，他們將帶我們進入另一場危機。冰島正將它的前總理送上法庭，讓他為金融危機負責。更壞的命運正等著引發下一場危機的人。中國過去在菜市口斬首大臣，或許，我們可以復興這個傳統，並在全球推廣。 ■
(作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家；譯者為財新記者汪蘇)
美聯儲量化寬鬆
2010-11-01 美聯儲量化寬鬆2.0版 影響幾何
張庭賓
美聯儲實施量化寬鬆2.0版已經沒有懸念。現在的問題是,它的量有多大？本週,美聯儲公開市場委員會將舉行例會,全球投資者都在等待著它的結果。
在第一輪量化寬鬆過程中,美聯儲購買了1.25萬億美元的抵押貸款支持債券、3000億美元的美國國債和1750億美元的機構證券,累計1.7萬億美元左右。
對於第二輪的規模,目前市場的普遍預測,是美聯儲可能會承諾分5個月買入至少5000億美元美國國債,以刺激信貸並支撐經濟復甦。也有分析師預測,第二輪的規模將在5000億美元到1.25萬億美元之間。還有保守人士認為,由於量化寬鬆對經濟影響不夠直接,或許會使得美聯儲縮小購買資產的範圍和規模。
綜合來看,可以預期,如果美聯儲本周公布的規模小於5000億美元,將低於市場預期;如果高於1萬億美元,則將超出市場預期。
由於整個10月份全球外匯市場、期貨市場、股票市場已經圍繞美聯儲量化寬鬆2.0版進行了投資頭寸擺佈,本週真正推出的規模,將決定市場的走向——如果低於市場預期,市場不排除短期回調,而如果超出市場預期,則市場將繼續瘋狂。市場會根據這個結果,決定繼續做空美元資產或者相反,繼續投資發展中國家股市或者相反,繼續買入黃金、大宗商品或者相反。
新一輪量化寬鬆,究竟會給市場帶來多大影響？
我們可以回頭看第一輪量化寬鬆給全球金融市場的影響。第一輪量化寬鬆開始於2009年3月,累計規模1.7萬億美元。從這一時間開始美元進入下跌週期,美元指數從89下跌到74。
資產市場則迎來了狂歡。全球金融危機期間,美國道瓊斯指數曾從2007年10月的最高點14198點下降到6470點,跌幅達到54%,但量化寬鬆開始之後,到2010年5月,道瓊斯指數達到11258點,漲幅高達74%。同樣,原油價格從量化寬鬆開始的43美元上漲到今年5月的90美元,漲幅超過100%。
從上一輪量化寬鬆的影響來看,新一輪量化寬鬆將再次推高資產價格,資本市場已經消化了部分影響。
進行數量分析可以發現,美聯儲每推出1萬億美元的資產購買計劃,會使得美國長期利率下降49個基點,會推高標普500指數約8%。
如果以今年8月10日美聯儲會議宣布第一輪量化寬鬆到期之後再投資新的證券的決定為本輪市場預期的開始,標普500指數至今上升了3%。這意味著,如果本周美聯儲出台一個1萬億美元的資產購買計劃,那麼標普500指數還有5%的上漲空間。
當然,由於市場受大量其他因素的影響,這種假設和市場現實走勢可能並不一致,但這種測試可以為市場提供一種交易的指向。
此外,從2009年3月美聯儲推出第一輪量化寬鬆開始,全球外匯市場、以新興市場為代表的股票市場、全球大宗商品市場都出現了大幅波動。新一輪量化寬鬆料將仍然產生這種影響。
中國股票市場就在這種影響的影子之下。在美聯儲量化寬鬆2.0政策的預期之下,中國市場已經成為全球過剩資金逐利的港灣。僅僅是在預期之下,整個10月份中國A股就已經實現了一輪瘋狂上漲。目前來看,在本周正式出台之後,過剩資本繼續湧入中國的情形有望進一步加劇。
今年二季度中,中國外匯儲備淨增長了70億美元,三季度增加量則達到1940億美元。在第三季度儲備增長中,貿易順差840億美元,FDI引入290億美元,因美元貶值導致的日元和歐元儲備增加值達到650億美元,但這之後仍有165 億美元的投機熱錢。數據對比可以發現,近幾個月來,熱錢流入極為堅決。
與此對應的,是各機構對中國資產市場的一致看多。尤其是索羅斯近期攜90億美元進駐香港,其香港辦公室正式投入運營。
以上是預期美聯儲量化寬鬆2.0版出台的棋盤推演,其目的是通過推高全球資產價格, 來推高美國國內的通脹率,避免陷入通縮循環。不過在筆者看來,另外一個更嚴峻的挑戰是——誰能保證在由通縮向通脹轉變時,通脹恰到好處地停留在2%~3 %,而不是迅速攀升到5%以上,甚至引發惡性通脹呢？
未來仍有不確定性,但能確定的是,那是一條懸在高空的危險鋼絲繩,伯南克和美聯儲已經開始走在上面了。
張庭賓
美聯儲實施量化寬鬆2.0版已經沒有懸念。現在的問題是,它的量有多大？本週,美聯儲公開市場委員會將舉行例會,全球投資者都在等待著它的結果。
在第一輪量化寬鬆過程中,美聯儲購買了1.25萬億美元的抵押貸款支持債券、3000億美元的美國國債和1750億美元的機構證券,累計1.7萬億美元左右。
對於第二輪的規模,目前市場的普遍預測,是美聯儲可能會承諾分5個月買入至少5000億美元美國國債,以刺激信貸並支撐經濟復甦。也有分析師預測,第二輪的規模將在5000億美元到1.25萬億美元之間。還有保守人士認為,由於量化寬鬆對經濟影響不夠直接,或許會使得美聯儲縮小購買資產的範圍和規模。
綜合來看,可以預期,如果美聯儲本周公布的規模小於5000億美元,將低於市場預期;如果高於1萬億美元,則將超出市場預期。
由於整個10月份全球外匯市場、期貨市場、股票市場已經圍繞美聯儲量化寬鬆2.0版進行了投資頭寸擺佈,本週真正推出的規模,將決定市場的走向——如果低於市場預期,市場不排除短期回調,而如果超出市場預期,則市場將繼續瘋狂。市場會根據這個結果,決定繼續做空美元資產或者相反,繼續投資發展中國家股市或者相反,繼續買入黃金、大宗商品或者相反。
新一輪量化寬鬆,究竟會給市場帶來多大影響？
我們可以回頭看第一輪量化寬鬆給全球金融市場的影響。第一輪量化寬鬆開始於2009年3月,累計規模1.7萬億美元。從這一時間開始美元進入下跌週期,美元指數從89下跌到74。
資產市場則迎來了狂歡。全球金融危機期間,美國道瓊斯指數曾從2007年10月的最高點14198點下降到6470點,跌幅達到54%,但量化寬鬆開始之後,到2010年5月,道瓊斯指數達到11258點,漲幅高達74%。同樣,原油價格從量化寬鬆開始的43美元上漲到今年5月的90美元,漲幅超過100%。
從上一輪量化寬鬆的影響來看,新一輪量化寬鬆將再次推高資產價格,資本市場已經消化了部分影響。
進行數量分析可以發現,美聯儲每推出1萬億美元的資產購買計劃,會使得美國長期利率下降49個基點,會推高標普500指數約8%。
如果以今年8月10日美聯儲會議宣布第一輪量化寬鬆到期之後再投資新的證券的決定為本輪市場預期的開始,標普500指數至今上升了3%。這意味著,如果本周美聯儲出台一個1萬億美元的資產購買計劃,那麼標普500指數還有5%的上漲空間。
當然,由於市場受大量其他因素的影響,這種假設和市場現實走勢可能並不一致,但這種測試可以為市場提供一種交易的指向。
此外,從2009年3月美聯儲推出第一輪量化寬鬆開始,全球外匯市場、以新興市場為代表的股票市場、全球大宗商品市場都出現了大幅波動。新一輪量化寬鬆料將仍然產生這種影響。
中國股票市場就在這種影響的影子之下。在美聯儲量化寬鬆2.0政策的預期之下,中國市場已經成為全球過剩資金逐利的港灣。僅僅是在預期之下,整個10月份中國A股就已經實現了一輪瘋狂上漲。目前來看,在本周正式出台之後,過剩資本繼續湧入中國的情形有望進一步加劇。
今年二季度中,中國外匯儲備淨增長了70億美元,三季度增加量則達到1940億美元。在第三季度儲備增長中,貿易順差840億美元,FDI引入290億美元,因美元貶值導致的日元和歐元儲備增加值達到650億美元,但這之後仍有165 億美元的投機熱錢。數據對比可以發現,近幾個月來,熱錢流入極為堅決。
與此對應的,是各機構對中國資產市場的一致看多。尤其是索羅斯近期攜90億美元進駐香港,其香港辦公室正式投入運營。
以上是預期美聯儲量化寬鬆2.0版出台的棋盤推演,其目的是通過推高全球資產價格, 來推高美國國內的通脹率,避免陷入通縮循環。不過在筆者看來,另外一個更嚴峻的挑戰是——誰能保證在由通縮向通脹轉變時,通脹恰到好處地停留在2%~3 %,而不是迅速攀升到5%以上,甚至引發惡性通脹呢？
未來仍有不確定性,但能確定的是,那是一條懸在高空的危險鋼絲繩,伯南克和美聯儲已經開始走在上面了。
2010年11月1日
謝國忠:提高利率 紮緊籬笆
2010-11-02
提高利率 紮緊籬笆
本文來源於《新世紀》周刊2010年第43期出版日期2010年11月01日
更多“熱錢”流入新興經濟體，將埋下毀滅它們的種子。必須立即採取行動，控制局勢
謝國忠
新興經濟體需要也可能加息，收緊資本控制。在韓國首爾召開的20國集團部長級會議沒解決任何問題。會議公報承諾，20國集團將不會競相貶值，並限制經常項目盈餘。美國特別偏好使用貨幣政策解決其經濟問題，而不管政策是否有效，而美元是全球貿易和大宗商品的定價貨幣。這是全球貨幣市場不穩定的根源。美國的政治趨向正朝著更不利於美元（即穩定全球貨幣市場）的方向發展。
量化再寬鬆，再糊“紙房子”
今年11月中期選舉後，共和黨可能贏得眾議院的控制權。屆時，民主黨主政白宮，共和黨則掌控眾議院，美國不會制定有意義的政策，解決其結構性問題。美聯儲將面臨刺激經濟的更大壓力。只要短期內通脹維持在較低水平，美聯儲就有更多藉口刺激經濟，儘管其實是受迫於政治壓力不得已而為之。
美聯儲不久將宣布再度量化寬鬆（所謂QE II）的規模。市場估計其規模在5000億至1.5萬億美元之間。如果公佈的數字超過1萬億美元，美元有可能貶值。反之亦然。雖然美聯儲公佈政策後，貨幣波動可能有所減緩，但一旦美聯儲有意施加更多刺激，美元匯率將再次波動，因為貨幣刺激政策無法解決其結構性問題。
自兩年前危機爆發以來，美聯儲的資產負債表已擴大至1.7萬億-2.6萬億美元。除非通脹制約其政策自由，或經濟復甦到足夠水平，否則，美聯儲的資產負債表可能會繼續擴大。經濟復甦取決於失業率何時開始顯著下降，而這需要經濟增長率大大超過4％。問題是通脹，而非經濟增長，將導緻美聯儲改變其政策。還有一年的時間。在此之前，世界必須準備好應對貨幣波動。
美聯儲量化寬鬆政策影響貨幣市場，而非其預期目標——美國內需。內需包括消費、投資和財政平衡。美國家庭部門過度槓桿化，而且正應對資產縮水。很難看出量化寬鬆政策所產生的額外流動性，將如何促使住房行業增加借貸和消費。如果家庭部門相信多年後將產生高通脹和低利率，即意味著未來的債務負擔較輕，量化寬鬆政策可能會成功。因此，居民現在可能會增加借貸。但高通脹預期會促使大家出售國債。債務市場的崩潰將拖垮經濟。因此，美聯儲現在無法創造高通脹預期。因此，量化寬鬆政策無法撬動家庭部門。
美國的大公司行業，即上市公司，擁有2萬億美元的現金，佔其總資產的6％，為20年來最高水平。缺乏流動性似乎是它們最不擔心的問題。它們用現金或收購其他公司，或回購股份。它們分配現金的方式清楚表明，大公司對投資缺乏興趣。另一方面，它們極其熱衷於投資新興經濟體。它們為此找出諸多藉口。它們認為，政府可以幫助解決結構性問題，但需要時間。美聯儲的量化寬鬆政策並沒有解除他們的擔憂。
中小企業行業需要幫助。但大銀行一般不借錢給它們。對銀行實施救助進一步導致銀行業的集中，因為存戶認為，把錢存在能靠政府救助的大銀行比較安全。原來都是小銀行貸款給中小企業，但現在它們不夠健康，無法迅速增加貸款。大蕭條嚴重削弱它們擴張借貸的資本基礎。
隨著共和黨入主眾議院，美國進一步採取財政刺激措施的可能性微乎其微。由於財政刺激已成為選戰中的一句粗話，惟一的可能是，眾議院將對行政部門施壓，開始像英國那樣削減公共開支，而不會批准更多的財政刺激措施。因此，量化寬鬆政策將不會給美國經濟基本面帶來什麼變化。
量化寬鬆可以通過催生另一個泡沫改善內需。但資產市場不是候選人。由於資產市場還剩餘兩年的庫存供應量，市場不可能很快扭轉。債券市場已成泡沫，但並不會產生太大的財富效應。股市倒是有可能。得益於審慎的資產負債管理和國際影響力，上市公司行業相當穩健。股市市值一直保持在歷史平均水平左右。如果股市市值超過平均值50％，家庭部門就能挽回淨財富，恢復至危機前的峰值水平。因此，居民行業可能會再次借貸和消費。
指望另一個泡沫是有風險的。鑑於其對上次泡沫的產生及其結果都負有責任，美聯儲再次追求泡沫就太離譜了。自市場開始預期量化QE II政策以來，美國股市大約上揚了10％。市場對於美元下跌反應大致相同。美元貶值將提升美國公司行業的國際收入。現在完全可以此解釋市場升值的原因。但未來數月，股市可能也會變成泡沫。華爾街的收益在下降，因此肯定希望加入這場博弈中。就算股市真的產生泡沫，也不會再次鼓勵家庭借貸和消費。它們對上次經濟崩潰記憶猶新，不可能重染惡習。
雖然量化寬鬆不會明顯影響內需，但它極大地影響了貨幣市場。美聯儲剛表示將採取更多的量化寬鬆政策，市場就已經判斷出將要發生的情況。
現在的情況和1992年-1997年一樣，只不過規模更大。美聯儲放寬貨幣政策，應對金融危機。由於流動性湧入新興經濟體，這些國家的股市大幅上漲。國內流動性增加導致房價上漲。股價和房價高企催生了大量的融資和投資。經濟因此快速增長。我們現在知道，曾經的繁榮其實只是泡沫。投資熱潮產生的原因是資金富足，而不是看好未來的收益預期。流動性還將導致通脹。短期內，通脹將提高企業盈利，同時也會掩蓋短期投資的後果。一旦流動性減弱，紙牌搭的房子就會轟然倒塌。
新興市場須自謀出路
一旦資金流入新興經濟體的資產市場，比如購買政府債券，貨幣就會升值，而利率則會下降。前者導致通脹降溫，暫時證明降低利率是對的。後者催高股價和房價。兩者都會導致投資增加。資本流入加速融資。在此情況下，一些經濟體甚至會出現貿易順差，因為美元疲軟，導致大宗商品價格上漲。因此，投資甚至不需要國外資金。資產價格上升產生更多消費。整體形勢看起來很樂觀。
如今的巴西和15年前的馬來西亞頗為相似。十年間，巴西雷亞爾兌美元匯率已從4升值至1.7。如果沒有政府乾預，雷亞爾會升值更多。巴西每月仍有小額貿易順差，略多於10億美元。但是，巴西一年的貿易順差還不及美聯儲一星期增印的美鈔。馬來西亞儘管早在1995年就開始抵制資本流入，但終究未能倖免於難。巴西必須加倍努力，以免重蹈覆轍。但可能現在已經太遲了。為避免災難，巴西現在必須制止資本流入，而且還要準備在市場轉向之後，阻止抽逃。
俄羅斯的貿易順差是巴西的10倍，但主要是緣於其大量的能源出口。俄羅斯的外匯儲備高達5000億美元，幾乎是巴西的2倍，足以緩衝外部衝擊。因此，俄羅斯不會像十年前那樣以貨幣貶值和違約收場。然而，一旦流動性撤出，對房產和金融市場的影響將會嚴重損害俄羅斯經濟。
中國比巴西或俄羅斯對外部衝擊更具彈性。不只因為中國的外匯儲備。中國經濟以製造業為主。一旦流動性潮水退去，中國的商品價格將大幅下跌，增加其競爭力。但是，中國的銀行系統很容易受到“熱錢”的衝擊。國內地價普遍被嚴重高估，可能被高估了三四倍，而銀行資產主要被作為土地的擔保抵押。流動性衝擊將導致中國土地市場土崩瓦解，並可能削弱其銀行體系。
弱勢美元政策已使新興經濟體更加脆弱。如果美元明年更加疲軟，而且更多“熱錢”流入新興經濟體，將埋下徹底毀滅他們的種子。新興市場對上次危機仍然記憶猶新，它們必須立即採取行動，控制局勢。
首先，新興經濟體必須想方設法阻斷“熱錢”流入。忘掉自由市場的教條。現在已到生死存亡之時。三個月後，市場可能會開始談論美聯儲將採取儲QE III的政策。 “熱錢”可能會變為目前水平的2倍甚至3倍。金融市場總喜歡說，政府乾預最終是無效的。這完全是無稽之談。
其次，新興經濟體必須果斷加息，冷卻通脹，消除資產泡沫。後者無異於自殺。十年前，泡沫破滅幾乎扼殺了所有新興經濟體。如果泡沫再次破滅，它們可能就會就此滅亡。經濟危機發生時，泡沫破滅導致政治動盪。兩者之間的相互作用可使經濟在很長、很長的時間內陷於停滯。如果你不記得十年前的情形，看看如今的美國、英國、西班牙、希臘，還有愛爾蘭。還要目睹更多泡沫有害的教訓嗎？
國際社會應放棄干預美國的企圖。受其國內政治驅動，美國願做的總會做，即使在別人看來，其行為近乎瘋狂。美國可以擺脫這種瘋狂的循環。美國需要首先把造成上次泡沫的人關進監獄，而不是拼命尋找什麼快速解決方案，這才是明智的。
新興經濟體們，自謀出路吧！
作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家
提高利率 紮緊籬笆
本文來源於《新世紀》周刊2010年第43期出版日期2010年11月01日
更多“熱錢”流入新興經濟體，將埋下毀滅它們的種子。必須立即採取行動，控制局勢
謝國忠
新興經濟體需要也可能加息，收緊資本控制。在韓國首爾召開的20國集團部長級會議沒解決任何問題。會議公報承諾，20國集團將不會競相貶值，並限制經常項目盈餘。美國特別偏好使用貨幣政策解決其經濟問題，而不管政策是否有效，而美元是全球貿易和大宗商品的定價貨幣。這是全球貨幣市場不穩定的根源。美國的政治趨向正朝著更不利於美元（即穩定全球貨幣市場）的方向發展。
量化再寬鬆，再糊“紙房子”
今年11月中期選舉後，共和黨可能贏得眾議院的控制權。屆時，民主黨主政白宮，共和黨則掌控眾議院，美國不會制定有意義的政策，解決其結構性問題。美聯儲將面臨刺激經濟的更大壓力。只要短期內通脹維持在較低水平，美聯儲就有更多藉口刺激經濟，儘管其實是受迫於政治壓力不得已而為之。
美聯儲不久將宣布再度量化寬鬆（所謂QE II）的規模。市場估計其規模在5000億至1.5萬億美元之間。如果公佈的數字超過1萬億美元，美元有可能貶值。反之亦然。雖然美聯儲公佈政策後，貨幣波動可能有所減緩，但一旦美聯儲有意施加更多刺激，美元匯率將再次波動，因為貨幣刺激政策無法解決其結構性問題。
自兩年前危機爆發以來，美聯儲的資產負債表已擴大至1.7萬億-2.6萬億美元。除非通脹制約其政策自由，或經濟復甦到足夠水平，否則，美聯儲的資產負債表可能會繼續擴大。經濟復甦取決於失業率何時開始顯著下降，而這需要經濟增長率大大超過4％。問題是通脹，而非經濟增長，將導緻美聯儲改變其政策。還有一年的時間。在此之前，世界必須準備好應對貨幣波動。
美聯儲量化寬鬆政策影響貨幣市場，而非其預期目標——美國內需。內需包括消費、投資和財政平衡。美國家庭部門過度槓桿化，而且正應對資產縮水。很難看出量化寬鬆政策所產生的額外流動性，將如何促使住房行業增加借貸和消費。如果家庭部門相信多年後將產生高通脹和低利率，即意味著未來的債務負擔較輕，量化寬鬆政策可能會成功。因此，居民現在可能會增加借貸。但高通脹預期會促使大家出售國債。債務市場的崩潰將拖垮經濟。因此，美聯儲現在無法創造高通脹預期。因此，量化寬鬆政策無法撬動家庭部門。
美國的大公司行業，即上市公司，擁有2萬億美元的現金，佔其總資產的6％，為20年來最高水平。缺乏流動性似乎是它們最不擔心的問題。它們用現金或收購其他公司，或回購股份。它們分配現金的方式清楚表明，大公司對投資缺乏興趣。另一方面，它們極其熱衷於投資新興經濟體。它們為此找出諸多藉口。它們認為，政府可以幫助解決結構性問題，但需要時間。美聯儲的量化寬鬆政策並沒有解除他們的擔憂。
中小企業行業需要幫助。但大銀行一般不借錢給它們。對銀行實施救助進一步導致銀行業的集中，因為存戶認為，把錢存在能靠政府救助的大銀行比較安全。原來都是小銀行貸款給中小企業，但現在它們不夠健康，無法迅速增加貸款。大蕭條嚴重削弱它們擴張借貸的資本基礎。
隨著共和黨入主眾議院，美國進一步採取財政刺激措施的可能性微乎其微。由於財政刺激已成為選戰中的一句粗話，惟一的可能是，眾議院將對行政部門施壓，開始像英國那樣削減公共開支，而不會批准更多的財政刺激措施。因此，量化寬鬆政策將不會給美國經濟基本面帶來什麼變化。
量化寬鬆可以通過催生另一個泡沫改善內需。但資產市場不是候選人。由於資產市場還剩餘兩年的庫存供應量，市場不可能很快扭轉。債券市場已成泡沫，但並不會產生太大的財富效應。股市倒是有可能。得益於審慎的資產負債管理和國際影響力，上市公司行業相當穩健。股市市值一直保持在歷史平均水平左右。如果股市市值超過平均值50％，家庭部門就能挽回淨財富，恢復至危機前的峰值水平。因此，居民行業可能會再次借貸和消費。
指望另一個泡沫是有風險的。鑑於其對上次泡沫的產生及其結果都負有責任，美聯儲再次追求泡沫就太離譜了。自市場開始預期量化QE II政策以來，美國股市大約上揚了10％。市場對於美元下跌反應大致相同。美元貶值將提升美國公司行業的國際收入。現在完全可以此解釋市場升值的原因。但未來數月，股市可能也會變成泡沫。華爾街的收益在下降，因此肯定希望加入這場博弈中。就算股市真的產生泡沫，也不會再次鼓勵家庭借貸和消費。它們對上次經濟崩潰記憶猶新，不可能重染惡習。
雖然量化寬鬆不會明顯影響內需，但它極大地影響了貨幣市場。美聯儲剛表示將採取更多的量化寬鬆政策，市場就已經判斷出將要發生的情況。
現在的情況和1992年-1997年一樣，只不過規模更大。美聯儲放寬貨幣政策，應對金融危機。由於流動性湧入新興經濟體，這些國家的股市大幅上漲。國內流動性增加導致房價上漲。股價和房價高企催生了大量的融資和投資。經濟因此快速增長。我們現在知道，曾經的繁榮其實只是泡沫。投資熱潮產生的原因是資金富足，而不是看好未來的收益預期。流動性還將導致通脹。短期內，通脹將提高企業盈利，同時也會掩蓋短期投資的後果。一旦流動性減弱，紙牌搭的房子就會轟然倒塌。
新興市場須自謀出路
一旦資金流入新興經濟體的資產市場，比如購買政府債券，貨幣就會升值，而利率則會下降。前者導致通脹降溫，暫時證明降低利率是對的。後者催高股價和房價。兩者都會導致投資增加。資本流入加速融資。在此情況下，一些經濟體甚至會出現貿易順差，因為美元疲軟，導致大宗商品價格上漲。因此，投資甚至不需要國外資金。資產價格上升產生更多消費。整體形勢看起來很樂觀。
如今的巴西和15年前的馬來西亞頗為相似。十年間，巴西雷亞爾兌美元匯率已從4升值至1.7。如果沒有政府乾預，雷亞爾會升值更多。巴西每月仍有小額貿易順差，略多於10億美元。但是，巴西一年的貿易順差還不及美聯儲一星期增印的美鈔。馬來西亞儘管早在1995年就開始抵制資本流入，但終究未能倖免於難。巴西必須加倍努力，以免重蹈覆轍。但可能現在已經太遲了。為避免災難，巴西現在必須制止資本流入，而且還要準備在市場轉向之後，阻止抽逃。
俄羅斯的貿易順差是巴西的10倍，但主要是緣於其大量的能源出口。俄羅斯的外匯儲備高達5000億美元，幾乎是巴西的2倍，足以緩衝外部衝擊。因此，俄羅斯不會像十年前那樣以貨幣貶值和違約收場。然而，一旦流動性撤出，對房產和金融市場的影響將會嚴重損害俄羅斯經濟。
中國比巴西或俄羅斯對外部衝擊更具彈性。不只因為中國的外匯儲備。中國經濟以製造業為主。一旦流動性潮水退去，中國的商品價格將大幅下跌，增加其競爭力。但是，中國的銀行系統很容易受到“熱錢”的衝擊。國內地價普遍被嚴重高估，可能被高估了三四倍，而銀行資產主要被作為土地的擔保抵押。流動性衝擊將導致中國土地市場土崩瓦解，並可能削弱其銀行體系。
弱勢美元政策已使新興經濟體更加脆弱。如果美元明年更加疲軟，而且更多“熱錢”流入新興經濟體，將埋下徹底毀滅他們的種子。新興市場對上次危機仍然記憶猶新，它們必須立即採取行動，控制局勢。
首先，新興經濟體必須想方設法阻斷“熱錢”流入。忘掉自由市場的教條。現在已到生死存亡之時。三個月後，市場可能會開始談論美聯儲將採取儲QE III的政策。 “熱錢”可能會變為目前水平的2倍甚至3倍。金融市場總喜歡說，政府乾預最終是無效的。這完全是無稽之談。
其次，新興經濟體必須果斷加息，冷卻通脹，消除資產泡沫。後者無異於自殺。十年前，泡沫破滅幾乎扼殺了所有新興經濟體。如果泡沫再次破滅，它們可能就會就此滅亡。經濟危機發生時，泡沫破滅導致政治動盪。兩者之間的相互作用可使經濟在很長、很長的時間內陷於停滯。如果你不記得十年前的情形，看看如今的美國、英國、西班牙、希臘，還有愛爾蘭。還要目睹更多泡沫有害的教訓嗎？
國際社會應放棄干預美國的企圖。受其國內政治驅動，美國願做的總會做，即使在別人看來，其行為近乎瘋狂。美國可以擺脫這種瘋狂的循環。美國需要首先把造成上次泡沫的人關進監獄，而不是拼命尋找什麼快速解決方案，這才是明智的。
新興經濟體們，自謀出路吧！
作者為玫瑰石顧問公司董事，經濟學家
訂閱：
文章 (Atom)