讀完這篇文章，保證你退休無憂

Read This, Retire Rich

原作者: Ben Stein 原文 譯者: attaboy 02/18/2008

attaboy寫的簡介
我們的理財大俠花費了數十年學習如何積累財富，而你只需要十分鐘

譯者注： 本文作者 Ben Stein ，經濟學家，主持電視節目 "Win Ben Stein's Money"。

很多年以前，當我剛開始拍攝 「Win Ben Stein's Money」（譯者注：本文作者 Ben Stein 主持的一個 Show）這個節目的時候，我有個叫 Suize 的化妝師。當 Suize 給我弄頭發、打粉底的時候，我總是在讀華爾街日報或者 Barron's 雜志，或者打電話和我的哥們 Phil DeMuth 討論投資問題。Suize 至少每周都會咬牙切齒的說一次：“我一定要學會所有投資賺錢的方法。”

我實在不知道怎麼搭這個茬兒，因為了解所有的投資方法是不可能的。沒有人可以每次都做正確的決定 --- 就是保持每年都盈利也不可能。Bill Miller，萊格·梅森價值信托基金(Legg Mason Value Trust)的充滿傳奇色彩的投資經理，他業績曾經連續15年超過 S&P （譯者注：標准普爾指數），但是去年他遠遠落後於這個指標。沃倫.巴菲特（Warren Buffett），也許是我們這個時代最精明的投資家，如果不是在40多美元的低位而是在80多美元的高位賣出可口可樂的股票，他就會有幾十億美金入袋平安。巨牛的對衝基金（hedge-fund）經理們，那些通常每年都有數億美金進賬的家伙，突然失掉水准、丟掉幾十億美金捎帶著自己工作的事兒，雖然不經常發生，卻也時有耳聞。

我相信你一定了解看著你賣掉的股票在接下來的幾年翻了三番兒，或者你15塊錢買的股票現在要幾分錢賣掉的那種感覺。

我也有這樣的經歷，而且還不少。這就是為什麼我總結了一些簡單的規則，並根據這些規則進行投資。我把它們當作投資的「禪」，因為在你深入了解之後，它們最終會變成本能。你將不必費事思考，你只會遵守它們。

規則 1： 不要試圖左右市場，而是要跟隨市場（Instead of trying to time the market, try to tie it.）

幾個月之前，我有幸和沃倫.巴菲特 (Warren Buffett) 在奧馬哈市（Omaha）的一個叫 Piccolo Pete's 的古怪飯店共進晚餐。當我們在迪斯科舞池邊的桌子旁坐好之後，我問他對一個普通的投資者的最好的建議是什麼。他輕輕一笑，說：“了解你自己的局限”。他解釋說，普通的投資者沒有能力找到那些會超出市場預期的股票，他們的投資經理也沒這個本事。

所以除非你自己特牛叉，否則別想著領先市場。相反，要用指數基金（index fund）撒大網。買一個能跟上標准普爾 500 （S&P 500）、甚至整個美國股票市場的基金。如果你的市場收益大概每年能鎖定在 10%，你的收益將相當可觀。

如果你想照抄巴菲特大師的創造力，就去買他的公司 Berkshire Hathaway 的股份。那不是低價股票 --- 它的一股 B 股股票價值 3500 美金 --- 但是在過去的 25 年中它的平均回報率達到了 25%。而且它的廣泛持股使它像某些共同基金（mutual funds）一樣富於變化。強烈提醒你要留意 Berkshire Hathaway 公司在經濟低迷的年代的收益。我的沃倫老哥不會永遠呆在那兒等你。

所以如果你想要租房子或者在考慮買房子，或者你曾經研究要投資一個可以出租的物業，那麼賺錢的買賣就擺在你面前。

對於不想買巴菲特公司股票的人來說：你也許更加致力於在那些成長性更高的城市，比如印第安那州的加利市（Gary, Ind.）、華盛頓州的史波肯市（Spokane, Wash.）、德克薩斯州的科珀斯克裡斯蒂市（Corpus Christi, Texas），尋找更便宜的買賣。所有的不動產市場都是地域性的，所以一定要針對你的地區做調查。

規則 2: 當你打算賣出的時候，買進(When you're tempted to sell, buy.)

當你的股票大幅跳水，你會本能地想要割肉，把你的錢轉移到更安全的投資領域，比如債券或者貨幣市場基金（money-market funds）。這是人的本性，也是一個巨大的錯誤。當市場跳水了幾天幾個月幾年，那是賺大錢的機會。

幾年前的一個年度報告上，巴菲特這樣解釋：不管一個股票被高估或者低估，它的所有權是同一家公司。所以當股票市場廉價出售一個公司，這是買入的最好時機。

反之亦然：當市場達到新高，你想奮不顧身的進入。千萬別。這不一定是拋售的時候，不過假如你是用自己的納稅帳戶投資，你應該少買進。

重要提示：如果你所有的投資都是用免稅帳戶或者個人退休帳戶（IRA，Individual Retirement Account），保持或者增加你的投資，別管市場走向如何。

規則 3: 管理投資領域（Collect sectors.）

投資者最好的朋友是時間。你的荷包需要慢慢地、聰明地增長。這當然就意味著你應該盡早存錢。對你們這些股票玩家來說，記住歷史趨勢表明，整個市場在選舉年表現得好，尤其是下半年。

不過你還有一個好朋友，一個你不需要總是想著他的朋友：多樣化。你一定不想把整個籃子的雞蛋都打碎了。要保證你的投資包括整個投資領域。所以如果「能源股」崩潰了，你也許可以在「財經服務股」或者「衛生健康股」上平衡一下。這是另一個投資的標准普爾 500 指數基金的理由：它實際上包含了各個方面的股票。

同樣，你要在全球範圍內分散投資。主要是因為我國（譯者注：米國）的巨大貿易赤字，美元可能要繼續貶值很長時間。這意味著你可以用本國貨幣計數在外國的股票或者債券市場賺錢，例如，你的歐元或日元在你賣出的時候可以買更多的美元。特別注意快速發展中個國家，比如中國，印度，俄羅斯 --- 從長遠看他們會干得不錯，雖然正如去年二月份我們看到的那樣，發展的路是有起伏的。在這些正在形成的市場分散投資你的大量美元是個好主意。

幸運的是，差不多什麼東西都有指數基金，對於普通投資者來說，在電腦上就能舒舒服服地投資新加坡，巴西，以及其他國家，就像是上天的恩賜。表達你的謝意，然後，買，買，買。

規則 4: 投資你自己 (Invest in yourself)

也許你想要自動地為退休存錢；你的雇員從你的帳戶拿錢，稅前的。如果你想聚集你的流動資產 --- 就是你可以隨時動用的錢 --- 同樣你需要讓儲蓄自動化。

你可以在網上和你的銀行以及你的經紀人簽署自動儲蓄協議。每個月從你的支票帳戶中拿出一定數額的錢買指數基金、低費的變額年金（variable annuity）或者多樣化的共同基金，再拿出一部分錢買外國的指數基金。就像傳說中軍隊的牛叉武器那樣，“一勞永逸”（fire and forget）。

如果你認為自己能始終領先市場，祝你好運。我的木頭腦袋花了幾十年 --- 是的，幾十年 --- 才明白這些道理。如果你只花幾年就弄明白了，那麼你的前途不可限量。

Suize，我希望你正在聽。

巴菲特的一次演講(9)

原作者: Warren Buffett 原文 譯者: 易曉斕 06/14/2007
譯者注：
有生以來，不要說翻譯，寫都沒寫過如此之長的文章。是兩個原因，讓我一直堅持下來。一是來自大家的鼓勵，包括雷聲大雨點大等人對我的支持是我的動力。譯言的讀者群是最棒的，從你們的反饋中我也學到了很多。這一系列文章如果能對大家有點幫助，那是我最欣慰不過的了。
第二點，是我對巴菲特為人深深的折服。不僅僅是他的機敏睿智，見多識廣，更重要的是他的質樸平實，率真幽默，從未忘記做人的根本。

很小的時候，就希望身邊有個智慧的長者，能將人生的來龍去脈娓娓道來。真的，巴菲特是那種可以與你聊一輩子的人，以他的至誠和實在。也許我們也可以試著去做那樣的人。

問題：據我的理解，在你的理論裡，熊市對抄底買家是很有利的。你是如何預計，在一個走下坡路的市場裡，你的長期性盈利狀況呢？

巴菲特：

對於大市的走勢，我一無所知。雖然我的偏好無足輕重，但是我希望它向下調整。市場對我的感情是無暇顧及的（笑）。這是在你學習股票時，首要了解的一點。

如果你買了100股通用汽車之後，對通用一下子充滿了感情。當它降價時，你變得暴躁，怨天尤人；當它攀升時，你沾沾自喜，自以為聰明，對通用也是喜愛有加。你變得如此情緒化。但是，股票卻不曉得誰買了它。股票只是一個物質存在而已，它並不在乎誰擁有了它，又花了多少錢，等等。我對市場的感情是不會有一絲回報的。我們這裡靠的是一個異常冰冷的肩膀（笑）。

未來10年裡，在座的每個人可能都是股票的淨買家，而不是淨賣家，所以每人都應該盼著更低的股價。未來10年裡，你們肯定是漢堡包的大吃家，所以你盼著更便宜的漢堡包，除非你是養牛“專業戶”。如果你現在還不擁有可口可樂的股票，你又希望買一些，你一定盼著可樂的股價走低。你盼著超市在周末大甩賣，而不是漲價。

紐約證交所就如同公司的超市。你知道自己要買股票，那麼你盼著什麼好事呢，你恨不得股價都跳水，越深越好，這樣你就可以揀到些便宜貨了。20年以後，30年以後，當你退休開始要支取養命錢了，或者你的後代支取你的養命錢時（笑），你也許會希望股價能高點。在格拉姆的“智慧的投資者”一書中的第8章，描述了對待股票市場上下波動的態度，以及第20章中講到了安全邊際效應的問題，我認為是所有描寫投資的著述中最好的兩篇。因為當我在19歲讀到第8章時，我恍然大悟。我領悟到了上面涉及的心得。看上去它們顯而易見，但我從前沒有體會過。如果不是那文章裡的解釋，恐怕過了100年，我還在盼著股價節節高呢。

我們希望股票降價，但是我並不曉得股票市場會有如何的走勢。恐怕我永遠也不會。我甚至想都不去想這些事情。當股市真的走低時，我會很用心的研究我要買些什麼，因為我相信到那時我可以更高效地使用手上的資金。

這時主持人插嘴過來，說下面的問題將是最後一個問題了。巴菲特馬上笑著說，好，你就幫我選那個最後的幸運兒吧。你也可以選自己。（笑）

最後一個問題：如果你有幸再重新活一次的話，你會去做些什麼，讓你的生活更快樂？

巴菲特：

這聽上去有點讓人反胃。我也許會從活到120歲的那群人的基因池中做個選擇吧（笑）。

我認為我自己是罕見的幸運。讓我在這裡花上一到二分鐘講個例子，也許值得我們好好想想。讓我們做這樣一個假設，在你出生的24小時以前，一個先知來到你的身邊。他說，“小家伙，你看上去很不錯，我這裡有個難題，我要設計一個你將要生活的世界。如果是我設計的話，太難了，不如你自己來設計吧。所以，在24小時以內，你要設計出所有那些社交規範，經濟規範，還有管理規範等等。你會生活在那樣一個世界裡，你的孩子們會生活在那樣一個世界裡，孩子們的孩子們會生活在那樣一個世界裡。”你問先知，“是由我來設計一切嗎”？先知回答說是。你反問，“那這裡肯定有什麼陷阱”。先知說，“是的，是有一個陷阱。你不知道自己是黑是白，是富是窮，是男是女，體弱多病還是身體強健，聰明還是愚笨。。。你能做的就是從裝著65億球的大籃子裡選一個代表你的小球”。

我管這游戲叫子宮裡的彩票。這也許是決定你命運的事件，因為這將決定你出生在美國還是阿富汗，有著130的IQ還是70，總之這將決定太多太多的東西。如何設計這個你即將降生到的世界呢？

我認為這是一個思考社會問題的好方法。當你對即將得到的那個球毫不知情時，你會把系統設計得能夠提供大量的物品和服務，你會希望人們心態平衡，生活富足，同時系統能源源不絕地產出（物品和服務），這樣你的子子孫孫能活得更好。而且對那些不幸選錯了球，沒有接對線路的人們，這個系統也不會虧待他們。

在這個系統裡，我絕對是接對了路，找到了自己的位置。我降生後，人們讓我來分配資金。這活本身也並不出彩。假設我們都被仍在了一個荒島上，誰都走不出來，那麼在那個島上，最有價值的人一定是稻谷收獲最多的人。如果我說，我能分配資金，估計不會招什麼人待敬。

我是在合適的時間來到了合適的地方。蓋茨說如果我出生在幾百萬年前，權當了那些野獸的魚肉耳。我跑不快，又不會爬樹，我什麼事也干不了。他說，出生在當代是你的幸運。我確實是幸運的。

時不時地，你可以自問一下，這裡有個裝著65億小球的籃子，世界上的每個人都在這裡；有人隨機取出另外100個小球來，你可以再選一個球，但是你必須把你現有的球放回去，你會放回去嗎？100個取出的小球裡，大約5個是美國人吧，95個不是。如果你想留在這個國家，你能選的就只有5個球。一半是男生，一半是女生，一半是高智商，一半是低智商。你願意把你現在的小球放回去嗎？

你們中的大多數不會為了那一百個球而把你自己的球放回去。所以，你們是世界上最幸運的1％，至少現在是這樣。這正是我的感受。一路走來，我是如此幸運。在我出生的時候，出生在美國的比率只有50比1。我幸運有好的父母，在很多事情上我都得到幸運女神的眷顧。。。幸運地出生在一個對我報酬如此豐厚的市場經濟裡，對那些和我一樣是好公民的人們，那些領著童子軍的人們，周日教書的人們，養育幸福的家庭。它們可能在報酬上未必如我，但也並不需要像我一樣呀。

我真的非常幸運，所以，我盼著我還能繼續幸運下去。如果我幸運的話，那個小球游戲給我帶來的只有珍惜，做一些我一生都喜歡做的事情，並和那些我欣賞的人交朋友。我只同那些我欣賞的人做生意。如果同一個令我反胃的人合作能讓我賺一個億，那麼我寧願不做。這就如同為了金錢而結成的婚姻一般，無論在何種條件下，都很荒唐，更何況我已經富有了。我是不會為了金錢而成婚的。

所以，（如果我有機會重新來過的話）我可能還會去做我做過的每一件事情，當然，購買USAir除外。謝謝！

巴菲特的一次演講(8)

原作者: Warren Buffett 原文 譯者: 易曉斕 06/09/2007
譯者序： 終於，再有一次，巴菲特的演講就要全部翻完了。謝謝大家一直以來的耐心。

問題：你對能源基礎行業的公司怎麼看？

巴菲特：

我考慮了很久了，因為這方面的投資要花很多錢的。我甚至考慮過要徹底買下一個公司。我們Omaha公司總部的一個人員通過CalEnergy（譯者注：一家位於Omaha的地熱能源公司）做了一些投資。

但是，對於能源行業在政府的調控下究竟會如何發展，我還不是太懂。我看到了一些因素對高成本的企業在曾經的壟斷地域是如何的具有破壞性。我不確信哪家會因而得益，程度又是如何等等。

當然，不同的能源企業的成本會有高有低。水利發電的成本是每千瓦2分錢，它們的優勢就非同小可了。但是在它們所產出的電力裡，它們自己能保留多少，它們又可以把多少電力發送到區外，我還沒想通。所以，對於這個行業未來十年的情況，我還看不清。（譯者注：在美國，發電公司的電力交易和定價並不完全是市場行為，而是有政府做管理調控的）

但這的確是一個我一直以來不斷考量的行業。一旦我理出些頭緒，我會付諸行動的。我曉得產品的吸引力，各個方面用戶需要的確定性，還有現在這些公司的價錢可能很便宜，等等。我只是不確定在未來的十年裡，誰會從中賺大錢，所以我還處於觀望的態度。

問題：為什麼資本市場更青睞大型企業，而不是小型企業？

巴菲特：

我們不在乎企業的大小，是巨型，大型，小型，還是微型。企業的大小無所謂。真正重要的因素是，我們對企業，對生意懂多少；是否是我們看好的人在管理它們；產品的賣價是否具有競爭力。

從我自己管理Berkshire的經驗來看，我需要將從General Re帶來的750到800個億的保費進行投資。我只能投資5樁生意，我的投資因而就只局限於那些大公司。如果我只有10萬塊，我是不會在乎所投資企業的大小的，只要我懂得它們的生意就行。

在我看來，總體而言，大企業過去十年來表現非常傑出，甚至遠遠超過人們的預期。沒人能預計到美國公司的資產收益率能接近於20％。這主要歸功於特大型公司。由於較低的利息率，和高得多的資產回報率，對這些公司的評估也必然會顯著的上調。如果把美國公司假想成收益率20％的債券，比起收益率13％的債券自然是好得多。這是近些年來確實發生的情況，是否會一直如此，那是另外一個問題。我個人對此表示懷疑。

除了我所管理資金多少的因素，我不會在乎企業的大小。See’s Candy在我們買它時，還只是一個年收入二千五百萬的生意。如果我們現在還能找到一個類似的，即使按照我們公司現在的運作規模，我也樂於買下它。（我認為）是那些令人確信的因素才真正重要。

問題：在過去的五年裡，不動產業的主流都是私有的。你對不動產業的證券化有何高見？

巴菲特：

巨大的不動產業債務的證券化的確是近來資本市場裡的一個疑難症結。以房屋貸款為基礎的證券了無生氣。我指的是商業房貸，而不是居民房貸。我想你的問題是關於資產（證券化）方面的。

擁有公司是一種很不好的擁有資產的方式。如果你把公司收入稅攤派給個人，因而個人就可以只交納一種稅。如果是常規的公司形式，人們被迫兩次繳稅（譯者注：一次公司，一次個人）。在不動產業，你不需要那樣做的，（真那樣的話）回報上會因繳稅而受很大的影響。

REIT（譯者注：專門投資不動產業的共同基金，公司稅率很低，但主要盈利都要派發給股東), 巧妙避開了法律的規定，因而人們不需要兩次繳納。但是它們的管理費用也很高。如果你進入不動產業，舉例講你如果買最簡單的REIT，每年有8％的收益，除去1％或1.5％的費用後，所得也不是那麼有吸引力了。對只有千把塊錢或5千塊錢的投資，可能還可以。但是如果是百萬級的投資，直接去買不動產可能更劃算些，這樣你能避免在中間人上可觀的開銷。

在不動產領域，我們鮮有令人激動的發現。看到一些特大型的地產公司，有些人可能會有些迷惑，我在這裡試著不冒犯在座的各位，這裡舉一個例子，得克薩斯太平洋土地基金，這個有著百年歷史的公司，在得克薩斯州有著幾百萬公頃的土地，每年賣掉1％的土地，並以那為基准，得出一個比市場行情高得多的估價。我認為，如果你是土地的擁有者，那樣的估價是毫無道理的。你不可能交易50％，甚至是20％的土地，這比流動性很差的股票還要差得多。

我認為對許多不動產公司的估價都是愚蠢的，都是那些不曾擁有土地的人或是想賣出大量土地套現的人的伎倆。

REIT基金今年的市場表現很不好，這個你們可能都知道。不難想像它們將會變成沒人要的一類，同你的不動產賣價相比，它們會以很大的折扣賤賣。事情會變得很有趣。因為接下來的問題是REIT基金的管理層是否會同你鬥爭到底，因為（賣出不動產的過程中）他們不得不放棄管理物業的收入。他們的實際利益同股東的正好相反。我總是在想，REIT基金一直在鼓吹他們優秀的不動產和廉價的股票，而管理層卻在市場上賣股票，比如他們說28塊錢的股票很便宜了，他們卻在28元以下賣股票，這顯然是自相矛盾的。

但是，我們還是在關注著這一塊。我們懂得這個行業，在不同的時段，我們會考慮進行一些特大筆的交易。如果有長期資金管理公司的事件在不動產領域裡發生了，我們會敞開胸懷的。問題是其他許多人也會紛至沓來的，所以出現讓我們興奮的價格的可能性並不大。

巴菲特的一次演講(7)

問題：談一談投資多元化吧。

巴菲特：

如果你不是一個職業投資者，如果你的目標不是遠超大多數人表現的話，那麼你就需要做到最大可能的投資多元化。98％，99％，甚至更高比例的人需要盡可能地去多元化，而不是不斷地買進賣出。你們面臨的選擇就是管理成本很低的指數類的共同基金了。（譯者注：指數類的基金指用計算機模型來模擬股票指數，如道瓊斯指數，納斯達克指數，所包含的股票，權重，和走勢。投資者可以將指數基金當成普通股票來投資）


如果你認為擁有部分美國是值得的話，就去買指數基金。你擁有了一部分美國。對此我沒有任何異議，那就是你應該的做法，除非你想給投資游戲帶些懸念，並著手對企業做評估。一旦你進入對企業做評估的領域，下定決心要花時間，花精力把事情做好，我會認為投資多元化，從任何角度來說，都是犯了大錯。


那天我在SunTrust的時候，有人問了一個問題。如果要做到真正懂生意的話，那麼你懂的生意可能不會超過6個。如果你真的懂6個生意的話，那就是你所需要的所有多元化，我保證你會因此而賺很多錢。


把錢放在第七個主意上，而不是選擇投更多的錢於最好的主意，絕對是個錯誤。很少有人會因他們第七好的主意而賺錢，很多人卻因為他們最棒的主意而發財。我認為，對任何一個擁有常規資金量的人而言，如果他們真的懂得所投的生意，6個已經綽綽有余了。


在我最看好的生意中，我只擁有一半左右。我自己就沒有去做所謂的投資多元化。許多我所知曉的做的不錯的人都沒有多元化他們的投資。唯一的例外是Walter Schloss（譯者注：同巴菲特一樣，也是本傑明●格拉姆的門生。他的基金收益50年來一直領先大市），他做到了多元化，投資了方方面面。我管他叫諾亞，因為他在每個行業都投兩個企業。（笑）（譯者注：諾亞方舟的典故）

問題：你如何區分P&G和可口可樂公司？

巴菲特：

P&G是一個很好的公司，有著很強的行銷網絡，旗下有很多名牌，等等。如果你告訴我，我要離開20年，這期間我們家族的資產都放在了P&G上面，我不會感到不高興的。P&G是我5％的選擇之一。20年的時間，它不會消亡的。


但是，未來20年，30年的時間裡，相對於P&G，我對可口可樂公司的單位增長率，定價能力更看好些。目前可樂的定價能力可能差些。設想以下，數以十億計的日均消費量，多一分錢，那就是一千萬。Berkshire擁有8％的股份，那就是每天80萬。看上去不是不可能，不是嗎？現在就想漲價，在很多市場是行不通的。但假以時日，二十年後，可樂在單位消費量裡一定賺得更多，並且總量上也會賣得更多。我不確信這個漲幅會有多大，但是我確信一定會增長。


我不認為P&G的主要產品有可樂這樣的統治力，有這樣的消費量增長率，但是P&G依舊是好公司。即使我可能會更中意其他一些公司，但是那樣的公司鳳毛麟角。

問題：麥當勞的20年前景如何？

巴菲特：

麥當勞的情況裡，許多因素都起作用，特別是海外的因素。麥當勞在海外的處境比在美國國內要強勢一些。這個生意隨著時間的推移，會越來越難。人們，那些等著派發禮物的孩子除外，不願每天都吃麥當勞。


喝可樂的人，今天喝五罐，明天可能還會喝五罐。快餐業比這要艱難得多。但是，如果你一定要在快餐業裡，世界範圍裡這個行業規模是巨大的，選擇一家的話，你會選麥當勞。它有著最好的定位。雖然對小孩子雖是美味，對成人而言它卻不是最好吃的。近來，它進入了用降價來促銷的領域，而不是靠產品本身來銷售。


我個人更中意那些靠產品本身就賣錢的公司。在這一點上，我更喜歡吉列。人們不是因為還有一些附送的小禮品而買Mark 3。在本質上，吉列的產品更強勢些。Berkshire擁有很多吉列的股票。當你想到幾十億的男人臉上每天每夜長出的胡子，更好的是，還有女人的兩條腿，你晚上的睡眠一定會很香甜。那才是你要的生意。


如果你想的是下個月我要用什麼降價策略來壓制漢堡王（譯者注：Berger King），如果它們和迪斯尼簽了協議，而我卻沒有。。。等等。我偏愛那些獨立的產品，不需要做降價促銷這些噱頭來讓它更有吸引力。雖然你可以用那些伎倆來做好生意，比如，麥當勞就是一個非常優秀的企業，但它終究不像可樂那樣，像可樂那樣的幾乎也沒有。


如果你一定要在那個領域買一家企業，就買奶酪皇後吧！我是開玩笑的，還是買麥當勞吧。一段時間以前，Berkshire買了奶酪皇後，所以我在這兒給奶酪皇後不知羞恥地做廣告（笑）。

巴菲特的一次演講(6)

問題：投資人如何來給Berkshire或微軟這樣從來不分紅的公司估值？


巴菲特：

這是個關於Berkshire從來不分紅的問題。Berkshire將來也不會分紅，這是一個我可以擔保的承諾（笑）。你能從Berkshire得到的是將（紅利）放進安全的存款箱，每年你可以拿出來好好地把玩一翻，然後再把它放回原位。這樣，你會得到巨大的自我滿足感。可別小瞧了這樣的自我滿足感！（譯者：像不像葛朗台數錢？）

當然，這裡的核心問題是我們能否讓截留下來的錢財以可觀的幅度升值。這是我們一直孜孜以求的。查理和我的立身之本也在此處。當然，這項任務正變得越來越難。我們管的錢越多，就越難做到（以可觀的幅度升值）。如果Berkshire的大小只有現在的百分之一，我們升值的幅度要比現在好得多。如果我們能做到不斷地升值，那麼派發紅利自然是不明智的。到目前為止，我們做到了讓截留下來的紅利再投資勝過直接派發紅利。但是，沒有人可以保證在將來還能這樣。在某一個階段，總會有物極必反的時候。

保持持續增長是我們努力的目標。那也是唯一衡量我們公司價值的標尺。公司總部的大小等等都不能用來衡量公司的價值。Berkshire有4萬5千名雇員，但在總部只有12人和3千5百平方英尺（譯者注：300多平米）的辦公室。這一點我們不打算改變。

我們用公司的表現來評估自己，我們也以此來謀生。相信我，比起從前來，（保持持續增長）難得多了。



問題：什麼時候你會認為你的投資已經實現了它的增長極限？


巴菲特：

理想的情況是當你購買生意的時候，你不希望你買的企業有一個增長極限。我買可口可樂公司的時候，我不希望10年，15年後看到可樂彈盡糧絕。不排除有這個可能，但可能性接近於零。

我們想看到的是，當你買一個公司，你會樂於永久地持有那個公司。同樣的道理，當人們買Berkshire的股票的時候，我希望他們打算一輩子持有它。因為這樣或那樣的原因，這可能行不通。我不想說，這是唯一的購買股票的方式，但是我希望依據那樣的方式來購買股票的一群人加入Berkshire，因為我不希望總是看到一群不同的股東。我實際上對Berkshire股東的變化更替實行跟蹤。

舉個例子，如果有一個教堂，我是行禱告之人，看到做禮拜的人每個星期都換掉一半，我不會說，這真是太好了，看看我的成員流動性有多強呀（笑）。我寧願在每個星期天看到教堂裡坐滿了同樣那麼一批人。

當我們考量生意的時候，這就是我們的原則。基本上我們尋找那些打算永久持有的生意。那樣的企業並不多。在一開始，我的主意比資金多得多，所以我不斷地賣出那些我認為吸引力差些的股票以便來購買那些新近發現的好生意。但這已經不是我們現在的問題了。（譯者注：我們現在不缺錢，而是缺好生意)

購買企業的五年後，我們希望彼時如同此時一般的滿意。如果有一些極其龐大的兼並機會，也可能我們需要賣出一些股票（來籌措資金）。當然，我很樂於擁有那樣的問題。

我們在購買企業時從來不預先定下一個目標價。比如，如果我們的買入價是30，當股價到達40，50，60， 或100時，我們就賣，諸如此類。我們不再如此的行事。當我們花2500萬買私有公司See’s Candy時，我們沒有“如果有人出5000萬我們就賣”的計劃。那不是一個考量生意的正確方式。我們考量生意的方式是，隨著時間的推移，是否買下的企業會帶來越來越多的利潤？如果對這個問題的回答是肯定的，任何其他問題都是多余的。



問題：你是如何看待對所羅門的投資的？類似的，長期管理資金的買賣？


巴菲特：

我們投資所羅門的原因是，在1987年9月，所羅門公司是一家9％資產被證券化的企業，道指在這一年漲了35％，之前我們賣了很多股票，一下子手裡有了很多現金，並且看上去我們暫時不會用得到它們。所以，在這個我通常不會購買股票的行業裡，我們采用了這種有吸引力的證券形式，購買了所羅門。這是一個錯誤。最後結果還不錯，但那不是我應該做的。我應該再等等，這樣一年後我會多買一些可口可樂公司的股票，或者我在當時就該買，即便可樂那時的賣價真的不便宜。

對於長期管理資金，我們，隨著時間的推移，積累了對和證券有關的其他生意的了解。其中一個就是套利。套利，我做了45年，格拉姆做了30年。套利是必須靠近電話，我自己也必須東奔西跑地做，因為它要求我跟緊跟大市的脈動。現在我已經不做了，除非出現我自己看得懂，又是極大的套利機會。

我這一輩子可能做了300樁，可能更多，套利的交易。套利本身是很好的生意。長期管理資金有很多套利的頭寸，它前10名的頭寸可能占據了90％的資金。我對那前10名的頭寸有一些了解。我雖然不了解其中所有的細節，但是我已經掌握足夠多的信息。同時，交易中我們將得到可觀的折扣，我們也有足夠的本錢打持久戰，所以我們覺得交易可以進行。我們是可能在那樣的交易中賠錢的。但是，我們占據了一些有利因素，我們是在我們懂得的領域作戰。

我們還有一些其他的頭寸，不像長期管理資金那麼大，因為像那麼大規模的確實不多。那些頭寸或涉及到收益曲線的關系（譯者注：Yield Curve），或跟不同時期發布的政府債券有關等等（譯者注：on the run, off the run)。如果在證券業足夠長的話，這些品種都是要接觸到的。它們不是我們的核心生意，平均大概占到我們年收益的0.5% 至0.75%，算是額外的一點驚喜吧。

最後的泡沫

謝國忠 《財經》網絡版 　 [ 2008-02-28 ]

來自謝國忠搜狐博客　http://xieguozhong.blog.sohu.com/

大宗商品是最後一個泡沫。當各國央行接受衰退是抗擊通脹的必要成本時，這一泡沫就將破裂

中國1月通貨膨脹率升至7.1%，為11年以來最高，而美國公布的折年通脹率是4.3%，也為16年來高點。同時，美聯儲對2008年經濟增長率的預測下調了0.5個百分點，僅剩1.3%到2%。美國可能已經進入經濟衰退。歐盟委員會也把歐元區2008年增長率的預測下調0.4%至1.8%，並將通脹率預測值提高0.5個百分點，至2.6%。美國似乎正在進入所謂的“滯脹”，也就是通貨膨脹與經濟增長停滯同時發生。歐元區也離此不遠了。

　　擁有龐大外彙儲備的新興市場經濟體，其投資活動仍十分活躍。然而，根據國際貨幣基金組織預測，新興市場經濟體的增長率今年可能會降至6.9%，而去年和2006年分別是7.8%和7.7%。這些國家自2003年來的年均通脹率是3.5%，我相信今年可能超過4.5%，雖然這些國家的貨幣在升值。它們還沒有發生滯脹，但正在往那個方向走。

　　這些情況，給人的感覺跟上世紀70年代很像：經濟疲軟，通脹加速，美元下跌，油價猛漲。可能有許多傑出的經濟學家都對此比較深惡痛絕。他們的反對理由是：首先，石油在當今經濟中所占比重有所下降；第二，各中央銀行已經吸取了應對通脹的經驗教訓。

　　我也希望如此，但我不敢放心。今天的央行在制定政策時，經濟增長是排在抑制通脹之前的。他們寄望於經濟恢復後能有時間來治理通脹。但這就像是一段滑坡，央行們的做法可能會一滑到底，置身險境。經濟恢復需要時間，因此央行容忍通脹的時間越來越長。最後，會像70年代那樣，只有經歷一場嚴重的衰退，通脹方可治愈。就算央行現在比30年前懂得更多，他們還是可能在重蹈覆轍。

　　的確，為今天的滯脹種下禍根的正是各國央行。五年前，由於擔心通貨緊縮，央行向金融系統輸出了大量流動性。這引發了資產市場的大規模膨脹，反過來刺激了需求。於是，世界經濟看起來很完美——高增長、低通脹。但資產泡沫正在一個接一個地破滅。美國的房地產泡沫是第一個，信貸市場緊隨其後，然後是全球股市，現在輪到了債券市場。大宗商品市場則是最後一個泡沫。在其他市場中幸存的貨幣現在湧入商品市場，引發了更大的膨脹。有可能，央行發出的所有超額流動性都會通過商品市場轉變為通脹。

　　今天的種種悲哀都是由於央行放出了過多貨幣。而它們還在提議，要通過放出更多貨幣來減緩這種痛苦。這聽起來有問題。現代經濟學錯就錯在，它對經濟疲軟有一種不經大腦的膝跳反應——放松銀根。通常，如果經濟走弱，通脹會減緩。但現在的循環不一樣了：繁榮時，巨量貨幣為資產通脹火上加油，其通貨膨脹效應卻延遲了。對於走弱的經濟投放更多的錢，只會加劇通脹。

　　美聯儲知道，存在著發生那種難以控制的物價——工資螺旋式通脹上升的風險，也正努力通過與市場和公眾對話來錨定通脹預期。它向公眾傳達的信息是，一旦美國經濟穩定下來，馬上就會提高利率——這就是說，它承諾你的錢會保值。但美元都已經貶值成這樣了，誰還敢聽美聯儲的話持有美元呢？這種承諾不足為信。美國經濟正為過度支出所累。對需求的刺激放慢了對削減消費和提高儲蓄的必需調整的速度。當美國經濟穩定下來以後，任何美聯儲緊縮措施都會把它推回衰退。如果那些美元持有者清楚這點並拋售美元，美國就將真的發生失控的螺旋式通脹。

　　中國現在的境地頗為局促。相比之下，美國的環境更能夠承受通貨膨脹。全世界其他國家持有價值14萬億美元的美國金融資產，幾乎與美國的國內生產總值相當。通過通貨膨脹來使紙面資產貶值，對美國經濟來說利大於弊。而且，美國的低收入群體負債更多，通脹造成的債務價值下降將令大部分美國人受益。中國則是一個淨債權國，擁有著約1.5萬億美元的外彙儲備。中國的低收入者是淨儲蓄者。通脹降低了低收入人群的購買力，也降低了他們儲蓄的價值。所以，通脹在美國可能從政治角度會受到歡迎，但在中國無疑就是一個不穩定因素。

　　中美兩國今年都會面臨通脹，但兩國將采取不同的方法來應對。中國將保持緊縮的貨幣政策來抑制通脹，而美國將放松銀根以刺激需求。在這樣的宏觀環境下，人民幣顯然是升值的資產。而為了避免幣值過度高企，中國不得不嚴厲控制資本流入。

　　香港則面臨巨大困難。香港經濟倚賴於資本市場活動，全球熊市將使香港的增長引擎熄火，大陸緊縮的資本控制更令其雪上加霜。同時，輸入型通脹又在侵蝕香港中產階級的購買力。港島今年面臨的衰退風險很高。

　　大宗商品是最後一個泡沫。越來越多種類的金融資本將湧入這個市場。這一泡沫可能規模空前，並持續至未來兩年。當各國央行接受衰退是抗擊通脹的必要成本時，這一泡沫就將破裂。這可能會在2009年底或2010年初發生。所以，你仍能享受商品市場的炙手可熱。買入黃金、白金或白銀吧，只要是有形商品就行。不過別持有太久。■

作者為《財經》特約經濟學家、玫瑰石顧問公司董事

人的一生，到底在追求甚麼？

人的一生，到底在追求甚麼？

一個美國商人坐在墨西哥海邊一個小漁村的碼頭上，看著一個墨西哥漁夫划著一艘小船靠岸。小船上有好幾尾大黃鰭鮪魚，這個美國商人對墨西哥漁夫能釣這麼高檔的魚恭維了一番，還問要多少時間才能抓這麼多？

墨西哥漁夫說：「才一會兒功夫就抓到了。」

美國人再問：「你為甚麼不待久一點，好多抓一些魚？」

墨西哥漁夫覺得不以為然: 「這些魚已經足夠我一家人生活所需啦！」

美國人又問：「那麼你一天剩下那麼多時間都在幹甚麼？」

墨西哥漁夫解釋：「我呀？我每天睡到自然醒，出海抓幾條魚，回來後跟孩子們玩一玩，再跟老婆睡個午覺，黃昏時晃到村子裡喝點小酒，跟哥兒們玩玩吉他，我的日子可過得充滿又忙碌呢！」

美國人不以為然，幫他出主意，他說：「我是美國哈佛大學企管碩士，我倒是可以幫你忙！ 你應該每天多花一些時間去抓魚，到時候你就有錢去買條大一點的船。自然你就可以抓更多魚，再買更多漁船。 然後你就可以擁有一個漁船隊，到時候你就不必把魚賣給魚販子，而是直接賣給加工廠。 然後你可以自己開一家罐頭工廠。 如此你就可以控制整個生產、加工處理和行銷。

然後你可以離開這個小漁村，搬到墨西哥城，再搬到洛杉磯，最後到紐約。

在那裡經營你不斷擴充的企業。

墨西哥漁夫問：這又花多少時間呢？

美國人回答：十五到二十年。

然後呢？

美國人大笑著說：然後你就可以在家當皇帝啦！ 時機一到，你就可以宣佈股票上市，把你的公司股份賣給投資大眾。 到時候你就發啦！你可以幾億幾億地賺！

然後呢？

美國人說：到那個時候你就可以退休啦！你可以搬到海邊的小漁村去住。

每天睡到自然醒，出海隨便抓幾條魚，跟孩子們玩一玩，再跟老婆睡個午覺，黃昏時，晃到村子裡喝點小酒，跟哥兒們玩玩吉他囉！

墨西哥漁夫疑惑的說：我現在不就是這樣了嗎？

Steve Jobs的三個故事

June 19, 2005

Jobs說：你必須要找到你所鐘愛的東西

‘You’ve got to find what you love,’ Jobs says ★★★★★

This is the text of the Commencement address by Steve Jobs, CEO of Apple Computer and of Pixar Animation Studios, delivered on June 12, 2005.

我今天很榮幸能和你們一起參加畢業典禮，斯坦福大學是世界上最好的大學之一（歡呼）。我從來沒有從大學中畢業。說實話,今天也許是在我的生命中離大學畢業最近的一天了（笑）。今天我想向你們講述我生活中的三個故事。不是什麼大不了的事情,也不是講大道理，只是三個故事而已。

第一個故事是關於如何把生命中的點點滴滴串連起來。

我在裡德學院（Reed College）讀了六個月之後就退學了,但是在大約一年半以後——我真正作出退學決定之前,我還經常去學校旁聽。那麼，我為什麼要退學呢?（呼聲）

故事的從我出生前講起。我的生母是一個年輕的、未婚的在校研究生。她決定讓別人收養我, 非常希望收養我的是有大學學歷的人。所以，她已經安排好了一切，能使我一出生就被一名律師和他的妻子所收養。但是她沒有料到,當我出生之後,律師夫婦突然決定他們想要一個女孩。所以我的生養父母（他們還在我親生父母的觀察名單上）突然在半夜接到了一個電話:“我們現在這兒有一個不小心生出來的男嬰,你們想要他嗎？”他們回答道: “當然！”但是我生母隨後發現，我的養母從來沒有上過大學,我的養父甚至從沒有讀過高中。所以她拒絕在收養文件上簽字。沒幾個月,我的生母心軟了，因為我的父母答應她一定要讓我上大學。

在十七歲那年,我真的上了大學。但是我很愚蠢的選擇了一個幾乎和你們斯坦福大學一樣貴的學校, 我父母還處於藍領階層，他們幾乎把所有積蓄都花在了我的學費上面。在六個月後, 我已經看不到其中的價值所在。我不知道自己想要在一生中做什麼,我也不知道大學能幫助我找到怎樣的答案。但是在這裡，我幾乎花光了我父母這一輩子的所有積蓄。所以我決定要退學,我覺得這是個正確的決定。不能否認,我當時確實非常的害怕, 但是現在回頭看看,那的確是我有生以來做出的最棒的決定之一（笑）。在我做出退學決定的那一刻, 我終於可以不必去選讀那些令我提不起絲毫興趣的課程了。然後我還可以去旁聽那些有點意思的課程。

但是這一點都不羅曼蒂克。我沒有了宿舍，所以只能睡在朋友房間的地板上；我去撿5美分的可樂瓶子，僅僅為了填飽肚子，在星期天的晚上，我需要走七英裡的路程，穿過這個城市到Hare Krishna寺廟（注：位於紐約Brooklyn下城），只是為能吃上每周才能享用一頓的美餐。但是我喜歡這樣。我跟著我的直覺和好奇心走，遇到的很多東西,此後被證明是無價之寶。讓我給你們舉一個例子吧：

裡德學院在那時提供也許是全美最好的美術字課程。在這個大學裡面的每個海報，每個抽屜的標簽上面全都是漂亮的美術字。因為我退學了，不用去正常上課, 所以我決定去參加這個課程，去學學怎樣寫出漂亮的美術字。我學到了san serif 和serif字體（注：非襯線字和襯線字），我學會了怎麼樣在不同的字母組合之中改變空格的長度，還有怎麼樣才能作出最棒的印刷式樣。那是科學永遠不能捕捉到的、美麗的、真實的藝術精妙，我發現那實在是妙不可言。

當時看起來這些東西在我的生命中，好像都沒有什麼實際應用的可能。但是十年之後，當我們在設計第一台Macintosh電腦的時候，就不是那樣了。我把當時我學的那些東西全部設計進了Mac。那是第一台使用了精美印刷字體的電腦。如果我當時沒有退學，就不會有機會去參加這個我感興趣的美術字課程， Mac就不會有這麼多豐富的字體，以及賞心悅目的字體間距。如果windows沒有抄襲MAC，（笑）那麼現在個人電腦就不會有現在這麼美妙的字型了。（鼓掌，歡呼）當然我在大學的時候，還不可能把從前的點點滴滴串連起來，但是當我十年後回顧這一切的時候，真的豁然開朗了。

再次說明的是，你在向前展望的時候不可能將這些片斷串連起來；你只能在回顧的時候將點點滴滴串連起來。所以你必須相信這些片斷會在你未來的某一天串連起來。你必須要相信某些東西：你的勇氣、目的、生命、因緣。這樣做從沒讓我的希望落空過，只是讓我的生命更加地與眾不同而已。

我的第二個故事是關於愛和損失的。

我非常幸運，因為我在很早的時候就找到了我鐘愛的東西。Woz和我在二十歲的時候就在父母的車庫裡面開創了蘋果公司。我們工作得很努力，十年之後，這個公司從那兩個車庫中的窮光蛋發展到了超過四千名的雇員、價值超過二十億的大公司。在公司成立的第九年，我們剛剛發布了最好的產品,那就是 Macintosh。我也快要到三十歲了。在那一年，我被炒了魷魚。你怎麼可能被你自己創立的公司炒了魷魚呢? （笑）嗯，在蘋果快速成長的時候，我們雇用了一個很有天分的家伙和我一起管理這個公司，在最初的幾年,公司運轉的很好。但是後來我們對未來的看法發生了分歧，最終我們吵了起來。當爭吵不可開交的時候，董事會站在了他的那一邊。所以在三十歲的時候，我被炒了。在這麼多人的眼皮下我被炒了。在而立之年，我生命的全部支柱離自己遠去，這真是毀滅性的打擊。

在最初的幾個月裡，我真是不知道該做些什麼。我把從前的創業激情給丟了，我覺得自己讓與我一同創業的人都很沮喪。我和David Pack（惠普創始人之一）和Bob Boyce(英特爾創建者之一)見面，並試圖向他們道歉。我把事情弄得糟糕透了，我甚至想逃離硅谷。但是我漸漸發現了曙光，我仍然喜愛我從事的事業。在蘋果公司發生的這些事情絲毫沒有改變這一點，一點也沒有。我被驅逐了，但是我仍然鐘愛它。所以我決定重頭再來。

我當時沒有覺察，但是事後證明，從蘋果公司被炒是我這輩子最好的事情。因為，作為一個成功者的沉重感被作為一個創業者的輕松感所取代了：對任何事情都不那麼特別看重。這讓我覺得如此自由，進入了我生命中最有創造力的時期之一。

在接下來的五年裡, 我創立了一個名叫NeXT的公司, 還有一個叫Pixar的公司, 然後和一個後來成為我妻子的優雅女人相識。Pixar 制作了世界上第一個用電腦制作的動畫電影——“玩具總動員”，Pixar現在也是世界上最成功的電腦制作工作室。（鼓掌、歡呼）在後來的一系列運轉中， Apple收購了NeXT，然後我又回到了Apple公司。我們在NeXT發展的技術在Apple的復興之中發揮了關鍵作用。我還和Laurence 一起建立了一個幸福的家庭。

我可以非常肯定，如果我不被Apple開除的話，這其中一件事情也不會發生的。這個良藥的味道實在是太苦了，但是我想病人需要這個藥。有些時候，生活會拿起一塊磚頭向你的腦袋上猛拍一下。不要失去信心。我很清楚唯一使我一直走下去的，就是我做的事情令我無比鐘愛。你需要去找到你所愛的東西。對於工作是如此, 對於你的愛人也是如此。你的工作將會占據生活中很大的一部分。你只有相信自己所做的是偉大的工作，你才能怡然自得。如果你現在還沒有找到喜歡什麼，那麼就繼續找、不要停下來、全心全意的去找，當你找到的時候你就會知道的。就像任何真誠的關系，歷久彌新。所以繼續找，直到你找到它，不要停止！（鼓掌）

我的第三個故事是關於死亡的.

當我十七歲的時候，我讀到了一句話：“如果你把每一天都當作生命中最後一天去生活的話，那麼總有一天你會發現自己是正確的。”（笑）這句話給我留下了深刻的印像。從那時開始，在33年中，每天早晨我都會對著鏡子問自己:“如果今天是我生命中的最後一天，你會不會完成你今天想做的事情呢？”當答案連續很多次被給予“不是”的時候，我知道自己需要改變某些事情了。

“記住你即將死去”是我一生中遇到的最重要箴言。它幫我指明了生命中重要的選擇。因為幾乎所有的事情，包括所有的榮譽、所有的驕傲、所有對難堪和失敗的恐懼，這些在死亡面前都會消失。我看到的是留下的真正重要的東西。

你有時候會思考你將會失去某些東西，“記住你即將死去”是我知道的避免這些想法的最好辦法。你已經赤身裸體了，你沒有理由不去跟隨自己的心一起跳動。

大概一年以前，我被診斷出癌症。我在早晨七點半做了一個檢查，檢查清楚的顯示在我的胰腺有一個腫瘤。我當時都不知道胰腺是什麼東西。醫生告訴我那很可能是一種無法治愈的癌症，我還有三到六個月的時間活在這個世界上。我的醫生叫我回家，然後整理好我的一切，那就是醫生宣布准備死亡的程序。那意味著你將要把未來十年對你小孩說的話在幾個月裡面說完；那意味著把每件事情都搞定，讓你的家人會盡可能輕松的生活；那意味著你要說“再見了”。

我整天和那個診斷書一起生活。後來有一天早上我作了一個活切片檢查，醫生將一個內窺鏡從我的喉嚨伸進去，通過我的胃，然後進入我的腸子，用一根針在我的胰腺上的腫瘤上取了幾個細胞。我當時很鎮靜，因為我被注射了鎮定劑。但是我的妻子在那裡，後來告訴我，當醫生在顯微鏡地下觀察這些細胞的時候他們開始尖叫，因為這些細胞最後竟然是一種非常罕見的、可以用手術治愈的胰腺癌細胞。我做了這個手術，現在我痊愈了。（鼓掌）

那是我最接近死亡的時候，我還希望這也是以後的幾十年最接近的一次。從死亡線上又活了過來，死亡對我來說，只是一個有用但是純粹是知識上的概念的時候，我可以更肯定一點地對你們說：

沒有人願意死, 即使人們想上天堂，人們也不會為了去那裡而死。（笑）但是死亡是我們每個人共同的終點。從來沒有人能夠逃脫它，也應該如此。因為死亡就是生命中最好的一個發明。它將舊的清除以便給新的讓路。你們現在是新的，但是從現在開始不久以後，你們將會逐漸的變成舊的然後被清除。我很抱歉這很具有戲劇性, 但是這十分的真實。

你們的時間很有限，所以不要將他們浪費在重復其他人的生活上。不要被教條束縛，那意味著你和其他人思考的結果一起生活。不要被其他人喧囂的觀點掩蓋你真正的內心的聲音。還有最重要的是，你要有勇氣去聽從你直覺和心靈的指示——它們在某種程度上知道你想要成為什麼樣子，所有其他的事情都是次要的。（鼓掌）

當我年輕的時候，有一本叫做“整個地球的目錄”振聾發聵的雜志，它是我們那一代人的聖經之一。它是一個叫Stewart Brand的家伙在離這裡不遠的Menlo Park書寫的，他像詩一般神奇地將這本書帶到了這個世界。那是六十年代後期，在個人電腦出現之前，所以這本書全部是用打字機、剪刀還有偏光鏡制作的。有點像用軟皮包裝的google，在google出現三十五年之前：這是理想主義的，其中有許多靈巧的工具和偉大的想法。

Stewart和他的伙伴出版了幾期的“整個地球的目錄”，當它完成了自己使命的時候，他們做出了最後一期的目錄。那是在七十年代的中期，你們的時代。在最後一期的封底上是清晨鄉村公路的照片，如果你有冒險精神的話，你可以自己找到這條路的。在照片之下有這樣一段話：“求知若飢，虛心若愚。”這是他們停刊的告別語。“求知若飢，虛心若愚。”我總是希望自己能夠那樣，現在，在你們即將畢業，開始新的旅程的時候, 我也希望你們能做到這樣：

求知若飢，虛心若愚。

(Stay Hungry. Stay Foolish )

非常感謝你們。（長時間鼓掌）

（biantaishabi編譯，mimiqiao略有潤色, 刊登在《環球企業家》2005年7月 “C E O 圓 桌”欄目中）視頻鏈接

國有化，通貨膨脹

金融危機對策
□布拉德福德·德龍/文 《財經》雜志 /總第204期　 [ 2008-02-04 ]

2007年夏天，美聯儲認為，美國僅僅是遭遇了第一種危機——流動性危機；2008年1月，美聯儲果斷地將其政策轉向應對償付性危機的範疇


　　銀行與其他金融機構資產或銀行貸款客戶金融資產價格的大幅下挫，往往導致全面的金融危機。現在，這樣一場危機正在美國上演。
　　過去七年，美國房屋價格實際上漲逾50％，美國人修建了多出正常趨勢水平300萬間的“額外”住房。導致這種狀況的原因比較復雜——為減輕科技股泡沫破裂對就業的衝擊，美國長期實行寬松的貨幣政策；美國住房市場的非理性繁榮；大量私人資本為躲避政治風險而湧入美國；一些國家的中央銀行人為壓低彙率，以促進出口和就業增長等。
　　根據金融危機嚴重程度，可以三種方式應對。
　　第一個，也是最簡單的辦法，適用於小規模的危機——流動性危機。當投資者拒絕在正常的價格水平上購買資產時（並非由於投資者對經濟基本面的憂慮，而是因為他們害怕其他人的恐慌情緒，可能迫使每個投資者以“跳樓價”出售資產），流動性危機就產生了。不過，如果沒有對恐慌的憂慮，就沒有謹慎的理由，而如果沒有謹慎的氣氛，也就沒有理由恐慌。
　　解決流動性危機的辦法，就是打破侵蝕金融體系信心的恐慌、憂慮和謹慎這個自我循環的怪圈，確保銀行和其他負債類金融機構能從央行或其他機構籌集它們需要的任何資金。這一解決方案是由19世紀英國經濟學家沃爾特白芝霍特（Walter Bagehot）提出的，“在中央銀行承諾的支持下自由借款”，即“白芝霍特法則”。
　　白芝霍特的觀點有一個必然推論，即中央銀行雖應自由放貸，但必須伴以高額的懲罰性利率。對銀行和其他金融機構的必要借款征收高利率，是對它們引發金融混亂的懲罰，警示它們在將來更為謹慎。一旦人人都意識到，不論其他人多麼恐慌，金融機構都不會以低於成本的價格傾銷非流動性資產，恐慌自然會消失，市場會逐步恢復正常。
　　第二，但如果是一場規模更大的危機——償付性危機呢？如果資產價格下挫如此厲害，以至於即使恐慌結束後，資產價格回歸基本價值時，大型金融經濟機構依舊處於資不抵債的實際破產狀態呢？
　　在這樣的情況下，依白芝霍特法則而為，將會大錯特錯。“自由放貸”已經無濟於事，它在增加銀行資產的同時也增加銀行的負債。此時，問題並不在於銀行資產缺乏流動性，而在於資產總量不足。此外，懲罰性利率意味著利率會更高，而更高的利率意味著資產價格會更低，這進一步擴大了負債價值與資產價值的缺口，最終意味著投資者有更多、更充分的理由恐慌，並試圖逃離市場。
　　此時，反向運用白芝霍特法則是正確的，中央銀行以低利率而不是懲罰性高利率放貸，將會奏效。如果央行削減利率，並承諾未來保持在較低水平上，資產價格就會逐步回升，較高資產價格會使金融機構重新獲得清償能力，危機可就此消除。
　　當然，這樣做並非沒有代價。寬松的貨幣政策會導致通貨膨脹，對問題金融機構的寬容政策可能使其在未來重蹈覆轍；而金融家在攫取大量利潤的同時，卻將成本社會化，這也是顯失公平的。但如果一次幅度較小的貨幣擴張就將資產價格提高到足夠水平，並由此克服危機，避免嚴重衰退和大量失業，這仍不失為一個好的選擇。
　　但如果是第三種危機——導致金融系統徹底崩潰的大危機呢？如果金融機構財務杠杆過高，負債的原有價值遠遠高於其基本價值，以至我們能想像到的最為寬松的貨幣政策和最低的利率，都無法推高資產價格並使金融體系擺脫近乎破產的窘境呢？例如20世紀30年代美國大蕭條和90年代日本經濟危機，寬松的短期貨幣政策對它們無能為力。
　　當這類危機爆發時，政府有且僅有兩個選擇。
　　第一，國有化。政府將破產的金融機構國有化，並由財政部將那些具有清償力並運行良好的機構篩選出來，再以最快的速度將其私有化。
　　第二，通貨膨脹。是的，金融體系已經破產，但金融機構或其借款人仍持有部分真實資產。政府僅通過印制足夠的鈔票並推動物價上升，就可以解決金融機構資不抵債的問題，這樣做也可以避免政府介入投資和商業銀行業務可能帶來的風險。通脹可能會很嚴重，這意味著資源重新分配中大量的不公平，而價格體系在資源配置方面的功能也會出現暫時的失效。但即便如此，也強於經濟蕭條。
　　2007年夏天，美聯儲認為，美國僅僅是遭遇了第一種危機——流動性危機，並據此采取了確保機構流動性的應對措施。但在2008年1月，美聯儲果斷地將其政策轉向應對償付性危機的範疇。所幸，到目前為止，尚未有跡像顯示，旨在抑制資產價格下滑的寬松貨幣政策是無效的。■

　　作者布拉德福德·德龍（Bradford DeLong）為美國伯克利加州大學經濟系教授

巴菲特的一次演講(1-5)

譯者序：

這裡翻譯的不是一篇文章，而是一個Video。確切的說，是Warrent Buffet（巴菲特）在University of Florida商學院的一次演講。在演講裡，巴菲特談投資，談做人，使譯者受益匪淺。在這裡翻出來以嗜讀者。

這是一次一個半小時的演講，翻出來著實要費些功夫。一蹴而就比較難做到，這裡恐怕只好做連載了。見諒。

（一）

我想先講幾分鐘的套話，然後我就主要來接受你們的提問。我想談的是你們的所思所想。我鼓勵你們給我出難題，暢所欲言，言無不盡。（原文：我希望你們扔些高難度的球，如果你們的投球帶些速度的話，我回答起來會更有興致）你們幾乎可以問任何問題，除了上個禮拜的Texas A&M的大學橄欖球賽，那超出我所能接受的極限了。我們這裡來了幾個SunTrust（譯者注：美國一家大型商業銀行）的人。我剛剛參加完Coca Cola的股東大會（譯者注：Warren Buffet的投資公司是Coca Cola的長期大股東之一），我坐在吉米●威廉姆斯邊上。吉米領導了SunTrust 多年。吉米一定讓我穿上這件SunTrust的T恤到這來。我一直試著讓老年高爾夫聯盟給我贊助，但是都無功而返。沒想到我在SunTrust這，卻做的不錯。吉米說，基於SunTrust存款的增長，我會得到一定比例的酬勞。所以我為SunTrust鼓勁。（譯者注：巴菲特在開玩笑）

我在這裡只想對學生們講一分鐘關於你們走出校門後的未來。你們在這裡已經學了很多關於投資方面的知識，你們學會如何做好事情，你們有足夠的IQ能做好，你們也有動力和精力來做好，否則你們就不會在這裡了。你們中的許多人都將最終實現你們的理想。但是在智能和能量之外，還有更多的東西來決定你是否成功，我想談談那些東西。實際上，在我們Omaha（譯者注：Berkshire Hathaway公司的總部所在地）有一位先生說，當他雇人時，他會看三個方面：誠信，智能，和精力。雇一個只有智能和精力，卻沒有誠信的人會毀了雇者。一個沒有誠信的人，你只能希望他愚蠢和懶惰，而不是聰明和精力充沛。我想談的是第一點，因為我知道你們都具備後兩點。

在考慮這個問題時，請你們和我一起玩玩這個游戲。你們現在都是在MBA的第二年，所以你們對自己的同學也應該都了解了。現在我給你們一個來買進10％的你的一個同學的權利，一直到他的生命結束。你不能選那些有著富有老爸的同學，每個人的成果都要靠他自己的努力。我給你一個小時來想這個問題，你願意買進哪一個同學余生的 10％。你會給他們做一個IQ測試嗎，選那個IQ值最高的？我很懷疑。你會挑那個學習成績最好的嗎，我也懷疑。你也不一定會選那個最精力充沛的，因為你自己本身就已經動力十足了。你可能會去尋找那些質化的因素，因為這裡的每個人都是很有腦筋的。

你想了一個小時之後，當你下賭注時，可能會選擇那個你最有認同感的人，那個最有領導才能的人，那個能實現他人利益的人，那個慷慨，誠實，即使是他自己的主意，也會把功勞分予他人的人。所有這些素質，你可以把這些你所欽佩的素質都寫下來。（你會選擇）那個你最欽佩的人。

然後，我這裡再給你們下個跘兒。在你買進10％你的同學時，你還要賣出10％的另外一個人。這不是很有趣嗎？你會想我到底賣誰呢？你可能還是不會找IQ最低的。你可能會選那個讓你厭惡的同學，以及那些令你討厭的品質。那個你不願打交道的人，其他人也不願意與之打交道的人。是什麼品質導致了那一點呢？你能想出一堆來，比如不夠誠實，愛占小便宜等等這些，你可以把它們寫在紙的右欄。當你端詳紙的左欄和右欄時，會發現有意思的一點。

能否將橄欖球扔出60碼之外並不重要，是否能在9秒3之內跑100碼也不重要，是否是班上最好看的也無關大局。真正重要的是那些在紙上左欄裡的品質。如果你願意的話，你可以擁有所有那些品質。那些行動，脾氣，和性格的品質，都是可以做到的。它們不是我們在座的每一位力所不能及的。再看看那些右欄裡那些讓你厭惡的品質，沒有一項是你不得不要的。

如果你有的話，你也可以改掉。在你們這個年紀，改起來比在我這個年紀容易得多，因為大多數這些行為都是逐漸固定下來的。人們都說習慣的枷鎖開始輕得讓人感受不到，一旦你感覺到的時候，已經是沉重得無法去掉了。我認為說得很對。我見過很多我這個年紀或者比我還年輕10 歲，20歲的人，有著自我破壞性習慣而又難以自拔，他們走到哪裡都招人厭惡。他們不需要那樣，但是他們已經無可救藥。

但是，在你們這個年紀，任何習慣和行為模式都可以有，只要你們願意，就只是一個選擇的問題。就像本傑明●格拉姆（上個世紀中葉著名的金融投資家）一樣，在他還是十幾歲的少年時，他四顧看看那些令人尊敬的人，他想我也要做一個被人尊敬的人，為什麼我不像那些人一樣行事呢？他發現那樣去做並不是不可能的。他對那些令人討厭的品質采取了與此相反的方式而加以摒棄。所以我說，如果你把那些品質都寫下來，好好思量一下，擇善而從，你自己可能就是那個你願意買入10％的人！更好的是你自己本就100％的擁有你自己了。這就是我今天要講的。

下面就讓我們開始談談你們所感興趣的。我們可以從這兒或那兒舉起的手開始。

(二)

問題：你對日本的看法？

巴菲特：我不是一個太宏觀的人。現在日本10年期的貸款利息只有1％。我對自己說，45年前，我上了本傑明●格拉姆的課程，然後我就一直勤勤懇懇，努力工作，也許我應該比1％掙的多點吧？看上去那不是不可能的。我不想卷入任何彙率波動的風險，所以我會選擇以日元為基准的資產，如地產或企業，必須是日本國內的。

我唯一需要做的就是掙得比1％多，因為那是我資金的成本。可直到現在，我還沒有發現一家可以投資的生意。這真的很有趣。日本企業的資產回報率都很低。他們有少數企業會有4％，5％，或6％的回報。如果日本企業本身賺不了多少錢的話，那麼其資產投資者是很難獲得好的回報的。

當然，有一些人也賺了錢。我有一個同期為本傑明●格拉姆工作過的朋友。那是我第一次買股票的方法，即尋找那些股票價格遠低於流動資本的公司，非常便宜但又有一點素質的公司。我管那方法叫雪茄煙蒂投資法。你滿地找雪茄煙蒂，終於你找到一個濕透了的，令人討厭的煙蒂，看上去還能抽上一口。那一口可是免費的。你把它撿起來，抽上最後一口，然後扔了，接著找下一個。

這聽上去一點都不優雅，但是如果你找的是一口免費的雪茄煙，這方法還值得做。不要做低回報率的生意。時間是好生意的朋友，卻是壞生意的敵人。如果你陷在糟糕的生意裡太久的話，你的結果也一定會糟糕，即使你的買入價很便宜。如果你在一樁好生意裡，即使你開始多付了一點額外的成本，如果你做的足夠久的話，你的回報一定是可觀的。我現在從日本沒發現什麼好生意。

也可能日本的文化會作某些改變，比如他們的管理層可能會對公司股票的責任多一些，這樣回報率會高些。但目前來看，我看到的都是一些低回報率的公司，即使是在日本經濟高速發展的時候。說來也令人驚奇，因為日本這樣一個完善巨大的市場卻不能產生一些優秀的高回報的公司。日本的優秀只體現在經濟總量上，而不是湧現一些優質的公司（譯者注：對中國而言，這樣的問題何止嚴重10倍！）。這個問題已經給日本帶來麻煩了。我們到現在為止對日本還是沒什麼興趣。只要那的利息還是1％，我們會繼續持觀望態度。

問題：有傳聞說，你成為長期資金管理基金的救場買家？你在那裡做了什麼？你看到了什麼機會？（譯者注：長期資金管理基金是一家著名的對衝基金。1994年創立。創立後的頭些年盈利可觀，年均40％以上。但是，在1998年，這家基金在4個月裡損失了46個億，震驚世界）

巴菲特：在最近的一篇財富雜志（封面是魯本●默多克）上的文章裡講了事情的始末。有點意思。是一個冗長的故事，我這裡就不介紹來龍去脈了。我接了一個非常慎重的關於長期資金管理基金的電話。那是4個星期前的一個星期五的下午吧。我孫女的生日Party在那個傍晚。在之後的晚上，我會飛到西雅圖，參加比爾●蓋茨的一個12天的阿拉斯加的私人旅程。所以我那時是一點准備都沒有的。於是星期五我接了這個電話，整個事情變得嚴重起來。

在財富的文章發表之前，我還通了其他一些相關電話。我認識他們（譯者注：長期資金管理基金的人），他們中的一些人我還很熟。很多人都在所羅門兄弟公司工作過。事情很關鍵。美聯儲周末派了人過去（譯者注：紐約）。在星期五到接下來的周三這段時間裡，紐約儲備局導演了沒有聯邦政府資金卷入的長期資金管理基金的救贖行動。

我很活躍。但是我那時的身體狀況很不好，因為我們那時正在阿拉斯加的一些峽谷裡航行，而我對那些峽谷毫無興趣。船長說我們朝著可以看到北極熊的方向航行，我告訴船長朝著可以穩定接收到衛星信號的方向航行（才是重要的）（譯者注：巴菲特在開玩笑，意思是他在船上，卻一直心系手邊的工作）。星期三的早上，我們出了一個報價。那時，我已經在蒙塔那（譯者注：美國西北部的一個州）了。我和紐約儲備局的頭兒通了話。他們在10點會和一批銀行家碰頭。我把意向傳達過去了。

紐約儲備局在10點前給在懷俄明（譯者注：美國西北部的一個州）的我打了電話。我們做了一個報價。那確實只是一個大概的報價，因為我是在遠程（不可能完善細節性的東西）。最終，我們對2.5億美元的淨資產做了報價,但我們會在那之上追加30到32.5億左右。Berkshire Hathaway（巴菲特的投資公司）分到30個億, AIG有7個億, Goldman Sachs有3個億。我們把投標交了上去，但是我們的投標時限很短，因為你不可能對價值以億元計的證券在一段長時間內固定價格，我也擔心我們的報價會被用來作待價而沽的籌碼。最後，銀行家們把合同搞定了。那是一個有意思的時期。

整個長期資金管理基金的，我不知道在座的各位對它有多熟悉，其實是波瀾壯闊的。如果你把那16個人，像John Meriwether, Eric Rosenfeld，Larry Hilibrand，Greg Hawkins, Victor Haghani，還有兩個諾貝爾經濟學獎的獲得者，Myron Scholes和Robert Merton，放在一起，可能很難再從任何你能想像得到的公司中，包括像微軟這樣的公司，找到另外16個這樣高IQ的一個團隊。

那真的是一個有著難以置信的智商的團隊，而且他們所有人在業界都有著大量的實踐經驗。他們可不是一幫在男裝領域賺了錢，然後突然轉向證券的人。這16個人加起來的經驗可能有350年到400年，而且是一直專精於他們目前所做的。

第3個因素，他們所有人在金融界都有著極大的關系網，數以億計的資金也來自於這個關系網，其實就是他們自己的資金。超級智商，在他們內行的領域，結果是他們破產了。

這於我而言，是絕對的百思不得其解。如果我要寫本書的話，書名就是“為什麼聰明人淨干蠢事”。我的合伙人說那本書就是他的自傳（笑）。這真的是一個完美的演示。

就我自己而言，我和那16個人沒有任何過節。他們都是正經人，我尊敬他們，甚至我自己有問題的時候，也會找他們來幫助解決。他們絕不是壞人。但是，他們為了掙那些不屬於他們，他們也不需要的錢，他們竟用屬於他們，他們也需要的錢來冒險。這就太愚蠢了。

這不是IQ不IQ的問題。用對你重要的東西去冒險贏得對你並不重要的東西，簡直無可理喻，即使你成功的概率是100比1，或1000比1。如果你給我一把槍，彈膛裡一千個甚至一百萬個位置，然後你告訴我，裡面只有一發子彈，你問我，要花多少錢，才能讓我拉動扳機。我是不會去做的。你可以下任何注，即使我贏了，那些錢對我來說也不值一提。如果我輸了，那後果是顯而易見的。我對這樣的游戲沒有一點興趣。

可是因為頭腦不清楚，總有人犯這樣的錯。有這樣一本一般般的書，卻有著一個很好的書名，“一生只需富一次”。這再正確不過了，不是碼？如果你有一個億開始，每年沒有一點風險的可以掙10％，有些風險，但成功率有99％的投資會賺20％。一年結束，你可能有1.1個億，也可能有1.2個億，這有什麼區別呢？

如果你這時候過世，寫亡訊的人可能錯把你有的1.2個億寫成1.1個億了，有區別也變成沒區別了（笑）。對你，對你的家庭，對任何事，都沒有任何一點點不同。但是萬一有點閃失的話，特別是當你管理他人的錢時，你不僅僅損失了你的錢，你朋友的錢，還有你的尊嚴和臉面。

我所不能理解的是，這16個如此高智商的能人怎麼就會玩這樣一個游戲。簡直就是瘋了。某種程度上，他們的決定基本上都依賴於一些事情。他們都有著所羅門兄弟公司的背景，他們說一個6或7西格瑪的事件（指金融市場的波動幅度）是傷他們不著的。他們錯了，歷史是不會告訴你將來某一金融事件發生的概率的。

他們很大程度上依賴於數學統計，他們認為關於股票的（歷史）數據揭示了股票的風險。我認為那些數據根本就不會告訴你股票的風險！我認為數據也不會揭示你破產的風險。也許他們現在也這麼想了？事實上，我根本不想用他們來作例子，因為他們的經歷換一種形式，很可能發生在我們中的每個人身上。

我們在某些關鍵之處存在著盲點，因為我們懂得太多的其他地方。正像Henry Gutman所說的，破產的多是兩類人：一是一竅不通者；一是學富五車者。這其實是令人悲哀的。

我們是從來不借錢的，即使有保險做擔保。即使是在我只有1萬塊錢的時候，我也決不借錢。借錢能帶來什麼不同瑪？我只憑我一己之力時我也樂趣無窮。一萬，一百萬，和一千萬對我都沒有什麼不同。當然，當我遇到類似緊急醫療事件的情況下會有些例外。

基本上，在錢多錢少的情況下，我都會做同樣的事情。如果你從生活方式的角度來想想你們和我的不同，我們穿的是同樣的衣服，當然我的是SunTrust給的；我們都有機會喝上帝之泉（說這話的時候，巴菲特開了一瓶可樂），我們都去麥當勞，好一點的，奶酪皇後（譯者注：即DairyQueen，一家類似於麥當勞的快餐店），我們都住在冬暖夏涼的房子裡，我們都在平面大電視上看Nebraska和Texas A&M（美國的兩所大學）的橄欖球比賽，我們的生活沒什麼不同，你能得到不錯的醫療，我也一樣，唯一的不同可能是我們旅行的方式不同，我有我的私人飛機來周游世界，我很幸運。但是除了這個之外，你們再想想，我能做的你們有什麼不能做呢？

我熱愛我的工作，但是我從來如此，無論我在談大合同，還是只賺一千塊錢的時候。我希望你們也熱愛自己的工作。如果你總是為了簡歷上好看些就不斷跳槽，做你不喜歡的工作，我認為你的腦子一定是進了水。我碰到過一個28歲的哈佛畢業生，他一直以來都做得不錯。我問他，下一步你打算做些什麼？他說，可能讀個MBA吧，然後去個管理資詢的大公司，簡歷上看著漂亮點。

我說，等一下，你才28歲，你做了這麼多事情，你的簡歷比我看到過的最好的還要強十倍，現在你要再找一個你不喜歡的工作，你不覺得這就好像把你的性生活省下來到晚年的時候再用嗎？是時候了，你就要去做的（不能老等著）。（這是一個比喻）但是我想我把我的立場告訴了他。你們走出去，都應該選擇那些你熱愛的工作，而不是讓你的簡歷看上去風光。當然，你的愛好可能會有變化。（對那些你熱愛的工作，）每天早上你是蹦著起床的。當我走出校園的時候，我恨不得馬上就給格拉姆干。但是我不可能為他白干，於是他說我要的工資太高了（所以他沒有要我）。但我總是不停地bug他，同時我自己也賣了3年的證券，期間從不間斷地給他寫信，聊我的想法，最終他要了我，我在他那兒工作了幾年。那幾年是非常有益的經驗。我總是做我熱愛的工作。拋開其他因素，如果你單純的高興做一項工作，那麼那就是你應該做的工作。你會學到很多東西，工作起來也會覺得有無窮的樂趣。可能你將來會變。但是（做你熱愛的工作），你會從工作中得到很多很多。起薪的多寡無足輕重。

不知怎麼，扯得遠了些。總之，如果你認為得到兩個X比得到一個讓你更開心，你可能就要犯錯了。重要的是發現生活的真諦，做你喜歡做的。如果你認為得到10個或20個X是你一切生活的答案，那麼你就會去借錢，做些短視，以及不可理喻的事情。多年以後，不可避免地，你會為你的所作所為而後悔。

(三)

問題：講講你喜歡的企業吧, 不是企業具體的名字，而是什麼素質的企業你喜歡？

巴菲特：

我只喜歡我看得懂的生意，這個標准排除了90％的企業。你看，我有太多的東西搞不懂。幸運的是，還是有那麼一些東西我還看得懂。

設想一個諾大的世界裡，大多數公司都是上市的，所以基本上許多美國公司都是可以買到的。讓我們從大家都懂的事情上開始講吧（巴菲特舉起他的可樂瓶），我懂得這個，你懂得這個，每個人都懂這個。這是一瓶櫻桃可樂，從1886年起就沒什麼變化了。很簡單，但絕不容易的生意。

我可不想要對競爭者來說很容易的生意，我想要的生意外面得有個城牆，居中是價值不菲的城堡，我要負責的、能干的人才來管理這個城堡。

我要的城牆可以是多樣的，舉例來說，在汽車保險領域的GEICO（譯者注：美國一家保險公司），它的城牆就是低成本。人們是必須買汽車保險的，每人每車都會有，我不能賣20份給一個人，但是至少會有一份。消費者從哪裡購買呢？這將基於保險公司的服務和成本。多數人都認為（各家公司的）服務基本上是相同的或接近的，所以成本是他們的決定因素。所以，我就要找低成本的公司，這就是我的城牆。

當我的成本越比競爭對手的低，我會越加注意加固和保護我的城牆。當你有一個漂亮的城堡，肯定會有人對它發起攻擊，妄圖從你的手中把它搶走，所以我要在城堡周圍建起城牆來。

三十年前，柯達公司的城牆和可口可樂的城牆是一樣難以逾越的。如果你想給你6個月的小孩子照張像，20年或50年後你再來看那照片，你不會像專業攝影師那樣來衡量照片質量隨著時間的改變，真正決定購買行為的是膠卷公司在你的心目中的地位。柯達向你保證你今天的照片，20年，50年後看起來仍是栩栩如生，這一點對你而言可能恰恰是最重要的。30年前的柯達就有那樣的魅力，它占據了每個人的心。在地球上每個人的心裡，它的那個小黃盒子都在說，柯達是最好的。那真是無價的。

現在的柯達已經不再獨占人們的心。它的城牆變薄了，富士用各種手段縮小了差距。柯達讓富士成為奧林匹克運動會的贊助商，一個一直以來由柯達獨占的位置。於是在人們的印像裡，富士變得和柯達平起平坐起來。

與之相反的是，可口可樂的城牆與30年前比，變得更寬了。你可能看不到城牆一天天的變化。但是，每次你看到可口可樂的工廠擴張到一個目前並不盈利，但20年後一定會的國家，它的城牆就加寬些。企業的城牆每天每年都在變，或厚或窄。10年後，你就會看到不同。

我給那些公司經理人的要求就是，讓城牆更厚些，保護好它，拒競爭者於牆外。你可以通過服務，產品質量，價錢，成本，專利，地理位置來達到目的。

我尋找的就是這樣的企業。那麼這樣的企業都在做什麼生意呢？我要找到他們，就要從最簡單的產品裡找到那些（傑出的企業）。因為我沒法預料到10年以後，甲骨文，蓮花，或微軟會發展成什麼樣。比爾●蓋茨是我碰到過的最好的生意人。微軟現在所處的位置也很好。但是我還是對他們10年後的狀況無從知曉。同樣我對他們的競爭對手10年後的情形也一無所知。

雖然我不擁有口香糖的公司，但是我知道10年後他們的發展會怎樣。互聯網是不會改變我們嚼口香糖的方式的，事實上，沒什麼能改變我們嚼口香糖的方式。會有很多的（口香糖）新產品不斷進入試驗期，一些以失敗告終。這是事物發展的規律。如果你給我10個億，讓我進入口香糖的生意，打開一個缺口，我無法做到。這就是我考量一個生意的基本原則。給我10個億，我能對競爭對手有多少打擊？給我100個億，我對全世界的可口可樂的損失會有多大？我做不到，因為，他們的生意穩如磐石。給我些錢，讓我去占領其他領域，我卻總能找出辦法把事情做到。

所以，我要找的生意就是簡單，容易理解，經濟上行得通，誠實，能干的管理層。這樣，我就能看清這個企業10年的大方向。如果我做不到這一點，我是不會買的。基本上來講，我只會買那些，即使紐約證交所從明天起關門五年，我也很樂於擁有的股票。如果我買個農場，即使五年內我不知道它的價格，但只要農場運轉正常，我就高興。如果我買個公寓群，只要它們能租出去，帶來預計的回報，我也一樣高興。

人們買股票，根據第二天早上股票價格的漲跌，決定他們的投資是否正確，這簡直是扯淡。正如格拉姆所說的，你要買的是企業的一部分生意。這是格拉姆教給我的最基本最核心的策略。你買的不是股票，你買的是一部分企業生意。企業好，你的投資就好，只要你的買入價格不是太離譜。

這就是投資的精髓所在。你要買你看得懂的生意，你買了農場，是因為你懂農場的經營。就是這麼簡單。這都是格拉姆的理念。我6、7歲就開始對股票感興趣，在 11歲的時買了第一只股票。我沉迷於對圖線，成交量等各種技術指標的研究。然後在我還是19歲的時候，幸運地拿起了格拉姆的書。書裡說，你買的不是那整日裡上下起伏的股票標記，你買的是公司的一部分生意。自從我開始這麼來考慮問題後，所以一切都豁然開朗。就這麼簡單。

我們只買自己諳熟的生意。在坐的每一個人都懂可口可樂的生意。我卻敢說，沒人能看懂新興的一些互聯網公司。我在今年的Berkshire Hathaway的股東大會上講過，如果我在商學院任教，期末考試的題目就是評估互聯網公司的價值，如果有人給我一個具體的估價，我會當場暈倒的（笑）。我自己是不知道如何估值的，但是人們每天都在做！

如果你這麼做是為了去競技比賽，還可以理解。但是你是在投資。投資是投入一定的錢，確保將來能恰當幅度地賺進更多的錢。所以你務必要曉得自己在做什麼，務必要深入懂得（你投資的）生意。你會懂一些生意模式，但絕不是全部。

問題：就如你剛才所說，你已經講了事情的一半，那就是去尋找企業，試著去理解商業模式，作為一個擁有如此大量資金的投資者，你的積累足以讓你過功成身退。回到購買企業的成本，你如何決定一個合適的價格來購買企業？

巴菲特：

那是一個很難作出的決定。對一個我不確信（理解）的東西，我是不會買的。如果我對一個東西非常確信，通常它帶給我的回報不會是很可觀的。為什麼對那些你只有一絲感覺會有40％回報的企業來試手氣呢？我們的回報不是驚人的高，但是一般來講，我們也不會有損失。

1972 年，我們買了See’s Candy（一家糖果公司）。See’s Candy每年以每磅1.95美元的價格，賣出1千6百萬磅的糖果，產生4百萬的稅前利潤。我們買它花了2千5百萬。我和我的合伙人覺得See’s Candy有一種尚未開發出來的定價魔力，每磅1.95美元的糖果可以很容易地以2.25的價錢賣出去。每磅30分的漲價，1千6百萬磅就是額外的4百 80萬呀，所以2千5百萬的購買價還是劃算的。

我們從未雇過咨詢師。我們知道在加州每個人都有一個想法。每個加州人心中對See’s Candy都有一些特殊的印像，他們絕對認這個牌子的糖。在情人節，給女孩子送See’s Candy的糖，她們會高興地親它。如果她們把糖扔在一邊，愛理不理，那我們的生意就糟糕了。只要女孩子親吻我們的糖，那就是我們要灌輸給加州人腦子裡的，女孩子愛親See’s Candy的糖。如果我們能達到這個目標，我們就可以漲價了。

我們在1972年買的See’s Candy，那之後，我們每年都在12月26日，聖誕節後的第一天，漲價。聖誕節期間我們賣了很多糖。今年，我們賣了3千萬磅糖，一磅賺2個美元，總共賺了6千萬。十年後，我們會賺得更多。在那6千萬裡，5千5百萬是在聖誕節前3周賺的。耶穌的確是我們的好朋友（笑）。這確實是一樁好生意。

如果你再想想，關於這生意的重要一點是，多數人都不買盒裝巧克力來自己消費，他們只是用它來做為生日或節日的饋贈禮品。情人節是每年中最重要的一天。聖誕節是迄今為止最最重要的銷售季節。女人買糖是為了聖誕節，她們通常在那前後2－3周來買。男人買糖是為了情人節。他們在回家的路上開著車，我們在收音機節目裡放廣告，“內疚，內疚”，男人們紛紛從高速路上出去，沒有一盒巧克力在手，他們是不敢回家的。

情人節是銷售最火的一天。你能想像，在情人節那天，See’s Candy的價錢已經是11美元一磅了（譯者注：又漲價了）。當然還有別的牌子的糖果是6美元一磅。當你在情人節的時候回家（這些都是關於See’s Candy深入人心的一幕幕場景，你的那位接受你的禮品，由衷地感謝你，祝福剩下的一年），遞給你的那位（6塊錢的糖），說，“親愛的，今年我買的是廉價貨”？這絕不可能行得通！

在某種程度上，有些東西和價格是沒關系的，或者說，不是以價格為導向的。這就像迪斯尼。迪斯尼在全世界賣的是 16.95或19.95美元的家庭影像制品。人們，更具體的說，那些當媽媽的對迪斯尼有著特殊的感情。在座的每個人在心中對迪斯尼都有著一些情愫。如果我說環球影視，它不會喚起你心中的那種特殊情愫；我說20世紀福克斯公司，你也不會有什麼反應。但是迪斯尼就不同。這一點在全世界都如此。當你的年紀變老的時候，那些（迪斯尼的）影像制品，你可以放心讓小孩子每天在一邊看幾個小時。你知道，一個這樣的影片，小孩子會看上20遍。當你去音像店時，你會坐在那兒，把十幾種片子都看上一遍，然後決定你的孩子會喜歡哪一部？這種可能性很小。別的牌子賣16.95，而迪斯尼的賣17.95，你知道買迪斯尼的不會錯，所以你就買了。在某些你沒有時間的事情上，你不一定非要做高質量的決定。而作為迪斯尼而言，就可以因此以更高的價格，賣出多得多的影片。多好的生意！而對其他牌子來講，日子就不那麼好過了。

夢想家們一直努力打造出類似於迪斯尼概念的品牌，來同它在世界範圍內競爭，取代人們心中對迪斯尼的那份特殊情愫。比如，環球影視吧，媽媽們不會在音像店裡買他們的片子，而放棄迪斯尼的。那是不可能發生的。可口可樂是在全球範圍內和喜悅的情緒關聯在一起的。不管你花多少錢，你想讓全世界的50億人更喜歡RC可樂（譯者注：巴菲特杜撰出來的飲料牌子），那是做不到的。你可以搞些詭計，做折扣促銷，等等，但都是無法得逞的。這就是你要的生意，你要的城牆。

（四）

問題：在你購買公司的分析過程裡，是否有些數字會告訴你不要買？哪些東西是質化的，哪些東西是量化的？

巴菲特：

最好的買賣裡，從數字的角度來講，幾乎都要告訴你不要買。你可能對（被購買公司的）產品的印像是非常之深，但是你對那套雪茄煙蒂式的廉價思維已經根深蒂固。我曾經擁有一個風力發電公司。相信我，風力發電公司如同雪茄煙蒂一般廉價。我們買的也很便宜，只相當於公司流動資金的三分之一的價錢。我們卻實賺了錢，但是這種收益是不可復制的，更像是一次性的買賣。你可不想做那樣的事情，但我經歷了那樣一個階段，在那個階段裡，我還買過租車公司等等一些生意。

談到質化的東西，我可能在接到電話的那一刻就能感受到了。幾乎我們買的所有企業，只需要10分鐘，15分鐘的分析。我今年買了兩個企業。General Re（譯者注：全球最大的再保險公司之一）是一個180億的交易。我連它們的總部都沒去過。我希望它們的的確確有個總部（譯者注：巴菲特在開玩笑）。在那之前，我買了Executive Jet，主要做部分擁有小型飛機的生意（譯者注：美國近年來，很流行私人擁有飛機。但畢竟花銷很大，不是一般人能承受得起。所以，買一部分飛機的擁有權，這樣你可以有一段你自己的飛行計劃和路線，變得很實際）。在我們買之前，我也沒去過它的公司總部。四年前，我給我的家庭買了一個飛機計劃的四分之一擁有權。我親身體會了他們的服務，我也看到了這些年它們的迅速發展。（在購買交易發生之前，）我拿到了它們的經營數據。

如果你不能馬上足夠了解所作的生意，即使你花上一二個月，情況也見得會有多少改觀。你必須對你可能了解的和不能了解的有個切身體會，你必須對你的能力範圍有個准確的認知。範圍的大小無關大局，重要的是那個範圍裡的東西。哪怕在那個範圍裡只有成千上萬家上市公司裡的30個公司，只要有那30家，你就沒問題。你所做的就應當是深入了解這30家公司的業務，你根本不需要去了解和學習其他的東西。在我早年的時候，我做了大量功課來熟悉生意上的事情。我們走出去，采取所謂‘抹黃油’的方式，去與企業的用戶談，與企業以前的雇員談，與企業的供應商談，我們能找到的每一個人。每次我看到業界的專業人員，舉例來說，我對采煤業有興趣，我會遍訪每一家采煤公司，問每一位CEO,“如果要在業界買一家公司，你認為我該買哪一家？為什麼？” 如果你把這些片段的信息串起來，你會學到很多業界的信息。當你問到競爭對手的時候，你會得到非常相似的答案。比如說，如果你有一個解決一切問題的良方，那麼你首先要解決的競爭對手是誰？為什麼？通過這種手段，你很快會發現誰是業界最好的企業。

做投資的好處是你不用學習日新月異的知識和技能。當然你願意那麼去做，就另當別論了。四十年前你了解的口香糖的生意，現如今依舊適用，沒有什麼變化。

我認識一個人，他的岳父去世了，丟下一間他創建的制鞋公司。這個人托Goldman Sachs來賣掉這家公司。他和我的一個朋友在佛羅裡達打高爾夫，提到了這件事。我朋友讓他給我打電話。他打了，結果我們用五分鐘談成了這樁生意。我認識這個人，我基本了解制鞋生意，所以我就買了。質化的方面定了後，就是價格了。我的答案只有是或者不是，很簡單，談判的時候沒什麼圈子可兜。只要價格合適，我就會買。不然的話，談判之前我很快樂，談判不成我也一樣。

問題：可口可樂最近發布了對未來季度調低盈利預期的消息。你對可口可樂並沒有因為在美國之外的許多問題，包括亞洲危機，造成的負面影響而撒謊怎麼看？

巴菲特：

我很喜歡他們（的誠實）。

事實上，在未來20年，可口可樂在國際上的市場增長要比在美國國內好得多。在美國國內的人均消費量會增長，但在別的國家的增長會快得多。可口可樂可能會有一段3個月，也可能是3年的艱難時期，但不會是未來的20年。人們在全世界的範圍內高效地工作，他們會發現換取一瓶可樂（巴菲特舉起手中的可樂瓶），就占他們每天所獲得的勞動報酬的比例而言，實在是一筆很好的買賣。實際上，我是一天五瓶（笑）。在1936年的時候，我第一次用25美分買了6瓶可樂（單賣是5 美分一瓶）。那是6.5盎司的瓶子，2美分的瓶子押金，實際上是6.5盎司的可樂只要5美分。現在是12盎司的罐子，如果你在周末去買大瓶裝的，減少一些在包裝上的費用，你基本上可以花20美分多一點買12盎司。你現在在每盎司上花的錢只是1936年的兩倍多一點點。相對於人們不斷增長的購買力而言，可樂實際上在年復一年地變得越來越便宜。

在全世界的兩百多個國家裡，這個有著一百多年歷史的產品的人均消費量每年都在增長。它霸占著飲料市場，真的是難以置信。有一件人們可能不懂，但卻使這個產品有著數以百億元的價值的簡單事實就是可樂沒有味覺記憶。你可以在9點，11點，下午3點，5點喝上一罐，5點時你喝的味道和你一早上9點喝的味道一樣好。其他的飲料如甜蘇打水，橙汁，根啤都做不到這一點，它們對味道有著累積作用（譯者注：累積使味覺麻木），重復的飲用會使你厭煩。我們在See’s Candy的雇員可以免費享用公司生產糖果。在他們第一天工作的時候，他們渴著勁兒吃。但在那之後，他們再吃起來就跟要花錢買似的。為什麼？巧克力一樣有著味覺累積。

但是可樂就沒有味覺累積。這意味著，全世界的人們可以每天都可以消費很多次可樂，而不是其他的飲料，所以你得到的就是可樂之難以企及的人均消費量。在今天，全世界範圍內可樂的日銷售量超過800億盎司。這個數目還在年復一年地增長。增長還體現在無論是以國家計還是人均計的消費量上。20年後，在美國之外的增長講遠遠超過美國國內。我分外看好國際市場的前景。（目前可樂的國際危機，）短期來講對他們確實有消極的影響，但這不是一個大不了的問題。

可口可樂公司於1919年上市，那時的價格是40美元左右。一年後，股價降了50％，只有19美元。看起來那是一場災難。瓶裝問題，糖料漲價，你總能發現這樣那樣的原因讓你覺得那不是一個合適的買入時機。一些年之後，又發生了大蕭條，第二次世界大戰，核武器競賽等。總是有原因（讓你不買）。如果你在一開始40塊錢買了一股，然後你把派發的紅利進行再投資（買入可口可樂的股票），一直到現在，那股可樂股票的價值是5百萬。這個事實壓倒了一切。如果你看對了生意模式，你就會賺很多錢。

切入點的時機是很難把握的。所以，如果我擁有的是一個絕佳的生意，我絲毫不會為某一個事件的發生，或者它對未來一年的影響等等而擔憂。當然，在過去的某些個時間段，政府施加了價格管制政策。企業因而不能漲價，即使最好的企業有時也會受影響，我們的See’s Candy糖果不能在12月26日漲價。但是，管制該發生的時候就會發生，它絕不會把一個傑出的企業蛻變成一個平庸的企業。政府是不可能永遠實施管制政策的。

一個傑出的企業可以預計到將來可能會發生什麼，但不一定會准確到何時會發生。重心需要放在“什麼”上面，而不是“何時”上。如果對“什麼”的判斷是正確的，那麼對“何時”大可不必過慮。

（五）

問題：談談你投資上的失誤吧。

巴菲特：

你有多少時間？（譯者注：巴菲特的幽默在這裡表現得淋漓盡致）

關於失誤的有趣的一點是，在投資上，至少對我和我的合伙人而言，最大的失誤不是做了什麼，而是沒有做什麼。對於我們所知甚多的生意，當機會來到時，我們卻猶豫了，而不是去做些什麼。我們錯過了賺取數以十億元計的大錢的好機會。不談那些我們不懂的生意，只專注於那些我們懂的。我們確實錯過了從微軟身上賺大錢的機會，但那並沒有什麼特殊意義，因為我們從一開始就不懂微軟的生意。

但是對於在醫療保健股票上理應賺得的幾十億，我們卻錯過了。當克林頓政府推出醫療保健計劃時，醫療保健公司獲益非淺。我們應當在那上面賺得盤滿缽滿的，因為我懂那裡面的因果。80年代中期，我們應當在Fannie Mae（譯者注：美國一家受政府支持，專做二級房貸的超大型公司）上獲利頗豐，因為我們也算得清個中的究竟。這些都是數以十億計的超級錯誤，卻不會被 GAAP會計法則抓個現形。

你們所看到的錯誤，比如我買下了幾年前我買的US Air（譯者注：巴菲特在這筆交易中幾乎損失了全部的投資，3.6個億）。當我手裡有很多現金的時候，我就很容易犯錯誤。查理（譯者注：巴菲特的合伙人）讓我去酒吧轉轉，不要總滯留在辦公室裡（笑）。但是我一有閑錢，又總在辦公室裡，我想我是夠愚昧的，這種事時有發生。

總之，我買了US Air的股票，雖然沒人逼著我買。現在我有一個800的電話號碼，每次我打算買航空公司的股票後，我就打這個電話。我跟他們講我很蠢，老犯錯，他們總是勸我別買，不斷地和我聊，讓我別掛電話，不要倉促地做任何決定。最後，我就會放棄要購買的衝動。（譯者注：真有這麼回事嗎？聽起來像是巴菲特在開玩笑）

於是我買了US Air的股票。看上去我們的投資要打水漂了，而且我們的投資也確實幾乎全打了水漂，（那筆糟糕的投資）理應全軍覆沒的。我因為價錢非常誘人而買了那些股票，但是那絕不是個誘人的行業。我對所羅門的股票犯了同樣的錯誤，股票本身價廉誘人沒錯，但那應該是杜絕涉足的行業。

你可以說那是一種犯錯的模式。你中意具體交易的條件，但不感冒交易公司所處的行業。我以前犯過這樣的錯誤，很可能將來我還會犯這樣的錯誤。但更大的錯誤還是我一開始所講的因猶豫和遲疑所致。當我只有1萬塊錢的時候，我投資了兩千在汽修廠，而且肉包子打狗，那筆機會成本高達60個億（笑），是個大錯。當 Berkshire的股價下降時，我還能感受好些，因為那也降低了汽修廠的購買成本（笑），以及20％的機會成本。

當你聊到從失敗中汲取經驗時，我篤信你最好還是從他人的失敗中來學習吧，越多越好（笑）。在Berkshire公司裡，我們絕不花一點時間來緬懷過去。我和我的合伙人是40年的哥們了，從沒有任何的爭吵。我們有很多事情上會有不同的見解，但從沒有過爭吵，我們也從不回顧過去。我們總是對未來充滿希冀，都認為牽絆於‘如果我們那樣做了。。。’的假設是不可理喻的，那樣做不可能改變既成的事實。

你只能活在現在時。你也許可以從你過去的錯誤中汲取教訓，但最關鍵的還是堅持做你懂的生意。如果是一個本質上的錯誤，比如涉足自己能力範圍之外的東西，因為其他人建議的影響等等，所以在一無所知的領域做了一些交易，那倒是你應該好好學習的。你應該堅守在憑自身能力看得透的領域。

當你做出決策時，你應該看著鏡子裡的自己，捫心自問，“我以一股55元的價格買入 100股通用汽車的股票是因為。。。”。你對自己所有的購買行為負責，必須時刻充滿理性。如果理由不充分，你的決定只能是不買。如果僅僅是有人在雞尾酒會上提起過，那麼這個理由遠未充分。也不可能是因為一些成交量或技術指標看上去不錯，或盈利等等。必須確實是你想擁有那一部分生意的原因，這一直是我們盡量堅持做到的，也是格拉姆教給我的。

問題：談談目前的經濟形式和利率，和將來的走向？

巴菲特：

我不關心宏觀的經濟形式。在投資領域，你最希望做到的應該是搞清楚那些重要的，並且是可以搞懂的東西。對那些既不重要，又難以搞懂的東西，你忘了它們就對了。你所講的，可能是重要的，但是難以拎清。了解可口可樂，Wrigley（譯者注：美國一家營銷口香糖的公司），或柯達，他們的生意是可以拎得清的。當然你的研究最後是否重要還取決於公司的評估，當前的股價等因素。但是我們從未因對宏觀經濟的感覺來買或者不買任何一家公司。我們根本就不讀那些預估利率，企業利潤的文章，因為那些預估真的是無關痛癢。1972年，我們買了See’s Candy，那之後不久政府實施了價格管制，但那又怎麼樣呢，（如果我們因為價格管制的原因沒有買）我們就錯過了以2千5百萬買下一個現如今稅前利潤6千萬的生意！

我們不願因為自身本就不精通的一些預估而錯過買到好生意的機會。我們根本就不聽或不讀那些涉及宏觀經濟因素的預估。在通常的投資咨詢會上，經濟學家們會做出對宏觀經濟的描述，然後以那為基礎展開咨詢活動。在我們看來，那樣做是毫無道理的。

假想Alan Greenspan（譯者注：上一任美聯儲主席）在我一邊，Robert Rubin（譯者注：克林頓時期美財長）在我另一邊，即使他們都悄悄告訴我未來12個月他們的每一步舉措，我是無動於衷的，而且這也不會對我購買 Executive Jets飛機公司或General Re再保險公司，或我做的任何事情有一絲一毫的影響。

問題：深處鄉間（譯者注：指Berkshire Hathaway所在地，Nebraska的Omaha）和在華爾街上相比有什麼好處？

巴菲特：

我在華爾街上工作了兩年多。我在東西海岸都有最好的朋友。能見到他們讓我很開心，當我去找他們的時候，總是會得到一些想法。但是最好的能對投資進行深思熟慮的方法就是去一間沒有任何人的屋子，只是靜靜地想。如果那都不能讓你想的話，沒有什麼可以。

（身處華爾街的）缺點就是，在任何一個市場環境下，華爾街的情況都太極端了，你會被過度刺激，好像被逼著每天都要去做點什麼。

錢德勒家族花兩千塊錢買了可口可樂公司，除此之外，就不要再做其他的事情了。事情的關鍵是無為而治，即使在1919年也不要賣（錢德勒家族在這一年賣掉了可樂公司）。

所以，你所找尋的出路就是，想出一個好方法，然後持之以恆，盡最大可能，直到把夢想變成現實。在每五分鐘就互相叫價一個來回，人們甚至在你的鼻子底下報價的環境裡，想做到不為所動是很難的。華爾街靠的是不斷的買進賣出來賺錢，你靠的是不去做買進賣出而賺錢。這間屋子裡的每個人之間每天互相交易你們所擁有的股票，到最後所有人都會破產，而所有錢財都進了經紀公司的腰包。相反地，如果你們像一般企業那樣，50年巋然不動，到最後你賺得不亦樂乎，而你的經紀只好破產。

就像一個醫生，依賴於你變更所用藥品的頻率而賺錢。如果一種用藥就能包治百病，那麼他只能開一次處方，做一次交易，他的賺頭也就到此為止了。但是，如果他能說服你每天更新處方是一條接往健康的通途，他會很樂於開出處方，你也會燒光你的錢，不但不會更健康，反而處境會更差。

你應該做的是遠離那些促使你做出倉促決定的環境。華爾街自有它的功效，在我回Omaha之前，每六個月都有一個長長的單子的事情去做，一大批公司去考察，我會讓自己做的事情對得起旅行花的錢。然後，我會（離開華爾街）回Omaha，仔細考量。

原作者: Warren Buffet | 譯者: 易曉斕

深不見底

　　沒人知道危機的底部在哪裡，但人們一致認同，危機遠未到底。

　　次貸危機的根源，是美國房價下降。美林新任CEO約翰賽恩（John Thain）1月26日在達沃斯世界經濟論壇年會上稱，“美國房價下跌未止，目前存貨增加，2008年面臨的壓力更大，與房貸相關的資產價格將繼續惡化。”

　　他認為，目前負面衝擊已經擴展到了美國的消費市場。這使得經濟惡化的風險加大。對於近來美國政府推出的經濟刺激計劃以及美聯儲的大幅降息，他認為非常迅速及時。但由於這些舉措本身對房價並不會產生直接影響，“所以2008年仍會下行，房市遠未見底”。

　　事實上，市場人士普遍認為，美國金融機構收益惡化的狀況正在持續。美國企業研究所研究員德斯蒙拉克曼（Desmond Lachman）告訴《財經》記者，根據市場“次貸損失將介於2000億到4000億美元之間”的預測，銀行現已承認的減計尚未過半。“這意味著，我們還將看到更多的資產注銷匯報。”Lachman說。

　　《財經》特約經濟學家、玫瑰石投資公司董事謝國忠也認為，目前損失主要來自資產注銷，而結構投資產品（SIV，Structured Investment Vehicles）正在形成第二輪損失。理論上，發行銀行可以允許它們違約；而在現實中，他們必須為此負責，以免造成名譽損失。匯豐銀行將其SIV資產列入資產負債表。這迫使其他銀行也照此行事。據惠譽（Fitch）統計，一個月以前總值尚達3000億美元的SIV資產可能發生多於30％的貶值。

　　而司法訴訟可能帶來第三輪損失，因為許多被給予很高評級的信貸產品發生了違約，投資者完全有理由質疑這些金融產品的設計、組合和銷售的過程中是否存在欺詐。

　　雖然評級公司在面對風險時往往首當其衝，但價值鏈上的其他角色也同樣脆弱。投資銀行必將接連遭到起訴。這樣的訴訟過程可以拖延數年之久，為銀行經營造成很大不確定性。最終，銀行可能會被迫支付給投資者數百億美元的賠償。

　　自去年8月起，紐約州檢察長就“華爾街銀行是否向評級公司和投資者充分透露了相關借貸的風險性”展開調查。他已經發出了不下30張傳票，傳喚對像包括雷曼兄弟、德國銀行等抵押證券承銷商，也包括Clavton Holding，Bohan Group這樣的盡職調查公司。

　　調查發現，在房市高漲之時，新世紀金融公司這樣的抵押貸款機構低借貸標准，讓破例向低信用者借貸成為常規。之後，他們又以折扣價將這些債務轉賣給華爾街承銷商。

按照慣例，華爾街承銷商需雇用盡職調查公司來調查債務文件的特例、錯誤，以及是否違反借貸法。但受利益驅使，貸款機構和投行都在某種程度上有意忽略盡職調查公司提出的疑議。

　　1月10日，俄亥俄州克利夫蘭市正式起訴包括貝爾斯登、高盛和摩根士丹利在內的21家銀行和金融機構，指責他們受利益所驅，有意識地向無力支付還貸的人群投放次貸，讓這座城市的房屋市場陷入了嚴重的金融危機。該市正試圖通過法律途徑向以上銀行索賠上億美元。

　　在聯邦政府層面，證監會（SEC）也展開近40項民事調查，涉及次貸的提供、組合，以及對證券化產品的定價等方面。SEC的調查對像不僅包括上述美國大行，還包括全球最大的債券保險商MBIA。

　　1月29日，美國聯邦調查局（FBI）宣布，已經對14家可能在次貸鏈條中存在會計欺詐的公司展開刑事調查。FBI沒有公布這14家公司的名字。但貝爾斯登、高盛和摩根士丹利已經向媒體承認，FBI正向他們索取關於債務抵押貸款和合成產品的賬面信息。

　　在當日的新聞發布會上，FBI官員透露，針對抵押貸款領域的調查於去年春天啟動，調查對像遍及次貸鏈條的各個環節，包括提供抵押貸款的銀行、投資銀行、開發商和對家庭貸款進行證券化的金融公司。FBI表示，目前手頭有1210個抵押貸款欺詐調查正在進行，預計這個數字將於2008年底上升至6萬例。

　　華爾街投行的厄運多少有些咎由自取的味道。雖然投行們將非流動性資產轉化為流動性資產，創造了價值，但證券化程度過高，已經偏離了“資產支持證券”本意。

“就像你炒了幾盤菜，從中挑出一些再炒一次，再挑出來再炒，炒過幾次之後根本不知道來源是什麼了”，一位做結構性產品設計的人士說。

衰退陰雲

　　在華爾街情緒低迷的狀況下，美國經濟也呈現出歷次經濟衰退的共同症狀：長期利率跌到短期利率之下，新房開工數減少，失業率上升……

　　因通脹顧慮而一直對大幅降息持謹慎態度的美聯儲主席伯南克實在坐不住了。為了緩解美國經濟的下行風險，美聯儲已於去年8月以來連續五次調低隔夜拆借利率，但這似乎還遠遠不夠。

　　美聯儲聯邦公開市場委員會在1月22日的降息聲明中表示，作出降息75個基點的決定，是“由於美國經濟前景惡化以及經濟增長的下行風險增強”，“雖然短期融資市場的壓力有所緩和，但整體金融市場狀況繼續惡化，一些企業和家庭的貸款狀況更為收緊。而且，新的信息反映出住宅市場更加低迷，勞工市場也趨疲軟。”

　　1月30日再度降息50個基點之後，美聯儲稱，經濟下行風險仍存，而美聯儲會密切注視經濟發展情況並及時抑制存在的風險。

　　市場對美聯儲兩次大幅降息的基本解讀是：效果不一定顯著，但不行動的風險更大。拉克曼告訴《財經》記者：“在全球資本市場狂跌的情況下，美聯儲意識到，它必須要果斷行事，扭轉投資者的恐慌，防止美國經濟落入惡性循環。”

　　“問題是，美聯儲還能將利率降到多少？”在達沃斯世界經濟論壇開幕日的午餐會上，索羅斯反問來自世界各地的政界和商界人士。

　　瑞士信貸在一份研究報告中預測，聯邦基金利率還會在今年年中再降50個基點，至2.5％。“預計在相當長一段時間內，美聯儲都會把利率控制在低水平，因為倘若利率迅速下降又迅速上浮，收效可能會走向負面。”

　　有人批評美聯儲被金融機構挾持住了，不得不以犧牲自身信譽為代價。另有人則抱怨稱，美聯儲寧願選擇向外界傳遞信息而不是通過降息的實際動作來應對金融市場的巨幅震蕩；在去年年末時，美聯儲仍在糾纏於“通脹風險”，而當時的市場情況已經相當糟糕了。

索羅斯稱，美聯儲降息“已經錯過了干預危機蔓延的最好時間”。美國前財長拉裡薩默斯也在達沃斯世界經濟論壇上批評說：“在過去的兩年裡，美聯儲始終落後於市場曲線。”

　　一些評論人士認為，解鈴還需系鈴人——降息對扭轉經濟下行風險的效果有限，那是因為房市尚未得到有效控制。

　　美國房市出現26年來最嚴重衰退。據標普/Case-Shiller房價指數，美國20大都會區11月房價同比下跌7.7％，連續第11個月下跌。

　　根據彭博報道，截至2006年底，美國次級按揭的借款人總數達到750萬，總金額達到1.4萬億美元。而這部分借款人一般多采取可調整利率按揭（Adjustable Rate Mortgage，下稱ARM）。隨著低利率期（從兩年至七年不等）的結束，會有越來越多的家庭因無力還款而喪失產權，房屋將被銀行收回並拍賣。據估計，在未來數月中，陷此困境的借款人將會超過 200萬之多。

　　從理論上說，低息能通過刺激住房購買和新房開工而扭轉市場頹勢，但隨著房市泡沫的破滅，美國市場上還有大量待售住房。這意味著，無論利率如何降，一兩年內新房開工數都不會有顯著提升。

　　薩默斯也認為，光有降息和財政刺激還不夠，“必須要在房市上采取更強有力的行為”，因為“住房占到美國家庭資產的一半，只有防止房貸違約的增長才能減少對經濟的衝擊。”

　　

衰退能否避免？

　　目前，美國各界對財政刺激計劃的評價以積極為主。在參議院聽證會上，布魯金斯學會高級研究員、前克林頓政府的經濟政策顧問福爾曼（Jason Furman）和哈佛大學經濟學教授費爾德斯坦（Martin Feldstein），均肯定了財政刺激計劃的必要性。

　　福爾曼稱，貨幣政策的效果滯後，而且當前金融市場的混亂局面很可能會增加貨幣政策效果的不確定性，“而短期財政政策的最大優勢就是‘見效快’，能及時填補貨幣政策生效前的時間空缺。”

　　國會預算辦公室主任奧薩格（Peter R. Orszag）認為，倘若設計得好，占國內生產總值0.5個到1個百分點的財政刺激計劃能將美國經濟下行風險控制在一般水平。布魯金斯學會高級研究員埃爾門多夫（Douglas Elmendorf）也向《財經》記者稱，刺激政策預計將向國內生產總值貢獻0.75到1個百分點。

　　盡管支持財政刺激的學者和政治家都反復強調這次“返稅”政策的“臨時性”，但還是有一些學者提出了他們對於財政負擔的擔憂。據國會預算辦公室和參議院預算委員會的估算，當前1500億美元的財政刺激計劃，勢必又會給本財年添加超過1000億美元的赤字。卡托研究所經濟學家雷諾茲就不贊成所謂的“短期稅改”，他認為臨時返稅不僅效果弱，而且其主要效果是“提前”了購買，而不是真正“增加”了購買。

　　“所謂的財政刺激政策不過是讓政府從A處籌錢補B處，拆東牆補西牆。而且，增加失業福利、家庭供暖補貼和食物券對於產業間的循環促進幫助甚少。”雷諾茲告訴《財經》記者。

　　美國是否即將進入衰退？或者是否已經進入了衰退？

　　被《金融時報》譽為第一個成功預言美國2001年經濟衰退的經濟學家雷諾茲，這次卻猶豫了。

　　“倘若就業率和產量在至少六個月裡持續下跌，這是衰退。但如果就業率和產量緩慢增長或者保持恆定，這不是衰退。”雷諾茲告訴《財經》記者。

　　雷諾茲認為，從2007年12月的數據看，美國就業增長率放緩、失業保險申請人增多，但不足以說明流失的工作機會比新增的工作機會要多；工業產量並未發生顯著變化；零售額雖然有所下滑，但這只是對個人消費的“有限”衡量，因為當月的季節性調整十分顯著——人們很可能將聖誕購物提前到11月。與2006 年11月相比，2007年11月美國的消費者支出的實際增長比率是3％。

　　“在一年半的時間裡，美國新屋開工數的實際減少了1％，所以，也許最壞的一段已經過去了。”雷諾茲說。

　　費爾德斯坦和埃爾門多夫對美國經濟的看法則要悲觀一些。在接受《財經》采訪時，兩位均指出：美國經濟現在十分虛弱，進入衰退的可能性已經超過50％。

　　“如果衰退發生，它的程度和時間很可能要比2001年還要糟糕。”費爾德斯坦說。

但他認為衰退並非不可避免——首先，盡管新屋開工量直線下降，但美國經濟越來越依賴於健康醫療等服務業；其次，美聯儲去年8月開始的降息政策的效用尚未完全發揮；第三，美元貶值讓美國產品在全球市場更有競爭力——在過去兩年裡，美國出口增加了25％——而2008年美元的繼續貶值將進一步刺激經濟的發展。

　　不少專業經濟預測師也都預計，美國經濟在2008年將保持緩慢增長，而非徹底衰退。國會預算辦公室主任奧薩格認為，美國2008年經濟增長率將低於2％，而失業率將小幅增加0.1％。■

本刊記者陳慧穎對此文亦有貢獻

（全文詳見2月4日出版的2008年第3期《財經》雜志）

屋頂上的風波

謝國忠搜狐博客　http://xieguozhong.blog.sohu.com/ 《財經》網絡版 　 [ 2008-02-01 ]

謝國忠：現在的調整只是屋頂上的風波，真正著陸還要等到奧運會開完

　　【背景】 2月1日，滬深股指盤中創出近期新低，滬綜指跌破4200點，一度出現百余只個股跌停的恐慌性情緒。午後，在金融和地產龍頭股穩定反彈的帶領下，不少權重股合力反彈，股指有所企穩，最終將跌幅收斂，滬綜指收於4300點上方，個股普跌收市。

　　截至收盤，上證綜指報4320.77點，跌62.62點，下跌1.43%；深證成指報15776.87點，跌80.84點，下跌0.51%。滬深 300指數報4571.95點，跌48.45點，下跌1.05%。兩市個股140只漲、1268只跌。非ST股中，跌停個股約40只。滬市成交976.7 億元，深市成交449.4億元，兩市合計成交額較1月31日增多1/4。

　　中石油盤中一度跌至24.01元，最終下跌3.36%，護盤主力由金融、地產龍頭股接棒。工商銀行漲3.06%，中國人壽漲2.26%，整個銀行類板塊以2.12%的漲幅領漲；萬科A漲3.65%，招商地產漲4.74%。跌幅較大的主要是有色金屬、紡織服裝、農林牧漁、汽車類、電子信息等板塊，整體下跌逾4%。中小板綜指盤中重挫7.42%，最終下跌3.01%。

　　本周三，滬指在兩年半後第一次跌破年線。有市場人士就此悲觀地指出，跌破牛熊分界線，牛市被終結。屢屢擊穿整數關口，對投資者心理也形成一定打擊。

　　本刊特約經濟學家謝國忠認為，雖然已經有所調整，上海市場還是被高估了一倍。不過，經歷上一輪調整後，中國的股評家們將會拋出其他理由來鼓勵投機者。其最主要的論點是，中國與眾不同。他們會要求投資者對價差抱著“一直朝前走，不要朝兩邊看”的態度。中國有13 億人，其中大概有數千萬是易於輕信的，只要股評家們能讓這些人相信他們，這個泡沫就能持續到北京奧運會以後。他說，現在的調整只是屋頂上的風波，真正著陸還要等到奧運會開完。

　　他進一步指出，眼下，全球股票市場已經崩盤，許多人將此歸咎於美國的衰退。不錯，這確實是原因之一，但更重要的是全球銀行資本損失引起的流動性萎縮。當商業銀行向央行借貸時，貨幣就被“創造”出來。過去幾年，全世界的銀行在信貸擴張中獲得了巨大的利潤，它們勁頭十足地擴張資產負債表上的項目，從而向全球金融系統注入了數量巨大的流動性。

　　他尖銳地指出，這些利潤只是會計上的幻覺。銀行一直靠一些廢紙來博取收益，所以，現在的損失不過是抵消昨日高估的利潤。虛假的利潤導致了流動性過剩和資產價格的高估。當資本金減少，銀行就不得不賣掉資產，付給央行現金以還債。當虛假的貨幣消失，全球資產價格也就恢復到了正常水平。央行再怎麼降低利率，也無法讓這個過程逆轉。

　　他特別以香港為例指出，面對全球流動性波動，香港市場總是比較脆弱。香港的希望基於13億中國人來購物的夢想，但事實上卻依賴於國際資金。當全球銀行緊縮資金，香港市場就會受到重創。投資者通過對衝基金兩面下注，導致了市場波動，卻不能根本改變市場價格。當銀行抽出資金，資產價格會發生調整，以適應更低的流動性水平。1998年香港市場曾經崩潰，當時很多人怪罪對衝基金，但最重要的原因，其實是日本銀行機構因為本土損失而撤回資金。現在，歷史又重演了。

　　他強調，目前發生的一切都是正常的。2007年8月，恆生指數還在2萬點以下，隨著散戶追隨那些突然出現的“股神”而湧進市場，這一指數猛衝到了3萬點。相對於一年前的情況，現在的指數水平是相當合理的。從市淨率來看，港股一點也不便宜。

　　就此，他解釋說，投資者現在感受到的痛苦，與之前的幸福密切相關。對於金錢問題，人類的心理總不喜歡坐過山車的感覺，投資者更樂於看到一個平穩的市場，而不是先漲一倍再跌一半。即使兩個市場最後的收益一樣，感受也會大為不同。這也就是為什麼波動的市場中需要有風險貼水。

　　他提醒，香港市場還有一個風險，那就是保證金交易。許多散戶投資者都是在2007年10月保證金借入最多的時候湧入市場的，而當市場衰退，追繳保證金就會帶來賣出的壓力。正是同一批投資者，還是用借來的錢，推動了香港高昂的樓市。我擔心，未來幾個月香港經濟會因為股市和樓市的衰退而受到重創。

　　由於A股和H股價差拉大，A股市場也已經開始調整。以中國石油為例，1月22日其在香港以9.61港元收市，在上海則是26.18元人民幣，也就是說上海的價格比香港高出193％。這個巨大且越來越寬的價格鴻溝，正在損害上海投機者的信心。

謝國忠搜狐博客　http://xieguozhong.blog.sohu.com/

　　作者為玫瑰石顧問公司董事。謝國忠關於此問題更詳細看法，見2月4日出版的《財經》雜志