http://money.hexun.com/2008-11-29/111798336.html
●沃倫·愛德華·巴菲特
（Warren Edward Buffett），“股神”。
●年齡：老神仙，1930年出生，已經78歲高齡。
●股齡：10歲開始第一次買股票，68年股齡。
●戰績：1956年，26歲的他開始獨立管理投資，從100美元起步到今年2月已賺到620億美元（《福布斯》數據），成為世界首富。
●毀譽：讚揚無數，批評也無數，但好多人批評後又開始讚揚，甚至欽佩。
最近批評巴菲特的特別多，最主要的是批評他高價買入高盛和通用被套牢了。
其實類似這些批評聲，巴菲特早就听過了，而且聽過好多次，他很少用言語反駁，時間是最有力的武器，事實是最好的說明，那些批評者只能感嘆：姜還是老的辣，眼光還是“股神”的準，儘管他帶著近視眼鏡。
作為巴菲特一個粉絲，在央視做了10期學習巴菲特的節目，我想把巴菲特套牢挨罵的幾個故事和大家分享一下。
案例1.1973年買入華盛頓郵報，買了就被套牢20%
1973年，美國股市開始下跌，巴菲特逆市買入1060萬美元華盛頓郵報公司股票。理由很簡單，該公司旗下擁有華盛頓郵報、新聞周刊及幾家電視台等優質資產，內在價值起碼4億美元，而公司總市值只有1億美元，股價打了2.5折，巴菲特稱自己買入的價格便宜得可笑。
但巴菲特沒有想到，1973年和1974年美國股市標準普爾500指數大跌了17%和30%，儘管郵報經營業績持續良好，股價卻繼續大跌25%，巴菲特嚴重套牢。
巴菲特感嘆：本來已經便宜得可笑的價格變得更加便宜了。
在一片批評聲中，巴菲特依然堅持持有，他堅信郵報的壟斷性競爭優勢。
1985年，巴菲特感嘆：我這個原來送郵報的小報童，通過投資華盛頓郵報，把1000萬美元變成了5億美元。
2007年底，市值為13.67億美元。
案例2.1988年買入可口可樂，先大漲10倍後大跌一半
1987年10月美國股市暴跌後，巴菲特開始買入可口可樂，1988～1989年大量買入，1994年小量增持，一共投資13億美元，1998年底市值高達134億美元，一隻股票10年漲了近10倍，賺了121億美元。
巴菲特也沒想到，從自己最愛喝的飲料上能賺這麼多錢。
一時間讚揚無數。
但可口可樂從1998年4月創下85美元的新高後，一路下跌到2005年10月的40美元，跌了一半。
一時間，所有的人都開始批評巴菲特沒有及時減持。
巴菲特不為所動，他堅稱要與可口可樂股票“至死也不分開”，死了也不賣。
2007年底，他持有的可口可樂股票市值漲回到123億美元，18年升值了110億美元。
案例3.1987年買入所羅門兄弟公司，幾乎虧光
1987年9月，美國股市崩潰之前，華爾街大型投行所羅門公司為了避免被別人惡意收購，於是找到巴菲特，最後巴菲特同意投資7億美元，成為最大股東，為了保險，他買的是可轉換優先股，固定利率9%。
沒想到，所羅門公司在1990年和1991年美國國債投標中屢次假冒客戶名義，壟斷了整個市場。結果醜聞曝光，被立案調查，公司危在旦夕，國債承銷資格要被中止，貸款要停，還有許多民事訴訟。一時間公司股價暴跌。
儘管巴菲特拿的優先股，要比普通股好得多，但巴菲特不想白白損失這麼一筆錢，於是臨危出任臨時董事長。很多人勸他拒絕，否則多年的好名聲將毀於一旦。
巴菲特大刀闊斧對公司管理體系進行改革，與政府部門進行多方協調溝通，最終支付1億美元的罰金和1.9億美元的調解費，保住了承銷資格，也保住了公司的市場地位，仍然是美國第五大投資銀行。
1992年6月，擔任了9個月董事長後，巴菲特辭職了。所羅門股價比他就職前上漲了25%。
巴菲特又買入了更多股票，後來股價一度最高上漲了50%。
1997年，花旗以90億美元高價收購所羅門公司。
案例4.2008年買入高盛和通用，分別下跌57%和37%
2008年9月23日，巴菲特購買高盛50億美元永久性優先股，股息率10%，同時獲得在未來5年任意時間再購買50億美元高盛普通股的認股權證，執行價為每股115美元。
巴菲特買入當日高盛普通股股價收在125美元以上。但到11月21日，其股價已經跌到53.31美元，跌幅高達57%。
10月2日，巴菲特購買通用電氣30億美元永久性優先股，股息率10%，同時獲得在未來5年任意時間再購買30億美元通用普通股的認股權證，執行價為每股 22.25美元。當日通用普通股股價收在22.15美元以上。但到11月21日，其股價已經跌到14.03美元，跌幅高達37%。
很多人批評巴菲特，抄底抄早了，結果被套了，而且是深套。
其實他們不明白。巴菲特買的是永久性優先股，不是普通股，不管普通股股價漲跌，每年照收10%股息，直到永遠，相當於一種利率固定為10%的永久性債券。最大的風險是這家公司倒閉了，巴菲特購買的優先股就會變成廢紙，一錢不值。
但這幾乎是不可能的。
高盛集團成立於1869年，是全世界歷史最悠久及規模最大的投資銀行之一。現任美國財長保爾森就是高盛的合夥人。而且高盛在次貸危機中不但沒有虧錢，反而賺到錢。
美國通用電氣公司是美國，也是世界上最大的電器和電子設備製造公司，它的產值占美國電工行業全部產值的1/4左右。
大家不要為巴菲特過於擔心，巴菲特多次在上市公司危難之時，“英雄救美”，最後結局比迪斯尼童話電影還要完美：公司成功，巴菲特賺錢。
1989年7月，在吉列面臨敵意收購時，巴菲特出手相助，買入吉列可轉換優先股6億美元，年利率8.75%。 1991年底全部轉換為普通股，2004年底市值為42.99億美元，14年間賺了約37億美元，投資收益率高達6倍以上。 2005年1月28日吉列股價因被寶潔併購而猛漲51.60美元，巴菲特吉列持股總市值衝破51億美元。
1976年GEICO保險公司瀕臨破產，巴菲特出手相助，到1980年底，巴菲特共投資4713萬美元。 1996年巴菲特將其餘股份全部收購。到1995年，巴菲特4500多萬美元投資盈利23億美元，20年間增值50倍。
我個人相信，巴菲特這次“英雄救美”，最終結局也會很完美。
2008年11月30日
貨幣市場
亞洲逃離美歐貨幣市場泥沼
來源：21世紀經濟報導2008-11-28 11:03:52作者：葉海蓉 周炳林
專訪新加坡財政部和金管局專家顧問陳企業:
新加坡的新幣不是國際化的,所以新加坡貨幣市場受到的影響不大；而港元是和美元掛鉤的,所以香港那邊的貨幣市場可能受到的影響會大一些。
全球金融海嘯發展至今,不同專家有不同的解讀。
新加坡財政部和金管局專家顧問、南洋理工大學銀行與金融系教授陳企業對亞洲銀行有深
入的研究。他在接受專訪時強調,美國和歐洲貨幣市場的停止操作,直接導致金融機構陷入困頓,所幸對亞洲貨幣市場的影響有限。
“原本美國政府想殺雞儆猴,誰知道雷曼不是一隻雞,而是一隻大猩猩。雷曼一倒台,大家就沒有信心了,美國貨幣市場只好停止運作。歐洲和美國的貨幣市場是相 通的,很多歐洲的銀行都靠美國的短期貨幣市場來融資。”陳企業說,“歐美的央行書面上已經承諾擔保了,原則就是盡快讓貨幣市場恢復操作,重新運作起來。 ”金融機構“Too bigtofail”?
《21世紀》:你覺得目前的金融海嘯,最終會演變成什麼樣子?
陳企 業:從銀行發展的角度來看,投資銀行的時代已經結束了,現在已經過渡到全能銀行(UniversalBanking)時代。銀行受到央行監管的趨勢已經發 生。至於接下來會怎樣,當然有可能由國際貨幣基金組織或者國際清算銀行監管,但現在大家還未決定由哪一個國際機構來成立章程或者準則,對所有的銀行進行規 劃。當然,目前在日內瓦也在商量對銀行的一些規劃,比如對一些風險進行控制,一些表外業務的風險如何評估,表外業務能夠做到什麼程度等等。
其 實,有些是管制無法控制的,比如說借短期的資金然後貸出去的是長期的,這個基本上是由市場來決定的。很多銀行做了錯誤的決定,比如冰島的銀行,他們藉了很 短期的資金,但是貸出去是長期的,當美國的貨幣市場停頓以後,冰島的銀行基本上就沒有資金了。在這方面,國際貨幣基金組織或者其他國際監管組織,是沒有辦 法管制的,這屬於銀行本身的行為,應該冒多大的風險,是由銀行自己來判斷的。
這次太多銀行倒閉了,除了表外業務做得非常多之外,主要 還是信貸緊縮(Creditcrunch)問題。信貸緊縮造成銀行倒台,為什麼呢?因為貨幣市場停止操作了。貨幣市場是指融資期限在一年以下的金融市場, 包括銀行之間的拆借業務,還有商業本票買賣等等這些短期資金交易,到目前為止,美國的貨幣市場停了,歐洲的貨幣市場也停止操作了。那麼問題就來了,貨幣市 場沒有操作,造成了冰島等歐洲很多銀行的短期資金沒有了。
《21世紀》:貨幣市場在停頓之前到底有多大?
陳企業:非常大,這個是美國最大的資金交易市場。企業或銀行,你缺錢可以到貨幣市場來籌資；你有多餘的錢,也可以放置在這個市場來投資。
《21世紀》:貨幣市場從什麼時候開始停止操作的?
陳企業:從雷曼兄弟申請破產開始。雷曼兄弟在貨幣市場中是最大的做市商。做市商是指金融市場上的一些獨立的證券交易商,為投資者承擔某一隻證券的買進和賣出,買賣雙方不需等待交易對手出現,只要有做市商出面承擔交易對手方即可達成交易。
雷 曼是國際貨幣市場很重要的一個做市商,能夠長期跟踪證券價格的變化,憑藉專業知識對證券的市場公允價格作出判斷,提供最有參考的報價,具有強大的定價功 能；其二,它能增強市場的流動性；其三,它推動市場不熟悉的證券的推介,降低新股發行成本,比如普通投資者幾乎不具備的專業知識,很難對股票進行準確估 價,做市商的雙向報價為市場交易提供了市價的參考；其四,其本身適合成為機構投資者進行大宗交易的交易對手,推動大宗交易的達成。
雷曼倒台的時候,人家就說這麼大的做市商都倒台了,其他人都不敢做了。因為有很多銀行比雷曼小得多,如果做下去,可能也要倒台。所以造成整個信心崩潰,貨幣市場就停止操作了。雷曼倒了,才引起一連串危機。
《21世紀》:美聯儲當初不救雷曼,後來如何導致貨幣市場停頓以及進一步的經濟衰退?
陳企業:美聯儲當初不救雷曼,本來是想殺雞儆猴。那個時候,美國有400個經濟學家寫信給總統說,不能救這些銀行,否則會形成銀行的“道德災難”。如果政府救這些銀行,其他銀行或金融機構就認為反正可以亂做,政府最後可以出來救我們。
但在金融理論裡還有一個道理就是“Too big to fail”,如果它太大了,就不能夠倒下。否則會牽連太多。當美國財長保爾森當初做決定的時候,面臨著兩難:到底是“too big to fail”還是“道德災難”,最終他們還是選擇放棄拯救雷曼。
原本美國政府想殺雞儆猴,誰知道雷曼不是一隻雞,而是一隻大猩猩。雷曼一倒台,大家就沒有信心了,美國貨幣市場只好停止運作。
歐 洲和美國的貨幣市場是相通的,很多歐洲的銀行都靠美國的短期貨幣市場來融資。現在市場停止操作了,就意味著他們無法拿到錢。由於信貸緊縮,冰島的銀行就全 部倒了；冰島的銀行把錢借出去是長期的,可是他們之前資金的來源是美國的短期融資貨幣市場。當美國貨幣市場停了,歐洲的貨幣市場也不得不停,很多歐洲銀行 也和冰島的銀行一樣面臨信貸壓縮的困境。
因此,現在美國和歐洲的央行都出來擔保,願意保證本國所有銀行之間的拆借,還有企業的商業本 票等業務。現在央行替代了貨幣市場,公司的融資需要央行來出資了。當然長遠這樣下去是不行的,所以央行的第二步措施就是,銀行之間的拆借,央行來作擔保。 歐美的央行書面上已經承諾擔保了,原則就是盡快讓貨幣市場恢復操作,重新運作起來。
貨幣市場如果不恢復操作,銀行業務無法正常運作,公司就沒辦法運轉,那麼經濟也沒辦法增長。所以我們說當前的經濟步入衰退,原因就是這個。
當然,銀行沒有辦法正常運作的時候,銀行的股票也會大跌。加上銀行有不少壞賬,因此接二連三的銀行會倒閉,被政府接管。很多交易員聽到利好就買,股價稍微上些就拋。因此股市過山車還會繼續重演!
亞洲貨幣市場影響不大
《21世紀》:新加坡和香港地區的貨幣市場是否也受到影響?
陳企業:新加坡的新幣不是國際化的,所以新加坡貨幣市場受到的影響不大；而港元是和美元掛鉤的,所以香港那邊的貨幣市場可能受到的影響會大一些。但目前香港銀行之間的拆借等業務還是正常的,其他歐美之外的貨幣市場也還是正常運轉。
《21世紀》:你認為這場金融海嘯最終會影響到亞洲的貨幣市場運作嗎?
陳企業:現在香港、新加坡和馬來西亞等國家和地區的央行都為儲戶進行全額擔保。銀行可以從貨幣市場那裡融資,也可以從儲蓄那裡吸納資金。只要大家不把儲蓄的錢取出來,銀行就沒問題。這個也是政府提供擔保的原因。
新加坡政府向儲蓄作擔保,就是因為香港政府已經做出那樣的擔保；如果新加坡不作出同樣的舉措,錢就會走到香港那邊的銀行去了。所以大家就都要保證銀行的資金流動。
現在亞洲的銀行還沒有出現大的問題,主要還是購買了一些金融產品出現損失。
《21世紀》:之前的亞洲金融風暴和這次的金融海嘯比較,似乎沒法比較?
陳 企業:是的。當時亞洲金融風暴被涉及的銀行或者貸款額度,比起現在,都不到1/10。歐洲用了12800多億,美國用了7000億美元,接下來又來了一個 1500億美元；僅歐洲到目前為止就用了19000億美元,美國也要用去了1萬多億美元。之前的亞洲金融風暴所涉及的額度比這個小多了。
來源：21世紀經濟報導2008-11-28 11:03:52作者：葉海蓉 周炳林
專訪新加坡財政部和金管局專家顧問陳企業:
新加坡的新幣不是國際化的,所以新加坡貨幣市場受到的影響不大；而港元是和美元掛鉤的,所以香港那邊的貨幣市場可能受到的影響會大一些。
全球金融海嘯發展至今,不同專家有不同的解讀。
新加坡財政部和金管局專家顧問、南洋理工大學銀行與金融系教授陳企業對亞洲銀行有深
入的研究。他在接受專訪時強調,美國和歐洲貨幣市場的停止操作,直接導致金融機構陷入困頓,所幸對亞洲貨幣市場的影響有限。
“原本美國政府想殺雞儆猴,誰知道雷曼不是一隻雞,而是一隻大猩猩。雷曼一倒台,大家就沒有信心了,美國貨幣市場只好停止運作。歐洲和美國的貨幣市場是相 通的,很多歐洲的銀行都靠美國的短期貨幣市場來融資。”陳企業說,“歐美的央行書面上已經承諾擔保了,原則就是盡快讓貨幣市場恢復操作,重新運作起來。 ”金融機構“Too bigtofail”?
《21世紀》:你覺得目前的金融海嘯,最終會演變成什麼樣子?
陳企 業:從銀行發展的角度來看,投資銀行的時代已經結束了,現在已經過渡到全能銀行(UniversalBanking)時代。銀行受到央行監管的趨勢已經發 生。至於接下來會怎樣,當然有可能由國際貨幣基金組織或者國際清算銀行監管,但現在大家還未決定由哪一個國際機構來成立章程或者準則,對所有的銀行進行規 劃。當然,目前在日內瓦也在商量對銀行的一些規劃,比如對一些風險進行控制,一些表外業務的風險如何評估,表外業務能夠做到什麼程度等等。
其 實,有些是管制無法控制的,比如說借短期的資金然後貸出去的是長期的,這個基本上是由市場來決定的。很多銀行做了錯誤的決定,比如冰島的銀行,他們藉了很 短期的資金,但是貸出去是長期的,當美國的貨幣市場停頓以後,冰島的銀行基本上就沒有資金了。在這方面,國際貨幣基金組織或者其他國際監管組織,是沒有辦 法管制的,這屬於銀行本身的行為,應該冒多大的風險,是由銀行自己來判斷的。
這次太多銀行倒閉了,除了表外業務做得非常多之外,主要 還是信貸緊縮(Creditcrunch)問題。信貸緊縮造成銀行倒台,為什麼呢?因為貨幣市場停止操作了。貨幣市場是指融資期限在一年以下的金融市場, 包括銀行之間的拆借業務,還有商業本票買賣等等這些短期資金交易,到目前為止,美國的貨幣市場停了,歐洲的貨幣市場也停止操作了。那麼問題就來了,貨幣市 場沒有操作,造成了冰島等歐洲很多銀行的短期資金沒有了。
《21世紀》:貨幣市場在停頓之前到底有多大?
陳企業:非常大,這個是美國最大的資金交易市場。企業或銀行,你缺錢可以到貨幣市場來籌資；你有多餘的錢,也可以放置在這個市場來投資。
《21世紀》:貨幣市場從什麼時候開始停止操作的?
陳企業:從雷曼兄弟申請破產開始。雷曼兄弟在貨幣市場中是最大的做市商。做市商是指金融市場上的一些獨立的證券交易商,為投資者承擔某一隻證券的買進和賣出,買賣雙方不需等待交易對手出現,只要有做市商出面承擔交易對手方即可達成交易。
雷 曼是國際貨幣市場很重要的一個做市商,能夠長期跟踪證券價格的變化,憑藉專業知識對證券的市場公允價格作出判斷,提供最有參考的報價,具有強大的定價功 能；其二,它能增強市場的流動性；其三,它推動市場不熟悉的證券的推介,降低新股發行成本,比如普通投資者幾乎不具備的專業知識,很難對股票進行準確估 價,做市商的雙向報價為市場交易提供了市價的參考；其四,其本身適合成為機構投資者進行大宗交易的交易對手,推動大宗交易的達成。
雷曼倒台的時候,人家就說這麼大的做市商都倒台了,其他人都不敢做了。因為有很多銀行比雷曼小得多,如果做下去,可能也要倒台。所以造成整個信心崩潰,貨幣市場就停止操作了。雷曼倒了,才引起一連串危機。
《21世紀》:美聯儲當初不救雷曼,後來如何導致貨幣市場停頓以及進一步的經濟衰退?
陳企業:美聯儲當初不救雷曼,本來是想殺雞儆猴。那個時候,美國有400個經濟學家寫信給總統說,不能救這些銀行,否則會形成銀行的“道德災難”。如果政府救這些銀行,其他銀行或金融機構就認為反正可以亂做,政府最後可以出來救我們。
但在金融理論裡還有一個道理就是“Too big to fail”,如果它太大了,就不能夠倒下。否則會牽連太多。當美國財長保爾森當初做決定的時候,面臨著兩難:到底是“too big to fail”還是“道德災難”,最終他們還是選擇放棄拯救雷曼。
原本美國政府想殺雞儆猴,誰知道雷曼不是一隻雞,而是一隻大猩猩。雷曼一倒台,大家就沒有信心了,美國貨幣市場只好停止運作。
歐 洲和美國的貨幣市場是相通的,很多歐洲的銀行都靠美國的短期貨幣市場來融資。現在市場停止操作了,就意味著他們無法拿到錢。由於信貸緊縮,冰島的銀行就全 部倒了；冰島的銀行把錢借出去是長期的,可是他們之前資金的來源是美國的短期融資貨幣市場。當美國貨幣市場停了,歐洲的貨幣市場也不得不停,很多歐洲銀行 也和冰島的銀行一樣面臨信貸壓縮的困境。
因此,現在美國和歐洲的央行都出來擔保,願意保證本國所有銀行之間的拆借,還有企業的商業本 票等業務。現在央行替代了貨幣市場,公司的融資需要央行來出資了。當然長遠這樣下去是不行的,所以央行的第二步措施就是,銀行之間的拆借,央行來作擔保。 歐美的央行書面上已經承諾擔保了,原則就是盡快讓貨幣市場恢復操作,重新運作起來。
貨幣市場如果不恢復操作,銀行業務無法正常運作,公司就沒辦法運轉,那麼經濟也沒辦法增長。所以我們說當前的經濟步入衰退,原因就是這個。
當然,銀行沒有辦法正常運作的時候,銀行的股票也會大跌。加上銀行有不少壞賬,因此接二連三的銀行會倒閉,被政府接管。很多交易員聽到利好就買,股價稍微上些就拋。因此股市過山車還會繼續重演!
亞洲貨幣市場影響不大
《21世紀》:新加坡和香港地區的貨幣市場是否也受到影響?
陳企業:新加坡的新幣不是國際化的,所以新加坡貨幣市場受到的影響不大；而港元是和美元掛鉤的,所以香港那邊的貨幣市場可能受到的影響會大一些。但目前香港銀行之間的拆借等業務還是正常的,其他歐美之外的貨幣市場也還是正常運轉。
《21世紀》:你認為這場金融海嘯最終會影響到亞洲的貨幣市場運作嗎?
陳企業:現在香港、新加坡和馬來西亞等國家和地區的央行都為儲戶進行全額擔保。銀行可以從貨幣市場那裡融資,也可以從儲蓄那裡吸納資金。只要大家不把儲蓄的錢取出來,銀行就沒問題。這個也是政府提供擔保的原因。
新加坡政府向儲蓄作擔保,就是因為香港政府已經做出那樣的擔保；如果新加坡不作出同樣的舉措,錢就會走到香港那邊的銀行去了。所以大家就都要保證銀行的資金流動。
現在亞洲的銀行還沒有出現大的問題,主要還是購買了一些金融產品出現損失。
《21世紀》:之前的亞洲金融風暴和這次的金融海嘯比較,似乎沒法比較?
陳 企業:是的。當時亞洲金融風暴被涉及的銀行或者貸款額度,比起現在,都不到1/10。歐洲用了12800多億,美國用了7000億美元,接下來又來了一個 1500億美元；僅歐洲到目前為止就用了19000億美元,美國也要用去了1萬多億美元。之前的亞洲金融風暴所涉及的額度比這個小多了。
2008年11月28日
美國銀行股東決定下一場危機
買美林？美國銀行股東決定下一場危機 [11-28 18:03]
http://www.caijing.com.cn/2008-11-28/110032773.html
Breakingviews評論稱，現在看來，美國銀行購買美林的價格顯得很昂貴，但若美國銀行股東真的否決這項併購，脆弱的全球金融市場將再次面臨一場衝擊
【Breakingviews專欄】下週五，美國銀行（Bank of America）的股東大會將審議收購美林證券（Merrill Lynch）一事，如果可獲通過，我們真的應該按照美國感恩節的傳統，向美國銀行的股東們致以誠摯的感謝。
今年9月，美國銀行答應收購美林證券，但當時願意支付的價錢，放在現在來看，無論按哪個尺度，都嫌貴了。因此，在12月5日的股東大會上，股東有可能投票否決這筆收購。
如果交易被否決，對金融系統又是一次新的衝擊。之前，金融體系已經經歷太多麻煩，包括挽救花旗，援助摩根士丹利、高盛和其他前投行等等。
9月的一個星期天，美林決定以換股方式賣給美國銀行，同一天，雷曼兄弟投子認輸，申請破產，世界各地開始輪番受到強烈衝擊。
假如美林CEO約翰•塞恩（John Thain）沒有出售這家公司，毫無疑問，美林會成為下一個被恐慌拋售的對象。在美林安全後，恐慌拋售的對象，首當其衝的變成了摩根士丹利。
美國銀行與美林的交易宣布以來，高盛和摩根士丹利的股價已經分別大跌50%和61%。美林下跌了28%，如果它當初選擇獨立存在，顯然情況要惡劣許多。
所以，事後看來，美國銀行買貴了。美國銀行的主要競爭對手，包括富國銀行、美國合眾銀行和摩根大通的股價分別下跌了16%、22%和26%，平均下跌幅度為21%。而自從宣布與美林合併以來，美國銀行的股價已經暴跌了54%。
美國銀行的跌幅比它的競爭對手多了33%，相當於多蒸發了500多億美元。
當然這不能全怪收購美林，美國銀行先前已經收購了Countrywide Financial，後者是美國當年最大的抵押貸款銀行之一，只是後來身陷絕境。
但反過來這也正好證明，美國銀行股東若對收購美林能持勉強支持的態度，已是最好的情況。但他們這麼做，至少可以避免金融市場再來一場新的危機。 ■
http://www.caijing.com.cn/2008-11-28/110032773.html
Breakingviews評論稱，現在看來，美國銀行購買美林的價格顯得很昂貴，但若美國銀行股東真的否決這項併購，脆弱的全球金融市場將再次面臨一場衝擊
【Breakingviews專欄】下週五，美國銀行（Bank of America）的股東大會將審議收購美林證券（Merrill Lynch）一事，如果可獲通過，我們真的應該按照美國感恩節的傳統，向美國銀行的股東們致以誠摯的感謝。
今年9月，美國銀行答應收購美林證券，但當時願意支付的價錢，放在現在來看，無論按哪個尺度，都嫌貴了。因此，在12月5日的股東大會上，股東有可能投票否決這筆收購。
如果交易被否決，對金融系統又是一次新的衝擊。之前，金融體系已經經歷太多麻煩，包括挽救花旗，援助摩根士丹利、高盛和其他前投行等等。
9月的一個星期天，美林決定以換股方式賣給美國銀行，同一天，雷曼兄弟投子認輸，申請破產，世界各地開始輪番受到強烈衝擊。
假如美林CEO約翰•塞恩（John Thain）沒有出售這家公司，毫無疑問，美林會成為下一個被恐慌拋售的對象。在美林安全後，恐慌拋售的對象，首當其衝的變成了摩根士丹利。
美國銀行與美林的交易宣布以來，高盛和摩根士丹利的股價已經分別大跌50%和61%。美林下跌了28%，如果它當初選擇獨立存在，顯然情況要惡劣許多。
所以，事後看來，美國銀行買貴了。美國銀行的主要競爭對手，包括富國銀行、美國合眾銀行和摩根大通的股價分別下跌了16%、22%和26%，平均下跌幅度為21%。而自從宣布與美林合併以來，美國銀行的股價已經暴跌了54%。
美國銀行的跌幅比它的競爭對手多了33%，相當於多蒸發了500多億美元。
當然這不能全怪收購美林，美國銀行先前已經收購了Countrywide Financial，後者是美國當年最大的抵押貸款銀行之一，只是後來身陷絕境。
但反過來這也正好證明，美國銀行股東若對收購美林能持勉強支持的態度，已是最好的情況。但他們這麼做，至少可以避免金融市場再來一場新的危機。 ■
美國商業銀行系統處於崩潰邊緣
作者：宋鴻兵
文章發於：烏有之鄉
更新時間：2008-11-26
從美國商業銀行資產負債表上看，截至 2008年11月21日，商業銀行總儲蓄為7.141萬億美元，而現金僅有8713億美元！其它的錢在哪裡呢？它們主要投向了表外的SIV資產，按揭抵押 債券，兩房債券，CDO，CDS，垃圾債券，以及基於這些毒垃圾之上的30倍高倍槓桿，而這些放貸中的大部分將永遠無法償還了！
花 旗銀行僅僅是其中最明顯的例子。整個美國商業銀行體係將在2009年全面崩潰！結局只有一個：政府將商業銀行系統全面國有化。美國國債的CDS將從目前的 49個基點一飛沖天！美元信心將嚴重惡化，長期貸款利率可能劇烈上漲，從而導致500萬億美元的利率掉期市場發生崩盤，凡是交易一方押浮動現金流的將面臨 巨大損失，許多金融機構將出現資不抵債，這就是危機的第三階段：利率火山！
中資銀行大部分和外資銀行對賭利率不會上漲，他們將賠得輸掉身上的襯衫！還好，中國老百姓的龐大儲蓄將使這幫蠢貨不至於輸掉內褲！
美國的商業銀行系統已經處於崩潰邊緣！
http://www.federalreserve.gov/releases/
http://www.federalreserve.gov/releases/h8/Current/h8.pdf
http://www.federalreserve.gov/releases/h8/Current/h8.htm
http://www.federalreserve.gov/releases/h8/Current/h8.txt
文章發於：烏有之鄉
更新時間：2008-11-26
從美國商業銀行資產負債表上看，截至 2008年11月21日，商業銀行總儲蓄為7.141萬億美元，而現金僅有8713億美元！其它的錢在哪裡呢？它們主要投向了表外的SIV資產，按揭抵押 債券，兩房債券，CDO，CDS，垃圾債券，以及基於這些毒垃圾之上的30倍高倍槓桿，而這些放貸中的大部分將永遠無法償還了！
花 旗銀行僅僅是其中最明顯的例子。整個美國商業銀行體係將在2009年全面崩潰！結局只有一個：政府將商業銀行系統全面國有化。美國國債的CDS將從目前的 49個基點一飛沖天！美元信心將嚴重惡化，長期貸款利率可能劇烈上漲，從而導致500萬億美元的利率掉期市場發生崩盤，凡是交易一方押浮動現金流的將面臨 巨大損失，許多金融機構將出現資不抵債，這就是危機的第三階段：利率火山！
中資銀行大部分和外資銀行對賭利率不會上漲，他們將賠得輸掉身上的襯衫！還好，中國老百姓的龐大儲蓄將使這幫蠢貨不至於輸掉內褲！
美國的商業銀行系統已經處於崩潰邊緣！
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美存款保險公司準備金堪憂
美存款保險公司準備金堪憂 [11-28 18:13]
報告顯示全美有171家銀行被FDIC歸入“問題銀行”之列
http://www.caijing.com.cn/2008-11-28/110032777.html
【《財經網》綜合報導】11月25日，美國存款保險公司（FDIC）發布三季度銀行狀況報告，報告顯示全美銀行盈利和資產狀況持續下降，FDIC準備金水平告急。
報告顯示，全美有171家銀行被FDIC歸入“問題銀行”之列，較二季度的117家有大幅上升，為1995年以來的最高水平。被FDIC認定為問題銀行的數目，在今年一季度為90家。
今年以來由於大批銀行倒閉，美存款保險公司的準備金下降迅速，報告顯示準備金數額從6月30日的452億迅速降至9月30日的346億。根據美國法律，FDIC應保持550億美元的準備金水平。
今年三季度，全美共有九家FDIC承擔保險的銀行倒閉，為1993年三季度以來15年的最高水平。
今年二季度，FDIC報告顯示，全美僅有63% 的國內銀行存款，即4.4萬億的存款金額得到FDIC保險覆蓋。如若目前FDIC規定的為每個銀行每一賬戶提供上限至25萬全額存款保險的暫行規定，成為 永久規定，保險準備金不足的問題將更為突出。
FDIC官員表示，三季度報告數字中，尚不包括9月25日破產的華盛頓互助銀行，不然銀行運行狀況數字將遠較目前糟糕。
三季度報告內容顯示，全美銀行資產質量持續影響盈利。全美銀行淨收入水平自上年三季度下降94%，貸款損失率上升至17年以來最高，淨壞賬計提率1.42%，為1991年以來最高的季度。 ■
（《財經》記者吳瑩）
報告顯示全美有171家銀行被FDIC歸入“問題銀行”之列
http://www.caijing.com.cn/2008-11-28/110032777.html
【《財經網》綜合報導】11月25日，美國存款保險公司（FDIC）發布三季度銀行狀況報告，報告顯示全美銀行盈利和資產狀況持續下降，FDIC準備金水平告急。
報告顯示，全美有171家銀行被FDIC歸入“問題銀行”之列，較二季度的117家有大幅上升，為1995年以來的最高水平。被FDIC認定為問題銀行的數目，在今年一季度為90家。
今年以來由於大批銀行倒閉，美存款保險公司的準備金下降迅速，報告顯示準備金數額從6月30日的452億迅速降至9月30日的346億。根據美國法律，FDIC應保持550億美元的準備金水平。
今年三季度，全美共有九家FDIC承擔保險的銀行倒閉，為1993年三季度以來15年的最高水平。
今年二季度，FDIC報告顯示，全美僅有63% 的國內銀行存款，即4.4萬億的存款金額得到FDIC保險覆蓋。如若目前FDIC規定的為每個銀行每一賬戶提供上限至25萬全額存款保險的暫行規定，成為 永久規定，保險準備金不足的問題將更為突出。
FDIC官員表示，三季度報告數字中，尚不包括9月25日破產的華盛頓互助銀行，不然銀行運行狀況數字將遠較目前糟糕。
三季度報告內容顯示，全美銀行資產質量持續影響盈利。全美銀行淨收入水平自上年三季度下降94%，貸款損失率上升至17年以來最高，淨壞賬計提率1.42%，為1991年以來最高的季度。 ■
（《財經》記者吳瑩）
美元與黃金應重新掛鉤
美元與黃金應重新掛鉤
作者：理查德·鄧肯(Richard Duncan)為英國《金融時報》撰稿2008-11-28
http://www.ftchinese.com/story.php?storyid=001023339&page=2
2008年9月的這些事件——房利美(Fannie Mae)、房地美(Freddie Mac)和美國國際集團(AIG)被國有化；美國投資銀行業的消失；以及布什(Bush)政府為拯救英美資本主義殘餘勢力而展開的7000億美元紓困行動 ——表明，37年來在法定貨幣(Fiat Money)與浮動匯率體制上進行的嘗試，已遭遇災難性的失敗。
當理查德•尼克松(Richard Nixon)在1971年關閉財政部“黃金兌換窗口”(Gold Window)，從而摧毀了布雷頓森林國際貨幣體系(Bretton Woods International Monetary System)之際，他也切斷了美元與黃金之間最後的聯繫。隨之而來的是欺騙性越來越強的信貸工具呈螺旋式擴散，這些信貸工具是以一種貶值的貨幣計價的。 這種瘋狂行為最明顯、且最致命的例子，就是無監管衍生品市場的壯大，該市場的規模已急劇膨脹至600萬億美元，相當於全世界每個人平均近10萬美元。
在“後布雷頓森林體系”的“美元本位”下，信貸增長為經濟增長提供了動力。在美國，信貸總額相對於國內生產總值(GDP)的比值從1969年的 150%升至2007年的350%。信貸為消費提供資金，並大量消耗進口商品，這給美國貿易平衡造成了破壞性的影響。截至2006年，美國經常賬戶赤字已 達近8000億美元。
隨著“美元本位”使得濫發的貨幣充斥全球，經濟不穩定也蔓延到世界各地。 “石油美元”的再投資造就了上世紀70年代的拉丁美洲經濟繁榮，也引發了上世紀80年代的第三世界債務危機。上世紀80年底末，日本對美國的貿易順差推高 了日本房地產價格，直至東京皇家園林的地價超過了整個加州；隨後，地產泡沫在1990年破滅，使日本陷入了“失落的十年” 。接下來的是“亞洲奇蹟”泡沫的興起和破滅。這些經濟體的每一次經濟動盪，都緣於美元的過度湧入。面對如此非凡的外部資金侵襲，沒有哪種監管機制能夠應付 得了。
布雷頓森林體系的崩潰切斷了全球各國貨幣與黃金之間的聯繫。各國央行此後就可肆意發行貨幣，想發多少就發多少。自2001年至今，美國以外的各國 央行發行了相當於6萬億美元左右的貨幣。這一點從這些國家外匯儲備同期增長7倍的事實中可見一斑。這些貨幣——占美聯儲(Fed)主席伯南克(Ben Bernanke)所謂的“全球儲蓄過剩”中的絕大部分，如果說不是全部的話——被用來買進美元，並壓低美國貿易夥伴國的匯率，以使這些國家獲得永久的貿 易優勢。
當這些美元再投資於以美元計價的資產時，就輪到美國出現泡沫了。各國央行大舉買入美國國債，推高了國債價格並壓低其收益率。然而，新發行的美國國 債不足以完全吸收全球其它地區的貿易順差收入，因此各國央行也買入了“兩房”的債務。這就使得此類政府資助企業(GSE)在破產之前，能夠收購或擔保全美 一半以上的抵押貸款。在低得不正常的利率水平和“兩房”大肆收購的共同影響下，美國房地產價格大幅飆升。在美國住房泡沫破裂之前，是注定要破滅的納斯達克 (Nasdaq)泡沫。但是，美國住房市場的泡沫被吹得太大。當它從內部崩塌時，全球金融體係被捲入危機之中，令21世紀版的英美金融資本主義名譽掃地。
必須要從這場災難中汲取的教訓是：與以黃金為基石的貨幣體系下真正的自由市場資本主義相比，法定貨幣制度下的“自由市場”資本主義沒有帶來同樣的福音（可持續的繁榮）。在尼克松總統切斷美元和黃金之間的聯繫之際，他改變了英美經濟模式的本質，並最終摧毀了這種模式。
這個世界不可能在不引發嚴重信貸收縮和全球蕭條的情況下，於一夜之間恢復金本位。可是，我們同樣也不能再假裝一切都未改變，全球經濟仍可在美元本 位下運轉。現在已經到了這樣一個時刻：應該召開一個全球各國領導人出席的論壇，研究出向一個以規則為基礎的新國際貨幣體系的過渡方案並開始實施，該體系應 以健全貨幣(Sound Money)和貿易平衡為基礎。 20國集團(G20)當前的努力遠遠不能滿足需要。
注：本文作者是《美元危機：原因、後果及對策》(The Dollar Crisis: Causes, Consequences, Cures)的作者。
作者：理查德·鄧肯(Richard Duncan)為英國《金融時報》撰稿2008-11-28
http://www.ftchinese.com/story.php?storyid=001023339&page=2
2008年9月的這些事件——房利美(Fannie Mae)、房地美(Freddie Mac)和美國國際集團(AIG)被國有化；美國投資銀行業的消失；以及布什(Bush)政府為拯救英美資本主義殘餘勢力而展開的7000億美元紓困行動 ——表明，37年來在法定貨幣(Fiat Money)與浮動匯率體制上進行的嘗試，已遭遇災難性的失敗。
當理查德•尼克松(Richard Nixon)在1971年關閉財政部“黃金兌換窗口”(Gold Window)，從而摧毀了布雷頓森林國際貨幣體系(Bretton Woods International Monetary System)之際，他也切斷了美元與黃金之間最後的聯繫。隨之而來的是欺騙性越來越強的信貸工具呈螺旋式擴散，這些信貸工具是以一種貶值的貨幣計價的。 這種瘋狂行為最明顯、且最致命的例子，就是無監管衍生品市場的壯大，該市場的規模已急劇膨脹至600萬億美元，相當於全世界每個人平均近10萬美元。
在“後布雷頓森林體系”的“美元本位”下，信貸增長為經濟增長提供了動力。在美國，信貸總額相對於國內生產總值(GDP)的比值從1969年的 150%升至2007年的350%。信貸為消費提供資金，並大量消耗進口商品，這給美國貿易平衡造成了破壞性的影響。截至2006年，美國經常賬戶赤字已 達近8000億美元。
隨著“美元本位”使得濫發的貨幣充斥全球，經濟不穩定也蔓延到世界各地。 “石油美元”的再投資造就了上世紀70年代的拉丁美洲經濟繁榮，也引發了上世紀80年代的第三世界債務危機。上世紀80年底末，日本對美國的貿易順差推高 了日本房地產價格，直至東京皇家園林的地價超過了整個加州；隨後，地產泡沫在1990年破滅，使日本陷入了“失落的十年” 。接下來的是“亞洲奇蹟”泡沫的興起和破滅。這些經濟體的每一次經濟動盪，都緣於美元的過度湧入。面對如此非凡的外部資金侵襲，沒有哪種監管機制能夠應付 得了。
布雷頓森林體系的崩潰切斷了全球各國貨幣與黃金之間的聯繫。各國央行此後就可肆意發行貨幣，想發多少就發多少。自2001年至今，美國以外的各國 央行發行了相當於6萬億美元左右的貨幣。這一點從這些國家外匯儲備同期增長7倍的事實中可見一斑。這些貨幣——占美聯儲(Fed)主席伯南克(Ben Bernanke)所謂的“全球儲蓄過剩”中的絕大部分，如果說不是全部的話——被用來買進美元，並壓低美國貿易夥伴國的匯率，以使這些國家獲得永久的貿 易優勢。
當這些美元再投資於以美元計價的資產時，就輪到美國出現泡沫了。各國央行大舉買入美國國債，推高了國債價格並壓低其收益率。然而，新發行的美國國 債不足以完全吸收全球其它地區的貿易順差收入，因此各國央行也買入了“兩房”的債務。這就使得此類政府資助企業(GSE)在破產之前，能夠收購或擔保全美 一半以上的抵押貸款。在低得不正常的利率水平和“兩房”大肆收購的共同影響下，美國房地產價格大幅飆升。在美國住房泡沫破裂之前，是注定要破滅的納斯達克 (Nasdaq)泡沫。但是，美國住房市場的泡沫被吹得太大。當它從內部崩塌時，全球金融體係被捲入危機之中，令21世紀版的英美金融資本主義名譽掃地。
必須要從這場災難中汲取的教訓是：與以黃金為基石的貨幣體系下真正的自由市場資本主義相比，法定貨幣制度下的“自由市場”資本主義沒有帶來同樣的福音（可持續的繁榮）。在尼克松總統切斷美元和黃金之間的聯繫之際，他改變了英美經濟模式的本質，並最終摧毀了這種模式。
這個世界不可能在不引發嚴重信貸收縮和全球蕭條的情況下，於一夜之間恢復金本位。可是，我們同樣也不能再假裝一切都未改變，全球經濟仍可在美元本 位下運轉。現在已經到了這樣一個時刻：應該召開一個全球各國領導人出席的論壇，研究出向一個以規則為基礎的新國際貨幣體系的過渡方案並開始實施，該體系應 以健全貨幣(Sound Money)和貿易平衡為基礎。 20國集團(G20)當前的努力遠遠不能滿足需要。
注：本文作者是《美元危機：原因、後果及對策》(The Dollar Crisis: Causes, Consequences, Cures)的作者。
中國央行應增持黃金
中國央行應增持黃金
作者：英國《金融時報》中文網特約撰稿人李明旭2008-11-20
http://www.ftchinese.com/story.php?storyid=001023178&page=2
中國擁有高達1.9萬億美元的外匯儲備，而且還在以每月數百億美元的速度增加。怎樣配置才能實現保值增值？擺在中國央行面前的選擇有很多，主要的選項包括美國的國債和公司債、投資獲取外資公司股權、“出海”購買戰略性資源以及增持黃金儲備。
從目前中國央行的策略來看，購買美國國債和公司債仍然是外匯儲備最重要的投資方向——截至到9月底，央行持有的美國國債已達到5850億美元，其他主體發行的債券（主要是“兩房”債券）保守估計有3000億美元，兩項加起來就幾乎佔了外儲餘額的一半。
而且，近期中國對美國國債有加速增持的跡象——今年以來所持的美國國債增加1074億美元，而9月份單月增持規模就達436億美元。相比之下，中國的黃金儲備則要少得可憐，截至今年3月末，官方數據顯示僅持有600噸黃金，價值只相當於外匯儲備的1%。
然而，這種外儲資產配置結構蘊藏著很大的風險，已到了非調整不可的地步。逐步減持美國國債和機構債，同時大幅增持黃金儲備，應該成為今後中國調整外儲經營策略的一個重要方向。原因主要基於以下幾點：
首先，不應低估美國國債和公司債的風險。短期內已經明顯的風險在於，目前美國國債的收益率已非常低，而明年美國為7000億財政刺激計劃融資而發 行國債，美國聯邦政府財政赤字必然大幅增加。這將影響市場對美國政府財務狀況的擔憂，從而帶動美國國債價格回落。這樣，中國央行目前持有的巨額美國國債料 將出現貶值。
雖然美國經濟規模仍將在全球居首，但為了擺脫經濟危機，大力推行財政刺激政策的美國政府，其信用卻已大打折扣。在7000億美元經濟刺激方案通過 後，美國國債的餘額已經達到11.3萬億美元，即使以保守的3.2%年利率計算，每年只應付國債利息就達到3600億美元。相比之下，新總統奧巴馬上台的 第一財年財政赤字很可能會超過萬億美元，利息佔了赤字的三分之一！
更嚴峻的考驗還在後頭。隨著美國二戰後“嬰兒潮”一代到了退休的年齡，美國社會養老保障的欠賬正在逐漸顯現；奧巴馬著手改變美國的醫療體系，也將 加大政府欠賬。近幾年美國也許還能依靠原來的財政赤字——發債的模式來融資，但“龐茲騙局”是沒有辦法持續的，要么美國政府像俄羅斯在1998年一樣“賴 賬”不還，要么其他政府大幅拋售美國國債，這些都會讓央行手中的美國國債大幅縮水，甚至如同廢紙一張。
美國其他金融機構發行的債券其風險更是顯而易見。今年9月，如果“兩房”沒有被美國政府行政接管，那麼中國央行持有的3000億美元債券債很可能會血本無歸。既然中國出錢為美國政府融資的模式隱藏著巨大的風險，外儲投資轉向就是理所應當。
其次，增持黃金也將完善中國的國際儲備結構。前面的數據已經顯示，中國的黃金儲備無論從數量上、還是從黃金佔外儲比率上都少得可憐，與世界其他主 要國家相比更是如此。截至今年3月末，美國持有的黃金儲備達8134噸，佔其外匯儲備餘額的80%；德國持有黃金儲備達3417噸，而整個歐洲地區黃金佔 其外匯儲備的比例也高達58.7%。
再次，從國際金價走勢看，增持黃金已迎來比較好的時點。目前，國際市場的黃金價格已經從今年3月份每盎司1033美元的高點跌落至750美元左 右，價格何時見底誰也猜不准，但這樣的價格絕對不貴，尤其是與1980年850美元的歷史最高點價格相比（要考慮這28年間的通脹上漲因素）。
最後，也是最為重要的，現在逐漸增持黃金儲備更具戰略性意義。可以說，這是在為以後更兇猛的通脹週期做準備。觀察此次金融危機中各個央行的救市措 施，無非是通過大量“注水”來拯救金融市場。美聯儲更是如此，不僅將利率降至1%的水平，而且通過創設TAF、TSLF等一系列複雜的信貸工具向市場注入 了大量貨幣流動性。
金融動盪雖然會因此得以緩解，但如此大規模釋放流動性，卻是在用一個新的泡沫來拯救前一個泡沫的破滅，未來數年內我們很可能將迎來更大一輪的通 脹。到時候美元很可能將大幅貶值，而黃金雖然是增值的劣資產，但卻是絕好的避險、抗通脹的好資產，這可以大大減少央行外匯儲備的損失。
今年10月的數據顯示，德國、法國與意大利的黃金儲備總計超過了3000噸，較之上半年有約5%的增長。而中國的黃金儲備卻已經多少年都沒見增長。
外儲經營策略的調整已經刻不容緩，而增持黃金儲備應成為策略調整的一項重要內容。無論從短期的時點因素來考慮，還是從長期中規避外儲風險和保值作用來考慮，現在都已經到了央行在國際市場上買入黃金的最佳時機。
作者：英國《金融時報》中文網特約撰稿人李明旭2008-11-20
http://www.ftchinese.com/story.php?storyid=001023178&page=2
中國擁有高達1.9萬億美元的外匯儲備，而且還在以每月數百億美元的速度增加。怎樣配置才能實現保值增值？擺在中國央行面前的選擇有很多，主要的選項包括美國的國債和公司債、投資獲取外資公司股權、“出海”購買戰略性資源以及增持黃金儲備。
從目前中國央行的策略來看，購買美國國債和公司債仍然是外匯儲備最重要的投資方向——截至到9月底，央行持有的美國國債已達到5850億美元，其他主體發行的債券（主要是“兩房”債券）保守估計有3000億美元，兩項加起來就幾乎佔了外儲餘額的一半。
而且，近期中國對美國國債有加速增持的跡象——今年以來所持的美國國債增加1074億美元，而9月份單月增持規模就達436億美元。相比之下，中國的黃金儲備則要少得可憐，截至今年3月末，官方數據顯示僅持有600噸黃金，價值只相當於外匯儲備的1%。
然而，這種外儲資產配置結構蘊藏著很大的風險，已到了非調整不可的地步。逐步減持美國國債和機構債，同時大幅增持黃金儲備，應該成為今後中國調整外儲經營策略的一個重要方向。原因主要基於以下幾點：
首先，不應低估美國國債和公司債的風險。短期內已經明顯的風險在於，目前美國國債的收益率已非常低，而明年美國為7000億財政刺激計劃融資而發 行國債，美國聯邦政府財政赤字必然大幅增加。這將影響市場對美國政府財務狀況的擔憂，從而帶動美國國債價格回落。這樣，中國央行目前持有的巨額美國國債料 將出現貶值。
雖然美國經濟規模仍將在全球居首，但為了擺脫經濟危機，大力推行財政刺激政策的美國政府，其信用卻已大打折扣。在7000億美元經濟刺激方案通過 後，美國國債的餘額已經達到11.3萬億美元，即使以保守的3.2%年利率計算，每年只應付國債利息就達到3600億美元。相比之下，新總統奧巴馬上台的 第一財年財政赤字很可能會超過萬億美元，利息佔了赤字的三分之一！
更嚴峻的考驗還在後頭。隨著美國二戰後“嬰兒潮”一代到了退休的年齡，美國社會養老保障的欠賬正在逐漸顯現；奧巴馬著手改變美國的醫療體系，也將 加大政府欠賬。近幾年美國也許還能依靠原來的財政赤字——發債的模式來融資，但“龐茲騙局”是沒有辦法持續的，要么美國政府像俄羅斯在1998年一樣“賴 賬”不還，要么其他政府大幅拋售美國國債，這些都會讓央行手中的美國國債大幅縮水，甚至如同廢紙一張。
美國其他金融機構發行的債券其風險更是顯而易見。今年9月，如果“兩房”沒有被美國政府行政接管，那麼中國央行持有的3000億美元債券債很可能會血本無歸。既然中國出錢為美國政府融資的模式隱藏著巨大的風險，外儲投資轉向就是理所應當。
其次，增持黃金也將完善中國的國際儲備結構。前面的數據已經顯示，中國的黃金儲備無論從數量上、還是從黃金佔外儲比率上都少得可憐，與世界其他主 要國家相比更是如此。截至今年3月末，美國持有的黃金儲備達8134噸，佔其外匯儲備餘額的80%；德國持有黃金儲備達3417噸，而整個歐洲地區黃金佔 其外匯儲備的比例也高達58.7%。
再次，從國際金價走勢看，增持黃金已迎來比較好的時點。目前，國際市場的黃金價格已經從今年3月份每盎司1033美元的高點跌落至750美元左 右，價格何時見底誰也猜不准，但這樣的價格絕對不貴，尤其是與1980年850美元的歷史最高點價格相比（要考慮這28年間的通脹上漲因素）。
最後，也是最為重要的，現在逐漸增持黃金儲備更具戰略性意義。可以說，這是在為以後更兇猛的通脹週期做準備。觀察此次金融危機中各個央行的救市措 施，無非是通過大量“注水”來拯救金融市場。美聯儲更是如此，不僅將利率降至1%的水平，而且通過創設TAF、TSLF等一系列複雜的信貸工具向市場注入 了大量貨幣流動性。
金融動盪雖然會因此得以緩解，但如此大規模釋放流動性，卻是在用一個新的泡沫來拯救前一個泡沫的破滅，未來數年內我們很可能將迎來更大一輪的通 脹。到時候美元很可能將大幅貶值，而黃金雖然是增值的劣資產，但卻是絕好的避險、抗通脹的好資產，這可以大大減少央行外匯儲備的損失。
今年10月的數據顯示，德國、法國與意大利的黃金儲備總計超過了3000噸，較之上半年有約5%的增長。而中國的黃金儲備卻已經多少年都沒見增長。
外儲經營策略的調整已經刻不容緩，而增持黃金儲備應成為策略調整的一項重要內容。無論從短期的時點因素來考慮，還是從長期中規避外儲風險和保值作用來考慮，現在都已經到了央行在國際市場上買入黃金的最佳時機。
精明的政治算盤
精明的政治算盤
英國《金融時報》中文網特約撰稿人丁果2008-11-26
美國前第一夫人希拉里擔任奧巴馬新執政團隊的國務卿，對奧巴 馬來說，這個任命稍稍有點諷刺意味，因為在大選中，奧巴馬一直批評麥凱恩當選等於是布什第三次任期，但在奧巴馬組閣的過程中，依賴很多克林頓團隊的要員， 如今連克林頓的太太都被提上第一線，儼然是沒有克林頓的第三屆克林頓政府。在大選中，希拉里的支持者和美國民主黨的支持者，都希望出現所謂的夢幻團隊，那 就是挑選希拉里作為副總統候選人，但是，奧巴馬“不信邪”，不顧希拉里支持者的願望，沒有挑選希拉里做副總統搭檔，反而挑選了老將拜登，搞得拜登也不好意 思地承認，其實希拉里做副總統綽綽有餘。不過，事實證明，奧巴馬的決定是正確的，因為如果奧巴馬挑選了希拉里，麥凱恩就不可能再以爭取希拉里支持者轉向和 女性選票為理由，找青澀的阿拉斯加女州長佩林作搭檔，那樣的話，選舉可能就出現變量。
那麼，為何要在取得總統大位之後，再度挑選希拉里擔任國務卿，這是否是“夢幻執政組合”？顯然不是，奧巴馬任命希拉里擔任國務卿，是形勢的逼迫，同時也是精明的政治算盤，再度顯示奧巴馬雖然是聯邦政壇的新手，但他不僅會耍嘴皮子，還會用人，而且是用到點子上。
從 白宮和內閣運作來看，有兩個明顯的好處，第一，奧巴馬吸取布什政府兩任國務卿，鮑威爾和賴斯，都與副總統和內閣親信，有極大矛盾的教訓，在大量重新起用克 林頓人馬的時候，乾脆任命他們原來的老闆娘希拉里擔任國務卿，這樣，外交運作就會順暢很多，而且由於國際社會對奧巴馬是否會推動貿易保護主義有很大的疑 慮，而克林頓夫婦作為堅定的自由貿易鼓吹者，有助於消除這種疑慮。其次，奧巴馬也為了預防布什時期副總統辦公室利用總統青澀而專權的教訓，利用希拉里來牽 制副總統拜登的可能專權，尤其是在他擅長的外交領域，因為拜登在外交上極富野心，也有經驗，與其被拜登在外交上架空，不如用希拉里，讓拜登寂寞無聲，而希 拉里再強悍，畢竟是總統指定的人選，總統有權將其解職。
我們姑且不論奧巴馬任用希拉里是否是當初選舉時的政治暗盤交易。但是，除了上述兩個明顯的好處之外，奧巴馬任用希拉里，還有多層政治上的明顯好處。
首 先，奧巴馬在美國面臨嚴峻金融危機的形勢下進入白宮，作為第一任黑人總統，他需要營造全民總統的形象，為此,他甚至與對手麥凱恩會面，希望在移民政策，國 防等議題上與其合作，因此就沒有任何理由，以及“瑜亮情意結”來考慮與黨內初選時的對手希拉里合作，從根本上解決二人初選內戰造成的傷痕。這樣做，不但能 真正爭取希拉里支持者的諒解，也確立奧巴馬的大度形象。
其次，針對克林頓、布什時期都大膽使用女性擔任國務卿，作為改革旗手的奧巴馬團隊更需要擔大樑的女性閣員，希拉里可謂是民主黨內最重量級的女性政客，任命希拉里擔任國務卿，既可以獲得女性選民的支持，同時，也可以媲美克林頓時代的奧布賴特和布什政府時代的賴斯國務卿。
第 三，奧巴馬心裡很清楚自己在外交上缺乏經驗，而要在最短時間裡快速重建被布什政府搞壞的美國國際形象，啟用希拉里是不二選擇——希拉里在八年白宮歲月裡不 但在國際上有廣泛的人脈，而且克林頓這些年來仍然活躍在國際舞台，尤其通過慈善活動在歐洲、非洲影響頗深。任命希拉里，搭上克林頓，奧巴馬等於得到兩個總 統級的國務卿，有助於推動奧巴馬外交的實施。此外，在伊拉克撤軍，在中東和談以及對中國外交等特殊議題上，希拉里相當熟悉狀態，可以避免新手上路需要長時 期磨合的尷尬。
當然，有一個理由是奧巴馬無法說出口的，那是一個“兩害取其輕”的政治算盤。奧巴馬很清楚，他上台後要做的首要事情是 對付金融危機和國內的體制改革，增加就業率，改善環保機制，如果把希拉里留在參議院，並讓她成為多數黨領袖，那將是奧巴馬推動內政的惡夢，希拉里非但不會 輕易讓奧巴馬的政策成為立法，而且會與眾院的裴洛西連手，大幅壓迫奧巴馬修改政策，並搶奪奧巴馬的施政光環。把希拉里納入團隊，即可免除她在參議院合縱連 橫，暗中與奧巴馬作對的可能。如今，讓希拉里做國務卿，就是把施政立法上一個重要的對手排除掉，有助於奧巴馬白宮與國會的合作，也有助於奧巴馬充分利用白 宮國會的民主黨優勢，一舉推動改革大計上馬。
英國《金融時報》中文網特約撰稿人丁果2008-11-26
美國前第一夫人希拉里擔任奧巴馬新執政團隊的國務卿，對奧巴 馬來說，這個任命稍稍有點諷刺意味，因為在大選中，奧巴馬一直批評麥凱恩當選等於是布什第三次任期，但在奧巴馬組閣的過程中，依賴很多克林頓團隊的要員， 如今連克林頓的太太都被提上第一線，儼然是沒有克林頓的第三屆克林頓政府。在大選中，希拉里的支持者和美國民主黨的支持者，都希望出現所謂的夢幻團隊，那 就是挑選希拉里作為副總統候選人，但是，奧巴馬“不信邪”，不顧希拉里支持者的願望，沒有挑選希拉里做副總統搭檔，反而挑選了老將拜登，搞得拜登也不好意 思地承認，其實希拉里做副總統綽綽有餘。不過，事實證明，奧巴馬的決定是正確的，因為如果奧巴馬挑選了希拉里，麥凱恩就不可能再以爭取希拉里支持者轉向和 女性選票為理由，找青澀的阿拉斯加女州長佩林作搭檔，那樣的話，選舉可能就出現變量。
那麼，為何要在取得總統大位之後，再度挑選希拉里擔任國務卿，這是否是“夢幻執政組合”？顯然不是，奧巴馬任命希拉里擔任國務卿，是形勢的逼迫，同時也是精明的政治算盤，再度顯示奧巴馬雖然是聯邦政壇的新手，但他不僅會耍嘴皮子，還會用人，而且是用到點子上。
從 白宮和內閣運作來看，有兩個明顯的好處，第一，奧巴馬吸取布什政府兩任國務卿，鮑威爾和賴斯，都與副總統和內閣親信，有極大矛盾的教訓，在大量重新起用克 林頓人馬的時候，乾脆任命他們原來的老闆娘希拉里擔任國務卿，這樣，外交運作就會順暢很多，而且由於國際社會對奧巴馬是否會推動貿易保護主義有很大的疑 慮，而克林頓夫婦作為堅定的自由貿易鼓吹者，有助於消除這種疑慮。其次，奧巴馬也為了預防布什時期副總統辦公室利用總統青澀而專權的教訓，利用希拉里來牽 制副總統拜登的可能專權，尤其是在他擅長的外交領域，因為拜登在外交上極富野心，也有經驗，與其被拜登在外交上架空，不如用希拉里，讓拜登寂寞無聲，而希 拉里再強悍，畢竟是總統指定的人選，總統有權將其解職。
我們姑且不論奧巴馬任用希拉里是否是當初選舉時的政治暗盤交易。但是，除了上述兩個明顯的好處之外，奧巴馬任用希拉里，還有多層政治上的明顯好處。
首 先，奧巴馬在美國面臨嚴峻金融危機的形勢下進入白宮，作為第一任黑人總統，他需要營造全民總統的形象，為此,他甚至與對手麥凱恩會面，希望在移民政策，國 防等議題上與其合作，因此就沒有任何理由，以及“瑜亮情意結”來考慮與黨內初選時的對手希拉里合作，從根本上解決二人初選內戰造成的傷痕。這樣做，不但能 真正爭取希拉里支持者的諒解，也確立奧巴馬的大度形象。
其次，針對克林頓、布什時期都大膽使用女性擔任國務卿，作為改革旗手的奧巴馬團隊更需要擔大樑的女性閣員，希拉里可謂是民主黨內最重量級的女性政客，任命希拉里擔任國務卿，既可以獲得女性選民的支持，同時，也可以媲美克林頓時代的奧布賴特和布什政府時代的賴斯國務卿。
第 三，奧巴馬心裡很清楚自己在外交上缺乏經驗，而要在最短時間裡快速重建被布什政府搞壞的美國國際形象，啟用希拉里是不二選擇——希拉里在八年白宮歲月裡不 但在國際上有廣泛的人脈，而且克林頓這些年來仍然活躍在國際舞台，尤其通過慈善活動在歐洲、非洲影響頗深。任命希拉里，搭上克林頓，奧巴馬等於得到兩個總 統級的國務卿，有助於推動奧巴馬外交的實施。此外，在伊拉克撤軍，在中東和談以及對中國外交等特殊議題上，希拉里相當熟悉狀態，可以避免新手上路需要長時 期磨合的尷尬。
當然，有一個理由是奧巴馬無法說出口的，那是一個“兩害取其輕”的政治算盤。奧巴馬很清楚，他上台後要做的首要事情是 對付金融危機和國內的體制改革，增加就業率，改善環保機制，如果把希拉里留在參議院，並讓她成為多數黨領袖，那將是奧巴馬推動內政的惡夢，希拉里非但不會 輕易讓奧巴馬的政策成為立法，而且會與眾院的裴洛西連手，大幅壓迫奧巴馬修改政策，並搶奪奧巴馬的施政光環。把希拉里納入團隊，即可免除她在參議院合縱連 橫，暗中與奧巴馬作對的可能。如今，讓希拉里做國務卿，就是把施政立法上一個重要的對手排除掉，有助於奧巴馬白宮與國會的合作，也有助於奧巴馬充分利用白 宮國會的民主黨優勢，一舉推動改革大計上馬。
2008年11月24日
金價將會在2009年創下新高
不能承受之輕
謝國忠/文總第225期出版日期：2008-11-24
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
G20峰會未能達成一個全球協調性的財政刺激計劃；化解危機的最後一點希望破滅
被大肆炒作的G20華盛頓峰會結果令人失望。這場峰會，破滅了全球協作化解當前困擾全球的金融和經濟危機的最後希望。結果本身也說明了很多問題，讓我們更理解這些世界領導人如何行事，以及全球經濟管理的權力結構有多過時。
G20之“功”
首 先，我想說一下這次峰會好的方面。這場峰會聚集了那些最大、最富有的新興市場經濟體，也使世界認識到，無論未來全球經濟管理的結構如何，都應接納這些國 家。 G7在這場危機中顯得陳腐已無疑問，它們代表的是經濟合作與發展組織（OECD），也就是佔世界經濟總量70％的發達國家陣營。但在過去五年中，發達國家 對世界經濟增長的貢獻，不管是名義值還是真實值，都比不上發展中國家。同樣重要的是，新興市場經濟持有了大部分外匯儲備。如何處置這些錢，將是解決這場危 機的關鍵。這場峰會是G7衰落的開始，但是，用什麼取而代之，還是未知數。
要進行有效的決策，G20看來是太大了，應該縮減一半。 OECD一方，美國、英國、法國、德國和日本就可有效代表；發展中國家一方，“金磚四國”（中國、印度、巴西、俄羅斯），加上沙特阿拉伯，足矣。其中，沙 特阿拉伯可以代表歐佩克國家的利益，法國和德國可以代表歐元區。這樣，G10就不會太大，才能有效地決策。不過，任何全球性實體，決策再有效，要解決這場 危機也來不及了。
第二，峰會上各國作出了口頭承諾，要對貿易和投資保持國門開放。這就杜絕了上世紀30年代的《斯姆特－霍利關稅 法》（Smoot-Hawley Tariffs）的死灰復燃，避免了第二場大蕭條。有了70年前的經驗教訓，美國、歐洲、日本、中國等幾個大經濟體應該都不會重蹈覆轍。而且，跨國企業的 角色也讓自由貿易的政治算計發生了改變。 70年前，生產場所和公司所有權基本上屬於同一國，所以，不管是富國還是窮國，一開始都會因阻礙進口而獲益。當別國開始報復時，每個國家的境況最後都會變 糟。現在，大部分世界貿易都發生在新興市場和發達經濟體之間，通過發達經濟體的跨國公司進行。阻礙進口就直接損害了富國資本的利益。發達國家的資方和勞方 都不會同意實行保護主義，即便是不考慮他國的報復行為。
然而，這些口頭協議，並不能排除單邊貿易保護的可能性，且這些貿易保護大部分是針對中 國的。全世界的反傾銷中約有一半都針對中國。美國剛剛對產自中國的兒童產品施加了額外的安全要求，歐盟對中國產的蠟燭徵收60％的關稅，對非合金鋼絲產品 徵收50％的關稅。而這些，都發生在G20承諾自由貿易的同時。希望這些舉措只是個別現象，未來各國對待貿易的態度不會與G20《聲明》大相徑庭。
G20之未完成任務
雖然有這些積極的成績，但這場峰會很大程度上沒能滿足市場的期望。在穩定全球經濟這個關鍵問題上，它沒能達成一個協調性的財政刺激計劃，基本上還是讓每個國家各作各的選擇。
全 球化的時代，財政刺激的利益可能會由於貿易而外溢。對一個開放型小國經濟而言，財政刺激計劃根本不起作用。但是對於中國、美國這樣的大國，財政刺激的大多 數利益則可以留在國內。於是，各國單獨決定刺激計劃的規模時，它們都會選擇略小於最優規模的刺激計劃，因為刺激計劃的利益不會全部留在國內。在目前全球經 濟收縮情況下，一國財政刺激的外溢效應會非常大，所以，很少有國家去實行刺激計劃。只有全球經濟體的刺激計劃得以協調，才可能發揮功效。不幸的是，G20 沒有做到。
相反，貨幣刺激不太會產生外溢效應。減息可能使一國貨幣走弱，但同時也保護了本國貨幣刺激政策的收益。之所以大部分國家都依賴貨幣 刺激政策，主要是因為它們的財政赤字已經很大了，不想再惹上增發債券的政治抵制。貨幣刺激乍一看好像沒有什麼成本，但如我在前文中所說，減息不能刺激需 求，因為資產縮水損害了家庭或企業進行借貸的基礎，它的作用僅僅是通過降低持有成本，使銀行處理壞賬變得容易，並減輕了銀行出售不良資產的壓力，延長了調 整時間。貨幣刺激的負面作用可能不會立即顯現，但將來可能浮出水面。格林斯潘年代的那些泡沫正來自他對貨幣刺激的嗜好，後果就是今天慘遭蹂躪的全球經濟。
我相信，目前這股貨幣刺激政策的浪潮，會為未來幾年通貨膨脹培育土壤。資產縮水的通縮效應應該只是暫時的，其使需求曲線向下平移，並減輕了通脹壓 力。然而，隨著企業利潤降低、削減生產，需求疲弱導致的通縮效應就會不復存在。貨幣供給增加後，會暫時存在銀行里，但這些貨幣可能通過意想不到的渠道釋放 出來。大宗商品進入下一輪漲價週期，或是工會要求工資上漲時，貨幣供給增長的通脹效應就會釋放出來。
如果要“印鈔票”，一個更好也更為公平的 方式就是向所有居民等額發放現金。在泡沫時代，許多家庭和企業都藉貸過度。現在有三種方式解決問題：（1）用時間來逐漸化解，像日本；（2）企業破產，像 20世紀30年代的美國；（3）高通脹，像20世紀20年代的德國。美國還沒想清楚自己要走哪條路，但它肯定不會走日本那條路。我認為，在這樣一個負資產 （貸款額高於抵押品當前市值）的時代，美國人不會堅持償付房供，這不是美國人的文化。所以，美國要么讓大批家庭和企業破產，要么忍受高通脹。美聯儲現在要 避免大批破產，就只能不斷救援銀行和越來越多的非金融企業。因此，它正離高通脹越來越近。
20世紀20年代，德國企業在“一戰”後舉債過度，隨後就對德國央行施壓，迫使其採取通脹方法解決問題。混亂的過程最終導致了超級通貨膨脹。這種混亂的結 果為納粹最終掌權鋪就了道路。相反，當時的美國選擇了接受破產，這也將其推向了體制建設之路，這樣才有了今天龐大的美國經濟及其超級大國的地位。通脹之路 無法贏得歷史的青睞。
如果用通脹解決問題，政策需要透明和公平。央行應該公告它發行了多少貨幣並將貨幣均勻發給國民。貨幣增長會立即推高人們的通脹預期。商品、服務價格以及工資將快速上行，實際的債務負擔也會隨著通脹上升而減輕。如果央行貨幣政策是可信的，通脹在前期爆發後將會迅速回落。
但 是，我不指望央行採取這種合理的方法削減債務，政治規則不允許它發生。取而代之的是，全球央行將降低利率。當利率接近於零，央行就可以接受低質量的資產並 向銀行發放信貸，這正如當年日本央行的做法。貨幣增長的通脹效應暫時會被疲弱的需求和銀行放貸能力缺乏所掩蓋。一旦銀行放貸能力恢復，通脹將會再度惡化。
G20峰會最令人失望的是，法國和日本成為焦點。前者試圖成為“全球超級總管”，後者向IMF救濟了1000億美元。法國和日本都是有璀璨文化的偉大國 家，但是，它們僅代表過去而非未來，它們傾向於結果公平而非創造機會。未來，中國和美國有更多共同的利益。美國已無力獨自撐起全球經濟，如果它與中國聯手 則可以做到這點。遺憾的是，兩個國家都沒有這種想法。
美元泡沫難為繼
金融市場在未來三個月中將繼續劇烈震盪。當人從懸崖上跌落時，最 可怕的時刻莫過於墜落過程，他掙扎、尖叫，幻想落地時的痛苦。但真的落地之後，也許並沒有想像中的那麼可怕，也許僅僅是折了幾根肋骨或是腦震盪而已。金融 市場目前就處於墜落過程中，在2009年上半年，當全球經濟收縮放緩或停止後，市場才可能平靜下來。當然，平靜之後並不意味著牛市的開始，只有一輪新的增 長才能啟動新的牛市。
在近期的市場震盪中，美元和國債表現不錯，避險情緒的高漲支持二者走強，新興經濟體和商品期貨投機頭寸的減少也為美元提 供了支撐——作為結算貨幣，這種頭寸的減少增加了美元的需求。但是，這些支撐因素僅是技術性、暫時的，基本面並沒有徹底好轉。某些人認為，日元在20世紀 90年代日本經濟泡沫破滅之後依然表現良好，美元也會出現同樣的情況。但實際上，這種對比並不成立。
日本的泡沫是由本國資本支撐的。當泡沫破滅，國內需求減少，貿易盈餘增加。因為日本居民對外國資產需求不振，日元的需求增加，這支持了日元走強。
美 國的泡沫是由外國資本支撐的。當泡沫破滅，外國對美國資產需求下滑，同時，破裂的泡沫也抑制了美國國內的需求，從而減少對外國資本的需求。但美國在製定財 政刺激計劃速度上快於日本，這沖抵了由於資產縮水所引起的需求減少。美元目前的狀況要比15年前日元的狀況更加糟糕，外國資本的供給也許比需求下降更快。 因為其他經濟體實施財政刺激計劃，其盈餘資本將減少。美元在未來兩到三個月中可能會繼續升值，但當息差交易結束後，美元可能會急劇貶值。
國債 也許是另一個即將破滅的泡沫。雖然很多分析師都在談論通縮，但是在美國、英國和歐洲，通脹率仍然相當高，未來幾年可能出現的通脹情景無法合理解釋國債的高 價。另外，財政刺激計劃也會在明年大幅增加國債的發行量。從全球來看，這一數字可能會達到3萬億到4萬億美元。在經濟真正回穩之前，國債的供應很難減少。 這意味著，債券市場可能在2009年也步入一個大熊市，正如股票市場在2008年的情況。
我仍然看多黃金和能源。雖然全球經濟快速收縮，能源 價格也大幅走跌，長期來看，能源價格仍然前景良好。未來十年中，中國和印度的發展會大大增加能源需求。能源供應，特別是原油，將很難跟上需求的步伐。因為 所有大型石油公司主要產油區的產量都在下滑。只有當核能發展到足以替代生物燃料的時候，石油價格的神話才可能被打破，但這可能要20年時間甚至更久。
黃金作為貨幣的一種替代品，在全球央行都在擴張資產負債表之際，將表現良好。息差交易的平倉是一個負面因素，因為美元會伴隨息差交易的平倉而升值，而黃金則會伴隨美元升值而貶值。如果平倉結束，美元重新貶值，黃金將恢復看漲的趨勢。
我認為，金價將會在2009年創下新高，但是，黃金的神話也許會比原油破滅得更早。也許在2010年為了應對通脹風險，央行開始提升利率，黃金市場將會步入熊市。今後一段時期，黃金仍然會處於牛市。 ■
The hyped G-20 Summit in Washington disappointed. It removed the last hope for a coordinated global approach to handling the financial and economic crisis that is haunting the global economy. The result speaks volumes about the current crop of leaders around the world and the antiquated power structure that governs the global economy. The rapid contraction of the global economy will likely continue into the first quarter of 2009. The second quarter of 2009 may still see some contraction. The global economy may stabilize in the third quarter of 2009, but battered and directionless.
First, I have a few good things to say about the Summit. By bringing the largest and wealthiest emerging economies, the world is recognizing that any future structure for governing the global economy must include them. The G-7 has looked decidedly out of date during the Crisis. They are supposed to represent the OECD or developed block that still account for 70% of the global economy. But this group accounts for less growth than developing countries in the past five years in real and nominal terms. Equally important, emerging economies hold most of the foreign exchange reserves. How to deploy the money would be the key to solving this crisis. The Summit is the beginning of ditching G-7. What to replace it hasn't jelled.
G-20 looks too big to be effective in making decisions. It should be cut down by half. From the OECD side, the US, the UK, France, Germany, and Japan can represent the block effectively. From the developing economy block, the four BRIC countries plus Saudi Arabia can represent it effectively. Saudi Arabia can represent the interest of OPEC countries. France and Germany can represent the euro-zone. G-10 may be small enough for effective decision making. However, any effective global body for decision making would come too late for tackling the current crisis.
Second, the Summit gave verbal commitments to keeping national borders open to trade and investment. This is reassuring that the Smoot-Hawley Tariff Act of the 1930s would not resurface to cause another Great Depression. Knowing what happened seven decades ago, the big economies like the US, Europe, Japan, and China are unlikely to repeat the same mistakes. Further, the role of multinationals has changed the political calculation over free trade. Seventy years ago, the locations of production and ownership were mostly identical. Hence, both rich and poor benefited initially from blocking imports. As others retaliate, everyone eventually became worse off. Most trade in the world is between emerging and developed economies done by multinationals based in the developed economies. Blocking imports would immediately hurt capital in rich countries. Capital and labor wouldn't agree on protectionism in developed countries even not taking into consideration of retaliation by other countries.
The verbal commitments, however, don't rule out isolated protectionist measures that aim mostly at China. Roughly half of the anti-dumping measures in the world are aimed at China. The US just imposed additional safety requirements on children's products from China, and the EU 60% tariff on candles and 50% tariff on non-alloy steel wire products from China. These measures happened at the same time as the G-20 promised to maintain free trade. Hopefully, these measures don't signify a new direction contrary to the G-20 statement.
Despite the positive developments, the Summit largely failed to satisfy market expectations. On the crucial issue of stabilizing the global economy, it failed to agree on a coordinated program on fiscal stimulus. Essentially, each country is left to consider its best option. The benefit from fiscal stimulus in the era of globalization can leak out through trade. For a small open economy, fiscal stimulus doesn't work at all. For large economies like China and the US most of the benefits from fiscal stimulus can stay at home. When each economy decides on how much to stimulate, it will do less than optimal as the benefits don't all stay at home. When the global economy is contracting like now, the leakage from one's fiscal stimulus is very large. Hence, few economies are incentivized to stimulate. What works is for the global community to coordinate their stimulus. Unfortunately, the G-20 couldn't do it.
In contrast, monetary stimulus has a smaller tendency to leak out. Cutting interest rate tends to weaken one's currency, which protects the benefit from monetary stimulus at home. The main reason that most countries rely on monetary stimulus is that they are already running large fiscal deficits and don't want to encounter political resistance for more debt issuance. Monetary stimulus seems to incur no cost at first glance. As I have argued in this page before. Cutting interest rates doesn't stimulate demand, as asset deflation has destroyed the equity base for households or businesses to borrow. It merely makes it easier for banks to carry bad assets through lower carrying costs, lessening the pressure for selling bad assets and stretching the adjustment process. The negative effects of monetary stimulus may not be immediate but can surface in future. The bubbles under the Greenspan years originate from his penchant for monetary stimulus. The consequences are ravaging the global economy today.
The current wave of monetary stimulus lays the ground for inflation in the coming years, I believe. The deflationary effects from the asset deflation are temporary. They shift the demand curve downwards and decrease inflationary pressure. However, as businesses cut production in response to lower profitability, the demand weakness is no longer deflationary. The increased money supplies that are temporarily hoarded within banks could release through unexpected channels. Another wave of commodity inflation or wage increase through labor union demand could release the inflationary impact of the monetary growth.
A better and more equitable way to print money is to distribute cash among people evenly. Some households and businesses borrowed too much during the bubble. There are three ways out: (1) working it off overtime like in Japan, (2) bankruptcies like the US in 1930s, and (3) inflation like Germany in 1920s. The United States has not thought through which way it is going. It will not follow Japan's path. I don't think Americans will stick to their mortgages under a negative equity situation. It is not American culture. It would be either bankruptcy or inflation. The Fed is staving off bankruptcies by bailing out banks and increasingly non-financial businesses. So it is heading to an inflation solution.
In the 1920s German businesses took on too much debt during the First World War. They pushed its central bank towards an inflation solution, which Keynes erroneously blamed on the payments to the World War I victors. The chaotic process, probably on purpose to hide the central bank's true intentions, led to hyperinflation. The resulting chaos paved the way for the NAZI party to rise to power. In contrast, the US's willingness to accept bankruptcies pushed the country towards institution building, which laid the foundation for a gigantic US economy and its superpower status. History is not kind to the inflation approach.
For the inflation approach to work, it needs to be transparent and equitable. A central bank should announce how much money it prints and distributes it evenly among the population. The money growth shifts up inflation expectation immediately. All the prices of goods and services and wages will likely move up quickly to reflect the new reality. The real debt burden falls in line with the inflation. If the central bank is credible on its printing target, inflation will slow quickly after the initially spurt.
I wouldn't count on such a rational approach to debt write-off. Politics won't allow it. Instead, all the central banks in the world will cut interest rates and, as interest rates are close to zero, accept low quality assets for lending to banks, similar to what the Bank of Japan did. The inflationary impact of the monetary growth would be temporarily suppressed by weak demand and banks' inability to lend. When the banks can lend again, inflation will surge.
The leadership failure that is so apparent now all over the world has a generational twist to it. The baby boomers that were born after World War II pretty much run all the major economies in the world in governments and big companies. They have lived during extraordinary prosperity. The past recessions, even the stagflation during the 1970s, were quite mild by historical standards. In particular, the past two decades since the Berlin Wall fell were extraordinarily prosperous. The leaders that rose during this period were all very optimistic. Unfortunately, optimistic people are not the smartest people. Indeed, optimistic people are usually not very smart. But they rise to the top during prolonged prosperity that rewards optimism. When the catastrophe arrives, they are not equipped to handle it. As the crisis discredits them, a new generation of leaders, hopefully smarter, will rise to the top, and the right decisions are made. Hence, the solution to this crisis may require a leadership change. The US took the first step. Others may follow over the next 12-18 months. The political process suggests that the solution to the crisis will take time.
The saddest thing about the Summit was how France and Japan dominated the limelight. The former championed a global super regulator. The later doled out $100 billion for the IMF. France and Japan are great countries with wonderful cultures. But, they represent the past, not the future. Their tendencies are to enforce equal outcome rather than opportunity. China and the US are much more in tone with the future. The United States is not strong enough to run the world on its own. An alliance between China and the US could. Unfortunately, neither country is embracing the idea.
What will happen and what should happen are usually quite different. I have mentioned three elements on what would likely unfold on policy front: (1) cutting interest rates too much and degrading central bank balance sheets, (2) stimulating fiscally too little, and (3) political changes over next 12-18 months. On the economic front, the rapid contraction of the global economy will continue into the first quarter of 2009. The second quarter of 2009 will probably see much slower contraction. Stability may return by the third quarter of 2009. While economic stability may return in the foreseeable future, meaningful growth is not visible yet. The growth driver for the global economy-the US's consumption and China's factory building is unhinged and can't be put together. The world will struggle to find a new growth engine.
Financial markets will continue to fluctuate wildly over the next three months. When one falls off a cliff, it is most frightening during the fall. One kicks, screams, and fantasizes the pain when hitting the ground. When one hits the ground, it may not be as bad as imagined. It could be a few broken ribs or a concussion. Financial markets are now in the falling mode. In the first half of 2009, when the global contraction slows or stops, the markets will probably calm down. Bottoming, however, is different from the beginning of a bull market. Only a new growth cycle can start a new bull market.
The dollar and government bonds have performed well during the recent turmoil. The flight to safe havens has supported both. The unwinding of speculative positions in the emerging economies and commodities has further supported the dollar. The dollar has been a funding currency for such positions. The unwinding increases demand for the dollar. However, the factors that support both asset classes are technical and temporary. Fundamentals are not good for either. Some argue that Japanese yen performed very well after its bubble burst in early 1990s and the dollar could follow the same path. The comparison doesn't work. Japan's bubble was funded by local capital. When it burst, domestic demand decreased and trade surplus bloomed. Without significant domestic demand for foreign assets, demand for yen increased with asset deflation. Yen only came down when foreigners borrowed yen to speculate in other assets.
The US's bubble was funded by foreign capital. As the bubble bursts, foreign demand for the US assets will decline. The bursting bubble decreases the US domestic demand and, hence, the need for foreign capital. But, the US is ramping up fiscal stimulus much quicker than Japan, which offsets the demand reduction from asset deflation. The position for the dollar now is considerably worse than for yen fifteen years ago. The supply of foreign capital will probably decline quicker than its need for it. As other economies engage in fiscal stimulus, their surplus capital will drop. The dollar may continue to appreciate in the next two to three months. It may weaken sharply afterwards when the carry trades are all unwound.
Government bonds may be another bubble that will burst soon. Even though many analysts are talking about deflation, inflation readings in the US, the UK, and Europe are still quite high. Inflation is a lagging variable and could drop further from here. Still, the high prices for government bonds cannot be justified on the likely inflation scenario in the next few years. Further, fiscal stimulus will increase the supplies of government bonds dramatically in the coming year. Globally, the increase could be over $3-4 trillion. Until growth comes back, the increased supply may remain. Bonds could slip into a big bear market in 2009 like stocks in 2008.
I remain positive on gold and energy. While the global economy is contracting rapidly, energy prices are undershooting. The longer term story for energy remains positive. China and India's development will greatly increase energy demand for the next decade. The supplies, especially oil, won't be able to keep up. All the big oil companies report that their major production fields are declining in yield. The positive story for energy will change when nuclear power has grown sufficiently to replace fossil fuel. That will probably take two decades or longer.
Gold is a substitute for currency. As central banks around the world expand their balance sheets rapidly, gold should do well. The unwinding of carry trades is negative for it. As dollar appreciates with the unwinding of carry trades, gold has declined in line with dollar's rise. When the unwinding is done and dollar begins depreciate, gold should resume its bullish trend. I think gold could make new highs in 2009. The bull story for gold will end quicker than for energy. When central banks begin to raise interest rates, possibly in 2010 in response to rising inflation, gold may slip into a bear market. For now, gold still looks bullish.
謝國忠/文總第225期出版日期：2008-11-24
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G20峰會未能達成一個全球協調性的財政刺激計劃；化解危機的最後一點希望破滅
被大肆炒作的G20華盛頓峰會結果令人失望。這場峰會，破滅了全球協作化解當前困擾全球的金融和經濟危機的最後希望。結果本身也說明了很多問題，讓我們更理解這些世界領導人如何行事，以及全球經濟管理的權力結構有多過時。
G20之“功”
首 先，我想說一下這次峰會好的方面。這場峰會聚集了那些最大、最富有的新興市場經濟體，也使世界認識到，無論未來全球經濟管理的結構如何，都應接納這些國 家。 G7在這場危機中顯得陳腐已無疑問，它們代表的是經濟合作與發展組織（OECD），也就是佔世界經濟總量70％的發達國家陣營。但在過去五年中，發達國家 對世界經濟增長的貢獻，不管是名義值還是真實值，都比不上發展中國家。同樣重要的是，新興市場經濟持有了大部分外匯儲備。如何處置這些錢，將是解決這場危 機的關鍵。這場峰會是G7衰落的開始，但是，用什麼取而代之，還是未知數。
要進行有效的決策，G20看來是太大了，應該縮減一半。 OECD一方，美國、英國、法國、德國和日本就可有效代表；發展中國家一方，“金磚四國”（中國、印度、巴西、俄羅斯），加上沙特阿拉伯，足矣。其中，沙 特阿拉伯可以代表歐佩克國家的利益，法國和德國可以代表歐元區。這樣，G10就不會太大，才能有效地決策。不過，任何全球性實體，決策再有效，要解決這場 危機也來不及了。
第二，峰會上各國作出了口頭承諾，要對貿易和投資保持國門開放。這就杜絕了上世紀30年代的《斯姆特－霍利關稅 法》（Smoot-Hawley Tariffs）的死灰復燃，避免了第二場大蕭條。有了70年前的經驗教訓，美國、歐洲、日本、中國等幾個大經濟體應該都不會重蹈覆轍。而且，跨國企業的 角色也讓自由貿易的政治算計發生了改變。 70年前，生產場所和公司所有權基本上屬於同一國，所以，不管是富國還是窮國，一開始都會因阻礙進口而獲益。當別國開始報復時，每個國家的境況最後都會變 糟。現在，大部分世界貿易都發生在新興市場和發達經濟體之間，通過發達經濟體的跨國公司進行。阻礙進口就直接損害了富國資本的利益。發達國家的資方和勞方 都不會同意實行保護主義，即便是不考慮他國的報復行為。
然而，這些口頭協議，並不能排除單邊貿易保護的可能性，且這些貿易保護大部分是針對中 國的。全世界的反傾銷中約有一半都針對中國。美國剛剛對產自中國的兒童產品施加了額外的安全要求，歐盟對中國產的蠟燭徵收60％的關稅，對非合金鋼絲產品 徵收50％的關稅。而這些，都發生在G20承諾自由貿易的同時。希望這些舉措只是個別現象，未來各國對待貿易的態度不會與G20《聲明》大相徑庭。
G20之未完成任務
雖然有這些積極的成績，但這場峰會很大程度上沒能滿足市場的期望。在穩定全球經濟這個關鍵問題上，它沒能達成一個協調性的財政刺激計劃，基本上還是讓每個國家各作各的選擇。
全 球化的時代，財政刺激的利益可能會由於貿易而外溢。對一個開放型小國經濟而言，財政刺激計劃根本不起作用。但是對於中國、美國這樣的大國，財政刺激的大多 數利益則可以留在國內。於是，各國單獨決定刺激計劃的規模時，它們都會選擇略小於最優規模的刺激計劃，因為刺激計劃的利益不會全部留在國內。在目前全球經 濟收縮情況下，一國財政刺激的外溢效應會非常大，所以，很少有國家去實行刺激計劃。只有全球經濟體的刺激計劃得以協調，才可能發揮功效。不幸的是，G20 沒有做到。
相反，貨幣刺激不太會產生外溢效應。減息可能使一國貨幣走弱，但同時也保護了本國貨幣刺激政策的收益。之所以大部分國家都依賴貨幣 刺激政策，主要是因為它們的財政赤字已經很大了，不想再惹上增發債券的政治抵制。貨幣刺激乍一看好像沒有什麼成本，但如我在前文中所說，減息不能刺激需 求，因為資產縮水損害了家庭或企業進行借貸的基礎，它的作用僅僅是通過降低持有成本，使銀行處理壞賬變得容易，並減輕了銀行出售不良資產的壓力，延長了調 整時間。貨幣刺激的負面作用可能不會立即顯現，但將來可能浮出水面。格林斯潘年代的那些泡沫正來自他對貨幣刺激的嗜好，後果就是今天慘遭蹂躪的全球經濟。
我相信，目前這股貨幣刺激政策的浪潮，會為未來幾年通貨膨脹培育土壤。資產縮水的通縮效應應該只是暫時的，其使需求曲線向下平移，並減輕了通脹壓 力。然而，隨著企業利潤降低、削減生產，需求疲弱導致的通縮效應就會不復存在。貨幣供給增加後，會暫時存在銀行里，但這些貨幣可能通過意想不到的渠道釋放 出來。大宗商品進入下一輪漲價週期，或是工會要求工資上漲時，貨幣供給增長的通脹效應就會釋放出來。
如果要“印鈔票”，一個更好也更為公平的 方式就是向所有居民等額發放現金。在泡沫時代，許多家庭和企業都藉貸過度。現在有三種方式解決問題：（1）用時間來逐漸化解，像日本；（2）企業破產，像 20世紀30年代的美國；（3）高通脹，像20世紀20年代的德國。美國還沒想清楚自己要走哪條路，但它肯定不會走日本那條路。我認為，在這樣一個負資產 （貸款額高於抵押品當前市值）的時代，美國人不會堅持償付房供，這不是美國人的文化。所以，美國要么讓大批家庭和企業破產，要么忍受高通脹。美聯儲現在要 避免大批破產，就只能不斷救援銀行和越來越多的非金融企業。因此，它正離高通脹越來越近。
20世紀20年代，德國企業在“一戰”後舉債過度，隨後就對德國央行施壓，迫使其採取通脹方法解決問題。混亂的過程最終導致了超級通貨膨脹。這種混亂的結 果為納粹最終掌權鋪就了道路。相反，當時的美國選擇了接受破產，這也將其推向了體制建設之路，這樣才有了今天龐大的美國經濟及其超級大國的地位。通脹之路 無法贏得歷史的青睞。
如果用通脹解決問題，政策需要透明和公平。央行應該公告它發行了多少貨幣並將貨幣均勻發給國民。貨幣增長會立即推高人們的通脹預期。商品、服務價格以及工資將快速上行，實際的債務負擔也會隨著通脹上升而減輕。如果央行貨幣政策是可信的，通脹在前期爆發後將會迅速回落。
但 是，我不指望央行採取這種合理的方法削減債務，政治規則不允許它發生。取而代之的是，全球央行將降低利率。當利率接近於零，央行就可以接受低質量的資產並 向銀行發放信貸，這正如當年日本央行的做法。貨幣增長的通脹效應暫時會被疲弱的需求和銀行放貸能力缺乏所掩蓋。一旦銀行放貸能力恢復，通脹將會再度惡化。
G20峰會最令人失望的是，法國和日本成為焦點。前者試圖成為“全球超級總管”，後者向IMF救濟了1000億美元。法國和日本都是有璀璨文化的偉大國 家，但是，它們僅代表過去而非未來，它們傾向於結果公平而非創造機會。未來，中國和美國有更多共同的利益。美國已無力獨自撐起全球經濟，如果它與中國聯手 則可以做到這點。遺憾的是，兩個國家都沒有這種想法。
美元泡沫難為繼
金融市場在未來三個月中將繼續劇烈震盪。當人從懸崖上跌落時，最 可怕的時刻莫過於墜落過程，他掙扎、尖叫，幻想落地時的痛苦。但真的落地之後，也許並沒有想像中的那麼可怕，也許僅僅是折了幾根肋骨或是腦震盪而已。金融 市場目前就處於墜落過程中，在2009年上半年，當全球經濟收縮放緩或停止後，市場才可能平靜下來。當然，平靜之後並不意味著牛市的開始，只有一輪新的增 長才能啟動新的牛市。
在近期的市場震盪中，美元和國債表現不錯，避險情緒的高漲支持二者走強，新興經濟體和商品期貨投機頭寸的減少也為美元提 供了支撐——作為結算貨幣，這種頭寸的減少增加了美元的需求。但是，這些支撐因素僅是技術性、暫時的，基本面並沒有徹底好轉。某些人認為，日元在20世紀 90年代日本經濟泡沫破滅之後依然表現良好，美元也會出現同樣的情況。但實際上，這種對比並不成立。
日本的泡沫是由本國資本支撐的。當泡沫破滅，國內需求減少，貿易盈餘增加。因為日本居民對外國資產需求不振，日元的需求增加，這支持了日元走強。
美 國的泡沫是由外國資本支撐的。當泡沫破滅，外國對美國資產需求下滑，同時，破裂的泡沫也抑制了美國國內的需求，從而減少對外國資本的需求。但美國在製定財 政刺激計劃速度上快於日本，這沖抵了由於資產縮水所引起的需求減少。美元目前的狀況要比15年前日元的狀況更加糟糕，外國資本的供給也許比需求下降更快。 因為其他經濟體實施財政刺激計劃，其盈餘資本將減少。美元在未來兩到三個月中可能會繼續升值，但當息差交易結束後，美元可能會急劇貶值。
國債 也許是另一個即將破滅的泡沫。雖然很多分析師都在談論通縮，但是在美國、英國和歐洲，通脹率仍然相當高，未來幾年可能出現的通脹情景無法合理解釋國債的高 價。另外，財政刺激計劃也會在明年大幅增加國債的發行量。從全球來看，這一數字可能會達到3萬億到4萬億美元。在經濟真正回穩之前，國債的供應很難減少。 這意味著，債券市場可能在2009年也步入一個大熊市，正如股票市場在2008年的情況。
我仍然看多黃金和能源。雖然全球經濟快速收縮，能源 價格也大幅走跌，長期來看，能源價格仍然前景良好。未來十年中，中國和印度的發展會大大增加能源需求。能源供應，特別是原油，將很難跟上需求的步伐。因為 所有大型石油公司主要產油區的產量都在下滑。只有當核能發展到足以替代生物燃料的時候，石油價格的神話才可能被打破，但這可能要20年時間甚至更久。
黃金作為貨幣的一種替代品，在全球央行都在擴張資產負債表之際，將表現良好。息差交易的平倉是一個負面因素，因為美元會伴隨息差交易的平倉而升值，而黃金則會伴隨美元升值而貶值。如果平倉結束，美元重新貶值，黃金將恢復看漲的趨勢。
我認為，金價將會在2009年創下新高，但是，黃金的神話也許會比原油破滅得更早。也許在2010年為了應對通脹風險，央行開始提升利率，黃金市場將會步入熊市。今後一段時期，黃金仍然會處於牛市。 ■
The hyped G-20 Summit in Washington disappointed. It removed the last hope for a coordinated global approach to handling the financial and economic crisis that is haunting the global economy. The result speaks volumes about the current crop of leaders around the world and the antiquated power structure that governs the global economy. The rapid contraction of the global economy will likely continue into the first quarter of 2009. The second quarter of 2009 may still see some contraction. The global economy may stabilize in the third quarter of 2009, but battered and directionless.
First, I have a few good things to say about the Summit. By bringing the largest and wealthiest emerging economies, the world is recognizing that any future structure for governing the global economy must include them. The G-7 has looked decidedly out of date during the Crisis. They are supposed to represent the OECD or developed block that still account for 70% of the global economy. But this group accounts for less growth than developing countries in the past five years in real and nominal terms. Equally important, emerging economies hold most of the foreign exchange reserves. How to deploy the money would be the key to solving this crisis. The Summit is the beginning of ditching G-7. What to replace it hasn't jelled.
G-20 looks too big to be effective in making decisions. It should be cut down by half. From the OECD side, the US, the UK, France, Germany, and Japan can represent the block effectively. From the developing economy block, the four BRIC countries plus Saudi Arabia can represent it effectively. Saudi Arabia can represent the interest of OPEC countries. France and Germany can represent the euro-zone. G-10 may be small enough for effective decision making. However, any effective global body for decision making would come too late for tackling the current crisis.
Second, the Summit gave verbal commitments to keeping national borders open to trade and investment. This is reassuring that the Smoot-Hawley Tariff Act of the 1930s would not resurface to cause another Great Depression. Knowing what happened seven decades ago, the big economies like the US, Europe, Japan, and China are unlikely to repeat the same mistakes. Further, the role of multinationals has changed the political calculation over free trade. Seventy years ago, the locations of production and ownership were mostly identical. Hence, both rich and poor benefited initially from blocking imports. As others retaliate, everyone eventually became worse off. Most trade in the world is between emerging and developed economies done by multinationals based in the developed economies. Blocking imports would immediately hurt capital in rich countries. Capital and labor wouldn't agree on protectionism in developed countries even not taking into consideration of retaliation by other countries.
The verbal commitments, however, don't rule out isolated protectionist measures that aim mostly at China. Roughly half of the anti-dumping measures in the world are aimed at China. The US just imposed additional safety requirements on children's products from China, and the EU 60% tariff on candles and 50% tariff on non-alloy steel wire products from China. These measures happened at the same time as the G-20 promised to maintain free trade. Hopefully, these measures don't signify a new direction contrary to the G-20 statement.
Despite the positive developments, the Summit largely failed to satisfy market expectations. On the crucial issue of stabilizing the global economy, it failed to agree on a coordinated program on fiscal stimulus. Essentially, each country is left to consider its best option. The benefit from fiscal stimulus in the era of globalization can leak out through trade. For a small open economy, fiscal stimulus doesn't work at all. For large economies like China and the US most of the benefits from fiscal stimulus can stay at home. When each economy decides on how much to stimulate, it will do less than optimal as the benefits don't all stay at home. When the global economy is contracting like now, the leakage from one's fiscal stimulus is very large. Hence, few economies are incentivized to stimulate. What works is for the global community to coordinate their stimulus. Unfortunately, the G-20 couldn't do it.
In contrast, monetary stimulus has a smaller tendency to leak out. Cutting interest rate tends to weaken one's currency, which protects the benefit from monetary stimulus at home. The main reason that most countries rely on monetary stimulus is that they are already running large fiscal deficits and don't want to encounter political resistance for more debt issuance. Monetary stimulus seems to incur no cost at first glance. As I have argued in this page before. Cutting interest rates doesn't stimulate demand, as asset deflation has destroyed the equity base for households or businesses to borrow. It merely makes it easier for banks to carry bad assets through lower carrying costs, lessening the pressure for selling bad assets and stretching the adjustment process. The negative effects of monetary stimulus may not be immediate but can surface in future. The bubbles under the Greenspan years originate from his penchant for monetary stimulus. The consequences are ravaging the global economy today.
The current wave of monetary stimulus lays the ground for inflation in the coming years, I believe. The deflationary effects from the asset deflation are temporary. They shift the demand curve downwards and decrease inflationary pressure. However, as businesses cut production in response to lower profitability, the demand weakness is no longer deflationary. The increased money supplies that are temporarily hoarded within banks could release through unexpected channels. Another wave of commodity inflation or wage increase through labor union demand could release the inflationary impact of the monetary growth.
A better and more equitable way to print money is to distribute cash among people evenly. Some households and businesses borrowed too much during the bubble. There are three ways out: (1) working it off overtime like in Japan, (2) bankruptcies like the US in 1930s, and (3) inflation like Germany in 1920s. The United States has not thought through which way it is going. It will not follow Japan's path. I don't think Americans will stick to their mortgages under a negative equity situation. It is not American culture. It would be either bankruptcy or inflation. The Fed is staving off bankruptcies by bailing out banks and increasingly non-financial businesses. So it is heading to an inflation solution.
In the 1920s German businesses took on too much debt during the First World War. They pushed its central bank towards an inflation solution, which Keynes erroneously blamed on the payments to the World War I victors. The chaotic process, probably on purpose to hide the central bank's true intentions, led to hyperinflation. The resulting chaos paved the way for the NAZI party to rise to power. In contrast, the US's willingness to accept bankruptcies pushed the country towards institution building, which laid the foundation for a gigantic US economy and its superpower status. History is not kind to the inflation approach.
For the inflation approach to work, it needs to be transparent and equitable. A central bank should announce how much money it prints and distributes it evenly among the population. The money growth shifts up inflation expectation immediately. All the prices of goods and services and wages will likely move up quickly to reflect the new reality. The real debt burden falls in line with the inflation. If the central bank is credible on its printing target, inflation will slow quickly after the initially spurt.
I wouldn't count on such a rational approach to debt write-off. Politics won't allow it. Instead, all the central banks in the world will cut interest rates and, as interest rates are close to zero, accept low quality assets for lending to banks, similar to what the Bank of Japan did. The inflationary impact of the monetary growth would be temporarily suppressed by weak demand and banks' inability to lend. When the banks can lend again, inflation will surge.
The leadership failure that is so apparent now all over the world has a generational twist to it. The baby boomers that were born after World War II pretty much run all the major economies in the world in governments and big companies. They have lived during extraordinary prosperity. The past recessions, even the stagflation during the 1970s, were quite mild by historical standards. In particular, the past two decades since the Berlin Wall fell were extraordinarily prosperous. The leaders that rose during this period were all very optimistic. Unfortunately, optimistic people are not the smartest people. Indeed, optimistic people are usually not very smart. But they rise to the top during prolonged prosperity that rewards optimism. When the catastrophe arrives, they are not equipped to handle it. As the crisis discredits them, a new generation of leaders, hopefully smarter, will rise to the top, and the right decisions are made. Hence, the solution to this crisis may require a leadership change. The US took the first step. Others may follow over the next 12-18 months. The political process suggests that the solution to the crisis will take time.
The saddest thing about the Summit was how France and Japan dominated the limelight. The former championed a global super regulator. The later doled out $100 billion for the IMF. France and Japan are great countries with wonderful cultures. But, they represent the past, not the future. Their tendencies are to enforce equal outcome rather than opportunity. China and the US are much more in tone with the future. The United States is not strong enough to run the world on its own. An alliance between China and the US could. Unfortunately, neither country is embracing the idea.
What will happen and what should happen are usually quite different. I have mentioned three elements on what would likely unfold on policy front: (1) cutting interest rates too much and degrading central bank balance sheets, (2) stimulating fiscally too little, and (3) political changes over next 12-18 months. On the economic front, the rapid contraction of the global economy will continue into the first quarter of 2009. The second quarter of 2009 will probably see much slower contraction. Stability may return by the third quarter of 2009. While economic stability may return in the foreseeable future, meaningful growth is not visible yet. The growth driver for the global economy-the US's consumption and China's factory building is unhinged and can't be put together. The world will struggle to find a new growth engine.
Financial markets will continue to fluctuate wildly over the next three months. When one falls off a cliff, it is most frightening during the fall. One kicks, screams, and fantasizes the pain when hitting the ground. When one hits the ground, it may not be as bad as imagined. It could be a few broken ribs or a concussion. Financial markets are now in the falling mode. In the first half of 2009, when the global contraction slows or stops, the markets will probably calm down. Bottoming, however, is different from the beginning of a bull market. Only a new growth cycle can start a new bull market.
The dollar and government bonds have performed well during the recent turmoil. The flight to safe havens has supported both. The unwinding of speculative positions in the emerging economies and commodities has further supported the dollar. The dollar has been a funding currency for such positions. The unwinding increases demand for the dollar. However, the factors that support both asset classes are technical and temporary. Fundamentals are not good for either. Some argue that Japanese yen performed very well after its bubble burst in early 1990s and the dollar could follow the same path. The comparison doesn't work. Japan's bubble was funded by local capital. When it burst, domestic demand decreased and trade surplus bloomed. Without significant domestic demand for foreign assets, demand for yen increased with asset deflation. Yen only came down when foreigners borrowed yen to speculate in other assets.
The US's bubble was funded by foreign capital. As the bubble bursts, foreign demand for the US assets will decline. The bursting bubble decreases the US domestic demand and, hence, the need for foreign capital. But, the US is ramping up fiscal stimulus much quicker than Japan, which offsets the demand reduction from asset deflation. The position for the dollar now is considerably worse than for yen fifteen years ago. The supply of foreign capital will probably decline quicker than its need for it. As other economies engage in fiscal stimulus, their surplus capital will drop. The dollar may continue to appreciate in the next two to three months. It may weaken sharply afterwards when the carry trades are all unwound.
Government bonds may be another bubble that will burst soon. Even though many analysts are talking about deflation, inflation readings in the US, the UK, and Europe are still quite high. Inflation is a lagging variable and could drop further from here. Still, the high prices for government bonds cannot be justified on the likely inflation scenario in the next few years. Further, fiscal stimulus will increase the supplies of government bonds dramatically in the coming year. Globally, the increase could be over $3-4 trillion. Until growth comes back, the increased supply may remain. Bonds could slip into a big bear market in 2009 like stocks in 2008.
I remain positive on gold and energy. While the global economy is contracting rapidly, energy prices are undershooting. The longer term story for energy remains positive. China and India's development will greatly increase energy demand for the next decade. The supplies, especially oil, won't be able to keep up. All the big oil companies report that their major production fields are declining in yield. The positive story for energy will change when nuclear power has grown sufficiently to replace fossil fuel. That will probably take two decades or longer.
Gold is a substitute for currency. As central banks around the world expand their balance sheets rapidly, gold should do well. The unwinding of carry trades is negative for it. As dollar appreciates with the unwinding of carry trades, gold has declined in line with dollar's rise. When the unwinding is done and dollar begins depreciate, gold should resume its bullish trend. I think gold could make new highs in 2009. The bull story for gold will end quicker than for energy. When central banks begin to raise interest rates, possibly in 2010 in response to rising inflation, gold may slip into a bear market. For now, gold still looks bullish.
2008年11月23日
救經濟沒有靈丹妙藥
巴菲特：救經濟沒有靈丹妙藥
2008-11-24 08:11:01 來源:東方早報 作者:東方早報
"股神"沃倫·巴菲特上週五在接受福克斯電視新聞網專訪時表示，目前的經濟危機，處境非常艱難，沒有什麼靈丹妙藥可以解決，不是一兩種做法就可以讓總體經濟與市場瞬間恢復正常的。
"將有更多的人失業。我不擔憂5年後的經濟，但5個月後的表現仍將讓人心痛，而且到明年中期也不會好轉。"巴菲特認為，目前全球經濟正處在一個負面的反向循環當中，而這種循環可能還要持續一段時間，美國經濟恢復需要較長的時間，而且失業率也將在未來一段時間不斷上升。
巴菲特同時表示，要救美國的金融機構，直接向金融機構注資，可能要比向銀行購買不良資產更有效。
今年，巴菲特至少花了280億美元進行各類收購和證券投資，不過現在看來"抄底"時機仍嫌太早，其今年投資的股票都接近腰斬。
同 樣，國際貨幣基金組織（IMF）首席經濟學家奧利維爾·布蘭查德22日在接受瑞士媒體採訪時說，金融危機正在演變成為一場更廣泛的經濟危機，危機還將持續 一年時間，恢復正常的經濟增長要等到2011年。布蘭查德呼籲各國政府加大財政刺激力度，並主張各國央行盡可能降息，甚至實施零利率政策。
2008-11-24 08:11:01 來源:東方早報 作者:東方早報
"股神"沃倫·巴菲特上週五在接受福克斯電視新聞網專訪時表示，目前的經濟危機，處境非常艱難，沒有什麼靈丹妙藥可以解決，不是一兩種做法就可以讓總體經濟與市場瞬間恢復正常的。
"將有更多的人失業。我不擔憂5年後的經濟，但5個月後的表現仍將讓人心痛，而且到明年中期也不會好轉。"巴菲特認為，目前全球經濟正處在一個負面的反向循環當中，而這種循環可能還要持續一段時間，美國經濟恢復需要較長的時間，而且失業率也將在未來一段時間不斷上升。
巴菲特同時表示，要救美國的金融機構，直接向金融機構注資，可能要比向銀行購買不良資產更有效。
今年，巴菲特至少花了280億美元進行各類收購和證券投資，不過現在看來"抄底"時機仍嫌太早，其今年投資的股票都接近腰斬。
同 樣，國際貨幣基金組織（IMF）首席經濟學家奧利維爾·布蘭查德22日在接受瑞士媒體採訪時說，金融危機正在演變成為一場更廣泛的經濟危機，危機還將持續 一年時間，恢復正常的經濟增長要等到2011年。布蘭查德呼籲各國政府加大財政刺激力度，並主張各國央行盡可能降息，甚至實施零利率政策。
美國正離高通脹越來越近
謝國忠：今天的金融危機就是貨幣刺激政策惡果的明證
【背景】美聯儲或再降息，中國降息風一傳再傳。
11月19日公佈的美聯儲上次議息會議紀要顯示，美聯儲對經濟前景的展望進一步悲觀。這加劇了市場對美聯儲12月進一步降息的猜測。當日，聯邦基金利率期 貨的引申概率顯示，在2008年12月16日舉行的議息會議上，美聯儲維持1%利率不變的可能性為4.2%；降息25個基點的概率為12.3% ；降息50個基點的概率為44.7%；降息75個基點的概率為38.8%。
中國自4萬億財政刺激計劃公佈以來，降息預期更加濃厚。但對降息的作用，也一直有不同意見。有人主張應一次性大幅降息，有人主張降息不應操之過急。
面對當前的世界形勢，美國的政策及其結果，或許可以給我們提供一絲借鑒。那麼，美國降息會產生何種結果？
《財經》雜誌特約經濟學家謝國忠認為，貨幣刺激政策相比財政刺激政策來說，雖看似沒有成本，但並不能刺激需求。今天的金融危機就是格林斯潘貨幣政策的後果，如今的貨幣刺激政策浪潮，很可能導致未來幾年的高通貨膨脹。
謝國忠對剛剛結束的G20華盛頓峰會的結果表示失望。各國沒能達成一個協調性的財政刺激計劃，基本上還是各自為政。這使全球協作化解危機的最後希 望也破滅了。因為，在全球化時代，財政刺激的利益可能會由於貿易而外溢。只有全球經濟體互相協調，推出刺激計劃，才可能發揮功效。所以，很少有國家單獨實 行刺激計劃。不幸的是，G20峰會沒有做到。
與此相對，貨幣政策不太會產生外溢效應，謝國忠指出，之所以大部分國家都依賴貨幣刺激政策，除外溢效應原因外，主要還是因為它們的財政赤字已經很大，不想再惹上增發債券的（政治）-抵制。
他分析說，貨幣刺激乍一看似乎沒有什麼成本，但是，減息不能刺激需求，因為資產縮水損害了家庭或企業進行借貸的基礎，它的作用僅僅是通過降低持有成本，使銀行處理壞賬變得容易，並減輕銀行出售不良資產的壓力，延長調整時間。
謝國忠相信，貨幣刺激的負面作用可能不會立即顯現，但將來就會浮出水面。格林斯潘年代的那些泡沫正來自他對貨幣刺激的嗜好，後果就是今天慘遭蹂躪 的全球經濟。目前這股貨幣刺激政策的浪潮，很可能導致未來幾年的通貨膨脹。目前，資產縮水的通縮效應是暫時的，隨著企業利潤降低、削減生產，需求疲弱導致 的通縮效應將不復存在。貨幣供給增加後，會暫時存在銀行，但是，長期來看，這些貨幣很可能通過意想不到的渠道釋放出來。因此，大宗商品進入下一輪漲價週 期，或是工會要求工資上漲時，貨幣供給增長的通脹效應就會釋放出來。
謝國忠指出，泡沫時代，許多家庭和企業都藉貸過度。現在有三種方式解決問題：第一，用時間來逐漸化解，像日本；第二，企業破產，像20世紀 30年代的美國；第三，承受高通脹，像20世紀20年代的德國。美國還沒想清楚自己要走哪條路，但肯定不會是日本那條路。美國人不會堅持償付房供，這不是 美國人的文化。他們要么讓大批家庭和企業破產，要么就是忍受高通脹。美聯儲正在避免大批破產的出現，不斷救援銀行和非金融企業。因此，美國正離高通脹越來 越近。
如果用通脹解決問題，謝國忠認為，需要政策做到透明和公平。央行應該公告其發行貨幣量，並將貨幣均勻發給國民。貨幣增長會立即推高人們的通脹預期。商品、服務價格以及工資將快速上行，實際的債務負擔也會隨著通脹上升而減輕。
謝國忠失望地表示，未來，中國和美國會有更多共同的利益。美國已無力獨自撐起全球經濟，如果它與中國聯手則可以做到這點。遺憾的是，兩個國家都沒有這種想法。 ■
【背景】美聯儲或再降息，中國降息風一傳再傳。
11月19日公佈的美聯儲上次議息會議紀要顯示，美聯儲對經濟前景的展望進一步悲觀。這加劇了市場對美聯儲12月進一步降息的猜測。當日，聯邦基金利率期 貨的引申概率顯示，在2008年12月16日舉行的議息會議上，美聯儲維持1%利率不變的可能性為4.2%；降息25個基點的概率為12.3% ；降息50個基點的概率為44.7%；降息75個基點的概率為38.8%。
中國自4萬億財政刺激計劃公佈以來，降息預期更加濃厚。但對降息的作用，也一直有不同意見。有人主張應一次性大幅降息，有人主張降息不應操之過急。
面對當前的世界形勢，美國的政策及其結果，或許可以給我們提供一絲借鑒。那麼，美國降息會產生何種結果？
《財經》雜誌特約經濟學家謝國忠認為，貨幣刺激政策相比財政刺激政策來說，雖看似沒有成本，但並不能刺激需求。今天的金融危機就是格林斯潘貨幣政策的後果，如今的貨幣刺激政策浪潮，很可能導致未來幾年的高通貨膨脹。
謝國忠對剛剛結束的G20華盛頓峰會的結果表示失望。各國沒能達成一個協調性的財政刺激計劃，基本上還是各自為政。這使全球協作化解危機的最後希 望也破滅了。因為，在全球化時代，財政刺激的利益可能會由於貿易而外溢。只有全球經濟體互相協調，推出刺激計劃，才可能發揮功效。所以，很少有國家單獨實 行刺激計劃。不幸的是，G20峰會沒有做到。
與此相對，貨幣政策不太會產生外溢效應，謝國忠指出，之所以大部分國家都依賴貨幣刺激政策，除外溢效應原因外，主要還是因為它們的財政赤字已經很大，不想再惹上增發債券的（政治）-抵制。
他分析說，貨幣刺激乍一看似乎沒有什麼成本，但是，減息不能刺激需求，因為資產縮水損害了家庭或企業進行借貸的基礎，它的作用僅僅是通過降低持有成本，使銀行處理壞賬變得容易，並減輕銀行出售不良資產的壓力，延長調整時間。
謝國忠相信，貨幣刺激的負面作用可能不會立即顯現，但將來就會浮出水面。格林斯潘年代的那些泡沫正來自他對貨幣刺激的嗜好，後果就是今天慘遭蹂躪 的全球經濟。目前這股貨幣刺激政策的浪潮，很可能導致未來幾年的通貨膨脹。目前，資產縮水的通縮效應是暫時的，隨著企業利潤降低、削減生產，需求疲弱導致 的通縮效應將不復存在。貨幣供給增加後，會暫時存在銀行，但是，長期來看，這些貨幣很可能通過意想不到的渠道釋放出來。因此，大宗商品進入下一輪漲價週 期，或是工會要求工資上漲時，貨幣供給增長的通脹效應就會釋放出來。
謝國忠指出，泡沫時代，許多家庭和企業都藉貸過度。現在有三種方式解決問題：第一，用時間來逐漸化解，像日本；第二，企業破產，像20世紀 30年代的美國；第三，承受高通脹，像20世紀20年代的德國。美國還沒想清楚自己要走哪條路，但肯定不會是日本那條路。美國人不會堅持償付房供，這不是 美國人的文化。他們要么讓大批家庭和企業破產，要么就是忍受高通脹。美聯儲正在避免大批破產的出現，不斷救援銀行和非金融企業。因此，美國正離高通脹越來 越近。
如果用通脹解決問題，謝國忠認為，需要政策做到透明和公平。央行應該公告其發行貨幣量，並將貨幣均勻發給國民。貨幣增長會立即推高人們的通脹預期。商品、服務價格以及工資將快速上行，實際的債務負擔也會隨著通脹上升而減輕。
謝國忠失望地表示，未來，中國和美國會有更多共同的利益。美國已無力獨自撐起全球經濟，如果它與中國聯手則可以做到這點。遺憾的是，兩個國家都沒有這種想法。 ■
利率掉期
利率掉期初解 2008年6月25日 李順威
利率掉期是一種衍生工具容許一方以一套利息收入交換另一方的現金流(cashflow)。 利率掉期可用作對衝定息或浮息資產或債務的風險，亦可被用作利息走向的純投機工具。利率掉期是在場外交易(over the counter──OTC)的買賣的工具，但交投非常活躍，是全球衍生工具市場中最大交易量的產品，場外衍生工具市場在2006年12月時約值415萬億 美元，利率掉期買賣便佔了230萬億美元，即整個場外衍生工具市場的55.4%。
自信貸風潮發生以來，我常引用十年利率掉期作為信貸市場的 指標，就是因為利率掉期市場的重要性。利率掉期有很多種，包括定息轉浮息、浮息轉浮息、浮息轉定息，可以是單一貨幣亦可牽涉多種貨幣；因為是場外交易，所 以掉期產品可以度身訂造。最常見的利率掉期是甲方依據定息(即掉期價swap rate)付款給乙方，代價是收取乙方以浮息(通常以倫敦銀行同業拆息為準)支付的款項。
舉一個例子，甲方同意以4%定息付與乙方，以換取 倫敦銀行同業拆息加60點子的款項。如果利息上升，甲方便會獲利，因為他收取的是浮息付款，款額隨利息上升而增加；乙方自然是受損的一方了。反之，利息下 跌，乙方便會成為贏家，因為他收取的是定息，價值隨息口下跌而上升。掉期買賣並無本金交易，只涉及利率相差的款項。
利率掉期產品中，最受歡迎成交最活躍的就是十年利率掉期。十年利率掉期差價是反映信貸市場穩定性的重要指標。利率掉期可將浮息工具換為定息，當信貸市場不穩，市場利率多會上揚，逃避風險或為保障
十 年利率掉期差價在2007年5月前大約在55點子水平，貝爾斯登基金出事後，差價在2007年7月及8月間大升至80-83.75點子，在同年9、10月 回到60點子(標普五百亦於此時見頂)，11月時再搶升至87.5點子。踏入2008年後，掉期在3月6日扯上高峰的92.75點子，隨著聯儲局推行種種 救市方法，掉期差價卒之回到60-65點子水平，5月7日收59.38點子。環球
信貸違約掉期
信貸違約掉期初解 2008年6月 23日 李順威
貸違約掉期(credit default swap - CDS)是一種信貸衍生工具，其概念與買保險及期權很相似。買入掉期一方(即買方-buyer)定期付款，代價是收款之一方(即賣方-seller)答應 如某一特定債券違約時將負責填補買方之損失。買方是買入信貸保險，賣方是沽出信貸保險，第三者則是投保的項目。買方就好比保險買賣時的投保人，賣方就好比 保險買賣時的受保人(保險公司)；買方亦好比期權買賣時的期權買家，賣方亦如賣出期權的期權沽家。 當有關項目出現違約時，賣方或以面值收取 違約債券，這是實物交收(physical settlement)，或將違約債券面值和重獲值(recovery value)的差價以現金付與買方，這是現金交收(cash settlement)。無論何者，掉期買方是將債券違約的風險轉嫁於掉期的賣方。 信 貸違約掉期是以點子(basis point)作報價的。例如ABC公司的信貸違約掉期的買賣價是200點子，即是說該公司每1千萬美元值的債券每年的違約保險費是200,000美元。掉 期差價上升表示該公司的信貸風險上升，違約保險費亦告上升。信貸違約掉期是在場外交易的，無年期規範，通常是五年。 信貸違約掉期約在 1995年首行，在2005年12月時整個信貸違約掉期市場的總值約為13.9萬億美元，近年發展異常迅速，到了2007年7月，市場體積已苊升至 42.6萬億美元。要注意的是這裡所說的市場體積是面值(notional amount)，實際涉及的銀碼是較少的。 信貸違約掉期愈來愈 流行的原因是它已由保險工具演化為投機工具。現在信貸違約掉期的體積已遠遠超過其受保的實貨債券價值，多出來的就是純投機買賣。箇中受歡迎原因是掉期使沽 空定息工具變得簡單容易。定息工具的買賣多以場外交易進行，除了是符合年份(on the run)的美國國庫債券外，其他定息工具的交投並不活躍，加上借貨的困難，債券沽空是有很多不方便及困難的地方。信貸違約掉期的出現正正解決這些困難。 同 時，除了個別公司債券的違約掉期之外，由16間銀行合成的信貸違約掉期指數(CDX)也出現了。著名的包括CDX北美投資級指數 (CDX.NA.IG)──它反映125間投資級公司的信貸違約掉期價格，此外還有反映不同投資級別的CDX指數，例如高息、高波幅、新興市場和 Crossover。反映歐洲公司信貸的則是iTraxx指數。
期權
期權淺說 2008年6月26日李順威
美股每個月都有期權結算，日期不一定，通常是第三個星期。我常在欄中提到期權結算會影響股價，現試解釋一二。期權是一種衍生工具，其操作理念可以說得很復雜，不是一篇短文所能應付，我只能粗略而言，今次先淺說期權。
期 權交易有買方(buyer)和賣方(seller)，賣方沽出期權被稱為寫出(write)期權，買賣期權的價錢稱為溢價(premium)。期權買家基 本上是透過付出期權溢價而獲得以某一特定價錢(被稱為結算價strike price)買入或沽出股票的權利，而賣方則要承擔在某一特定價錢沽出或買入股票的義務。表面看起來，買家是有利無害，僅付出溢價便可無風險地持有股票， 收取少量溢價的賣家則要承受無限風險。
大家想真一點，期權是否和買保險很相似？保險投保人每月或每年付出少額保費，受保人(保險公 司)則有義務在發生意外時作出賠償付款。請問你有幾何見過保險公司倒閉的呢？你想做投保人或是保險公司呢？寫出期權和保險公司寫出保單有類似的地方(但亦 有不同之處)，大部份保險公司長線都能賺錢，而根據期權交易所的數字，大部份期權買家都是輸錢的！
我絕對不是建議大家作期權沽家寫出期權，那絕不是一般小投資者該涉足的。期權買賣不是簡單的事，一些經紀行舉辦所謂期權訓練班，宣傳說甚麼保本突擊，強調期權的優點及槓桿作用而不及買賣期權很容易輸錢的事實，是極之不全面的說法。
期 權買家容易輸的原因主要有二，一是付出過高溢價，二是忽略了期權是一種不斷喪失時間值的資產(time decaying asset)。這帶出了期權估值(option valuation)的問題。期權估值受息率、剩餘時間及引申波幅的影響，其中最欺人的是引申波幅的計算。引申波幅隨著市場變動而變動，使期權價值在其他 條件不變之下依然可以很大上落。
香港股市流行窩輪(warrant)，其理念和期權很接近。我看到香港傳媒很多期權專攔，美其名是投 資，其實根本是單邊賭博。這些專欄很注重槓桿比率(gearing)，但對delta、 gamma等重要概念完全不提。看看美國專業期權交易員的專欄，槓桿比率根本沒有任何地位，delta，gamma才是真傢伙。
Delta是期權價格變動與有關股票價格變動的關係，gamma是delta變動與有關股票價格變動的關係，懂得這些觀念才能使用不同的期權/窩輪策略，而非將期權/窩輪作為純賭博工具。而其中delta對沖、gamma對沖的觀念更是市場莊家不能缺少的法寶。
美股每個月都有期權結算，日期不一定，通常是第三個星期。我常在欄中提到期權結算會影響股價，現試解釋一二。期權是一種衍生工具，其操作理念可以說得很復雜，不是一篇短文所能應付，我只能粗略而言，今次先淺說期權。
期 權交易有買方(buyer)和賣方(seller)，賣方沽出期權被稱為寫出(write)期權，買賣期權的價錢稱為溢價(premium)。期權買家基 本上是透過付出期權溢價而獲得以某一特定價錢(被稱為結算價strike price)買入或沽出股票的權利，而賣方則要承擔在某一特定價錢沽出或買入股票的義務。表面看起來，買家是有利無害，僅付出溢價便可無風險地持有股票， 收取少量溢價的賣家則要承受無限風險。
大家想真一點，期權是否和買保險很相似？保險投保人每月或每年付出少額保費，受保人(保險公 司)則有義務在發生意外時作出賠償付款。請問你有幾何見過保險公司倒閉的呢？你想做投保人或是保險公司呢？寫出期權和保險公司寫出保單有類似的地方(但亦 有不同之處)，大部份保險公司長線都能賺錢，而根據期權交易所的數字，大部份期權買家都是輸錢的！
我絕對不是建議大家作期權沽家寫出期權，那絕不是一般小投資者該涉足的。期權買賣不是簡單的事，一些經紀行舉辦所謂期權訓練班，宣傳說甚麼保本突擊，強調期權的優點及槓桿作用而不及買賣期權很容易輸錢的事實，是極之不全面的說法。
期 權買家容易輸的原因主要有二，一是付出過高溢價，二是忽略了期權是一種不斷喪失時間值的資產(time decaying asset)。這帶出了期權估值(option valuation)的問題。期權估值受息率、剩餘時間及引申波幅的影響，其中最欺人的是引申波幅的計算。引申波幅隨著市場變動而變動，使期權價值在其他 條件不變之下依然可以很大上落。
香港股市流行窩輪(warrant)，其理念和期權很接近。我看到香港傳媒很多期權專攔，美其名是投 資，其實根本是單邊賭博。這些專欄很注重槓桿比率(gearing)，但對delta、 gamma等重要概念完全不提。看看美國專業期權交易員的專欄，槓桿比率根本沒有任何地位，delta，gamma才是真傢伙。
Delta是期權價格變動與有關股票價格變動的關係，gamma是delta變動與有關股票價格變動的關係，懂得這些觀念才能使用不同的期權/窩輪策略，而非將期權/窩輪作為純賭博工具。而其中delta對沖、gamma對沖的觀念更是市場莊家不能缺少的法寶。
掉期
概述掉期
掉期是指在外匯市場上買進即期外彙的同時又賣出同種貨幣的遠期外匯，或者賣出即期外彙的同時又買進同種貨幣的遠期外匯，也就是說在同一筆交易中將一筆即期和一筆遠期業務合在一起做，或者說在一筆業務中將藉貸業務合在一起做。
西方國家的商業銀行之間進行商業交易時，很少使用遠期交易合同而採用掉期協議的辦法。比如說，美國的大通曼哈頓銀行現在需要英鎊，它可以與英國的 巴克萊銀行達成掉期協議，先在大通曼哈頓銀行依據即期匯率把美元付給巴克萊銀行，巴克萊銀行把英鎊付給大通曼哈頓銀行，3個月後交易逆轉，大通銀行根據當 時合同規定的遠期匯率再把英鎊支付給巴克萊銀行，從它那裡收回美元。
設英鎊的即期匯率為￡1＝＄1.7634，3個月遠期英鎊匯率為￡1＝＄1.7415，英鎊貼水為＄0.0219。在掉期交易中，把即期匯率與遠期匯率之差，即升水或貼水叫做掉期率。在這裡可以看出，掉期率不是匯率，僅僅是差價。
當升水或貼水噹作掉期率時，是以基本點形式報價的。在外匯交易報價上，基本點指小數點以下第四位，是報價的最小單位。 1個基本點是1/100%，即0.0001。根據上面的數字，英鎊貼水＄0.0219，轉化為掉期率就形成了219基本點。掉期交易者所 關心的是即期匯率與遠期匯率的高低，即基本點的大小。因為只有升水或貼水的大小方決定銀行是否進行掉期交易。當銀行把買即期外彙和賣同種國通貨的遠期外匯 合起來做時，如果該種通貨貼水，它要付出一定的成本，如果貼水過大它就要考慮該不該做這筆交易。因為銀行需要某種外匯，它也可不做掉期交易而採用直接借款 的途徑。借款要支付利息。
因此，當銀行在藉款和掉期之間進行選擇時，它就會把借款利息率與掉期率的年率進行比較。掉期率的年率就是升水率或貼水率。根據上面數字，這筆掉期交易的年掉期率為：
(1.7415-1.7634)/1.7634 x (360/90) x 100% = 4.97%
如借款利息率為5％或5％以上，大通曼哈頓銀行可以從事掉期交易，如果借款利息率在4.97％以下，大通曼哈頓銀行就可不做掉期交易，直接借款的 成本更小。從這裡可以看出，掉期交易的實質還是進行保值。對於英國巴克萊銀行來說，它從事這筆掉期交易的實質是在從事軟貨幣投機。它先以 ￡1＝＄1.7634的高價把英鎊賣出去，到期後再以￡1＝＄1.7415的低價買回來，從中賺取了利潤。巴克萊銀行在從事這筆掉期交易時也要把對外貸款 利息率與年掉期率進行比較。如果貸款利息率高於4.97％，它不會從事這筆掉期交易而直接貸款，如果貸款利息率低於4.97％，它可以從事這筆掉期交易。
在美國商業銀行的外匯交易中，大約有65％為即期外匯交易，30％為掉期外匯交易，5％為遠期外匯交易，可見掉期交易在外匯交易中佔有相當的比例。
掉期的功能
1、掉期的經濟功能
掉期交易的基本經濟功能體現在兩個方面。一是掉期可以用來規避利率或匯率風險，例如（以利率掉期為例）：預期利率下跌時，可將固定利率形態的債 務，換成浮動利率，當利率下降時，債務成本降低；預期利率上漲時，則反向操作。在預期利率下跌時，將浮動利率的資產轉換為固定利率資產；在預期利率上漲 時，反向操作。二是掉期被用來靈活管理資產負債（主要體現在利率掉期交易中），例如：參與利率掉期的雙方可以將固定利率轉變為浮動利率或將浮動利率轉變為 固定利率，使其利率敏感資產和負債相匹配。
隨著掉期交易的發展，其功能也逐步擴大，表現在四個方面。首先，掉期所形成的價格反映了所有可獲得的信息和不同交易者的預期，使未來的資產價格得 以發現。其次，利用掉期，籌資者可以在各自熟悉的市場或者對自己相較有利的市場上籌措資金，降低籌資成本。三是由於掉期具有較強的靈活性，投資銀行家可以 利用掉期創造出一系列產品。第四，一些專業交易商可以利用其專業優勢，對利率與匯率進行正確預測，運用掉期進行投機。
2、掉期的會計功能
掉期交易不構成有關交易方的資產與負債，屬於表外業務，決定了可利用掉期逃避外匯管制、利率管制以及稅收限制，這一點也是掉期業務被創新出來的動 因。在掉期本身存在風險的前提下，若在資產負債表中不對金融掉期作適當揭露，將不能充分準確地反映經濟主體的經營行為及風險狀況。
掉期的風險
掉期作為一種重要的金融衍生產品，其產生的主要原因是為了規避金融風險。但在發展過程中，掉期本身也存在許多風險，因此加強風險管理，盡可能地減 少風險的數額，防止風險變成實際的損失，貫穿於掉期業務的整個過程。對於掉期的主要參與者中介機構與最終用戶，風險的表現形式有所不同。對中介機構講，它 們首先面臨的風險是信用風險，如果掉期一方用戶違約，掉期另一方與中介機構的合約仍有效，中介需要履約；其次，當中介機構是一個做市商，且其持有不對應的 頭寸時，還要面臨市場風險。因此，信用風險與市場風險是掉期中介機構的主要風險。其他風險，如國家風險、法律風險、結算風險等，也對中介機構有影響。對最 終用戶來講，在有中介機構參與的掉期交易中，如果另一最終用戶違約，這個最終用戶與中介機構的合約仍有效。因此作為最終用戶，可以忽略信用風險，將市場風 險作為需要監測和管理的主要風險。
掉期是指在外匯市場上買進即期外彙的同時又賣出同種貨幣的遠期外匯，或者賣出即期外彙的同時又買進同種貨幣的遠期外匯，也就是說在同一筆交易中將一筆即期和一筆遠期業務合在一起做，或者說在一筆業務中將藉貸業務合在一起做。
西方國家的商業銀行之間進行商業交易時，很少使用遠期交易合同而採用掉期協議的辦法。比如說，美國的大通曼哈頓銀行現在需要英鎊，它可以與英國的 巴克萊銀行達成掉期協議，先在大通曼哈頓銀行依據即期匯率把美元付給巴克萊銀行，巴克萊銀行把英鎊付給大通曼哈頓銀行，3個月後交易逆轉，大通銀行根據當 時合同規定的遠期匯率再把英鎊支付給巴克萊銀行，從它那裡收回美元。
設英鎊的即期匯率為￡1＝＄1.7634，3個月遠期英鎊匯率為￡1＝＄1.7415，英鎊貼水為＄0.0219。在掉期交易中，把即期匯率與遠期匯率之差，即升水或貼水叫做掉期率。在這裡可以看出，掉期率不是匯率，僅僅是差價。
當升水或貼水噹作掉期率時，是以基本點形式報價的。在外匯交易報價上，基本點指小數點以下第四位，是報價的最小單位。 1個基本點是1/100%，即0.0001。根據上面的數字，英鎊貼水＄0.0219，轉化為掉期率就形成了219基本點。掉期交易者所 關心的是即期匯率與遠期匯率的高低，即基本點的大小。因為只有升水或貼水的大小方決定銀行是否進行掉期交易。當銀行把買即期外彙和賣同種國通貨的遠期外匯 合起來做時，如果該種通貨貼水，它要付出一定的成本，如果貼水過大它就要考慮該不該做這筆交易。因為銀行需要某種外匯，它也可不做掉期交易而採用直接借款 的途徑。借款要支付利息。
因此，當銀行在藉款和掉期之間進行選擇時，它就會把借款利息率與掉期率的年率進行比較。掉期率的年率就是升水率或貼水率。根據上面數字，這筆掉期交易的年掉期率為：
(1.7415-1.7634)/1.7634 x (360/90) x 100% = 4.97%
如借款利息率為5％或5％以上，大通曼哈頓銀行可以從事掉期交易，如果借款利息率在4.97％以下，大通曼哈頓銀行就可不做掉期交易，直接借款的 成本更小。從這裡可以看出，掉期交易的實質還是進行保值。對於英國巴克萊銀行來說，它從事這筆掉期交易的實質是在從事軟貨幣投機。它先以 ￡1＝＄1.7634的高價把英鎊賣出去，到期後再以￡1＝＄1.7415的低價買回來，從中賺取了利潤。巴克萊銀行在從事這筆掉期交易時也要把對外貸款 利息率與年掉期率進行比較。如果貸款利息率高於4.97％，它不會從事這筆掉期交易而直接貸款，如果貸款利息率低於4.97％，它可以從事這筆掉期交易。
在美國商業銀行的外匯交易中，大約有65％為即期外匯交易，30％為掉期外匯交易，5％為遠期外匯交易，可見掉期交易在外匯交易中佔有相當的比例。
掉期的功能
1、掉期的經濟功能
掉期交易的基本經濟功能體現在兩個方面。一是掉期可以用來規避利率或匯率風險，例如（以利率掉期為例）：預期利率下跌時，可將固定利率形態的債 務，換成浮動利率，當利率下降時，債務成本降低；預期利率上漲時，則反向操作。在預期利率下跌時，將浮動利率的資產轉換為固定利率資產；在預期利率上漲 時，反向操作。二是掉期被用來靈活管理資產負債（主要體現在利率掉期交易中），例如：參與利率掉期的雙方可以將固定利率轉變為浮動利率或將浮動利率轉變為 固定利率，使其利率敏感資產和負債相匹配。
隨著掉期交易的發展，其功能也逐步擴大，表現在四個方面。首先，掉期所形成的價格反映了所有可獲得的信息和不同交易者的預期，使未來的資產價格得 以發現。其次，利用掉期，籌資者可以在各自熟悉的市場或者對自己相較有利的市場上籌措資金，降低籌資成本。三是由於掉期具有較強的靈活性，投資銀行家可以 利用掉期創造出一系列產品。第四，一些專業交易商可以利用其專業優勢，對利率與匯率進行正確預測，運用掉期進行投機。
2、掉期的會計功能
掉期交易不構成有關交易方的資產與負債，屬於表外業務，決定了可利用掉期逃避外匯管制、利率管制以及稅收限制，這一點也是掉期業務被創新出來的動 因。在掉期本身存在風險的前提下，若在資產負債表中不對金融掉期作適當揭露，將不能充分準確地反映經濟主體的經營行為及風險狀況。
掉期的風險
掉期作為一種重要的金融衍生產品，其產生的主要原因是為了規避金融風險。但在發展過程中，掉期本身也存在許多風險，因此加強風險管理，盡可能地減 少風險的數額，防止風險變成實際的損失，貫穿於掉期業務的整個過程。對於掉期的主要參與者中介機構與最終用戶，風險的表現形式有所不同。對中介機構講，它 們首先面臨的風險是信用風險，如果掉期一方用戶違約，掉期另一方與中介機構的合約仍有效，中介需要履約；其次，當中介機構是一個做市商，且其持有不對應的 頭寸時，還要面臨市場風險。因此，信用風險與市場風險是掉期中介機構的主要風險。其他風險，如國家風險、法律風險、結算風險等，也對中介機構有影響。對最 終用戶來講，在有中介機構參與的掉期交易中，如果另一最終用戶違約，這個最終用戶與中介機構的合約仍有效。因此作為最終用戶，可以忽略信用風險，將市場風 險作為需要監測和管理的主要風險。
掉期交易
掉期交易概述
掉期交易是指交易雙方約定在未來某一時期相互交換某種資產的交易形式。更為準確地說，掉期交易是當事人之間約定在未來某一期間內相互交換他們認為具有等價經濟價值的現金流（Cash Flow〕的交易。
1982年德意志銀行進行了一項利率掉期交易。德意志銀行對某企業提供了一項長期浮動利率的貸款。當時，德意志銀行為了進行長期貸款需要籌集長期資金，同 時判斷利率將會上升，以固定利率的形式籌集長期資金可能更為有利。德意志銀行用發行長期固定利率債券的方式籌集到了長期資金，通過進行利率掉期交易把固定 利率變換成了浮動利率，再支付企業長期浮動利率貸款。這筆交易被認為是第一筆正式的利率掉期交易。
在國際金融市場一體化潮流的背景 下，掉期交易作為一種靈活、有效的避險和資產負債綜合管理的衍生工具，越來越受到國際金融界的重視，用途日益廣泛，交易量急速增加。近來。這種交易形式己 逐步擴展到商品、股票等匯率、利率以外的領域。由於掉期合約內容複雜，多采取由交易雙方一對一進行直接交易的形式，缺少活躍的二級市場和交易的公開性，具 有較大的信用風險和市場風險。因此，從事掉期交易者多為實力雄厚、風險控制能力強的國際性金融機構，掉期交易市場基本上是銀行同業市場。國際清算銀行 （BIS）和掉期交易商的同際性自律組織國際掉期交易商協會（ISDA），近年來先後製定了一系列指引和準則來規範掉期交易，其風險管理越來越受到交易者 和監管者的重視。
掉期交易的特點
(1)買與賣是有意識地同時進行的
(2)買與賣的貨幣種類相同，金額相等
(3)買賣交割期限不相同
掉 期交易與前面講到的即期交易和遠期交易有所不同。即期與遠期交易是單一的，要么做即期交易，要么做遠期交易，並不同時進行，因此，通常也把它叫做單一的外 匯買賣，主要用於銀行與客戶的外匯交易之中。掉期交易的操作涉及即期交易與遠期交易或買賣的同時進行，故稱之為複合的外匯買賣，主要用於銀行同業之間的外 匯交易。一些大公司也經常利用掉期交易進行套利活動。
掉期交易的目的包括兩個方面，一是軋平外匯頭寸，避免匯率變動引發的風險；二是利用不同交割期限匯率的差異，通過賤買貴賣，牟取利潤。
掉期交易的類型
1．即期對遠期的掉期交易(spot-forward swaps)
即期對遠期的掉期交易，指買進或賣出某種即期外彙的同時，賣出或買進同種貨幣的遠期外匯。它是掉期交易裡最常見的一種形式。
這種交易形式按參加者不同又可分為兩種：
①純粹的掉期交易，指交易只涉及兩方，即所有外匯買賣都發生於銀行與另一家銀行或公司客戶之間。
②分散的掉期交易，指交易涉及三個參加者，即銀行與一方進行即期交易的同時與另一方進行遠期交易。但無論怎樣，銀行實際上仍然同時進行即期和遠期交易，符合掉期交易的特徵。進行這種交易的目的就在於避免風險，並從匯率的變動中獲利。
例 如，美國一家銀行某日向客戶按US$1＝DMl． 68的匯率，賣出336萬馬克，收入200萬美元。為防止將來馬克升值或美元貶值，該行就利用掉期交易，在賣出即期馬克的同時，又買進3個月的遠期馬克， 其匯率為US$1＝DMl． 78。這樣，雖然賣出了即期馬克，但又補進了遠期馬克，使該家銀行的馬克、美元頭寸結構不變。雖然在這筆遠期買賣中該行要損失若干馬克的貼水，但這筆損失 可以從較高的美元利率和這筆現匯交易的買賣差價中得到補償。
在掉期交易中，決定交易規模和性質的因素是掉期率或兌換率(swap rate or swap point)。該率就是換匯率。掉期率本身並不是外匯交易所適用的匯率，而是即期匯率與遠期匯率或遠期匯率與即期匯率之間的差額，即遠期貼水或升水。掉期 率與掉期交易的關係是：如果遠期升(貼)水值過大，則不會發生掉期交易。因為這時交易的成本往往大於交易所能得到的益處。掉期率有買價掉期率與賣價掉期率 之分。
2．一天掉期交易(one-day swaps)
一天掉期又可分為今日掉明日 (today／tomorrow)、明日掉後日(tomorrow／next)和即期掉次日(spot／next)。今日掉明日掉期的第一個到期日在今 天，第二個掉期日在明天。明日掉後日掉期的第一個到期日在明天，第二個到期日在後天。即期掉次日掉期的第一個到期日在即期外匯買賣起息日(即後天)，第二 個到期日是將來的某一天(如即期掉1個月遠期，遠期到期日是即期交割日之後的第30天)。
3．遠期對遠期的掉期交易(forward-forward swaps)
遠 期對遠期的掉期交易，指買進並賣出兩筆同種貨幣不同交割期的遠期外匯。該交易有兩種方式，一是買進較短交割期的遠期外匯(如30天)，賣出較長交割期的遠 期外匯(如90天)；二是買進期限較長的遠期外匯，而賣出期限較短的遠期外匯。假如一個交易者在賣出100萬30天遠期美元的同時，又買進100萬90天 遠期美元，這個交易方式即遠期對遠期的掉期交易。由於這一形式可以使銀行及時利用較為有利的匯率時機，並在匯率的變動中獲利，因此越來越受到重視與使用。
例如，美國某銀行在3個月後應向外支付100萬英鎊，同時在1個月後又將收到另一筆100萬英鎊的收入。如果市場上匯率有利，它就可進行一筆遠期對遠期的掉期交易。設某天外匯市場匯率為：
即期匯率：￡l=US$1．5960／1．5970
1個月遠期匯率：￡1＝US$1．5868／1．5880
3個月遠期匯率：￡1=US$1．5729／1．5742
這時該銀行可作如下兩種掉期交易：
(1)進行兩次“即期對遠期”的掉期交易。即將3個月後應支付的英鎊，先在遠期市場上買入(期限3個月，匯率為1．5742美元)，再在即期市場上將其賣 出(匯率為1．5960美元)。這樣，每英鎊可得益0．0218美元。同時，將一個月後將要收到的英鎊，先在遠期市場上賣出(期限1個月，匯率為1． 5868美元)，並在即期市場上買入(匯率為1．5970美元)。這樣，每英鎊須貼出0．0102美元。兩筆交易合計，每英鎊可獲得收益0．0116美 元。
(2)直接進行遠期對遠期的掉期交易。即買入3個月的遠期英鎊(匯率為1．5742美元)，再賣出1個月期的遠期英鎊(匯率為1．5868美元)，每英鎊可獲淨收益0．0126美元。可見，這種交易比上一種交易較為有利。
掉期交易的作用
由於掉期交易是運用不同的交割期限來進行的，可以避免因時間不一所造成的匯率變動的風險，對國際貿易與國際投資發揮了積極的作用。具體表現在；
1．有利於進出口商進行套期保值。
例 如，英國出口商與美國進口商簽定合同，規定4個月後以美元付款。它意味著英國出口商在4個月以後將收入一筆即期美元。在這期間，如果美元匯率下跌，該出口 商要承擔風險。為了使這筆貸款保值，該出口商可以在成交後馬上賣出等量的4個月遠期美元，以保證4個月後該出口商用本幣計值的出口收入不因匯率變動而遭受 損失。除進出口商外，跨國公司也經常利用套期保值，使公司資產負債表上外幣資產和債券的國內價值保持不變。
在實質上，套期保值與掉期交易並沒有差異。因為在套期保值中，兩筆交易的交割期限不同，而這正是掉期交易的確切含義所在。凡利用掉期交易的同樣可獲得套期保值的利益。但在操作上，掉期交易與套期保值仍有所區別，即在套期保值中，兩筆交易的時間和金額可以不同。
2．有利於證券投資者進行貨幣轉換，避開匯率變動風險。
掉 期交易可以使投資者將閒置的貨幣轉換為所需要的貨幣，並得以運用，從中獲取利益。現實中，許多公司和銀行及其他金融機構就利用這項新的投資工具，進行短期 的對外投資，在進行這種短期對外投資時，它們必須將本幣兌換為另一國的貨幣，然後調往投資國或地區，但在資金回收時，有可能發生外幣匯率下跌使投資者蒙受 損失的情況，為此，就得利用掉期交易避開這種風險。
3．有利於銀行消除與客戶單獨進行遠期交易承受的匯率風險。
掉期交易可使銀行消除與客戶進行單獨遠期交易所承受的匯率風險，平衡即期交易與遠期交易的交割日結構，使銀行資產結構合理化。
例 如，某銀行在買進客戶6個月期的100萬遠期美元後，為避免風險，軋平頭寸，必須再賣出等量及交割日期相同的遠期美元。但在銀行同業市場上，直接出售單獨 的遠期外匯比較困難。因此，銀行就採用這樣一種做法：先在即期市場上出售100萬即期美元，然後再做一筆相反的掉期買賣，即買進100萬即期美元，並賣出 100萬遠期美元，期限也為6個月。結果，即期美元一買一賣相互抵消，銀行實際上只賣出了一筆6個月期的遠期美元，軋平了與客戶交易出現的美元超買。
掉期交易（Swap Transaction）
掉期交易是指交易雙方約定在未來某一時期相互交換某種資產的交易形式。更為準確地說，掉期交易是當事人之間約定在未來某一期間內相互交換他們認為具有等價經濟價值的現金流（Cash Flow〕的交易。
1982年德意志銀行進行了一項利率掉期交易。德意志銀行對某企業提供了一項長期浮動利率的貸款。當時，德意志銀行為了進行長期貸款需要籌集長期資金，同 時判斷利率將會上升，以固定利率的形式籌集長期資金可能更為有利。德意志銀行用發行長期固定利率債券的方式籌集到了長期資金，通過進行利率掉期交易把固定 利率變換成了浮動利率，再支付企業長期浮動利率貸款。這筆交易被認為是第一筆正式的利率掉期交易。
在國際金融市場一體化潮流的背景 下，掉期交易作為一種靈活、有效的避險和資產負債綜合管理的衍生工具，越來越受到國際金融界的重視，用途日益廣泛，交易量急速增加。近來。這種交易形式己 逐步擴展到商品、股票等匯率、利率以外的領域。由於掉期合約內容複雜，多采取由交易雙方一對一進行直接交易的形式，缺少活躍的二級市場和交易的公開性，具 有較大的信用風險和市場風險。因此，從事掉期交易者多為實力雄厚、風險控制能力強的國際性金融機構，掉期交易市場基本上是銀行同業市場。國際清算銀行 （BIS）和掉期交易商的同際性自律組織國際掉期交易商協會（ISDA），近年來先後製定了一系列指引和準則來規範掉期交易，其風險管理越來越受到交易者 和監管者的重視。
掉期交易的特點
(1)買與賣是有意識地同時進行的
(2)買與賣的貨幣種類相同，金額相等
(3)買賣交割期限不相同
掉 期交易與前面講到的即期交易和遠期交易有所不同。即期與遠期交易是單一的，要么做即期交易，要么做遠期交易，並不同時進行，因此，通常也把它叫做單一的外 匯買賣，主要用於銀行與客戶的外匯交易之中。掉期交易的操作涉及即期交易與遠期交易或買賣的同時進行，故稱之為複合的外匯買賣，主要用於銀行同業之間的外 匯交易。一些大公司也經常利用掉期交易進行套利活動。
掉期交易的目的包括兩個方面，一是軋平外匯頭寸，避免匯率變動引發的風險；二是利用不同交割期限匯率的差異，通過賤買貴賣，牟取利潤。
掉期交易的類型
1．即期對遠期的掉期交易(spot-forward swaps)
即期對遠期的掉期交易，指買進或賣出某種即期外彙的同時，賣出或買進同種貨幣的遠期外匯。它是掉期交易裡最常見的一種形式。
這種交易形式按參加者不同又可分為兩種：
①純粹的掉期交易，指交易只涉及兩方，即所有外匯買賣都發生於銀行與另一家銀行或公司客戶之間。
②分散的掉期交易，指交易涉及三個參加者，即銀行與一方進行即期交易的同時與另一方進行遠期交易。但無論怎樣，銀行實際上仍然同時進行即期和遠期交易，符合掉期交易的特徵。進行這種交易的目的就在於避免風險，並從匯率的變動中獲利。
例 如，美國一家銀行某日向客戶按US$1＝DMl． 68的匯率，賣出336萬馬克，收入200萬美元。為防止將來馬克升值或美元貶值，該行就利用掉期交易，在賣出即期馬克的同時，又買進3個月的遠期馬克， 其匯率為US$1＝DMl． 78。這樣，雖然賣出了即期馬克，但又補進了遠期馬克，使該家銀行的馬克、美元頭寸結構不變。雖然在這筆遠期買賣中該行要損失若干馬克的貼水，但這筆損失 可以從較高的美元利率和這筆現匯交易的買賣差價中得到補償。
在掉期交易中，決定交易規模和性質的因素是掉期率或兌換率(swap rate or swap point)。該率就是換匯率。掉期率本身並不是外匯交易所適用的匯率，而是即期匯率與遠期匯率或遠期匯率與即期匯率之間的差額，即遠期貼水或升水。掉期 率與掉期交易的關係是：如果遠期升(貼)水值過大，則不會發生掉期交易。因為這時交易的成本往往大於交易所能得到的益處。掉期率有買價掉期率與賣價掉期率 之分。
2．一天掉期交易(one-day swaps)
一天掉期又可分為今日掉明日 (today／tomorrow)、明日掉後日(tomorrow／next)和即期掉次日(spot／next)。今日掉明日掉期的第一個到期日在今 天，第二個掉期日在明天。明日掉後日掉期的第一個到期日在明天，第二個到期日在後天。即期掉次日掉期的第一個到期日在即期外匯買賣起息日(即後天)，第二 個到期日是將來的某一天(如即期掉1個月遠期，遠期到期日是即期交割日之後的第30天)。
3．遠期對遠期的掉期交易(forward-forward swaps)
遠 期對遠期的掉期交易，指買進並賣出兩筆同種貨幣不同交割期的遠期外匯。該交易有兩種方式，一是買進較短交割期的遠期外匯(如30天)，賣出較長交割期的遠 期外匯(如90天)；二是買進期限較長的遠期外匯，而賣出期限較短的遠期外匯。假如一個交易者在賣出100萬30天遠期美元的同時，又買進100萬90天 遠期美元，這個交易方式即遠期對遠期的掉期交易。由於這一形式可以使銀行及時利用較為有利的匯率時機，並在匯率的變動中獲利，因此越來越受到重視與使用。
例如，美國某銀行在3個月後應向外支付100萬英鎊，同時在1個月後又將收到另一筆100萬英鎊的收入。如果市場上匯率有利，它就可進行一筆遠期對遠期的掉期交易。設某天外匯市場匯率為：
即期匯率：￡l=US$1．5960／1．5970
1個月遠期匯率：￡1＝US$1．5868／1．5880
3個月遠期匯率：￡1=US$1．5729／1．5742
這時該銀行可作如下兩種掉期交易：
(1)進行兩次“即期對遠期”的掉期交易。即將3個月後應支付的英鎊，先在遠期市場上買入(期限3個月，匯率為1．5742美元)，再在即期市場上將其賣 出(匯率為1．5960美元)。這樣，每英鎊可得益0．0218美元。同時，將一個月後將要收到的英鎊，先在遠期市場上賣出(期限1個月，匯率為1． 5868美元)，並在即期市場上買入(匯率為1．5970美元)。這樣，每英鎊須貼出0．0102美元。兩筆交易合計，每英鎊可獲得收益0．0116美 元。
(2)直接進行遠期對遠期的掉期交易。即買入3個月的遠期英鎊(匯率為1．5742美元)，再賣出1個月期的遠期英鎊(匯率為1．5868美元)，每英鎊可獲淨收益0．0126美元。可見，這種交易比上一種交易較為有利。
掉期交易的作用
由於掉期交易是運用不同的交割期限來進行的，可以避免因時間不一所造成的匯率變動的風險，對國際貿易與國際投資發揮了積極的作用。具體表現在；
1．有利於進出口商進行套期保值。
例 如，英國出口商與美國進口商簽定合同，規定4個月後以美元付款。它意味著英國出口商在4個月以後將收入一筆即期美元。在這期間，如果美元匯率下跌，該出口 商要承擔風險。為了使這筆貸款保值，該出口商可以在成交後馬上賣出等量的4個月遠期美元，以保證4個月後該出口商用本幣計值的出口收入不因匯率變動而遭受 損失。除進出口商外，跨國公司也經常利用套期保值，使公司資產負債表上外幣資產和債券的國內價值保持不變。
在實質上，套期保值與掉期交易並沒有差異。因為在套期保值中，兩筆交易的交割期限不同，而這正是掉期交易的確切含義所在。凡利用掉期交易的同樣可獲得套期保值的利益。但在操作上，掉期交易與套期保值仍有所區別，即在套期保值中，兩筆交易的時間和金額可以不同。
2．有利於證券投資者進行貨幣轉換，避開匯率變動風險。
掉 期交易可以使投資者將閒置的貨幣轉換為所需要的貨幣，並得以運用，從中獲取利益。現實中，許多公司和銀行及其他金融機構就利用這項新的投資工具，進行短期 的對外投資，在進行這種短期對外投資時，它們必須將本幣兌換為另一國的貨幣，然後調往投資國或地區，但在資金回收時，有可能發生外幣匯率下跌使投資者蒙受 損失的情況，為此，就得利用掉期交易避開這種風險。
3．有利於銀行消除與客戶單獨進行遠期交易承受的匯率風險。
掉期交易可使銀行消除與客戶進行單獨遠期交易所承受的匯率風險，平衡即期交易與遠期交易的交割日結構，使銀行資產結構合理化。
例 如，某銀行在買進客戶6個月期的100萬遠期美元後，為避免風險，軋平頭寸，必須再賣出等量及交割日期相同的遠期美元。但在銀行同業市場上，直接出售單獨 的遠期外匯比較困難。因此，銀行就採用這樣一種做法：先在即期市場上出售100萬即期美元，然後再做一筆相反的掉期買賣，即買進100萬即期美元，並賣出 100萬遠期美元，期限也為6個月。結果，即期美元一買一賣相互抵消，銀行實際上只賣出了一筆6個月期的遠期美元，軋平了與客戶交易出現的美元超買。
2008年11月22日
探討金融危機
與《貨幣戰爭》作者宋鴻兵探討金融危機
2008年11月20日，我在長城所會見了剛剛回國不久的《貨幣戰爭》的作者宋鴻兵先生，並與他就與金融危機相關的話題進行了討論。
中國現在做股票分析的人很多，但做商品分析的人很有限。我認為中國想要取得產業主導權，可能需要一批商業分析師。因為中國在世界商品經濟中的 地位越來越高，中國近年的發展不在虛擬經濟，而是在實體經濟。並且我認為商品研究一個很大的因素就是貨幣的影響。宋鴻兵認為我這句話抓住了問題的實質，研 究商品不研究貨幣是不行的。世界上交易的任何東西，都有一個價格問題，而價格的本質取決於兩組供求關係：一是商品本身的供求關係，二是貨幣本身的供求關 係。後者往往被忽略，大多數研究商品經濟的人主要關心前者，這其實是建立在一個假設上，即假設社會中貨幣供求關係是平衡的。但這種假設本身是有問題的。貨 幣在所有的商品交易裡其實是一個戰略性高度的問題，不把它定義清楚，整個分析從根本上就缺少一個基礎。所謂商品問題，其實它的基礎是貨幣問題，貨幣問題的 基礎是金融問題，而金融問題背後是人脈關係。他很強調了解人脈關係的重要性，認為沒有什麼能離開人際關係，我很贊同他這一觀點。
我告訴宋鴻兵，這次金融危機爆發後，我一直覺得黃金和白銀應該漲價。正如老話所說，平安藏古董，亂世買黃金。但是事實卻正好相反，黃金 和白銀的價格不升反降。對這點我很費解，希望他能提出解釋。宋鴻兵認為，黃金和白銀不同於其它商品，他們本身就是貨幣，現在黃金價格下跌，並不代表需求量 下降、供過於求。事實上，實物黃金在市場上被大批量吸走，偷運到香港，賣給歐美的一些高端客戶。將大量現金變成黃金、金條囤積起來，正是超級富豪們普遍在 做的事。價格沒有上漲是因為還沒到時候。金價形成的關鍵在於其中95%是靠金融衍生品形成的，而金融衍生品可以進行金融操作，人為地使它的價格降低。紙黃 金和真正的黃金價格實際上已經脫鉤了，實物黃金的價格會越來越高，尤其隨著美國這樣掌握著全世界大部分黃金儲備的國家，為了應對金融危機，需要將自己的資 產迅速增值，就必然要抬高實體黃金的價格。關於白銀的問題，我們達成了高度共識：中國不應該繼續出口白銀，來換取其他國家隨時有可能貶值的貨幣，而是應該 大量囤積。我們對白銀未來的行情一致看好。
宋鴻兵反駁了財富蒸發的說法，認為財富只能轉移，不會蒸發。我問他那些錢哪去了，他說只是通過一些金融手段將大部分人的財產轉移到了小部分人手中。而且他堅信，美國在金融危機爆發兩年之前就已經預計到了這場危機，但是卻沒做為，一定是有某種目的或想法的。
我覺得宋鴻兵對金融危機的看法主要是一種陰謀論，而我和他不太一樣。我認為，在經濟運行中，是知本的能力過於放大，導致了這場金融危機 的爆發。在產生虛擬產品的過程中，知本家們做出了一些他們自己無法擔負責任的東西，而這種行為氾濫了，於是超出了他們的控制能力。我並請宋鴻兵闡釋一下他 對於實體經濟和虛擬經濟的理解。他把實體經濟比喻成做蛋糕的，而虛擬經濟就是切蛋糕的，擁有財富的支配權。虛擬經濟把實體經濟創造的財富放大，其實只是預 先切了將來的蛋糕。
接下來，我們探討了這次金融危機要如何解決的問題。我認為應該加強監管，這也是目前比較受到關注的問題。而宋鴻兵認為本質是貨幣機制問題，根本是要搞清貨幣的概念，並且大力推崇金本位主義。
最後，我們就中國在這次金融危機中的狀況進行了交流。根據東南亞金融危機時中國的表現及近些年的發展，我認為，這次金融危機使中國崛起 成為可能，或者說這次金融危機才真正使中國崛起了，並且將使中國的發展速度提前10年。宋鴻兵則比較悲觀。他認為金融危機遠沒有到頭，對實體經濟的衝擊才 剛剛開始，真正的拐點還需要等待數年。而中國有可能成為這次金融危機最後的也是最大的買單者之一。
王德祿 http://gei-wangdelu.blog.sohu.com/
2008年11月20日，我在長城所會見了剛剛回國不久的《貨幣戰爭》的作者宋鴻兵先生，並與他就與金融危機相關的話題進行了討論。
中國現在做股票分析的人很多，但做商品分析的人很有限。我認為中國想要取得產業主導權，可能需要一批商業分析師。因為中國在世界商品經濟中的 地位越來越高，中國近年的發展不在虛擬經濟，而是在實體經濟。並且我認為商品研究一個很大的因素就是貨幣的影響。宋鴻兵認為我這句話抓住了問題的實質，研 究商品不研究貨幣是不行的。世界上交易的任何東西，都有一個價格問題，而價格的本質取決於兩組供求關係：一是商品本身的供求關係，二是貨幣本身的供求關 係。後者往往被忽略，大多數研究商品經濟的人主要關心前者，這其實是建立在一個假設上，即假設社會中貨幣供求關係是平衡的。但這種假設本身是有問題的。貨 幣在所有的商品交易裡其實是一個戰略性高度的問題，不把它定義清楚，整個分析從根本上就缺少一個基礎。所謂商品問題，其實它的基礎是貨幣問題，貨幣問題的 基礎是金融問題，而金融問題背後是人脈關係。他很強調了解人脈關係的重要性，認為沒有什麼能離開人際關係，我很贊同他這一觀點。
我告訴宋鴻兵，這次金融危機爆發後，我一直覺得黃金和白銀應該漲價。正如老話所說，平安藏古董，亂世買黃金。但是事實卻正好相反，黃金 和白銀的價格不升反降。對這點我很費解，希望他能提出解釋。宋鴻兵認為，黃金和白銀不同於其它商品，他們本身就是貨幣，現在黃金價格下跌，並不代表需求量 下降、供過於求。事實上，實物黃金在市場上被大批量吸走，偷運到香港，賣給歐美的一些高端客戶。將大量現金變成黃金、金條囤積起來，正是超級富豪們普遍在 做的事。價格沒有上漲是因為還沒到時候。金價形成的關鍵在於其中95%是靠金融衍生品形成的，而金融衍生品可以進行金融操作，人為地使它的價格降低。紙黃 金和真正的黃金價格實際上已經脫鉤了，實物黃金的價格會越來越高，尤其隨著美國這樣掌握著全世界大部分黃金儲備的國家，為了應對金融危機，需要將自己的資 產迅速增值，就必然要抬高實體黃金的價格。關於白銀的問題，我們達成了高度共識：中國不應該繼續出口白銀，來換取其他國家隨時有可能貶值的貨幣，而是應該 大量囤積。我們對白銀未來的行情一致看好。
宋鴻兵反駁了財富蒸發的說法，認為財富只能轉移，不會蒸發。我問他那些錢哪去了，他說只是通過一些金融手段將大部分人的財產轉移到了小部分人手中。而且他堅信，美國在金融危機爆發兩年之前就已經預計到了這場危機，但是卻沒做為，一定是有某種目的或想法的。
我覺得宋鴻兵對金融危機的看法主要是一種陰謀論，而我和他不太一樣。我認為，在經濟運行中，是知本的能力過於放大，導致了這場金融危機 的爆發。在產生虛擬產品的過程中，知本家們做出了一些他們自己無法擔負責任的東西，而這種行為氾濫了，於是超出了他們的控制能力。我並請宋鴻兵闡釋一下他 對於實體經濟和虛擬經濟的理解。他把實體經濟比喻成做蛋糕的，而虛擬經濟就是切蛋糕的，擁有財富的支配權。虛擬經濟把實體經濟創造的財富放大，其實只是預 先切了將來的蛋糕。
接下來，我們探討了這次金融危機要如何解決的問題。我認為應該加強監管，這也是目前比較受到關注的問題。而宋鴻兵認為本質是貨幣機制問題，根本是要搞清貨幣的概念，並且大力推崇金本位主義。
最後，我們就中國在這次金融危機中的狀況進行了交流。根據東南亞金融危機時中國的表現及近些年的發展，我認為，這次金融危機使中國崛起 成為可能，或者說這次金融危機才真正使中國崛起了，並且將使中國的發展速度提前10年。宋鴻兵則比較悲觀。他認為金融危機遠沒有到頭，對實體經濟的衝擊才 剛剛開始，真正的拐點還需要等待數年。而中國有可能成為這次金融危機最後的也是最大的買單者之一。
解讀兩房危機
宋鴻兵解讀兩房危機
2008年09月19日《新世紀》周刊
■張玲玲
美國政府不是在救市，而是在拯救它的整個經濟體系。 “兩房”的最後結局，是被實施“安樂死”
自 從由他編著的《貨幣戰爭》開始暢銷之後，宋鴻兵就開始成為國內很多主流專家眼中的“金融陰謀論者”。但恰是這個“金融陰謀論者”，幾年前就已經在《貨幣戰 爭》中專門闢出章節論述了房地美和房利美這兩家在美國擁有者特殊壟斷地位的企業，並把它們稱為“第二美聯儲”。在論述中，他甚至已經預言出了今天這場甚囂 塵上的巨大危機。
9月11日，曾經在“兩房”都工作過，現任宏源證券結構融資部總經理的宋鴻兵接受了本刊記者的專訪，解讀被美國政府接管後的“兩房”危機。
託管的好處
美國當地時間9月7日上午，美國財長保爾森宣布接管“兩房”。對於這種行為你表示“政府託管的意思是暫時由政府來運作這兩個公司，但是這並不意味著國有化”；但坊間也有觀點稱，只有國有化才能救“兩房”。
這 個問題我覺得首先要站在美國政府的立場來考慮。到底是託管對它有利還是國有化對它有利。凡事脫不開它的利益格局。如果你是美國政府，在“兩房”這個問題出 現之後，你會怎麼辦？肯定是實現自己的利益最大化對不對？那到底是國有化最能體現你的利益還是託管最能體現你的利益呢。說實話，“兩房”的虧損是必然的， 那最後就剩下一個買單者的問題。如果你是美國決策者，如果你是美國財政部長，你會怎麼來做決策呢？
託管意味著所有的包袱都背在政府身上了，對政府有什麼好處？
託管只是政府臨時替你管著，等市場好轉之後把它分拆、賣掉，而且在分拆、賣掉的過程中，還可以鎖定誰的損失最大，誰的損失最小。美國政府會實現它所希望賠的人讓他賠多一點，不希望他賠的人讓他少賠一點或者不賠。這不是對它最好嗎？
在分拆、拍賣的過程中美國政府還有這個控制能力嗎？
當 然有。賣掉的所有債券都是有基礎資產的。基礎資產在哪兒？是加州，還是內華達、佛羅里達、紐約？這是完全不同的概念。紐約違約率可能只有2％，而加州可能 到50％。你說它會賣哪塊資產？但它賣這塊資產時誰持有？它能把好的東西賤賣了嗎？美國政府最後的想法肯定是這樣的：讓外國人承擔最大的損失，它本國承擔 的損失越小越好。
美國政府的拯救行動是否有助於結束這場曠日持久的危機？
這場危機不會由於國有化而停止下來，國有 化也解決不了這個問題。問題的關鍵是：虧損了，誰買單。無論是誰接手，這個損失是鐵定的。除非美國讓外國人買單，它可以不損失；要是自己買單，無非是鍋裡 的肉還是碗裡的肉，反正碗裡的肉也是鍋裡盛出來的。納稅人的錢不也交了稅嗎？交了以後變成國家財政。國家去買單和納稅人去買單本質上是一回事兒。所以只要 是美國人自己來買單，這個危機就沒有結束。
你覺美國政府的這個目的最後能達成嗎？
它肯定能做到。
在美國政府接管“兩房”後，美國股市出現大幅上漲，但次日再次大跌，華爾街的反應說明了什麼？
股市每天都在漲，每天都在跌，這個說明不了什麼問題。
“兩房”會被“安樂死”
美國政府在“救市”，中國是否也需要出手拯救現在的資本市場？你怎麼看政府在市場經濟中扮演的角色？
美 國政府不是在救市，實際上是在救它整個經濟體系。只要把股票市場給拉上去就解決問題了嗎？不解決問題。這個跟中國的視角是不一樣的。中國人認為，政府救 市，就是只要把股票市場拉上去。不是這個概念。美國政府救的是什麼？救的是它的經濟體系，它的金融機構，救它的實體支柱性行業，不是救市場本身。金融機 構、投行、銀行，這些支撐經濟的支柱不能讓它們倒。
至於政府在市場經濟中扮演的角色，很多人盲目相信市場是完全平等、自由、透明的， 實際上市場永遠不是這樣。每個市場都有它坐莊的人。在股票市場上，每隻股票都有莊家；在全球市場上也有莊家，最大的莊家就是美聯儲。它控制著貨幣供應，資 本市場的起起伏伏都是它的貨幣供應來決定。所以在這個過程中，從來就不存在一個所謂公平、自由的市場。
從美國這個角度來看，它希望你 相信市場的公平。你相信市場，而市場是由它來控制的，那麼你相信它就行了，就是這麼一個間接關係。它通過貨幣供應來控制全球市場的定價權，在這個過程中， 它只要說服你相信這個市場是公平的就可以了。實際上你就受它的控制。這就是目的。美國政府是什麼角色？美國發行貨幣的機構就是全世界最大的莊家。它是貨幣 市場莊家，這就是最後的答案。
所以從這個角度來說，我從來不相信有所謂公平市場存在，這只是一個理想。但在現實當中，比如美元發行，發行量誰能控制嗎？誰能監控嗎？它加息、降息會諮詢全世界的金融機構嗎？
不 會。但美元是全球的儲備貨幣，它的放鬆或者收緊對全球資本市場有直接的衝擊力。你說它是個公平機制嗎？這是個公平市場嗎？這不可能是個公平的市場。真正公 平的市場就是沒有任何人能決定貨幣投放量是多少，完全由市場來決定。這個市場在任何一個國家，在歷史任何一個時代都沒有存在過。像現在石油價格，翻手為雲 覆手為雨，不就是幾家公司在做嗎？黃金市場，不就是幾家銀行在做嗎？誰在操控這些市場，美國期貨交易中心已經點明了。
你之前在接受采訪時表示過，這種政府的臨時託管不可能一直持續下去，最後的前景就是“兩房”被實施“安樂死”——被拆解並拍賣，這是不是意味著美國房地產市場要重新洗牌？
這 跟房地產市場倒沒有太大關係，“安樂死”就是這兩家公司最後被拆解，被拍賣，最後不復存在了，但“安樂死”不會在一兩年內出現。政府會託管一段時間，託管 到金融市場它認為比較平靜了，或者情形對它比較有利時再進行拆解、拍賣。我認為這兩家公司已經完成歷史使命了，沒有必要再存在了。他們所做的業務美國現在 的投資銀行都能做。從這個意義上來講，它們最後會被“安樂死”。
你說“兩房”現在完成了歷史使命，這就意味著在某種歷史條件下它們的產生是必然的。以你的了解，它們是在怎樣的歷史條件下產生的？又是如何取得壟斷地位的？
1938年，美國經濟大衰退。整個房產市場流動性不足。沒有人願意給房地產市場提供這麼大規模的貸款。政府就出面說，國會給你們搞一個機構，讓它來給市場 提供什麼東西。從那時開始的。到了現在這個程度，兩房實際上已經破產了。要不然政府也不會接管。在這樣的情況下，這兩家機構在歷史上承擔的使命實際上已經 完成了（它們的壟斷地位當年是國家直接賦予的）。可以這麼講。因為當年給它們免了很多稅收，在它跟別人競爭的時候財政部給了很多間接擔保，就是美國政府對 這兩家公司提供一定數量的信用額度，在緊急情況下可以動用。另外，美聯儲可以對“兩房”的債券進行貼現，也就是說中央銀行可以直接將它們的債券進行貨幣 化，將近半個世紀以來，除了美國國債，還沒有任何公司的債券有此殊榮。這使它們能夠比其他的私營機構有更多的保險係數和所謂虛幻的安全感，所以處在一種比 較大的競爭優勢之中。
中國有沒有可能出現“兩房”這樣的機構？
這兩家機構倒了之後中國就不會再推了。也許以前有人想過，現在夠嗆了。
細節與貪婪
你在《貨幣戰爭》中曾提到，政府特許機構的軟肋在於對短期利率突變防範有嚴重缺陷。對於美國這樣一個經濟大國來說，不管是政府還是兩房機構，怎麼會容許這種缺陷的存在呢？
所 謂魔鬼都是隱藏在細節當中，所有問題都是出在細節上。但國家也好，政府也好，管不到那麼多細節問題。你能想像保爾森去監控房地美的一個風險對沖模型嗎？那 他別當財政部長了，去當這個公司的CFO好了。 CFO也審不到這個程度。是下面的部門經理在管這件事情。項目經理報告說我們這個模型沒有問題，除非你去看他的數學公式，否則你怎麼知道它有問題？房地美 跟國會說我們沒問題啊，我們做了一切對沖。國會議員會看他的數學公式嗎？財政部長會看他的對沖機制嗎？那是不可能的。 “兩房”以為自己能夠防範這種風險，而事實證明不能。
“兩房”的前提假設有問題。它們假設利率波動不會太大，假設違約率不會上升，基於這兩個假設之上的風險控制模型都有問題。而沒有人對這兩個假設提出質疑。
不光他們，中國房地產也一樣，很多房地產公司，以前屯地屯房子，想賣個高價，他會假設房地產市場會上漲，而這個假設本身就有問題。它哪知道房地產拐點會出現呢？當他的假設錯了時，他所有的經營模式都錯了。犯的錯誤和房地美是一回事。
那他們當年在做假設的時候，依據是什麼？
歷史數據。你就看中國房地產，每年都這麼漲，有目共睹嘛。而且有那麼多炒作題材：人口紅利、城市化、十三億人口都需要房子……所有理由都成立，歷史數據也成立，理由看起來也很明顯，那能錯嗎？這是人類思維的一個缺陷。
你曾經在“兩房”都呆過，據你的觀察，兩房爆發巨大危機的原因，除了美國房市次級債集中爆發以外，公司內部管理有沒有什麼因素也對今天的結局產生了影響？
這 個其實跟所有公司犯的錯誤是一樣的：貪婪。想要更多，把資本金用到最大幅度，槓桿用到最大比例，自有資本金留的不足，這都是它們犯的錯誤，而且是致命性錯 誤。它為什麼會這麼做？就是基於剛才兩個假設。這兩個假設錯，它冒險就冒錯了。每一筆投資都是賭博，你怎麼知道肯定能賺呢？這其實是一個基本的商業原理， 沒什麼太大的特殊性，只不過它冒的這個險比較大、賭注比較大而已。不幸的是它輸了。
2008年6月6日，美國股市出現了15個月以來最大跌幅的“黑色星期五”。你說次貸危機並沒有結束，而是劇烈升級了。這次的主角是信用違約掉期 （CDS）。雖然在被政府接管後，這兩家公司價值1.6萬億的債務被視為是安全的，但被政府“接管”，在信貸衍生品市場上便等同於破產。你認為政府的接管 行為是不是進一步加劇了CDS違約危機？
“兩房”危機一出，CDS就浮到水面上來了。我在6月份寫的一篇文章中提到CDS，“兩房”政府一接管，1.4萬億美元的CDS要進行交割。交割就是這兩 個星期我們觀察美國金融市場一個最關鍵的因素。如果出現1.4萬億全額交割的話，美國最大的13家CDS出貨商就會出現大問題。他們現在就想如何把風險降 到最低。 13家坐到一塊兒，要達成一致，這個一致就是盡可能地讓CDS交割不出大問題。他們必須要坐下來談。至於到底能不能做到這一點，還需要幾個星期的時間來觀 察。
讓外國人買單
之前您曾表示過，美國次貸危機只是一個引爆器，其背後的48萬億美元的總債務和45萬億美元的財政虧空才是真正的巨型火藥庫。目前美聯儲以及歐洲、日本央行的聯手海量注入流動性行為，只能“救急”而不能“救窮”。那在您看來，對於美國而言，能夠“救窮”的措施是什麼？
這 就好像居家過日子，一個家庭每個月收入1萬塊錢，開銷是1萬2，你能長期地維持這個狀況嗎？入不敷出。美國的全國儲蓄2005年之後一直處在負儲蓄狀態。 全國都不儲蓄，花的錢比掙的錢多，而且已經積累了很大的債務，這就是問題的本質。你可以藉外國人的儲蓄，你把他們的錢借來花，以負債為代價。美國一直在透 支別的國家的儲蓄，能透支多少年？當透支到不能再透支的時侯，當負債足夠沉重和當別人沒錢借給你的時候，危機必然會爆發。
從這個角度來說，什麼政策能夠救窮？
少 花錢、多存錢就行了。老百姓要儲蓄，用真實的儲蓄進行投資，這樣經濟才能健康、可持續發展。但因為它的經濟主要來源於消費拉動，這麼大的國家現在少花錢多 存錢的話，現在就會形成嚴重的衰退。應該勒緊褲腰帶，來還債，使財政狀況好轉，這是正確的做法。但顯然美國不會這麼做，因為減肥太痛苦。那怎麼辦？它一定 會把危機轉嫁給別人，讓別人為它買單。別人給我買單，我的壓力就減輕了。這樣對它的利益最有好處。所以美國接下來政策的核心就是如何把自己的損失轉嫁給別 人。
據有關統計數據顯示，截止8月30日，中國銀行和中國建設銀行都相繼減持了“兩房”債券，但多數中資銀行仍對“兩房”債券走勢普遍表示樂觀。您認為對持有3000多億美元“兩房”債券的中國金融機構來說，如何才算比較明智的做法？
既然明白了美國的利益核心在哪兒，接下來它準備怎麼做。那你的做法就是在掏錢之前先溜出去，因為最後必然有人會留在桌子上，必然會有人簽單，關鍵是誰還坐在那裡。誰還坐在那裡就簽單嘛。在買單之前偷偷地溜走，這可能是中國持有“兩房”債券的金融機構比較好的出路。
你覺得目前中國金融體系的主要隱患在哪裡，我們有沒有可能出現類似美國次貸危機這樣嚴重金融危機？
隱患肯定是存在的。中國金融體系最大的隱患就是房地產，房地產出問題，金融體系必然出問題。
依照中國房地產的現狀，出現問題是不是遲早的事情？
對。
2008年09月19日《新世紀》周刊
■張玲玲
美國政府不是在救市，而是在拯救它的整個經濟體系。 “兩房”的最後結局，是被實施“安樂死”
自 從由他編著的《貨幣戰爭》開始暢銷之後，宋鴻兵就開始成為國內很多主流專家眼中的“金融陰謀論者”。但恰是這個“金融陰謀論者”，幾年前就已經在《貨幣戰 爭》中專門闢出章節論述了房地美和房利美這兩家在美國擁有者特殊壟斷地位的企業，並把它們稱為“第二美聯儲”。在論述中，他甚至已經預言出了今天這場甚囂 塵上的巨大危機。
9月11日，曾經在“兩房”都工作過，現任宏源證券結構融資部總經理的宋鴻兵接受了本刊記者的專訪，解讀被美國政府接管後的“兩房”危機。
託管的好處
美國當地時間9月7日上午，美國財長保爾森宣布接管“兩房”。對於這種行為你表示“政府託管的意思是暫時由政府來運作這兩個公司，但是這並不意味著國有化”；但坊間也有觀點稱，只有國有化才能救“兩房”。
這 個問題我覺得首先要站在美國政府的立場來考慮。到底是託管對它有利還是國有化對它有利。凡事脫不開它的利益格局。如果你是美國政府，在“兩房”這個問題出 現之後，你會怎麼辦？肯定是實現自己的利益最大化對不對？那到底是國有化最能體現你的利益還是託管最能體現你的利益呢。說實話，“兩房”的虧損是必然的， 那最後就剩下一個買單者的問題。如果你是美國決策者，如果你是美國財政部長，你會怎麼來做決策呢？
託管意味著所有的包袱都背在政府身上了，對政府有什麼好處？
託管只是政府臨時替你管著，等市場好轉之後把它分拆、賣掉，而且在分拆、賣掉的過程中，還可以鎖定誰的損失最大，誰的損失最小。美國政府會實現它所希望賠的人讓他賠多一點，不希望他賠的人讓他少賠一點或者不賠。這不是對它最好嗎？
在分拆、拍賣的過程中美國政府還有這個控制能力嗎？
當 然有。賣掉的所有債券都是有基礎資產的。基礎資產在哪兒？是加州，還是內華達、佛羅里達、紐約？這是完全不同的概念。紐約違約率可能只有2％，而加州可能 到50％。你說它會賣哪塊資產？但它賣這塊資產時誰持有？它能把好的東西賤賣了嗎？美國政府最後的想法肯定是這樣的：讓外國人承擔最大的損失，它本國承擔 的損失越小越好。
美國政府的拯救行動是否有助於結束這場曠日持久的危機？
這場危機不會由於國有化而停止下來，國有 化也解決不了這個問題。問題的關鍵是：虧損了，誰買單。無論是誰接手，這個損失是鐵定的。除非美國讓外國人買單，它可以不損失；要是自己買單，無非是鍋裡 的肉還是碗裡的肉，反正碗裡的肉也是鍋裡盛出來的。納稅人的錢不也交了稅嗎？交了以後變成國家財政。國家去買單和納稅人去買單本質上是一回事兒。所以只要 是美國人自己來買單，這個危機就沒有結束。
你覺美國政府的這個目的最後能達成嗎？
它肯定能做到。
在美國政府接管“兩房”後，美國股市出現大幅上漲，但次日再次大跌，華爾街的反應說明了什麼？
股市每天都在漲，每天都在跌，這個說明不了什麼問題。
“兩房”會被“安樂死”
美國政府在“救市”，中國是否也需要出手拯救現在的資本市場？你怎麼看政府在市場經濟中扮演的角色？
美 國政府不是在救市，實際上是在救它整個經濟體系。只要把股票市場給拉上去就解決問題了嗎？不解決問題。這個跟中國的視角是不一樣的。中國人認為，政府救 市，就是只要把股票市場拉上去。不是這個概念。美國政府救的是什麼？救的是它的經濟體系，它的金融機構，救它的實體支柱性行業，不是救市場本身。金融機 構、投行、銀行，這些支撐經濟的支柱不能讓它們倒。
至於政府在市場經濟中扮演的角色，很多人盲目相信市場是完全平等、自由、透明的， 實際上市場永遠不是這樣。每個市場都有它坐莊的人。在股票市場上，每隻股票都有莊家；在全球市場上也有莊家，最大的莊家就是美聯儲。它控制著貨幣供應，資 本市場的起起伏伏都是它的貨幣供應來決定。所以在這個過程中，從來就不存在一個所謂公平、自由的市場。
從美國這個角度來看，它希望你 相信市場的公平。你相信市場，而市場是由它來控制的，那麼你相信它就行了，就是這麼一個間接關係。它通過貨幣供應來控制全球市場的定價權，在這個過程中， 它只要說服你相信這個市場是公平的就可以了。實際上你就受它的控制。這就是目的。美國政府是什麼角色？美國發行貨幣的機構就是全世界最大的莊家。它是貨幣 市場莊家，這就是最後的答案。
所以從這個角度來說，我從來不相信有所謂公平市場存在，這只是一個理想。但在現實當中，比如美元發行，發行量誰能控制嗎？誰能監控嗎？它加息、降息會諮詢全世界的金融機構嗎？
不 會。但美元是全球的儲備貨幣，它的放鬆或者收緊對全球資本市場有直接的衝擊力。你說它是個公平機制嗎？這是個公平市場嗎？這不可能是個公平的市場。真正公 平的市場就是沒有任何人能決定貨幣投放量是多少，完全由市場來決定。這個市場在任何一個國家，在歷史任何一個時代都沒有存在過。像現在石油價格，翻手為雲 覆手為雨，不就是幾家公司在做嗎？黃金市場，不就是幾家銀行在做嗎？誰在操控這些市場，美國期貨交易中心已經點明了。
你之前在接受采訪時表示過，這種政府的臨時託管不可能一直持續下去，最後的前景就是“兩房”被實施“安樂死”——被拆解並拍賣，這是不是意味著美國房地產市場要重新洗牌？
這 跟房地產市場倒沒有太大關係，“安樂死”就是這兩家公司最後被拆解，被拍賣，最後不復存在了，但“安樂死”不會在一兩年內出現。政府會託管一段時間，託管 到金融市場它認為比較平靜了，或者情形對它比較有利時再進行拆解、拍賣。我認為這兩家公司已經完成歷史使命了，沒有必要再存在了。他們所做的業務美國現在 的投資銀行都能做。從這個意義上來講，它們最後會被“安樂死”。
你說“兩房”現在完成了歷史使命，這就意味著在某種歷史條件下它們的產生是必然的。以你的了解，它們是在怎樣的歷史條件下產生的？又是如何取得壟斷地位的？
1938年，美國經濟大衰退。整個房產市場流動性不足。沒有人願意給房地產市場提供這麼大規模的貸款。政府就出面說，國會給你們搞一個機構，讓它來給市場 提供什麼東西。從那時開始的。到了現在這個程度，兩房實際上已經破產了。要不然政府也不會接管。在這樣的情況下，這兩家機構在歷史上承擔的使命實際上已經 完成了（它們的壟斷地位當年是國家直接賦予的）。可以這麼講。因為當年給它們免了很多稅收，在它跟別人競爭的時候財政部給了很多間接擔保，就是美國政府對 這兩家公司提供一定數量的信用額度，在緊急情況下可以動用。另外，美聯儲可以對“兩房”的債券進行貼現，也就是說中央銀行可以直接將它們的債券進行貨幣 化，將近半個世紀以來，除了美國國債，還沒有任何公司的債券有此殊榮。這使它們能夠比其他的私營機構有更多的保險係數和所謂虛幻的安全感，所以處在一種比 較大的競爭優勢之中。
中國有沒有可能出現“兩房”這樣的機構？
這兩家機構倒了之後中國就不會再推了。也許以前有人想過，現在夠嗆了。
細節與貪婪
你在《貨幣戰爭》中曾提到，政府特許機構的軟肋在於對短期利率突變防範有嚴重缺陷。對於美國這樣一個經濟大國來說，不管是政府還是兩房機構，怎麼會容許這種缺陷的存在呢？
所 謂魔鬼都是隱藏在細節當中，所有問題都是出在細節上。但國家也好，政府也好，管不到那麼多細節問題。你能想像保爾森去監控房地美的一個風險對沖模型嗎？那 他別當財政部長了，去當這個公司的CFO好了。 CFO也審不到這個程度。是下面的部門經理在管這件事情。項目經理報告說我們這個模型沒有問題，除非你去看他的數學公式，否則你怎麼知道它有問題？房地美 跟國會說我們沒問題啊，我們做了一切對沖。國會議員會看他的數學公式嗎？財政部長會看他的對沖機制嗎？那是不可能的。 “兩房”以為自己能夠防範這種風險，而事實證明不能。
“兩房”的前提假設有問題。它們假設利率波動不會太大，假設違約率不會上升，基於這兩個假設之上的風險控制模型都有問題。而沒有人對這兩個假設提出質疑。
不光他們，中國房地產也一樣，很多房地產公司，以前屯地屯房子，想賣個高價，他會假設房地產市場會上漲，而這個假設本身就有問題。它哪知道房地產拐點會出現呢？當他的假設錯了時，他所有的經營模式都錯了。犯的錯誤和房地美是一回事。
那他們當年在做假設的時候，依據是什麼？
歷史數據。你就看中國房地產，每年都這麼漲，有目共睹嘛。而且有那麼多炒作題材：人口紅利、城市化、十三億人口都需要房子……所有理由都成立，歷史數據也成立，理由看起來也很明顯，那能錯嗎？這是人類思維的一個缺陷。
你曾經在“兩房”都呆過，據你的觀察，兩房爆發巨大危機的原因，除了美國房市次級債集中爆發以外，公司內部管理有沒有什麼因素也對今天的結局產生了影響？
這 個其實跟所有公司犯的錯誤是一樣的：貪婪。想要更多，把資本金用到最大幅度，槓桿用到最大比例，自有資本金留的不足，這都是它們犯的錯誤，而且是致命性錯 誤。它為什麼會這麼做？就是基於剛才兩個假設。這兩個假設錯，它冒險就冒錯了。每一筆投資都是賭博，你怎麼知道肯定能賺呢？這其實是一個基本的商業原理， 沒什麼太大的特殊性，只不過它冒的這個險比較大、賭注比較大而已。不幸的是它輸了。
2008年6月6日，美國股市出現了15個月以來最大跌幅的“黑色星期五”。你說次貸危機並沒有結束，而是劇烈升級了。這次的主角是信用違約掉期 （CDS）。雖然在被政府接管後，這兩家公司價值1.6萬億的債務被視為是安全的，但被政府“接管”，在信貸衍生品市場上便等同於破產。你認為政府的接管 行為是不是進一步加劇了CDS違約危機？
“兩房”危機一出，CDS就浮到水面上來了。我在6月份寫的一篇文章中提到CDS，“兩房”政府一接管，1.4萬億美元的CDS要進行交割。交割就是這兩 個星期我們觀察美國金融市場一個最關鍵的因素。如果出現1.4萬億全額交割的話，美國最大的13家CDS出貨商就會出現大問題。他們現在就想如何把風險降 到最低。 13家坐到一塊兒，要達成一致，這個一致就是盡可能地讓CDS交割不出大問題。他們必須要坐下來談。至於到底能不能做到這一點，還需要幾個星期的時間來觀 察。
讓外國人買單
之前您曾表示過，美國次貸危機只是一個引爆器，其背後的48萬億美元的總債務和45萬億美元的財政虧空才是真正的巨型火藥庫。目前美聯儲以及歐洲、日本央行的聯手海量注入流動性行為，只能“救急”而不能“救窮”。那在您看來，對於美國而言，能夠“救窮”的措施是什麼？
這 就好像居家過日子，一個家庭每個月收入1萬塊錢，開銷是1萬2，你能長期地維持這個狀況嗎？入不敷出。美國的全國儲蓄2005年之後一直處在負儲蓄狀態。 全國都不儲蓄，花的錢比掙的錢多，而且已經積累了很大的債務，這就是問題的本質。你可以藉外國人的儲蓄，你把他們的錢借來花，以負債為代價。美國一直在透 支別的國家的儲蓄，能透支多少年？當透支到不能再透支的時侯，當負債足夠沉重和當別人沒錢借給你的時候，危機必然會爆發。
從這個角度來說，什麼政策能夠救窮？
少 花錢、多存錢就行了。老百姓要儲蓄，用真實的儲蓄進行投資，這樣經濟才能健康、可持續發展。但因為它的經濟主要來源於消費拉動，這麼大的國家現在少花錢多 存錢的話，現在就會形成嚴重的衰退。應該勒緊褲腰帶，來還債，使財政狀況好轉，這是正確的做法。但顯然美國不會這麼做，因為減肥太痛苦。那怎麼辦？它一定 會把危機轉嫁給別人，讓別人為它買單。別人給我買單，我的壓力就減輕了。這樣對它的利益最有好處。所以美國接下來政策的核心就是如何把自己的損失轉嫁給別 人。
據有關統計數據顯示，截止8月30日，中國銀行和中國建設銀行都相繼減持了“兩房”債券，但多數中資銀行仍對“兩房”債券走勢普遍表示樂觀。您認為對持有3000多億美元“兩房”債券的中國金融機構來說，如何才算比較明智的做法？
既然明白了美國的利益核心在哪兒，接下來它準備怎麼做。那你的做法就是在掏錢之前先溜出去，因為最後必然有人會留在桌子上，必然會有人簽單，關鍵是誰還坐在那裡。誰還坐在那裡就簽單嘛。在買單之前偷偷地溜走，這可能是中國持有“兩房”債券的金融機構比較好的出路。
你覺得目前中國金融體系的主要隱患在哪裡，我們有沒有可能出現類似美國次貸危機這樣嚴重金融危機？
隱患肯定是存在的。中國金融體系最大的隱患就是房地產，房地產出問題，金融體系必然出問題。
依照中國房地產的現狀，出現問題是不是遲早的事情？
對。
2009年二三季，第二波金融海嘯
從美國一擲約5.5萬億港幣救市，到中國祭出4萬億人民幣投資重拳；從西方八國峰會，到20國首腦協商—全球掀起“經濟保衛戰”。金融海嘯，是否會就此退潮？
“危機最嚴重的時刻還沒到來。”因編著暢銷書《貨幣戰爭》而聞名、並提前預警“兩房”災難和金融海嘯的經濟學者宋鴻兵，在接受本報專訪時再次預言：金融海 嘯將在明年4至9月間升級為第二波，屆時將湧現對沖基金和保險公司的倒閉潮，美國商業銀行系統更會遭受前所未有的衝擊，多家商業銀行巨頭或會在此波海嘯中 倒下……
伴隨著《貨幣戰爭》長期雄霸各大暢銷書榜前三名，該書作者宋鴻兵迅速從一個默默無名的旅美華人變為備受矚目和爭議的經濟學 者。在書中，他指出有美國政府背景的“兩房”機構將因不合理操作而引致災難，並預言“兩房”危機恐將在今年6至8月間爆發。今年6月，宋鴻兵再次預言次按 危機將演變成金融海嘯。一個月後，“兩房”股價腰斬、美國政府宣布接管，進而雷曼等投資銀行陷入困境，危機，正朝著宋鴻兵的預言發展。
宋鴻兵預言，明年二三季，第二波金融海嘯會以更勐烈的破壞力席捲而來。
明年9月垃圾債違約升500％
“今年不會是危機最嚴重的一年。”面對本報記者，宋鴻兵再三強調。他說，此次國際金融危機將有四個階段（詳見列表），而現在僅是金融海嘯的第一波。明年 4－9月間，還會有第二波襲來，衝擊力度將甚於現在。而第二波海嘯的引爆點將從目前的按揭抵押市場轉向“企業債和地方政府債券”，尤其是企業債中的垃圾 債。因為歷史規律是：美國經濟一旦步入衰退，首當其衝受衝擊的就是垃圾債。
“到明年，美國經濟正式確認步入衰退，在實體經濟下滑的衝擊下，垃圾債券的違約率將急速爬升，預計到9月底違約率將急升500％，從目前的2.68％飆升 至12％以上。在62萬億美元（約483.6萬億港幣）的信用掉期市場中，有20萬億多美元（約156萬億港幣）在對賭垃圾債券，垃圾債違約率大幅飆升的 直接後果是這種對賭行為將大規模失敗。”宋鴻兵對第二波金融海嘯慘景的描述是，“在垃圾債違約率飆升過程中，將有多至上百家對沖基金、保險公司等金融機構 血本無歸、最終倒閉；而原本被信用掉期工具保護著的商業銀行資產負債表的問題也將暴露無遺，直接衝擊美國商業銀行系統，美國五大商業銀行倒掉幾家是有可能 的。”
全球衰退第二波不可免
“第二波衝擊要比現在這波海嘯要厲害。”宋鴻兵分析說，首先危機已從投資銀行轉向商業銀行領域，直接對美國商銀系統造成衝擊；第二在規模上，美國僅企業債 規模就高達22.5萬億（約175.5萬億港幣），幾乎是第一波海嘯衝擊的按揭抵押貸款市場的2倍，其中垃圾債佔整個企業債市場的30％，6.6萬億（約 51.5萬億港幣）垃圾債的規模比次貸規模要大；第三，這次美國經濟衰退要比1991年和2000年衰退嚴重得多，垃圾債違約率勢將超過前兩次。
如 今全球正在聯手阻止金融危機的擴散，中國也出手4萬億元投資工程拉動內需，試圖為全球經濟穩定貢獻力量。不過在宋鴻兵看來，美國經濟步入衰退後，實體經濟 下滑、垃圾債違約率急升都將成為必然，並不是注入流動性或改變貨幣政策可以扭轉的，因而第二波金融海嘯也不可避免。宋鴻兵認為，明年，美國經濟會出現比較 嚴重的衰退。在金融海嘯的衝擊下，中國經濟在今年第四季度或明年初可能出現轉折點，明年上半年實體經濟也恐怕會出現較大危機。同樣，歐洲也面臨衰退。上述 因素相加，2009年全球金融危機的嚴重程度將超過2008年，實體經濟也現危機，所產生的合力衝擊力要遠大過2008年。
短暫退潮醞釀更大風浪
不 過，宋鴻兵說，從現在到明年二季度可能會出現短暫的“退潮”，與今年上半年次按危機的短暫平息相似。 “彷彿一切風平浪靜了，股票市場穩定了，金融市場穩定了，人心安定了，但更大的海嘯正在集聚力量。”宋鴻兵擔憂，直到現在有關方面仍沒有對下一波金融海嘯 給予足夠重視。雖然現在2.68％的垃圾債違約率仍屬偏低水平，但與2007年8月1.4％的歷史最低點相比，在過去一年中已上漲了將近一倍。
一杯咖啡的警示：準確預言金融危機的宋鴻兵
宋鴻兵是去年12月離開生活了十多年的美國回到北京的，那時美國次按危機才初露端倪，沒人料到大半年後會爆發席捲全球的金融海嘯和華爾街大裁員。
宋鴻兵說，讓他意識到“兩房”危機並最終決定逃離華爾街的，是一杯咖啡。
去年2月的一個平常工作日，已經在房地美和房利美工作了5年的宋鴻兵照例去公司茶水間喝咖啡，卻發現免費咖啡沒有了。他連忙聯絡其他樓層的同事，才知道房利美已停止供應免費咖啡。
“當一家僱員多達6000馀人、資產1.4萬億美元（約10.9萬億港幣）的大公司開始算計小錢的時候，就意味著它可能出現危機了。”宋鴻兵很快向公司同事打聽房利美的財務狀況，得知2月房利美利潤暴跌40％。
“危機肯定不遠了。”去年6月，宋鴻兵出版《貨幣戰爭》，年底即從美國抽身回到北京，現在擔任宏源證券結構融資部總經理。
危機背後：百思不解的兩個疑問
宋鴻兵在接受采訪時多番提及，金融危機實際是按照“邏輯”、“常識”、“基本原理”發展而來的，“只要邏輯正確、數字正確，就可以預見到危機一步一步走來，下一波海嘯也一定會來”，但令他百思不得其解的是，為什麽那麽多高職位高水平的人沒有言明危機呢？
“比如‘兩房’，按照經濟學原理，房地產價格年漲15％，居民收入年漲僅3％，房地產市場肯定不可持續，‘兩房’以60倍槓桿運作，在資產價格下跌時必然會出現危機。為什麽沒有提前預判？”
宋 鴻兵的另一個疑問是，在這場危機中滿眼都是輸家，究竟誰在危機中賺錢了？ “對沖基金和投資銀行或許通過離岸基金這個‘後門’，在危機前就將利潤轉移走了。”美國財政部的數據也顯示，2008年3至5月加勒比海地區對美機構債券 進行了堅定、快速的減持，與此同時一些亞洲、中東地區的主權基金卻在增持……！
宋鴻兵劃分危機四階段
第一階段：次按“地震”從2007年2月到2008年5月，以“兩房”難以為繼為主要標誌。
第二階段：違約“海嘯”從2008年6月到2009年上半年，主要表現為規模為62萬億美元（約483.6萬億港幣）的信用掉期市場發生違約危機；
第三階段：利率“火山爆發”主要表現為信貸全面緊縮造成長期貸款利率飆升，進而引發規模將近600萬億美元（約4680萬億港幣）的利率掉期市場出現危機；
第四階段：美元“陷入冰河”這時全球美元資產將出現信心危機，從而動搖美元世界儲備貨幣的地位。
中資銀行兩三年後或“賠慘”
此 次海嘯對中國金融業造成的直接損失，主要體現在一些機構持有的“兩房”、雷曼等機構債券和海外投資資產的縮水上。官方表態：損失尚不大。但宋鴻兵認為，隨 著危機加劇，金融機構倒閉會造成信貸全面緊縮，進而推高美元利率。在金融危機進入第三階段即“火山”爆發後，中資銀行恐因在利率掉期市場操作的失敗而出現 嚴重虧損。
宋鴻兵說，傳統銀行業的風險暴露和倒閉等問題，會加劇信貸緊縮，美國銀行間市場和貨幣市場將再度出現流動性枯竭危機，這會推高美元利率，在利率掉期市場上長期看跌的人就要賠。
“利率上漲是一個客觀的、無法避免的趨勢。”宋鴻兵調查發現，目前中資銀行機構在做利率掉期時普遍認為未來美元利率不會走高，而外資銀行則一致持相反觀點。這樣一旦利率走高，中資銀行就要賠付巨額資金。
4萬億計劃效果有限
至 於中國出手4萬億元應對海嘯的舉措，宋鴻兵認為，中國GDP佔全球的份額並不大，對全球經濟的影響力也不太大，因此很難扭轉全球大衰退的趨勢；再加上4萬 億元投資計劃中，部分實際早已列入“十一五”規劃，分解到每年，只有幾千億元左右的投資額度，雖然與1998年亞洲金融危機時相當，但由於中國GDP在過 去20年已翻了四倍，故這一數量級投資規模對目前如此大的經濟體是否可以產生足夠拉動力還有待觀察，效果恐不及1998年。
準確預言海嘯“粉絲”眾多
回國還不到一年的宋鴻兵很忙。與記者的採訪也是臨時相約，短短30分鐘後，他又馬不停蹄地跑去出席北京大學經濟學院舉辦的一場論壇，在那場論壇上，他要以壓軸嘉賓的身份發表演講。
記 者看到，論壇10位嘉賓中，宋鴻兵相對來說年紀輕、資歷淺，但“粉絲”卻最多。儘管出場時論壇已近尾聲，夜幕也已降臨，但台下聽眾卻無一提前撤離，更有不 少新聽眾補進，將會場擠得滿滿噹噹。原定45分鐘的演講，宋鴻兵引據論證，足足講了1小時10分鐘，最後，主持人為了不讓聽眾“餓肚子”，才不情願的將其 打斷。
宋鴻兵說，他幾乎每個週末都是這樣的安排，出席論壇、研討會、見面會、媒體採訪等。自從回國，採訪就應接不暇，尤其是金融海嘯爆發後。他說，現在除了主要媒體外，已不再接受其他採訪了。
香港文匯報北京新聞中心記者海岩何凡
“危機最嚴重的時刻還沒到來。”因編著暢銷書《貨幣戰爭》而聞名、並提前預警“兩房”災難和金融海嘯的經濟學者宋鴻兵，在接受本報專訪時再次預言：金融海 嘯將在明年4至9月間升級為第二波，屆時將湧現對沖基金和保險公司的倒閉潮，美國商業銀行系統更會遭受前所未有的衝擊，多家商業銀行巨頭或會在此波海嘯中 倒下……
伴隨著《貨幣戰爭》長期雄霸各大暢銷書榜前三名，該書作者宋鴻兵迅速從一個默默無名的旅美華人變為備受矚目和爭議的經濟學 者。在書中，他指出有美國政府背景的“兩房”機構將因不合理操作而引致災難，並預言“兩房”危機恐將在今年6至8月間爆發。今年6月，宋鴻兵再次預言次按 危機將演變成金融海嘯。一個月後，“兩房”股價腰斬、美國政府宣布接管，進而雷曼等投資銀行陷入困境，危機，正朝著宋鴻兵的預言發展。
宋鴻兵預言，明年二三季，第二波金融海嘯會以更勐烈的破壞力席捲而來。
明年9月垃圾債違約升500％
“今年不會是危機最嚴重的一年。”面對本報記者，宋鴻兵再三強調。他說，此次國際金融危機將有四個階段（詳見列表），而現在僅是金融海嘯的第一波。明年 4－9月間，還會有第二波襲來，衝擊力度將甚於現在。而第二波海嘯的引爆點將從目前的按揭抵押市場轉向“企業債和地方政府債券”，尤其是企業債中的垃圾 債。因為歷史規律是：美國經濟一旦步入衰退，首當其衝受衝擊的就是垃圾債。
“到明年，美國經濟正式確認步入衰退，在實體經濟下滑的衝擊下，垃圾債券的違約率將急速爬升，預計到9月底違約率將急升500％，從目前的2.68％飆升 至12％以上。在62萬億美元（約483.6萬億港幣）的信用掉期市場中，有20萬億多美元（約156萬億港幣）在對賭垃圾債券，垃圾債違約率大幅飆升的 直接後果是這種對賭行為將大規模失敗。”宋鴻兵對第二波金融海嘯慘景的描述是，“在垃圾債違約率飆升過程中，將有多至上百家對沖基金、保險公司等金融機構 血本無歸、最終倒閉；而原本被信用掉期工具保護著的商業銀行資產負債表的問題也將暴露無遺，直接衝擊美國商業銀行系統，美國五大商業銀行倒掉幾家是有可能 的。”
全球衰退第二波不可免
“第二波衝擊要比現在這波海嘯要厲害。”宋鴻兵分析說，首先危機已從投資銀行轉向商業銀行領域，直接對美國商銀系統造成衝擊；第二在規模上，美國僅企業債 規模就高達22.5萬億（約175.5萬億港幣），幾乎是第一波海嘯衝擊的按揭抵押貸款市場的2倍，其中垃圾債佔整個企業債市場的30％，6.6萬億（約 51.5萬億港幣）垃圾債的規模比次貸規模要大；第三，這次美國經濟衰退要比1991年和2000年衰退嚴重得多，垃圾債違約率勢將超過前兩次。
如 今全球正在聯手阻止金融危機的擴散，中國也出手4萬億元投資工程拉動內需，試圖為全球經濟穩定貢獻力量。不過在宋鴻兵看來，美國經濟步入衰退後，實體經濟 下滑、垃圾債違約率急升都將成為必然，並不是注入流動性或改變貨幣政策可以扭轉的，因而第二波金融海嘯也不可避免。宋鴻兵認為，明年，美國經濟會出現比較 嚴重的衰退。在金融海嘯的衝擊下，中國經濟在今年第四季度或明年初可能出現轉折點，明年上半年實體經濟也恐怕會出現較大危機。同樣，歐洲也面臨衰退。上述 因素相加，2009年全球金融危機的嚴重程度將超過2008年，實體經濟也現危機，所產生的合力衝擊力要遠大過2008年。
短暫退潮醞釀更大風浪
不 過，宋鴻兵說，從現在到明年二季度可能會出現短暫的“退潮”，與今年上半年次按危機的短暫平息相似。 “彷彿一切風平浪靜了，股票市場穩定了，金融市場穩定了，人心安定了，但更大的海嘯正在集聚力量。”宋鴻兵擔憂，直到現在有關方面仍沒有對下一波金融海嘯 給予足夠重視。雖然現在2.68％的垃圾債違約率仍屬偏低水平，但與2007年8月1.4％的歷史最低點相比，在過去一年中已上漲了將近一倍。
一杯咖啡的警示：準確預言金融危機的宋鴻兵
宋鴻兵是去年12月離開生活了十多年的美國回到北京的，那時美國次按危機才初露端倪，沒人料到大半年後會爆發席捲全球的金融海嘯和華爾街大裁員。
宋鴻兵說，讓他意識到“兩房”危機並最終決定逃離華爾街的，是一杯咖啡。
去年2月的一個平常工作日，已經在房地美和房利美工作了5年的宋鴻兵照例去公司茶水間喝咖啡，卻發現免費咖啡沒有了。他連忙聯絡其他樓層的同事，才知道房利美已停止供應免費咖啡。
“當一家僱員多達6000馀人、資產1.4萬億美元（約10.9萬億港幣）的大公司開始算計小錢的時候，就意味著它可能出現危機了。”宋鴻兵很快向公司同事打聽房利美的財務狀況，得知2月房利美利潤暴跌40％。
“危機肯定不遠了。”去年6月，宋鴻兵出版《貨幣戰爭》，年底即從美國抽身回到北京，現在擔任宏源證券結構融資部總經理。
危機背後：百思不解的兩個疑問
宋鴻兵在接受采訪時多番提及，金融危機實際是按照“邏輯”、“常識”、“基本原理”發展而來的，“只要邏輯正確、數字正確，就可以預見到危機一步一步走來，下一波海嘯也一定會來”，但令他百思不得其解的是，為什麽那麽多高職位高水平的人沒有言明危機呢？
“比如‘兩房’，按照經濟學原理，房地產價格年漲15％，居民收入年漲僅3％，房地產市場肯定不可持續，‘兩房’以60倍槓桿運作，在資產價格下跌時必然會出現危機。為什麽沒有提前預判？”
宋 鴻兵的另一個疑問是，在這場危機中滿眼都是輸家，究竟誰在危機中賺錢了？ “對沖基金和投資銀行或許通過離岸基金這個‘後門’，在危機前就將利潤轉移走了。”美國財政部的數據也顯示，2008年3至5月加勒比海地區對美機構債券 進行了堅定、快速的減持，與此同時一些亞洲、中東地區的主權基金卻在增持……！
宋鴻兵劃分危機四階段
第一階段：次按“地震”從2007年2月到2008年5月，以“兩房”難以為繼為主要標誌。
第二階段：違約“海嘯”從2008年6月到2009年上半年，主要表現為規模為62萬億美元（約483.6萬億港幣）的信用掉期市場發生違約危機；
第三階段：利率“火山爆發”主要表現為信貸全面緊縮造成長期貸款利率飆升，進而引發規模將近600萬億美元（約4680萬億港幣）的利率掉期市場出現危機；
第四階段：美元“陷入冰河”這時全球美元資產將出現信心危機，從而動搖美元世界儲備貨幣的地位。
中資銀行兩三年後或“賠慘”
此 次海嘯對中國金融業造成的直接損失，主要體現在一些機構持有的“兩房”、雷曼等機構債券和海外投資資產的縮水上。官方表態：損失尚不大。但宋鴻兵認為，隨 著危機加劇，金融機構倒閉會造成信貸全面緊縮，進而推高美元利率。在金融危機進入第三階段即“火山”爆發後，中資銀行恐因在利率掉期市場操作的失敗而出現 嚴重虧損。
宋鴻兵說，傳統銀行業的風險暴露和倒閉等問題，會加劇信貸緊縮，美國銀行間市場和貨幣市場將再度出現流動性枯竭危機，這會推高美元利率，在利率掉期市場上長期看跌的人就要賠。
“利率上漲是一個客觀的、無法避免的趨勢。”宋鴻兵調查發現，目前中資銀行機構在做利率掉期時普遍認為未來美元利率不會走高，而外資銀行則一致持相反觀點。這樣一旦利率走高，中資銀行就要賠付巨額資金。
4萬億計劃效果有限
至 於中國出手4萬億元應對海嘯的舉措，宋鴻兵認為，中國GDP佔全球的份額並不大，對全球經濟的影響力也不太大，因此很難扭轉全球大衰退的趨勢；再加上4萬 億元投資計劃中，部分實際早已列入“十一五”規劃，分解到每年，只有幾千億元左右的投資額度，雖然與1998年亞洲金融危機時相當，但由於中國GDP在過 去20年已翻了四倍，故這一數量級投資規模對目前如此大的經濟體是否可以產生足夠拉動力還有待觀察，效果恐不及1998年。
準確預言海嘯“粉絲”眾多
回國還不到一年的宋鴻兵很忙。與記者的採訪也是臨時相約，短短30分鐘後，他又馬不停蹄地跑去出席北京大學經濟學院舉辦的一場論壇，在那場論壇上，他要以壓軸嘉賓的身份發表演講。
記 者看到，論壇10位嘉賓中，宋鴻兵相對來說年紀輕、資歷淺，但“粉絲”卻最多。儘管出場時論壇已近尾聲，夜幕也已降臨，但台下聽眾卻無一提前撤離，更有不 少新聽眾補進，將會場擠得滿滿噹噹。原定45分鐘的演講，宋鴻兵引據論證，足足講了1小時10分鐘，最後，主持人為了不讓聽眾“餓肚子”，才不情願的將其 打斷。
宋鴻兵說，他幾乎每個週末都是這樣的安排，出席論壇、研討會、見面會、媒體採訪等。自從回國，採訪就應接不暇，尤其是金融海嘯爆發後。他說，現在除了主要媒體外，已不再接受其他採訪了。
香港文匯報北京新聞中心記者海岩何凡
2008年11月21日
基本上已經破產了，所以才會瘋狂印鈔票
中國很多企業都是在泡沫中生存，中國企業的破產潮一定會出現，不瘦身的話，經濟是跑不動的。
在去年股市瘋狂漲到6000點的時候，他冷言相向，認為A股的合理估值在2500點上下，以至於被多頭叫做"烏鴉嘴"，他就是謝國忠。你可以認為 他觀點過激，或是理想主義，但卻不能對他的觀點置若罔聞。因為，過去的經驗證明，他的大部分預測都是正確的。對於當下中國經濟的狀況、經濟改革的瓶頸、下 一輪經濟的走向，他會怎麼看呢？
通脹時代
債券市場不保險
理財一周報：最近中國政府減持了30億美元的美國債券，此前您也建議政府減持美國債券。您認為這次減持的主要原因是什麼?
謝國忠：美國國債市場最終是會回落的，現在是中國逐漸淡出的很好的時機。現在美元債券市場是有特殊力量在支持，比如說，最近一段時間大宗商品不 好，很多資金沒有出路，紛紛湧到債券市場。現在美國通脹指數非常不好，除非你覺得通脹會有好轉，不然的話這種靠資金鍊支撐的市場是靠不住的。
除了減持美國國債之外，中國還需要縮短每個基金的平均期限，拋什麼買什麼都不是最重要的，最重要的是每一個基金平均期限要縮短。
理財一周報：截至今年6月底，中國共持有美國國債5038億美元。中國是否應當繼續減持美元債券？您認為減持到多少比較合適？
謝國忠：最近的減持數額對中國來說還是非常小的。我覺得盡量一步步來吧，先把投資從長線的退到中線，中線的退到短線，短線的在美國股市見底的時候 轉成美國股票，主要是指數基金。我們已經進入通脹時代，債券市場已經不保險了。等到美國股市見底時投資美股是更好的一種配置，因為公司後面是有資產的，資 產是抗通脹的。
理財一周報：您的建議是投資美股，但有投行人士分析，就未來的趨勢看，歐元、日元、澳元、加元已經見頂，賣掉的美元資產不太可能去購買以上貨幣， 而是應該把撤離債市的資金用於國內基礎設施投資、建立股市平準基金或者投資到香港或者其他亞洲市場。您覺得中國政府會這麼做嗎？
謝國忠：那不可能，這麼說是對外匯儲備不懂。外匯儲備是貨幣政策管理引起的結果。政府不希望外匯增長太快才進行儲備的。如果把外匯換成人民幣的話就是擴大貨幣，就等於是在印鈔票。
之所以會有外匯儲備，是因為一個央行既不想讓匯率升值，又不想讓貨幣增加太快，最重要的是不想讓匯率升值，所以它就買美元，發當地的貨幣。
理財一周報：您剛才提到投資美國股市，您認為合適的時機是在什麼時候？
謝國忠：美國股市現在還不便宜，它現在市淨率在兩倍左右，熊市一般是要跌到1.5倍的。 1998年金融危機的時候，美國股市還曾經跌破過1倍。現在美國的金融股倒是很便宜，但是不知道質量怎麼樣。現在美國金融業的資金數字、盈利都靠不住，所 以它的PE（市盈率）、PB（市淨率）也都是靠不住的。我覺得投資美股的話可能明年下半年會有機會。
中國企業破產潮
一定會出現
理財一周報：既然上述投行講法您不同意，那您是否認同中國貨幣政策年底會放鬆的說法？
謝國忠：中國貨幣政策放鬆的話就是從36000億元的貸款放寬到40000億元吧。但我認為這種放鬆空間是在政策制定的時候就已經放好了。
政策制定者在宣布政策的時候總是宣布得比能夠接受的少一點。然後等大家都跟你吵架的時候再多放一點，回到你想要的位置。不過，信貸放鬆這也是救不了經濟的，房地產開發商去年買地就買了30000億元，這個規模的怎麼能夠呢？
其實中國的貨幣根本不緊，貨幣每月以16%～18%的速度在增加，全世界你去看看，哪個國家有這麼松？貨幣政策的緊，是相對於房地產開發商的瘋 狂。開放商原來瘋狂買土地是為了上市，到股市裡面去圈錢，現在股市行情差了，沒有錢就到銀行借錢，銀行也沒有錢了，就到黑市裡面去借。黑市現在利息漲得非 常高，超過20%。
理財一周報：現在大家對經濟放緩比較擔憂，您認為經濟放緩會帶來哪些影響？
謝國忠：現在主要是出口在放慢，我估計未來12個月，出口有可能都會下降。出口對GDP的拉動在5%左右，2003年到現在每年出口都是以20%的增速在增加。
房地產的問題也和出口有關係，出口出現了問題，熱錢就會退，房地產資金鍊就出現了問題。房地產對GDP的拉動又是2%～3%，出口和房地產加在一 起對經濟的影響比較大。經濟明顯放緩是肯定的了。現在每個季度都是0.5個百分點的下降，我估計，中國第三季度經濟增長就將明顯低於10%。
據我觀察，現在房地產開發還沒放緩，上半年房地產開發增長30%左右。不過，很多房地產開發商都沒錢了，下半年應該不會這麼猛了。
中國很多企業都是在泡沫中生存，一旦經濟退潮很多企業都活不下去。我去過很多地方，見到很多這樣的企業。中國企業的破產潮一定會出現。但經濟調整 是必然發生的，中國很多企業都是不增值的，本身就是經濟的負擔。這種調整都是必然的，瘦身是應該的，不瘦身的話，經濟是跑不動的。
理財一周報：調整是必然的，但是也有政策效率問題。現在有很多人認為這輪宏觀調整中淘汰的都是效率比較高的企業，政府需要出面救助犧牲較大的中小企業。這種觀點您怎麼看？
謝國忠：中國很多中小企業都是救不活的。它們中有很多本來就不會做生意，都是依靠砍價、欺詐工人、欺詐銀行、欺詐供應商生存。除了價格競爭砍價之外，它們就沒有其他的經營方式。這種企業從長遠來說是沒有生存的機會的。
只有在經濟調整過程中把低效率、不該生存的企業泡沫擠掉，好的企業才會生長出來。中國現在的情況是，很多企業不會做生意還佔著地不走，然後拉政府 的關係，拉銀行的關係，在政治上施壓存活。這使得很多好的企業失去了生長機會。中國企業如果不更新換代的話，經濟是不能往上走的。
理財一周報：那麼現在政府說要出資救中小企業，您是不是也覺得沒有這個必要？
謝國忠：中小企業借款都很小，但是很多企業實際上都是救不活的。浙江現在出了很大的問題，我去看了一下，很多企業是因為它玩房地產才出了問題，主業沒有做好就更不要說了。這種情況政府還要去救，怎麼救得活？虧空可大了。
我覺得政府要做的應該是不讓這些企業逃走，有些企業錢都轉到國外去了，你根本逮不到。我們十幾年前就經歷過這樣的事，人都逃走了，債就沒主了。
理財一周報：那政府還要去救，您認為這是出於什麼考慮？
謝國忠：這些企業和當地政府都是屬於共同利益集團的。
貿易轉向石油新富國
是經濟起飛必要條件
理財一周報：出口在放緩，國際環境也充滿不確定性，刺激經濟是不是主要靠拉動內需？
謝國忠：中國政府現在需要做兩件事情，第一是把地方財政搞活，地方財政主要靠土地拉動，現在因為資金鍊出現問題，有很多退地，當地政府的錢回籠不 回來。中國這幾年財政都是向中央政府傾斜的，這種時候，中央要把財政多分配給地方。地方財政搞活了，經濟就先活起來了，這解決的是一個流通性問題。
第二，當需求不足時就要刺激經濟了。 1998年我們是靠造公路拉動經濟，這次我們要造城市基礎設施，包括地鐵，污水處理系統、飲用水，鐵路等，這些方面是不會浪費的。
另外，政府要啟動就是要重組瘦身，就像1998年那樣，加快國企改革，公房出售，增加效益。稅收要改革，金融體係也要改革。現在我們的金融體系賺錢全部靠政策，今後利率要競爭，匯率現在沒有升值壓力了，趕快浮動，為下一輪起飛做準備。
改革需要很大的勇氣，中國經濟現在已經面臨很大困難了，不能拆東牆補西牆，混過去就算了，是下決心的時候了。
理財一周報：您剛才提到我們的金融體系主要靠政策盈利，能具體談談這個嗎？
謝國忠：中國金融實際上是個負增值的行業，利潤增加全部靠政策，是拖經濟後退的一個行業。比如，銀行息差是政府規定的，股市也都是政府在操縱的。企業誰能上市誰不能上市也都是政府定的，中介基本上不起作用。
中國股市有很多地方要改，首先股市上市必須登記制，然後券商要開放，我們現在全部是國企在做券商，國企連銀行都做不好，還做得好券商嗎？中國的情 況就相當於華爾街上的投行全是國企，就是這個概念。銀行利息要開放，不能讓銀行像印鈔票一樣賺錢。匯率也要繼續開放，現在沒有增值壓力了，是實施浮動匯率 改革的好時機。改革一定要有壓力，壓力大才會改，現在既得利益者太多了。
理財一周報：現在國內外的經濟都在放緩，在這種雙重壓力下，是不是改革的最好時機？
謝國忠：中國都是有壓力才會有明顯的改革，這要看明年的壓力有多大了。
理財一周報：奧運後能源價格調整是不是會繼續進行？
謝國忠：如果能源的價格全部掉下來的話，中國的壓力又減輕了。但是我認為這種可能性不是很大，美國的貨幣這麼松，印了這麼多鈔票，能源的價格怎麼可能掉下來呢？不太可能的。現在美國的金融體系基本上已經破產了，所以才會瘋狂印鈔票。
理財一周報：您在一篇文章中提到，下一輪經濟增長應該是靠亞洲國家的相互貿易實現。能具體闡述這個觀點嗎？
謝國忠：中國沒有貿易肯定是發展不起來的，美國現在沒錢了，錢跑到哪裡去了呢？都跑到出口能源產品、石油的國家去了。現在這些國家的錢多得用不完，所以貿易要想辦法賺它們的錢。這個轉型做好了，是經濟起飛的一個必要的條件。
不過，經濟起飛的前提條件是上面提到的金融改革、企業瘦身等提高經濟效益的措施。
理財一周報：在您的觀察中，現在有沒有向這些方面轉型的苗頭？
謝國忠：現在做得比較成功的比如華為、中交（中國交通建設股份有限公司），都在這些國家開拓了市場。機械設備行業也有一些，基本上都是朝那個方向走。不過，我們的傳統出口行業還沒有轉過來，比如輕紡、電子等行業。
以前我們跟美國人做生意，設計等核心領域都是美國人在做，中國就相當只有一個工廠、一個車間。企業的大腦、心臟都是在其他地方。
一個完整的商業體系需要你去做品牌、做銷售、做設計，這對於很多習慣了做加工的企業來說改變是不切合實際的。企業轉型說到底是人的轉型，人要變的話是難上加難。滿足新需求需要新的企業。 （記者王誠誠）
在去年股市瘋狂漲到6000點的時候，他冷言相向，認為A股的合理估值在2500點上下，以至於被多頭叫做"烏鴉嘴"，他就是謝國忠。你可以認為 他觀點過激，或是理想主義，但卻不能對他的觀點置若罔聞。因為，過去的經驗證明，他的大部分預測都是正確的。對於當下中國經濟的狀況、經濟改革的瓶頸、下 一輪經濟的走向，他會怎麼看呢？
通脹時代
債券市場不保險
理財一周報：最近中國政府減持了30億美元的美國債券，此前您也建議政府減持美國債券。您認為這次減持的主要原因是什麼?
謝國忠：美國國債市場最終是會回落的，現在是中國逐漸淡出的很好的時機。現在美元債券市場是有特殊力量在支持，比如說，最近一段時間大宗商品不 好，很多資金沒有出路，紛紛湧到債券市場。現在美國通脹指數非常不好，除非你覺得通脹會有好轉，不然的話這種靠資金鍊支撐的市場是靠不住的。
除了減持美國國債之外，中國還需要縮短每個基金的平均期限，拋什麼買什麼都不是最重要的，最重要的是每一個基金平均期限要縮短。
理財一周報：截至今年6月底，中國共持有美國國債5038億美元。中國是否應當繼續減持美元債券？您認為減持到多少比較合適？
謝國忠：最近的減持數額對中國來說還是非常小的。我覺得盡量一步步來吧，先把投資從長線的退到中線，中線的退到短線，短線的在美國股市見底的時候 轉成美國股票，主要是指數基金。我們已經進入通脹時代，債券市場已經不保險了。等到美國股市見底時投資美股是更好的一種配置，因為公司後面是有資產的，資 產是抗通脹的。
理財一周報：您的建議是投資美股，但有投行人士分析，就未來的趨勢看，歐元、日元、澳元、加元已經見頂，賣掉的美元資產不太可能去購買以上貨幣， 而是應該把撤離債市的資金用於國內基礎設施投資、建立股市平準基金或者投資到香港或者其他亞洲市場。您覺得中國政府會這麼做嗎？
謝國忠：那不可能，這麼說是對外匯儲備不懂。外匯儲備是貨幣政策管理引起的結果。政府不希望外匯增長太快才進行儲備的。如果把外匯換成人民幣的話就是擴大貨幣，就等於是在印鈔票。
之所以會有外匯儲備，是因為一個央行既不想讓匯率升值，又不想讓貨幣增加太快，最重要的是不想讓匯率升值，所以它就買美元，發當地的貨幣。
理財一周報：您剛才提到投資美國股市，您認為合適的時機是在什麼時候？
謝國忠：美國股市現在還不便宜，它現在市淨率在兩倍左右，熊市一般是要跌到1.5倍的。 1998年金融危機的時候，美國股市還曾經跌破過1倍。現在美國的金融股倒是很便宜，但是不知道質量怎麼樣。現在美國金融業的資金數字、盈利都靠不住，所 以它的PE（市盈率）、PB（市淨率）也都是靠不住的。我覺得投資美股的話可能明年下半年會有機會。
中國企業破產潮
一定會出現
理財一周報：既然上述投行講法您不同意，那您是否認同中國貨幣政策年底會放鬆的說法？
謝國忠：中國貨幣政策放鬆的話就是從36000億元的貸款放寬到40000億元吧。但我認為這種放鬆空間是在政策制定的時候就已經放好了。
政策制定者在宣布政策的時候總是宣布得比能夠接受的少一點。然後等大家都跟你吵架的時候再多放一點，回到你想要的位置。不過，信貸放鬆這也是救不了經濟的，房地產開發商去年買地就買了30000億元，這個規模的怎麼能夠呢？
其實中國的貨幣根本不緊，貨幣每月以16%～18%的速度在增加，全世界你去看看，哪個國家有這麼松？貨幣政策的緊，是相對於房地產開發商的瘋 狂。開放商原來瘋狂買土地是為了上市，到股市裡面去圈錢，現在股市行情差了，沒有錢就到銀行借錢，銀行也沒有錢了，就到黑市裡面去借。黑市現在利息漲得非 常高，超過20%。
理財一周報：現在大家對經濟放緩比較擔憂，您認為經濟放緩會帶來哪些影響？
謝國忠：現在主要是出口在放慢，我估計未來12個月，出口有可能都會下降。出口對GDP的拉動在5%左右，2003年到現在每年出口都是以20%的增速在增加。
房地產的問題也和出口有關係，出口出現了問題，熱錢就會退，房地產資金鍊就出現了問題。房地產對GDP的拉動又是2%～3%，出口和房地產加在一 起對經濟的影響比較大。經濟明顯放緩是肯定的了。現在每個季度都是0.5個百分點的下降，我估計，中國第三季度經濟增長就將明顯低於10%。
據我觀察，現在房地產開發還沒放緩，上半年房地產開發增長30%左右。不過，很多房地產開發商都沒錢了，下半年應該不會這麼猛了。
中國很多企業都是在泡沫中生存，一旦經濟退潮很多企業都活不下去。我去過很多地方，見到很多這樣的企業。中國企業的破產潮一定會出現。但經濟調整 是必然發生的，中國很多企業都是不增值的，本身就是經濟的負擔。這種調整都是必然的，瘦身是應該的，不瘦身的話，經濟是跑不動的。
理財一周報：調整是必然的，但是也有政策效率問題。現在有很多人認為這輪宏觀調整中淘汰的都是效率比較高的企業，政府需要出面救助犧牲較大的中小企業。這種觀點您怎麼看？
謝國忠：中國很多中小企業都是救不活的。它們中有很多本來就不會做生意，都是依靠砍價、欺詐工人、欺詐銀行、欺詐供應商生存。除了價格競爭砍價之外，它們就沒有其他的經營方式。這種企業從長遠來說是沒有生存的機會的。
只有在經濟調整過程中把低效率、不該生存的企業泡沫擠掉，好的企業才會生長出來。中國現在的情況是，很多企業不會做生意還佔著地不走，然後拉政府 的關係，拉銀行的關係，在政治上施壓存活。這使得很多好的企業失去了生長機會。中國企業如果不更新換代的話，經濟是不能往上走的。
理財一周報：那麼現在政府說要出資救中小企業，您是不是也覺得沒有這個必要？
謝國忠：中小企業借款都很小，但是很多企業實際上都是救不活的。浙江現在出了很大的問題，我去看了一下，很多企業是因為它玩房地產才出了問題，主業沒有做好就更不要說了。這種情況政府還要去救，怎麼救得活？虧空可大了。
我覺得政府要做的應該是不讓這些企業逃走，有些企業錢都轉到國外去了，你根本逮不到。我們十幾年前就經歷過這樣的事，人都逃走了，債就沒主了。
理財一周報：那政府還要去救，您認為這是出於什麼考慮？
謝國忠：這些企業和當地政府都是屬於共同利益集團的。
貿易轉向石油新富國
是經濟起飛必要條件
理財一周報：出口在放緩，國際環境也充滿不確定性，刺激經濟是不是主要靠拉動內需？
謝國忠：中國政府現在需要做兩件事情，第一是把地方財政搞活，地方財政主要靠土地拉動，現在因為資金鍊出現問題，有很多退地，當地政府的錢回籠不 回來。中國這幾年財政都是向中央政府傾斜的，這種時候，中央要把財政多分配給地方。地方財政搞活了，經濟就先活起來了，這解決的是一個流通性問題。
第二，當需求不足時就要刺激經濟了。 1998年我們是靠造公路拉動經濟，這次我們要造城市基礎設施，包括地鐵，污水處理系統、飲用水，鐵路等，這些方面是不會浪費的。
另外，政府要啟動就是要重組瘦身，就像1998年那樣，加快國企改革，公房出售，增加效益。稅收要改革，金融體係也要改革。現在我們的金融體系賺錢全部靠政策，今後利率要競爭，匯率現在沒有升值壓力了，趕快浮動，為下一輪起飛做準備。
改革需要很大的勇氣，中國經濟現在已經面臨很大困難了，不能拆東牆補西牆，混過去就算了，是下決心的時候了。
理財一周報：您剛才提到我們的金融體系主要靠政策盈利，能具體談談這個嗎？
謝國忠：中國金融實際上是個負增值的行業，利潤增加全部靠政策，是拖經濟後退的一個行業。比如，銀行息差是政府規定的，股市也都是政府在操縱的。企業誰能上市誰不能上市也都是政府定的，中介基本上不起作用。
中國股市有很多地方要改，首先股市上市必須登記制，然後券商要開放，我們現在全部是國企在做券商，國企連銀行都做不好，還做得好券商嗎？中國的情 況就相當於華爾街上的投行全是國企，就是這個概念。銀行利息要開放，不能讓銀行像印鈔票一樣賺錢。匯率也要繼續開放，現在沒有增值壓力了，是實施浮動匯率 改革的好時機。改革一定要有壓力，壓力大才會改，現在既得利益者太多了。
理財一周報：現在國內外的經濟都在放緩，在這種雙重壓力下，是不是改革的最好時機？
謝國忠：中國都是有壓力才會有明顯的改革，這要看明年的壓力有多大了。
理財一周報：奧運後能源價格調整是不是會繼續進行？
謝國忠：如果能源的價格全部掉下來的話，中國的壓力又減輕了。但是我認為這種可能性不是很大，美國的貨幣這麼松，印了這麼多鈔票，能源的價格怎麼可能掉下來呢？不太可能的。現在美國的金融體系基本上已經破產了，所以才會瘋狂印鈔票。
理財一周報：您在一篇文章中提到，下一輪經濟增長應該是靠亞洲國家的相互貿易實現。能具體闡述這個觀點嗎？
謝國忠：中國沒有貿易肯定是發展不起來的，美國現在沒錢了，錢跑到哪裡去了呢？都跑到出口能源產品、石油的國家去了。現在這些國家的錢多得用不完，所以貿易要想辦法賺它們的錢。這個轉型做好了，是經濟起飛的一個必要的條件。
不過，經濟起飛的前提條件是上面提到的金融改革、企業瘦身等提高經濟效益的措施。
理財一周報：在您的觀察中，現在有沒有向這些方面轉型的苗頭？
謝國忠：現在做得比較成功的比如華為、中交（中國交通建設股份有限公司），都在這些國家開拓了市場。機械設備行業也有一些，基本上都是朝那個方向走。不過，我們的傳統出口行業還沒有轉過來，比如輕紡、電子等行業。
以前我們跟美國人做生意，設計等核心領域都是美國人在做，中國就相當只有一個工廠、一個車間。企業的大腦、心臟都是在其他地方。
一個完整的商業體系需要你去做品牌、做銷售、做設計，這對於很多習慣了做加工的企業來說改變是不切合實際的。企業轉型說到底是人的轉型，人要變的話是難上加難。滿足新需求需要新的企業。 （記者王誠誠）
已經到了無法舉債隱藏的地步了
嘉賓：獨立經濟學家謝國忠
主持人：理財一周報編輯王誠誠
主持人：最新消息稱，美國政府將成立一家規模為5000億美元,類似於清算信託公司（簡稱RTC）的國有資產管理公司，用以收購困擾金融機構的抵押類不良資產。您怎樣評價美國政府包括聯合其他央行向政府注資的一系列舉動？
謝國忠：目前這一措施還沒有確定，但我認為這樣處理是很積極的，很得當的。目前股市大漲也和這個可能出台的利好政策有關。
不過，美國政府錯過了挽救金融的最佳時機。一年前次貸危機就已經發生，而美國金融機構的過高的槓桿率期間不升反降。美國很多大基金對政府非常失望，所以之前他們瘋狂拋售股票。
大基金拋售的後果是，上市公司股價大跌，結果那些深陷危機的金融公司就更借不到錢。想想看，一個市值只有幾十億美元的公司需要藉款幾千億美元？有誰敢借？目前這些金融機構面臨崩潰。這個時候是需要政府做點事情了。
主持人：這個利好消息如果成真，能夠多大程度上挽救美國這次金融災難？
謝國忠：這取決於你對於挽救的定義。雖然剝離不良資產的舉動可以贏得市場的掌聲，但是單純這項利好將很難解決美國的金融壞賬。
上世紀80年代，老布什政府確實通過不良資產打包的方法一定程度上擺脫困境。當時打包的不良資產佔GDP的12%，最後這一比例下降到GDP的3%。
這一次的危機要嚴重得多，不良資產的規模也要大得多。目前美國已經暴出來的金融壞賬就已經達到5000億美元了，今年財政赤字估計還要達到6000億美元。我估計，美國金融業這次總的損失不會低於10萬億美元，這是史無前例的。
擺脫危機美國需要 讓債主變股東
主持人：那麼美國政府還需要出台什麼措施拯救本國金融市場？
謝國忠：美國要做兩件事情，第一是解決不良資產問題，第二是尋找大經濟未來一輪增長點。
如果想要進一步為拯救美國的金融市場，還有一個比較可行的辦法是允許債轉股，就是將其他國家持有的美元債券變成需要救助的金融公司的股份。這樣做能極大的為市場注入流動性。
美國經濟負債過高，錢都流到了其他國家。科威特、中國、俄羅斯、印度、沙特阿拉伯等國家擁有大量的美元儲備。現在要解決問題的話，美國是需要把這些錢吸引回國的。
這些美國政府肯定都想到了，主要的問題是他們還要進行政治的考量。
美國不比英國靈活，他們對於股東是其他國家的人，尤其是非西方人進入董事會還是比較反感的。
第二個問題就更困難了。以前美國經濟是靠借款過日子的，消費的規模遠遠超出自己賺錢的規模，未來美國需要想辦法自己賺錢。
美國傳統的優勢產業在石油、國防、科技、製藥。但是這幾個產業的盤子不夠大，是不可能支撐起來經濟的。
未來他們需要發展農業、能源開採來支撐經濟。
轉變美國增長方式需要的時間比較長，我估計美國需要四到五年才能走出目前的陰影。
主持人：那麼對中國來說購買美國的金融資產以及債轉股成為這些金融公司的股東是機遇大於風險嗎？
謝國忠：風險在於等到中國等其他外國購買了這些資產之後，美國政府出台各種保護政策限制你。
但是如果這些國家不去投，美國經濟可能會完全崩潰。現在美國經濟衰退是已經不能完全避免了。明年，美國經濟可能會像亞洲經濟在1998年一樣。到時，美國經濟2%～3%的萎縮可能性很高。
大選導致 美國"病入膏肓"
主持人：您剛才提到美國政府已經錯過最佳時期拯救經濟。為什麼這麼說？什麼原因導致的呢？
謝國忠：拖延去槓桿有兩個原因，第一是美國政府的大選，第二是股東。
目前美國政府正在進行大選，爆出大規模的信貸虧損，對民主黨將是致命的打擊。所以美國政府一再拖延。
爆出次貸危機後，美國金融部門的負債仍然逐步攀高，從2007年第二季度的14.8萬億美元上升到了2008年第一季度的15.9萬億美元。美國經濟之所以過去一年沒有衰退就是因為槓桿沒有下降，目前已經到了無法舉債隱藏的地步了。
在這次央行注資並許諾資產剝離之前，美國最令人擔心的問題已經不是對沖基金在賣空，而是美國那些規模最大的、最講價值的基金已經開始拋盤了。這些公司都是看經濟基本面的。他們認為政府不能解決問題，手中持有的公司最後可能會倒閉，所以任何價格都拋售。
另外，美國的這代股東有一個共同特點，他們對維持自己的金融帝國相當在意，所以寧願靠借債度日也不願意承認風險，這是很迂腐的。
從雷曼的例子就可以看出，目前雷曼只答應出售一部分，而非整體出售。這說明他們的股東對維持這個虛擬的負債的帝國還存在幻想。
中國最快兩年進入 下一輪增長
主持人：世界經濟陷入衰退，中國是否也無法獨善其身？
謝國忠：我做個比喻，拉動世界經濟增長靠的是兩個輪子，一是中國的出口，一個是美國的消費。現在的情況是這輛摩托車的前輪已經爆胎。中國不受到影響是不可能的。
主持人：我們怎樣才能把損失盡量降低，短期和長期來看分別要做哪些事情？
謝國忠：中國政府當務之急是要解決資金流通問題，三角債的問題。現在很多地方政府出現財政困難，就在拖欠，國有企業也在拖欠，都在拖欠。銀行現在有一個問題，銀行貸款都貸不出去，因為公司都不合格不敢貸款給它們。
第一，要考量三角債的局面怎麼打破，中央政府要多分配給地方政府一些錢。至少他們該付的錢要儘早付。
第二，中國要有短期支撐需求的辦法。中國現在房地產也不景氣，股市也不景氣，這對整個工業鏈的打擊是很大的。這就需要中國把消費群體和農民的消費 給撐起來。把農民的消費撐起來就是要把他們的價格提上來，與國際接軌。他們就有錢就可以購買工業產品了。當然，通脹的話，我們需要其他辦法來處理。
第三，國家需要加快建設基礎設施，支撐投資需求。
第四，中國要想辦法搞活與俄羅斯、中東等能源輸出國的貿易。錢在他們手裡，貿易一定要活起來。要到俄羅斯、中東這些國家去做生意。這個就是貿易上的轉向了。
最後，效率也要提高。以前，中國經濟之所以能夠維持高增長，就是因為世界經濟的大環境好，帶動了出口。對中國來說最重要的是要維穩，加快改革各種不合理的製度，為下一輪經濟增長做準備。如果調控的得當，中國兩年左右就可以進入下一輪增長。
"我從未說過 A股要跌到600點"
主持人：此前有媒體報導，您說A股將跌到688-800點才合理。
謝國忠：我從來沒有說過這個話，我只在去年底預測過A股的合理區間在2500點。
主持人：那您認為A股的合理估值在多少？
謝國忠：這個很難說，取決於未來中國經濟改革的步伐。一般來說，牛市的市淨率在3倍左右，熊市的市淨率在1.5倍左右。目前可以說，A股的泡沫已經被擠掉，進入合理區間了。
（東方早報財一周）
主持人：理財一周報編輯王誠誠
主持人：最新消息稱，美國政府將成立一家規模為5000億美元,類似於清算信託公司（簡稱RTC）的國有資產管理公司，用以收購困擾金融機構的抵押類不良資產。您怎樣評價美國政府包括聯合其他央行向政府注資的一系列舉動？
謝國忠：目前這一措施還沒有確定，但我認為這樣處理是很積極的，很得當的。目前股市大漲也和這個可能出台的利好政策有關。
不過，美國政府錯過了挽救金融的最佳時機。一年前次貸危機就已經發生，而美國金融機構的過高的槓桿率期間不升反降。美國很多大基金對政府非常失望，所以之前他們瘋狂拋售股票。
大基金拋售的後果是，上市公司股價大跌，結果那些深陷危機的金融公司就更借不到錢。想想看，一個市值只有幾十億美元的公司需要藉款幾千億美元？有誰敢借？目前這些金融機構面臨崩潰。這個時候是需要政府做點事情了。
主持人：這個利好消息如果成真，能夠多大程度上挽救美國這次金融災難？
謝國忠：這取決於你對於挽救的定義。雖然剝離不良資產的舉動可以贏得市場的掌聲，但是單純這項利好將很難解決美國的金融壞賬。
上世紀80年代，老布什政府確實通過不良資產打包的方法一定程度上擺脫困境。當時打包的不良資產佔GDP的12%，最後這一比例下降到GDP的3%。
這一次的危機要嚴重得多，不良資產的規模也要大得多。目前美國已經暴出來的金融壞賬就已經達到5000億美元了，今年財政赤字估計還要達到6000億美元。我估計，美國金融業這次總的損失不會低於10萬億美元，這是史無前例的。
擺脫危機美國需要 讓債主變股東
主持人：那麼美國政府還需要出台什麼措施拯救本國金融市場？
謝國忠：美國要做兩件事情，第一是解決不良資產問題，第二是尋找大經濟未來一輪增長點。
如果想要進一步為拯救美國的金融市場，還有一個比較可行的辦法是允許債轉股，就是將其他國家持有的美元債券變成需要救助的金融公司的股份。這樣做能極大的為市場注入流動性。
美國經濟負債過高，錢都流到了其他國家。科威特、中國、俄羅斯、印度、沙特阿拉伯等國家擁有大量的美元儲備。現在要解決問題的話，美國是需要把這些錢吸引回國的。
這些美國政府肯定都想到了，主要的問題是他們還要進行政治的考量。
美國不比英國靈活，他們對於股東是其他國家的人，尤其是非西方人進入董事會還是比較反感的。
第二個問題就更困難了。以前美國經濟是靠借款過日子的，消費的規模遠遠超出自己賺錢的規模，未來美國需要想辦法自己賺錢。
美國傳統的優勢產業在石油、國防、科技、製藥。但是這幾個產業的盤子不夠大，是不可能支撐起來經濟的。
未來他們需要發展農業、能源開採來支撐經濟。
轉變美國增長方式需要的時間比較長，我估計美國需要四到五年才能走出目前的陰影。
主持人：那麼對中國來說購買美國的金融資產以及債轉股成為這些金融公司的股東是機遇大於風險嗎？
謝國忠：風險在於等到中國等其他外國購買了這些資產之後，美國政府出台各種保護政策限制你。
但是如果這些國家不去投，美國經濟可能會完全崩潰。現在美國經濟衰退是已經不能完全避免了。明年，美國經濟可能會像亞洲經濟在1998年一樣。到時，美國經濟2%～3%的萎縮可能性很高。
大選導致 美國"病入膏肓"
主持人：您剛才提到美國政府已經錯過最佳時期拯救經濟。為什麼這麼說？什麼原因導致的呢？
謝國忠：拖延去槓桿有兩個原因，第一是美國政府的大選，第二是股東。
目前美國政府正在進行大選，爆出大規模的信貸虧損，對民主黨將是致命的打擊。所以美國政府一再拖延。
爆出次貸危機後，美國金融部門的負債仍然逐步攀高，從2007年第二季度的14.8萬億美元上升到了2008年第一季度的15.9萬億美元。美國經濟之所以過去一年沒有衰退就是因為槓桿沒有下降，目前已經到了無法舉債隱藏的地步了。
在這次央行注資並許諾資產剝離之前，美國最令人擔心的問題已經不是對沖基金在賣空，而是美國那些規模最大的、最講價值的基金已經開始拋盤了。這些公司都是看經濟基本面的。他們認為政府不能解決問題，手中持有的公司最後可能會倒閉，所以任何價格都拋售。
另外，美國的這代股東有一個共同特點，他們對維持自己的金融帝國相當在意，所以寧願靠借債度日也不願意承認風險，這是很迂腐的。
從雷曼的例子就可以看出，目前雷曼只答應出售一部分，而非整體出售。這說明他們的股東對維持這個虛擬的負債的帝國還存在幻想。
中國最快兩年進入 下一輪增長
主持人：世界經濟陷入衰退，中國是否也無法獨善其身？
謝國忠：我做個比喻，拉動世界經濟增長靠的是兩個輪子，一是中國的出口，一個是美國的消費。現在的情況是這輛摩托車的前輪已經爆胎。中國不受到影響是不可能的。
主持人：我們怎樣才能把損失盡量降低，短期和長期來看分別要做哪些事情？
謝國忠：中國政府當務之急是要解決資金流通問題，三角債的問題。現在很多地方政府出現財政困難，就在拖欠，國有企業也在拖欠，都在拖欠。銀行現在有一個問題，銀行貸款都貸不出去，因為公司都不合格不敢貸款給它們。
第一，要考量三角債的局面怎麼打破，中央政府要多分配給地方政府一些錢。至少他們該付的錢要儘早付。
第二，中國要有短期支撐需求的辦法。中國現在房地產也不景氣，股市也不景氣，這對整個工業鏈的打擊是很大的。這就需要中國把消費群體和農民的消費 給撐起來。把農民的消費撐起來就是要把他們的價格提上來，與國際接軌。他們就有錢就可以購買工業產品了。當然，通脹的話，我們需要其他辦法來處理。
第三，國家需要加快建設基礎設施，支撐投資需求。
第四，中國要想辦法搞活與俄羅斯、中東等能源輸出國的貿易。錢在他們手裡，貿易一定要活起來。要到俄羅斯、中東這些國家去做生意。這個就是貿易上的轉向了。
最後，效率也要提高。以前，中國經濟之所以能夠維持高增長，就是因為世界經濟的大環境好，帶動了出口。對中國來說最重要的是要維穩，加快改革各種不合理的製度，為下一輪經濟增長做準備。如果調控的得當，中國兩年左右就可以進入下一輪增長。
"我從未說過 A股要跌到600點"
主持人：此前有媒體報導，您說A股將跌到688-800點才合理。
謝國忠：我從來沒有說過這個話，我只在去年底預測過A股的合理區間在2500點。
主持人：那您認為A股的合理估值在多少？
謝國忠：這個很難說，取決於未來中國經濟改革的步伐。一般來說，牛市的市淨率在3倍左右，熊市的市淨率在1.5倍左右。目前可以說，A股的泡沫已經被擠掉，進入合理區間了。
（東方早報財一周）
2008年11月16日
先穩定下來，然後改革
謝國忠：4萬億是像徵 股市要走陽光大道
2008-11-17 來源:理財週報
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
1998年和現在是很不一樣的。現在的經濟規模相對於1998年很大了。
1998年那個週期中，中國做了很多有益的事情，例如加入WTO，房地產的改革使公房變成市民的財產，鼓勵消費，製造公路，提高經濟的競爭力這些都是對的。但也有問題，就是國企改革方面，雖然把工人的鐵飯碗打破了，但是國企搞壟斷造成了很大麻煩，這個後果很嚴重。
1998年，從外部條件看來，雖然日本和一些發展中國家出現衰退，但美國和歐洲這些大國家還在增長，我們的出口也沒有怎麼下降。同時，因為很小，可以通過 增加市場的份額，能夠往上走。但是我們現在經濟體大了，出口規模很大。而且現在歐美處於非常糟糕的狀態，我們的出口受到嚴重的打擊。
可 是，在金融海嘯面前，我們不能乾等著歐美的複蘇，要自己想辦法穩定。刺激方案是對的，領導的觀點已經在改變，看到了經濟問題的嚴峻性。同時，基礎設施也是 要做。但是地方的財政問題要解決。房地產降價是必然的，問題是誰來買單？這要想明白。如果讓開發商破產最終也是銀行的壞賬。所以，想穩定經濟的時候不能匆 匆忙忙，一定要想清楚，是否會為以後留下後遺症。現在出台的很多東西都沒有預測。
中國目前重要的是，先穩定下來，然後改革。這些年來 到處都是低效率的行為，都不好好幹活，成天炒股票，炒房地產，全民熱衷於這個事。財富怎麼可能是炒出來呢？我們要大改。企業產品沒做好，經濟怎麼能搞好？ 食品裡都是有毒的，想想看這是怎麼發展的？為了錢，人都喪失理智了。最終跌跟頭跌的可慘了。
之所以變成今天這個樣，主要的問題是全世界都在搞泡沫，我們也在跟著一起搞。股市樓市一起幹。大背景都是一樣的，但是倒下來的時候就都怪別人。
4萬億這個數目，恐怕都是在炒概念，最終的目的就是想把股市弄上去。對股市而言，投不投都無所謂，隨便編一個故事都可以的。股市這兩天又走高，我不知道誰在買。做事情不走陽光大道，總是在想一些小計謀。不相信科學，不相信真理。
2008-11-17 來源:理財週報
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
1998年和現在是很不一樣的。現在的經濟規模相對於1998年很大了。
1998年那個週期中，中國做了很多有益的事情，例如加入WTO，房地產的改革使公房變成市民的財產，鼓勵消費，製造公路，提高經濟的競爭力這些都是對的。但也有問題，就是國企改革方面，雖然把工人的鐵飯碗打破了，但是國企搞壟斷造成了很大麻煩，這個後果很嚴重。
1998年，從外部條件看來，雖然日本和一些發展中國家出現衰退，但美國和歐洲這些大國家還在增長，我們的出口也沒有怎麼下降。同時，因為很小，可以通過 增加市場的份額，能夠往上走。但是我們現在經濟體大了，出口規模很大。而且現在歐美處於非常糟糕的狀態，我們的出口受到嚴重的打擊。
可 是，在金融海嘯面前，我們不能乾等著歐美的複蘇，要自己想辦法穩定。刺激方案是對的，領導的觀點已經在改變，看到了經濟問題的嚴峻性。同時，基礎設施也是 要做。但是地方的財政問題要解決。房地產降價是必然的，問題是誰來買單？這要想明白。如果讓開發商破產最終也是銀行的壞賬。所以，想穩定經濟的時候不能匆 匆忙忙，一定要想清楚，是否會為以後留下後遺症。現在出台的很多東西都沒有預測。
中國目前重要的是，先穩定下來，然後改革。這些年來 到處都是低效率的行為，都不好好幹活，成天炒股票，炒房地產，全民熱衷於這個事。財富怎麼可能是炒出來呢？我們要大改。企業產品沒做好，經濟怎麼能搞好？ 食品裡都是有毒的，想想看這是怎麼發展的？為了錢，人都喪失理智了。最終跌跟頭跌的可慘了。
之所以變成今天這個樣，主要的問題是全世界都在搞泡沫，我們也在跟著一起搞。股市樓市一起幹。大背景都是一樣的，但是倒下來的時候就都怪別人。
4萬億這個數目，恐怕都是在炒概念，最終的目的就是想把股市弄上去。對股市而言，投不投都無所謂，隨便編一個故事都可以的。股市這兩天又走高，我不知道誰在買。做事情不走陽光大道，總是在想一些小計謀。不相信科學，不相信真理。
巴菲特大量增持石油股
巴菲特大量增持石油股
[11-17 10:53]
看好世界能源需求長期增長，成為美國第三大能源公司康菲石油最大股東
【《財經網》綜合報導】億萬富翁沃倫·巴菲特（Warren Buffett）麾下的伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway Inc.）近日大量購入美國第三大能源公司康菲石油（Conoco Phillips）的股票，成為康菲石油最大的股東。此外伯克希爾·哈撒韋公司還增持了德克薩斯州第二大電力生產商NRG Energy Inc.公司的股票。
伯克希爾·哈撒韋公司在上週五下午向美國證券交易委員會提交的文件中稱，截至9月30日，該公司持有8396萬股康菲石油股票，佔康菲石油總 股本的5.6%，價值61.5億美元。根據歷史記錄，6月30日前，伯克希爾·哈撒韋持有康菲石油5969萬股票；3月31日前，伯克希爾·哈撒韋則持有 康菲石油1751萬股票。
為防止其他投資者復制投資，巴菲特還從美國證券交易委員會得到豁免，可以在二季報中刪除他第二季度對康菲石油的增持記錄。
巴菲特還在最近提交的文件中披露，他減持了美國銀行（Bank of America Corp.）的股票，同時增持了德克薩斯州第二大電力生產商NRG Energy Inc.公司的股票。
市場普遍認為，伯克希爾·哈撒韋對康菲石油的增持，顯示了巴菲特對世界長期能源需求的信心。國際能源署上週發布的2008年世界能源展望報告顯 示，儘管受金融和經濟危機的影響，短期內世界能源需求增幅有所放緩，但在未來20多年裡，世界原油消耗量將增長25%，達到每日1.06億桶。
[11-17 10:53]
看好世界能源需求長期增長，成為美國第三大能源公司康菲石油最大股東
【《財經網》綜合報導】億萬富翁沃倫·巴菲特（Warren Buffett）麾下的伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway Inc.）近日大量購入美國第三大能源公司康菲石油（Conoco Phillips）的股票，成為康菲石油最大的股東。此外伯克希爾·哈撒韋公司還增持了德克薩斯州第二大電力生產商NRG Energy Inc.公司的股票。
伯克希爾·哈撒韋公司在上週五下午向美國證券交易委員會提交的文件中稱，截至9月30日，該公司持有8396萬股康菲石油股票，佔康菲石油總 股本的5.6%，價值61.5億美元。根據歷史記錄，6月30日前，伯克希爾·哈撒韋持有康菲石油5969萬股票；3月31日前，伯克希爾·哈撒韋則持有 康菲石油1751萬股票。
為防止其他投資者復制投資，巴菲特還從美國證券交易委員會得到豁免，可以在二季報中刪除他第二季度對康菲石油的增持記錄。
巴菲特還在最近提交的文件中披露，他減持了美國銀行（Bank of America Corp.）的股票，同時增持了德克薩斯州第二大電力生產商NRG Energy Inc.公司的股票。
市場普遍認為，伯克希爾·哈撒韋對康菲石油的增持，顯示了巴菲特對世界長期能源需求的信心。國際能源署上週發布的2008年世界能源展望報告顯 示，儘管受金融和經濟危機的影響，短期內世界能源需求增幅有所放緩，但在未來20多年裡，世界原油消耗量將增長25%，達到每日1.06億桶。
關注CDS市場風險
姜建清：關注CDS市場風險
工商銀行董事長姜建清如何看美國金融危機
【《財經網》專稿/實習記者方會磊】“美國房價下跌和信用類產品違約率超預期的上升，已經動搖了信用類產品市場。下一步，如果這個市場崩潰的話，全球金融 機構還會出現大批的倒閉。
”11月14日，中國工商銀行董事長姜建清如此預警全球金融危機下一階段的風險點。他是在出席清華大學全球管理論壇時做出上述表 示的。
姜建清認為，此次由美國次貸危機引發的全球金融風暴，主要表現為流動性危機。但根源來自於美國金融市場和金融機構早年的貨幣創造型流動性過剩，此後，過剩進而轉變為流動性萎縮。此次危機演化過程中，由於出現拋售資產價格急劇下跌和賣盤持續增加，最終呈現為流動性黑洞。
“美元流動性過剩催生了房地產價格泡沫，加之近年來美國傳統製造業和服務業增長緩慢，消費者貸款和房地產貸款更是成為金融機構貸款種類中佔比居高者。”姜 建清認為， 2001年之後，抵押貸款支持債券（Mortage-Backed Security，MBS）發行機構範圍的擴大更是推動了MBS市場的持續增長。
此前，只有以公眾存款為主要負債來源的儲蓄貸款機構才能發行MBS，但2001年之後，投資銀行等成為MBS主要發行人。短短七年之間，美國MBS發行額由原來的5800億美元迅速激增到1.3萬億美元，年均增長13%。
值得注意的是，證券化產品的增速也跑在基礎信貸資產增速的前面。 2007年，美國當時僅有1.5萬億美元的次級貸款，但卻催生了超過2萬億美元的MBS、超過1萬億美元的債務抵押憑證(Collateralized Debt Obligation，CDO)。 CDO發售前又普遍進行了信用違約的互換，由此又催生了近62萬億美元的信用違約掉期（Credit Default Swap，CDS)產品。
姜建清認為，美國對“兩房”的國有化措施，暫時避免了趨於崩潰的MBS市場，但是由於整個美國金融系統的槓桿率較高，面對如潰堤般的損失，金融機構出於自保不斷抽出現金，從而引發貨幣市場危機，“銀行類信用市場的緊縮不斷加劇，金融機構商業票據迅速萎縮”。
“像工商銀行，過去我們建立代理銀行的關係非常多，在這輪金融危機中間，現在全球能夠還放心進行交易的對手非常之少，所有的全球機構彼此之間互不信任。美 國在9月17日（雷曼兄弟倒閉）的前一周，在貨幣基金市場上投資抽回近1700億美元，信用類產品風險擴大。”姜建清如是說。
由於缺乏信心導致市場陷入停滯的泥沼，姜建清認為，當下，穩定的預期和穩定市場的信心是市場維持正常發展的必要條件。投資者之間互相影響、互 相依賴，會導致市場上集體拋售資產的行為。 “這種情況造成的恐慌，又會進一步影響到個體的行為，進而對金融市場起到巨大的影響，起到了推波助瀾的作用。”
工商銀行董事長姜建清如何看美國金融危機
【《財經網》專稿/實習記者方會磊】“美國房價下跌和信用類產品違約率超預期的上升，已經動搖了信用類產品市場。下一步，如果這個市場崩潰的話，全球金融 機構還會出現大批的倒閉。
”11月14日，中國工商銀行董事長姜建清如此預警全球金融危機下一階段的風險點。他是在出席清華大學全球管理論壇時做出上述表 示的。
姜建清認為，此次由美國次貸危機引發的全球金融風暴，主要表現為流動性危機。但根源來自於美國金融市場和金融機構早年的貨幣創造型流動性過剩，此後，過剩進而轉變為流動性萎縮。此次危機演化過程中，由於出現拋售資產價格急劇下跌和賣盤持續增加，最終呈現為流動性黑洞。
“美元流動性過剩催生了房地產價格泡沫，加之近年來美國傳統製造業和服務業增長緩慢，消費者貸款和房地產貸款更是成為金融機構貸款種類中佔比居高者。”姜 建清認為， 2001年之後，抵押貸款支持債券（Mortage-Backed Security，MBS）發行機構範圍的擴大更是推動了MBS市場的持續增長。
此前，只有以公眾存款為主要負債來源的儲蓄貸款機構才能發行MBS，但2001年之後，投資銀行等成為MBS主要發行人。短短七年之間，美國MBS發行額由原來的5800億美元迅速激增到1.3萬億美元，年均增長13%。
值得注意的是，證券化產品的增速也跑在基礎信貸資產增速的前面。 2007年，美國當時僅有1.5萬億美元的次級貸款，但卻催生了超過2萬億美元的MBS、超過1萬億美元的債務抵押憑證(Collateralized Debt Obligation，CDO)。 CDO發售前又普遍進行了信用違約的互換，由此又催生了近62萬億美元的信用違約掉期（Credit Default Swap，CDS)產品。
姜建清認為，美國對“兩房”的國有化措施，暫時避免了趨於崩潰的MBS市場，但是由於整個美國金融系統的槓桿率較高，面對如潰堤般的損失，金融機構出於自保不斷抽出現金，從而引發貨幣市場危機，“銀行類信用市場的緊縮不斷加劇，金融機構商業票據迅速萎縮”。
“像工商銀行，過去我們建立代理銀行的關係非常多，在這輪金融危機中間，現在全球能夠還放心進行交易的對手非常之少，所有的全球機構彼此之間互不信任。美 國在9月17日（雷曼兄弟倒閉）的前一周，在貨幣基金市場上投資抽回近1700億美元，信用類產品風險擴大。”姜建清如是說。
由於缺乏信心導致市場陷入停滯的泥沼，姜建清認為，當下，穩定的預期和穩定市場的信心是市場維持正常發展的必要條件。投資者之間互相影響、互 相依賴，會導致市場上集體拋售資產的行為。 “這種情況造成的恐慌，又會進一步影響到個體的行為，進而對金融市場起到巨大的影響，起到了推波助瀾的作用。”
清算CDS市場將納入監管
美聯儲牽頭清算CDS市場將納入監管
《財經》記者吳瑩[10-08 14:35]
美聯儲決意加快建立中央清算機制，進一步規範目前價值數十萬億美元的CDS市場
【《財經網》專稿/記者吳瑩】由於雷曼破產引發的CDS結算問題加劇了銀行信貸持續緊縮，美聯儲決意加快建立中央清算機制，進一步規範目前價值數十萬億美元的CDS市場。
CDS（Credit Default Swap，信用違約掉期），是一種類似於信貸違約保險的衍生品，均為場外交易，隨著雷曼破產等事件衝擊，交易對手風險逐漸呈現出來。據《華爾街日報》10 月7日報導，芝加哥商品交易所（CME）與對沖基金Citadel準備聯合推出類似交易所性質的CDS交易平台，該交易平台為CDS市場提供集中交易與清 算，兩家機構已與政府監管部門就此計劃進行溝通。
另據報導，美國東部時間10月7日，紐約聯儲與幾家銀行與買方機構會面討論建立中央交易對手 機制，減少交易對手信用敞口或破產帶來的系統風險，本週一（10月6日），與“兩房”（房利美和房地美）相關的高達5000億美元CDS得到結算，表明政 府接管“兩房”很大程度保證了“兩房”債券違約風險得到控制。
到10月10日，雷曼兄弟公司相關CDS將得到集中清算.預計僅與雷曼相關的這些信用衍生合同總值便可達4000億美元。
倒 台前的雷曼為總值62萬億美元的CDS市場十大主要交易對手之一。隨著雷曼破產，雷曼承保的數百億美元的CDS變得一文不值，購買了以雷曼違約風險為標的 CDS的投資者也遭受巨大損失。標準普爾承認，雷曼破產引發的違約潮是AIG受重創以及貨幣市場基金面臨保本威脅的關鍵原因。
9月22日，紐約州長David Paterson表示，紐約州保險管理部門應該開始在某些情況下將CDS納入保險產品範圍進行監管，該監管對於將CDS合約產品作為投機活動的買家不適 用。 9月23日，SEC主席考克斯在參議院聽證會上表示，國會應該立即授權規範CDS市場。
是否規範CDS市場爭議久已有之。支持者認為， 類似交易所的中央清算機制與保證金要求（margin call)可減少系統風險，有利於資產定價，產品標準化。少數主要CDS市場的交易方大銀行則反對規範該市場，反對將其納入交易所體系，認為個性化定制的 CDS產品更為靈活，交易活躍的銀行在場外交易中收取大量中間費用。
據美國媒體報導，紐約聯儲打算於年底前推進中央清算機制。
《財經》記者吳瑩[10-08 14:35]
美聯儲決意加快建立中央清算機制，進一步規範目前價值數十萬億美元的CDS市場
【《財經網》專稿/記者吳瑩】由於雷曼破產引發的CDS結算問題加劇了銀行信貸持續緊縮，美聯儲決意加快建立中央清算機制，進一步規範目前價值數十萬億美元的CDS市場。
CDS（Credit Default Swap，信用違約掉期），是一種類似於信貸違約保險的衍生品，均為場外交易，隨著雷曼破產等事件衝擊，交易對手風險逐漸呈現出來。據《華爾街日報》10 月7日報導，芝加哥商品交易所（CME）與對沖基金Citadel準備聯合推出類似交易所性質的CDS交易平台，該交易平台為CDS市場提供集中交易與清 算，兩家機構已與政府監管部門就此計劃進行溝通。
另據報導，美國東部時間10月7日，紐約聯儲與幾家銀行與買方機構會面討論建立中央交易對手 機制，減少交易對手信用敞口或破產帶來的系統風險，本週一（10月6日），與“兩房”（房利美和房地美）相關的高達5000億美元CDS得到結算，表明政 府接管“兩房”很大程度保證了“兩房”債券違約風險得到控制。
到10月10日，雷曼兄弟公司相關CDS將得到集中清算.預計僅與雷曼相關的這些信用衍生合同總值便可達4000億美元。
倒 台前的雷曼為總值62萬億美元的CDS市場十大主要交易對手之一。隨著雷曼破產，雷曼承保的數百億美元的CDS變得一文不值，購買了以雷曼違約風險為標的 CDS的投資者也遭受巨大損失。標準普爾承認，雷曼破產引發的違約潮是AIG受重創以及貨幣市場基金面臨保本威脅的關鍵原因。
9月22日，紐約州長David Paterson表示，紐約州保險管理部門應該開始在某些情況下將CDS納入保險產品範圍進行監管，該監管對於將CDS合約產品作為投機活動的買家不適 用。 9月23日，SEC主席考克斯在參議院聽證會上表示，國會應該立即授權規範CDS市場。
是否規範CDS市場爭議久已有之。支持者認為， 類似交易所的中央清算機制與保證金要求（margin call)可減少系統風險，有利於資產定價，產品標準化。少數主要CDS市場的交易方大銀行則反對規範該市場，反對將其納入交易所體系，認為個性化定制的 CDS產品更為靈活，交易活躍的銀行在場外交易中收取大量中間費用。
據美國媒體報導，紐約聯儲打算於年底前推進中央清算機制。
六十萬億CDS市場將大混亂
謝國忠：美汽車業若破產必強烈衝擊全球金融
2008年11月16日鳳凰網
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
鳳凰衛視11月15日《財經點對點》播出節目“謝國忠：美汽車業若破產強烈衝擊全球金融”，以下是文字內容：
曾 瀞漪：財政刺激我們現在看到，美國在救市的過程當中，好像還沒有大力去用這個部分，我們看到最重要的這個禮拜三，美國財長保爾森改變了他們7000億元的 救市計劃，把這個主要是放在消費、金融這幾個部分，可能比較受到更多挑戰的部分，那麼這個代表什麼樣的意義呢？美國的財政刺激的方式？
美今年初一千六百億財政刺激現計劃動用三千億
謝國忠：美國的財政刺激未來，上一次財政刺激是就是年初的時候，做的是1600億，現在在談的是3000億，有可能分兩次做。
美政府有意財政刺激但有時間的不確定因素
謝國忠：但是不是布什願意支持這樣一個方案，還是如果他支持的話，就是民主黨是願意通過這樣的法案的；如果他不支持的話，就要等到新的總統上任，那是再要等兩個月了。所以這個是美國有意要做的，但是時間上是現在有不確定的因素。
謝國忠：至於說它7000億原來拯救的方案，主要是為了穩定金融體系，並沒有談到刺激經濟，但現在議會是要求他用這個錢去救汽車行業，因為汽車行業可能熬不過年底了。
謝國忠：它那個現金流，它現金流出非常多，可能到年底資金鍊就要斷了，就破產了，所以現在議會對財長有壓力，讓他們這個錢去救汽車這個行業。
曾瀞漪：保爾森他們有明言說，這個轉換的計劃是不是要救汽車業，但是跟信貸也都是有關係的，對汽車業也會有些幫助的。美國的汽車業現在看起來政府即便支持的話，可能力度不像汽車業所支持那麼的多，美國汽車業如果真的出問題，對亞洲國家來說，會有些影響嗎？
美汽車業大量債務及衍生產品遍布世界
謝國忠：它主要是債的規模很大，債的後面有很多衍生產品，我們現在看到就是說一個公司或者一個銀行倒了之後，後果很難想像，因為它有很多衍生產品，但那個債通過所謂的信貸破產，就是什麼對沖、CDS這個市場的話，那很多可能都賣到全世界了。
美汽車行業若倒閉必強烈衝擊全球金融
謝國忠：所以現在如果是美國的汽車行業倒的話，對金融的衝擊是會非常大的。
謝國忠：所以我覺得美國政府最終是沒辦法的，救的話主要是救那個它的債主，就是當然了，這麼多工人如果失去就業的話，對那個新的政府肯定也會有比較大的打擊，因為它是民主黨的政府，它這個是受工會支持的，所以它的政策應該是偏向勞工的。
曾瀞漪：所以這方面可能，如果沒處理好的話，對全球來說可能會有再一步的大的危機出現了？
美汽車業若破產六十萬億CDS市場將大混亂
謝 國忠：如果真的是讓它破產的話，那個對銀行的衝擊是非常大的，現在那個CDS市場現在60萬億不到一點，它已經縮小了一部分。但60萬億還是巨大的數字， 裡面有多少炸彈大家都不知道，是吧？如果是汽車行業破產的話，那個60萬億CDS市場一定會出現很大的混亂的。我們現在看到的很多大的銀行，大家都覺得安 全的銀行，可能都會出大事。
2008年11月16日鳳凰網
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
鳳凰衛視11月15日《財經點對點》播出節目“謝國忠：美汽車業若破產強烈衝擊全球金融”，以下是文字內容：
曾 瀞漪：財政刺激我們現在看到，美國在救市的過程當中，好像還沒有大力去用這個部分，我們看到最重要的這個禮拜三，美國財長保爾森改變了他們7000億元的 救市計劃，把這個主要是放在消費、金融這幾個部分，可能比較受到更多挑戰的部分，那麼這個代表什麼樣的意義呢？美國的財政刺激的方式？
美今年初一千六百億財政刺激現計劃動用三千億
謝國忠：美國的財政刺激未來，上一次財政刺激是就是年初的時候，做的是1600億，現在在談的是3000億，有可能分兩次做。
美政府有意財政刺激但有時間的不確定因素
謝國忠：但是不是布什願意支持這樣一個方案，還是如果他支持的話，就是民主黨是願意通過這樣的法案的；如果他不支持的話，就要等到新的總統上任，那是再要等兩個月了。所以這個是美國有意要做的，但是時間上是現在有不確定的因素。
謝國忠：至於說它7000億原來拯救的方案，主要是為了穩定金融體系，並沒有談到刺激經濟，但現在議會是要求他用這個錢去救汽車行業，因為汽車行業可能熬不過年底了。
謝國忠：它那個現金流，它現金流出非常多，可能到年底資金鍊就要斷了，就破產了，所以現在議會對財長有壓力，讓他們這個錢去救汽車這個行業。
曾瀞漪：保爾森他們有明言說，這個轉換的計劃是不是要救汽車業，但是跟信貸也都是有關係的，對汽車業也會有些幫助的。美國的汽車業現在看起來政府即便支持的話，可能力度不像汽車業所支持那麼的多，美國汽車業如果真的出問題，對亞洲國家來說，會有些影響嗎？
美汽車業大量債務及衍生產品遍布世界
謝國忠：它主要是債的規模很大，債的後面有很多衍生產品，我們現在看到就是說一個公司或者一個銀行倒了之後，後果很難想像，因為它有很多衍生產品，但那個債通過所謂的信貸破產，就是什麼對沖、CDS這個市場的話，那很多可能都賣到全世界了。
美汽車行業若倒閉必強烈衝擊全球金融
謝國忠：所以現在如果是美國的汽車行業倒的話，對金融的衝擊是會非常大的。
謝國忠：所以我覺得美國政府最終是沒辦法的，救的話主要是救那個它的債主，就是當然了，這麼多工人如果失去就業的話，對那個新的政府肯定也會有比較大的打擊，因為它是民主黨的政府，它這個是受工會支持的，所以它的政策應該是偏向勞工的。
曾瀞漪：所以這方面可能，如果沒處理好的話，對全球來說可能會有再一步的大的危機出現了？
美汽車業若破產六十萬億CDS市場將大混亂
謝 國忠：如果真的是讓它破產的話，那個對銀行的衝擊是非常大的，現在那個CDS市場現在60萬億不到一點，它已經縮小了一部分。但60萬億還是巨大的數字， 裡面有多少炸彈大家都不知道，是吧？如果是汽車行業破產的話，那個60萬億CDS市場一定會出現很大的混亂的。我們現在看到的很多大的銀行，大家都覺得安 全的銀行，可能都會出大事。
2008年11月15日
我不是對什麼都唱空
謝國忠：我不是對什麼都唱空
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
2008-11-14
提問：談到了美國，針對於相形之下的中國資本市場，現在金融危機之後我們的實體經濟受一定的影響，作為與實體經濟相對應的資本市場也受到了影響。從資本流動這個角度說，美國歐美資金陷入泥舟的時候，這個流向是不是意味著中國資本市場有很大的上升空間？
謝國忠：關於中國資本市場的機會，我覺得中國的資本市場是自己把自己給做死了，中國資本市場的核心問題是當官的老想管，資本市場是最市場的市場， 跟中國的官僚文化是產生巨大的矛盾，所以這個問題不解決中國資本市場是很難活躍起來的，我覺得今天這樣的情況下在美國有危機的時候，如果重要真的想資本市 場做好的話，今天我們應該做的更朝市場化走，為什麼市場部好了就不讓上市了，當官的就在判斷市場什麼叫高、什麼叫低嘛，如果當官的如果判斷什麼高、什麼 低，肯定炒股票變成億萬富翁了嘛。我們國家，因為我們領導決定公司上市股價多少，這個根本談不上市場不市場的，市場就是當官的一個玩具而已。
提問：剛才謝先生提到關於這次金融海嘯的十年前埋下的幾個種子所引發的，但是我感覺最重要的原因還是2001年和2002年美聯儲為了應對當時的 三個危機，一個是“911”恐怖襲擊，第二個是互聯網泡沫破滅，第三個就是當時的安然和四通這幾個大公司的會計醜聞，當前應對這三個危機採取的放鬆流動 性、同時大幅度的壓低利率，放鬆金融監管，尤其是金融衍生品的監管，所導致目前的次貸危機。我覺得當時所採取的這些措施，目前各國政府所採取的措施，除了 金融國有化以後應該其他措施都是比較類似的，我想問的問題就是說，目前我們所採取的這些措施是不是又會導致下一次更大規模、更大範圍的危機爆發？我們採取 哪些預防措施能夠避免？
謝國忠：第二，這個危機的種子，是2001年格林斯潘的政策，這是很重要的，我當時寫了文章就是說刺激前三思而行，但是格林斯坦最終泡沫的形成都 是因為貨幣供應過多，貨幣供應過多可以變成通脹，但也可以變成其他的東西，就是產品價格，從貨幣變成一個泡沫當中要穿一件衣服的，這個衣服誰來穿呢？一般 的比方說科技、一般什麼新的概念，這些就是衍生產品，是華爾街給創造穿的這樣一個衣服，如果這些因素都不在的話，這個泡沫不會形成的，即使格林斯潘印鈔票 也不會形成泡沫，所以格林斯潘很重要，不是說唯一的原因。
關於我們今天應付危機是不是為下一個危機打下基礎，我覺得這個可能性很大就是通脹危機，現在到處都在印鈔票，說通脹沒了，說通縮了，看看哪里通 縮，美國的通脹還5%呢，英國的通脹還5%呢，現在經濟已經萎縮了，憑什麼說我們現在通縮了呢，最終鈔票印那麼多，總會變通脹的。等到銀行賺錢的時候這個 錢不變成通脹了嘛，我覺得這是我們下一個主意的通脹，我們現在經濟主流的方向是滯脹不是通縮。
提問：另外還有一個問題，我關注謝先生的言論已經比較久了，我發現謝先生六七年來一直在唱空，不管是石油市場、大宗商品市場、股票市場、房地產市 場，您一直是唱空的，所以有的輿論封您為空軍司令，但是我發現您對投行的薪酬方面是比較看多的，我想問除了這個看多以外您還對其他的市場看多嗎？
謝國忠：提到我對什麼都是唱空的，並不是那麼回事，我唱好的時候沒人聽，其實我唱空的時候也沒有人聽，其實這個沒什麼價值，我讓人買的時候沒人 聽，我讓人賣的時候也沒人聽。我1999年年初的時候說中國亞洲V字型的反彈，年終的時候科技泡沫到亞洲，2003年5月份的時候新一輪的泡沫到來，隨便 什麼都可以買，不過時間都比較短而已，所以給大家的印象好像我這個人心態上就是不開心，看到別人不開心我自己更不開心，所以可能也有點這樣的。
提問：你剛才說格拉斯管用，繼續應該保持，中國現在就實行的中國變的格拉斯，按照你的結論是不是可以提出來中國人繼續喝粥，而且粥喝的越稀越好？
謝國忠：格拉斯那個是不是對中國合適，我覺得非常合理，中國的銀行是國家的銀行，現在買所謂的理財產品，我現在聽我的朋友在香港的理財產品出了很 大的問題，我的朋友去買理財產品銷售人員都說銀行擔保的，這個問題是很嚴重的事，我們主體的金融機構銀行是國家擁有的，但是國家要看好了它，不能讓它出大 事，而自由經濟那邊一定是股市那邊，讓投行完全市場化，這個給我們國家的風險資本帶來了活力，就是說企業風險資本從哪裡來，我們要把非銀行的那個地方鼓勵 他們成長壯大，從券商到我私募基金等等，我們得鼓勵，但是完全可以不要玩國家的錢，虧的錢自己賠，所以這邊是自由經濟，這邊是我們國家控制的，我覺得一定 要分開來。
提問：中國經濟可以講很多人尤其是對現狀各執一詞，各種版本當中我覺得謝國忠有很多判斷非常有價值，在您平時觀察中國經濟運行狀態的時候您是使用了跟其他經濟學家不同的方法，還是覺得你自己更能夠有能力走在這個趨勢的前頭？
謝國忠：怎麼判斷中國的經濟？我自己的看法就是，中國的經濟不是世界的經濟，因為中國是一個做官的文化，中國通過這個做官的文化發展經濟，優勢在 於做官的有權利，可以造公路、造橋特別快，到印度、到泰國去，印度造了所謂宏大的計劃，造了金三角的公路才兩三千公里，中國一年就五六千，到曼谷去造一條 路都造不起來，因為沒法拆遷。上海拆遷了100多萬人，我家里拆遷兩次，只有在中國當官的了鏟車就到你家門口了，問你搬不搬，你不搬把你窗砸破了，再問你 搬不搬，現在好多了，十年前是這樣的。所以我覺得中國這樣的體制當官的文化有力量就是乾事情大的事情能干好，但是不能微調，微調的能力比較差，所以這個經 濟大起大落的可能性是很大的，當然跟我們的GDP當然不一樣，我們GDP的數據看起來很平穩的，實際上中國的經濟還是大起大落的。
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
2008-11-14
提問：談到了美國，針對於相形之下的中國資本市場，現在金融危機之後我們的實體經濟受一定的影響，作為與實體經濟相對應的資本市場也受到了影響。從資本流動這個角度說，美國歐美資金陷入泥舟的時候，這個流向是不是意味著中國資本市場有很大的上升空間？
謝國忠：關於中國資本市場的機會，我覺得中國的資本市場是自己把自己給做死了，中國資本市場的核心問題是當官的老想管，資本市場是最市場的市場， 跟中國的官僚文化是產生巨大的矛盾，所以這個問題不解決中國資本市場是很難活躍起來的，我覺得今天這樣的情況下在美國有危機的時候，如果重要真的想資本市 場做好的話，今天我們應該做的更朝市場化走，為什麼市場部好了就不讓上市了，當官的就在判斷市場什麼叫高、什麼叫低嘛，如果當官的如果判斷什麼高、什麼 低，肯定炒股票變成億萬富翁了嘛。我們國家，因為我們領導決定公司上市股價多少，這個根本談不上市場不市場的，市場就是當官的一個玩具而已。
提問：剛才謝先生提到關於這次金融海嘯的十年前埋下的幾個種子所引發的，但是我感覺最重要的原因還是2001年和2002年美聯儲為了應對當時的 三個危機，一個是“911”恐怖襲擊，第二個是互聯網泡沫破滅，第三個就是當時的安然和四通這幾個大公司的會計醜聞，當前應對這三個危機採取的放鬆流動 性、同時大幅度的壓低利率，放鬆金融監管，尤其是金融衍生品的監管，所導致目前的次貸危機。我覺得當時所採取的這些措施，目前各國政府所採取的措施，除了 金融國有化以後應該其他措施都是比較類似的，我想問的問題就是說，目前我們所採取的這些措施是不是又會導致下一次更大規模、更大範圍的危機爆發？我們採取 哪些預防措施能夠避免？
謝國忠：第二，這個危機的種子，是2001年格林斯潘的政策，這是很重要的，我當時寫了文章就是說刺激前三思而行，但是格林斯坦最終泡沫的形成都 是因為貨幣供應過多，貨幣供應過多可以變成通脹，但也可以變成其他的東西，就是產品價格，從貨幣變成一個泡沫當中要穿一件衣服的，這個衣服誰來穿呢？一般 的比方說科技、一般什麼新的概念，這些就是衍生產品，是華爾街給創造穿的這樣一個衣服，如果這些因素都不在的話，這個泡沫不會形成的，即使格林斯潘印鈔票 也不會形成泡沫，所以格林斯潘很重要，不是說唯一的原因。
關於我們今天應付危機是不是為下一個危機打下基礎，我覺得這個可能性很大就是通脹危機，現在到處都在印鈔票，說通脹沒了，說通縮了，看看哪里通 縮，美國的通脹還5%呢，英國的通脹還5%呢，現在經濟已經萎縮了，憑什麼說我們現在通縮了呢，最終鈔票印那麼多，總會變通脹的。等到銀行賺錢的時候這個 錢不變成通脹了嘛，我覺得這是我們下一個主意的通脹，我們現在經濟主流的方向是滯脹不是通縮。
提問：另外還有一個問題，我關注謝先生的言論已經比較久了，我發現謝先生六七年來一直在唱空，不管是石油市場、大宗商品市場、股票市場、房地產市 場，您一直是唱空的，所以有的輿論封您為空軍司令，但是我發現您對投行的薪酬方面是比較看多的，我想問除了這個看多以外您還對其他的市場看多嗎？
謝國忠：提到我對什麼都是唱空的，並不是那麼回事，我唱好的時候沒人聽，其實我唱空的時候也沒有人聽，其實這個沒什麼價值，我讓人買的時候沒人 聽，我讓人賣的時候也沒人聽。我1999年年初的時候說中國亞洲V字型的反彈，年終的時候科技泡沫到亞洲，2003年5月份的時候新一輪的泡沫到來，隨便 什麼都可以買，不過時間都比較短而已，所以給大家的印象好像我這個人心態上就是不開心，看到別人不開心我自己更不開心，所以可能也有點這樣的。
提問：你剛才說格拉斯管用，繼續應該保持，中國現在就實行的中國變的格拉斯，按照你的結論是不是可以提出來中國人繼續喝粥，而且粥喝的越稀越好？
謝國忠：格拉斯那個是不是對中國合適，我覺得非常合理，中國的銀行是國家的銀行，現在買所謂的理財產品，我現在聽我的朋友在香港的理財產品出了很 大的問題，我的朋友去買理財產品銷售人員都說銀行擔保的，這個問題是很嚴重的事，我們主體的金融機構銀行是國家擁有的，但是國家要看好了它，不能讓它出大 事，而自由經濟那邊一定是股市那邊，讓投行完全市場化，這個給我們國家的風險資本帶來了活力，就是說企業風險資本從哪裡來，我們要把非銀行的那個地方鼓勵 他們成長壯大，從券商到我私募基金等等，我們得鼓勵，但是完全可以不要玩國家的錢，虧的錢自己賠，所以這邊是自由經濟，這邊是我們國家控制的，我覺得一定 要分開來。
提問：中國經濟可以講很多人尤其是對現狀各執一詞，各種版本當中我覺得謝國忠有很多判斷非常有價值，在您平時觀察中國經濟運行狀態的時候您是使用了跟其他經濟學家不同的方法，還是覺得你自己更能夠有能力走在這個趨勢的前頭？
謝國忠：怎麼判斷中國的經濟？我自己的看法就是，中國的經濟不是世界的經濟，因為中國是一個做官的文化，中國通過這個做官的文化發展經濟，優勢在 於做官的有權利，可以造公路、造橋特別快，到印度、到泰國去，印度造了所謂宏大的計劃，造了金三角的公路才兩三千公里，中國一年就五六千，到曼谷去造一條 路都造不起來，因為沒法拆遷。上海拆遷了100多萬人，我家里拆遷兩次，只有在中國當官的了鏟車就到你家門口了，問你搬不搬，你不搬把你窗砸破了，再問你 搬不搬，現在好多了，十年前是這樣的。所以我覺得中國這樣的體制當官的文化有力量就是乾事情大的事情能干好，但是不能微調，微調的能力比較差，所以這個經 濟大起大落的可能性是很大的，當然跟我們的GDP當然不一樣，我們GDP的數據看起來很平穩的，實際上中國的經濟還是大起大落的。
金融的未來
謝國忠：金融的未來
2008-11-14
編者按：2008年世界經濟和國際金融形勢錯綜複雜，中國經濟與中國金融業發展面臨的新矛盾和新問題不斷湧現，中國經濟與世界經濟的相互影響、相 互作用日益突出。由中國銀行國際金融研究所、中國國際金融學會和中國社會科學院世界經濟與政治研究所、中國世界經濟學會聯合主辦的“世界經濟與中國 2009：在不確定中把握趨勢”國際研討會2008年11月14日在北京中苑賓館舉行，搜狐財經全程報導，以下是論壇嘉賓的精彩發言。
今天朱民給我出了一個課題是談談金融的未來，最近因為這個題目談的人很多，我自己認為這個不是那麼重要，這次的G20的高峰會議我估計可能會談 這些。我覺得最重要的是穩定世界經濟的快速下滑，今年第四季度是下滑很快的，下個季度也會下滑很快，我們的股市已經第四浪下降了，第一浪是去年8月份次貸 危機剛剛開始的，第二浪是貝爾斯登破產的時候，第三浪是在雷曼兄弟清盤引起了對系統的一個穩定的信心危機，第四浪下降是對公司盈利的產生疑問；現在公司盈 利是快速下滑，股市一直要等到經濟看到曙光的時候才可能有穩定的，不然我們還會出現實體經濟的破產，不光是金融機構的破產，實體經濟的破產明年可能會有很 多，所以現在急劇的需要我們G20的首腦在一起商討的是穩定的事。
我覺得未來來看，對金融的未來現在大家存在疑問。有一個比較流行的看法就認為，自由經濟是破產了，回到凱恩斯主義，這些都是概念，大家仔細想想有 沒有內容；我覺得都是一個極端的反映，對問題沒有很好的去研究，到底怎麼引起來的。第一，金融危機不是說一定能避免的，人總是有弱點的，金融危機歷史上一 直經常出現，過20年再會有金融危機，我覺得要想有一個完美的製度，說以後沒有危機，這是不可能的。我們從凱恩斯主義也好、自由經濟也好，最終市場的力量 是最重要的力量。從歷史上這麼多年下來得到的經驗，市場不是完美的；芝加哥學派，最近30年芝加哥學派和麻省理工學院學派之爭，我是麻省理工學院的畢業 生，很高興嗎跟理工學院又佔上風了，剛剛麻省理工學院的學生拿了諾貝爾獎，接下來很有可能主張經濟有所約束的得獎會多一點。過去20年理論的發展，主要是 芝加哥學派為主的市場有自我糾正的力量，人的貪婪最終會引導人完全走向正道的，這是亞當·斯密寫這本書的時候說，因為每個人的貪婪綜合起來這個社會會達到 最佳的理想的結局。
而後來的發展，在1929年以後，大蕭條之後出現了一些新的理論發展，信息不對稱就形成了道德風險，所以對金融來說最最重要的就是道德風 險，因為金融是用槓桿的，是偷別人的錢的，利益有衝突，市場不可能看到一個銀行里面的人或者投行里面的人每時每刻做決定，對他監管是不可能的，所以利益沖 在大蕭條之後形成了一個共識，對金融行業要有比較嚴密的監管。監管就是說，商業銀行跟投行分開來，商業銀行是用存款帶出去的，存款是國家擔保的，所以等於 是用國家的錢去冒險了，在這種情況下政府對他們能冒多少險是有限制的，這是應該的。所以為什麼我們有巴塞爾這樣的協議。
另外投行是以服務為主的，所以跟商業銀行是分開來的。這個體制當時對金融監管核心的方案，在美國就是格拉斯的那個法案，這個法案成立了半個世紀， 到10年前出現了要把它推翻，這個推翻背後的力量，主要的力量就是華爾街盈利模式的變化，華爾街盈利的模式因為服務利潤越來越薄，服務的利潤越來越薄是因 為IT的革命引起來的、信息的流通，原來投行因為是信息流通的中心，靠這個就能賺錢，但是在IT的時代信息流通非常快，所以它的信息優勢變少了，所以服務 的費用大幅下降，為什麼走向自己操作資本賺錢這樣一個模式，而這個力量引起了對法案要修正這樣一個力量。我們今天危機埋下的種子是十年前格拉斯那個法案給 推翻的，這是一個種子。
第二個就是，對衍生產品OTCM產品不願意監管，當時在長期資本管理出事的時候，OTCM就有一個激烈的辯論，就是說對衍生產品是不是要監管，當 時否認了現在克林頓政府裡面主要的人物是反對這個監管的。還有一個就是對投行怎麼算它的資本，減少對投行資本的要求，引起它的槓桿大幅度上升，這三個方面 的原因引起了給我們危機埋下了種子。
所以我覺得我們這次危機出現不是對自由經濟的一個否認，而是我們當時監管層面的失誤，所以我們現在說是要回到金融未來整體改變模式我覺得這是非常 錯誤的想法，原來的製度50多年是比較健康的，對經濟的貢獻是非常大的，所以我們現在主要應該是回到原來十年前這樣一個監管的製度上面去，我覺得這個從監 管層面來說是主要值得大家參考的。在危機當中千萬不能匆匆忙忙的做決定，把過去的東西全否認了，這是一個非常危險的做法。世界上沒有計劃經濟變富有的，現 在大家聽法國人讓法國的總統提出要新的世界金融次序，布雷頓森林第二，我覺得這搞概念。
而且我覺得法國的經濟在這麼多年也是成功的，靠國有資本，法國是靠國企為主的國家，這個國家這麼多年來經濟發展還是比較落後的，今天雖然 說英美體係出了危機，我自己打一個比方，穩定跟波動，也有一個成本的波動，一個效益高的體制很可能波動比較高的，效益低的體制波動會比較低的，你天天喝小 米粥，看到人家大吃大喝吃肉，你說你別高興的才早，總有一天會拉肚子的，有一天拉肚子的，你說好，我覺得國內很多人這個想法，這是非常不好的，沒有進取精 神，不失敗怎麼會進步呢。
市場機制是創造財富最好的機制，這個時候否認人家是非常不應該，而且對我們國家來說，才3千美金的人均產值，這個時候說到我們的製度比別人優越， 我們只有人家十分之一的生活水平，我覺得這個過早了，主要還是學習人家先進經驗為主，不應該我們找到了新的方法，從監管的層面看金融怎麼走。
另外，金融機構自己會怎麼走呢？因為現在做金融的人都很壓抑，我剛剛從香港回來，在談發獎金的事，我覺得世界上擁有投行的人是最傻的人，投行里面的人既不為客戶、也不為國家、也不為股東，就為了自己發獎金。
最近投行內部都在開會嘛，說我們獎金還是要發的，說我們少發25%到30%，下面的人聽著都特開心，現在議會不讓他們發獎金嘛，還有兩個 月，這兩個月的博弈很重要，因為議會是不是很快通過法案限制他們發獎金這個事，不然下個月就宣布了，下個月高盛是第一個宣布的，很多人等高盛定基調，這次 聽證會的時候說為什麼發獎金？說我們是人才，後來議會裡面聽證的跟他說你虧了錢，把原來所有賺的錢虧回去了你還是人才嘛，後來這個問題辯論到最後也沒有結 果，只要議會不通過法案就繼續發獎金。我一個朋友跟我說千萬別寫發獎金的事，一寫我們就不是朋友了。今天這張支票是我們最後一張支票，你想明年我們都明 白，我們都是國企了明年能發獎金嘛。
原來跟我工作一個人給我寫E—mial就問我，是不是搞金融的人以後賺錢賺不到了，以後賺錢多的應該是搞失業的人，做工程師的賺錢賺得多了，我覺 得不是這麼回事。經濟危機的時候大家有各種各樣的極端的想法，我每次來開會都提到，金融這個行業是不創造價值的，是負增長的行業，紅紅火火的賺點錢，危機 的時候全部返回去了，但是搞金融的，不管是國有體制，還是市場體制，都賺錢賺的比較多。這就是我在讀書的時候問了一個老頭，我隔壁的鄰居跟我說，他說孩子 乾工作就得搞金融，金融的人就賺錢賺得多，我說為什麼？離錢近的人就錢拿得多。這個沒什麼道理，今天大家都很悲觀，再過了兩三年之後投行賺了錢之後，投行 賺錢其實很容易的，明年不良資產重組，這麼多不良資產，誰知道不良資產裡面什麼東西，投行自己知道，相互買來買去不就又賺錢了嘛，現在把不良資產賣給政 府，政府出一塊錢，轉手過來自己管理賣出去再賺一筆錢，明年靠這個能活。
伯南克接下來要印鈔票，那個賺錢對投行來說很簡單的，你到伯南克那邊借錢，借錢零的利息，到市場買5%的債券弄一個價差，過兩三年通常投行都跟我 們說我們資本現在很重組，重組了以後怎麼辦，把國家的股份買回來了，又沒人管他們了，接下來又開始發獎金了。所以明年是很慘的，明年肯定是發不了獎金，因 為明年美國的失業率8%、5%，老百姓會反的。後年可能變好了，到2011年的時候等著瞧，發獎金了、買法拉利了，都回來了，所以這個世道沒什麼公平可 說，反正誰站對了地方誰就錢賺得多。所以你想這時候要考慮，我覺得對世界最有貢獻的就是工程師，但工程師賺錢賺的最少，這個時候要為國家做貢獻的就是工程 師，想為自己賺錢的還是這個時候想辦法鑽進投行去。
2008-11-14
編者按：2008年世界經濟和國際金融形勢錯綜複雜，中國經濟與中國金融業發展面臨的新矛盾和新問題不斷湧現，中國經濟與世界經濟的相互影響、相 互作用日益突出。由中國銀行國際金融研究所、中國國際金融學會和中國社會科學院世界經濟與政治研究所、中國世界經濟學會聯合主辦的“世界經濟與中國 2009：在不確定中把握趨勢”國際研討會2008年11月14日在北京中苑賓館舉行，搜狐財經全程報導，以下是論壇嘉賓的精彩發言。
今天朱民給我出了一個課題是談談金融的未來，最近因為這個題目談的人很多，我自己認為這個不是那麼重要，這次的G20的高峰會議我估計可能會談 這些。我覺得最重要的是穩定世界經濟的快速下滑，今年第四季度是下滑很快的，下個季度也會下滑很快，我們的股市已經第四浪下降了，第一浪是去年8月份次貸 危機剛剛開始的，第二浪是貝爾斯登破產的時候，第三浪是在雷曼兄弟清盤引起了對系統的一個穩定的信心危機，第四浪下降是對公司盈利的產生疑問；現在公司盈 利是快速下滑，股市一直要等到經濟看到曙光的時候才可能有穩定的，不然我們還會出現實體經濟的破產，不光是金融機構的破產，實體經濟的破產明年可能會有很 多，所以現在急劇的需要我們G20的首腦在一起商討的是穩定的事。
我覺得未來來看，對金融的未來現在大家存在疑問。有一個比較流行的看法就認為，自由經濟是破產了，回到凱恩斯主義，這些都是概念，大家仔細想想有 沒有內容；我覺得都是一個極端的反映，對問題沒有很好的去研究，到底怎麼引起來的。第一，金融危機不是說一定能避免的，人總是有弱點的，金融危機歷史上一 直經常出現，過20年再會有金融危機，我覺得要想有一個完美的製度，說以後沒有危機，這是不可能的。我們從凱恩斯主義也好、自由經濟也好，最終市場的力量 是最重要的力量。從歷史上這麼多年下來得到的經驗，市場不是完美的；芝加哥學派，最近30年芝加哥學派和麻省理工學院學派之爭，我是麻省理工學院的畢業 生，很高興嗎跟理工學院又佔上風了，剛剛麻省理工學院的學生拿了諾貝爾獎，接下來很有可能主張經濟有所約束的得獎會多一點。過去20年理論的發展，主要是 芝加哥學派為主的市場有自我糾正的力量，人的貪婪最終會引導人完全走向正道的，這是亞當·斯密寫這本書的時候說，因為每個人的貪婪綜合起來這個社會會達到 最佳的理想的結局。
而後來的發展，在1929年以後，大蕭條之後出現了一些新的理論發展，信息不對稱就形成了道德風險，所以對金融來說最最重要的就是道德風 險，因為金融是用槓桿的，是偷別人的錢的，利益有衝突，市場不可能看到一個銀行里面的人或者投行里面的人每時每刻做決定，對他監管是不可能的，所以利益沖 在大蕭條之後形成了一個共識，對金融行業要有比較嚴密的監管。監管就是說，商業銀行跟投行分開來，商業銀行是用存款帶出去的，存款是國家擔保的，所以等於 是用國家的錢去冒險了，在這種情況下政府對他們能冒多少險是有限制的，這是應該的。所以為什麼我們有巴塞爾這樣的協議。
另外投行是以服務為主的，所以跟商業銀行是分開來的。這個體制當時對金融監管核心的方案，在美國就是格拉斯的那個法案，這個法案成立了半個世紀， 到10年前出現了要把它推翻，這個推翻背後的力量，主要的力量就是華爾街盈利模式的變化，華爾街盈利的模式因為服務利潤越來越薄，服務的利潤越來越薄是因 為IT的革命引起來的、信息的流通，原來投行因為是信息流通的中心，靠這個就能賺錢，但是在IT的時代信息流通非常快，所以它的信息優勢變少了，所以服務 的費用大幅下降，為什麼走向自己操作資本賺錢這樣一個模式，而這個力量引起了對法案要修正這樣一個力量。我們今天危機埋下的種子是十年前格拉斯那個法案給 推翻的，這是一個種子。
第二個就是，對衍生產品OTCM產品不願意監管，當時在長期資本管理出事的時候，OTCM就有一個激烈的辯論，就是說對衍生產品是不是要監管，當 時否認了現在克林頓政府裡面主要的人物是反對這個監管的。還有一個就是對投行怎麼算它的資本，減少對投行資本的要求，引起它的槓桿大幅度上升，這三個方面 的原因引起了給我們危機埋下了種子。
所以我覺得我們這次危機出現不是對自由經濟的一個否認，而是我們當時監管層面的失誤，所以我們現在說是要回到金融未來整體改變模式我覺得這是非常 錯誤的想法，原來的製度50多年是比較健康的，對經濟的貢獻是非常大的，所以我們現在主要應該是回到原來十年前這樣一個監管的製度上面去，我覺得這個從監 管層面來說是主要值得大家參考的。在危機當中千萬不能匆匆忙忙的做決定，把過去的東西全否認了，這是一個非常危險的做法。世界上沒有計劃經濟變富有的，現 在大家聽法國人讓法國的總統提出要新的世界金融次序，布雷頓森林第二，我覺得這搞概念。
而且我覺得法國的經濟在這麼多年也是成功的，靠國有資本，法國是靠國企為主的國家，這個國家這麼多年來經濟發展還是比較落後的，今天雖然 說英美體係出了危機，我自己打一個比方，穩定跟波動，也有一個成本的波動，一個效益高的體制很可能波動比較高的，效益低的體制波動會比較低的，你天天喝小 米粥，看到人家大吃大喝吃肉，你說你別高興的才早，總有一天會拉肚子的，有一天拉肚子的，你說好，我覺得國內很多人這個想法，這是非常不好的，沒有進取精 神，不失敗怎麼會進步呢。
市場機制是創造財富最好的機制，這個時候否認人家是非常不應該，而且對我們國家來說，才3千美金的人均產值，這個時候說到我們的製度比別人優越， 我們只有人家十分之一的生活水平，我覺得這個過早了，主要還是學習人家先進經驗為主，不應該我們找到了新的方法，從監管的層面看金融怎麼走。
另外，金融機構自己會怎麼走呢？因為現在做金融的人都很壓抑，我剛剛從香港回來，在談發獎金的事，我覺得世界上擁有投行的人是最傻的人，投行里面的人既不為客戶、也不為國家、也不為股東，就為了自己發獎金。
最近投行內部都在開會嘛，說我們獎金還是要發的，說我們少發25%到30%，下面的人聽著都特開心，現在議會不讓他們發獎金嘛，還有兩個 月，這兩個月的博弈很重要，因為議會是不是很快通過法案限制他們發獎金這個事，不然下個月就宣布了，下個月高盛是第一個宣布的，很多人等高盛定基調，這次 聽證會的時候說為什麼發獎金？說我們是人才，後來議會裡面聽證的跟他說你虧了錢，把原來所有賺的錢虧回去了你還是人才嘛，後來這個問題辯論到最後也沒有結 果，只要議會不通過法案就繼續發獎金。我一個朋友跟我說千萬別寫發獎金的事，一寫我們就不是朋友了。今天這張支票是我們最後一張支票，你想明年我們都明 白，我們都是國企了明年能發獎金嘛。
原來跟我工作一個人給我寫E—mial就問我，是不是搞金融的人以後賺錢賺不到了，以後賺錢多的應該是搞失業的人，做工程師的賺錢賺得多了，我覺 得不是這麼回事。經濟危機的時候大家有各種各樣的極端的想法，我每次來開會都提到，金融這個行業是不創造價值的，是負增長的行業，紅紅火火的賺點錢，危機 的時候全部返回去了，但是搞金融的，不管是國有體制，還是市場體制，都賺錢賺的比較多。這就是我在讀書的時候問了一個老頭，我隔壁的鄰居跟我說，他說孩子 乾工作就得搞金融，金融的人就賺錢賺得多，我說為什麼？離錢近的人就錢拿得多。這個沒什麼道理，今天大家都很悲觀，再過了兩三年之後投行賺了錢之後，投行 賺錢其實很容易的，明年不良資產重組，這麼多不良資產，誰知道不良資產裡面什麼東西，投行自己知道，相互買來買去不就又賺錢了嘛，現在把不良資產賣給政 府，政府出一塊錢，轉手過來自己管理賣出去再賺一筆錢，明年靠這個能活。
伯南克接下來要印鈔票，那個賺錢對投行來說很簡單的，你到伯南克那邊借錢，借錢零的利息，到市場買5%的債券弄一個價差，過兩三年通常投行都跟我 們說我們資本現在很重組，重組了以後怎麼辦，把國家的股份買回來了，又沒人管他們了，接下來又開始發獎金了。所以明年是很慘的，明年肯定是發不了獎金，因 為明年美國的失業率8%、5%，老百姓會反的。後年可能變好了，到2011年的時候等著瞧，發獎金了、買法拉利了，都回來了，所以這個世道沒什麼公平可 說，反正誰站對了地方誰就錢賺得多。所以你想這時候要考慮，我覺得對世界最有貢獻的就是工程師，但工程師賺錢賺的最少，這個時候要為國家做貢獻的就是工程 師，想為自己賺錢的還是這個時候想辦法鑽進投行去。
2008年11月12日
孤獨的唱空者
謝國忠：孤獨的唱空者
2007-5-23來源：新京報
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
謝國忠又開口了。 “中國股市過了2500點以後，就進入了泡沫的時代，當資金進入達到一定量時，泡沫必然破裂。”曾是摩根士丹利亞太區首席經濟學家的謝國忠說，政府目前並 未採取足夠措施為已出現泡沫的股市降溫，投資者的盲目樂觀和經驗不足更加劇了這一風險。說這話時，這個47歲上海男人堅定的語氣，與上海人特有的吳儂軟語 腔調形成鮮明對比。
■人物簡介
謝國忠
1960年出生於上海。
1983年，畢業於上海同濟大學路橋系，1987年獲麻省理工學院土木工程學碩士學位。
1990年，獲麻省理工學院經濟學博士學位，同年加入世界銀行，擔任經濟分析員。
在世行的五年時間，謝國忠所參與的項目涉及拉美、南亞及東亞地區，並負責處理該銀行於印尼的工商業發展項目，以及其他亞太地區國家的電訊及電力發展項目。
1995年，加入新加坡的MacquarieBank，擔任企業財務部的聯席董事。
1997年，加入摩根士丹利，任亞太區首席經濟學家，2006年9月辭去該職務。
“黃金周”之後，上證指數突破4000點大關，股指在狂躁中一路攀升，中國股市成了“狂歡的盛宴”。今年一季度，通過購買基金和股票流入中國股市的資金達到數千億元人民幣。
謝國忠，投行界一個響噹噹的名字，以發表與流行看法對立的經濟觀點著稱，且屢屢“唱空”成功，因此被業內稱為“烏鴉嘴”。
去年9月，他辭去了摩根士丹利（下稱“大摩”）亞太區首席經濟學家職務，但並沒有因此而閉嘴。
5月9日，他在《第一財經日報》上預測，中國股市一年後將暴跌。 “一般股市上漲的周期是二年至三年，中國股市開始上升是在2005年下半年，到現在為止兩年不到，如果歷史重複的話，那就還有一年，每次泡沫都是市盈率到 60倍左右，就要出現暴跌這個問題了，中國目前是40倍左右。”在電話裡他向記者做此表示。
從土木工程改攻經濟學
對謝國忠來說，已經走過的47年人生路途應是順風順水。 23歲那年，他從上海同濟大學路橋系畢業，隨即赴美國麻省理工學院攻讀土木工程學碩士，1987年畢業後在麻省理工改讀經濟學博士。
與一般人印像中的上海男性性格不太相同，謝國忠喜歡思考“大問題”，對歷史情有獨鍾。在麻省理工學院讀經濟學博士時，謝國忠師從麻省理工學院管理 學院院長索羅教授，並深受其影響，認為經濟學的複雜性在於一切都是聯繫起來的。單純地套用理論模式並不能完全解釋現實問題，看一個模式，要看什麼是主要 的，什麼是次要的。
這種綜合各種因素的分析法，後來不止一次出現在謝國忠的文章和演講中，一個典型例子是他在2004年3月發表的《中國地產市場是10年前東南亞的 翻版》一文，該文指出，當時中國經濟與10年前所研究的東南亞經濟，有著離奇的相似之處：外貿、投資和外匯儲備快速增長，但同時大量資源配置不當，利潤通 常來自於資產價格的上漲或者套利。
謝國忠喜歡讀《羅馬帝國興衰史》。他說，今後仍將繼續關注中國經濟，而且可以抽出時間來好好研究一下所關注的國內一些小公司，微觀經濟對於宏觀經濟的判斷非常重要。
房產商“懼怕”謝國忠？
“我不怕政策調控，就怕謝國忠。”SOHO中國的董事長潘石屹曾對《每日經濟新聞》作此表示。潘石屹嘲諷說，“謝說話時常常以為自己是上帝”。
中國的房地產商近幾年來一直在為謝國忠的預言頭痛不已。
2004年5月，謝國忠首次預警“中國房地產泡沫”。
當年10月，他更加堅決地表示“上海的房地產泡沫可能還會持續幾個月，不會超過一年”，並賣掉自家在上海的房產以明心志。今年年初，謝國忠再次唱空樓市：中國房價明年將進入調整期，2008年或2009年將進入谷底。
謝國忠認為，由於中國信貸增長的大部分都投進了房地產行業，變成了大批的樓房住宅，假如這些流動資金迅速撤離，中國的房地產行業將會遭遇危機。謝稱，國際游資是導致國內房地產市場過熱的主要原因。
不過，謝當時所供職的摩根士丹利投資銀行，卻是目前國內房地產行業最為活躍的投資基金之一，至今已經在上海、北京等地投入數十億元人民幣收購了大量物業。因此，謝的“泡沫論”被懷疑是為了在國外企業和資本進入中國之前先打壓中國市場。
“三大預言”助其成名
謝國忠的出名最早源於他的三大預言。 1997年香港回歸前兩個月，當時剛加入摩根士丹利的他就預測，香港房地產將暴跌50%，當時被外資圈視為無稽之談。但很快，此事不幸被謝言中。隨後，他 又在亞洲金融危機爆發之前就預見到了陷阱，他清楚地看到“亞洲經濟有巨大的結構性問題”。
同樣是在1997年的夏天，謝國忠預見到的另一個問題是中國的“通縮”，並意識到中國經濟將從短缺走向過剩。當時中國經濟的增長率維持在8%的高 水平，很多人對中國經濟持樂觀態度。謝國忠因此自1998年開始被基金經理們認可，並逐漸獲得他們的信任，其開始在香港、內地的外資圈建立聲望。
因為力排眾議、堅持人民幣不會升值，以及對亞洲股票已經到頂的趨勢預測，2004年謝國忠被全球外資法人票選為首席亞洲經濟分析師。這讓他與公司全球首席經濟學家史蒂芬·羅奇一道，被視為“大摩奪取話語權的‘王牌武器’”。
房地產是在謝國忠的預言生涯中被否定次數最多的領域。在一片房市繁榮論裡，他的泡沫論顯得孤立而脆弱，今天他的股市泡沫論依然受到了眾多質疑。今 年5月8日，他在接受路透社採訪時表示，全球股市大繁榮將在2008年前結束，與世界範圍的經濟衰退同步，而中國股市也即將崩盤。流動性過度、通膨上升和 估值較高這些因素綜合起來，將導致全球股市很快崩盤。
不過，這些預言為謝國忠引來了一片嘲諷和質疑。早在前幾年，全球金融市場正處在恢復性上升時，他就開始唱空，從原油、大宗商品，到房地價、股市，只要資金流向的地方，都有他的“空”音繞梁、而且至今唱衰不止。
欲籌建私募投資公司
在唱空兩市的同時，謝國忠仍希望募集資金在中國投資。 “我打算成立一家私募投資公司，規模在10人左右，投資範圍仍然是國內公司。”他說。
目前，這一私募基金還是以投資俱樂部的形式來運作。
謝國忠在國外結識了很多企業家朋友，這些人對中國投資領域頗有興趣，國內恰好有一些“非常有潛力的但還未上市、急需資金”的公司。謝國忠自己更看 好個人消費和機械設備製造等領域。 “尤其是個人消費領域，中國仍沒有找到最佳模式，潛力巨大。蒙牛就是一個例子。”他說。 2002年，摩根士丹利等3家投資公司以5億元投資蒙牛乳業，在蒙牛乳業上市後獲得約26億港元的回報。
統計顯示，今年一季度，共有17只可投資於中國大陸地區的亞洲私募股權基金完成募集，資金額達到約75億美元，比去年同期大幅增長，增幅逾300%；對比2006年第四季度基金募集情況，本季度募集資金額也增長逾70%。
謝國忠認為，未來幾年，全球資本可能會大量湧入中國，儘管當前中國的投資回報率很低，但中國和美國、歐洲、日本這樣的發達經濟體相比，區別在於其 增長潛力很大，這會刺激資產的升值預期。因此，當前的低迴報可能無法阻止外國資本追逐“中國概念”，中國應該鼓勵外國資本進入生產型企業。
不願再回投行
5月8日，摩根士丹利宣布，已正式聘任王慶為公司董事兼大中華區首席經濟學家，填補謝國忠離職後的空缺職位，曾與謝國忠一起被稱做“大摩雙雄”的史蒂芬·羅奇則在上月剛剛升遷亞洲區董事長。這兩位經濟學家在長期的合作之後，擁有了截然不同的歸宿。
去年9月29日，謝國忠在其任職大摩即將進入第十個年頭時突然辭職。據媒體披露，謝國忠之所以離開大摩，與其去年9月18日發的一封內部電子郵件有關。該郵件指責新加坡經濟發展“涉及”一些不良活動。這封“內部郵件”外洩大約一周後，謝國忠正式離職。
對“郵件事件”，謝國忠沒有正面解釋。 “我以後不會再回投行了。”謝國忠在接受采訪時說，隨著佣金的下滑，“‘大投行’研究的時代已經過去了”。 “迫於獲利的壓力，投行讓研究部門為所承銷公司說點好話，以獲得一個較高的上市價格是常有的事。”謝國忠說，這讓很多大投行的聲譽受到很大損害。
■對話
“中產階層對投資盲目樂觀”
新京報：很多人對你的“股市泡沫論”提出了質疑，認為你未能區分當前國內股市中的投資行為和過度投機行為，你如何看待這種質疑？
謝國忠：他們不是認為股市沒有泡沫、不會出現暴跌嗎，ok，那讓他們把錢壓在股市裡，到了調整期也不許抽出來，你看看他們同意不同意！中國“中產 階層”太可憐了，因為沒有經歷過成熟的資本市場的歷練，投資經驗不足又盲目樂觀，很容易被莊家等利益方利用。現在，很多公司股票都上升，但盈利好的盈利壞 的差別並不是很大，由於現在資金太多，股民熱情高漲，不管是好的壞的股票都在漲。我個人認為，目前A股市場存在整體泡沫，不論是從股價、從交易量、從新增 投資者的心態各方面來看都差不多。
新京報：你如何預測中國資本市場未來幾年的走勢？
謝國忠：未來幾年，全球資本可能會大量湧入中國。
另外，中國現在A股市盈率已經接近40倍，而全球平均為15倍。在歷史上其他國家，從來沒有過能長期保持如此高位的市盈率的股市。參照其他發展中國家的路徑不難發現，一般舉辦過奧運會後，都將經歷一陣調整期，經濟難免出現衰退。
新京報：世行和“大摩”是你工作時間最長的兩個地方，你從中收穫了什麼？
謝國忠：我在世行做了5年的經濟分析員，那段日子我有機會對一個國家整個金融體系或一個行業從上到下看了個透。比如在印尼我研究了這個國家的電力行業。
1997年加入大摩，當時我沒有固定客戶，差不多50%的時間是與人討論，有一種上戰場的感覺。跟基金經理辯論讓我覺得興奮、新鮮，尤其是市場趨勢與自己預測一致時，很有成就感。
新京報：對你而言，為人、做事最要緊的是什麼？
謝國忠：我覺得，每個人都要做自己願意做的事情，這是最重要的。同時，人要有克制力，要有耐心，不能貪，不能急功近利。
本版采寫/本報記者李媚玲
2007-5-23來源：新京報
謝國忠搜狐博客http://xieguozhong.blog.sohu.com/
謝國忠又開口了。 “中國股市過了2500點以後，就進入了泡沫的時代，當資金進入達到一定量時，泡沫必然破裂。”曾是摩根士丹利亞太區首席經濟學家的謝國忠說，政府目前並 未採取足夠措施為已出現泡沫的股市降溫，投資者的盲目樂觀和經驗不足更加劇了這一風險。說這話時，這個47歲上海男人堅定的語氣，與上海人特有的吳儂軟語 腔調形成鮮明對比。
■人物簡介
謝國忠
1960年出生於上海。
1983年，畢業於上海同濟大學路橋系，1987年獲麻省理工學院土木工程學碩士學位。
1990年，獲麻省理工學院經濟學博士學位，同年加入世界銀行，擔任經濟分析員。
在世行的五年時間，謝國忠所參與的項目涉及拉美、南亞及東亞地區，並負責處理該銀行於印尼的工商業發展項目，以及其他亞太地區國家的電訊及電力發展項目。
1995年，加入新加坡的MacquarieBank，擔任企業財務部的聯席董事。
1997年，加入摩根士丹利，任亞太區首席經濟學家，2006年9月辭去該職務。
“黃金周”之後，上證指數突破4000點大關，股指在狂躁中一路攀升，中國股市成了“狂歡的盛宴”。今年一季度，通過購買基金和股票流入中國股市的資金達到數千億元人民幣。
謝國忠，投行界一個響噹噹的名字，以發表與流行看法對立的經濟觀點著稱，且屢屢“唱空”成功，因此被業內稱為“烏鴉嘴”。
去年9月，他辭去了摩根士丹利（下稱“大摩”）亞太區首席經濟學家職務，但並沒有因此而閉嘴。
5月9日，他在《第一財經日報》上預測，中國股市一年後將暴跌。 “一般股市上漲的周期是二年至三年，中國股市開始上升是在2005年下半年，到現在為止兩年不到，如果歷史重複的話，那就還有一年，每次泡沫都是市盈率到 60倍左右，就要出現暴跌這個問題了，中國目前是40倍左右。”在電話裡他向記者做此表示。
從土木工程改攻經濟學
對謝國忠來說，已經走過的47年人生路途應是順風順水。 23歲那年，他從上海同濟大學路橋系畢業，隨即赴美國麻省理工學院攻讀土木工程學碩士，1987年畢業後在麻省理工改讀經濟學博士。
與一般人印像中的上海男性性格不太相同，謝國忠喜歡思考“大問題”，對歷史情有獨鍾。在麻省理工學院讀經濟學博士時，謝國忠師從麻省理工學院管理 學院院長索羅教授，並深受其影響，認為經濟學的複雜性在於一切都是聯繫起來的。單純地套用理論模式並不能完全解釋現實問題，看一個模式，要看什麼是主要 的，什麼是次要的。
這種綜合各種因素的分析法，後來不止一次出現在謝國忠的文章和演講中，一個典型例子是他在2004年3月發表的《中國地產市場是10年前東南亞的 翻版》一文，該文指出，當時中國經濟與10年前所研究的東南亞經濟，有著離奇的相似之處：外貿、投資和外匯儲備快速增長，但同時大量資源配置不當，利潤通 常來自於資產價格的上漲或者套利。
謝國忠喜歡讀《羅馬帝國興衰史》。他說，今後仍將繼續關注中國經濟，而且可以抽出時間來好好研究一下所關注的國內一些小公司，微觀經濟對於宏觀經濟的判斷非常重要。
房產商“懼怕”謝國忠？
“我不怕政策調控，就怕謝國忠。”SOHO中國的董事長潘石屹曾對《每日經濟新聞》作此表示。潘石屹嘲諷說，“謝說話時常常以為自己是上帝”。
中國的房地產商近幾年來一直在為謝國忠的預言頭痛不已。
2004年5月，謝國忠首次預警“中國房地產泡沫”。
當年10月，他更加堅決地表示“上海的房地產泡沫可能還會持續幾個月，不會超過一年”，並賣掉自家在上海的房產以明心志。今年年初，謝國忠再次唱空樓市：中國房價明年將進入調整期，2008年或2009年將進入谷底。
謝國忠認為，由於中國信貸增長的大部分都投進了房地產行業，變成了大批的樓房住宅，假如這些流動資金迅速撤離，中國的房地產行業將會遭遇危機。謝稱，國際游資是導致國內房地產市場過熱的主要原因。
不過，謝當時所供職的摩根士丹利投資銀行，卻是目前國內房地產行業最為活躍的投資基金之一，至今已經在上海、北京等地投入數十億元人民幣收購了大量物業。因此，謝的“泡沫論”被懷疑是為了在國外企業和資本進入中國之前先打壓中國市場。
“三大預言”助其成名
謝國忠的出名最早源於他的三大預言。 1997年香港回歸前兩個月，當時剛加入摩根士丹利的他就預測，香港房地產將暴跌50%，當時被外資圈視為無稽之談。但很快，此事不幸被謝言中。隨後，他 又在亞洲金融危機爆發之前就預見到了陷阱，他清楚地看到“亞洲經濟有巨大的結構性問題”。
同樣是在1997年的夏天，謝國忠預見到的另一個問題是中國的“通縮”，並意識到中國經濟將從短缺走向過剩。當時中國經濟的增長率維持在8%的高 水平，很多人對中國經濟持樂觀態度。謝國忠因此自1998年開始被基金經理們認可，並逐漸獲得他們的信任，其開始在香港、內地的外資圈建立聲望。
因為力排眾議、堅持人民幣不會升值，以及對亞洲股票已經到頂的趨勢預測，2004年謝國忠被全球外資法人票選為首席亞洲經濟分析師。這讓他與公司全球首席經濟學家史蒂芬·羅奇一道，被視為“大摩奪取話語權的‘王牌武器’”。
房地產是在謝國忠的預言生涯中被否定次數最多的領域。在一片房市繁榮論裡，他的泡沫論顯得孤立而脆弱，今天他的股市泡沫論依然受到了眾多質疑。今 年5月8日，他在接受路透社採訪時表示，全球股市大繁榮將在2008年前結束，與世界範圍的經濟衰退同步，而中國股市也即將崩盤。流動性過度、通膨上升和 估值較高這些因素綜合起來，將導致全球股市很快崩盤。
不過，這些預言為謝國忠引來了一片嘲諷和質疑。早在前幾年，全球金融市場正處在恢復性上升時，他就開始唱空，從原油、大宗商品，到房地價、股市，只要資金流向的地方，都有他的“空”音繞梁、而且至今唱衰不止。
欲籌建私募投資公司
在唱空兩市的同時，謝國忠仍希望募集資金在中國投資。 “我打算成立一家私募投資公司，規模在10人左右，投資範圍仍然是國內公司。”他說。
目前，這一私募基金還是以投資俱樂部的形式來運作。
謝國忠在國外結識了很多企業家朋友，這些人對中國投資領域頗有興趣，國內恰好有一些“非常有潛力的但還未上市、急需資金”的公司。謝國忠自己更看 好個人消費和機械設備製造等領域。 “尤其是個人消費領域，中國仍沒有找到最佳模式，潛力巨大。蒙牛就是一個例子。”他說。 2002年，摩根士丹利等3家投資公司以5億元投資蒙牛乳業，在蒙牛乳業上市後獲得約26億港元的回報。
統計顯示，今年一季度，共有17只可投資於中國大陸地區的亞洲私募股權基金完成募集，資金額達到約75億美元，比去年同期大幅增長，增幅逾300%；對比2006年第四季度基金募集情況，本季度募集資金額也增長逾70%。
謝國忠認為，未來幾年，全球資本可能會大量湧入中國，儘管當前中國的投資回報率很低，但中國和美國、歐洲、日本這樣的發達經濟體相比，區別在於其 增長潛力很大，這會刺激資產的升值預期。因此，當前的低迴報可能無法阻止外國資本追逐“中國概念”，中國應該鼓勵外國資本進入生產型企業。
不願再回投行
5月8日，摩根士丹利宣布，已正式聘任王慶為公司董事兼大中華區首席經濟學家，填補謝國忠離職後的空缺職位，曾與謝國忠一起被稱做“大摩雙雄”的史蒂芬·羅奇則在上月剛剛升遷亞洲區董事長。這兩位經濟學家在長期的合作之後，擁有了截然不同的歸宿。
去年9月29日，謝國忠在其任職大摩即將進入第十個年頭時突然辭職。據媒體披露，謝國忠之所以離開大摩，與其去年9月18日發的一封內部電子郵件有關。該郵件指責新加坡經濟發展“涉及”一些不良活動。這封“內部郵件”外洩大約一周後，謝國忠正式離職。
對“郵件事件”，謝國忠沒有正面解釋。 “我以後不會再回投行了。”謝國忠在接受采訪時說，隨著佣金的下滑，“‘大投行’研究的時代已經過去了”。 “迫於獲利的壓力，投行讓研究部門為所承銷公司說點好話，以獲得一個較高的上市價格是常有的事。”謝國忠說，這讓很多大投行的聲譽受到很大損害。
■對話
“中產階層對投資盲目樂觀”
新京報：很多人對你的“股市泡沫論”提出了質疑，認為你未能區分當前國內股市中的投資行為和過度投機行為，你如何看待這種質疑？
謝國忠：他們不是認為股市沒有泡沫、不會出現暴跌嗎，ok，那讓他們把錢壓在股市裡，到了調整期也不許抽出來，你看看他們同意不同意！中國“中產 階層”太可憐了，因為沒有經歷過成熟的資本市場的歷練，投資經驗不足又盲目樂觀，很容易被莊家等利益方利用。現在，很多公司股票都上升，但盈利好的盈利壞 的差別並不是很大，由於現在資金太多，股民熱情高漲，不管是好的壞的股票都在漲。我個人認為，目前A股市場存在整體泡沫，不論是從股價、從交易量、從新增 投資者的心態各方面來看都差不多。
新京報：你如何預測中國資本市場未來幾年的走勢？
謝國忠：未來幾年，全球資本可能會大量湧入中國。
另外，中國現在A股市盈率已經接近40倍，而全球平均為15倍。在歷史上其他國家，從來沒有過能長期保持如此高位的市盈率的股市。參照其他發展中國家的路徑不難發現，一般舉辦過奧運會後，都將經歷一陣調整期，經濟難免出現衰退。
新京報：世行和“大摩”是你工作時間最長的兩個地方，你從中收穫了什麼？
謝國忠：我在世行做了5年的經濟分析員，那段日子我有機會對一個國家整個金融體系或一個行業從上到下看了個透。比如在印尼我研究了這個國家的電力行業。
1997年加入大摩，當時我沒有固定客戶，差不多50%的時間是與人討論，有一種上戰場的感覺。跟基金經理辯論讓我覺得興奮、新鮮，尤其是市場趨勢與自己預測一致時，很有成就感。
新京報：對你而言，為人、做事最要緊的是什麼？
謝國忠：我覺得，每個人都要做自己願意做的事情，這是最重要的。同時，人要有克制力，要有耐心，不能貪，不能急功近利。
本版采寫/本報記者李媚玲
2008年11月10日
美國會破產嗎
美國會破產嗎
作者：鈕文新 文章發於：烏有之鄉：2008-11-10
《中國經濟周刊》特約撰稿人鈕文新
銀行業有這樣一個玩笑說：如果你欠銀行10萬元，那銀行逼債會逼死你；如果你欠銀行10個億，那當你出了問題，銀行會派保鏢日夜陪伴你，生怕你死了、跑了、不還賬了，甚至還可能藉給你更多的錢，幫你度過難關。
今天，這場正在席捲全球的危機正是如此：技術層面上早該破產的美國，由於欠下世界其他國家過多的債務，而債權國因不願看到美國破產，不僅不能拋棄美國國債等，甚至必須繼續認購更多的美國債務，以確保美國不破產。
當然，除了金融層面的原因外，造成這一局面的根本原因還是過去60年間，美元在國際貿易與貨幣體系中一直扮演了一個“特殊角色”，並因此造成如今看來令人匪夷所思的美國債務經濟模式。
不過，無論如何，正如索羅斯所說，美國60年的牛市結束了。
但是，人們依然困惑。這究竟是一場怎樣的危機？次貸危機？美國金融危機？美元危機？美國危機？全球金融危機？還有，為何發生在美國的一場危機會瞬間席捲全球？如果全球援手救助美國，結果將會是什麼……
美國的債務經濟模式為何害己更害人
資不抵債——
從技術層面說，美國已經破產了
美國到底欠了多少債？
按 照美國公開數據，8500億美元的金融救援方案全部實施之後，美國國會所能接受的名義國家債務餘額為11.2萬億美元，相對於美國13.8萬億美元的 GDP而言，美國債務率為81.16％ （負債總額與GDP之比為債務率），高於60％——國際公認的安全債務率。儘管，這與日本、英國等國超過100％的債務率相比好像並不算過分。但是，這並 非美國的真實債務。
按照美國政府問責局（Government Accountability Office）前總審計長、美國彼特·皮特森基金會總裁兼CEO大衛·沃爾克的估計，如果把美國政府對國民的社保欠賬等所有隱性債務統統加在一起，那 麼，2007年美國的實際債務總額高達53萬億美元。
53萬億美元是什麼概念？如果把100美元一張的鈔票摞起來，53萬億美元可繞地球兩週；2007年，全球的GDP是54.3萬億，這就是說，僅僅美國一 個國家的債務，已經使全球的債務率接近100％；這個數字相當於每個美國人承擔著17.5萬元美元的債務；如果平均分配給地球上所有的人，每人將分擔 9000美元。
這還不算多。如果我們把諸如“兩房債券”那樣的抵押債券、美國各大財團所發行的、說不清是公司債還是政府債務以及市政債券等——總計20萬億美元（2007年末美國國債協會SIFMA統計）的債務再統計進來，那美國債務更是高達73萬億美元。
按照2007年的市場公允價格計算，美國的全部資產的總市值約76萬億美元，而現在這個市值已經縮水30％以上——最多還有50萬億美元。
由此可見，73萬億美元的債務，50萬億美元的資產，意味著美國已經資不抵債；而這種財務狀況，放到其他任何一個國家，這個國家早該破產了。
但是，美國為什麼沒有破產？
其中最重要的原因在於：美元在國際結算中的特殊地位，它使其他國家擁有了過多的美國債權。美國金融危機發生後，債權國不能讓美國破產，否則某些債權國自己也會因此破產。換句話說，美元和美國的債務已經綁架了世界。
所 以，這場危機的本質絕非一般意義上的金融危機，而是美國債務經濟模式（注：格林斯潘2004年第一次使用這個詞）走到了盡頭的危機，是美國“死不了又活不 成”的信任危機，是第二次美元危機。 “次貸危機”不過是使技術上早該破產的美國，遭遇了一個破產的契機、或者說導火索而已。
可以肯定地講，眼下這場規模空前的救援，與其說是在救金融市場，不如說是在拯救美元。美國需要世界恢復對美元的信心，否則，世界拋棄美元之時，就是美國破產之日。
債務經濟模式——
“美國神話”是這樣創造的
“越戰”所導致的美國財政赤字和貿易赤字（注：美國歷史上第一次月度貿易赤字出現在1971年5月），讓布雷頓森林體系解體。此前，美國的“雙赤字”使得 歐洲國家不再信任美元，而大規模地用美元換回黃金，這迫使當時的美國總統尼克松廢除了布雷頓森林體系中35美元與1盎司黃金的自由兌換的約定。由此，引發 了歷史上的第一次美元危機。這場危機曾讓世界苦不堪言。
美國之所以敢於如此“掀翻桌子賴帳”，而其他國家又拿它沒轍，原因是沒有哪個 國家的貨幣有能力替代美元，在國際結算體系中扮演核心地位；更重要的是，基辛格博士成功遊說“歐佩克”，將美元確定為國際石油市場唯一的計價和結算貨幣， 這使得布雷頓森林體系中所確立的美元地位不僅未被撼動，相反讓美元發行失去了黃金的約束而變得更加有恃無恐。
布雷頓森林體系解體之後 的20世紀70年代，兩次石油危機摩肩接踵。在此過程中，石油價格的大幅上漲讓世界各國的美元需求大幅上升。也正是從這時開始，時任美聯儲主席的保羅·沃 爾克放棄了美元貨幣供應量的管制，而改用利率作為調控宏觀經濟的貨幣手段。從此，美國的印鈔機開始滿負荷運轉，鑄幣稅源源不斷地流入美國，美元債務也隨之 驟然膨脹——美國債務經濟模式就此起步。
所謂債務經濟模式，概括來講就是，美國不再需要一般性實業企業，除食品以外的一般消費品和一 般性工業設備外，其它商品都從國際市場購買，並藉此向世界輸出美元；其他國家為了國際貿易結算順利進行，不得不持有相當數量的美元儲備；為了美元儲備保值 增值，這些國家又不得不去購買美國債券或其他所謂安全的美元資產。
因此，在世界上形成了這樣一個循環圈：美國所需要的商品，只需印刷 鈔票去外國買就是了；美國買東西花掉的美元，通過出售美國債務（國債或公司債）重新回到美國本土，變成美國政府或公司可以任意支配的現金；這些現金被用在 美國人身上，使他們有能力去消費那些從外國買來的東西；美國的商人通過在本土出售外國商品而獲得收入，然後繼續購買別國的商品。
如此循環往復，只要美元國際結算貨幣的地位永遠不倒、外國政府永遠需要美元儲備，美國欠下的債務就永遠不必歸還。理論上說，是“只需付息、不必還本”的債務，但其實利息也不必付，因為通脹或美元貶值會自然蠶食掉利息率。
另外，只要國際貿易量不斷增加，美元債務也將隨之不斷增大，這將創造出美國的經濟增長。
我 們再換一個角度看，當“主權貨幣”變為“信用本位”之後，“信用貨幣”本身就是“主權債務”符號。因此，美國無限度地發行美元貨幣，其實就是在無限度地發 行債務。從這個角度上說，美元和美國國債之間的差別僅僅是流動性的差別，用美元購買美國國債所獲得的利息，僅僅是對放棄貨幣流動性的補償。
格林斯潘曾經兩次說破美國的債務經濟模式：“美國增加債務能力是全球化的一種職能，因為負債能力的顯著提高與成本的降低以及國際金融載體範圍的擴大休戚相關。”
這 當然對美國有著巨大的好處：不用從事生產又可以獲得遠高於他國的經濟效率。比如貨幣使用效率，對美國而言，花錢買外國人的商品，這是一筆貨幣的第一次使 用；發債又把這筆錢收回來變成政府或公司的債務收入，再花出去。這等於一筆錢被使用了兩次。但對貿易對手國而言，賺回的美元又藉給美國，對自己除了一點點 利息收入以外，別無它用，效率近乎為零。
可見，在經濟全球化的條件之下，不斷增加負債能力居然已經變成美國對世界的一種義務——一種可以不勞而獲的經濟方式。從這一判斷來看，經濟全球化的另一種解釋就是：美國以外的所有國家都需要通過付出資源和勞動去賺美元，而美國祇要印美元（發行債務）就可以購買世界。
經濟空殼化——
培育了美國經濟增長的大氣泡
既 然靠發行貨幣就可以換回所需要的一切，那美國還有必要自己生產一般性商品嗎？如果美國一般性商品完全自給自足，那美國又何需進口？不進口，美元又通過什麼 渠道變成其他國家的儲備貨幣？美元不能成為其他國家的儲備貨幣，美國又如何從貨幣發行中獲得好處，其他國家又如何保證貿易的順利進行？
正 是基於這樣的道理，美國變成了世界上最特殊的經濟體。它使得自己的貿易赤字變成了其他國家的必然需求——美國必須在國際市場上大量購買，由此導致大量貿易 赤字，滿足其他國家的美元儲備；同時，美國的財政赤字也變成了其他國家的必然需要——美國發行大量國債，供其他國家的美元儲備投資。
要完成這樣一個債務經濟的循環模式，美國必須把生產一般性商品的實業企業趕出美國本土，而這件事完成於1971年到1991年的20年間。
兩次石油危機過程中，由於石油價格的數倍上漲，使得美國一般性商品生產企業不堪重負，一方面是生產成本的大幅提高，另一方面通貨膨脹壓低了國民的消費能力。雙向的擠壓，使得企業利潤不斷萎縮。
這還不算，在第二次石油危機中，當油價讓實業企業不堪重負之時，卡特接受了撒切爾一直倡導的“新自由主義”學說，將貨幣政策的四大職能簡化為單一盯住通貨膨脹。
尤其是裡根繼任總統之後，為壓製石油危機引發的通貨膨脹，在當時美聯儲主席保羅·沃爾克主持下，1980年3月廢除了利率上限管制，此後在短短的數週之間，美元利率一舉攀高至20％，而且在高位運行長達五年之久。這正是國際金融史上著名的“金融休克療法”。
能源成本、財務成本大幅攀升，加之消費萎縮，美國一般性商品生產企業有些倒閉了，有些便加入美國20世紀80年代上半期發生的一輪空前企業兼併、重組、收購狂潮。那時，實業企業實際變成了華爾街金融家手中的玩偶和賺錢的工具。
當年在華爾街流行著這樣一句話：小的總是美的。當時大公司被金融家收購之後，總會被拆解為若干個小公司，而每一個小公司都將被進行“財務手術”，然後再把這些包裝漂亮的小公司出售給需要它們的人。
金 融家通過這樣的財技賺了大錢，它們甚至發明了“垃圾債”等一系列槓桿性金融工具，使得兼併、收購在美國1979年到1985年的6年間，達到了瘋狂的程 度，同時也培育了博斯基（注：電影《華爾街》中的主角）那樣的金融大盜，以及說不清是英雄還是壞蛋的“垃圾債大王”麥克·米爾肯。
走過那個時代，美國的實業企業消失殆盡，只有諸如GE那樣的幾個巨無霸依然健在，但他們的業務也更多地傾向了金融。 2007年，GE的汽車銷售利潤50％來自汽車金融部門。
“金融休克療法”的另一個產物是美元的升值，它一方面阻礙了美國實業企業的商品出口，另一方面為美國企業對外投資創造了有利條件，從而推動消費品產業開始 向亞洲的大轉移，亞洲各國、尤其是中國和東南亞開始熱衷於加工貿易、出口導向性經濟，而且變成了一種新的經濟增長方式。全球經濟一體化的說教由此甚囂塵 上。
一輪大轉移完成之後，美國的經濟動力還剩下什麼？
金融、高科技以及軍事工業變成美國經濟的立命之本。除此之 外，幾乎所有一般性商品生產均讓位於歐洲和亞洲。今天，我們在國際市場上，很難再找到標有“MADE IN USA”的一般性商品了。其實，除了金融技術和難以馬上轉化為生產力或民眾消費品的高科技以外，美國實體經濟在國際市場上已經失去了競爭力，取而代之的是 不斷膨脹的貿易赤字。到2007年9月底，美國累計的貿易赤字總額已達6.44萬億美元。
這就是美國經濟的現狀:從20世紀90年代 到現在，美國GDP共計增加了4萬多億美元，其中製造業佔比不到10％；製造業在GDP中佔比，從1990年的24％下降到目前的18％。而說到製造業投 資的增長率就更是少得可憐，2006年僅為2.7％，投資額僅相當於GDP的2.1％。就算是最讓美國驕傲的信息技術和計算機硬件生產，目前，每年的投入 在GDP中的佔比尚不足1％。與之相對，服務業在美國GDP中的佔比高達80％
因此，美國的債務經濟模式是一個地地道道的空殼經濟，一個只能靠債務不斷膨脹來拉動經濟增長的大氣泡，一個所有經濟學理論都難以適用和解釋的“經濟怪物”。按美國著名學者安德森·維金的推算，美國每獲得1美元的GDP，必須藉助5美元以上的新債務。
“負翁”民眾——
貧富差距加大，消費信貸迅速膨脹
美國富有嗎？它當然比世界上絕大多數國家都富有，但落實到美國的民眾身上，我們將會看到另外的結論。
先 來看一組數據：從1971年到2007年，美國企業平均工資從每小時17.6美元降到了10美元；同期，美國企業高管與普通員工的工資差距，從40:1擴 大到了357:1 ；同期，美國民眾的消費信貸從1200億美元擴張至2.5萬億美元；2007年美國的房地產住房抵押貸款市場規模達11.5萬億美元，相當於GDP的 83％。
這樣一組數據說明了什麼？
第一，它說明美國民眾的收入水平在絕對下降，而下降的幅度絕非17.6美元到10美元。因為，每小時平均10美元的工資總額中，少數高級管理人員拿走的部分越來越多，一般員工拿到的越來越少——收入兩極分化。
第二，正如我們經常在美國媒體上看到的那樣：如今在美國找到一份年薪5萬美元的工作可能性已經很小，美國的中產階級人數正在大幅萎縮；另外，美國的失業率在不斷攀升，而政府能夠提供的就業職位，也大都是臨時性的低薪工作。
那麼，美國人靠什麼維繫原有的生活水平？答案很簡單：借貸！
這正是消費信貸近十年來在美國迅速膨脹的主要原因。美國普通民眾的負債（住房負債加消費負債）共計14萬億美元，相當於GDP的101％，平均每人7萬元美元，而負擔最重的則是低收入人群。
其實，到了1990年以後，美國原本享有高收入的工程師以及高級技術工人，如今已經大量淪為商業的服務員、金融機構的推銷員、各種營業部的櫃檯員，甚至改行成了人體保健員和各色志願人員，這也是服務業佔據GDP80％的美國經濟還能為社會提供的最多的就業崗位。
再換一個角度，拉動經濟增長有三駕馬車——投資、消費、淨出口。那麼，空心化的美國經濟還能靠什麼拉動？
巨 額貿易赤字，顯然會使淨出口對經濟的拉動作用為負值；再看投資，正如上文所述，美國製造業投資增長率2006年僅為2.7％，投資額僅相當於GDP的 2.1％ ，所以更多的是靠金融投資，這使得美國每天都需要40億美元資本流入，而債務循環機制確實保證了這等規模的資本流入，但這僅僅平衡貿易逆差，而真正拉動美 國的經濟增長的是消費。 2007年，消費對美國GDP增長的貢獻率高達72％。
問題來了。美國民眾的絕對收入在不斷降低，而美國又要靠消費的不斷增加來拉動經濟增長，這顯然矛盾。怎麼辦？美國政府的辦法是：進一步放鬆金融管制。讓原本沒有資格借錢的人借錢消費，讓原本沒有資格買房的人購買住房，這正是次級按揭貸款及其一系列衍生品出現的歷史背景。
了 解了這個背景，也就不奇怪，格林斯潘為什麼會在2005年4月8日美聯儲第四屆年度社區事務研究會議上，對美國次級按揭貸款從1990年初的1％增長到 2005年的10％大加讚賞。在他看來，這是美國金融技術進步的一大成果，創造的消費信貸大幅擴張的經濟奇蹟。但是，這個奇蹟在美聯儲開始加息、房地產價 格開始不斷下跌中變成了海市蜃樓，更可怕的是，“次貸危機”變成了引爆美元危機的雷管。
2008年10月23日，《華爾街日報》報導稱：美國將有1200萬人將因為房價下跌而破產，佔全部供房者的1/6。
危機是常態——
美國危機帶給全球災難
第 二次美元危機在全球爆發後，經濟學界有人痛罵格林斯潘濫髮美元。但殊不知，格林斯潘時代的美國——一個只能依靠國家信用、企業信用和消費信用不斷擴張而拉 動經濟增長的美國，所能帶給世界的，必然是泡沫經濟的周而復始。因為對靠金融市場主導權、靠美元對國際貿易主導權賺大錢、賺快錢並拉動經濟增長的美國來 說，最好的方法就是不斷地製造泡沫。
於是，對於其他國家而言，只要市場充分開放、充分與國際（美國）接軌（使用同樣的市場規則），那該國的市場就一定會被美元淹沒，最後該國的外匯儲備——被所有國家奉為財富、多年辛苦積累下的美元，不僅在價格的暴漲暴跌中被熬幹，甚至還會欠下一屁股債以致國家破產。
2004年，無奈的格林斯潘一改以往晦澀的風格而明確表示，在目前情況下，只能一而再、再而三地不斷降低利率，為維持美國的債務經濟，美國祇能藉助於新的泡沫。
格老說的這個“新的泡沫”，無疑就是今天我們看到的、在過度信用支撐下的房地產泡沫——本質就是金融泡沫——次級按揭抵押貸款及其各種衍生債券的泡沫。但現在它已經破滅了，同時很可能把美國這個“經濟怪物”的好日子帶到盡頭。
其 實，在美國又何止是房地產泡沫。財政赤字的多年積累構成了“財政泡沫”，貿易赤字的多年積累構成了“貿易泡沫”，而由它們匯合一起累加成美國的“債務泡沫 ”；在這場危機中我們還可以看到“評級泡沫”，可以看到由於財務制度造成的上市公司利潤虛增的“股價泡沫”，以及由於國民過度消費造成的“抵押貸款泡沫” 等等。一切泡沫最終交匯成了“美元泡沫”。
美國這樣一種特殊的經濟模式害人又害己，但總體上看：害己少、害人多。包括今天這場表面是 美國、而實際是“全球第二次美元危機”的災難，到頭來誰最倒霉？現在還說不清，但事實已經表明，全世界都在為此買單，而且美國之外其他國家的買單總額已經 遠遠超過了美國；事實還告訴我們，危機中美元相對於歐元的升值說明，歐洲經濟在危機中所受到的傷害可能比美國更大；事實將更進一步表明，許多發展中國家將 被放到破產的邊緣。
當然，誰輸誰贏現在算總賬尚早，但可以肯定，正在經歷的這場危機所帶給世界的痛苦，無論是廣度還是深度，都將遠遠超過歷史上任何一次，包括第一次美元危機以及1929年之後的全球經濟大蕭條。
慢刀子割肉——
格林斯潘“走鋼絲”，伯南克則捅破了泡沫
美國解決美元泡沫的第一種方法是：讓美元不停地、緩慢地貶值。
2000年網絡泡沫破滅後，美聯儲開始不斷減息，讓美元踏上了貶值之路，從此惡性通貨膨脹的陰影開始籠罩全球。實際上，美元貶值對美元儲備的持有國來說，無異於“慢刀子割肉”——在不知不覺中讓多年積累的“美元財富”失去以往的購買力，而美國恰好藉此逃債。
但是，美元貶值必然會導致另一個嚴重後果：世界各國不願意持有美元儲備，甚至會拋售美元，如果這樣，美元將會崩潰；如果其它國家放棄美元作為國際結算貨幣，則會導緻美國債務經濟模式土崩瓦解，最終走向破產。
格 林斯潘應該早看到了這種風險，但他根本無力回天。這種矛盾的心境，也讓其講話經常自相矛盾。如2004年1月13日在德國柏林，格林斯潘威脅歐盟說，美元 貶值歐元升值，最終會使歐洲經濟出現衰退。他甚至強調指出，美國經常賬戶的赤字根本不是問題，而且“以美元來支持美國的債務，從本質上說，可以提高美國的 舉債能力”。
上述言論似乎在說“美元不應當貶值”，但就是在同一次講話中他又說，如果美國經常賬戶的赤字繼續增加，美國“將在未來的某一時刻進行調整，從而減少或可能逆轉”外國投資者對美國債務的需求——這實際是說，美元貶值是必然的、早晚的事。
按美國學者說法，格林斯潘只有“走鋼絲”了。他既希望通過美元不斷貶值以減輕美國的債務負擔，又必須確保美元貶值不會引起世界各國對美元資產的大量拋售。因為如果把美國的所有泡沫、通脹壓力一起考慮進去，那美國經濟的脆弱程度就更加嚴重。
為 化解不斷上升的通脹壓力、強化世界對美元信心，這要求美聯儲所確定的利息率不能太低，但利率過高又容易導緻美元升值、加重美國債務負擔，甚至捅破國內日趨 嚴重的房地產泡沫；那利率低一些行不行？也不行。雖然它可以保住房地產泡沫，也會減輕債務負擔，但通脹壓力加劇，世界各國對美元的信心會受到打擊。
由此可見美聯儲的難度有多大。或許格林斯潘也只能用些晦澀不清的語言去表達自己的意願，用精心權衡的貨幣政策應付著，盡可能避免極端情況的發生。但是，這樣的鋼絲能走多遠？
伯南克接任之後，美元利率的上漲加快了。 2007年，在伯南克最後一次加息之前格林斯潘提醒過，他認為，美國經濟會出現很大麻煩，但伯南克沒聽，當他把利率升至5.5％，美國的泡沫經濟破滅已經不可逆轉。
這怪伯南克嗎？恐怕不能！正所謂“冰凍三尺、非一日之寒”。
2000年歐元誕生了，世界出現了另一種可以替代美元作為國際儲備的貨幣，一個經濟規模可以和美國相抗衡的經濟區。這無疑使美元在國際結算體系的地位受到了嚴重挑戰。
2003年，華倫·巴費特平生第一次開始持有外國貨幣——即拋出美元買入歐元，陸續將歐元的持倉增加到200億美元。
不 只是華倫·巴費特，據《金融時報》計算，截至2006年10月份，全球流通中的歐元現鈔總值已超過美元，達6100億歐元；國際貨幣基金組織(IMF)的 最新統計顯示，2007年第四季度，美元在全球外匯儲備中的份額跌至8年來的最低水平；同時，歐元儲備從0％大幅上升至25.8％。華倫·巴費特指出：“ 如果經常賬戶的赤字繼續下去的話，那未來5到10年內，美元還將繼續貶值。”
2007年，美元的貶值確實開始加速，這一貨幣危機的典型特徵，讓美元搖搖欲墜，而次貸危機變成“壓倒駱駝的最後一根稻草”。 “慢刀子割肉”很可能演化成“快刀斬亂麻”——現有的世界經濟體係被傾覆，陷入絕對混亂。
美國怎麼辦？世界怎麼辦？
救樓市、救股市、救匯市、救銀行，救實業……經濟的方方面面幾乎都需要救，而所有國家不僅要自救，而且還要幫著美國救。但我們必須看清楚，救市的最後結果，也許只不過是讓美國經濟“繼續在鋼絲上走下去”。
害己更害人——
美國危機會否把全世界“拉下水”
再 來看拯救美元的第二招：打壓其他經濟體，讓其與美國一起垮台。這就是說，如果這場危機使其他經濟體所遭受的打擊比美國更嚴重，那麼，儘管美元會貶值，但只 要歐元、日元、人民幣等其它貨幣比美元貶值更多，則從匯率上看，美元相對於其他貨幣仍然升值，仍可藉此保住世界對美元的信心。
歐元的 情況就是這樣。從2000年開始的美元貶值，以及此後的伊拉克戰爭，已經讓歐洲在全球大宗商品價格的暴漲中吃夠了苦頭。歐元區不僅沒有統一的財政政策和統 一的行政能力，而且為了保持區內各國的利益均衡，他們還不得不對各國的財政赤字、貿易赤字等經濟指標實施硬性規定，這使得歐元區在“保增長、控通脹”方面 的能力受到了極大約束。
因此對歐元區而言，在美元貶值，歐元升值的過程中，一方面由美元貶值導致的通貨膨脹抬高了歐元區的商品成本， 抑制了自身消費；另一方面，歐元的升值壓制了歐元區對美國的出口，使歐元區的經濟每況愈下。如今，美元危機又來了，這使得在歐元升值過程中，歐元區所積累 的大量對美國的金融投資猛然變成了壞賬，金融機構流動性受到嚴重威脅，甚至破產倒閉。
這就是歐元區的經濟現實，金融狀況一點不比美國好，而又沒有充分的手段去救援經濟——經歷著所謂“雪上加霜”的痛苦。這也是危機中美元不貶反升、而歐元卻不升反貶的原因所在。
這當然是美國最願意看到的。如果歐元區、日本等其他主要經濟體的衰退比美國更嚴重，那將意味著美元繼續擁有強勢地位，美國的債務經濟模式可以繼續延續，同時也為美國改革或經濟結構轉變贏得寶貴時間。
（中標）中國如何應對美國危機
可以肯定地說，中國經濟的狀況現在遠比美國好很多，更沒有理由陷入美國的困境。但是，如果不小心翼翼的處理好各種問題，不作相應調整，中國經濟風險也會增加，甚至轉化為社會不穩定因素，最終給正處於關鍵時期的中國社會經濟發展帶來傷害。
中國的應對措施——
強化國民信心調整投資策略
當然，中國的有利條件很多，但這不僅要用足用好，更重要的是，必須講求高效使用。
一、通過扭轉國民對股市、樓市的預期強化信心。 “信心比黃金更重要”是溫家寶總理日前在美國所說的一句經典之言，他點破了市場經濟的本質特徵：信心經濟。
但是，這個信心不僅是政府的信心，更是國民的信心。即，國民越有信心，越會多投資、多消費，經濟就會越來越好——如此是良性循環；相反，國民越沒信心，就越不投資、越不消費，經濟就會越來越壞——如此會惡性循環。
必須清晰地看到，目前中國經濟正徘徊在一個分水嶺，各種統計經濟數據表明，中國人對經濟前景的預期（信心）正在走向負面，這很容易讓中國經濟陷入惡性循環，這是十分可怕的事情。
同時需要看到，對國民信心打壓最直接、最嚴重的，莫過於股市和樓市的低迷不振，而要恢復國民信心，也必須從這兩大市場入手。這也是效率最高手段。從現在的政策看，中央已經意識到，並已經採取相應措施。
二、財政投資最好通過社保基金完成。就目前經濟形勢而言，通過財政投資來拉動經濟增長勢在必行。但是，應當把一部分風險較小、收益穩定——最好的財政投資項目通過社保基金完成，盡可能減少政府直接投資。
這 樣做的好處很多。首先，實實在在地體現出中國政府是人民政府的基本特徵，進一步贏得人民的擁護，鞏固黨的威信；其次，把最好的項目交給社保基金完成，是向 全國人民輸送利益，避免利益集團的爭奪；第三，大量資金進入社保賬戶，可以大幅減低國民後顧之憂，有效強化其消費意願和風險偏好；第四，可以使政府投資項 目具有法人主體，減少投資成本，增強投資效率；第五，同樣實現了政府投資拉動經濟的目的。
三、錢從央行票據轉成國債而來。中國已經實 現了國債餘額管理，但鑑於過去的五年間財政收入的大幅增加，財政盈餘較多，所以用不著發行短期國債對財政收支進行調劑，以至於央行公開市場操作，不得不發 行大量央行票據，目前市場存量已經高達4萬億元人民幣左右。這些央行票據其實質也是國家債務，不過沒被列入國債餘額而已，但每年所需支付的利息，一樣需要 財政開銷。這其實是一筆閒置的財政資源。
因此，只要把這些央行票據等值轉換為相應期限國債，這里至少應有1萬億元人民幣的“沉澱資金”——永遠只需付息而不必還本金；財政用這1萬億元資金投入社保基金，其餘國債收入委託央行經營、並繼續用於公開市場操作。
當然，也可以採用短期國債和央行票據並行的辦法，使央行公開市場操作的效率和靈活性不至於受到財政需求影響。
這樣做的好處在於，雖然財政投資加大，但中國的債務率並沒有實際增加。
四、 需要立即全面檢討資本賬戶開放的問題。亞洲金融危機時，中國資本賬戶的不完全開放第一次救了中國；今天，還是由於資本賬戶的不完全開放，第二次使中國避免 了金融危機的嚴重衝擊。因此，我們有必要更加認真、謹慎地面對資本賬戶的開放問題，必須搞清楚，目前中國有沒有條件全面開放資本賬戶，開放的前提條件是什 麼。藉以避免未來可能的開放過度，增加中國經濟風險。
五、讓外匯儲備投向中國自己。鑑於美國債券的流動性已經大幅降低，所以，現在用外匯儲備繼續購買美國國債將是最差的選擇。那買什麼？去買回中國企業、銀行在境外發行的、以美元或港元計價的資產。
這些資產大都已經被恐慌的市場嚴重錯殺，而此時中國政府出面回購這些公司的股份，一來風險較少而未來收益可觀，二來鼓勵了境外投資者對中國資本的信心，三來推高中國資本的國際地位，四來為中國企業境外收購資產創造有利條件。
關 鍵是流動性問題。但現在舉目望去，國際上哪有流動性好的資產？所以，既然流動性都不好，那不如買自己的資產，一方面可控性強，另一方面國內對其流動性的變 通迴旋餘地大，這些優質的資產未來無疑是融通現金的優質抵押物。第三，相對於1.9萬億美元的外匯儲備而言，1000億元到2000億元資產流動性稍差不 是大問題。
香港地區的危與機——
不再做華爾街玩偶奪回亞洲資本市場定價權
如果我們看清這場金融危 機的根本性質是“第二次美元危機”，是60年美國積累下來的貿易泡沫、財政泡沫、債務泡沫、實業泡沫、上市公司財務泡沫、房地產泡沫、消費泡沫以及評級泡 沫等等——所有泡沫的一次總爆發、總清算，那麼我們就應當確認，美元的貶值以及華爾街股市的下跌，將不是一個短期可以結束的走勢。
因此，A股也好、港股也罷，它完全沒有理由永遠被華爾街拖累。
但過去的事實告訴我們，聰明的投機客借用國際金融形勢，再度把香港變成了“慢速自動提款機”。但與1997年不同的是，他們一改往日凶悍之習，對港股、港匯實施的是“惡意而溫柔”的操作，讓香港金融管理當局不僅沒有感受到過分的疼痛，反而給人以市場活躍的假象。
被華爾街玩弄於掌中的H股，如今已經慘不忍睹，多支股票市盈率已經低於1倍。同時，H股被惡意低估，對A股構成了強力壓制。幾乎每一次大投行下調H評級，都會在A股得到反應。
正因如此，2008年7月3日筆者曾大聲疾呼“A股的禍根在香港”。不過，既遺憾又欣慰的是，直至今天，香港金管當局剛剛開始採取一些措施，儘管內地管理者早已意識到了問題的嚴重性。
不過，從近期的市場走勢看，情況在往好的方向變化。直接的跡像是，港股正在努力擺脫華爾街，走出獨立行情。當然，目前還僅僅是個較為微弱的跡象，能否持續？很難講，但值得期待。因為脫離華爾街利國利港。
其一，只有H股奮力反擊，A股才有穩定可言。為什麼？因為如果沒人看好1至7倍市盈率的H股，就不可能有人看好14倍市盈率的A股。不要說中國的資本市場與世隔絕，那是自欺欺人。應當說，無論是國人還是洋人，只要他希望投資中國股市，至少會在H股和A股予以同樣的關注。
其二，香港只有擺脫華爾街，為亞洲企業撐起資本定價的大旗，才有可能真正成為亞洲的金融中心，而現在正是一個大好機會。
過 去的香港，儘管金融人才充足，金融設施完備，但它並不是一個金融中心。為什麼這麼說，因為一切金融市場行為的核心與根本是：形成資本定價。但香港過去沒有 為任何金融商品定價，港股定價也不曾脫離過華爾街的掌控。所以說，港股過去僅僅是華爾街手中的一尊玩偶、盤中的一道小菜。
但是，現在機會來了。如果香港能夠引領中國股市乃至亞洲股市率先走出困境，並通過監管等各種必要的手段全力維護亞洲企業定價，那香港必然在即將到來的一個“新亞洲時代”成為舉世矚目的國際金融中心。
相反，如果香港市場一味靜觀事態不斷惡化而聽之任之，甚至認為，全球股市都在跌，香港沒有理由不跌，那不僅會縱容國際投資客玩弄香港，更嚴重的是，它將成為中國金融穩定的絆腳石，並嚴重干擾中央政策的有效性。甚至，會將中國民眾的經濟信心和中國經濟一起拖入深淵。
因此，香港金融管理者必須意識到，香港的金融市場絕不僅僅是香港的市場，更不是華爾街的金融市場，而是關乎中國金融安危的市場。
對香港而言，機會就擺在眼前。
烏有之鄉http://www.wyzxsx.com
作者：鈕文新 文章發於：烏有之鄉：2008-11-10
《中國經濟周刊》特約撰稿人鈕文新
銀行業有這樣一個玩笑說：如果你欠銀行10萬元，那銀行逼債會逼死你；如果你欠銀行10個億，那當你出了問題，銀行會派保鏢日夜陪伴你，生怕你死了、跑了、不還賬了，甚至還可能藉給你更多的錢，幫你度過難關。
今天，這場正在席捲全球的危機正是如此：技術層面上早該破產的美國，由於欠下世界其他國家過多的債務，而債權國因不願看到美國破產，不僅不能拋棄美國國債等，甚至必須繼續認購更多的美國債務，以確保美國不破產。
當然，除了金融層面的原因外，造成這一局面的根本原因還是過去60年間，美元在國際貿易與貨幣體系中一直扮演了一個“特殊角色”，並因此造成如今看來令人匪夷所思的美國債務經濟模式。
不過，無論如何，正如索羅斯所說，美國60年的牛市結束了。
但是，人們依然困惑。這究竟是一場怎樣的危機？次貸危機？美國金融危機？美元危機？美國危機？全球金融危機？還有，為何發生在美國的一場危機會瞬間席捲全球？如果全球援手救助美國，結果將會是什麼……
美國的債務經濟模式為何害己更害人
資不抵債——
從技術層面說，美國已經破產了
美國到底欠了多少債？
按 照美國公開數據，8500億美元的金融救援方案全部實施之後，美國國會所能接受的名義國家債務餘額為11.2萬億美元，相對於美國13.8萬億美元的 GDP而言，美國債務率為81.16％ （負債總額與GDP之比為債務率），高於60％——國際公認的安全債務率。儘管，這與日本、英國等國超過100％的債務率相比好像並不算過分。但是，這並 非美國的真實債務。
按照美國政府問責局（Government Accountability Office）前總審計長、美國彼特·皮特森基金會總裁兼CEO大衛·沃爾克的估計，如果把美國政府對國民的社保欠賬等所有隱性債務統統加在一起，那 麼，2007年美國的實際債務總額高達53萬億美元。
53萬億美元是什麼概念？如果把100美元一張的鈔票摞起來，53萬億美元可繞地球兩週；2007年，全球的GDP是54.3萬億，這就是說，僅僅美國一 個國家的債務，已經使全球的債務率接近100％；這個數字相當於每個美國人承擔著17.5萬元美元的債務；如果平均分配給地球上所有的人，每人將分擔 9000美元。
這還不算多。如果我們把諸如“兩房債券”那樣的抵押債券、美國各大財團所發行的、說不清是公司債還是政府債務以及市政債券等——總計20萬億美元（2007年末美國國債協會SIFMA統計）的債務再統計進來，那美國債務更是高達73萬億美元。
按照2007年的市場公允價格計算，美國的全部資產的總市值約76萬億美元，而現在這個市值已經縮水30％以上——最多還有50萬億美元。
由此可見，73萬億美元的債務，50萬億美元的資產，意味著美國已經資不抵債；而這種財務狀況，放到其他任何一個國家，這個國家早該破產了。
但是，美國為什麼沒有破產？
其中最重要的原因在於：美元在國際結算中的特殊地位，它使其他國家擁有了過多的美國債權。美國金融危機發生後，債權國不能讓美國破產，否則某些債權國自己也會因此破產。換句話說，美元和美國的債務已經綁架了世界。
所 以，這場危機的本質絕非一般意義上的金融危機，而是美國債務經濟模式（注：格林斯潘2004年第一次使用這個詞）走到了盡頭的危機，是美國“死不了又活不 成”的信任危機，是第二次美元危機。 “次貸危機”不過是使技術上早該破產的美國，遭遇了一個破產的契機、或者說導火索而已。
可以肯定地講，眼下這場規模空前的救援，與其說是在救金融市場，不如說是在拯救美元。美國需要世界恢復對美元的信心，否則，世界拋棄美元之時，就是美國破產之日。
債務經濟模式——
“美國神話”是這樣創造的
“越戰”所導致的美國財政赤字和貿易赤字（注：美國歷史上第一次月度貿易赤字出現在1971年5月），讓布雷頓森林體系解體。此前，美國的“雙赤字”使得 歐洲國家不再信任美元，而大規模地用美元換回黃金，這迫使當時的美國總統尼克松廢除了布雷頓森林體系中35美元與1盎司黃金的自由兌換的約定。由此，引發 了歷史上的第一次美元危機。這場危機曾讓世界苦不堪言。
美國之所以敢於如此“掀翻桌子賴帳”，而其他國家又拿它沒轍，原因是沒有哪個 國家的貨幣有能力替代美元，在國際結算體系中扮演核心地位；更重要的是，基辛格博士成功遊說“歐佩克”，將美元確定為國際石油市場唯一的計價和結算貨幣， 這使得布雷頓森林體系中所確立的美元地位不僅未被撼動，相反讓美元發行失去了黃金的約束而變得更加有恃無恐。
布雷頓森林體系解體之後 的20世紀70年代，兩次石油危機摩肩接踵。在此過程中，石油價格的大幅上漲讓世界各國的美元需求大幅上升。也正是從這時開始，時任美聯儲主席的保羅·沃 爾克放棄了美元貨幣供應量的管制，而改用利率作為調控宏觀經濟的貨幣手段。從此，美國的印鈔機開始滿負荷運轉，鑄幣稅源源不斷地流入美國，美元債務也隨之 驟然膨脹——美國債務經濟模式就此起步。
所謂債務經濟模式，概括來講就是，美國不再需要一般性實業企業，除食品以外的一般消費品和一 般性工業設備外，其它商品都從國際市場購買，並藉此向世界輸出美元；其他國家為了國際貿易結算順利進行，不得不持有相當數量的美元儲備；為了美元儲備保值 增值，這些國家又不得不去購買美國債券或其他所謂安全的美元資產。
因此，在世界上形成了這樣一個循環圈：美國所需要的商品，只需印刷 鈔票去外國買就是了；美國買東西花掉的美元，通過出售美國債務（國債或公司債）重新回到美國本土，變成美國政府或公司可以任意支配的現金；這些現金被用在 美國人身上，使他們有能力去消費那些從外國買來的東西；美國的商人通過在本土出售外國商品而獲得收入，然後繼續購買別國的商品。
如此循環往復，只要美元國際結算貨幣的地位永遠不倒、外國政府永遠需要美元儲備，美國欠下的債務就永遠不必歸還。理論上說，是“只需付息、不必還本”的債務，但其實利息也不必付，因為通脹或美元貶值會自然蠶食掉利息率。
另外，只要國際貿易量不斷增加，美元債務也將隨之不斷增大，這將創造出美國的經濟增長。
我 們再換一個角度看，當“主權貨幣”變為“信用本位”之後，“信用貨幣”本身就是“主權債務”符號。因此，美國無限度地發行美元貨幣，其實就是在無限度地發 行債務。從這個角度上說，美元和美國國債之間的差別僅僅是流動性的差別，用美元購買美國國債所獲得的利息，僅僅是對放棄貨幣流動性的補償。
格林斯潘曾經兩次說破美國的債務經濟模式：“美國增加債務能力是全球化的一種職能，因為負債能力的顯著提高與成本的降低以及國際金融載體範圍的擴大休戚相關。”
這 當然對美國有著巨大的好處：不用從事生產又可以獲得遠高於他國的經濟效率。比如貨幣使用效率，對美國而言，花錢買外國人的商品，這是一筆貨幣的第一次使 用；發債又把這筆錢收回來變成政府或公司的債務收入，再花出去。這等於一筆錢被使用了兩次。但對貿易對手國而言，賺回的美元又藉給美國，對自己除了一點點 利息收入以外，別無它用，效率近乎為零。
可見，在經濟全球化的條件之下，不斷增加負債能力居然已經變成美國對世界的一種義務——一種可以不勞而獲的經濟方式。從這一判斷來看，經濟全球化的另一種解釋就是：美國以外的所有國家都需要通過付出資源和勞動去賺美元，而美國祇要印美元（發行債務）就可以購買世界。
經濟空殼化——
培育了美國經濟增長的大氣泡
既 然靠發行貨幣就可以換回所需要的一切，那美國還有必要自己生產一般性商品嗎？如果美國一般性商品完全自給自足，那美國又何需進口？不進口，美元又通過什麼 渠道變成其他國家的儲備貨幣？美元不能成為其他國家的儲備貨幣，美國又如何從貨幣發行中獲得好處，其他國家又如何保證貿易的順利進行？
正 是基於這樣的道理，美國變成了世界上最特殊的經濟體。它使得自己的貿易赤字變成了其他國家的必然需求——美國必須在國際市場上大量購買，由此導致大量貿易 赤字，滿足其他國家的美元儲備；同時，美國的財政赤字也變成了其他國家的必然需要——美國發行大量國債，供其他國家的美元儲備投資。
要完成這樣一個債務經濟的循環模式，美國必須把生產一般性商品的實業企業趕出美國本土，而這件事完成於1971年到1991年的20年間。
兩次石油危機過程中，由於石油價格的數倍上漲，使得美國一般性商品生產企業不堪重負，一方面是生產成本的大幅提高，另一方面通貨膨脹壓低了國民的消費能力。雙向的擠壓，使得企業利潤不斷萎縮。
這還不算，在第二次石油危機中，當油價讓實業企業不堪重負之時，卡特接受了撒切爾一直倡導的“新自由主義”學說，將貨幣政策的四大職能簡化為單一盯住通貨膨脹。
尤其是裡根繼任總統之後，為壓製石油危機引發的通貨膨脹，在當時美聯儲主席保羅·沃爾克主持下，1980年3月廢除了利率上限管制，此後在短短的數週之間，美元利率一舉攀高至20％，而且在高位運行長達五年之久。這正是國際金融史上著名的“金融休克療法”。
能源成本、財務成本大幅攀升，加之消費萎縮，美國一般性商品生產企業有些倒閉了，有些便加入美國20世紀80年代上半期發生的一輪空前企業兼併、重組、收購狂潮。那時，實業企業實際變成了華爾街金融家手中的玩偶和賺錢的工具。
當年在華爾街流行著這樣一句話：小的總是美的。當時大公司被金融家收購之後，總會被拆解為若干個小公司，而每一個小公司都將被進行“財務手術”，然後再把這些包裝漂亮的小公司出售給需要它們的人。
金 融家通過這樣的財技賺了大錢，它們甚至發明了“垃圾債”等一系列槓桿性金融工具，使得兼併、收購在美國1979年到1985年的6年間，達到了瘋狂的程 度，同時也培育了博斯基（注：電影《華爾街》中的主角）那樣的金融大盜，以及說不清是英雄還是壞蛋的“垃圾債大王”麥克·米爾肯。
走過那個時代，美國的實業企業消失殆盡，只有諸如GE那樣的幾個巨無霸依然健在，但他們的業務也更多地傾向了金融。 2007年，GE的汽車銷售利潤50％來自汽車金融部門。
“金融休克療法”的另一個產物是美元的升值，它一方面阻礙了美國實業企業的商品出口，另一方面為美國企業對外投資創造了有利條件，從而推動消費品產業開始 向亞洲的大轉移，亞洲各國、尤其是中國和東南亞開始熱衷於加工貿易、出口導向性經濟，而且變成了一種新的經濟增長方式。全球經濟一體化的說教由此甚囂塵 上。
一輪大轉移完成之後，美國的經濟動力還剩下什麼？
金融、高科技以及軍事工業變成美國經濟的立命之本。除此之 外，幾乎所有一般性商品生產均讓位於歐洲和亞洲。今天，我們在國際市場上，很難再找到標有“MADE IN USA”的一般性商品了。其實，除了金融技術和難以馬上轉化為生產力或民眾消費品的高科技以外，美國實體經濟在國際市場上已經失去了競爭力，取而代之的是 不斷膨脹的貿易赤字。到2007年9月底，美國累計的貿易赤字總額已達6.44萬億美元。
這就是美國經濟的現狀:從20世紀90年代 到現在，美國GDP共計增加了4萬多億美元，其中製造業佔比不到10％；製造業在GDP中佔比，從1990年的24％下降到目前的18％。而說到製造業投 資的增長率就更是少得可憐，2006年僅為2.7％，投資額僅相當於GDP的2.1％。就算是最讓美國驕傲的信息技術和計算機硬件生產，目前，每年的投入 在GDP中的佔比尚不足1％。與之相對，服務業在美國GDP中的佔比高達80％
因此，美國的債務經濟模式是一個地地道道的空殼經濟，一個只能靠債務不斷膨脹來拉動經濟增長的大氣泡，一個所有經濟學理論都難以適用和解釋的“經濟怪物”。按美國著名學者安德森·維金的推算，美國每獲得1美元的GDP，必須藉助5美元以上的新債務。
“負翁”民眾——
貧富差距加大，消費信貸迅速膨脹
美國富有嗎？它當然比世界上絕大多數國家都富有，但落實到美國的民眾身上，我們將會看到另外的結論。
先 來看一組數據：從1971年到2007年，美國企業平均工資從每小時17.6美元降到了10美元；同期，美國企業高管與普通員工的工資差距，從40:1擴 大到了357:1 ；同期，美國民眾的消費信貸從1200億美元擴張至2.5萬億美元；2007年美國的房地產住房抵押貸款市場規模達11.5萬億美元，相當於GDP的 83％。
這樣一組數據說明了什麼？
第一，它說明美國民眾的收入水平在絕對下降，而下降的幅度絕非17.6美元到10美元。因為，每小時平均10美元的工資總額中，少數高級管理人員拿走的部分越來越多，一般員工拿到的越來越少——收入兩極分化。
第二，正如我們經常在美國媒體上看到的那樣：如今在美國找到一份年薪5萬美元的工作可能性已經很小，美國的中產階級人數正在大幅萎縮；另外，美國的失業率在不斷攀升，而政府能夠提供的就業職位，也大都是臨時性的低薪工作。
那麼，美國人靠什麼維繫原有的生活水平？答案很簡單：借貸！
這正是消費信貸近十年來在美國迅速膨脹的主要原因。美國普通民眾的負債（住房負債加消費負債）共計14萬億美元，相當於GDP的101％，平均每人7萬元美元，而負擔最重的則是低收入人群。
其實，到了1990年以後，美國原本享有高收入的工程師以及高級技術工人，如今已經大量淪為商業的服務員、金融機構的推銷員、各種營業部的櫃檯員，甚至改行成了人體保健員和各色志願人員，這也是服務業佔據GDP80％的美國經濟還能為社會提供的最多的就業崗位。
再換一個角度，拉動經濟增長有三駕馬車——投資、消費、淨出口。那麼，空心化的美國經濟還能靠什麼拉動？
巨 額貿易赤字，顯然會使淨出口對經濟的拉動作用為負值；再看投資，正如上文所述，美國製造業投資增長率2006年僅為2.7％，投資額僅相當於GDP的 2.1％ ，所以更多的是靠金融投資，這使得美國每天都需要40億美元資本流入，而債務循環機制確實保證了這等規模的資本流入，但這僅僅平衡貿易逆差，而真正拉動美 國的經濟增長的是消費。 2007年，消費對美國GDP增長的貢獻率高達72％。
問題來了。美國民眾的絕對收入在不斷降低，而美國又要靠消費的不斷增加來拉動經濟增長，這顯然矛盾。怎麼辦？美國政府的辦法是：進一步放鬆金融管制。讓原本沒有資格借錢的人借錢消費，讓原本沒有資格買房的人購買住房，這正是次級按揭貸款及其一系列衍生品出現的歷史背景。
了 解了這個背景，也就不奇怪，格林斯潘為什麼會在2005年4月8日美聯儲第四屆年度社區事務研究會議上，對美國次級按揭貸款從1990年初的1％增長到 2005年的10％大加讚賞。在他看來，這是美國金融技術進步的一大成果，創造的消費信貸大幅擴張的經濟奇蹟。但是，這個奇蹟在美聯儲開始加息、房地產價 格開始不斷下跌中變成了海市蜃樓，更可怕的是，“次貸危機”變成了引爆美元危機的雷管。
2008年10月23日，《華爾街日報》報導稱：美國將有1200萬人將因為房價下跌而破產，佔全部供房者的1/6。
危機是常態——
美國危機帶給全球災難
第 二次美元危機在全球爆發後，經濟學界有人痛罵格林斯潘濫髮美元。但殊不知，格林斯潘時代的美國——一個只能依靠國家信用、企業信用和消費信用不斷擴張而拉 動經濟增長的美國，所能帶給世界的，必然是泡沫經濟的周而復始。因為對靠金融市場主導權、靠美元對國際貿易主導權賺大錢、賺快錢並拉動經濟增長的美國來 說，最好的方法就是不斷地製造泡沫。
於是，對於其他國家而言，只要市場充分開放、充分與國際（美國）接軌（使用同樣的市場規則），那該國的市場就一定會被美元淹沒，最後該國的外匯儲備——被所有國家奉為財富、多年辛苦積累下的美元，不僅在價格的暴漲暴跌中被熬幹，甚至還會欠下一屁股債以致國家破產。
2004年，無奈的格林斯潘一改以往晦澀的風格而明確表示，在目前情況下，只能一而再、再而三地不斷降低利率，為維持美國的債務經濟，美國祇能藉助於新的泡沫。
格老說的這個“新的泡沫”，無疑就是今天我們看到的、在過度信用支撐下的房地產泡沫——本質就是金融泡沫——次級按揭抵押貸款及其各種衍生債券的泡沫。但現在它已經破滅了，同時很可能把美國這個“經濟怪物”的好日子帶到盡頭。
其 實，在美國又何止是房地產泡沫。財政赤字的多年積累構成了“財政泡沫”，貿易赤字的多年積累構成了“貿易泡沫”，而由它們匯合一起累加成美國的“債務泡沫 ”；在這場危機中我們還可以看到“評級泡沫”，可以看到由於財務制度造成的上市公司利潤虛增的“股價泡沫”，以及由於國民過度消費造成的“抵押貸款泡沫” 等等。一切泡沫最終交匯成了“美元泡沫”。
美國這樣一種特殊的經濟模式害人又害己，但總體上看：害己少、害人多。包括今天這場表面是 美國、而實際是“全球第二次美元危機”的災難，到頭來誰最倒霉？現在還說不清，但事實已經表明，全世界都在為此買單，而且美國之外其他國家的買單總額已經 遠遠超過了美國；事實還告訴我們，危機中美元相對於歐元的升值說明，歐洲經濟在危機中所受到的傷害可能比美國更大；事實將更進一步表明，許多發展中國家將 被放到破產的邊緣。
當然，誰輸誰贏現在算總賬尚早，但可以肯定，正在經歷的這場危機所帶給世界的痛苦，無論是廣度還是深度，都將遠遠超過歷史上任何一次，包括第一次美元危機以及1929年之後的全球經濟大蕭條。
慢刀子割肉——
格林斯潘“走鋼絲”，伯南克則捅破了泡沫
美國解決美元泡沫的第一種方法是：讓美元不停地、緩慢地貶值。
2000年網絡泡沫破滅後，美聯儲開始不斷減息，讓美元踏上了貶值之路，從此惡性通貨膨脹的陰影開始籠罩全球。實際上，美元貶值對美元儲備的持有國來說，無異於“慢刀子割肉”——在不知不覺中讓多年積累的“美元財富”失去以往的購買力，而美國恰好藉此逃債。
但是，美元貶值必然會導致另一個嚴重後果：世界各國不願意持有美元儲備，甚至會拋售美元，如果這樣，美元將會崩潰；如果其它國家放棄美元作為國際結算貨幣，則會導緻美國債務經濟模式土崩瓦解，最終走向破產。
格 林斯潘應該早看到了這種風險，但他根本無力回天。這種矛盾的心境，也讓其講話經常自相矛盾。如2004年1月13日在德國柏林，格林斯潘威脅歐盟說，美元 貶值歐元升值，最終會使歐洲經濟出現衰退。他甚至強調指出，美國經常賬戶的赤字根本不是問題，而且“以美元來支持美國的債務，從本質上說，可以提高美國的 舉債能力”。
上述言論似乎在說“美元不應當貶值”，但就是在同一次講話中他又說，如果美國經常賬戶的赤字繼續增加，美國“將在未來的某一時刻進行調整，從而減少或可能逆轉”外國投資者對美國債務的需求——這實際是說，美元貶值是必然的、早晚的事。
按美國學者說法，格林斯潘只有“走鋼絲”了。他既希望通過美元不斷貶值以減輕美國的債務負擔，又必須確保美元貶值不會引起世界各國對美元資產的大量拋售。因為如果把美國的所有泡沫、通脹壓力一起考慮進去，那美國經濟的脆弱程度就更加嚴重。
為 化解不斷上升的通脹壓力、強化世界對美元信心，這要求美聯儲所確定的利息率不能太低，但利率過高又容易導緻美元升值、加重美國債務負擔，甚至捅破國內日趨 嚴重的房地產泡沫；那利率低一些行不行？也不行。雖然它可以保住房地產泡沫，也會減輕債務負擔，但通脹壓力加劇，世界各國對美元的信心會受到打擊。
由此可見美聯儲的難度有多大。或許格林斯潘也只能用些晦澀不清的語言去表達自己的意願，用精心權衡的貨幣政策應付著，盡可能避免極端情況的發生。但是，這樣的鋼絲能走多遠？
伯南克接任之後，美元利率的上漲加快了。 2007年，在伯南克最後一次加息之前格林斯潘提醒過，他認為，美國經濟會出現很大麻煩，但伯南克沒聽，當他把利率升至5.5％，美國的泡沫經濟破滅已經不可逆轉。
這怪伯南克嗎？恐怕不能！正所謂“冰凍三尺、非一日之寒”。
2000年歐元誕生了，世界出現了另一種可以替代美元作為國際儲備的貨幣，一個經濟規模可以和美國相抗衡的經濟區。這無疑使美元在國際結算體系的地位受到了嚴重挑戰。
2003年，華倫·巴費特平生第一次開始持有外國貨幣——即拋出美元買入歐元，陸續將歐元的持倉增加到200億美元。
不 只是華倫·巴費特，據《金融時報》計算，截至2006年10月份，全球流通中的歐元現鈔總值已超過美元，達6100億歐元；國際貨幣基金組織(IMF)的 最新統計顯示，2007年第四季度，美元在全球外匯儲備中的份額跌至8年來的最低水平；同時，歐元儲備從0％大幅上升至25.8％。華倫·巴費特指出：“ 如果經常賬戶的赤字繼續下去的話，那未來5到10年內，美元還將繼續貶值。”
2007年，美元的貶值確實開始加速，這一貨幣危機的典型特徵，讓美元搖搖欲墜，而次貸危機變成“壓倒駱駝的最後一根稻草”。 “慢刀子割肉”很可能演化成“快刀斬亂麻”——現有的世界經濟體係被傾覆，陷入絕對混亂。
美國怎麼辦？世界怎麼辦？
救樓市、救股市、救匯市、救銀行，救實業……經濟的方方面面幾乎都需要救，而所有國家不僅要自救，而且還要幫著美國救。但我們必須看清楚，救市的最後結果，也許只不過是讓美國經濟“繼續在鋼絲上走下去”。
害己更害人——
美國危機會否把全世界“拉下水”
再 來看拯救美元的第二招：打壓其他經濟體，讓其與美國一起垮台。這就是說，如果這場危機使其他經濟體所遭受的打擊比美國更嚴重，那麼，儘管美元會貶值，但只 要歐元、日元、人民幣等其它貨幣比美元貶值更多，則從匯率上看，美元相對於其他貨幣仍然升值，仍可藉此保住世界對美元的信心。
歐元的 情況就是這樣。從2000年開始的美元貶值，以及此後的伊拉克戰爭，已經讓歐洲在全球大宗商品價格的暴漲中吃夠了苦頭。歐元區不僅沒有統一的財政政策和統 一的行政能力，而且為了保持區內各國的利益均衡，他們還不得不對各國的財政赤字、貿易赤字等經濟指標實施硬性規定，這使得歐元區在“保增長、控通脹”方面 的能力受到了極大約束。
因此對歐元區而言，在美元貶值，歐元升值的過程中，一方面由美元貶值導致的通貨膨脹抬高了歐元區的商品成本， 抑制了自身消費；另一方面，歐元的升值壓制了歐元區對美國的出口，使歐元區的經濟每況愈下。如今，美元危機又來了，這使得在歐元升值過程中，歐元區所積累 的大量對美國的金融投資猛然變成了壞賬，金融機構流動性受到嚴重威脅，甚至破產倒閉。
這就是歐元區的經濟現實，金融狀況一點不比美國好，而又沒有充分的手段去救援經濟——經歷著所謂“雪上加霜”的痛苦。這也是危機中美元不貶反升、而歐元卻不升反貶的原因所在。
這當然是美國最願意看到的。如果歐元區、日本等其他主要經濟體的衰退比美國更嚴重，那將意味著美元繼續擁有強勢地位，美國的債務經濟模式可以繼續延續，同時也為美國改革或經濟結構轉變贏得寶貴時間。
（中標）中國如何應對美國危機
可以肯定地說，中國經濟的狀況現在遠比美國好很多，更沒有理由陷入美國的困境。但是，如果不小心翼翼的處理好各種問題，不作相應調整，中國經濟風險也會增加，甚至轉化為社會不穩定因素，最終給正處於關鍵時期的中國社會經濟發展帶來傷害。
中國的應對措施——
強化國民信心調整投資策略
當然，中國的有利條件很多，但這不僅要用足用好，更重要的是，必須講求高效使用。
一、通過扭轉國民對股市、樓市的預期強化信心。 “信心比黃金更重要”是溫家寶總理日前在美國所說的一句經典之言，他點破了市場經濟的本質特徵：信心經濟。
但是，這個信心不僅是政府的信心，更是國民的信心。即，國民越有信心，越會多投資、多消費，經濟就會越來越好——如此是良性循環；相反，國民越沒信心，就越不投資、越不消費，經濟就會越來越壞——如此會惡性循環。
必須清晰地看到，目前中國經濟正徘徊在一個分水嶺，各種統計經濟數據表明，中國人對經濟前景的預期（信心）正在走向負面，這很容易讓中國經濟陷入惡性循環，這是十分可怕的事情。
同時需要看到，對國民信心打壓最直接、最嚴重的，莫過於股市和樓市的低迷不振，而要恢復國民信心，也必須從這兩大市場入手。這也是效率最高手段。從現在的政策看，中央已經意識到，並已經採取相應措施。
二、財政投資最好通過社保基金完成。就目前經濟形勢而言，通過財政投資來拉動經濟增長勢在必行。但是，應當把一部分風險較小、收益穩定——最好的財政投資項目通過社保基金完成，盡可能減少政府直接投資。
這 樣做的好處很多。首先，實實在在地體現出中國政府是人民政府的基本特徵，進一步贏得人民的擁護，鞏固黨的威信；其次，把最好的項目交給社保基金完成，是向 全國人民輸送利益，避免利益集團的爭奪；第三，大量資金進入社保賬戶，可以大幅減低國民後顧之憂，有效強化其消費意願和風險偏好；第四，可以使政府投資項 目具有法人主體，減少投資成本，增強投資效率；第五，同樣實現了政府投資拉動經濟的目的。
三、錢從央行票據轉成國債而來。中國已經實 現了國債餘額管理，但鑑於過去的五年間財政收入的大幅增加，財政盈餘較多，所以用不著發行短期國債對財政收支進行調劑，以至於央行公開市場操作，不得不發 行大量央行票據，目前市場存量已經高達4萬億元人民幣左右。這些央行票據其實質也是國家債務，不過沒被列入國債餘額而已，但每年所需支付的利息，一樣需要 財政開銷。這其實是一筆閒置的財政資源。
因此，只要把這些央行票據等值轉換為相應期限國債，這里至少應有1萬億元人民幣的“沉澱資金”——永遠只需付息而不必還本金；財政用這1萬億元資金投入社保基金，其餘國債收入委託央行經營、並繼續用於公開市場操作。
當然，也可以採用短期國債和央行票據並行的辦法，使央行公開市場操作的效率和靈活性不至於受到財政需求影響。
這樣做的好處在於，雖然財政投資加大，但中國的債務率並沒有實際增加。
四、 需要立即全面檢討資本賬戶開放的問題。亞洲金融危機時，中國資本賬戶的不完全開放第一次救了中國；今天，還是由於資本賬戶的不完全開放，第二次使中國避免 了金融危機的嚴重衝擊。因此，我們有必要更加認真、謹慎地面對資本賬戶的開放問題，必須搞清楚，目前中國有沒有條件全面開放資本賬戶，開放的前提條件是什 麼。藉以避免未來可能的開放過度，增加中國經濟風險。
五、讓外匯儲備投向中國自己。鑑於美國債券的流動性已經大幅降低，所以，現在用外匯儲備繼續購買美國國債將是最差的選擇。那買什麼？去買回中國企業、銀行在境外發行的、以美元或港元計價的資產。
這些資產大都已經被恐慌的市場嚴重錯殺，而此時中國政府出面回購這些公司的股份，一來風險較少而未來收益可觀，二來鼓勵了境外投資者對中國資本的信心，三來推高中國資本的國際地位，四來為中國企業境外收購資產創造有利條件。
關 鍵是流動性問題。但現在舉目望去，國際上哪有流動性好的資產？所以，既然流動性都不好，那不如買自己的資產，一方面可控性強，另一方面國內對其流動性的變 通迴旋餘地大，這些優質的資產未來無疑是融通現金的優質抵押物。第三，相對於1.9萬億美元的外匯儲備而言，1000億元到2000億元資產流動性稍差不 是大問題。
香港地區的危與機——
不再做華爾街玩偶奪回亞洲資本市場定價權
如果我們看清這場金融危 機的根本性質是“第二次美元危機”，是60年美國積累下來的貿易泡沫、財政泡沫、債務泡沫、實業泡沫、上市公司財務泡沫、房地產泡沫、消費泡沫以及評級泡 沫等等——所有泡沫的一次總爆發、總清算，那麼我們就應當確認，美元的貶值以及華爾街股市的下跌，將不是一個短期可以結束的走勢。
因此，A股也好、港股也罷，它完全沒有理由永遠被華爾街拖累。
但過去的事實告訴我們，聰明的投機客借用國際金融形勢，再度把香港變成了“慢速自動提款機”。但與1997年不同的是，他們一改往日凶悍之習，對港股、港匯實施的是“惡意而溫柔”的操作，讓香港金融管理當局不僅沒有感受到過分的疼痛，反而給人以市場活躍的假象。
被華爾街玩弄於掌中的H股，如今已經慘不忍睹，多支股票市盈率已經低於1倍。同時，H股被惡意低估，對A股構成了強力壓制。幾乎每一次大投行下調H評級，都會在A股得到反應。
正因如此，2008年7月3日筆者曾大聲疾呼“A股的禍根在香港”。不過，既遺憾又欣慰的是，直至今天，香港金管當局剛剛開始採取一些措施，儘管內地管理者早已意識到了問題的嚴重性。
不過，從近期的市場走勢看，情況在往好的方向變化。直接的跡像是，港股正在努力擺脫華爾街，走出獨立行情。當然，目前還僅僅是個較為微弱的跡象，能否持續？很難講，但值得期待。因為脫離華爾街利國利港。
其一，只有H股奮力反擊，A股才有穩定可言。為什麼？因為如果沒人看好1至7倍市盈率的H股，就不可能有人看好14倍市盈率的A股。不要說中國的資本市場與世隔絕，那是自欺欺人。應當說，無論是國人還是洋人，只要他希望投資中國股市，至少會在H股和A股予以同樣的關注。
其二，香港只有擺脫華爾街，為亞洲企業撐起資本定價的大旗，才有可能真正成為亞洲的金融中心，而現在正是一個大好機會。
過 去的香港，儘管金融人才充足，金融設施完備，但它並不是一個金融中心。為什麼這麼說，因為一切金融市場行為的核心與根本是：形成資本定價。但香港過去沒有 為任何金融商品定價，港股定價也不曾脫離過華爾街的掌控。所以說，港股過去僅僅是華爾街手中的一尊玩偶、盤中的一道小菜。
但是，現在機會來了。如果香港能夠引領中國股市乃至亞洲股市率先走出困境，並通過監管等各種必要的手段全力維護亞洲企業定價，那香港必然在即將到來的一個“新亞洲時代”成為舉世矚目的國際金融中心。
相反，如果香港市場一味靜觀事態不斷惡化而聽之任之，甚至認為，全球股市都在跌，香港沒有理由不跌，那不僅會縱容國際投資客玩弄香港，更嚴重的是，它將成為中國金融穩定的絆腳石，並嚴重干擾中央政策的有效性。甚至，會將中國民眾的經濟信心和中國經濟一起拖入深淵。
因此，香港金融管理者必須意識到，香港的金融市場絕不僅僅是香港的市場，更不是華爾街的金融市場，而是關乎中國金融安危的市場。
對香港而言，機會就擺在眼前。
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金本位遲早復辟
金本位遲早復辟
2008-11-11 宋鴻兵
http://www.caogen.com/blog/index.aspx?ID=21
華爾街的金融風暴，讓全球經濟陷入了一片恐慌。然而，這場金融風暴，卻把黃金作為最後避險工具的傳統功能演繹得淋漓盡致。 9月15日，雷曼兄弟申請破產保護、美林被美國銀行接管的消息接連傳出，國際黃金價格大漲,兩天內每盎司上漲了110多美元，升幅超過20%，並於9月 18日創下了1980年以來單日最大漲幅，達到每盎司918.8美元，顯示出避險的英雄本色。
歷史上，突發事件往往造成黃金短期內急劇上漲，“9·11事件”當日，黃金急劇上漲17美元，那時候金價還徘徊在低谷中，每盎司還不到300美元。
從2001年2月的255美元漲到今年3月的1033美元，7年時間，金價翻了兩番還多。巨大的漲勢見證了“黃金無用論”的破產，也延續了歷史上黃金作為財富象徵的傳統。
而此次的金融危機也引髮美元信用危機。那麼，投資者是否要會將“黃金”當作“最後的避風港”？就連曾經激烈批評金本位制“已經成為野蠻的遺物”的凱恩斯也不得不承認，黃金“作為最後的衛兵和緊急需求時的儲備金，還沒有任何其他更好的東西可以替代”。
事實上，近來，在國際上,關於國際貨幣體系變革的討論很激烈。著名投資者索羅斯、羅傑斯，美聯儲前主席格林斯潘，“歐元之父”蒙代爾等人，都在不同場合表示：世界需要一個統一的貨幣，對黃金應重新進行貨幣化討論。
宋鴻兵：金本位遲早復辟
《貨幣戰爭》作者，前兩房高級諮詢顧問宋鴻兵是金本位的推崇者，他在《貨幣戰爭》中這樣描述：凱恩斯曾經說過一句大實話，“通過連續的通貨膨脹過程，政府 可以秘密地、不為人知地沒收公民財富的一部分。用這種辦法可以任意剝奪人民的財富，在使多數人貧窮的過程中，卻使少數人暴富。”同樣，格林斯潘在1966 年也曾說過，“在沒有金本位的情況下，將沒有任何辦法來保護(人民的)儲蓄不被通貨膨脹所吞噬，將沒有安全的財富棲身地。這就是那些福利統計學家激烈反對 黃金的秘密。赤字財政簡單地說就是沒收財富的陰謀，而黃金擋住了這個陰險的過程，它充當著財產權的保護者。如果人們抓住了這一核心要點，就不難理解有人對 金本位的惡意誹謗了。”他認為，通貨膨脹的本質就是通過使貨幣購買力貶值來實現社會財富的轉移。
美元是金融危機始作俑者
記者：這次全球金融海嘯，你歸結為全球經濟結構發生了問題，能否解釋一下？
宋鴻兵：始作俑者還是美元。自1971年布列頓森林體系(金本位)解體之後，美元從一種跟黃金掛鈎的貨幣變成了純信用貨幣。由此導致經濟與經濟資源的錯配，積累37年之後形成了嚴重的經濟結構失衡。
一方面以美國為主的國家用透支未來以過度消費，一方面以中國為首的亞洲國家通過過剩生產來支持這種消費。次按危機的爆發不過是一個導火線，最後引 爆的是全球經濟結構的總調整。記者：美國時常通過貶值來轉嫁自身債務。這次危機會不會是一個契機來動搖美元的地位，使其他貨幣的地位得到提高？
宋鴻兵：許多金融界人士應該已經在一年前看到這次危機的到來，並開始思考危機會怎麼收場，怎麼來落幕。我認為2012年前美國房地產不會見底，危 機很難在此之前結束。但落幕危機之日，就是全球貨幣體係發生重大改革之時。這將涉及到貨幣遊戲規則要發生重大改變。怎樣在這種改變中維護自己的利益，是中 國應該認真研究的當務之急。
黃金重新貨幣化遲早會重提
記者：新貨幣體系會是金本位嗎？宋鴻兵：遲早都有人提出黃金重新貨幣化，至少是部分貨幣化。如果一個強大如美國這樣的國家尚且不能保證其主權貨幣信用的話，那我們能相信世界上任何一個國家做得更好麼？大家只能相信真金白銀。中國的問題：預防勝治療。
世界經濟發展到今天需要一個全球性貨幣，全球的統一貨幣有望是“黃金＋碳排放量”。
有人認為黃金增長的速度趕不上現代人類社會財富增長的速度，從理論上來說，這根本就不是問題。如果看過弗里德曼《貨幣的禍害》這本書，就會明白，金本位與黃金多少沒有關係，哪怕世界上只有一盎司黃金，照樣不妨礙實行金本位。
其次，黃金增長的速度趕不上社會財富增長的速度，這完全是一種錯覺。美國200年來GDP的平均增速不過3%，世界銀行公佈的全世界近50年來的GDP平均增長率是4%-5%，而黃金的產量增長大約是2%-3%，中國從1974年到現在的黃金產量每年增長10%。
“財富劇烈增長”是個錯覺。確切地說，是紙幣數量在劇烈增長。比如說，一棟房子去年值100萬，今年值200萬，這並不是說明財富增長了。再說，即使在勞 動生產率提高之後，黃金相對實物增長稍慢，導致物價下跌，那麼，人民手中黃金的購買力增加，這也是社會進步的表現。像鋁、絲綢、紙張曾經是只有貴族才能消 費得起的東西，變得人人都能買得起，難道不是好事嗎？
記者：金融危機下，黃金前一段升幅由700多美元漲到了900多美元，是否很多人對美元還有幻想？
宋鴻兵：其實我們所看到的市場價格，是誤導的信息。我們現在看到紙黃金的價格和實物黃金的價格已經全然背離了。現在美國最大十九所黃金白銀的實物 交割的地方，需要額外多交23.7%手續費才能拿到黃金實物。至於那些紙黃金都是騙人的東西，我一直堅持這樣的觀點，要買就買真金白銀。
中國應該把外匯儲備拿來買黃金。首先，從去年到今年6月份的8個月內，由於人民幣升值損失的外匯已經達到1034億美元，相當於被打沉了80艘航 空母艦。如果當時手上是3500噸黃金，那美元貶值對中國就沒有影響，因為美元貶值的部分就是黃金增值的部分；如果有6000噸黃金，那每個月還淨賺50 億美元。
其次，央行不能直接去買黃金，但可以“藏金於民”，讓它變成一種商業行為，例如印度老百姓每年都買800噸黃金。
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此前在金本位之下，歐洲主要國家在從農業國向工業國轉變的經濟空前發展的關鍵時代，它們的貨幣保持了高度的穩定性。
法國法郎，從1814年到1914年，保持了100年的貨幣穩定。
荷蘭盾，從1816年到1914年，保持了98年的貨幣穩定。
瑞士法郎，從1850年到1936年，保持了86年貨幣穩定。
比利時法郎，從1832年到1914年，保持了82年貨幣穩定。
瑞典克朗，從1873年到1931年，保持了58年的貨幣穩定。
德國馬克，從1875年到1914年，保持了39年的貨幣穩定。
意大利里拉，從1883年到1914年，保持了31年的貨幣穩定。
2008-11-11 宋鴻兵
http://www.caogen.com/blog/index.aspx?ID=21
華爾街的金融風暴，讓全球經濟陷入了一片恐慌。然而，這場金融風暴，卻把黃金作為最後避險工具的傳統功能演繹得淋漓盡致。 9月15日，雷曼兄弟申請破產保護、美林被美國銀行接管的消息接連傳出，國際黃金價格大漲,兩天內每盎司上漲了110多美元，升幅超過20%，並於9月 18日創下了1980年以來單日最大漲幅，達到每盎司918.8美元，顯示出避險的英雄本色。
歷史上，突發事件往往造成黃金短期內急劇上漲，“9·11事件”當日，黃金急劇上漲17美元，那時候金價還徘徊在低谷中，每盎司還不到300美元。
從2001年2月的255美元漲到今年3月的1033美元，7年時間，金價翻了兩番還多。巨大的漲勢見證了“黃金無用論”的破產，也延續了歷史上黃金作為財富象徵的傳統。
而此次的金融危機也引髮美元信用危機。那麼，投資者是否要會將“黃金”當作“最後的避風港”？就連曾經激烈批評金本位制“已經成為野蠻的遺物”的凱恩斯也不得不承認，黃金“作為最後的衛兵和緊急需求時的儲備金，還沒有任何其他更好的東西可以替代”。
事實上，近來，在國際上,關於國際貨幣體系變革的討論很激烈。著名投資者索羅斯、羅傑斯，美聯儲前主席格林斯潘，“歐元之父”蒙代爾等人，都在不同場合表示：世界需要一個統一的貨幣，對黃金應重新進行貨幣化討論。
宋鴻兵：金本位遲早復辟
《貨幣戰爭》作者，前兩房高級諮詢顧問宋鴻兵是金本位的推崇者，他在《貨幣戰爭》中這樣描述：凱恩斯曾經說過一句大實話，“通過連續的通貨膨脹過程，政府 可以秘密地、不為人知地沒收公民財富的一部分。用這種辦法可以任意剝奪人民的財富，在使多數人貧窮的過程中，卻使少數人暴富。”同樣，格林斯潘在1966 年也曾說過，“在沒有金本位的情況下，將沒有任何辦法來保護(人民的)儲蓄不被通貨膨脹所吞噬，將沒有安全的財富棲身地。這就是那些福利統計學家激烈反對 黃金的秘密。赤字財政簡單地說就是沒收財富的陰謀，而黃金擋住了這個陰險的過程，它充當著財產權的保護者。如果人們抓住了這一核心要點，就不難理解有人對 金本位的惡意誹謗了。”他認為，通貨膨脹的本質就是通過使貨幣購買力貶值來實現社會財富的轉移。
美元是金融危機始作俑者
記者：這次全球金融海嘯，你歸結為全球經濟結構發生了問題，能否解釋一下？
宋鴻兵：始作俑者還是美元。自1971年布列頓森林體系(金本位)解體之後，美元從一種跟黃金掛鈎的貨幣變成了純信用貨幣。由此導致經濟與經濟資源的錯配，積累37年之後形成了嚴重的經濟結構失衡。
一方面以美國為主的國家用透支未來以過度消費，一方面以中國為首的亞洲國家通過過剩生產來支持這種消費。次按危機的爆發不過是一個導火線，最後引 爆的是全球經濟結構的總調整。記者：美國時常通過貶值來轉嫁自身債務。這次危機會不會是一個契機來動搖美元的地位，使其他貨幣的地位得到提高？
宋鴻兵：許多金融界人士應該已經在一年前看到這次危機的到來，並開始思考危機會怎麼收場，怎麼來落幕。我認為2012年前美國房地產不會見底，危 機很難在此之前結束。但落幕危機之日，就是全球貨幣體係發生重大改革之時。這將涉及到貨幣遊戲規則要發生重大改變。怎樣在這種改變中維護自己的利益，是中 國應該認真研究的當務之急。
黃金重新貨幣化遲早會重提
記者：新貨幣體系會是金本位嗎？宋鴻兵：遲早都有人提出黃金重新貨幣化，至少是部分貨幣化。如果一個強大如美國這樣的國家尚且不能保證其主權貨幣信用的話，那我們能相信世界上任何一個國家做得更好麼？大家只能相信真金白銀。中國的問題：預防勝治療。
世界經濟發展到今天需要一個全球性貨幣，全球的統一貨幣有望是“黃金＋碳排放量”。
有人認為黃金增長的速度趕不上現代人類社會財富增長的速度，從理論上來說，這根本就不是問題。如果看過弗里德曼《貨幣的禍害》這本書，就會明白，金本位與黃金多少沒有關係，哪怕世界上只有一盎司黃金，照樣不妨礙實行金本位。
其次，黃金增長的速度趕不上社會財富增長的速度，這完全是一種錯覺。美國200年來GDP的平均增速不過3%，世界銀行公佈的全世界近50年來的GDP平均增長率是4%-5%，而黃金的產量增長大約是2%-3%，中國從1974年到現在的黃金產量每年增長10%。
“財富劇烈增長”是個錯覺。確切地說，是紙幣數量在劇烈增長。比如說，一棟房子去年值100萬，今年值200萬，這並不是說明財富增長了。再說，即使在勞 動生產率提高之後，黃金相對實物增長稍慢，導致物價下跌，那麼，人民手中黃金的購買力增加，這也是社會進步的表現。像鋁、絲綢、紙張曾經是只有貴族才能消 費得起的東西，變得人人都能買得起，難道不是好事嗎？
記者：金融危機下，黃金前一段升幅由700多美元漲到了900多美元，是否很多人對美元還有幻想？
宋鴻兵：其實我們所看到的市場價格，是誤導的信息。我們現在看到紙黃金的價格和實物黃金的價格已經全然背離了。現在美國最大十九所黃金白銀的實物 交割的地方，需要額外多交23.7%手續費才能拿到黃金實物。至於那些紙黃金都是騙人的東西，我一直堅持這樣的觀點，要買就買真金白銀。
中國應該把外匯儲備拿來買黃金。首先，從去年到今年6月份的8個月內，由於人民幣升值損失的外匯已經達到1034億美元，相當於被打沉了80艘航 空母艦。如果當時手上是3500噸黃金，那美元貶值對中國就沒有影響，因為美元貶值的部分就是黃金增值的部分；如果有6000噸黃金，那每個月還淨賺50 億美元。
其次，央行不能直接去買黃金，但可以“藏金於民”，讓它變成一種商業行為，例如印度老百姓每年都買800噸黃金。
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此前在金本位之下，歐洲主要國家在從農業國向工業國轉變的經濟空前發展的關鍵時代，它們的貨幣保持了高度的穩定性。
法國法郎，從1814年到1914年，保持了100年的貨幣穩定。
荷蘭盾，從1816年到1914年，保持了98年的貨幣穩定。
瑞士法郎，從1850年到1936年，保持了86年貨幣穩定。
比利時法郎，從1832年到1914年，保持了82年貨幣穩定。
瑞典克朗，從1873年到1931年，保持了58年的貨幣穩定。
德國馬克，從1875年到1914年，保持了39年的貨幣穩定。
意大利里拉，從1883年到1914年，保持了31年的貨幣穩定。
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