斯蒂芬·羅奇：“後泡沫世界”的陷阱
《財經》特約作者 斯蒂芬·羅奇 [10-01 08:48]
世界能否從這次宏觀震蕩中汲取深刻的教訓？美國和中國可能是其中的關鍵，而近期的跡像並不樂觀
【《財經網》專稿/特約作者 斯蒂芬·羅奇】這是一種似曾相識的邏輯。
一年前，幾乎沒有任何端倪暗示世界金融市場及全球經濟將要發生什麼。當然，美國住房抵押貸款市場中的次貸板塊全盤表現不佳已有征兆，但是，正如2000年早期的網絡公司泡沫一般，人們普遍認為次貸對宏觀面的影響甚微。否認——這種人類最強有力的情感之一，再一次占了上風。消費者、商人、決策者以及政客，全都忽略了次貸當中正在醞釀的問題，並一致相信此前五年的全球經濟繁榮趨勢依然完好無損。
一年前的爭論被蒙上了一種令人心痛的似曾相識感。早在1999年底，網絡公司僅占美國股票市場市值的6%。強大、靈活、富於創新的美國經濟被寄予厚望，人們相信它會為股票市場另外的94%以及宏觀經濟提供內在彈性及持續支持；而一年前，次貸僅占已發行證券化抵押貸款總額的14%，依然強大、靈活、創新的美國經濟被再次寄予厚望，人們仍相信它會為另外86%的抵押貸款市場及宏觀經濟提供持續支持。
2000年如此，一年前又是如此。這種邏輯是何等的謬誤啊！
八年半以前，網絡公司泡沫破裂。緊隨其後的是美國廣義標准普爾500指數在接下來的兩年半內劇跌49%。一年前，次貸泡沫的破裂，觸發了信貸及資本市場上危機的空前蔓延，使得那些曾經何等驕傲的美國金融界的“大眾偶像”們紛紛倒下——起初是貝爾斯登，現在是雷曼兄弟與美林。教訓令人痛心地相似。當整個資產類別（或就此而論，一個經濟體）走向極端，整個資產鏈中最微弱的環節常常會給整個系統帶來決定性的打擊。以泡沫類比恰是如此。當泡沫表膜最薄的部分出現問題，其中的空氣便迅速逃逸。
但是，這種比喻漏掉了關鍵一點。泡沫的膨脹是一個在不知不覺中加劇的過程。從股票到房產再到信貸，泡沫在規模和風險程度上不斷擴大，充滿泡沫的美國經濟醞釀著一場系統性風險的狂風暴雨，並對美國以及日益相互依存的世界經濟帶來影響。而今，只留下我們收拾殘局。
（一）危機根源
創紀錄的美國消費狂潮事問題的根源所在——觸發源便是，從以收入為基礎的儲蓄模式到以資產為基礎的儲蓄模式的貿然轉型
沒有一個經濟體可以永久地入不敷出。但正如那些曾經如此嘗試的國家一樣，美國自認為這次可以與眾不同。美國的經常賬戶赤字從1995 年占GDP的1.5%猛然升至2006年的6%。2006年第三季度，赤字按年計算的規模達到8440億美元的頂峰，美國每個交易日要從海外引入34億美元的資本，方能補足國內儲蓄的巨大差額。
長久以來，這些資金支持隨喚隨到。大批新的理論被捏造出來，用以理性地解釋，為什麼無法持續的東西實際上也可能持續下去。很多人辯稱，對於擁有世界儲備幣種的國度而言，無拘無束的海外借貸是一種特權。有些人甚至走得更遠，開始慶祝新的第二代“布雷頓森林體系”的降臨。他們認為，像中國一樣擁有額外儲蓄的國家會源源不斷地將過剩的美元換成美國資產，以此保持本國貨幣的競爭力，以及出口導向型的增長模式。當然，到頭來，關於這些“新範式”的解說也如以往一樣，未能經受住時間及市場的考驗。
問題的根源，是美國從以收入為基礎的儲蓄模式向以資產為基礎的儲蓄的貿然轉型。美國消費者率先行動。在1994年到2007 年的14年間，美國實際消費需求的趨勢增長率按實值計算，每年高達3.5%。其持續時間如此之長，對現代歷史上的任何一個經濟體而言，都可謂一場最為盛大的消費狂歡。不用介意那看似正在緩慢衰竭的收入增長，雖然在這一時期，實際的個人可支配收入的平均增長率僅為3.2%。美國消費者感到他們不必再以傳統的方式存款了。自大蕭條以來，他們首次將收入型儲蓄的利率逼為零。為什麼不呢？畢竟，他們已經發現了一種新的以資產為基礎的儲蓄策略——先是20世紀90年代後半期，拿股票質押；而後是本世紀的前五年，拿房產質押。寬松的規章條例及監督管理，加之過度的貨幣政策調整，導致這種廉價而隨意的信貸最終崩潰，證明其不過是一層脆弱的糖衣而已。
回顧過去，與美國住房的價值空間相比，股票的財富效應就相形見絀了。在2006年中期的巔峰之時，出自住宅房產的淨房產抵押提取現金量（net equity extraction）飛漲至可支配個人收入的9%，是五年前此項讀數3%的三倍整。這就使得收入短缺的美國消費者不僅可以揮霍以收入為基礎的儲蓄，還把 2007年的消費推高至當年GDP 的72% ，創下歷史紀錄。在這一結果的背後，是兩個巨大泡沫——房產和信貸的共同作用。它們把住宅變成自動取款機（ATM）。最終，美國消費者心安理得地透支了他們的住宅財產這一未來儲蓄的主要來源，來為今天的消費買單。當然，他們最終也不可避免地背上了創紀錄的債務負擔。截至2007年底，家庭部門的負債率飛漲至可支配個人收入的133%，較之於區區十年前還是90%的主流債務負擔率，竟也上升了40多個百分點，簡直荒謬至極。而其持續的時間越長，它在美國人心目中就越根深蒂固。現在，終於結束了。
（二）亞洲的關聯
隨著美國消費陷入困境，亞洲出口導向型的增長機制目前也處境危險
雖然看似“美國制造”，但這個過剩時代的規模也確實席卷了全球。美國的消費狂潮，正是世界其他出口導向型經濟體的給養，對發展中的亞洲而言尤其如此。自世紀之交以來，亞洲成為世界上增長最快的主要地區。其規模之大，足以占據世界總產出（按購買力平價測算）的20%。2000年至2007年間，亞洲新興經濟體的實際GDP平均增長8%，是同一時期世界其他地區3%的增速的2.5倍。為了尋求快速增長，以達到發展及減貧的目標，亞洲新興經濟體將美國的消費狂潮視為“來自天堂的甘露”；消費不足的日本也做出了類似的回應；韓國與台灣這兩個亞洲地區較大的新興工業化經濟體亦是如此。
一點也沒錯，正是這種“高能燃料”推動了亞洲的繁榮增長——那是一種日益強大的出口導向型增長機制。對於整個發展中的亞洲而言，2007年的出口創下紀錄，占當年該地區總GDP的45%，比20世紀90年代中期時的主流比例高出十幾個百分點。這就令亞洲這個世界上增長最快的地區比以往更依賴於外部需求。而隨著上述外部需求的最大來源——美國消費最終陷入困境，亞洲出口導向型的增長機制目前也處境危險。
在此，中國的角色無疑很關鍵。經過2006年到 2007年這兩年間GDP近乎12% 的高速增長，2008年第二季度，中國經濟的增速放緩至10.1%。這種下調很大程度上是中國對美國出口增長明顯減速的結果——2003年到2007年之間，出口年均增幅超過25%；而此後，2008年6月年同比增長僅為8% 。很明顯，約占中國總外需20%的以美國為核心的出口以及GDP增長都受到了擠壓。而與此相伴的是，中國對歐洲（2008年6 月增長25% ）及日本（增長22% ）的出貨量依然充滿活力。但由於日本及歐洲也在減弱，迄今為止在中國外需中較有活力的部分（合計占中國總出口額的30%）也將開始衰退。由於這些因素的拖累，中國的GDP增長極有可能在未來六個月內從10%進一步降至8%。
日本對外需衝擊的防御也很脆弱。其6月的出口總量增長同比下跌 1.6%，是16個月內首次走向負值。導致這一局面的原因，是日本對歐洲及亞洲其他地區的出口也顯現出疲軟，而此前，這些一度活躍的市場還能掩飾日本對美國出口減弱的事實。主要由於上述原因，日本經濟的年增長率在2008年二季度收縮了3%，為七年以來最急劇的下降。
就亞洲對外的脆弱度來看，中國和日本恰位居兩個極端。中國擁有巨大的緩衝條件，過去兩年內接近12%的增長率可以抵擋住外需震蕩的打擊；相反，日本經濟近幾年來僅維持著2%的增長率，缺少中國那樣的緩衝。在外需走弱的環境下，中國經濟增長的底線可能在8%左右，而對於日本，則更可能接近於零。這就突顯出該地區最大的經濟體再度萌發衰退的明顯可能性。
2002年至2007年中期的全球經濟繁榮，是全球化強大的跨境聯接作用的自然結果。世界上沒有任何地區比出口導向型的亞洲從這種關聯性中獲益更多。該地區以中國為主導的飛速發展的經濟便是佐證。脫鉤（decoupling）——將發展中經濟體與發達世界的假設性分離——與過去五年強大的全球化趨勢的核心理論背道而馳。無論在全球經濟周期的低谷還是高潮，這種全球化的關聯度都不受影響。通過發達的跨境反饋機制，在一個相互依存的世界裡，亞洲的出口導向型經濟體對美國需求減弱的反應，正在各地市場及經濟體中觸發強大的影響。
（三）經濟衰退“三部曲”
金融危機及實體經濟衰退相互交錯的“三部曲”，掌握著未來幾年宏觀經濟前景的密鑰
怎奈，全球經濟周期已經轉變。在2004年至2007年間，世界GDP年均增長率接近5%，是20世紀70年代以來全球增長最強勁的四年。而現在看來，未來幾年似乎又要回歸到3.5%的區間。雖然這也並非什麼災難性的結果，但確實意味著增長率比之前四年減速30%。
全球經濟周期可能轉向低迷，這並非一則孤立事件。隨之而來的，是信貸市場危機的空前爆發，對世界金融市場構成極大破壞。金融市場和實體經濟間的相互影響，無疑掌握著未來幾年全球宏觀前景的密鑰。
為便於解說，我現將這一繁復的過程分為三個階段：
信貸危機是第一階段。由2007年夏天開始的次貸危機引爆，一場跨產品的危機迅速蔓延至資產支持商業票據、抵押貸款證券（MBS）、結構型投資工具（SIVs）、銀行間同業（LIBOR）離岸融資、杠杆貸款市場、標售型利率證券（ARS）、所謂的單線保險商，以及其他眾多含混的產品及結構化產品。
不同於十年前那場跨境蔓延的亞洲金融危機，如今復雜的工具及結構型產品所具有的“起始及擴散”（originate and distribute，指貸款產品原形及包裝待售的證券化產品）的特性，最終也傳染了離岸投資者。這使當前的這場危機罕見地滋生了“既跨產品又跨境”的雙重特征。美國金融機構一向激進地減計“問題”證券的價值，同時，市場殘忍地處罰了那些在美國“後泡沫時代”的悲慘世界中首當其衝的金融機構，尤其是貝爾斯登、雷曼兄弟與美林。多半由於這個原因，我相信第一階段已經完成了大約65%。雖然我們已經經歷了這個歷程的大半部分，但隨著經濟周期的介入，我們仍有很多需要面對，因為這將對金融中介機構的收入造成新一輪的打擊。
第二階段反映的是信貸及住房市場內爆對美國經濟實體面的影響。如上所述，這一階段調整的表征可能是過分揮霍、儲蓄短缺、過度負債的美國消費者的屈從。近15年來，每年的實際消費增長平均接近4%，而隨著消費者開始重建以收入為基礎的儲蓄模式，並削減債務負擔，消費需求將出現歷時多年的下滑現已成為可能。
接下來的兩三年內，我認為消費趨勢增長率將減半至2%左右。甚至會有幾個季度，消費開支不能達標，而美國經濟也會陷入一種衰退的狀態。毫無疑問，也會有幾個季度消費增長高於2%這一標准，經濟也看似復蘇。但非常不幸的是，這樣的反彈對於“後泡沫時代”的美國消費者而言，猶如曇花一現。這方面的宏觀調整方才上演。因此，依我之見，第二階段僅僅完成了20%左右。
第三階段需要放眼全球局面——美國消費業及世界其他國家之間的關聯更強調了這一點。同樣如上所述，這些關聯才剛剛開始發揮效用。訂貨及跨境運輸滯後，說明這一階段的調整將花去大量時間。
前期影響在中國及日本已經非常明顯——很大程度上以美國肇始的出口調整為基礎；而在歐洲，連鎖反應才剛剛顯現，未來幾個月乃至幾個季度內，這種跨境影響將蓄勢待發。因此我認為第三階段僅完成了10%左右。
簡而言之，這場宏觀危機遠未結束。主要原因在於，已經破裂的房產和信貸泡沫變得如此之大，以至於最終傳染了美國經濟的實體面。美國正調整適應更加艱難的後泡沫現實，相互依存、全球化的世界其他地區應當緊隨其後。
此外，各階段間還存在反饋效應——特別是經濟周期現已開始施壓於那些在信貸危機中首當其衝的金融機構。銀行及其他貸款機構承受的新一輪收入壓力可能導致信貸緊縮進一步惡化，加重美國及世界上依賴貸款的經濟體面臨的周期性壓力。
總之，宏觀調整應該持續至2009年，並有可能擴散至2010年。
（四）艱難的再平衡
由於不可持續的非理性增長已經停止，全球經濟將會面臨一個歷時多年的再平衡過程
經濟繁榮的本性源於對經濟增長的貪婪渴求，而這種繁榮現已敗落。收入短缺的美國經濟拒絕緩慢的內需增長節奏；相反，它轉向了一種與歷史悠久的、源自生產力現狀的創收支柱不太相關的資產融資與債務融資的狂熱增長。
而對發展中世界而言，快速增長是脫離赤貧的一劑強力良方。正像發展中的亞洲所經歷的那樣，旺盛增長成為即便造成通貨膨脹、污染、環境惡化、收入差距加大、以及周期性的資產泡沫等外部經濟的負面效應，也要不擇手段地實現的目標。世界各國政府從前想要——現在仍然想要增長，為此不惜付出任何代價。
但現在，是付賬的時候了。
全球經濟正面臨一個歷時多年的再平衡歷程。對美國而言，拋棄其新發現的資產導向型儲蓄與消費相結合的策略，而重拾往昔的收入導向型儲蓄作為根基，這注定意味著個人消費增長將持續下滑。
然而希望是永遠存在的。弱勢美元令美國人順利地巧妙完成這場變奏——現在，美國的消費主導型增長又將讓位於貨幣主導型的出口增長。一切皆有可能。但是鑒於美國的制造及出口產業已然經歷了多年的虛空，我對美國出口的復興甚為懷疑。一度“永遠消失”的工作機會和工業門類不會一夜復蘇。在我看來，美國現在將不得不認真應對更加緩慢的增長趨勢——在未來兩三年內乃至更久，GDP增長可能將從過去13年中的3.2%減速至2%以下。
這對世界其他地方而言，應是一個頗具挑戰性的結果——特別是那些發展中國家。它們向過度揮霍的美國消費者出口商品，並從中獲得了太多的經濟給養。它們的目標在本質上與美國所面臨的正好相反。出口導向型的發展中經濟體應該將增長方式轉向國內需求，特別是私人消費。這對那些依賴廉價貨幣、額外的儲蓄及基礎設施戰略而達到經濟大跨步發展的國家而言，並非易事。但是隨著美國這個它們的主要出口市場遭受到壓力，與世界其他地方一樣少有消費抵補，發展中世界幾乎別無選擇，只好著手自身消費導向型的再平衡。這可能意味著發展中世界在接下來幾年內也將面臨更加緩慢的經濟增長——前幾年7.3%的年均增長率可能在未來兩三年內降至5%左右。
這樣的全球再平衡，源自經常賬戶赤字國與盈余國之間幾年來的空前分化。按國際貨幣基金組織（IMF）的計算，2006年至2007年間，經常賬戶赤字的絕對值創紀錄地占到了世界GDP的6%，是20世紀90年代的三倍整，當時此項份額僅占2%。在我看來，那些為失衡辯護的人，其嚴重謬誤並非在於試圖用新的說辭來解釋這場空前的外部失衡，使之合理化；而是未能意識到資產和信貸泡沫在催生過剩問題上的影響。這些泡沫現已破裂，全球再平衡成為這個失衡世界的當務之急。毫無疑問，全球經濟也將為多年以來的疏忽付出慘重代價，未來幾年全球將走入更加緩慢的增長軌道。
（五）金融市場之鑒
全球經濟還有許多要經歷的。從這個意義上說，眾多門類的金融資產——股票、債券、貨幣及商品概莫能外
過去幾年的大事件對金融市場當然不無影響。如同前瞻性的貼現機制一樣，在過去幾年已展開的宏觀調整，現在都體現在主要資產類別的價格上。但是對通盤調整的抗拒依然根深蒂固。全球經濟還要經歷很多，從這個意義上說，金融市場也不外乎於此。
就此，有四條重要結論：
首先，全球大部分地區的股市都呈現熊市，很容易讓人斷言“最糟的時候已經過去”。我對這種預測很是懷疑。在我看來，我們不應該把股票市場當作同質資產的看待。然而，分清楚金融機構和非金融機構很重要。前者當然已經被打倒了。前文所述的第二階段和第三階段的調整將毫無疑問地給金融機構帶來周期性的收入壓力，這一遍體鱗傷的經濟部門可能正在經歷股價超調。然而非金融機構並非如此。比如，標准普爾500指數中的非金融機構，其2007年到2008年的一致收益預期仍然集中在20%左右。隨著美國經濟增長遲緩，我完全相信收益風險將觸及非金融機構——凸顯出全球股票市場下一波重大下挫的明顯可能性。股票市場的熊市有可能從金融機構轉向非金融機構。
其次，對於債券，預測的關鍵取決於通貨膨脹及經濟增長風險的相互影響——以及兩者的權衡對央行決策立場的暗示意義。由於通貨膨脹恐懼近來急劇攀升，市場參與者不相信各大央行將回歸更加激進的貨幣政策立場，主權政府債券收益率有所上漲。在增長緩滯的環境中，我覺得對周期性通貨膨脹的恐懼最終將會停息，貨幣管理當局也會因顧慮針對通脹下藥過猛而不安。短期看來，我得出這樣的結論，再度審視央行激進的緊縮政策之後，我認為主要債券市場有可能重整旗鼓。中期看來——也就是審視本輪周期——我承認陪審團還在庭外爭論滯脹風險——特別是針對有通貨膨脹傾向的發展中國家。在這段時間內，債券市場的預測會更加不確定。
再次，在貨幣方面，美元仍能保持其舞台中心的地位。六年多來，我一直看淡美元，原因只有一個：美國巨額的經常賬戶赤字。盡管美國的對外差額在過去一年半以來——多半由於周期性原因——降至GDP的5%左右，但該差額仍然過於龐大。因此，我從根本上還是看淡美元。同時，在過去的12個月裡，由於懼怕次貸僅僅是美國的問題，因此美元似乎被過度地貶抑了。全球對這場宏觀危機的反應按上文所述展開，我相信投資者會重新思量之前的觀點，即他們可以從歐元或日元資產中尋求庇護。因此，我能預想，美元實際上會穩定下來，甚至將在2008年底維持強勢，之後將因其依然龐大的經常賬戶赤字而在2009年重新恢復下跌。
最後，商品市場的前景近來成為熱門話題。一年之後，我相信，對經濟變化較為敏感的商品——石油、基礎金屬及其他工業原料——其價格將遠遠低於其今天的價格。“軟商品”——主要是農產品——以及貴金屬也許是例外。對經濟變化較為敏感的“硬商品”將出現調整，原因有二：全球增長明顯減速將相對改善供需失衡的狀況，追逐收益的財務投資人將在商品購買上撤資。以我之見，後者對商品泡沫的推動力不可小覷。有觀點認為對衝基金及其他投機者導致了商品市場過剩，對此我無法苟同。相反，真正起作用的主要是那些僅作長期投資且有現錢的機構投資者，比如全球養老基金——他們無一例外地接受顧問的建議，增加對商品類資產的資產配置。機構投資者的這種群羊效應常常被證明是錯誤的。我想這次也是如此——其趨勢似乎已經顯現出來。
（六）讓瘋狂延續？
美國政府似乎並不願意深入探討問題的嚴重性，即便它們已在這場危機中達到頂峰。從稅收政策、對住房市場進行的“調整”以及金融系統的管理來看，確實如此
由於上述原因，圍繞當前這場金融危機，幾乎不乏各類極端描述。而它是否真如很多人宣稱的，是大蕭條以來最糟的一次崩盤，仍有待觀察。但在很多重要方面，它的確堪稱一則分水嶺事件——特別是因為它提出了一個尖銳的質疑：長久以來忽略了失衡及過剩問題的美國經濟，其根本支柱究竟是什麼？不幸的是，美國的政府部門看似既不願意、也沒能力深入探討此類問題的嚴重性，即便它們已在這場危機中達到了頂峰。
稅收政策便是佐證。向本已過度揮霍的美國消費者實行退稅，成為了“第一道防線”，現在美國政府又在討論第二輪的激勵措施。然而，鑒於2007年美國個人消費開支已經創紀錄地占到當年實際GDP的 72%，政府向市場注入可支配收入，就會延續此番現代歷史上最大的消費狂潮。對於一個為了償還債務、降低巨額經常賬戶赤字，迫切需要增大儲蓄、降低開支的國家而言，降低個
人稅收的政策無疑是一個在錯誤時機開出的錯誤藥方。
美國政府對住房市場危機的反應也同樣存疑。國會堅決把避免住房遭到強制拍賣作為處理一切問題的重要原則；此外，新立法為低收入家庭住房貸款融資提供了高達3000億美元的政府擔保。這與美國政府的施政理念一致，即一直以來將不斷提高住房擁有率，作為公共政策的核心目標之一。雖然如此，次貸危機中的一個非常明顯又令人心痛的教訓就是，有一些美國人就是買不起房子的。喪失抵押品贖回權、住房遭到強制拍賣，是非理性購房行為的不幸後果，但最終，也是其必然的結局。對於這場住房市場泡沫中的低收入受害者而言，應該在收入上給予支持，而非延續其在經濟上並不合理的住房所有權。但是國會選擇采取後一種舉措，這就抑制了房價的必要下跌。而這一下跌過程對於市場出清，以及住房市場危機的終結，終將變得十分必要。
另外，財政當局——美聯儲及美國財政部——在這場危機中也沒有傑出的作為。十年前是一支對衝基金（長期資本管理公司）“太大了而不能允許倒掉”；現在則是一家投資銀行（貝爾斯登），以及國內貸款機構中的兩大巨獸（房利美和房地美）。加之對於近期雷曼兄弟倒閉的通融，美聯儲這一為政府證券一級交易商開設的臨時流動性工具，看上去越發不像臨時的了。
毫無顧忌的冒險是釀成危機的泡沫的核心因素。而通過對泡沫破裂的後果進行干涉，管理當局其實是在庇護不負責任的冒險者，也因此助長了日益扎根於當今金融文化中的“道德風險”。與此同時，在貨幣政策的制定過程中始終忽略資產泡沫風險的美聯儲，對金融市場遭受的危害、以及變得日益依賴資產的美國經濟，同樣負有責任。
簡而言之，美國政府在應對這場金融危機的過程中，采取了以政令為主導的事後補救措施。政策方案均依照眼下的狀況制定，而沒有根據美國經濟重回可持續性發展道路所需的必要條件，進行戰略評估。最後，在一個七拼八湊的補救方案中，過度消費、低儲蓄、不切實際的住房所有權目標、以及金融市場中的道德風險統統得以延續。它的一個最大的缺陷就是，對於不良行為束手無策。美國政府根本沒有銘記經濟危機的痛苦教訓，也沒有從一開始就采取行動去阻止過剩的蔓延，而是讓美國首當其衝，陷入過剩及其連鎖反應造成的混亂。
如果說這次危機意味著什麼，它是一記警鐘。長久以來，美國破壞了很多作為一個領先經濟體所要遵循的至關重要的行為准則。首先它未能實現儲蓄；再者，它用股市和住房市場的資產泡沫支撐空前的消費過剩；其後，它為維持消費而深陷債務泥沼；最後，為了填補資金差額，它向世界其他地區大量借貸。在這場狂熱的消費大潮中，管理當局亦有同謀之嫌——特別中央銀行，它寬恕激進冒險行為，並對貨幣政策進行了過度調適。
美國將其本該難以為繼的狀態持續得越久，就越執迷於維持自身永久存在的魔力。這場危機傳遞出的真實信息是，游戲現已結束；然而華盛頓的政客們慣於否認事實、又在政治味十足的總統大選之年感受到選民們的熱情，於是他們堅稱游戲可以繼續。
美國現在需要“嚴厲的愛”勝過一切。這是一項新課程，需要對多年以來的過度揮霍坦然承認，並認識到這種揮霍現在需要補救。不難推測，新舉措可能涵蓋的框架大體包括了增加儲蓄，並增加對人才及基礎設施的投資；再囊括一項能源政策也是不錯的——只是金融系統的監管人員需要更謹慎才行。
無疑，這項提議不會贏得任何人氣競賽。但最終，它將是美國人在後泡沫時期實現可持續繁榮的唯一希望。
（七）前景使人憂
如果所有國家的管理當局選擇此類以政令為主的權宜之計，執著於快速經濟增長是解決所有問題的良方，世界將錯過一個重新整飭的良機
其實，這些本都是可以避免的。美國玩得過了火，而其他依賴出口的國家也十分樂意湊湊熱鬧。全球經濟的守護者——各國決策者和監管者們對此坐視不理，聽憑整個系統失控。投資者、商人、金融機構以及消費者，都成為“過剩時代”的積極參與者。
而今後的關鍵問題在於，我們這個相互適應並且日益相互關聯的全球系統，是否能從這次宏觀震蕩中汲取深刻的教訓。這種自我評價的核心必須是，對追求開放式經濟增長的後果，要有更為深入的認識。美國若僅依靠國內創收這種傳統方式，就無法達到其增長目標，因而它轉向一種依賴資產和債務的全新增長模式。而依賴出口的亞洲發展中國家也將其儲蓄主導的增長模型發揮到極致：不願或者不能刺激國內個人消費，額外的資本經再循環，就進入基礎設施建設或化為美元資產——實際就是將具有超級競爭力的貨幣與出口品，強行轉化為新一輪發展的源泉。
這場危機發出一個強烈的信號：這些策略都將難以為繼。它們導致了不同層面上的過剩——世界最大經濟體內部或相互間的內、外需失衡現像及其相互作用，更加凸顯了這一點。這些策略利用不可持續的信貸和風險泡沫，將系統固定在一種不穩定的均衡狀態下。但是現在，泡沫破裂了，暴露出一種令人擔憂的不均衡。它需要決策方式的更新，也要求家庭、企業、金融市場參與者在行為上做出重大轉變。
而這種新的決策方式在一開始表現並不如人意，尤其是在美國和中國——新一輪全球化中的兩大經濟體。如上所述，華盛頓正返身將問題訴諸陳腐的藥方，致使過去十年中的過度消費和道德風險問題得以延續。而隨著9月15日的降息舉措，北京也發出了支持經濟增長的新信號——鑒於中國的通貨膨脹問題將持續存在，這一發展趨勢頗為令人擔憂。兩國政體都固執地依附於自身的核心價值觀——快速的經濟增長是解決任何乃至所有問題的良方。對於這種增長方式可持續性的擔憂，則一律“改日再談”。
金融、經濟危機經常決定了歷史中某些最重要的轉折點。它們可能是我們汲取歷史經驗的過程中最為痛苦的階段；然而，認真思考這些教訓，並排除可能引發危機的系統性風險，其必要性是不可忽視的。但是如此繁重的任務往往難與國家政令保持協調一致。一條阻力最小的路徑往往會被選中，並由此導致更多被動的回應——這種權宜之計雖然可以立即調整混亂，但卻對解決根本的系統性問題毫無幫助。如果所有國家的管理當局只是選擇此類以政令為主的權宜之計——例如對已然過度消費的美國消費者實施退稅、對具通脹傾向的發展中經濟體放松貨幣政策，以及創造更多的資產泡沫——那麼世界將錯過一個重新整飭的良機。這將成為最大的悲劇。■
作者史蒂芬·羅奇（Stephen S. Roach）為摩根士丹利亞洲主席
2008年9月30日
2008年9月29日
幸福難以持續
2008-09-30 | 謝國忠：幸福難以持續
B計劃難救美國
謝國忠/文 總第221期 出版日期：2008-09-29
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
7000億美元援救計劃只能短期提振市場信心；排斥來自非西方國家的投資，是美國解決當前問題的主要障礙
美國政府緊急推出一套援救金融體系的措施。這些措施被稱做B計劃，其內容包括：（1）成立一個政府機構，接管金融機構7000億美元的不良資產——這個數字還不包括援救AIG、房地美和房利美（下稱“兩房”）支出的近3000億美元；（2）給金額高達3.4萬億美元的貨幣市場基金提供擔保；（3）暫時禁止對近800只金融股的賣空。
這些措施挽救了市場，但是，幸福的感覺不會持續太久。B計劃不會扭轉美國經濟頹勢。2009年，美國經濟增長將下滑大約2個百分點。長期而言，美國仍需理清如何支付危機導致的損失，減小實體經濟與金融業的杠杆率，並找到非債務刺激經濟增長模式。這次不僅是投資者的信心危機，而且美國經濟的基本面出了問題。
華爾街空前考驗
雷曼兄弟申請破產保護引發金融市場劇烈震蕩，美國政府不得不緊急出台B計劃。一年前，危機伊始，美國政府就曾試圖穩定金融體系。貝爾斯登倒閉時，美國政府勸說摩根大通購買它，並以美聯儲提供300億美元接管部分不良資產作為激勵。“兩房”財務出現危機，美國政府接管了它們。到了雷曼兄弟和美林，美國政府勸說它們開展自救。但是，為尋找最有利於自己的交易（通常是能讓老板升職的交易），這兩家投行花了很長時間。看出它們自救緩慢的原因，美國政府決定“殺雞給猴看”，讓雷曼兄弟倒閉。但它沒有讓AIG步雷曼兄弟後塵，接管了這家保險巨頭。因為AIG就是那只“猴子”。
但是，雷曼兄弟破產讓已經脆弱的金融市場更加恐慌。養老基金等機構投資者重新思考這個問題：它們該和誰做生意。華爾街坍塌的謠言四起，使機構投資者已經准備從華爾街撤出。一旦機構投資者撤出，華爾街的金融機構將會大批關門。這也是為什麼雷曼兄弟倒閉後，賣空者大量拋出高盛和摩根士丹利的股票。兩大投行股票頓時瘋狂下跌，感覺就像華爾街的末日來臨。如果政府那時不采取措施，美國金融體系可能真的崩潰。
有一點很諷刺。華爾街孕育了對衝基金（賣空方），這次卻差點被它害死。2001年科技泡沫破滅後，對衝基金開始活躍。它們的成長很快，現在已經管理2 萬億美元資產，而且大到可以與華爾街較量。這像是現代版《俄狄浦斯王》（Oedipus play）。對衝基金殺害了它們的雙親，占領了它們的王國。雖然政府的措施暫時拖住它們，但是，離悲劇結束尚早。
有的學究和政府官員們，對保爾森和伯南克處理危機的方式贊不絕口。我不太同意。因為他們沒有理解這場危機的根源。這場危機標志著“格林斯潘債務王國” 倒塌。華爾街貴族們通過將債務反復打包——它們被稱做衍生品，每年獲得數十億美元收入。但是，政府不可能維持住這個大泡沫。危機過後，金融體系應會煥然一新。政府應該查封所有破產的金融機構，清理股東和債權人，迅速降低杠杆率，吸引國外投資，重建規模更小但生機盎然的金融體系。相反，美國政府卻指望制造泡沫的人來解決問題。
大多數華爾街大腕們已經被開除了，但是拿著上百萬美元的解雇金。可能的話，他們終有一天會受到懲罰。幸存的人，仍然不相信他們的成功是一個幻影，還繼續維護著他們的王國。在泡沫中，只需要膽子大，就可以成功，而不需要聰明才智。但是，成功卻讓他們相信自己都是聰明人。這也是為什麼他們結局如此悲慘—— 連他們都不能理解自己創造的金融工具。所以，政府援救這些人的努力一直沒有收到效果。
美國政府采用拖延戰術，是考慮到正在進行的總統大選。美國政府援救市場的行為，暴露出過去它們在經濟政策上的決策失誤。這會降低共和黨候選人麥凱恩 11月當上總統的可能。現在的市場形勢，逼迫美國政府不得不采取行動。布什政府的援救行動，很可能讓麥凱恩錯失當選總統的機遇。
B計劃難擔重任
B計劃如何實現呢？我認為它只會暫時提振市場信心。投資者幻想政府接管不良資產，麻煩已經過去，“正常生活”將重新開始。這種天真的想法很快就會破滅。誰來為這些損失埋單？政府會追究股東和債權人的責任嗎？那些房屋貶值的納稅人能有錢來償付這些損失嗎？已經負債10萬億美元的政府，還能借更多的錢來支付這個大賬單嗎？
即便為不良資產的損失埋了單，美國經濟的杠杆率仍然很高。重組美國經濟需要大筆資金。2007年，美國的非金融部門債務占GDP的226％。十年前，這一數字還僅為183％。同期，金融部門債務從占GDP64％的水平上升到114％。因此，泡沫破滅後，真實經濟可能需要開展股權融資，所需資金約為 5.5萬億美元，相當於美國股市市值的三分之一。即便美國人可以勒緊腰帶，提高儲蓄率，來使股市繁榮，這個過程也太漫長，難讓市場情緒平穩。美國可能需要借助外國資本，約占所需資金的一半。
美國金融部門可能必須減少5萬億美元到8萬億美元債務，來降低杠杆率。美國的不良資產也差不多有幾萬億美元。其中，已經報告的損失超過了4000億美元。新的損失甚至遠超過這個水平。危機開始前，總體損失已經接近美國金融體系的資本，因此，美國可能必須讓債權人——以外國央行為主——成為它幾大金融機構的主要所有者。去年一輪集資浪潮，美國金融機構只將少數的股權賣給其他國家的主權財富基金。它們對這些金融機構沒有任何控制權，當然對遭受的損失很憤慨。未來的融資模式裡，美國的金融機構可能必須賣給外國人大量股權，使它們可以有更大的控制權。
解決美國危機，必須由那些外彙儲備高達10萬億美元的國家參與——美國經濟資本不充裕。一個折中解決方案，可能是用一種形式的債務替代現在的債務。B 計劃就是這種方式。當騙局無法繼續下去，印鈔票就成了惟一出路。這將最終導致美元體系崩潰以及美國出現惡性通貨膨脹。全世界應該防止出現這樣悲慘的結局。中國、日本、科威特、沙特阿拉伯、阿聯酋等有巨大外彙儲備的國家，應該同美國政府坐下來商討，找到美國資產重組的方案。這些國家應將它們的美元債權，例如美國國債，交換成股權類資產，例如股票。
全球協力是關鍵
有序解決美國危機對全世界都有好處。如果美國通過印鈔票來解決問題，持有美元資產的投資者就會受到損失，世界經濟也會陷入無法想像的衰退。過去十年，美國不斷提高的杠杆率促進了全球需求增長，從而推動了全球經濟增長。它導致美國出現巨大貿易赤字以及美國貿易伙伴的巨額外彙儲備。這些外彙儲備循環回到美國，購買美國的債券，推高了它的杠杆率，刺激了需求增長。因此，美國貿易伙伴的巨額外彙儲備和美國經濟過高的杠杆，是同一枚硬幣的兩面。很難想像問題的解決方案不會需要多邊同時參與。
美國需要改變對待外國投資的政策。排斥來自非西方國家的投資，是美國解決當前問題的主要障礙。
人們記得，中海油試圖收購優尼科（Unocal）曾遇到巨大阻礙，迪拜港口世界（Dubai Ports World）被迫撤出對美國的港口投資。如果美國可以成功地推進債務和股權轉換，股權所有者應該是亞洲國家以及石油出口商。美國人不太適應這些國家成為其公司所有者，但是，他們沒有別的選擇。在對待國外投資者方面，美國應該向英國學習。
雖然上述建議對全世界而言會帶來雙贏局面，但是，它施行的幾率很低。美國對自己的評價仍不太現實。美國是世界上最大的債務人，可它的行為卻像最大的債權人。美國人可能需要經歷更多的磨難，來改變態度。
美國不願接受來自非西方國家的投資，最後只能依靠印鈔票。美聯儲可以購買任何聯邦政府發行的“廢紙”，來彌補處理不良資產時的損失。這將導致較高的通脹率。當外國人拋售它們的美元資產，美元會崩盤。美國可能經歷惡性通貨膨脹和經濟混亂。
雖然金融危機離結束尚遠，但是，經濟危機已開始悄悄向我們靠近。過去十年，高杠杆支持美國消費刺激增長的模式。美國需求中重要的一塊，是由這個泡沫來支持的。當泡沫破滅，那部分需求也會消失。即將到來的衰退可能是50年來最嚴重的一次。2009年，美國經濟增長會下滑2個百分點。
很多人可能對我的觀點比較懷疑。一年前，當危機發生時，每個人都對最壞情況很擔憂。但是，美國經濟一直沒有明顯放緩。很多人認為，這是因為即便美元貶值30％，美國出口仍然表現良好。但是，出口不是美國最重要的部門。美國經濟沒有降低它的杠杆。美國的非金融部門的債務從一年前30.4萬億美元，上升到 2008年中32.4萬億美元，同期，金融部門的債務也從15萬億美元上升到16.5萬億美元。經濟和金融體系的穩定是建立在泡沫之上——不斷用新的債務來覆蓋不能償還的債務。
市場的壓力讓美國不得不作出調整。就像1998年亞洲國家遇到的情形，美國必須減少債務。這表明，不會再有貸款來支持美國現在的巨額消費；美國房地產價格會加速下降。這兩方面因素將引發經濟大規模收縮。這會表現在失業率上。2009年，美國失業率可能上升到8％以上，這將進一步放大經濟收縮。1997 年，亞洲金融市場崩潰，在隨後的1998年，它們的經濟也大幅減速。美國在重復這個故事。
明年經濟出現衰退，但復蘇還遙遙無期。1999年，當時全球經濟形勢很好，亞洲國家讓本幣貶值，拉動出口強勁增長，經濟迅速復蘇。但是，同樣的事不會在美國發生。歐洲和日本因為老齡化問題，需求疲軟。新興市場也沒有成長到足夠支持美國復蘇的程度。在未來若干年，美國經濟都會表現平平。
世界各國政府都在采取措施來維持金融市場的穩定。它們的效果不會持久。柏林牆倒掉之後，世界經歷了一次空前的繁榮。全球化通過在世界範圍的分工，刺激了產出增加。但是，房地產重要的一部分是負債泡沫。在泡沫時期，全球化的標志達沃斯論壇曾高度贊揚華爾街領導的金融資本主義。現在，這個模型不再可信。我們正邁入另一個世界。與過去相比，未來華爾街的工作不會像從前光鮮耀眼，不過比芸芸眾生還是要好一些。但是，轉型的過程是痛苦的。■
作者為《財經》雜志特約經濟學家、玫瑰石顧問公司董事
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
I wrote this ten days ago. Seems the plan is still the same as before the McCain interruption. Its main impact in the short term is to bring confidence to the financial market and may support a bounce. But, the bounce won't last very long. The economic crisis is coming soon. The US economy may contract by 2-5% in 2009. As the economy contracts, highly leveraged businesses in the real economy will get into trouble. Their debts will be in trouble also. It may lead to a PE industry crisis. Cheers. Andy
Plan B is no silver bullet
The US government has rushed out a barrage of measures, the so-called Plan B, to save its financial system. The measures include (1) establishing a government entity to take over $700 billion bad assets off the balance sheets of financial institutions (the figure excludes nearly $300 billion for bailing out AIG, Fannie Mae and Freddie Mac), (2) guaranteeing $3.4 trillion deposits in money market funds, and (3) banning short selling of nearly 800 financial stocks temporarily. The measures have revived markets. But, the euphoria may be short-lived. Plan B won't stop a gut wrenching recession-2% or more contraction for the US economy in 2009. In the longer term, the US still has to figure out how to pay for the losses, decrease leverage in the real and financial economy, and find a non debt-driven growth model. This is not just a crisis of confidence. The fundamentals are deteriorating fast. Plan B can't halt that trend.
The bankruptcy of Lehman Brothers triggered the financial tsunami that has forced the government's hand to rush out Plan B. It has struggled to hold the system together since the crisis began one year ago. It has dealt with the crisis piecemeal. When Bear Stearns collapsed, it persuaded JP Morgan to 'buy' it with $30 billion from the Fed as incentive. When Fannie Mae and Freddie Mac collapsed, it took them over. It tried for the longest time to persuade Lehman Brothers and Merrill Lynch to save themselves. The failing financial institutions took time to find the best deals for themselves, usually about keeping their bosses in elevated positions. Out of frustration over the slow pace of their self-rescue efforts, the government decided to 'kill a chicken and show it to the monkeys' and let Lehman fail. But, it didn't let AIG fail and took it over, i.e., putting government credit behind its bad assets, because AIG was viewed as a monkey.
But, the Lehman bankruptcy deeply scarred the financial market already in a fragile mental state. Institutional investors like pension funds or mutual funds became deeply concerned who they should be doing businesses with. They were ready to move their funds out of any Wall Street firm that was rumored to be failing. The withdrawal of their funds would bleed the highly levered Wall Street firms to death. This is why short sellers attacked Goldman Sachs and Morgan Stanley soon after the Lehman failure. The sinking share prices of the two giants sent everyone scurrying for cover. It felt like the end of the Wall Street. Indeed, if the government had not taken actions, the US's financial system would have collapsed.
Ironically, the Wall Street gave birth to the short sellers, or hedge funds, after the tech burst in 2000 to juice up their businesses. These hedge funds have grown enormously and now manage about $2 trillion. They have become big enough to take on the Wall Street. Like a modern day Oedipus play, they have come to slay their parents and take their kingdom. While the government measures have held them off for now. This drama is far from over. The Wall Street firms are staffed with corporate warriors who succeed by sucking up to their bosses, while hedge funds have attracted the brightest and the most ruthless. The battle is unevenly matched. Without government help, the Wall Street is doomed. Like Teutonic Warriors perched on hills overlooking Rome, they can't wait to sack the opulent and corrupt establishment.
Pundits and government officials have heaped praises on Hank Paulson and Ben Bernanke for their handling of the crisis. I disagree. They have failed to understand the nature of the crisis. This is the collapsing of Greenspan's debt empire. The financial system is a house of cards on an unprecedented scale. The establishment cannot be saved. The aristocrats on Wall Street have been making billions every year by mixing debts with debts. They call them derivatives. The government cannot prop them up. There was nothing but air inside. The financial system that comes out of the crisis has to be very different. They should have seized all the failing financial institutions (i.e., most non banks and hundreds of banks), wiped out equity holders and debt holders, send debt peddlers to jail, bring down the leverage quickly, and attract foreign capital to recapitalize a much smaller but viable financial system. Instead, they hoped the people who made the bubble to solve the problems for them.
Let me launch a broadside on the Wall Street big wigs. Most of them have already been fired but walked away with millions as golden handshakes. Hopefully, justice will eventually catch up with them, and those who have destroyed so much would end up in maximum prison. The survivors still don't believe that their successes were a bubble phenomenon and psychologically biased towards preserving their empires. In a bubble, people who succeed are daring but not necessarily smart. But, successes make them believe otherwise. That is what brings them to a tragic ending. They are not capable of understanding the mess they have created. This is why the government's attempt for these people to rescue themselves would never work.
The delaying tactic by the government was due to the political considerations on the ongoing presidential election. A government bailout would expose the economic mismanagement of the past, which would diminish the chances of the Republican Candidate, John McCain, in November. Now the market has forced the government's hand. The rescue probably has killed McCain's chance to be the next president.
How would Plan B play out? I think it merely brings temporary relief. As investors imagine that the government takes over bad assets, they think they can forget about it and everyone can resume 'normal' life. This naïve view won't last. Who would pay for the losses? Wouldn't the government go after shareholders and creditors? Could taxpayers who are losing their homes have the money to cover the losses? Could the government whose debts stand at $10 trillion borrow more to pay the bill?
After covering the losses embedded in the bad assets, the US economy is still over levered. It takes an enormous amount of money to recapitalize the US economy. The US's non-financial sector debt rose to 226% of GDP in 2007 from183% ten years before, and the financial sector debt surged to 114% of GDP from 64% during the same period. The real economy may need 40% of GDP in extra equity or $5.5 trillion, equivalent to one third of the US's stock market capitalization. Even if Americans tighten belts and raise savings to boost their equity capital, the process would be too long for financial markets to feel comfortable today. The US may need foreign capital at least for half of the needed amount.
The US's financial sector may have to decrease leverage by $5-8 trillion. A significant portion of that are bad assets. The total reported losses have already amounted over $400 billion. New losses would far exceed that amount. As the total losses could be similar to the total amount of capital in the US's financial system before the crisis began, the US may have to let foreigners be majority owners of its big financial institutions. In the fund raising of the past year, the US's financial institutions sold minority stakes to sovereign wealth funds around the world. Without any control over these institutions, they of course are resentful of the terrible losses that they have suffered. In future fund raisings, the US's financial institutions may have to sell controlling stakes to foreigners.
The solution to America's crisis must involve the countries that own $10 trillion in foreign exchange reserves. The US economy is undercapitalized. An internal solution is usually one form of debt replaced with another. The current proposals fall into this category. When the shell game runs out of options, printing money is the only way out. That will eventually lead to dollar collapsing and hyperinflation in the US economy. The world should come together to prevent such a tragic ending. Countries with big foreign exchange reserves like China, Japan, Kuwait, Saudi Arabia, UAE, etc., should sit down with the US government to find a way to recapitalize its economy. They should swap their dollar assets in debt instruments like treasuries for equity assets like stocks.
The world has a vested interest in ensuring an orderly resolution to the US's crisis. If the US prints money to solve its problems, it will lead to the destruction of everyone's wealth in dollar assets and a global depression of unimaginable proportion. Rising leverage in the US has driven the demand growth in the global economy in the past decade. It has led to large US trade deficits and surging foreign exchange reserves among its trading partners. The foreign exchange reserves have been recycled back into the US's debt instruments, reinforcing its leverage-driven demand growth. Hence, the high foreign exchange reserves of its trading partners and the excessive leverage of the US economy are two sides of the same coin. It is hard to imagine that the solution wouldn't require both sides to participate.
The US needs to change its policy towards foreign investments. Its xenophobia over investments from non-western countries is a major barrier to the solution. Remember CNOOC's attempted takeover of Unocal and the forced sale of the US ports by Dubai Ports World. If the US can successfully make a debt-equity swap for its economy, the equity providers have to be Asian countries or oil exporters who Americans are not used to as owners. But, there are no other solutions. The US needs to become more like the UK in treating foreign ownership.
While the above proposal is a win-win for the world, the odds for its implementation are quite low. The United States still has an unrealistic view of itself. Its domestic politics is insular and xenophobic. Even tough the US is the largest debtor in the world it behaves like the largest creditor. Americans may need much more hardship to change their attitude.
The US's unwillingness to accept capital from non-western countries may push it down the path of printing money. The Fed can purchase whatever papers the Federal government issues to cover the losses in the bad asset disposal. It will lead to high inflation. When foreigners dump their dollar assets, the dollar would crash, the US may experience hyperinflation and economic chaos.
To protect themselves against such a scenario, foreign governments should switch their treasury holdings into stocks that preserve value better during inflation. Despite their sharp decline in recent months, the US's stocks are fairly valued, not dirt cheap. They may well decline in the coming months in a recessionary environment. But, they are better value than treasuries now. Central banks should put wealth preservation ahead of all other considerations.
Ironically, if foreigners switch from treasuries into stocks, it will ease the equity capital shortage in the US economy and discourage money printing by the Fed by pushing up treasury yields. Maybe, foreigners can save America even if it doesn't want to.
While the financial crisis is still far from over, the economic crisis is already around the corner. Rising leverage has supported the US's consumption led growth for the past decade. A significant portion of the US's aggregate demand is kept afloat by the bubble. As the bubble bursts, that part of the demand would vanish. The coming recession could be the most severe in fifty years. The US's economy could contract by 2% or more in 2009.
Many would be skeptical of this view. When the crisis happened one year ago, everyone worried about the worst. But, the US economy has not contracted. Many attribute it to the US's good export performance on 30% dollar devaluation. But, that is not the most important factor. The US economy has not decreased its leverage. The US's non-financial sector debt rose to $32.4 trillion by mid-2008 from 30.4 one year ago, and the financial sector debt to $16.5 trillion from 15.0 during the same period. The calm in the economy and financial system was sustained by increasing debts to cover up the bad debt problem.
The market has forced the issue now. Like Asian economies in 1998, the US has to deleverage . It means no loans for sustaining a big chunk of the existing consumption. It means acceleration in property price decline. These two factors would cause significant economic contraction. The knock-on effect will work through rising employment. The unemployment could rise above 8% in 2009, which would amplify the economic contraction. Asian financial markets collapsed in 1997, and their economies followed in 1998. The US is repeating the experience.
Beyond the economic collapse next year, the recovery beyond would be quite anemic. Asian economies recovered quickly in 1999 from export boom as they devalued their currencies and the global economy was good. The same would not happen to the US. Europe and Japan have weak domestic demand due to their aging problem. Emerging markets are not big enough to support the US recovery. The odds are that the US would stay flattish for years to come.
Governments around the world are implementing measures to boost financial markets. Their effects won't last for long. The world has experienced enormous prosperity since the fall of the Berlin Wall that discredited one form of economic management. The globalization since has boosted productivity by increasing division of labor across the world. But, a significant part of the prosperity was due to the debt bubble. Indeed, during the bubble, the Davos crowd-the globalization establishment heaped praises on financial capitalism led by Wall Street. That model is now discredited. We are moving towards a different world. It may not be as glitzy as the past one but could be better for average working men and woman. The transition, however, would be painful.
B計劃難救美國
謝國忠/文 總第221期 出版日期：2008-09-29
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
7000億美元援救計劃只能短期提振市場信心；排斥來自非西方國家的投資，是美國解決當前問題的主要障礙
美國政府緊急推出一套援救金融體系的措施。這些措施被稱做B計劃，其內容包括：（1）成立一個政府機構，接管金融機構7000億美元的不良資產——這個數字還不包括援救AIG、房地美和房利美（下稱“兩房”）支出的近3000億美元；（2）給金額高達3.4萬億美元的貨幣市場基金提供擔保；（3）暫時禁止對近800只金融股的賣空。
這些措施挽救了市場，但是，幸福的感覺不會持續太久。B計劃不會扭轉美國經濟頹勢。2009年，美國經濟增長將下滑大約2個百分點。長期而言，美國仍需理清如何支付危機導致的損失，減小實體經濟與金融業的杠杆率，並找到非債務刺激經濟增長模式。這次不僅是投資者的信心危機，而且美國經濟的基本面出了問題。
華爾街空前考驗
雷曼兄弟申請破產保護引發金融市場劇烈震蕩，美國政府不得不緊急出台B計劃。一年前，危機伊始，美國政府就曾試圖穩定金融體系。貝爾斯登倒閉時，美國政府勸說摩根大通購買它，並以美聯儲提供300億美元接管部分不良資產作為激勵。“兩房”財務出現危機，美國政府接管了它們。到了雷曼兄弟和美林，美國政府勸說它們開展自救。但是，為尋找最有利於自己的交易（通常是能讓老板升職的交易），這兩家投行花了很長時間。看出它們自救緩慢的原因，美國政府決定“殺雞給猴看”，讓雷曼兄弟倒閉。但它沒有讓AIG步雷曼兄弟後塵，接管了這家保險巨頭。因為AIG就是那只“猴子”。
但是，雷曼兄弟破產讓已經脆弱的金融市場更加恐慌。養老基金等機構投資者重新思考這個問題：它們該和誰做生意。華爾街坍塌的謠言四起，使機構投資者已經准備從華爾街撤出。一旦機構投資者撤出，華爾街的金融機構將會大批關門。這也是為什麼雷曼兄弟倒閉後，賣空者大量拋出高盛和摩根士丹利的股票。兩大投行股票頓時瘋狂下跌，感覺就像華爾街的末日來臨。如果政府那時不采取措施，美國金融體系可能真的崩潰。
有一點很諷刺。華爾街孕育了對衝基金（賣空方），這次卻差點被它害死。2001年科技泡沫破滅後，對衝基金開始活躍。它們的成長很快，現在已經管理2 萬億美元資產，而且大到可以與華爾街較量。這像是現代版《俄狄浦斯王》（Oedipus play）。對衝基金殺害了它們的雙親，占領了它們的王國。雖然政府的措施暫時拖住它們，但是，離悲劇結束尚早。
有的學究和政府官員們，對保爾森和伯南克處理危機的方式贊不絕口。我不太同意。因為他們沒有理解這場危機的根源。這場危機標志著“格林斯潘債務王國” 倒塌。華爾街貴族們通過將債務反復打包——它們被稱做衍生品，每年獲得數十億美元收入。但是，政府不可能維持住這個大泡沫。危機過後，金融體系應會煥然一新。政府應該查封所有破產的金融機構，清理股東和債權人，迅速降低杠杆率，吸引國外投資，重建規模更小但生機盎然的金融體系。相反，美國政府卻指望制造泡沫的人來解決問題。
大多數華爾街大腕們已經被開除了，但是拿著上百萬美元的解雇金。可能的話，他們終有一天會受到懲罰。幸存的人，仍然不相信他們的成功是一個幻影，還繼續維護著他們的王國。在泡沫中，只需要膽子大，就可以成功，而不需要聰明才智。但是，成功卻讓他們相信自己都是聰明人。這也是為什麼他們結局如此悲慘—— 連他們都不能理解自己創造的金融工具。所以，政府援救這些人的努力一直沒有收到效果。
美國政府采用拖延戰術，是考慮到正在進行的總統大選。美國政府援救市場的行為，暴露出過去它們在經濟政策上的決策失誤。這會降低共和黨候選人麥凱恩 11月當上總統的可能。現在的市場形勢，逼迫美國政府不得不采取行動。布什政府的援救行動，很可能讓麥凱恩錯失當選總統的機遇。
B計劃難擔重任
B計劃如何實現呢？我認為它只會暫時提振市場信心。投資者幻想政府接管不良資產，麻煩已經過去，“正常生活”將重新開始。這種天真的想法很快就會破滅。誰來為這些損失埋單？政府會追究股東和債權人的責任嗎？那些房屋貶值的納稅人能有錢來償付這些損失嗎？已經負債10萬億美元的政府，還能借更多的錢來支付這個大賬單嗎？
即便為不良資產的損失埋了單，美國經濟的杠杆率仍然很高。重組美國經濟需要大筆資金。2007年，美國的非金融部門債務占GDP的226％。十年前，這一數字還僅為183％。同期，金融部門債務從占GDP64％的水平上升到114％。因此，泡沫破滅後，真實經濟可能需要開展股權融資，所需資金約為 5.5萬億美元，相當於美國股市市值的三分之一。即便美國人可以勒緊腰帶，提高儲蓄率，來使股市繁榮，這個過程也太漫長，難讓市場情緒平穩。美國可能需要借助外國資本，約占所需資金的一半。
美國金融部門可能必須減少5萬億美元到8萬億美元債務，來降低杠杆率。美國的不良資產也差不多有幾萬億美元。其中，已經報告的損失超過了4000億美元。新的損失甚至遠超過這個水平。危機開始前，總體損失已經接近美國金融體系的資本，因此，美國可能必須讓債權人——以外國央行為主——成為它幾大金融機構的主要所有者。去年一輪集資浪潮，美國金融機構只將少數的股權賣給其他國家的主權財富基金。它們對這些金融機構沒有任何控制權，當然對遭受的損失很憤慨。未來的融資模式裡，美國的金融機構可能必須賣給外國人大量股權，使它們可以有更大的控制權。
解決美國危機，必須由那些外彙儲備高達10萬億美元的國家參與——美國經濟資本不充裕。一個折中解決方案，可能是用一種形式的債務替代現在的債務。B 計劃就是這種方式。當騙局無法繼續下去，印鈔票就成了惟一出路。這將最終導致美元體系崩潰以及美國出現惡性通貨膨脹。全世界應該防止出現這樣悲慘的結局。中國、日本、科威特、沙特阿拉伯、阿聯酋等有巨大外彙儲備的國家，應該同美國政府坐下來商討，找到美國資產重組的方案。這些國家應將它們的美元債權，例如美國國債，交換成股權類資產，例如股票。
全球協力是關鍵
有序解決美國危機對全世界都有好處。如果美國通過印鈔票來解決問題，持有美元資產的投資者就會受到損失，世界經濟也會陷入無法想像的衰退。過去十年，美國不斷提高的杠杆率促進了全球需求增長，從而推動了全球經濟增長。它導致美國出現巨大貿易赤字以及美國貿易伙伴的巨額外彙儲備。這些外彙儲備循環回到美國，購買美國的債券，推高了它的杠杆率，刺激了需求增長。因此，美國貿易伙伴的巨額外彙儲備和美國經濟過高的杠杆，是同一枚硬幣的兩面。很難想像問題的解決方案不會需要多邊同時參與。
美國需要改變對待外國投資的政策。排斥來自非西方國家的投資，是美國解決當前問題的主要障礙。
人們記得，中海油試圖收購優尼科（Unocal）曾遇到巨大阻礙，迪拜港口世界（Dubai Ports World）被迫撤出對美國的港口投資。如果美國可以成功地推進債務和股權轉換，股權所有者應該是亞洲國家以及石油出口商。美國人不太適應這些國家成為其公司所有者，但是，他們沒有別的選擇。在對待國外投資者方面，美國應該向英國學習。
雖然上述建議對全世界而言會帶來雙贏局面，但是，它施行的幾率很低。美國對自己的評價仍不太現實。美國是世界上最大的債務人，可它的行為卻像最大的債權人。美國人可能需要經歷更多的磨難，來改變態度。
美國不願接受來自非西方國家的投資，最後只能依靠印鈔票。美聯儲可以購買任何聯邦政府發行的“廢紙”，來彌補處理不良資產時的損失。這將導致較高的通脹率。當外國人拋售它們的美元資產，美元會崩盤。美國可能經歷惡性通貨膨脹和經濟混亂。
雖然金融危機離結束尚遠，但是，經濟危機已開始悄悄向我們靠近。過去十年，高杠杆支持美國消費刺激增長的模式。美國需求中重要的一塊，是由這個泡沫來支持的。當泡沫破滅，那部分需求也會消失。即將到來的衰退可能是50年來最嚴重的一次。2009年，美國經濟增長會下滑2個百分點。
很多人可能對我的觀點比較懷疑。一年前，當危機發生時，每個人都對最壞情況很擔憂。但是，美國經濟一直沒有明顯放緩。很多人認為，這是因為即便美元貶值30％，美國出口仍然表現良好。但是，出口不是美國最重要的部門。美國經濟沒有降低它的杠杆。美國的非金融部門的債務從一年前30.4萬億美元，上升到 2008年中32.4萬億美元，同期，金融部門的債務也從15萬億美元上升到16.5萬億美元。經濟和金融體系的穩定是建立在泡沫之上——不斷用新的債務來覆蓋不能償還的債務。
市場的壓力讓美國不得不作出調整。就像1998年亞洲國家遇到的情形，美國必須減少債務。這表明，不會再有貸款來支持美國現在的巨額消費；美國房地產價格會加速下降。這兩方面因素將引發經濟大規模收縮。這會表現在失業率上。2009年，美國失業率可能上升到8％以上，這將進一步放大經濟收縮。1997 年，亞洲金融市場崩潰，在隨後的1998年，它們的經濟也大幅減速。美國在重復這個故事。
明年經濟出現衰退，但復蘇還遙遙無期。1999年，當時全球經濟形勢很好，亞洲國家讓本幣貶值，拉動出口強勁增長，經濟迅速復蘇。但是，同樣的事不會在美國發生。歐洲和日本因為老齡化問題，需求疲軟。新興市場也沒有成長到足夠支持美國復蘇的程度。在未來若干年，美國經濟都會表現平平。
世界各國政府都在采取措施來維持金融市場的穩定。它們的效果不會持久。柏林牆倒掉之後，世界經歷了一次空前的繁榮。全球化通過在世界範圍的分工，刺激了產出增加。但是，房地產重要的一部分是負債泡沫。在泡沫時期，全球化的標志達沃斯論壇曾高度贊揚華爾街領導的金融資本主義。現在，這個模型不再可信。我們正邁入另一個世界。與過去相比，未來華爾街的工作不會像從前光鮮耀眼，不過比芸芸眾生還是要好一些。但是，轉型的過程是痛苦的。■
作者為《財經》雜志特約經濟學家、玫瑰石顧問公司董事
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
Plan B is no silver bullet /谢国忠
I wrote this ten days ago. Seems the plan is still the same as before the McCain interruption. Its main impact in the short term is to bring confidence to the financial market and may support a bounce. But, the bounce won't last very long. The economic crisis is coming soon. The US economy may contract by 2-5% in 2009. As the economy contracts, highly leveraged businesses in the real economy will get into trouble. Their debts will be in trouble also. It may lead to a PE industry crisis. Cheers. Andy
Plan B is no silver bullet
The US government has rushed out a barrage of measures, the so-called Plan B, to save its financial system. The measures include (1) establishing a government entity to take over $700 billion bad assets off the balance sheets of financial institutions (the figure excludes nearly $300 billion for bailing out AIG, Fannie Mae and Freddie Mac), (2) guaranteeing $3.4 trillion deposits in money market funds, and (3) banning short selling of nearly 800 financial stocks temporarily. The measures have revived markets. But, the euphoria may be short-lived. Plan B won't stop a gut wrenching recession-2% or more contraction for the US economy in 2009. In the longer term, the US still has to figure out how to pay for the losses, decrease leverage in the real and financial economy, and find a non debt-driven growth model. This is not just a crisis of confidence. The fundamentals are deteriorating fast. Plan B can't halt that trend.
The bankruptcy of Lehman Brothers triggered the financial tsunami that has forced the government's hand to rush out Plan B. It has struggled to hold the system together since the crisis began one year ago. It has dealt with the crisis piecemeal. When Bear Stearns collapsed, it persuaded JP Morgan to 'buy' it with $30 billion from the Fed as incentive. When Fannie Mae and Freddie Mac collapsed, it took them over. It tried for the longest time to persuade Lehman Brothers and Merrill Lynch to save themselves. The failing financial institutions took time to find the best deals for themselves, usually about keeping their bosses in elevated positions. Out of frustration over the slow pace of their self-rescue efforts, the government decided to 'kill a chicken and show it to the monkeys' and let Lehman fail. But, it didn't let AIG fail and took it over, i.e., putting government credit behind its bad assets, because AIG was viewed as a monkey.
But, the Lehman bankruptcy deeply scarred the financial market already in a fragile mental state. Institutional investors like pension funds or mutual funds became deeply concerned who they should be doing businesses with. They were ready to move their funds out of any Wall Street firm that was rumored to be failing. The withdrawal of their funds would bleed the highly levered Wall Street firms to death. This is why short sellers attacked Goldman Sachs and Morgan Stanley soon after the Lehman failure. The sinking share prices of the two giants sent everyone scurrying for cover. It felt like the end of the Wall Street. Indeed, if the government had not taken actions, the US's financial system would have collapsed.
Ironically, the Wall Street gave birth to the short sellers, or hedge funds, after the tech burst in 2000 to juice up their businesses. These hedge funds have grown enormously and now manage about $2 trillion. They have become big enough to take on the Wall Street. Like a modern day Oedipus play, they have come to slay their parents and take their kingdom. While the government measures have held them off for now. This drama is far from over. The Wall Street firms are staffed with corporate warriors who succeed by sucking up to their bosses, while hedge funds have attracted the brightest and the most ruthless. The battle is unevenly matched. Without government help, the Wall Street is doomed. Like Teutonic Warriors perched on hills overlooking Rome, they can't wait to sack the opulent and corrupt establishment.
Pundits and government officials have heaped praises on Hank Paulson and Ben Bernanke for their handling of the crisis. I disagree. They have failed to understand the nature of the crisis. This is the collapsing of Greenspan's debt empire. The financial system is a house of cards on an unprecedented scale. The establishment cannot be saved. The aristocrats on Wall Street have been making billions every year by mixing debts with debts. They call them derivatives. The government cannot prop them up. There was nothing but air inside. The financial system that comes out of the crisis has to be very different. They should have seized all the failing financial institutions (i.e., most non banks and hundreds of banks), wiped out equity holders and debt holders, send debt peddlers to jail, bring down the leverage quickly, and attract foreign capital to recapitalize a much smaller but viable financial system. Instead, they hoped the people who made the bubble to solve the problems for them.
Let me launch a broadside on the Wall Street big wigs. Most of them have already been fired but walked away with millions as golden handshakes. Hopefully, justice will eventually catch up with them, and those who have destroyed so much would end up in maximum prison. The survivors still don't believe that their successes were a bubble phenomenon and psychologically biased towards preserving their empires. In a bubble, people who succeed are daring but not necessarily smart. But, successes make them believe otherwise. That is what brings them to a tragic ending. They are not capable of understanding the mess they have created. This is why the government's attempt for these people to rescue themselves would never work.
The delaying tactic by the government was due to the political considerations on the ongoing presidential election. A government bailout would expose the economic mismanagement of the past, which would diminish the chances of the Republican Candidate, John McCain, in November. Now the market has forced the government's hand. The rescue probably has killed McCain's chance to be the next president.
How would Plan B play out? I think it merely brings temporary relief. As investors imagine that the government takes over bad assets, they think they can forget about it and everyone can resume 'normal' life. This naïve view won't last. Who would pay for the losses? Wouldn't the government go after shareholders and creditors? Could taxpayers who are losing their homes have the money to cover the losses? Could the government whose debts stand at $10 trillion borrow more to pay the bill?
After covering the losses embedded in the bad assets, the US economy is still over levered. It takes an enormous amount of money to recapitalize the US economy. The US's non-financial sector debt rose to 226% of GDP in 2007 from183% ten years before, and the financial sector debt surged to 114% of GDP from 64% during the same period. The real economy may need 40% of GDP in extra equity or $5.5 trillion, equivalent to one third of the US's stock market capitalization. Even if Americans tighten belts and raise savings to boost their equity capital, the process would be too long for financial markets to feel comfortable today. The US may need foreign capital at least for half of the needed amount.
The US's financial sector may have to decrease leverage by $5-8 trillion. A significant portion of that are bad assets. The total reported losses have already amounted over $400 billion. New losses would far exceed that amount. As the total losses could be similar to the total amount of capital in the US's financial system before the crisis began, the US may have to let foreigners be majority owners of its big financial institutions. In the fund raising of the past year, the US's financial institutions sold minority stakes to sovereign wealth funds around the world. Without any control over these institutions, they of course are resentful of the terrible losses that they have suffered. In future fund raisings, the US's financial institutions may have to sell controlling stakes to foreigners.
The solution to America's crisis must involve the countries that own $10 trillion in foreign exchange reserves. The US economy is undercapitalized. An internal solution is usually one form of debt replaced with another. The current proposals fall into this category. When the shell game runs out of options, printing money is the only way out. That will eventually lead to dollar collapsing and hyperinflation in the US economy. The world should come together to prevent such a tragic ending. Countries with big foreign exchange reserves like China, Japan, Kuwait, Saudi Arabia, UAE, etc., should sit down with the US government to find a way to recapitalize its economy. They should swap their dollar assets in debt instruments like treasuries for equity assets like stocks.
The world has a vested interest in ensuring an orderly resolution to the US's crisis. If the US prints money to solve its problems, it will lead to the destruction of everyone's wealth in dollar assets and a global depression of unimaginable proportion. Rising leverage in the US has driven the demand growth in the global economy in the past decade. It has led to large US trade deficits and surging foreign exchange reserves among its trading partners. The foreign exchange reserves have been recycled back into the US's debt instruments, reinforcing its leverage-driven demand growth. Hence, the high foreign exchange reserves of its trading partners and the excessive leverage of the US economy are two sides of the same coin. It is hard to imagine that the solution wouldn't require both sides to participate.
The US needs to change its policy towards foreign investments. Its xenophobia over investments from non-western countries is a major barrier to the solution. Remember CNOOC's attempted takeover of Unocal and the forced sale of the US ports by Dubai Ports World. If the US can successfully make a debt-equity swap for its economy, the equity providers have to be Asian countries or oil exporters who Americans are not used to as owners. But, there are no other solutions. The US needs to become more like the UK in treating foreign ownership.
While the above proposal is a win-win for the world, the odds for its implementation are quite low. The United States still has an unrealistic view of itself. Its domestic politics is insular and xenophobic. Even tough the US is the largest debtor in the world it behaves like the largest creditor. Americans may need much more hardship to change their attitude.
The US's unwillingness to accept capital from non-western countries may push it down the path of printing money. The Fed can purchase whatever papers the Federal government issues to cover the losses in the bad asset disposal. It will lead to high inflation. When foreigners dump their dollar assets, the dollar would crash, the US may experience hyperinflation and economic chaos.
To protect themselves against such a scenario, foreign governments should switch their treasury holdings into stocks that preserve value better during inflation. Despite their sharp decline in recent months, the US's stocks are fairly valued, not dirt cheap. They may well decline in the coming months in a recessionary environment. But, they are better value than treasuries now. Central banks should put wealth preservation ahead of all other considerations.
Ironically, if foreigners switch from treasuries into stocks, it will ease the equity capital shortage in the US economy and discourage money printing by the Fed by pushing up treasury yields. Maybe, foreigners can save America even if it doesn't want to.
While the financial crisis is still far from over, the economic crisis is already around the corner. Rising leverage has supported the US's consumption led growth for the past decade. A significant portion of the US's aggregate demand is kept afloat by the bubble. As the bubble bursts, that part of the demand would vanish. The coming recession could be the most severe in fifty years. The US's economy could contract by 2% or more in 2009.
Many would be skeptical of this view. When the crisis happened one year ago, everyone worried about the worst. But, the US economy has not contracted. Many attribute it to the US's good export performance on 30% dollar devaluation. But, that is not the most important factor. The US economy has not decreased its leverage. The US's non-financial sector debt rose to $32.4 trillion by mid-2008 from 30.4 one year ago, and the financial sector debt to $16.5 trillion from 15.0 during the same period. The calm in the economy and financial system was sustained by increasing debts to cover up the bad debt problem.
The market has forced the issue now. Like Asian economies in 1998, the US has to deleverage . It means no loans for sustaining a big chunk of the existing consumption. It means acceleration in property price decline. These two factors would cause significant economic contraction. The knock-on effect will work through rising employment. The unemployment could rise above 8% in 2009, which would amplify the economic contraction. Asian financial markets collapsed in 1997, and their economies followed in 1998. The US is repeating the experience.
Beyond the economic collapse next year, the recovery beyond would be quite anemic. Asian economies recovered quickly in 1999 from export boom as they devalued their currencies and the global economy was good. The same would not happen to the US. Europe and Japan have weak domestic demand due to their aging problem. Emerging markets are not big enough to support the US recovery. The odds are that the US would stay flattish for years to come.
Governments around the world are implementing measures to boost financial markets. Their effects won't last for long. The world has experienced enormous prosperity since the fall of the Berlin Wall that discredited one form of economic management. The globalization since has boosted productivity by increasing division of labor across the world. But, a significant part of the prosperity was due to the debt bubble. Indeed, during the bubble, the Davos crowd-the globalization establishment heaped praises on financial capitalism led by Wall Street. That model is now discredited. We are moving towards a different world. It may not be as glitzy as the past one but could be better for average working men and woman. The transition, however, would be painful.
2008年9月28日
高盛：什麼，我會擔心？
高盛：“什麼，我會擔心？”
《財經》特約作者 余中 [09-28 17:48]
較之於瑞銀、雷曼的大樓，這幢樓極為低調，門口甚至沒有公司的名字，簡簡單單地寫著數字85。不過大家都知道，這幢樓是全世界最盈利的樓——高盛的總部。
在高盛與美國政府千絲萬縷的聯系作用之下，其自救手腕運用得更加高明，也有恃無恐
【《財經網》專稿/特約作者 余中】即使前任CEO現在貴為美國財長、再前任CEO為前任美國財長、滿屋子都是“宇宙主人”，高盛也有擔心的一天。這一天便是上周末（9月19日）。
現在，高盛和摩根士丹利不得不放下身段，急匆匆將自己從高高在上、盛氣凌人的獨立投行，轉型為銀行控股公司，委身於商業銀行和零售銀行的範疇。自此，高盛從常年全球排行第一的獨立投行，滑落為花旗、美國銀行和摩根大通之後美國控股銀行的老四——而這還不包括英國、日本的其他商業銀行。
今後，高盛的客戶將不僅僅是家喻戶曉的大型跨國公司、流動資產幾百萬美元的富豪，同時也得和普通儲戶打交道。“舊時王謝堂前燕，飛入尋常百姓家。”這一次轉型，也是高盛在1999年成為上市公司後的最大一次轉型。華爾街僅剩的兩家投行告別了輝煌的歷史。
起死回生
數百年的盛宴，就這樣散場了？
如果上周美國財政部袖手旁觀，不與其他五個國家的中央銀行聯手救市，也不在隔天心急火燎地宣布成立RTC收購銀行所有壞賬，摩根士丹利很可能會重蹈雷曼兄弟、美林或者貝爾斯登的覆轍。屆時，高盛便是華爾街碩果僅存的最後一家大型獨立投行了。
可惜，高盛很不爭氣地在上周公布了自1999年上市以來的首次季度虧損。高盛的下一步命運遂眾所矚目。
高盛CEO布蘭克芬（Lloyd Blankfein）成長於布魯克林，畢業於哈佛大學法學院，1982年加入高盛成為金屬推銷商，後升至高盛交易部（Fixed Income，Currency and Commodities，FICC）的主管。
聰明的布蘭克芬沒有去找現任財長保爾森，也沒有像大摩的CEO麥克那樣，以“有奶便是娘”的姿態去中國、日本、英國、北卡羅來那、老下級（花旗）滿世界亂找。
當財政部上周決定收購所有銀行壞賬的豪言放出，兩家獨立投行的股票連漲30%之後，布蘭克芬先聯手麥克，將高盛與大摩轉型為銀行控股公司。繼而，他找到了股神、全球第二大富翁巴菲特要求融資。
高盛本周二（9月23日）晚間發布消息，高盛已經從巴菲特執掌的伯克希爾·哈撒韋公司和其他投資機構募集資金至少5億美元，還將再銷售2.5億美元的普通股（這一數字在次日增加為5億美元）。
巴菲特在1987年以7億美元挽救了投行所羅門兄弟（Salomon Brothers）後，吃盡投行內部山頭林立、幫派內鬥的苦頭。所羅門兄弟後被旅行者集團（Travelers Group）收購，整編為旗下的所羅門史密斯巴尼投行。旅行者集團與花旗銀行在1998年合並後成為花旗集團旗下的投行部門。
此後，巴菲特甚至曾經投資口香糖公司，卻始終沒再染指投行。在今年數輪投行風暴中，他沒有收購貝爾斯登、沒有接濟雷曼、沒有青睞美林，也沒有垂青大摩，卻終被高盛時隔20年後說動了心。
這一交易再次印證了巴菲特的投資哲學：“當每個人都貪婪的時候，我們變得謹慎；當每個人都謹慎的時候，我們變得貪婪。”上周的股市急劇扭曲便是典型的巴菲特入市時機。
伯克希爾·哈撒韋公司將以50億美元買下優先股，股息為10%，此外還可以在今後5年中以50億美元在每股115美元的價位購買普通股。普通股24日的收盤價是133美元，巴菲特立即獲得賬面盈利7.83億美元。此外，高盛還將向公眾銷售50億美元的普通股。
在接受到巴菲特的投資後，高盛再也不用擔心。布蘭克芬一掃心頭的陰霾，寫道：“巴菲特的投資將會進一步鞏固我們堅強的資金和流通性，同時有力地證明我們的客戶群體和未來前景。”
准確地說，這一投資使得高盛起死回生，對高盛的像征意義遠超過投資數額的本身。巴菲特或許是現在惟一一位全世界相信的投資人了，他拿出的50億美元的投資，或許比保爾森7000億美元的拯救市場計劃更令人信服。巴菲特這次投資終於使人相信，次貸危機已經見底——至少是高盛的股價已經到底了。
投行明星們
事實上，就算高盛自己回天乏術，美國政府也絕對不會讓它就此沉淪。政府不可能對高盛采取像類似貝爾斯登那樣的懲罰措施，逼迫其廉價賣給摩根大通；或者像對待雷曼那樣眼睜睜看著其咽氣。
高盛堪稱美國的國寶、政界巨擘的搖籃。今年9月中旬後，以救世主的形像成為每天新聞熱點的保爾森，就是其老掌門。
保爾森在高盛CEO的位置上被布什點將，2006年8月就任美國財長，迎來了事業的高峰。他是繼魯賓成為財長後，又一位出身高盛CEO的財長。
而高盛前任CEO魯賓是克林頓時期的財長，在克林頓期滿前火速辭職。又說他因自己是“強勢美元”的始作俑者，自覺“欺騙世人”，便在克林頓期滿前全身而退。
在從華爾街向華盛頓的這一跳躍過程中，保爾森實現了他一生中最大的個人交易——將個人5億美元的高盛股票在當時的股價峰值賣掉，而且根據美國稅務局的有關規定，它是因為要從政才賣掉了股票，股票增值稅全部減免。這一交易至少為他節約了上億美元的稅單。
從兩年後的現在來看，保爾森當時走了一步妙棋。相比之下，不知已倒閉的雷曼的前CEO富德（Richard Fuld）和貝爾斯登的前CEO凱恩，是不是躲在家中感嘆自己沒有保爾森的機遇。
這兩位也分別在雷曼和高盛積累了大量的公司股票，富德在去年雷曼股價高峰時資產約7億美元，現幾乎一分不值，且破產律師正准備將富德告上法庭，迫使其退還去年的近千萬收入，償還債權人；凱恩也因為貝爾斯登在10美元股價被摩根大通收購而損失11億美元。他倆沒有賣股票的原因有二：一是要上繳20%的股票增值稅，二是公司董事會規定五年內員工不得出賣年終獎金中的股票。
另一位出自高盛的明星，是1999年時與保爾森共任高盛CEO的新澤西州現任州長柯贊（Jon Corzine）。柯贊當時致力於高盛的上市，並在1999年將其從合伙人制度轉型為上市公司。其後，柯贊因其所在交易部門在俄羅斯盧布貶值事件中嚴重虧損而遭到廢黜，帶著多年在高盛積攢的數億美元分紅離開高盛，轉投政界。他耗資6千萬美元競選新澤西州參議院，當選後又在幾年內競選新澤西州長獲選。他下一步的計劃，將是和前同事、現任財長保爾森，以及另外一位億萬富翁——紐約市市長布隆伯格（Bloomberg）拼搏財力和資歷，進軍白宮。現在來看，保爾森由於在次貸危機中的主角地位，曝光率最高，行情看漲。
有恃無恐
在高盛與美國政府千絲萬縷的聯系作用之下，其自救手腕運用得更加高明，也有恃無恐。
今年以來，由於次貸危機的升級，高盛在交易和投行業務方面收益明顯下滑。此外，其賬簿上的次貸資產遭減計額雖遠小於競爭對手花旗、美林和大摩，也高達 49億美元。幸好，保爾森兜售的美國7000億美元援助計劃，將買下高盛等一批銀行的壞賬，使高盛免於雷曼的下場，同時也必定會從高盛那裡以高於市場的價格買下這些資產。上周一系列的拯救市場措施，說穿了，就是在拯救高盛。
高盛此刻必定在絞盡腦汁，思索如何利用自己在財政部的人脈，高價賣掉自家的壞賬，同時想方設法廉價買下別人的資產。毫無疑問，高盛滿屋子都是“宇宙的主人”，很快就會想出辦法。至少，巴菲特已經相信了他們。
高盛希望華爾街的游戲能永遠玩下去，自覺始終是最聰明的玩主。然而，各種報道顯示，在貝爾斯登和雷曼倒閉的過程中，高盛竟對其落井下石，扮演了極不光彩的角色。
據報道，在貝爾斯登、雷曼倒閉前的一段時間內，兩家各自的股票劇烈下降，多家對衝基金在賣空兩家投行的股票。高盛的交易員正是謠言的制造和傳播者。他們在紐約倫敦兩地大肆散布謠言說兩家投行資金緊缺、即將破產；同時混水摸魚，乘機做空著兩家公司的股票，從中贏得巨額利潤。
貝爾斯登的CEO施瓦茨（Schwartz）和雷曼的CEO富德（Fuld）都在第一時間出面否認上述謠言，同時都堅信是高盛在造謠。《華爾街日報》登載文章“雷曼、貝爾斯登：謠言就是，你在制造我的謠言”（“Lehman, Bear: The Rumor Is That You Are Spreading Rumors About Me” ）。富德對說布蘭克芬說，他聽到很多“雜音”說，高盛在制造雷曼的負面謠言，並在賣空雷曼的股票。施瓦茨當時也對布蘭克芬不客氣，警告他說高盛的交易員在搞鬼要毀掉貝爾斯登，雖然她不相信布蘭克芬自己在參與造謠。他倆都要求布蘭克芬徹查此事，而布蘭克芬矢口否認，同時保證如果發現此事，將要嚴肅處理。
無奈終究是眾口鑠金。現在，貝爾斯登、雷曼已被謠言命中致死，此事美國證監會還在調查之中。
歷史總是如此驚人地相似。雷曼在15日倒台後，大摩和高盛就成為對衝基金謠言的下一個殘殺對像。兩家公司的股票巨幅下跌，CDS保費瘋狂上漲。
證監會在上周立即采取行動，兩周內阻止對926家金融類公司的股票的裸賣空行為（Naked shorting），意即如果不持有該公司的股票，不得賣空。
不過，這下也輪到高盛傻眼了。不能裸賣空別家公司的股票，意味著他們將減少一個巨額盈利的交易手段。或許，高盛希望此規定只適用於自家的股票，而自己可以繼續賣空其他公司的股票，同時再在自己的對衝基金客戶中散布謠言，一起再殺死一家對手——大摩或者AIG？
雄厚家底
2007年，高盛創記錄的年終分紅在華爾街鶴立雞群。在2007年，高盛的盈利和年終分紅均創下紀錄。年終分紅的總額為165億美元，超過當時貝爾斯登的市值。
當時，華爾街其他大行的CEO正由於資產減計和虧損遭到清算。美林集團CEO奧尼爾（Stan O’Neal）被轟下台；花旗集團的CEO普林斯（Charles O. Chuck Prince）主動辭職；大摩的CEO麥克和貝爾斯登CEO凱恩（James Cayne）主動提出不要年終分紅；雷曼2007年底的分紅雖然也創下了記錄，卻也為上周的破產埋下了伏筆。
而在高盛，布蘭克芬自己則獲得 6800萬美元，成為當時各大報刊的頭條新聞。在他的這些分紅中，2700萬為現金，4100萬為股票和股權。而他在2006年的分紅在當時也是創記錄的 5400萬美元，基本工資則為60萬美元。高盛的兩位共同總裁（Co-Presidents）則分別獲得4000萬美元，包括現金和股票。
“美國民眾對華爾街大佬的天文數字薪水憤怒之極。”身為財長的保爾森說。
9月24日，保爾森和美聯儲主席大胡子伯南克仍在國會聽證會上兜售7000億美元的援助計劃，和參議員唇槍舌戰。保爾森開始提到采取措施控制各大公司、尤其是華爾街各大銀行CEO的薪水問題。
據彭博資訊引自高盛的監管彙報表報道，保爾森2005年在高盛任職時的全部收入為3800萬美元，包括工資、股票和股權。毫無疑問，這是當年華爾街投行 CEO分紅的最高紀錄。他在高盛的多年共積累323萬股股票，按當時價格算共計4.92億美元，還有數千萬美元的股權。
高盛以及華爾街多年創紀錄的年終分紅，激勵著世界各地一屆屆的優秀學子放棄工程、法律、醫學，轉向金融專業，畢業後就從各大學府殺向美國華爾街，或湧向倫敦金融城。此後，他們犧牲大量的業余時間和周末，每周工作90個小時，端坐在交易大廳電腦屏幕前，研究市場動向、設計打包CDO等金融產品、撰寫債券資本市場（Debt Capital Markets，DCM）、股票資本市場（Equity Capital Markets，ECM）的推介書（Pitchbook），與證券公司客戶（Issuers）見面，與投資機構（Investors）見面，促成各項交易的完成，促成合並兼並項目的完成，就是為了年終豐碩的獎金。
高盛的總部，位於與華爾街垂直的Broad街85號，與華爾街紐約股票交易所相距兩條街。較之於瑞銀、雷曼的大樓，這幢樓極為低調，門口甚至沒有公司的名字，簡簡單單地寫著數字85。不過大家都知道，這幢樓是全世界最盈利的樓。■
作者為華爾街資深從業人員
美拯救方案敲定後料金價稍回調
謝國忠:中國應既不賠錢又救美國 聯合日本等四國主動出擊
2008年09月28日 鳳凰網
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
鳳凰衛視《金石財經》9月26日節目“謝國忠：美需中國援助 將美債券換成股票證券”，以下為文字實錄：
曾瀞漪：歡迎請謝國忠來談談在全球金融風暴當中美國需要全球來幫助，但中國當中有什麼樣的投資機會和談判之道。
美金融危機需中國援助中國如何做？
曾瀞漪：Andy，現在美國救市行動當中前前後後大概已經花了上萬億美元的拯救方案，那現在對於中國來說，就是他們需要全球來幫助嗎？那麼當中中國可以怎麼樣做？什麼做法你認為是好一點呢？
與美合作支持其經濟對全球有好處
謝國忠：第一點就是說跟美國合作是對大家都有好處的，美國的經濟是世界上四分之一的經濟，現在是金融危機，接下來有經濟危機，接下來如果處理不好的話，會變成美元危機，高速通脹，這個全世界都可能遭殃。
美計劃大舉發債借錢必須留住外資
謝國忠：第二點就是美國的目的是現在要有大的外彙儲備的國家把錢留在美國，不要走，因為它要發很多的債，他現在的方案就是借錢。就是你剛才提到的上萬億的拯救的方案，還有6000億的赤字，它一下子要發債的話，整個的存量的百分之十幾，這個實際上能不能受得了，這是一個問題
如果大家看的害怕先撤的話，那更本就發不成，所以它想維穩，目的就是說科威特、沙特、中國、日本都別跑，留在我這邊，你要跑的話，我們大家一起完蛋，我們綁在一個船上。
中國應該做到既不賠錢又救美國
謝國忠：但第三條應該說有一個方案使我們也不虧錢，也幫助美國。美國的問題是債國多，老是借錢花錢，現在根本就不夠，它現在解決的方案是用一種債在換另一種債，原來是老百姓的債，變成老百姓不還錢，變成金融企業的債，金融說我也不行，就變成政府的債。
中國應將美債資產換成股票證券類資產
曾瀞漪：就是說變成國外的錢了？
謝國忠：政府哪裡來的錢？美國政府現在十幾萬億的負債，這樣的話，有醫療、社保虧空幾十萬億，這個政府可能也就是一個破產的政府，所以你這樣債滾債不行，不是解決問題的辦法，最終債換股。
98年亞洲國家間買資產美也要走此路
謝國忠：我們在98年金融危機的時候，我們賤賣資產，韓國的銀行全是外國人做股東，所以美國我覺得最終也得走這條路。外國的有幾十萬億的外彙儲備，如果是10萬億的話換成股本經營的話，美國的問題就穩定了。
美國應1.降低資產價2.允亞洲人做老板
謝國忠：但是有一點美國人要接受，第一點市場價格要低，第二點允許外國人做老板。我覺得這兩件事都讓美國人反感，這樣的話要怎麼解決？股票的價格今天已經到了兩倍市盈率，這個股價已經是比較便宜，但是不是很便宜的。
美股價將續跌法律上應許外國人買公司
謝國忠：我們98年的時候是一倍的市盈率，所以美國的股價還會掉，我們要允許外國人在股價跌的時候允許他們買控股公司，做老板，這個法律上要變。
美民意應轉變接受亞洲阿拉伯人做老板
謝國忠：第二個美國的民意要變，美國人對西方人買公司還是比較接受，如果是東亞或者阿拉伯的人去做他們老板，他們就是心態還是不行的。
那跟英國人很不一樣，英國人就是誰做老板都無所謂，今天俄國人、阿拉伯人，後天是印度人，今天來的是中國人，那無所謂，反正在英國你來做老板我不在乎。美國人在這一關還是過不了，所以這個國家我覺得吃苦還沒吃到頭，真的吃苦吃的不行了，誰來做老板都一樣，我有一份工作就行。
若美不讓“債換股”中國不撤資會否受損失？
曾瀞漪：現在中國來幫助美國就存在著一些的危機，或者說一些困擾，今天我答應我錢不撤出美國，我可以用本來買美國國債的方式轉換成股票這個權利。但是如果美國國會和美國的老百姓還有意見的時候，那我中國現在答應不退出，到時候你不吃虧了嘛，你用鈔票，損失不少。
美債風險大或債券貶值或有美元危機
謝國忠：美國人的債是風險很大的，利息又低，如果其實它債發的出來，一下子發存量百分之十幾，你利息肯定要上，那債券就要貶值。第二點如果它債發不出去，它就賣給央行了，賣給央行就等於印鈔票，印鈔票美金要掉了，美金掉了你有損失，而且有可能形成惡性循環，美金掉就引起高速通脹，然後大家都恐慌，就這樣惡性循環，美金掉通脹上這惡性循環，我覺得這樣的話，錢會變得一文不值了。
對美國來說第一個是債換股，債換股就是換老板，就是解決你的錢不夠的問題，第二個就是印鈔票，把所有的現在的債的話，全部脹掉，就這二條。第二條路的話，對美國也有損失，因為最終混亂了嘛，對美國也有壞處，但是最終過了幾年之後，它忘了之後，他還是自己人做老板，這是它的好處，那我們什麼都沒有了。
美有求於中，中國應主動出擊切勿被動
曾瀞漪：所以說中國現在不能被動，要采取主動，現在是有求於中國的是美國，所以中國應該有什麼樣的主張？
中應聯合沙特科威特阿聯酋日本主動出擊
謝國忠：中國一家去談還不一定行，要跟沙特、科威特、阿聯酋、日本一起，這五家實際是主要的外彙儲備國，跟美國坐下來談。就像原來IMF到亞洲跟亞洲國家坐下來跟你談判，我給你錢，你得做什麼事，吃喝玩兒不守紀律，就是隨便花錢，以後你這樣這樣下去肯定不行。
曾瀞漪：不負責任。
五國有調整為美提供資金促美改變相關政策
謝國忠：我們有錢的人坐下來跟您談判，我們錢可以支持你贏，但是你這個國家政策要變。
出資條件：美改變社保醫療制度與銀行控股規定
謝國忠：第一你不能說是社會福利無限制的上升。你從醫療、社保都得要改，第二你的公司的話，銀行控股，你沒錢你得給我，這就是大家坐下來可以談嘛。
可把IMF亞洲金融風暴時的做法用於對美
曾瀞漪：就是把亞洲1998年金融風暴IMF對待很多亞洲國家那套，現在大家合起來都用在美國。
外彙儲備大國“手上有牌”應主動與美談判
謝國忠：對，但現在《時代周刊》還很牛，說他們的財長、副財長要拯救世界，贊助隊，拉著IMF出來跟亞洲國家談判，我給你錢，你干這個，干那個。今天輪到美國了，那美國現在沒人管他，美國是超級大國嘛。
那現在就是錢在世界上幾個國家手裡，石油輸出國和亞洲的國家，現在你坐下來跟他談判，我們的錢，你如果是不聽我們的話，要把我們的錢搞成通脹，那今天我們跟你干，我今天把債券就賣了，讓你今天就倒，那我們手裡也有牌位可以打的。
若錢被美國全部引入美債對各國無好處
謝國忠：所以我覺得在這種情況下，不能被動，得主動，要主動的話找美國人談，美國人如果全放在債券裡面，我覺得這個是對大家以後都沒什麼好處。
金融市場波動目前如何投資比較穩妥？
曾瀞漪：簡單的對老百姓來說話現在市場還是很波動的，那麼到底應該在哪方面的投資應該是穩當一些？
選擇能源黃金但金價最近期波動大
謝國忠：我一直主張能源跟黃金還是不錯的，但是現在黃金漲的比較快，一般漲的很快的時候，大概都會有回調的，像上次的一下子漲到一千塊。一般在一個比較好的市場裡面，等一個回調，我覺得現在美國的共和黨跟民主黨鬥關於拯救方案的事，所以市場就波動比較大，黃金漲的比較快。
美拯救方案敲定後料市場反彈金價稍回調
謝國忠：但是我覺得如果是這個方案過了以後，市場會有一個反彈，黃金有一個回落，但是維持久不了的，因為這個問題是很大的，不是說一個拯救方案明年經濟就好了。
美經濟萎縮使通脹升溫金價有支撐
謝國忠：明年經濟會有很大的萎縮，史無前例的萎縮，兩個百分點，三個百分點，甚至會更大的幅度的萎縮，所以股市要好一會兒，又要壞了，通脹問題是很難解決的，美國用鈔票是很難擋住，是印多少的事，所以黃金在這種環境下是有支撐的，所以我覺得保值的話黃金最好。
曾瀞漪：謝謝Andy今天到節目當中來告訴投資者的保值之道，還有就是對中國來說應該主動出擊，應該聯手其他的國家跟美國有談判，要施加壓力。
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
2008年09月28日 鳳凰網
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
鳳凰衛視《金石財經》9月26日節目“謝國忠：美需中國援助 將美債券換成股票證券”，以下為文字實錄：
曾瀞漪：歡迎請謝國忠來談談在全球金融風暴當中美國需要全球來幫助，但中國當中有什麼樣的投資機會和談判之道。
美金融危機需中國援助中國如何做？
曾瀞漪：Andy，現在美國救市行動當中前前後後大概已經花了上萬億美元的拯救方案，那現在對於中國來說，就是他們需要全球來幫助嗎？那麼當中中國可以怎麼樣做？什麼做法你認為是好一點呢？
與美合作支持其經濟對全球有好處
謝國忠：第一點就是說跟美國合作是對大家都有好處的，美國的經濟是世界上四分之一的經濟，現在是金融危機，接下來有經濟危機，接下來如果處理不好的話，會變成美元危機，高速通脹，這個全世界都可能遭殃。
美計劃大舉發債借錢必須留住外資
謝國忠：第二點就是美國的目的是現在要有大的外彙儲備的國家把錢留在美國，不要走，因為它要發很多的債，他現在的方案就是借錢。就是你剛才提到的上萬億的拯救的方案，還有6000億的赤字，它一下子要發債的話，整個的存量的百分之十幾，這個實際上能不能受得了，這是一個問題
如果大家看的害怕先撤的話，那更本就發不成，所以它想維穩，目的就是說科威特、沙特、中國、日本都別跑，留在我這邊，你要跑的話，我們大家一起完蛋，我們綁在一個船上。
中國應該做到既不賠錢又救美國
謝國忠：但第三條應該說有一個方案使我們也不虧錢，也幫助美國。美國的問題是債國多，老是借錢花錢，現在根本就不夠，它現在解決的方案是用一種債在換另一種債，原來是老百姓的債，變成老百姓不還錢，變成金融企業的債，金融說我也不行，就變成政府的債。
中國應將美債資產換成股票證券類資產
曾瀞漪：就是說變成國外的錢了？
謝國忠：政府哪裡來的錢？美國政府現在十幾萬億的負債，這樣的話，有醫療、社保虧空幾十萬億，這個政府可能也就是一個破產的政府，所以你這樣債滾債不行，不是解決問題的辦法，最終債換股。
98年亞洲國家間買資產美也要走此路
謝國忠：我們在98年金融危機的時候，我們賤賣資產，韓國的銀行全是外國人做股東，所以美國我覺得最終也得走這條路。外國的有幾十萬億的外彙儲備，如果是10萬億的話換成股本經營的話，美國的問題就穩定了。
美國應1.降低資產價2.允亞洲人做老板
謝國忠：但是有一點美國人要接受，第一點市場價格要低，第二點允許外國人做老板。我覺得這兩件事都讓美國人反感，這樣的話要怎麼解決？股票的價格今天已經到了兩倍市盈率，這個股價已經是比較便宜，但是不是很便宜的。
美股價將續跌法律上應許外國人買公司
謝國忠：我們98年的時候是一倍的市盈率，所以美國的股價還會掉，我們要允許外國人在股價跌的時候允許他們買控股公司，做老板，這個法律上要變。
美民意應轉變接受亞洲阿拉伯人做老板
謝國忠：第二個美國的民意要變，美國人對西方人買公司還是比較接受，如果是東亞或者阿拉伯的人去做他們老板，他們就是心態還是不行的。
那跟英國人很不一樣，英國人就是誰做老板都無所謂，今天俄國人、阿拉伯人，後天是印度人，今天來的是中國人，那無所謂，反正在英國你來做老板我不在乎。美國人在這一關還是過不了，所以這個國家我覺得吃苦還沒吃到頭，真的吃苦吃的不行了，誰來做老板都一樣，我有一份工作就行。
若美不讓“債換股”中國不撤資會否受損失？
曾瀞漪：現在中國來幫助美國就存在著一些的危機，或者說一些困擾，今天我答應我錢不撤出美國，我可以用本來買美國國債的方式轉換成股票這個權利。但是如果美國國會和美國的老百姓還有意見的時候，那我中國現在答應不退出，到時候你不吃虧了嘛，你用鈔票，損失不少。
美債風險大或債券貶值或有美元危機
謝國忠：美國人的債是風險很大的，利息又低，如果其實它債發的出來，一下子發存量百分之十幾，你利息肯定要上，那債券就要貶值。第二點如果它債發不出去，它就賣給央行了，賣給央行就等於印鈔票，印鈔票美金要掉了，美金掉了你有損失，而且有可能形成惡性循環，美金掉就引起高速通脹，然後大家都恐慌，就這樣惡性循環，美金掉通脹上這惡性循環，我覺得這樣的話，錢會變得一文不值了。
對美國來說第一個是債換股，債換股就是換老板，就是解決你的錢不夠的問題，第二個就是印鈔票，把所有的現在的債的話，全部脹掉，就這二條。第二條路的話，對美國也有損失，因為最終混亂了嘛，對美國也有壞處，但是最終過了幾年之後，它忘了之後，他還是自己人做老板，這是它的好處，那我們什麼都沒有了。
美有求於中，中國應主動出擊切勿被動
曾瀞漪：所以說中國現在不能被動，要采取主動，現在是有求於中國的是美國，所以中國應該有什麼樣的主張？
中應聯合沙特科威特阿聯酋日本主動出擊
謝國忠：中國一家去談還不一定行，要跟沙特、科威特、阿聯酋、日本一起，這五家實際是主要的外彙儲備國，跟美國坐下來談。就像原來IMF到亞洲跟亞洲國家坐下來跟你談判，我給你錢，你得做什麼事，吃喝玩兒不守紀律，就是隨便花錢，以後你這樣這樣下去肯定不行。
曾瀞漪：不負責任。
五國有調整為美提供資金促美改變相關政策
謝國忠：我們有錢的人坐下來跟您談判，我們錢可以支持你贏，但是你這個國家政策要變。
出資條件：美改變社保醫療制度與銀行控股規定
謝國忠：第一你不能說是社會福利無限制的上升。你從醫療、社保都得要改，第二你的公司的話，銀行控股，你沒錢你得給我，這就是大家坐下來可以談嘛。
可把IMF亞洲金融風暴時的做法用於對美
曾瀞漪：就是把亞洲1998年金融風暴IMF對待很多亞洲國家那套，現在大家合起來都用在美國。
外彙儲備大國“手上有牌”應主動與美談判
謝國忠：對，但現在《時代周刊》還很牛，說他們的財長、副財長要拯救世界，贊助隊，拉著IMF出來跟亞洲國家談判，我給你錢，你干這個，干那個。今天輪到美國了，那美國現在沒人管他，美國是超級大國嘛。
那現在就是錢在世界上幾個國家手裡，石油輸出國和亞洲的國家，現在你坐下來跟他談判，我們的錢，你如果是不聽我們的話，要把我們的錢搞成通脹，那今天我們跟你干，我今天把債券就賣了，讓你今天就倒，那我們手裡也有牌位可以打的。
若錢被美國全部引入美債對各國無好處
謝國忠：所以我覺得在這種情況下，不能被動，得主動，要主動的話找美國人談，美國人如果全放在債券裡面，我覺得這個是對大家以後都沒什麼好處。
金融市場波動目前如何投資比較穩妥？
曾瀞漪：簡單的對老百姓來說話現在市場還是很波動的，那麼到底應該在哪方面的投資應該是穩當一些？
選擇能源黃金但金價最近期波動大
謝國忠：我一直主張能源跟黃金還是不錯的，但是現在黃金漲的比較快，一般漲的很快的時候，大概都會有回調的，像上次的一下子漲到一千塊。一般在一個比較好的市場裡面，等一個回調，我覺得現在美國的共和黨跟民主黨鬥關於拯救方案的事，所以市場就波動比較大，黃金漲的比較快。
美拯救方案敲定後料市場反彈金價稍回調
謝國忠：但是我覺得如果是這個方案過了以後，市場會有一個反彈，黃金有一個回落，但是維持久不了的，因為這個問題是很大的，不是說一個拯救方案明年經濟就好了。
美經濟萎縮使通脹升溫金價有支撐
謝國忠：明年經濟會有很大的萎縮，史無前例的萎縮，兩個百分點，三個百分點，甚至會更大的幅度的萎縮，所以股市要好一會兒，又要壞了，通脹問題是很難解決的，美國用鈔票是很難擋住，是印多少的事，所以黃金在這種環境下是有支撐的，所以我覺得保值的話黃金最好。
曾瀞漪：謝謝Andy今天到節目當中來告訴投資者的保值之道，還有就是對中國來說應該主動出擊，應該聯手其他的國家跟美國有談判，要施加壓力。
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
大型強子對撞機
《財經》記者 於達維 總第220期 出版日期：2008-09-15
大型強子對撞機的“容器”投入使用，意味著人類歷史上規模最大的一次物理試驗正式開始
在歐洲正式啟動的大型強子對撞機，或將能夠填補完美描述宇宙力量之源的最後一塊“拼圖”
幾乎全世界的物理學家都在等待的一刻，終於到了。
北京時間9月10日15時30分，在位於法國與瑞士邊界的侏羅（Jura）山百米深處，一束質子被正式注入一個周長達27公裡的巨大環形“容器”中，第一次完成了圍繞整個環路的運行。
這標志著，這個名為大型強子對撞機（The Large Hadron Collider，LHC）的“容器”正式投入使用。人類歷史上規模最大的一次物理試驗正式開始。負責運營這一設備的歐洲核子中心（CERN），以及來自 80多個國家和地區的2000多名科學家，已經耗費了14年的時間和大約400億元人民幣。
LHC的新聞發言人詹姆斯吉利斯（James Gillies）在接受《財經》記者采訪時稱，人類歷史上還從來沒有建造過如此大規模的儀器。而其中所用到的很多技術，在20年前甚至根本不存在。
在這些難以計算的付出背後，科學家們所期待的可能“獎賞”也將是十分豐厚的，那就是人類有望第一次捕捉到“上帝粒子”的蛛絲馬跡，從而補上完美描述宇宙力量之源的最後一塊“拼圖”。
“審判”標准模型
我們身邊的世界萬物，是由什麼構成的？又是如何構成的？這個問題是人類文明面對的終極問題之一。
到了上世紀50年代，隨著現代物理學的進展，人們已經認識到，原子構成萬物。原子內部又可以細分為原子核和電子，而原子核又可以細分為質子和中子等基本粒子。這些粒子之所以能組成更為宏觀的物質，則有賴於電磁相互作用、弱相互作用、強相互作用以及引力作用這四種基本的“力量之源”。
但是，有沒有可能通過一種模型，把這些不同的基本力、組成所有物質的基本粒子的所有物理現像統一起來，以便呈現給人們一個更加簡單、和諧的畫面？上世紀60年代，美國科學家溫伯格（Steven Weinberg）等人建立的“標准模型”（standard model），就朝著這個方向邁出了重要一步。
作為20世紀物理學的最重要成就之一，標准模型成功地將自然界四大作用力中除了引力的電磁、弱、強相互作用統一起來，並預言存在61種基本粒子。到了 1995年，隨著美國費米實驗室宣布頂誇克被發現，這一模型所預言的61種基本粒子中，已經有60種成功地得到了實驗數據的支持和驗證。
現在，只要人們找到最後一種粒子——希格斯（Higgs）粒子，構建在標准模型之上的大廈就將完美無缺了。
實際上，希格斯粒子之所以被稱為“上帝粒子”（God particle），除了它是這個“拼圖”中殘缺的最後一塊，還因為這種粒子對於整個標准模型都起著基石的作用。
在標准模型中，所有基本粒子都可以分為費米子和玻色子兩類。其中，費米子組成物質，玻色子則負責傳遞費米子之間的各種作用力。至今神龍見首不見尾的希格斯粒子，就屬於玻色子“家族”。
對於標准模型而言，它所遇到的惟一真正具有挑戰性的問題，是質量起源的問題。它無法解釋，在大爆炸瞬間原本只有能量沒有質量的宇宙，是如何產生有質量的費米子和玻色子，並進而演化出無數星系乃至世間萬物的。
正是為了解決這個難題，1964年，英國物理學家希格斯（P. W. Higgs）提出了“希格斯機制”（Higgs mechanism）。在這種機制中，各種粒子通過與希格斯場相互作用而獲得質量，與希格斯場相互作用強的質量就大；反之，質量就小。而希格斯粒子則是希格斯場的場量子化激發的產物，它可以通過自相互作用而獲得質量。
有人曾做過一個絕妙比喻，各種粒子通過希格斯場的過程，就像讓一把勺子穿過厚厚的蜂蜜。不同材料做成的勺子，往往上面“沾”上的蜂蜜不同，即被賦予的質量也不同。
所以，希格斯粒子是否存在的答案，可能是完成粒子物理標准模型，實現其完美統一的最後一塊“拼圖”，也可能是摧毀整個標准模型，迫使其做出修改的“最後一根稻草”。換句話說，這是一種對整個標准模型頗具“審判”意味的粒子。
中國科學院高能物理所研究員陳國明在接受《財經》記者采訪時就表示，如果希格斯粒子存在，標准模型就可以解釋已知的相互作用和粒子的性質；但假如它不存在，幾乎注定會在科學界引起一次地震，“科學革命就要來臨了”。
從加速到對撞
對撞機的主要原理，是積累並加速相繼由加速器注入的兩束粒子流，到一定強度和能量時使其迎頭對撞。與利用高能粒子轟擊靜止靶相比，利用相向運動的高能粒子束進行對撞，粒子間相互作用的效率更高。所以，近20年來，對撞機成為人類探索粒子世界最主要的手段。
目前的對撞機類型，包括正負電子對撞機、電子直線對撞機、電子－質子對撞機、質子－反質子對撞機和質子－質子對撞機。
1961年，造價相對較低、技術也相對簡單的正負電子對撞機首先投入運行。位於北京西郊的中科院高能物理研究所內的北京正負電子對撞機（BEPC），雖然只是一台中小型的對撞機，但自1990年正式運行以來，仍然幫助中國取得了一批在國際高能物理界有影響的研究成果。
不過，電子畢竟質量有限，對撞能量和強度自然也有所限制，因此，早在1984年，正在籌建大型正負電子對撞機（Large Electron-Positron Collider，LEP）的CERN，就已經開始討論以後如何利用LEP那27公裡長的巨大環路來建造更強大的設備。
因為對撞能量和強度越高，對撞產生新的粒子和新的現像的可能越大，所以，他們決定采用質量相當於電子1836倍的質子進行對撞，並將這一計劃命名為大型強子對撞機。“強子”就是指受到強相互作用影響的亞原子粒子，又分為重子和介子，其中，重子就包括了質子、中子和超子等。
1994年12月，CERN委員會最終批准了這一計劃，並決定用質子作為對撞粒子，預計可實現能量高達14萬億電子伏特（Tev）的質子相互碰撞。整個工程總投資當時估計約40億美元，由歐盟20個國家和美國、日本、俄羅斯、印度等國共同出資。
不過，由於工程進度的不確定性和材料價格的上漲，LHC工程曾一度陷於停滯，預算也一再提高。
現在的LHC，由1232塊超導偏轉磁鐵、392塊超導四極磁鐵和超過2500塊的其他磁鐵構成兩條並列的環形隧道；兩束相反方向的質子束將在其中被電磁場中加速到接近光速，然後進行長達幾小時的反向繞行。在這段時間裡，粒子會在LHC中作4億圈繞行，在每一圈，粒子束會在指定的、放有探測器的地點每秒產生6億次相互碰撞。
曙光在望
據《財經》記者了解，中國科學家分別參與了這四個探測項目的實施，他們來自中科院高能物理所、清華大學和華中師範大學。
中國科學院高能物理所研究員陳國明告訴《財經》記者，LHC作為目前世界上能量最高的對撞機，每秒鐘就可以對撞400萬次，平均每次有23對質子相撞。由於單個質子的能量為7TeV, 這樣對撞總能量為14TeV；這個能量，相當於現役最高水平的美國費米實驗室Tevatron的7倍之多。
作為一個直觀的比較，當逐步達到最大值後，LHC所產生的每一個粒子束的1000億個質子所攜帶的能量，相當於一輛400噸重的火車以每小時200公裡速度運行時的能量。
“這樣高能的對撞，將把質子完全撞碎，相當於模擬了宇宙大爆炸起始的狀態。”他解釋說。
正是由於LHC可以產生令人生畏的高能量，今年4月，40多年前預言了希格斯粒子存在的英國物理學家希格斯，以78歲高齡參觀LHC時曾對媒體表示：“幾乎可以確定，（LHC正式投入運行後）很快就可以發現希格斯粒子。”
早在2000年，CERN的科學家在LEP上獲得的數據就表明，希格斯粒子質量很可能為115GeV（1GeV=10億電子伏特）。
今年8月，美國費米實驗室剛剛宣布，他們的萬億電子伏特正負質子對撞機（Tevatron）以95％的准確率，排除了希格斯粒子質量在170GeV以上的可能性。
美國費米實驗室物理學家科特萊斯曼（Kurt Riesselmann）在接受《財經》記者采訪時表示，根據過去的實驗結果，希格斯粒子的質量大概在115GeV到200GeV之間。
實際上，在兩年前國際科學界已經把希格斯粒子質量95％的可能性放在了115GeV到153GeV之間。不過，在清華大學物理系教授莊鵬飛看來，雖然可能性有95％，但也無法排除希格斯粒子質量在這一區間之外的可能。
原則上說，對撞機產生的碰撞能量越大，所能掃描的希格斯質量範圍就更大。鑒於費米實驗室可以探測的質量上限已經達到了170GeV，這自然更讓科學家對LHC寄予厚望。
“科學家們都希望從LHC發現更多驚喜，由於它的能量是Tevatron的7倍，這就意味著它可以把粒子壓縮到更小的距離上，以更大的精確度研究物質、能量、空間和時間的結構。”萊斯曼補充說。
當然，由於即便LHC現在啟動，得到准確的數據往往也要在兩年之後，所以，費米實驗室也已經決定把Tevatron對撞機的運行時間延長到2010年。
“麻煩制造者”
由於LHC還未正式啟動，它能否帶來一場革命仍是一個未知數，但麻煩卻已經悄然而至。
2007年3月，美國學者沃爾特瓦格納（Walter L. Wagner）和西班牙學者路易斯桑喬（Luis Sancho）在位於夏威夷的檀香山地方法院，將CERN告上了法庭。
他們認為，CERN並未認真評估LHC所存在的危險，它的運行可能誕生一種迷你黑洞；而可以吞噬一切的黑洞，這將會吞噬地球。因此，他們提出，在安全性得到嚴格認證之前，LHC不能啟動。
除了迷你黑洞，亦有人擔心LHC的高能量撞擊，會產生致命的宇宙射線、奇異物質（strangelet）、真空泡沫甚至磁單極子，從而對人類文明構成威脅。
針對這些擔心，9月5日，在LHC正式啟動前五天，CERN發布了針對LHC安全性的迄今為止最完整的報告，指出LHC不過是在實驗室中再現了自然世界經常發生的粒子撞擊。該報告是對2003年首次完成的安全報告的一次補充。
雖然所產能的質子束能量巨大，但對於單個質子而言，攜帶的能量和一只飛行的蚊子不相上下。因此，根據愛因斯坦的相對論，LHC所產生的能量，根本不足以制造出所謂的“迷你黑洞”。
即使如一些新理論所預言的那樣，由於額外的維度空間的存在，產生迷你黑洞的門檻被大大降低了，這也同樣不會對地球構成威脅。因為這些迷你黑洞在很短的時間內就會完全分解掉，根本來不及對外界物體進行加速，更不用說造成任何可以看到的宏觀影響了。
至於LHC所產生的宇宙射線威脅，報告指出，在地球之外的外層空間中，產生的很多宇宙射線的能量遠超出LHC。地球在過去的億萬年間，相當於經受了百萬次“天然”的LHC實驗，但結果是這顆星球安然無恙。實際上，整個宇宙幾乎每秒都在進行著10萬億次LHC實驗，但迄今為止，人們沒有觀測到任何星系或者星星因此受到傷害。
這份報告指出，如果LHC中的粒子碰撞產生的後果會毀滅地球，那麼地球根本沒有機會存在，因為如果這樣的撞擊會產生毀滅性的結果，那麼地球或者其他地球這樣的天體早就被毀滅了。“這樣的情況早已在地球上發生成千上萬次了。”
不過，美國費米實驗室的科特萊斯曼博士告訴《財經》記者，即使希格斯粒子能夠被發現，也並不能解答所有的問題，比如什麼是暗物質、什麼是暗能量、中微子在宇宙演化中起了什麼作用等。
正是因為意識到LHC的局限性，國際物理學界也已經計劃采用國際大型直線對撞機（International Linear Collider，ILC）作為新一代的高能物理對撞機，以克服環形電子對撞機向更高能區發展時遇到能量損失問題。
擬議中的直線對撞機是一台超高能量的正負電子對撞機，它由兩台大型超導直線加速器組成，分別將正負電子加速到250GeV的能量，對撞能量則可達到 500GeV，以後還可以提高到1TeV。它將建造在總長約40公裡的地下隧道裡，預計最快也要等到2016年前後才能建成。
中國科學院高能物理所研究員陳國明對《財經》記者表示，如果把LHC比喻成“砸開核桃的榔頭”的話，ILC就是個用來分析的“手術刀”，可以仔細分核仁的性質。
據透露，這個儀器耗資大概為67億美元，最大的可能是在美國、日本、德國建造。當然，它具體的架構還要看LHC的結果，或許至少也要等到20年以後也未可知。■
巴菲特旗下公司入股比亞迪
巴菲特旗下公司入股比亞迪
《財經》記者 歐陽長征 [09-27 21:18]
伯克希爾·哈撒韋下屬的美中能源控股公司將出資18億港元收購比亞迪約10%的股份
【《財經網》專稿/記者 歐陽長征】美國著名投資者巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司旗下附屬公司MidAmerican Energy Holdings Co.（美中能源控股公司）已經與比亞迪股份有限公司（香港交易所代碼：01211，下稱比亞迪）簽署了投資及股份認購協議。
根據雙方簽署的協議，美中能源控股公司將出資18億港元（2.31億美元）收購比亞迪約10%的股份。
“我們很榮幸能與王傳福先生這位有著優秀記錄的管理者進行合作，同時也很激動地成為比亞迪公司和中國人民的合作伙伴”，巴菲特在一份聲明中說。
美中能源控股公司主席 David Sokol則在聲明中指出，“當全世界都在關注環境和氣候變化問題時，比亞迪所從事的技術研發工作正是一個朝陽行業的代表”。
作為中國最大的電池制造商和電動汽車生產商，比亞迪已計劃在2010年向美國市場投放混合動力汽車，並預計最早於明年向中國市場投放純電動汽車。
比亞迪中報顯示，公司2008年上半年實現利潤5.96億元，同比下降7%。比亞迪稱，受全球宏觀經濟困難影響，消費者信心下降，手機及汽車市場需求增長放緩，從而波及該公司上半年利潤。比亞迪股價26日收於8.40港元/股，而在去年10月31比亞迪的股價曾經觸及19.16港元/股的高點。
總部設在美國艾奧瓦州得梅因的美中能源控股公司，通過其相關的能源平台向全球690萬客戶提供電力和天然氣供應。伯克希爾·哈撒韋目前持有美中能源控股公司87.4%的股權。■
《財經》記者 歐陽長征 [09-27 21:18]
伯克希爾·哈撒韋下屬的美中能源控股公司將出資18億港元收購比亞迪約10%的股份
【《財經網》專稿/記者 歐陽長征】美國著名投資者巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司旗下附屬公司MidAmerican Energy Holdings Co.（美中能源控股公司）已經與比亞迪股份有限公司（香港交易所代碼：01211，下稱比亞迪）簽署了投資及股份認購協議。
根據雙方簽署的協議，美中能源控股公司將出資18億港元（2.31億美元）收購比亞迪約10%的股份。
“我們很榮幸能與王傳福先生這位有著優秀記錄的管理者進行合作，同時也很激動地成為比亞迪公司和中國人民的合作伙伴”，巴菲特在一份聲明中說。
美中能源控股公司主席 David Sokol則在聲明中指出，“當全世界都在關注環境和氣候變化問題時，比亞迪所從事的技術研發工作正是一個朝陽行業的代表”。
作為中國最大的電池制造商和電動汽車生產商，比亞迪已計劃在2010年向美國市場投放混合動力汽車，並預計最早於明年向中國市場投放純電動汽車。
比亞迪中報顯示，公司2008年上半年實現利潤5.96億元，同比下降7%。比亞迪稱，受全球宏觀經濟困難影響，消費者信心下降，手機及汽車市場需求增長放緩，從而波及該公司上半年利潤。比亞迪股價26日收於8.40港元/股，而在去年10月31比亞迪的股價曾經觸及19.16港元/股的高點。
總部設在美國艾奧瓦州得梅因的美中能源控股公司，通過其相關的能源平台向全球690萬客戶提供電力和天然氣供應。伯克希爾·哈撒韋目前持有美中能源控股公司87.4%的股權。■
A股市場將長期在低位徘徊
2008-09-28 | 謝國忠：低位久徘徊
謝國忠：A股市場將長期在低位徘徊
2008-9-20 金融界
2008上海陸家嘴金融博覽會暨第五屆中國國際金融論壇在上海召開，金融界網站對本屆論壇做了全方位的現場直播。以上是謝國忠專訪。
問：您前段時間非常看空A股市場，那麼，現在您認為A股市場見底了嗎？
謝國忠：我認為，目前的市場已經基本見底了，泡沫已經被擠的差不多了。但是，股市是和宏觀經濟緊密聯系的，未來宏觀經濟也將決定股市的走勢，我認為，A股市場將長期在低位徘徊。
問：您認為，目前宏觀經濟需要作出哪些改革？
謝國忠：主要是三個方面，一是應該加大地方財政的作用，更好的促進各地方的經濟發展。其次，應該加大基礎設施建設。最後，應該重視農產品市場，使農民富裕起來。
問：您認為，世界經濟多久能從本次危機中緩解過來？
謝國忠：對於中國來說，只要改革得力，在2年之內有可能重新步入高速發展的道路。對於發達國家來說，他們的問題實在太多，短期內難以緩解。
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
謝國忠：A股市場將長期在低位徘徊
2008-9-20 金融界
2008上海陸家嘴金融博覽會暨第五屆中國國際金融論壇在上海召開，金融界網站對本屆論壇做了全方位的現場直播。以上是謝國忠專訪。
問：您前段時間非常看空A股市場，那麼，現在您認為A股市場見底了嗎？
謝國忠：我認為，目前的市場已經基本見底了，泡沫已經被擠的差不多了。但是，股市是和宏觀經濟緊密聯系的，未來宏觀經濟也將決定股市的走勢，我認為，A股市場將長期在低位徘徊。
問：您認為，目前宏觀經濟需要作出哪些改革？
謝國忠：主要是三個方面，一是應該加大地方財政的作用，更好的促進各地方的經濟發展。其次，應該加大基礎設施建設。最後，應該重視農產品市場，使農民富裕起來。
問：您認為，世界經濟多久能從本次危機中緩解過來？
謝國忠：對於中國來說，只要改革得力，在2年之內有可能重新步入高速發展的道路。對於發達國家來說，他們的問題實在太多，短期內難以緩解。
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
華盛頓互助銀行申請破產保護
華盛頓互助銀行申請破產保護
[09-27 18:37]
WaMu公司網站首頁最顯著位置刊登公告：“華盛頓互助銀行客戶歡迎你訪問摩根大通”
【《財經網》綜合報道】華盛頓互助銀行（Washington Mutual Inc. 下稱WaMu）及其旗下WMI投資公司（WMI Investment Corp.）已申請破產保護。
彭博社報道稱，具有119年歷史的WaMu，已根據美國破產法案第11章向美國特拉華州破產法庭申請破產保護，但未能從相關發言人獲得該事件進一步的細節。
總部設在西雅圖的華盛頓互助銀行在次貸危機中損失慘重，今年以來股價暴跌超過80%。
美國時間9月25日，該銀行被美國監管部門正式接管。在此前十多天的時間裡，該行儲戶們已提走高達167億美元的存款。
此後，美國聯邦存款保險公司（Federal Deposit Insurance Corp. 下稱FDIC）發表的一份聲明稱，摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）將收購華盛頓互助銀行的存款業務、分支機構以及其他業務。摩根大通將為收購向FDIC支付19億美元。
截至今年6月底，摩根大通總資產17760億美元，WaMu為3100億美元。兩家銀行吸收存款分別為7229億美元和1819億美元。
美國時間9月26日上午，摩根大通在公司宣布，將增發價值100億美元的股票。
目前，WaMu已在公司網站首頁，最顯著的位置刊登公告：“華盛頓互助銀行的客戶歡迎您訪問摩根大通”。■
[09-27 18:37]
WaMu公司網站首頁最顯著位置刊登公告：“華盛頓互助銀行客戶歡迎你訪問摩根大通”
【《財經網》綜合報道】華盛頓互助銀行（Washington Mutual Inc. 下稱WaMu）及其旗下WMI投資公司（WMI Investment Corp.）已申請破產保護。
彭博社報道稱，具有119年歷史的WaMu，已根據美國破產法案第11章向美國特拉華州破產法庭申請破產保護，但未能從相關發言人獲得該事件進一步的細節。
總部設在西雅圖的華盛頓互助銀行在次貸危機中損失慘重，今年以來股價暴跌超過80%。
美國時間9月25日，該銀行被美國監管部門正式接管。在此前十多天的時間裡，該行儲戶們已提走高達167億美元的存款。
此後，美國聯邦存款保險公司（Federal Deposit Insurance Corp. 下稱FDIC）發表的一份聲明稱，摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）將收購華盛頓互助銀行的存款業務、分支機構以及其他業務。摩根大通將為收購向FDIC支付19億美元。
截至今年6月底，摩根大通總資產17760億美元，WaMu為3100億美元。兩家銀行吸收存款分別為7229億美元和1819億美元。
美國時間9月26日上午，摩根大通在公司宣布，將增發價值100億美元的股票。
目前，WaMu已在公司網站首頁，最顯著的位置刊登公告：“華盛頓互助銀行的客戶歡迎您訪問摩根大通”。■
學不了巴菲特
學不了巴菲特
□ 彭昕 總第30期 出版日期：2008-04-14
短期股市預測是毒藥，應該把它擺在最安全的地方，遠離兒童以及那些在股市中行為像小孩般幼
稚的投資人
每年，在公布伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway Inc.）的年度業績時，“股神”巴菲特（Warren Buffett）總會附上一封致股東信。這已成全球投資界的熱盼。與往年相比，今年的期待多了幾分焦慮和不安。一來美國經濟搖搖欲墜，已被巴菲特宣判進入衰退。在股市動蕩之際，大家都想聆聽“聖人”的高見；二來巴菲特剛被美國《福布斯》雜志評為世界首富，他的資產已高達620億美元，誰不想獲悉其成功的秘訣呢？而“股神”確是神人一個，大體屬“不著一字，盡得風流”一路，所以，他的致股東信便成了世人了解他投資理念的最佳途徑。
事實上，每個公司的董事長都會在年度報告裡發表致股東信，但這些信通常都經過律師的嚴格鑒定，是地道的八股套路，而且文字枯燥，不能指望從中領略到什麼遠見卓識。可巴菲特老先生的信截然不同，他像嘮家常一樣，用通俗易懂的大白話，講述這一年的公司業績，評點時事，論述公司治理，分享投資心得，偶爾也懺悔一下自己投資的過失，時不常來點小幽默，讀起來頗為受用。在今年2月29日公布的信件中，當談到次貸危機時，巴菲特說：“隨著房價下跌，金融界大量的愚蠢行為一一暴露。只有在退潮後才知道誰在裸泳。”
毫無疑問，巴菲特是最成功也最受尊敬的投資家，雖然他自己沒有著書立說，但他的投資理念卻幾乎家喻戶曉。各種投資刊物、報紙和網站，對此的評析總結不計其數：巴菲特投資十大定律、巴菲特股市不敗的六要素、巴菲特理財之“三要三不要”，等等。其實，巴菲特的投資策略概括起來很簡單，就是他的老師本傑明· 格雷厄姆（Benjamin Graham）的價值投資理論，實質就是投資於能提供長期高回報的企業，並且是在股價遠低於其實質價值時買進。巴菲特在今年的致股東信中重申了其一貫的選股准則：只投自己了解的業務，且該企業具有良好、悠久的經營歷史，領導團隊強干而值得信賴，買進的股價一定要合理。
這些理念明了易懂，沒有半點高深莫測的玄機。但是，理論歸理論，將其付諸實施又是另外一回事。若是操作起來真那麼容易，豈不到處都是巴菲特了？我們可以發現，職業投資人推崇巴菲特，周圍的同事也會羨慕地談起這位老先生，你我時常閱讀他的年終總結，可是，真正去效仿他的投資策略的人並不多，這究竟又是為何呢？
投資收益與價格波動
巴菲特購買股票幾乎都是長期投資。他認為，擁有一只股票，便期待它在下個星期就上漲，是十分愚蠢的。一旦追逐市場價格波動，投資就變成了投機。他衡量是否投資一家公司，不是看它的短期股票價格，而是看它的長期經營效益。巴菲特是經得起股價低迷考驗的，只要公司發展前景依舊，他就不會拋出這只股票。
這一點，共同基金就做不到。共同基金的業績每年甚至每個季度都要被評價一番，與大盤作比較，與同類基金作比較。基金的投資者對基金的短期表現非常敏感，他們若見此基金表現不合意，隨時可能撤回資金，轉投別家基金。這樣一來，雖然基金經理想追求長期業績，恐怕也只能被短期投資表現所支配。巴菲特叮嚀投資者不要“跟風”，可是，基金經理多以相對回報衡量業績，他們不得不時刻緊跟大盤，這樣，即使錯了也和大家一樣錯，不至於錯得“出類拔萃”，變成孤家寡人。
巴菲特曾說：“短期股市預測是毒藥，應該把它擺在最安全的地方，遠離兒童以及那些在股市中行為像小孩般幼稚的投資人。” 巴菲特的批評不錯，可是，股市中的幼稚症主要來源於投資制度和管理規則，這筆賬不能單單算在個人的頭上。
雞蛋放在幾個籃子裡？
巴菲特主張把所有雞蛋都放在一個籃子裡，因為他每一項投資都傾注了深入的研究，有足夠的信心把寶押上去。普通股民既沒有巴菲特的才智，更沒有雄厚的人力和財力資源，把蛋都放在一個籃子裡，豈不變成了賭博？弄不好，雞飛蛋打。
事實上，大多數基金都有操作規則，其中重要的一條就是不能過於集中投資某一只股票，這是基金風險管理的最基本要求之一。這也不無道理，金融市場雖群英彙萃，但畢竟還是庸人眾多，難免出錯。就連巴菲特都承認他也有失誤的時候。他曾引用歌手鮑比·拜爾（Bobby Bare）的一句歌詞來說明：“我從不和醜女人上床，醒來時卻發現身邊躺著好幾個。”所以，為了避免因基金經理一個錯誤決定而造成基金的巨大損失，還是應該限制集中投資，雞蛋還是放在多個籃子裡為好。這樣做，也許收益率不如集中投資多，但至少減少了風險，即使有些小的風波，也不會傾家蕩產。
控股人與跟隨者
巴菲特的其他一些招術可能更沒法學了，比如，談到投資方式時，他表明他傾向於買下整個公司，或者至少80％的股份。只有在無法掌握控制權時，巴菲特才通過股票市場僅僅購買一個大公司的小部分股權。
買下一個公司後，你就可以不必再顧及市場的波動，而全心致力於公司的管理，創造長期效益。但是，共同基金不是私募基金，沒法購買公司經營企業，他們只能購買股權，而且，為了提高基金流動性，要盡量避免控股。這樣，基金經理就不得不應對市場的起起伏伏，著眼於眼前效益，采取短期行為。
巴菲特效應
巴菲特今年的致股東信是這樣開頭的：“2007年，我們的淨收益為123億美元，這使得我們的A股和B股的賬面價值同時增長了11％。43年以來（伯克希爾本屆管理層上任至今），我們的A股賬面價值已經從每股19美元上漲至78008美元，復合年增長率為21.1％。”
同期，標准普爾500的復合年增長率為10.3％。
這樣的業績，怎不讓人震驚，讓人折服！
伯克希爾2007年全年的盈利良好，但是，四季度出現了明顯下滑，利潤同比下跌18％，主要原因是保險業的利潤率下降，另外，房地產相關業務也出現了問題。
“但是，這些困難都是微小的、暫時的。我們在這些領域的競爭優勢仍然強勁，而且，我們有一流的CEO，無論好年景還是壞年景，他們總能正確運營公司。”
年度報告公布當日，伯克希爾股價微跌0.2％。4月初，伯克希爾股價從2月底的每股約14萬美元下滑至13萬美元。
巴菲特在信中宣告，伯克希爾最基礎的保險業務“盛宴已經結束”。2008年整個保險行業，包括伯克希爾的業務在內，利潤毫無疑問將明顯下降。大概也只有巴菲特才有這種特權，直言不諱地向股東報告壞消息。多數情況下，如果一個公司宣布自己業務的頂峰已過，它的股東恐怕會拋售股票，奪門而逃。
西爾斯公司（Sears Holding）受控於私募基金ESL，公司總裁愛德華·蘭伯特(Edward Lampert)也是華爾街的風雲人物，曾被稱為“巴菲特第二”。今年，蘭伯特也像巴菲特一樣，在年度報告裡寫了一封很長的致股東信，直言不諱地分析西爾斯2007年業績不佳的成因。他誠懇地講到資本投資在商場建設上沒有產生任何效果，而且，他也沒有找到改變這一狀況的更好辦法。他聲稱沒有放棄，還在積極努力。股東們讀罷此信便不答應了，如果資本不能帶來收益，那我們干嗎把錢投給你呢？西爾斯股票公布當日大跌5.7％。
“巴菲特第二”畢竟還不是巴菲特。
巴菲特的操作方式不見得完全可以效仿，但是，他積極的工作和生活態度絕對讓人尊敬。這位77歲的老人和他84歲的合作伙伴查理（Charlie），“一直都熱愛自己的工作，也得到了許多有才華、快樂的同伴的幫助。我們每天都是激情滿懷，踏著舞步上班去。”
有多少基金經理是踏著舞步上班的？■
作者為美國黃寶石對衝基金副總裁
□ 彭昕 總第30期 出版日期：2008-04-14
短期股市預測是毒藥，應該把它擺在最安全的地方，遠離兒童以及那些在股市中行為像小孩般幼
稚的投資人
每年，在公布伯克希爾·哈撒韋公司（Berkshire Hathaway Inc.）的年度業績時，“股神”巴菲特（Warren Buffett）總會附上一封致股東信。這已成全球投資界的熱盼。與往年相比，今年的期待多了幾分焦慮和不安。一來美國經濟搖搖欲墜，已被巴菲特宣判進入衰退。在股市動蕩之際，大家都想聆聽“聖人”的高見；二來巴菲特剛被美國《福布斯》雜志評為世界首富，他的資產已高達620億美元，誰不想獲悉其成功的秘訣呢？而“股神”確是神人一個，大體屬“不著一字，盡得風流”一路，所以，他的致股東信便成了世人了解他投資理念的最佳途徑。
事實上，每個公司的董事長都會在年度報告裡發表致股東信，但這些信通常都經過律師的嚴格鑒定，是地道的八股套路，而且文字枯燥，不能指望從中領略到什麼遠見卓識。可巴菲特老先生的信截然不同，他像嘮家常一樣，用通俗易懂的大白話，講述這一年的公司業績，評點時事，論述公司治理，分享投資心得，偶爾也懺悔一下自己投資的過失，時不常來點小幽默，讀起來頗為受用。在今年2月29日公布的信件中，當談到次貸危機時，巴菲特說：“隨著房價下跌，金融界大量的愚蠢行為一一暴露。只有在退潮後才知道誰在裸泳。”
毫無疑問，巴菲特是最成功也最受尊敬的投資家，雖然他自己沒有著書立說，但他的投資理念卻幾乎家喻戶曉。各種投資刊物、報紙和網站，對此的評析總結不計其數：巴菲特投資十大定律、巴菲特股市不敗的六要素、巴菲特理財之“三要三不要”，等等。其實，巴菲特的投資策略概括起來很簡單，就是他的老師本傑明· 格雷厄姆（Benjamin Graham）的價值投資理論，實質就是投資於能提供長期高回報的企業，並且是在股價遠低於其實質價值時買進。巴菲特在今年的致股東信中重申了其一貫的選股准則：只投自己了解的業務，且該企業具有良好、悠久的經營歷史，領導團隊強干而值得信賴，買進的股價一定要合理。
這些理念明了易懂，沒有半點高深莫測的玄機。但是，理論歸理論，將其付諸實施又是另外一回事。若是操作起來真那麼容易，豈不到處都是巴菲特了？我們可以發現，職業投資人推崇巴菲特，周圍的同事也會羨慕地談起這位老先生，你我時常閱讀他的年終總結，可是，真正去效仿他的投資策略的人並不多，這究竟又是為何呢？
投資收益與價格波動
巴菲特購買股票幾乎都是長期投資。他認為，擁有一只股票，便期待它在下個星期就上漲，是十分愚蠢的。一旦追逐市場價格波動，投資就變成了投機。他衡量是否投資一家公司，不是看它的短期股票價格，而是看它的長期經營效益。巴菲特是經得起股價低迷考驗的，只要公司發展前景依舊，他就不會拋出這只股票。
這一點，共同基金就做不到。共同基金的業績每年甚至每個季度都要被評價一番，與大盤作比較，與同類基金作比較。基金的投資者對基金的短期表現非常敏感，他們若見此基金表現不合意，隨時可能撤回資金，轉投別家基金。這樣一來，雖然基金經理想追求長期業績，恐怕也只能被短期投資表現所支配。巴菲特叮嚀投資者不要“跟風”，可是，基金經理多以相對回報衡量業績，他們不得不時刻緊跟大盤，這樣，即使錯了也和大家一樣錯，不至於錯得“出類拔萃”，變成孤家寡人。
巴菲特曾說：“短期股市預測是毒藥，應該把它擺在最安全的地方，遠離兒童以及那些在股市中行為像小孩般幼稚的投資人。” 巴菲特的批評不錯，可是，股市中的幼稚症主要來源於投資制度和管理規則，這筆賬不能單單算在個人的頭上。
雞蛋放在幾個籃子裡？
巴菲特主張把所有雞蛋都放在一個籃子裡，因為他每一項投資都傾注了深入的研究，有足夠的信心把寶押上去。普通股民既沒有巴菲特的才智，更沒有雄厚的人力和財力資源，把蛋都放在一個籃子裡，豈不變成了賭博？弄不好，雞飛蛋打。
事實上，大多數基金都有操作規則，其中重要的一條就是不能過於集中投資某一只股票，這是基金風險管理的最基本要求之一。這也不無道理，金融市場雖群英彙萃，但畢竟還是庸人眾多，難免出錯。就連巴菲特都承認他也有失誤的時候。他曾引用歌手鮑比·拜爾（Bobby Bare）的一句歌詞來說明：“我從不和醜女人上床，醒來時卻發現身邊躺著好幾個。”所以，為了避免因基金經理一個錯誤決定而造成基金的巨大損失，還是應該限制集中投資，雞蛋還是放在多個籃子裡為好。這樣做，也許收益率不如集中投資多，但至少減少了風險，即使有些小的風波，也不會傾家蕩產。
控股人與跟隨者
巴菲特的其他一些招術可能更沒法學了，比如，談到投資方式時，他表明他傾向於買下整個公司，或者至少80％的股份。只有在無法掌握控制權時，巴菲特才通過股票市場僅僅購買一個大公司的小部分股權。
買下一個公司後，你就可以不必再顧及市場的波動，而全心致力於公司的管理，創造長期效益。但是，共同基金不是私募基金，沒法購買公司經營企業，他們只能購買股權，而且，為了提高基金流動性，要盡量避免控股。這樣，基金經理就不得不應對市場的起起伏伏，著眼於眼前效益，采取短期行為。
巴菲特效應
巴菲特今年的致股東信是這樣開頭的：“2007年，我們的淨收益為123億美元，這使得我們的A股和B股的賬面價值同時增長了11％。43年以來（伯克希爾本屆管理層上任至今），我們的A股賬面價值已經從每股19美元上漲至78008美元，復合年增長率為21.1％。”
同期，標准普爾500的復合年增長率為10.3％。
這樣的業績，怎不讓人震驚，讓人折服！
伯克希爾2007年全年的盈利良好，但是，四季度出現了明顯下滑，利潤同比下跌18％，主要原因是保險業的利潤率下降，另外，房地產相關業務也出現了問題。
“但是，這些困難都是微小的、暫時的。我們在這些領域的競爭優勢仍然強勁，而且，我們有一流的CEO，無論好年景還是壞年景，他們總能正確運營公司。”
年度報告公布當日，伯克希爾股價微跌0.2％。4月初，伯克希爾股價從2月底的每股約14萬美元下滑至13萬美元。
巴菲特在信中宣告，伯克希爾最基礎的保險業務“盛宴已經結束”。2008年整個保險行業，包括伯克希爾的業務在內，利潤毫無疑問將明顯下降。大概也只有巴菲特才有這種特權，直言不諱地向股東報告壞消息。多數情況下，如果一個公司宣布自己業務的頂峰已過，它的股東恐怕會拋售股票，奪門而逃。
西爾斯公司（Sears Holding）受控於私募基金ESL，公司總裁愛德華·蘭伯特(Edward Lampert)也是華爾街的風雲人物，曾被稱為“巴菲特第二”。今年，蘭伯特也像巴菲特一樣，在年度報告裡寫了一封很長的致股東信，直言不諱地分析西爾斯2007年業績不佳的成因。他誠懇地講到資本投資在商場建設上沒有產生任何效果，而且，他也沒有找到改變這一狀況的更好辦法。他聲稱沒有放棄，還在積極努力。股東們讀罷此信便不答應了，如果資本不能帶來收益，那我們干嗎把錢投給你呢？西爾斯股票公布當日大跌5.7％。
“巴菲特第二”畢竟還不是巴菲特。
巴菲特的操作方式不見得完全可以效仿，但是，他積極的工作和生活態度絕對讓人尊敬。這位77歲的老人和他84歲的合作伙伴查理（Charlie），“一直都熱愛自己的工作，也得到了許多有才華、快樂的同伴的幫助。我們每天都是激情滿懷，踏著舞步上班去。”
有多少基金經理是踏著舞步上班的？■
作者為美國黃寶石對衝基金副總裁
信貸違約掉期(CDS)
CDS：潘多拉的盒子
彭昕 總第34期 出版日期：2008-08-04
有效監管的缺位，使產生於經濟盛世的CDS市場面臨失敗和觸發大規模危機的險境，華爾街也再次面對抉擇自由與監管的難題
今年4月，金融家索羅斯 (George Soros)就預言，信貸違約掉期(credit default swap，CDS)市場的失敗會引起連鎖反應，將觸發下一次全球性的金融危機。“股神”巴菲特（Warren Buffett）曾稱，這些用來投機的衍生品是“大規模毀滅性武器”。
因為CDS不像股票在公開市場上成交，所以華爾街外的人很少聽說過這個專業名詞，但是現在幾乎每天都有媒體提及它，曝光率快趕上次級房貸了（Subprime）。 Subprime被美國方言學會（American Dialect Society）評選為2007年的“年度詞彙”，也許CDS將成為2008年的“候選詞”。
盛世中的金融創新
將要給全球帶來毀滅性災難的CDS，到底是何物？“信貸違約掉期”雖然聽上去很深奧，實際上只不過是一種貸款違約保險。它的出現，源於銀行轉移信貸風險的需求。
X公司向Y銀行借款，Y因此賺取利息，可這不是全無風險的。假如X破產，Y別說利息拿不到，甚至連本金都有可能討不回來。於是，上世紀90年代中，摩根大通銀行為了減少銀行貸款的風險，最先推出信貸違約掉期產品。其原理同樣簡單，即由金融公司Z為Y提供保險，Y每年支付Z保險費用，如果X破產了，Z公司保障Y銀行的本金，補償它所有的損失。如果X安然無恙，Y交的保險就成了Z的盈利。
通過信貸違約掉期，公司債券的持有者就把自己面臨的信貸違約風險轉嫁給賣違約保險的一方了。但最初成交CDS時，並沒有任何機制檢查來保證Z有足夠的儲備資本。所以，一旦X真的破產，Z是否有財力補償Y的損失，是不得而知的。這正是現在CDS市場最大的憂慮。
CDS說起來像一種保險，但實際操作上更像期權（option）。如同股票的期權，CDS雖然是建立在相關的債券上的，但是它的交易卻是完全獨立的。與股票、債券、期權不同之處在於，CDS並不公開交易，而是需要通過商業銀行和投資銀行的輔助來成交的。更重要的一點是，保險公司雖受政府的嚴格管理，但 CDS卻不受任何監控，只是交易雙方私下締結的合同。
到上世紀90年代末，CDS愈演愈烈，已經普遍用於公司債券和地方政府債券，其發展之迅速著實令人驚訝。根據國際掉期和衍生品協會（International Swaps & Derivatives Association，ISDA）的統計，僅2007年一年，CDS名義總額就增長81％，從2006年的34萬億美元暴漲到62萬億美元。CDS市場的名義價值是它所保險的公司債券的幾倍。
其實，CDS可謂是盛世的產物。過去十年美國經濟繁榮，公司債券違約率從2002年的10.7％連續下降到2007年的1.5％。於是，銀行、對衝基金，甚至理性的長期投資者，都大量賣出CDS以增加收入。巴菲特雖然稱CDS為“大規模毀滅性武器”，但是也不妨礙他利用CDS賺錢——他的伯克希爾·哈撒韋公司共賣掉了54個CDS合同，獲取了32億美元的保險金。
CDS產品也不斷翻新，開始用於衍生品，包括次貸擔保債券憑證(collateralized debt obligation，CDO)。於是，CDS的性質發生了變化，從最初提供保險的產品，演變成了投機的工具。
高懸的“達摩克利斯之劍”
就像其他的金融創新產品一樣，CDS的發明源於市場的特殊需要。CDS的發展，無疑對金融機構的風險管理和分配有幫助，同時也增加了債券市場的流動性。
市場的本性就是見好就上。CDS的保險費只是所擔保的相關債券的幾個百分點，不需要大量資本，比現金債券流動性強，於是逐漸成了間接投資或賣空債券市場的方便工具。一旦有利可圖，對衝基金便蜂擁而至——為了達到高回報，他們總是一馬當先試驗最新產品。幾年內，對衝基金就成了CDS的重要交易方，共占 CDS交易總額的三分之一。
但歷史經驗證明，大多數復雜的金融創新產品在發展過程中都曾經翻船擱淺。因為交易系統不夠完善，金融體制跟不上趟兒，政府監督一時半會兒也建立不起來，發生事故在所難免。
CDS也不例外，不過其中有些問題格外突出。比如，CDS交易並不是通過公開市場來成交，而是合同雙方私下的交易。因此CDS價格不是公開的，各銀行只是通過電子郵件向顧客報價。CDS的定價也不像股票那樣由市場定價，而是靠銀行機構利用電腦模型來估算CDS的價值。另外，這個系統也沒有任何機制確認簽約雙方一定具有履約能力。
評級機構穆迪最近有關CDS風險的報告就指出，CDS市場規模之大並不是問題所在，CDS市場內部錯綜復雜的相互聯系才是真正的症結。
最初CDS交易的圈子較小，參與者彼此都知根知底，也都熟悉CDS運作的規則，所以交易對手風險不成為憂慮。2000年後，越來越多的機構參與CDS 交易，形成了相當規模的二級市場。有的CDS合同會交易轉手十幾次，眾多的交易者財力背景參差不齊，必然大大增加了交易對手風險。
但當對衝基金是CDS賣方時，交易對手風險最大，因為一旦發債公司破產，對衝基金就要付款給買方。可是不少對衝基金根本沒有足夠的資本儲備，很可能無法履約。因此，對衝基金顯然是大家擔心的薄弱環節。
巴菲特早在2002年致股東的年終報告中就指出，“除非衍生品合同是有抵押或保證的，否則它們最終的價值將取決於交易對手的信譽……衍生品合同的範圍就是人的（或許是狂人的）想像力的極限”。用我們熟悉的老話說，就是“人有多大膽，地有多大產”。
由於發展過快，加之沒有任何體制管理，諸如CDS合同的執行和操作，支付風險、交易對手風險等的監測，危機四伏。雪球越滾越大，人們卻無法真正測量種種風險，也不知道到底哪個環節會出亂子，只是感到前景不妙。難怪索羅斯把CDS市場稱做“隨時可能掉下來的達摩克利斯之劍”。
現在，盛世終結，債券評級公司已經預告公司債券違約率將大幅度增長。在此情形之下，CDS賣方會首當其衝，面臨嚴峻的考驗。
如果公司債券違約大增，CDS合同結算時賣方無法履行合約，CDS買方則只好與賣方展開訴訟大戰。CDS合同雖然大體相同，但有不少合同是量體裁衣，為雙方定制的，因此，一旦違約發生，怎樣解釋CDS合同就成了爭議焦點，“公說公有理，婆說婆有理”，都往對自己有利的方向解釋，不能達成協議，最後也就只好到法庭見分曉了。最近瑞士銀行（UBS）和對衝基金Parmax Capital的法律之戰，便足以讓我們窺豹一斑了。
當然，也有不少市場內部人士相信CDS市場能夠應對將來的挑戰。雷曼兄弟公司曾公開表示，CDS市場成功渡過了2001年的安然（Enron）危機、 2002年的世通（Worldcom）危機以及其後的一系列破產危機，機制已經完善，可以經得起考驗。不過雷曼兄弟公司的話，還有誰會信以為真呢？他們自己還存亡未蔔呢。
要自由，還是要監管？
其實，CDS市場如火如荼地蔓延，大概也算是近代金融史的一大怪現像了。索羅斯曾有過這樣的批評：“允許CDS市場發展到如此規模而沒有政府監控，實在是不可思議的。”
但細想也不奇怪。金融業一直是擺脫政府控制（deregulation）的鬥士。上世紀90年代，華爾街就強烈抗拒對衍生品市場的任何監督法規，華盛頓居然也就點頭稱是。連格林斯潘（Alan Greenspan）也曾認為管制CDS將是個重大錯誤，因為管制機構的風險測量系統遠不及各個銀行的風險控制模型精確和復雜。2000年，美國國會通過法案，從此保證衍生品不像股票、債券或期權等傳統產品那樣，接受美聯儲或證券交易委員會等的管制。
時過境遷，昔日被奉若神明的格林斯潘也成了眾矢之的，聲望一落千丈；至於國會議員，大概誰也不想再提起八年前的投票記錄了。
在次貸危機中，美國政府出手拯救貝爾斯登，在很大程度上是出於對CDS市場的擔憂。因為貝爾斯登擁有面值2.5萬億美元的CDS合同、幾千個合同交易對手，一旦倒閉，這些合同都要結算，整個CDS市場將陷入一片混亂。
美聯儲或證監會對龐大的CDS市場從來沒有良好的監測，對其中的對手風險沒法估計，所以根本不能預料貝爾斯登倒閉將給CDS市場帶來什麼樣的連鎖反應，是否會帶來金融市場的全面崩盤。在這種情況下，政府已是別無選擇，只能介入，其目的不是救貝爾斯登，而是防止CDS市場出現雪崩。
對於政府的干預舉措，市場仍不免眾說紛紜。批評者認為它產生道德危害（moral hazard），鼓勵金融公司無節制、不負責地去冒險。因為即使出事，政府也會來搭救的。自由市場經濟的捍衛者對此更有激烈的抨擊，《金融時報》首席評論員稱之為“全球自由市場經濟之夢的祭日”。
可是他們忘了一點，CDS變成有可能摧毀全球金融市場的定時炸彈，恰恰是自由市場經濟缺乏管制的產物。如果政府從CDS市場發展初期就對它有充分的監管，也許也不至於發展成為今天這樣，讓人談虎色變。這當然是金融史學者們爭論的話題了，恐怕也沒有惟一公認的答案。但是，經歷這一系列的震蕩，政府對金融市場的監督和管制將大大加強，這一點卻是市場共識。
CDS系統能否渡過難關，關鍵還在於美國經濟衰落和信貸危機的程度。而這個“潘多拉的盒子”一旦打開，將觸發這些年累積下來的諸多隱患。經過十年之久的醞釀，“山雨欲來風滿樓”的感覺，已經壓得華爾街有些透不過氣來了。■
作者為美國黃寶石對衝基金副總裁
彭昕 總第34期 出版日期：2008-08-04
有效監管的缺位，使產生於經濟盛世的CDS市場面臨失敗和觸發大規模危機的險境，華爾街也再次面對抉擇自由與監管的難題
今年4月，金融家索羅斯 (George Soros)就預言，信貸違約掉期(credit default swap，CDS)市場的失敗會引起連鎖反應，將觸發下一次全球性的金融危機。“股神”巴菲特（Warren Buffett）曾稱，這些用來投機的衍生品是“大規模毀滅性武器”。
因為CDS不像股票在公開市場上成交，所以華爾街外的人很少聽說過這個專業名詞，但是現在幾乎每天都有媒體提及它，曝光率快趕上次級房貸了（Subprime）。 Subprime被美國方言學會（American Dialect Society）評選為2007年的“年度詞彙”，也許CDS將成為2008年的“候選詞”。
盛世中的金融創新
將要給全球帶來毀滅性災難的CDS，到底是何物？“信貸違約掉期”雖然聽上去很深奧，實際上只不過是一種貸款違約保險。它的出現，源於銀行轉移信貸風險的需求。
X公司向Y銀行借款，Y因此賺取利息，可這不是全無風險的。假如X破產，Y別說利息拿不到，甚至連本金都有可能討不回來。於是，上世紀90年代中，摩根大通銀行為了減少銀行貸款的風險，最先推出信貸違約掉期產品。其原理同樣簡單，即由金融公司Z為Y提供保險，Y每年支付Z保險費用，如果X破產了，Z公司保障Y銀行的本金，補償它所有的損失。如果X安然無恙，Y交的保險就成了Z的盈利。
通過信貸違約掉期，公司債券的持有者就把自己面臨的信貸違約風險轉嫁給賣違約保險的一方了。但最初成交CDS時，並沒有任何機制檢查來保證Z有足夠的儲備資本。所以，一旦X真的破產，Z是否有財力補償Y的損失，是不得而知的。這正是現在CDS市場最大的憂慮。
CDS說起來像一種保險，但實際操作上更像期權（option）。如同股票的期權，CDS雖然是建立在相關的債券上的，但是它的交易卻是完全獨立的。與股票、債券、期權不同之處在於，CDS並不公開交易，而是需要通過商業銀行和投資銀行的輔助來成交的。更重要的一點是，保險公司雖受政府的嚴格管理，但 CDS卻不受任何監控，只是交易雙方私下締結的合同。
到上世紀90年代末，CDS愈演愈烈，已經普遍用於公司債券和地方政府債券，其發展之迅速著實令人驚訝。根據國際掉期和衍生品協會（International Swaps & Derivatives Association，ISDA）的統計，僅2007年一年，CDS名義總額就增長81％，從2006年的34萬億美元暴漲到62萬億美元。CDS市場的名義價值是它所保險的公司債券的幾倍。
其實，CDS可謂是盛世的產物。過去十年美國經濟繁榮，公司債券違約率從2002年的10.7％連續下降到2007年的1.5％。於是，銀行、對衝基金，甚至理性的長期投資者，都大量賣出CDS以增加收入。巴菲特雖然稱CDS為“大規模毀滅性武器”，但是也不妨礙他利用CDS賺錢——他的伯克希爾·哈撒韋公司共賣掉了54個CDS合同，獲取了32億美元的保險金。
CDS產品也不斷翻新，開始用於衍生品，包括次貸擔保債券憑證(collateralized debt obligation，CDO)。於是，CDS的性質發生了變化，從最初提供保險的產品，演變成了投機的工具。
高懸的“達摩克利斯之劍”
就像其他的金融創新產品一樣，CDS的發明源於市場的特殊需要。CDS的發展，無疑對金融機構的風險管理和分配有幫助，同時也增加了債券市場的流動性。
市場的本性就是見好就上。CDS的保險費只是所擔保的相關債券的幾個百分點，不需要大量資本，比現金債券流動性強，於是逐漸成了間接投資或賣空債券市場的方便工具。一旦有利可圖，對衝基金便蜂擁而至——為了達到高回報，他們總是一馬當先試驗最新產品。幾年內，對衝基金就成了CDS的重要交易方，共占 CDS交易總額的三分之一。
但歷史經驗證明，大多數復雜的金融創新產品在發展過程中都曾經翻船擱淺。因為交易系統不夠完善，金融體制跟不上趟兒，政府監督一時半會兒也建立不起來，發生事故在所難免。
CDS也不例外，不過其中有些問題格外突出。比如，CDS交易並不是通過公開市場來成交，而是合同雙方私下的交易。因此CDS價格不是公開的，各銀行只是通過電子郵件向顧客報價。CDS的定價也不像股票那樣由市場定價，而是靠銀行機構利用電腦模型來估算CDS的價值。另外，這個系統也沒有任何機制確認簽約雙方一定具有履約能力。
評級機構穆迪最近有關CDS風險的報告就指出，CDS市場規模之大並不是問題所在，CDS市場內部錯綜復雜的相互聯系才是真正的症結。
最初CDS交易的圈子較小，參與者彼此都知根知底，也都熟悉CDS運作的規則，所以交易對手風險不成為憂慮。2000年後，越來越多的機構參與CDS 交易，形成了相當規模的二級市場。有的CDS合同會交易轉手十幾次，眾多的交易者財力背景參差不齊，必然大大增加了交易對手風險。
但當對衝基金是CDS賣方時，交易對手風險最大，因為一旦發債公司破產，對衝基金就要付款給買方。可是不少對衝基金根本沒有足夠的資本儲備，很可能無法履約。因此，對衝基金顯然是大家擔心的薄弱環節。
巴菲特早在2002年致股東的年終報告中就指出，“除非衍生品合同是有抵押或保證的，否則它們最終的價值將取決於交易對手的信譽……衍生品合同的範圍就是人的（或許是狂人的）想像力的極限”。用我們熟悉的老話說，就是“人有多大膽，地有多大產”。
由於發展過快，加之沒有任何體制管理，諸如CDS合同的執行和操作，支付風險、交易對手風險等的監測，危機四伏。雪球越滾越大，人們卻無法真正測量種種風險，也不知道到底哪個環節會出亂子，只是感到前景不妙。難怪索羅斯把CDS市場稱做“隨時可能掉下來的達摩克利斯之劍”。
現在，盛世終結，債券評級公司已經預告公司債券違約率將大幅度增長。在此情形之下，CDS賣方會首當其衝，面臨嚴峻的考驗。
如果公司債券違約大增，CDS合同結算時賣方無法履行合約，CDS買方則只好與賣方展開訴訟大戰。CDS合同雖然大體相同，但有不少合同是量體裁衣，為雙方定制的，因此，一旦違約發生，怎樣解釋CDS合同就成了爭議焦點，“公說公有理，婆說婆有理”，都往對自己有利的方向解釋，不能達成協議，最後也就只好到法庭見分曉了。最近瑞士銀行（UBS）和對衝基金Parmax Capital的法律之戰，便足以讓我們窺豹一斑了。
當然，也有不少市場內部人士相信CDS市場能夠應對將來的挑戰。雷曼兄弟公司曾公開表示，CDS市場成功渡過了2001年的安然（Enron）危機、 2002年的世通（Worldcom）危機以及其後的一系列破產危機，機制已經完善，可以經得起考驗。不過雷曼兄弟公司的話，還有誰會信以為真呢？他們自己還存亡未蔔呢。
要自由，還是要監管？
其實，CDS市場如火如荼地蔓延，大概也算是近代金融史的一大怪現像了。索羅斯曾有過這樣的批評：“允許CDS市場發展到如此規模而沒有政府監控，實在是不可思議的。”
但細想也不奇怪。金融業一直是擺脫政府控制（deregulation）的鬥士。上世紀90年代，華爾街就強烈抗拒對衍生品市場的任何監督法規，華盛頓居然也就點頭稱是。連格林斯潘（Alan Greenspan）也曾認為管制CDS將是個重大錯誤，因為管制機構的風險測量系統遠不及各個銀行的風險控制模型精確和復雜。2000年，美國國會通過法案，從此保證衍生品不像股票、債券或期權等傳統產品那樣，接受美聯儲或證券交易委員會等的管制。
時過境遷，昔日被奉若神明的格林斯潘也成了眾矢之的，聲望一落千丈；至於國會議員，大概誰也不想再提起八年前的投票記錄了。
在次貸危機中，美國政府出手拯救貝爾斯登，在很大程度上是出於對CDS市場的擔憂。因為貝爾斯登擁有面值2.5萬億美元的CDS合同、幾千個合同交易對手，一旦倒閉，這些合同都要結算，整個CDS市場將陷入一片混亂。
美聯儲或證監會對龐大的CDS市場從來沒有良好的監測，對其中的對手風險沒法估計，所以根本不能預料貝爾斯登倒閉將給CDS市場帶來什麼樣的連鎖反應，是否會帶來金融市場的全面崩盤。在這種情況下，政府已是別無選擇，只能介入，其目的不是救貝爾斯登，而是防止CDS市場出現雪崩。
對於政府的干預舉措，市場仍不免眾說紛紜。批評者認為它產生道德危害（moral hazard），鼓勵金融公司無節制、不負責地去冒險。因為即使出事，政府也會來搭救的。自由市場經濟的捍衛者對此更有激烈的抨擊，《金融時報》首席評論員稱之為“全球自由市場經濟之夢的祭日”。
可是他們忘了一點，CDS變成有可能摧毀全球金融市場的定時炸彈，恰恰是自由市場經濟缺乏管制的產物。如果政府從CDS市場發展初期就對它有充分的監管，也許也不至於發展成為今天這樣，讓人談虎色變。這當然是金融史學者們爭論的話題了，恐怕也沒有惟一公認的答案。但是，經歷這一系列的震蕩，政府對金融市場的監督和管制將大大加強，這一點卻是市場共識。
CDS系統能否渡過難關，關鍵還在於美國經濟衰落和信貸危機的程度。而這個“潘多拉的盒子”一旦打開，將觸發這些年累積下來的諸多隱患。經過十年之久的醞釀，“山雨欲來風滿樓”的感覺，已經壓得華爾街有些透不過氣來了。■
作者為美國黃寶石對衝基金副總裁
2008年9月27日
讓百姓有錢買才叫救市
2008-09-27 | 謝國忠:讓百姓有錢買才叫救市
謝國忠:樓市問題不在信心而是老百姓仍買不起
2008年09月27日 14:24鳳凰網
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
鳳凰衛視9月26日《金石財經》播出節目“謝國忠:樓市問題不在信心而是老百姓仍買不起”，以下是文字內容：
曾瀞漪：在今天的節目當中，我們特別請到了的是經濟學家謝國忠，來談談目前市場上非常關注的兩大問題。第一個問題就是美國攜手全國救金融市場，而中國到底要怎麼樣幫助，又可以實質的獲益，不會有損失，還有就是目前在打折風潮之下的中國房地產市場情況到底如何？
Andy，你好。
謝國忠：你好，瀞漪。
中國樓市存在危機危機存在何處？
曾瀞漪：我們首先來談談中國的房地產市場，我知道你認為現在的中國樓市確實是有危機的，危機存在什麼地方？
過去樓市有泡沫,有熱錢有投機需求
謝國忠：過去是有泡沫，主要的問題最近幾年我們有熱錢，有投資需求，所以這幾年的銷售都是比較高速上升，價格也是大幅度上升。
熱錢退 樓市供應量大;需求低應降價
謝國忠：那很多開發商把這個趨勢認為可持續的，就造成更多的房子等待的更高的價位，結果是熱錢退潮了，投資需求沒有了，所以你現在你看到的需求在今天價位是很低的，所以你今天這麼高的一個供應量的要需求出去的話是要價格比較低的，這樣需求才能上來，這是市場一個調整的過程。
樓市必經歷調整過程達到新平衡
謝國忠：所以我覺得這個調整是很難避免的，不然的話，你持有這些空房子做存貨，一直存在。如果你存在那裡，銀行也被卷入了，你資金轉不過來，我覺得最終這是一個不理智的做法，在市場調整的時候，你必須達到一個新的平衡點。
政府是否應該放松信貸救樓市？
曾瀞漪：有人說現在中國房地產的政策很嚴厲，這是因為在去年以前房地產價格很高，所制定的政策。但現在情況已經不一樣了，甚至是相反了，有人呼吁，包括一些房地產企業家，還有相關的協會都說現在政府應該稍微對房地產企業政策稍微放寬一些，比如應該松綁一些，你覺得這樣的建議的看法？
過去政府貸款緊其實救了地產商
謝國忠：過去政府對房地產貸款比較緊其實是救了他們，因為如果去年貸給他們很多錢，他們肯定到外面去買好多地，今天可能就都破產了，因為地價下降了，所以等於救了他們。
地產商或資不抵債銀行信貸風險增
謝國忠：所以這個過去的事和今天的不一樣，今天他說是房地產開發商說房子賣不出去，還在那邊造房子，所以資金轉不過來，又要銀行貸款給他們，這個問題就是錢轉不過來。
這個問題從銀行的角度來看，今天你不買房子，不賣房子，如果你真的賣的話，房價應該是比現在要低好多，那你很可能這個公司不抵債的，那我銀行為什麼要貸你錢呢？貸你錢的話，銀行不就變壞賬了，所以這個問題現在已經不是政策的問題，而是一個對銀行信貸風險的問題了。
若放松房地產信貸,政府需擔保銀行
謝國忠：如果政府需要銀行貸款給房地產開發商，就是幫他維持的話，那政府就要擔保銀行，不能讓銀行承擔這個風險，就這種做法，我覺得是不明智的。
地產商須降價樓價應到家庭收入10倍內
謝國忠：有了房子你不賣，然後裡這邊資金又轉不過來，這個在市場經濟裡面這是非常不理智的做法，最終你還是降價。因為過去的高價位是有投資需求引起來，並不是正常反映家庭的收入，現在我們的房價是15倍到20倍的家庭收入的話，是不可維持的，除非你是量很小，你能維持的，現在我們量那麼大是不可能維持的。所以要回到一個比較合理的水平，10倍或者以下，大家都盈利，地方政府也有盈利，開發商也有盈利，讓老百姓買得起，這個市場就活起來了。
樓市問題不在信心而是老百姓仍買不起
謝國忠：所以我覺得，很多開發商認為房價的問題是一個信心的問題，老百姓有信心他就來買了，這個不是那麼回事，是老百姓沒錢買不起的問題。
所以我覺得，如果你把這個問題搞錯了的話，你把國家的經濟害了，你把銀行的錢都倒出來，全部變成空房子，然後守在那邊，等中國老百姓來高價來買你的房子，他們永遠也不來，那銀行以後全拖市了，所以我覺得不應該這樣做。
地產上倒閉與負資產或影響經濟看法？
曾瀞漪：但有人說現在的打折風潮一到二，二到四，成本的上來可能會使得更多的房地產商倒閉之後，可能會影響實體經濟，現在買不起房子的人本來就買不起可能也很多，這種說法就是說你現在不斷的降價，會使得那些已經買到房子的人，他可能會變成負資產，這會影響到實體經濟的？
過去樓市不健康實體經濟今必受影響
謝國忠：影響到實體經濟沒辦法，有很多人覺得就是今天頭疼，趕快就把它去掉，因為昨天喝酒喝的很多，你今天頭疼是沒發改的，你說對經濟影響了，你不能干了，你昨天干了那麼多事，今天對經濟怎麼可能沒有影響呢？這是不現實的，這是第一點。
凡樓市調整都是“越降越不買”,直到樓市合理
謝國忠：那第二就是說如果打折的話，看到下降就更不買房子，這是沒辦法的，全世界房地產調整都是這樣的。你調到比合理的水平更低，然後引起老百姓覺得便宜了，才能買了，全世界每次房地產調整都是這樣的，所以這是不可能避免的。
部分人負資產難免,政府為其救市不現實
謝國忠：如果你說會影響到先買房子的人會痛，那你有什麼辦法呢？48元買中石油多的是，今天你說怎麼辦？為了他你要中國政府把財政的錢拿出來，把中石油撐到48塊去，就是這樣的邏輯，我覺得不現實的。沒人想吃苦，每個人都想發財，但核心問題是沒有免費的午餐。
過去不當經濟行為必然影響今日經濟
謝國忠：今天對經濟有影響，是因為昨天我們搞了很多泡沫的事情，不該做的事情，今天對經濟有影響是沒辦法的。
您認為目前政策救市是否不可行？
曾瀞漪：所以我們如果在房地產的未來有一個簡單的結論的話，也就是說現在大家講政策救市，你覺得根本不是方法？
救市應是“有人來買房”須讓老百姓有錢買
謝國忠：問題是救市是救什麼呢？救市是一個非常籠統的概念，救市最終的是要有人來買才行，現在老百姓沒錢買，所以如果是中國政府今天要把中石油、中國移動的股票賣了，然後把這個錢分給中國老百姓，讓老百姓去買房子，這叫救市!
若貸款開發商拖延生存不能解決問題
謝國忠：不然的話你是說要貸款給開發商，你多維持幾天，這不叫救市，這個是害人不利己的事情，因為你只不過是讓開發商再拖延幾天，最終的結局是一回事。
怎樣使樓價調整至老百姓地產商均接受？
曾瀞漪：有沒有一個比較好的方法，比如說現在老百姓可能有足夠的錢，又或者是買的起房子了，一個是這樣子往上的水平，一個是房地產商在房價方面有一個相應的水平，兩個可以對接的上，那是個什麼樣的情況？
政府應免買方者按揭稅,甚至還本稅
謝國忠：一個就是說中國買房子的話，一半的錢都是跑到政府口袋裡面去了，或者更多。所以這樣就是說，政府在稅收，包括各方面的話可以調整一下，承擔一些負擔。買房子的那邊政府可以讓他按揭可以免稅，因為中國的收入所得稅是比較高的，就是不光是利息，你像美國的利息支付是免稅的，中國以後連還本也免稅。就是上海05年出過這樣的政策，這樣的話老百姓購買力也上升了，房地產開發商的毛利也下降，這樣幾方面的政策確實是可以把市場搞活一點。
搞活樓市不在支撐地產商,而應提升需求
謝國忠：但搞活的核心不是說要房產開發商要有支撐的能力，有挺的能力，因為有這個想法的話，你國家經濟以後後果更嚴重，一定要想到怎麼把需求給弄上來，價格低也引起需求上升。
樓價降低與按揭免稅均能提振樓市需求
謝國忠：然後按揭的免稅也使需求上來，各方面我們調整一下，確實使房地產市場的問題危機可以避免的。
曾瀞漪：各方面都要調整。
謝國忠：對。
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
謝國忠:樓市問題不在信心而是老百姓仍買不起
2008年09月27日 14:24鳳凰網
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鳳凰衛視9月26日《金石財經》播出節目“謝國忠:樓市問題不在信心而是老百姓仍買不起”，以下是文字內容：
曾瀞漪：在今天的節目當中，我們特別請到了的是經濟學家謝國忠，來談談目前市場上非常關注的兩大問題。第一個問題就是美國攜手全國救金融市場，而中國到底要怎麼樣幫助，又可以實質的獲益，不會有損失，還有就是目前在打折風潮之下的中國房地產市場情況到底如何？
Andy，你好。
謝國忠：你好，瀞漪。
中國樓市存在危機危機存在何處？
曾瀞漪：我們首先來談談中國的房地產市場，我知道你認為現在的中國樓市確實是有危機的，危機存在什麼地方？
過去樓市有泡沫,有熱錢有投機需求
謝國忠：過去是有泡沫，主要的問題最近幾年我們有熱錢，有投資需求，所以這幾年的銷售都是比較高速上升，價格也是大幅度上升。
熱錢退 樓市供應量大;需求低應降價
謝國忠：那很多開發商把這個趨勢認為可持續的，就造成更多的房子等待的更高的價位，結果是熱錢退潮了，投資需求沒有了，所以你現在你看到的需求在今天價位是很低的，所以你今天這麼高的一個供應量的要需求出去的話是要價格比較低的，這樣需求才能上來，這是市場一個調整的過程。
樓市必經歷調整過程達到新平衡
謝國忠：所以我覺得這個調整是很難避免的，不然的話，你持有這些空房子做存貨，一直存在。如果你存在那裡，銀行也被卷入了，你資金轉不過來，我覺得最終這是一個不理智的做法，在市場調整的時候，你必須達到一個新的平衡點。
政府是否應該放松信貸救樓市？
曾瀞漪：有人說現在中國房地產的政策很嚴厲，這是因為在去年以前房地產價格很高，所制定的政策。但現在情況已經不一樣了，甚至是相反了，有人呼吁，包括一些房地產企業家，還有相關的協會都說現在政府應該稍微對房地產企業政策稍微放寬一些，比如應該松綁一些，你覺得這樣的建議的看法？
過去政府貸款緊其實救了地產商
謝國忠：過去政府對房地產貸款比較緊其實是救了他們，因為如果去年貸給他們很多錢，他們肯定到外面去買好多地，今天可能就都破產了，因為地價下降了，所以等於救了他們。
地產商或資不抵債銀行信貸風險增
謝國忠：所以這個過去的事和今天的不一樣，今天他說是房地產開發商說房子賣不出去，還在那邊造房子，所以資金轉不過來，又要銀行貸款給他們，這個問題就是錢轉不過來。
這個問題從銀行的角度來看，今天你不買房子，不賣房子，如果你真的賣的話，房價應該是比現在要低好多，那你很可能這個公司不抵債的，那我銀行為什麼要貸你錢呢？貸你錢的話，銀行不就變壞賬了，所以這個問題現在已經不是政策的問題，而是一個對銀行信貸風險的問題了。
若放松房地產信貸,政府需擔保銀行
謝國忠：如果政府需要銀行貸款給房地產開發商，就是幫他維持的話，那政府就要擔保銀行，不能讓銀行承擔這個風險，就這種做法，我覺得是不明智的。
地產商須降價樓價應到家庭收入10倍內
謝國忠：有了房子你不賣，然後裡這邊資金又轉不過來，這個在市場經濟裡面這是非常不理智的做法，最終你還是降價。因為過去的高價位是有投資需求引起來，並不是正常反映家庭的收入，現在我們的房價是15倍到20倍的家庭收入的話，是不可維持的，除非你是量很小，你能維持的，現在我們量那麼大是不可能維持的。所以要回到一個比較合理的水平，10倍或者以下，大家都盈利，地方政府也有盈利，開發商也有盈利，讓老百姓買得起，這個市場就活起來了。
樓市問題不在信心而是老百姓仍買不起
謝國忠：所以我覺得，很多開發商認為房價的問題是一個信心的問題，老百姓有信心他就來買了，這個不是那麼回事，是老百姓沒錢買不起的問題。
所以我覺得，如果你把這個問題搞錯了的話，你把國家的經濟害了，你把銀行的錢都倒出來，全部變成空房子，然後守在那邊，等中國老百姓來高價來買你的房子，他們永遠也不來，那銀行以後全拖市了，所以我覺得不應該這樣做。
地產上倒閉與負資產或影響經濟看法？
曾瀞漪：但有人說現在的打折風潮一到二，二到四，成本的上來可能會使得更多的房地產商倒閉之後，可能會影響實體經濟，現在買不起房子的人本來就買不起可能也很多，這種說法就是說你現在不斷的降價，會使得那些已經買到房子的人，他可能會變成負資產，這會影響到實體經濟的？
過去樓市不健康實體經濟今必受影響
謝國忠：影響到實體經濟沒辦法，有很多人覺得就是今天頭疼，趕快就把它去掉，因為昨天喝酒喝的很多，你今天頭疼是沒發改的，你說對經濟影響了，你不能干了，你昨天干了那麼多事，今天對經濟怎麼可能沒有影響呢？這是不現實的，這是第一點。
凡樓市調整都是“越降越不買”,直到樓市合理
謝國忠：那第二就是說如果打折的話，看到下降就更不買房子，這是沒辦法的，全世界房地產調整都是這樣的。你調到比合理的水平更低，然後引起老百姓覺得便宜了，才能買了，全世界每次房地產調整都是這樣的，所以這是不可能避免的。
部分人負資產難免,政府為其救市不現實
謝國忠：如果你說會影響到先買房子的人會痛，那你有什麼辦法呢？48元買中石油多的是，今天你說怎麼辦？為了他你要中國政府把財政的錢拿出來，把中石油撐到48塊去，就是這樣的邏輯，我覺得不現實的。沒人想吃苦，每個人都想發財，但核心問題是沒有免費的午餐。
過去不當經濟行為必然影響今日經濟
謝國忠：今天對經濟有影響，是因為昨天我們搞了很多泡沫的事情，不該做的事情，今天對經濟有影響是沒辦法的。
您認為目前政策救市是否不可行？
曾瀞漪：所以我們如果在房地產的未來有一個簡單的結論的話，也就是說現在大家講政策救市，你覺得根本不是方法？
救市應是“有人來買房”須讓老百姓有錢買
謝國忠：問題是救市是救什麼呢？救市是一個非常籠統的概念，救市最終的是要有人來買才行，現在老百姓沒錢買，所以如果是中國政府今天要把中石油、中國移動的股票賣了，然後把這個錢分給中國老百姓，讓老百姓去買房子，這叫救市!
若貸款開發商拖延生存不能解決問題
謝國忠：不然的話你是說要貸款給開發商，你多維持幾天，這不叫救市，這個是害人不利己的事情，因為你只不過是讓開發商再拖延幾天，最終的結局是一回事。
怎樣使樓價調整至老百姓地產商均接受？
曾瀞漪：有沒有一個比較好的方法，比如說現在老百姓可能有足夠的錢，又或者是買的起房子了，一個是這樣子往上的水平，一個是房地產商在房價方面有一個相應的水平，兩個可以對接的上，那是個什麼樣的情況？
政府應免買方者按揭稅,甚至還本稅
謝國忠：一個就是說中國買房子的話，一半的錢都是跑到政府口袋裡面去了，或者更多。所以這樣就是說，政府在稅收，包括各方面的話可以調整一下，承擔一些負擔。買房子的那邊政府可以讓他按揭可以免稅，因為中國的收入所得稅是比較高的，就是不光是利息，你像美國的利息支付是免稅的，中國以後連還本也免稅。就是上海05年出過這樣的政策，這樣的話老百姓購買力也上升了，房地產開發商的毛利也下降，這樣幾方面的政策確實是可以把市場搞活一點。
搞活樓市不在支撐地產商,而應提升需求
謝國忠：但搞活的核心不是說要房產開發商要有支撐的能力，有挺的能力，因為有這個想法的話，你國家經濟以後後果更嚴重，一定要想到怎麼把需求給弄上來，價格低也引起需求上升。
樓價降低與按揭免稅均能提振樓市需求
謝國忠：然後按揭的免稅也使需求上來，各方面我們調整一下，確實使房地產市場的問題危機可以避免的。
曾瀞漪：各方面都要調整。
謝國忠：對。
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
美國人生活水平可能回到十年前
2008-09-26 | 謝國忠：藏富於民
謝國忠：華爾街不是中國的機會
2008年09月26日 南方人物周刊記者 薛芳
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
2008年對美國來說，就像亞洲的1997年，美國2009年就像亞洲的1998年。
對一般美國老百姓來說，更大的危機還在後邊
對東南亞金融危機的准確預言。無論是美國的宏觀經濟還是中國的樓市與股市，他基本都是看空，也因此成為眾所周知的“烏鴉嘴”。
事實上，謝國忠的預言成績不算十分理想。在2006年底，他就開始高喊股市“狼來了”，那時股市還在半山腰，離“狼來了”還有一年多時間。在一段時間裡，他反復宣稱中國股市未來將經歷調整，如今調整來了，其預言也就成功了。之前，謝國忠還有多次這樣的成功預言，比如他在1997年亞洲金融危機爆發之前就預見到了陷阱。
資深媒體人葉檀認為：謝國忠這種經歷長期時間考驗之後的巫術式預言，因為沒有時間限制，狼來的可能性是百分之百。不過謝國忠對於美國經濟泡沫的分析，以及對中國經濟“硬著陸”的擔憂，也確實體現了一個獨立經濟學家的真知灼見。
偏執是導致雷曼破產的一個原因
問：在去年8月初，你曾預言“正在破滅中的美國次級抵押貸款泡沫，暗示目前全球流動性泡沫很可能會在2008年破滅，並以華爾街衍生品市場的崩潰為開端”，當時做出這個判斷的依據是什麼？
謝國忠：美國的衍生產品那麼多，在背後支撐的是房地產的價值。如果你買房子，出30塊錢，然後借貸70元買了 100塊的房產，房價是有支撐的。如果100塊錢都是借來的，那就沒支撐了。
華爾街以貸款為基礎搞出花樣繁多的衍生產品。但房價掉下來之後，很多人不還錢了。美國房地產是有限責任貸款，房子還給銀行就沒事兒了。特別是對買不起房子的人推出的所謂的“三零”按揭(首付是零，第一年、第二年的利息是零)，買房者頭兩年根本沒有什麼實際的經濟負擔。兩年後房價漲了之後(比如 100萬美元的房子變成150萬美元)，原先從A 銀行貸款100萬美元買的房子，現在從B銀行貸150萬美元(還是以房子抵押)。還掉A銀行的100萬美元以後還可多出50萬美元用於消費。如果房價掉了，他們認為不合算就把房子丟給銀行了事。這種次級貸款本身風險就很大，投行又以其為基礎衍生出許多金融產品。可以說整個大廈都是建在沙灘上的。
問：分析一下雷曼兄弟破產的原因。
謝國忠：雷曼兄弟這個破產，他是要拖到最後等政府來救，他不想拆。當時他要把那個資產管理公司賣掉，然後到韓國的發展銀行再賣三分之一的股份，韓國發展銀行要的股票是6塊，他要賣18塊，相差太大。他為什麼這麼做呢？他還是有一個想法，就是不能拆分，他在這個公司裡做了很多年,是他創造起來的一個帝國。他不願意想像,他過去的輝煌是個泡沫, 因此在這個層面上，也不完全是錢的事。
他在泡沫當中，並且不能相信自己的生命是泡沫當中的一部分，一定要熬到最後一刻。在泡沫當中成功的人都是敢賭的人。不然的話，他怎麼成功。剛賭的時候，他不信，然後賭著一層一層都成功了，他開始相信自己了。
問：一種妄想和偏執？
謝國忠：人總希望把自己看成是有能力、偉大的，自己的成功是自己的努力和天才得來的，是吧？所以最初去試的時候，可能還對自己信心不足，可是試了幾把，就成功了，然後就覺得自己確實有本事，然後想一套理論出來，為什麼這個東西我做的是對的。所以華爾街出了這樣一代人。
問：華爾街會有下一個雷曼兄弟？
謝國忠：現在政府把摩根變成銀行了，銀行有一個正規的接管機構叫(FVRC)。如果你破產的話，它專門有一個就接管了。然後有個清盤的過程，雷曼兄弟是個投行，它不是銀行，它是法庭接過去由法庭來做的。
美國人的生活水平可能會回到十年前
問：這場危機會對華爾街造成什麼樣的影響，還有多少影響沒有顯現？
謝國忠：(讓華爾街)回到20年前。因為過去都是靠服務賺錢，後來變成完全靠資本運轉賺錢，杠杆用得特別多, 一塊錢的本金30塊錢的資產(這還不算客戶的資產),現在資產流通不好,所以這邊發債發不出去，那邊資產拋不掉，不就破產了嗎？
問：對老百姓有什麼影響嗎？
謝國忠：老百姓把房子押去貸款消費，然後開心了一陣子，現在又吃苦，走了一圈。美國的收入10年都沒漲,只不過靠借錢來維持他們的生活水平。所以這個回到10年前的可能性還挺大的。
問：美國政府最近成立了一家5000億美元的國有資產管理公司，然後用來收購，你怎麼看美國救市這個舉動?
謝國忠：它就是要把破產資產從金融機構裡面買出來，希望恢復大家對金融機構的信心。
問：這種救市政策多大程度上能緩解目前的危機？
謝國忠：解決問題還是挺難的。不光金融機構有問題，家庭也有問題，家庭以後不能再貸款借錢、花錢了，所以說經濟危機馬上就來了。2008年對美國來說，就像亞洲的1997年。2009年就像亞洲的1998年。1997年金融市場大調，1998年亞洲經濟大幅度萎縮。
問：更大的災難還在後面？
謝國忠：對一般老百姓來說更大的危機還在後邊。
問：政府政策不能改變既定事實？
謝國忠：救是改變不了現實的，只能緩解。今天的危機是昨天造成的，所以你再救的話也不能改變昨天的事實。只能盡量平穩過去。
中國應該給老百姓多一點錢
問：目前華爾街金融風暴將對中國造成多大衝擊？
謝國忠：第一就是中國出口的下降，中國30年來出口從來沒下降過，出口對GDP增長的貢獻大約有25%；第二個就是熱錢回流，房地產占10%的GDP，中國的經濟增長一半以上來自於這兩個推動力。這幾年，可能它不漲了，也可能萎縮了。
問：如何把這種衝擊降到最低？
謝國忠：就是平穩，這是一個核心。一個是國內的錢流通起來，但這需要地方政府有錢，地方沒錢的話，這個就流不起來了，所以地方財政也很重要。還有一個就是，想辦法提高農民的收入，因為現在電冰箱之類的他們都沒有買。農產品的價格可以上升，讓農民們有錢買東西，這個是第二招。第三招我們基礎設施的建設可以加快一點，也撐一撐。從這三個方面著手的話，可以管點用。
問：你覺得接下來中國的宏觀經濟會面臨一個什麼樣的狀況？
謝國忠：我們也有泡沫，別人也有泡沫，其實都破了。接下來吃苦是肯定的。穩定加自我檢討、改革。
問：周期會有多久？
謝國忠：一般的周期至少兩年。
問：目前中國的出口和固定投資都有所萎縮，在你看來，中國下一輪經濟增長要依靠什麼？
謝國忠：一個是中國要發展跟發展中國家的貿易，特別是資源輸出國的貿易，因為他們有錢。我們還得想辦法賺錢。貿易的話，機構、產品各方面消費需求都有一定的調整才可以。第二就是給老百姓多一點錢，讓他有機會去消費。中國老百姓家庭收入的比例一直在下降，但是在收入萎縮的情況下，還讓我們去炒房產炒股票，把多少年工作賺的錢又虧掉了。所以，家庭這邊的錢越來越少了。所以要調整分配結構，給家庭的錢多一點、政府手裡的錢少一點。就是說政府要萎縮，要縮小。
目前政府稅收有6萬多億，加上國企和賣地的收入可能有11萬億差不多。而中國的GDP才二十七八萬億。
華爾街不是中國的機會
問：18日，中國政府推出了救市政策：印花稅單向征收；彙金公司高調宣布為穩定國有商業銀行股價，將在二級市場自主購入工、中、建三行股票；國資委也表示將全力支持央企增持或回購上市公司股份。您怎麼評判中國政府這一系列舉動？
謝國忠：我覺得先穩一穩，讓老百姓過得好。這些政策沒有改變現實而是改變股票的價值，但股票的終極價值是由上市公司的盈利能力來決定的。公司的盈利能力跟經濟的好壞有極大的關系。短期的利好政策，會改變市場心態。但彙金公司的錢哪裡來，還是要到財政部拿。
原來老是說，“外國人來撈底，我們要跑到外國人前面”，這句話說了半天不管用了，就要有新的花樣。信心是暫時的，短線管用。
問：你如何看待現在的股市？
謝國忠：現在說中國股市有什麼問題？股價太低是不是？股價太低用什麼來衡量？是因為你看過6000點了是吧？但現在中國股價不低。現在2.35倍的市淨率，十七八倍的市盈率，全世界最高了，別人牛市的時候也就是這個價格。股市現在這個點是不低的。
問：中國政府一系列舉措有必要嗎？
謝國忠：沒有，它就讓老百姓有個過渡嘛，有的要去跳樓之類的，一浪一浪的讓你有個接受的過程。
問：有很多經濟學家把這次風暴看成中國的一次機遇，你認同這種看法嗎？
謝國忠：看是誰了，如果你是巴菲特，可能是個機遇。60億人說這個股票值5塊錢，我就知道值10塊錢，那對你來說就是個機遇。但如果說不出道理，你還要去撈底，就說明你是一個很大的傻冒。
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謝國忠：華爾街不是中國的機會
2008年09月26日 南方人物周刊記者 薛芳
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2008年對美國來說，就像亞洲的1997年，美國2009年就像亞洲的1998年。
對一般美國老百姓來說，更大的危機還在後邊
對東南亞金融危機的准確預言。無論是美國的宏觀經濟還是中國的樓市與股市，他基本都是看空，也因此成為眾所周知的“烏鴉嘴”。
事實上，謝國忠的預言成績不算十分理想。在2006年底，他就開始高喊股市“狼來了”，那時股市還在半山腰，離“狼來了”還有一年多時間。在一段時間裡，他反復宣稱中國股市未來將經歷調整，如今調整來了，其預言也就成功了。之前，謝國忠還有多次這樣的成功預言，比如他在1997年亞洲金融危機爆發之前就預見到了陷阱。
資深媒體人葉檀認為：謝國忠這種經歷長期時間考驗之後的巫術式預言，因為沒有時間限制，狼來的可能性是百分之百。不過謝國忠對於美國經濟泡沫的分析，以及對中國經濟“硬著陸”的擔憂，也確實體現了一個獨立經濟學家的真知灼見。
偏執是導致雷曼破產的一個原因
問：在去年8月初，你曾預言“正在破滅中的美國次級抵押貸款泡沫，暗示目前全球流動性泡沫很可能會在2008年破滅，並以華爾街衍生品市場的崩潰為開端”，當時做出這個判斷的依據是什麼？
謝國忠：美國的衍生產品那麼多，在背後支撐的是房地產的價值。如果你買房子，出30塊錢，然後借貸70元買了 100塊的房產，房價是有支撐的。如果100塊錢都是借來的，那就沒支撐了。
華爾街以貸款為基礎搞出花樣繁多的衍生產品。但房價掉下來之後，很多人不還錢了。美國房地產是有限責任貸款，房子還給銀行就沒事兒了。特別是對買不起房子的人推出的所謂的“三零”按揭(首付是零，第一年、第二年的利息是零)，買房者頭兩年根本沒有什麼實際的經濟負擔。兩年後房價漲了之後(比如 100萬美元的房子變成150萬美元)，原先從A 銀行貸款100萬美元買的房子，現在從B銀行貸150萬美元(還是以房子抵押)。還掉A銀行的100萬美元以後還可多出50萬美元用於消費。如果房價掉了，他們認為不合算就把房子丟給銀行了事。這種次級貸款本身風險就很大，投行又以其為基礎衍生出許多金融產品。可以說整個大廈都是建在沙灘上的。
問：分析一下雷曼兄弟破產的原因。
謝國忠：雷曼兄弟這個破產，他是要拖到最後等政府來救，他不想拆。當時他要把那個資產管理公司賣掉，然後到韓國的發展銀行再賣三分之一的股份，韓國發展銀行要的股票是6塊，他要賣18塊，相差太大。他為什麼這麼做呢？他還是有一個想法，就是不能拆分，他在這個公司裡做了很多年,是他創造起來的一個帝國。他不願意想像,他過去的輝煌是個泡沫, 因此在這個層面上，也不完全是錢的事。
他在泡沫當中，並且不能相信自己的生命是泡沫當中的一部分，一定要熬到最後一刻。在泡沫當中成功的人都是敢賭的人。不然的話，他怎麼成功。剛賭的時候，他不信，然後賭著一層一層都成功了，他開始相信自己了。
問：一種妄想和偏執？
謝國忠：人總希望把自己看成是有能力、偉大的，自己的成功是自己的努力和天才得來的，是吧？所以最初去試的時候，可能還對自己信心不足，可是試了幾把，就成功了，然後就覺得自己確實有本事，然後想一套理論出來，為什麼這個東西我做的是對的。所以華爾街出了這樣一代人。
問：華爾街會有下一個雷曼兄弟？
謝國忠：現在政府把摩根變成銀行了，銀行有一個正規的接管機構叫(FVRC)。如果你破產的話，它專門有一個就接管了。然後有個清盤的過程，雷曼兄弟是個投行，它不是銀行，它是法庭接過去由法庭來做的。
美國人的生活水平可能會回到十年前
問：這場危機會對華爾街造成什麼樣的影響，還有多少影響沒有顯現？
謝國忠：(讓華爾街)回到20年前。因為過去都是靠服務賺錢，後來變成完全靠資本運轉賺錢，杠杆用得特別多, 一塊錢的本金30塊錢的資產(這還不算客戶的資產),現在資產流通不好,所以這邊發債發不出去，那邊資產拋不掉，不就破產了嗎？
問：對老百姓有什麼影響嗎？
謝國忠：老百姓把房子押去貸款消費，然後開心了一陣子，現在又吃苦，走了一圈。美國的收入10年都沒漲,只不過靠借錢來維持他們的生活水平。所以這個回到10年前的可能性還挺大的。
問：美國政府最近成立了一家5000億美元的國有資產管理公司，然後用來收購，你怎麼看美國救市這個舉動?
謝國忠：它就是要把破產資產從金融機構裡面買出來，希望恢復大家對金融機構的信心。
問：這種救市政策多大程度上能緩解目前的危機？
謝國忠：解決問題還是挺難的。不光金融機構有問題，家庭也有問題，家庭以後不能再貸款借錢、花錢了，所以說經濟危機馬上就來了。2008年對美國來說，就像亞洲的1997年。2009年就像亞洲的1998年。1997年金融市場大調，1998年亞洲經濟大幅度萎縮。
問：更大的災難還在後面？
謝國忠：對一般老百姓來說更大的危機還在後邊。
問：政府政策不能改變既定事實？
謝國忠：救是改變不了現實的，只能緩解。今天的危機是昨天造成的，所以你再救的話也不能改變昨天的事實。只能盡量平穩過去。
中國應該給老百姓多一點錢
問：目前華爾街金融風暴將對中國造成多大衝擊？
謝國忠：第一就是中國出口的下降，中國30年來出口從來沒下降過，出口對GDP增長的貢獻大約有25%；第二個就是熱錢回流，房地產占10%的GDP，中國的經濟增長一半以上來自於這兩個推動力。這幾年，可能它不漲了，也可能萎縮了。
問：如何把這種衝擊降到最低？
謝國忠：就是平穩，這是一個核心。一個是國內的錢流通起來，但這需要地方政府有錢，地方沒錢的話，這個就流不起來了，所以地方財政也很重要。還有一個就是，想辦法提高農民的收入，因為現在電冰箱之類的他們都沒有買。農產品的價格可以上升，讓農民們有錢買東西，這個是第二招。第三招我們基礎設施的建設可以加快一點，也撐一撐。從這三個方面著手的話，可以管點用。
問：你覺得接下來中國的宏觀經濟會面臨一個什麼樣的狀況？
謝國忠：我們也有泡沫，別人也有泡沫，其實都破了。接下來吃苦是肯定的。穩定加自我檢討、改革。
問：周期會有多久？
謝國忠：一般的周期至少兩年。
問：目前中國的出口和固定投資都有所萎縮，在你看來，中國下一輪經濟增長要依靠什麼？
謝國忠：一個是中國要發展跟發展中國家的貿易，特別是資源輸出國的貿易，因為他們有錢。我們還得想辦法賺錢。貿易的話，機構、產品各方面消費需求都有一定的調整才可以。第二就是給老百姓多一點錢，讓他有機會去消費。中國老百姓家庭收入的比例一直在下降，但是在收入萎縮的情況下，還讓我們去炒房產炒股票，把多少年工作賺的錢又虧掉了。所以，家庭這邊的錢越來越少了。所以要調整分配結構，給家庭的錢多一點、政府手裡的錢少一點。就是說政府要萎縮，要縮小。
目前政府稅收有6萬多億，加上國企和賣地的收入可能有11萬億差不多。而中國的GDP才二十七八萬億。
華爾街不是中國的機會
問：18日，中國政府推出了救市政策：印花稅單向征收；彙金公司高調宣布為穩定國有商業銀行股價，將在二級市場自主購入工、中、建三行股票；國資委也表示將全力支持央企增持或回購上市公司股份。您怎麼評判中國政府這一系列舉動？
謝國忠：我覺得先穩一穩，讓老百姓過得好。這些政策沒有改變現實而是改變股票的價值，但股票的終極價值是由上市公司的盈利能力來決定的。公司的盈利能力跟經濟的好壞有極大的關系。短期的利好政策，會改變市場心態。但彙金公司的錢哪裡來，還是要到財政部拿。
原來老是說，“外國人來撈底，我們要跑到外國人前面”，這句話說了半天不管用了，就要有新的花樣。信心是暫時的，短線管用。
問：你如何看待現在的股市？
謝國忠：現在說中國股市有什麼問題？股價太低是不是？股價太低用什麼來衡量？是因為你看過6000點了是吧？但現在中國股價不低。現在2.35倍的市淨率，十七八倍的市盈率，全世界最高了，別人牛市的時候也就是這個價格。股市現在這個點是不低的。
問：中國政府一系列舉措有必要嗎？
謝國忠：沒有，它就讓老百姓有個過渡嘛，有的要去跳樓之類的，一浪一浪的讓你有個接受的過程。
問：有很多經濟學家把這次風暴看成中國的一次機遇，你認同這種看法嗎？
謝國忠：看是誰了，如果你是巴菲特，可能是個機遇。60億人說這個股票值5塊錢，我就知道值10塊錢，那對你來說就是個機遇。但如果說不出道理，你還要去撈底，就說明你是一個很大的傻冒。
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2008年9月25日
拯救美國要靠外援
拯救美國要靠外援
謝國忠 [09-24 11:39]
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
沒有來自全球各界的迅速行動，美國金融系統將徹底崩潰
禁止賣空交易、成立政府機構收購不良資產、為貨幣市場基金（Money Market Funds）提供緊急擔保……美國政府的這些行動總算為金融市場帶來了一線生機，然而，這可能只是曇花一現。
美國仍亟需大量資金，以彌補政府處理不良資產過程中的損失，降低實體經濟與金融部門的杠杆率，並尋求貸款拉動以外的增長方式。前路必將漫長而艱難，也許只有通過全球合作才能尋找到出路。
窮途急尋外援
來自市場的壓力，迫使美國政府不得不采取一些新辦法來控制局面。本次危機禍起過高的杠杆率，這一現像尤其流行於華爾街經紀人的業務中。賣空者已經有意識地降低杠杆。他們減少了份額，造成市場恐慌，促使他們的交易伙伴撤離，繼而導致的流動性損失使那些高度杠杆化的經紀人失血而死。顯然，對賣空交易下達禁令，就可以讓他們活得久一點。具有諷刺意味的是，高科技泡沫破裂之後，華爾街放行賣空交易與對衝基金業的初衷，正是為了經濟再度活躍；而現在，它們卻重蹈了俄狄浦斯的悲劇——回到家中殺死了父母，占有了他們的房屋。
然而，技術層面的改動並不能改善經濟基本面的糟糕狀況。單純依賴杠杆增加的商業不再可行，不可避免的去杠杆化或許會導致一場撕心裂肺的衰退。由於美國經濟不敢投資的現狀，當通常采取的國內各種債務之間的輾轉騰挪已再無回旋余地時，印發貨幣變成惟一的出路。最終，這將致使美元的崩潰，引發惡性通貨膨脹。
既然美國的每個部門都存在過度杠杆化的現像，那麼，它們能從何處尋找資金，用來調整經濟中的資本結構呢？
美國要應對危機，惟有聯合起那些擁有10萬億美元的外彙儲備的國家。全世界都應為防止不幸後果的發生而走到一起，尤其是中國、日本、科威特、沙特阿拉伯和阿聯酋這些持有大量外彙儲備的國家，應與美國政府坐下來，一道商討如何對美國經濟重新注入資本，將其持有的國債等債券類的美元資產，轉換為股票等證券類資產。
確保美國這場危機能夠被順利有序地解決，對於全世界而言，都有著十分現實的利益。如果美國不得不通過發行貨幣的方法來應對危機中的問題，其他國家持有的美元資產將遭受重大損失，並導致全球範圍內不可預測的衰退。
美國不斷升高的杠杆率引導著過去十年間全球經濟需求增長。其傳統貿易伙伴的高額外彙儲備、美國經濟中過多的杠杆，正是一枚硬幣的兩面。現在看來，這兩方面都需要納入美國解決危機的辦法之中。
此番“債轉股”所需的資金規模是巨大的。一方面，美國非金融部門的債務已經從十年前國內生產總值（GDP）的183%，擴張到去年GDP的226%。同時，金融部門的債務在同期也從GDP的64%激增到114%。因此，實體經濟可能需要相當於GDP再增長40%、也即55000億美元的資金，這一數額等於美國股市資本總額的三分之一。而其中至少一半的需求應該訴諸外國資本的注入。
金融部門資本需求的規模，取決於其去杠杆化（deleverage）的程度。實際需要的去杠杆規模可達5萬億美元到8萬億美元。其中，很大一部分是不良資產。由於目前的總損失可能與危機爆發前美國金融系統中的總資本數額相當，讓外國投資者成為美國大型金融機構的主要擁有者，也許是必然的選擇。過去一年中，美國金融機構向全世界的國家主權基金賣出了少量股份。由於其他國家對這些機構毫無控制力，它們當然對其遭受的嚴重損失憤慨不已。而在今後募集資金的過程中，美國的金融機構也許不得不向外資出售股份令其實現控股。
排外心理作祟
美國需要改變其針對外來投資的政策。其對來自西方世界以外國家的投資抱有排外心理，這是尋求全球解決方案的最主要障礙。然而，鑒於美國現在仍然自視甚高，其國內政策具有明顯的狹隘、排外色彩，這項對於世界各國都是雙贏的建議，被實施的可能性卻非常小。即使美國是世界上最大的債務國，其行為卻好像最大債權國一般。也許，美國人還要吃更多的苦頭才能轉變態度。
而隨著美國政府設立新機構接管不良資產的行動，下一步將是債務從私人部門向公共部門的轉移。理論上，出售不良資產將使流動性有所放松；但是買家是誰？誰又該為損失負責？在美國，大家各自的債務都已經夠多的了，只有外國人可以為最終的“債轉股”提供所需的股本。
然而，美國並不情願接受來自非西方國家的資本，這樣一來，也只有印發貨幣了。美聯儲為彌補處理不良資產過程中的損失，可以收購聯邦政府發行的任何債券，必將導致通脹高企。而一旦外國投資者也開始拋售其美元資產，美國終將在這種內外夾擊之下發生惡性通脹與經濟混亂。
對於外國政府而言，為保自身免於如此窘狀，將持有的美元國債變為股票，是在通脹期間保值的明智做法。美國股票的估價合理公正。它們也許會在近幾個月中下跌，但其價值現在遠優於美國國債。各國的中央銀行都應把如何保存財富作為首要的考量。
有趣的是，若其他各國如此行事，美國經濟中的“證券—資本”短缺也將得以緩解，並推高債券收益率，進而使美聯儲減少貨幣發行量。
如此一來，也許拯救美國，還要看外國人的。■
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
謝國忠 [09-24 11:39]
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沒有來自全球各界的迅速行動，美國金融系統將徹底崩潰
禁止賣空交易、成立政府機構收購不良資產、為貨幣市場基金（Money Market Funds）提供緊急擔保……美國政府的這些行動總算為金融市場帶來了一線生機，然而，這可能只是曇花一現。
美國仍亟需大量資金，以彌補政府處理不良資產過程中的損失，降低實體經濟與金融部門的杠杆率，並尋求貸款拉動以外的增長方式。前路必將漫長而艱難，也許只有通過全球合作才能尋找到出路。
窮途急尋外援
來自市場的壓力，迫使美國政府不得不采取一些新辦法來控制局面。本次危機禍起過高的杠杆率，這一現像尤其流行於華爾街經紀人的業務中。賣空者已經有意識地降低杠杆。他們減少了份額，造成市場恐慌，促使他們的交易伙伴撤離，繼而導致的流動性損失使那些高度杠杆化的經紀人失血而死。顯然，對賣空交易下達禁令，就可以讓他們活得久一點。具有諷刺意味的是，高科技泡沫破裂之後，華爾街放行賣空交易與對衝基金業的初衷，正是為了經濟再度活躍；而現在，它們卻重蹈了俄狄浦斯的悲劇——回到家中殺死了父母，占有了他們的房屋。
然而，技術層面的改動並不能改善經濟基本面的糟糕狀況。單純依賴杠杆增加的商業不再可行，不可避免的去杠杆化或許會導致一場撕心裂肺的衰退。由於美國經濟不敢投資的現狀，當通常采取的國內各種債務之間的輾轉騰挪已再無回旋余地時，印發貨幣變成惟一的出路。最終，這將致使美元的崩潰，引發惡性通貨膨脹。
既然美國的每個部門都存在過度杠杆化的現像，那麼，它們能從何處尋找資金，用來調整經濟中的資本結構呢？
美國要應對危機，惟有聯合起那些擁有10萬億美元的外彙儲備的國家。全世界都應為防止不幸後果的發生而走到一起，尤其是中國、日本、科威特、沙特阿拉伯和阿聯酋這些持有大量外彙儲備的國家，應與美國政府坐下來，一道商討如何對美國經濟重新注入資本，將其持有的國債等債券類的美元資產，轉換為股票等證券類資產。
確保美國這場危機能夠被順利有序地解決，對於全世界而言，都有著十分現實的利益。如果美國不得不通過發行貨幣的方法來應對危機中的問題，其他國家持有的美元資產將遭受重大損失，並導致全球範圍內不可預測的衰退。
美國不斷升高的杠杆率引導著過去十年間全球經濟需求增長。其傳統貿易伙伴的高額外彙儲備、美國經濟中過多的杠杆，正是一枚硬幣的兩面。現在看來，這兩方面都需要納入美國解決危機的辦法之中。
此番“債轉股”所需的資金規模是巨大的。一方面，美國非金融部門的債務已經從十年前國內生產總值（GDP）的183%，擴張到去年GDP的226%。同時，金融部門的債務在同期也從GDP的64%激增到114%。因此，實體經濟可能需要相當於GDP再增長40%、也即55000億美元的資金，這一數額等於美國股市資本總額的三分之一。而其中至少一半的需求應該訴諸外國資本的注入。
金融部門資本需求的規模，取決於其去杠杆化（deleverage）的程度。實際需要的去杠杆規模可達5萬億美元到8萬億美元。其中，很大一部分是不良資產。由於目前的總損失可能與危機爆發前美國金融系統中的總資本數額相當，讓外國投資者成為美國大型金融機構的主要擁有者，也許是必然的選擇。過去一年中，美國金融機構向全世界的國家主權基金賣出了少量股份。由於其他國家對這些機構毫無控制力，它們當然對其遭受的嚴重損失憤慨不已。而在今後募集資金的過程中，美國的金融機構也許不得不向外資出售股份令其實現控股。
排外心理作祟
美國需要改變其針對外來投資的政策。其對來自西方世界以外國家的投資抱有排外心理，這是尋求全球解決方案的最主要障礙。然而，鑒於美國現在仍然自視甚高，其國內政策具有明顯的狹隘、排外色彩，這項對於世界各國都是雙贏的建議，被實施的可能性卻非常小。即使美國是世界上最大的債務國，其行為卻好像最大債權國一般。也許，美國人還要吃更多的苦頭才能轉變態度。
而隨著美國政府設立新機構接管不良資產的行動，下一步將是債務從私人部門向公共部門的轉移。理論上，出售不良資產將使流動性有所放松；但是買家是誰？誰又該為損失負責？在美國，大家各自的債務都已經夠多的了，只有外國人可以為最終的“債轉股”提供所需的股本。
然而，美國並不情願接受來自非西方國家的資本，這樣一來，也只有印發貨幣了。美聯儲為彌補處理不良資產過程中的損失，可以收購聯邦政府發行的任何債券，必將導致通脹高企。而一旦外國投資者也開始拋售其美元資產，美國終將在這種內外夾擊之下發生惡性通脹與經濟混亂。
對於外國政府而言，為保自身免於如此窘狀，將持有的美元國債變為股票，是在通脹期間保值的明智做法。美國股票的估價合理公正。它們也許會在近幾個月中下跌，但其價值現在遠優於美國國債。各國的中央銀行都應把如何保存財富作為首要的考量。
有趣的是，若其他各國如此行事，美國經濟中的“證券—資本”短缺也將得以緩解，並推高債券收益率，進而使美聯儲減少貨幣發行量。
如此一來，也許拯救美國，還要看外國人的。■
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2008年9月24日
為什麼保爾森(可能)是對的
查爾斯•韋普洛茲 [09-23 17:15]
保爾森的史上最大一搏，將如何發揮效用，為什麼可能不會讓納稅人付出太大代價
【《財經網》專稿/查爾斯•韋普洛茲(Charles Wyplosz)】首先，讓我表明我的立場。那些銀行犯了彌天大錯。
雖然許多嚴肅的經濟學家多年以來一直在警告，信貸膨脹和房價泡沫的結局可能是眼淚，但是被貪婪和短期技術分析蒙住了眼睛的銀行家們仍然一往無前。一年多前，當他們魯莽創造出來的借貸和證券化的混合物當著他們的面爆炸時，他們就開始閃爍其辭，然後在拖著經濟向下走的同時，指望著有人來把他們援救出來。救他們無異於犯罪。將來保證還會有更可怕的危機，結論是，不見血不罷休。
話雖這麼說，但是為了懲罰他們就眼看血流成河，還是有點傻。銀行不是石油公司，石油公司如果破產了，從定義上說，這是因為它的負債超過了它的資產。破產之後，它的資產還跟之前一樣值錢——石油在地底下藏得好好的，煉油廠和加油站也還那兒站著。
但是如果一家銀行破產了，它的資產就全毀了。破產意味著它的負債也全毀了，而這些負債恰恰是別的銀行以及數以百萬計的倒霉民眾的資產。正因如此，銀行擠兌比在加油站排長隊等加油更為常見。當然，如果有耐心的話，不管是資產還是負債都會重新升值，但是與此同時，金融系統也受到了損害，結果是信貸動亂引發經濟危機，沒人能躲得過。所以，不能把那些大型的系統性的金融機構一古腦都交給破產辦公室處理。避免信貸動蕩應該是每一個人的首要責任。
要見罪人之血，加以鞭笞是不行的，要做的是一場外科手術。
保爾森財長顯然已經試過了幾把手術刀：
對貝爾斯登，他進行了“半援救”。
他“殺”雷曼兄弟以“儆”美林：這個最後的問題不會讓納稅人來買單。
不過，次日，美聯儲和其他許多央行都大舉放貸——大概是給了雷曼的債主們，以及那些認識到了救援不在考慮範圍之內的嚇壞了的金融機構。
再下一天，他把AIG實實在在地國有化了。
這並不是“援救”。AIG的股份已經被攤得很薄很薄了，股東們的錢已經損失殆盡。財政部會讓這個“大而不倒”的公司繼續運轉，但此間它會陸續處置其資產。不管從哪個實用目的的角度看，那個舊的AIG都已不再。
然後，最後一天，是新的金融秩序的建立。保爾森造了一個“超級AIG”——他提出要購買金融機構竭力要賣掉的所有不良資產。
這項計劃的細節還不清楚，所以現在判斷它是一次援救，還是更大的出血，還為時過早。一切都將取決於兩件事：一是那個還未出世的清債信托公司（RTC）將用什麼價格來買下這些資產，二是這個RTC會用什麼價格來把這些資產賣掉。
目前的跡像是這些資產的購買將會通過拍賣的形式。這將會是逆向拍賣（也就是由買家列出想買的清單，賣家來出價），很可能是荷蘭式拍賣（出價遞減）。如果賣家對他們的財務狀況有信心，或是足夠聰明能夠一起騙過保爾森，那麼價格就可能接近買價，這就構成了一次“援救”。如果賣家驚慌失措，潰不成軍，價格就會大打折扣。英格蘭銀行貨幣委員會前委員、倫敦經濟學院教授Willem Buiter曾說，這些拍賣可能會逼迫賣家掀出底牌，透露他們真實的保底價。此言深得我心。
讓我們假設一下，如果那些不良資產真的被大折扣收購，接下來會發生什麼？
首先，那些賣方的金融機構將不得不承認他們的損失，這是他們一年多來竭力要避免走的一步。
他們一直爭辯說，這些資產沒有市場——的確，他們拒絕出售這些資產——所以找不出參照的標價，也沒有一個客觀的方法可以衡量他們賬簿上的損失。這些拍賣將提供一個市場價格——終於。不管他們會不會出售，因為所有的金融機構都必須向市場標出自己的資產，他們除了正式承認自己的損失將別無選擇。他們要麼是迅速地再融資，這會稀釋現有股份，要麼就要申請破產，這對股東來說更沒好處。
這看起來還真不是“援救”，但它確實是。在我們下結論之前，還是來想一下故事的第二階段。
第二，這個RTC將會持有一個巨大的不良資產組合，但它不會急著賣出這些資產。
跟上次那個RTC不同的是，這次多虧了有納稅人的錢，它可以花數年時間來出售資產。如果不良資產價值有幸上升，這個RTC和納稅人就會因而獲利，而那些賣出了這些資產的金融機構無疑就算不上被“援救”了。因為要說被“援救”了的話，就意味著這些金融機構成功地將不良資產以高於市場價格出售（花納稅人的錢），所以只有當不良資產的價格下跌的時候，才能說是被“援救”了。
因此，現在判斷這些行動是“援救”還是“精明的大清掃”，都太早了。只有等到幾年之後，這個還未出籠的RTC謝幕的那一刻，我們才能做出論斷。而且，自2007年中期以來，我們第一次能夠眺望見這場危機的末尾，因為各金融機構要麼迅速再融資，要麼關張。在我看來，正是這點，使得保爾森這次嘗試——可能是史上最大一搏——是正確的。■
查爾斯•韋普洛茲（Charles Wyplosz）是日內瓦高等研究院的國際經濟學教授、貨幣與銀行研究國際中心主任
保爾森的史上最大一搏，將如何發揮效用，為什麼可能不會讓納稅人付出太大代價
【《財經網》專稿/查爾斯•韋普洛茲(Charles Wyplosz)】首先，讓我表明我的立場。那些銀行犯了彌天大錯。
雖然許多嚴肅的經濟學家多年以來一直在警告，信貸膨脹和房價泡沫的結局可能是眼淚，但是被貪婪和短期技術分析蒙住了眼睛的銀行家們仍然一往無前。一年多前，當他們魯莽創造出來的借貸和證券化的混合物當著他們的面爆炸時，他們就開始閃爍其辭，然後在拖著經濟向下走的同時，指望著有人來把他們援救出來。救他們無異於犯罪。將來保證還會有更可怕的危機，結論是，不見血不罷休。
話雖這麼說，但是為了懲罰他們就眼看血流成河，還是有點傻。銀行不是石油公司，石油公司如果破產了，從定義上說，這是因為它的負債超過了它的資產。破產之後，它的資產還跟之前一樣值錢——石油在地底下藏得好好的，煉油廠和加油站也還那兒站著。
但是如果一家銀行破產了，它的資產就全毀了。破產意味著它的負債也全毀了，而這些負債恰恰是別的銀行以及數以百萬計的倒霉民眾的資產。正因如此，銀行擠兌比在加油站排長隊等加油更為常見。當然，如果有耐心的話，不管是資產還是負債都會重新升值，但是與此同時，金融系統也受到了損害，結果是信貸動亂引發經濟危機，沒人能躲得過。所以，不能把那些大型的系統性的金融機構一古腦都交給破產辦公室處理。避免信貸動蕩應該是每一個人的首要責任。
要見罪人之血，加以鞭笞是不行的，要做的是一場外科手術。
保爾森財長顯然已經試過了幾把手術刀：
對貝爾斯登，他進行了“半援救”。
他“殺”雷曼兄弟以“儆”美林：這個最後的問題不會讓納稅人來買單。
不過，次日，美聯儲和其他許多央行都大舉放貸——大概是給了雷曼的債主們，以及那些認識到了救援不在考慮範圍之內的嚇壞了的金融機構。
再下一天，他把AIG實實在在地國有化了。
這並不是“援救”。AIG的股份已經被攤得很薄很薄了，股東們的錢已經損失殆盡。財政部會讓這個“大而不倒”的公司繼續運轉，但此間它會陸續處置其資產。不管從哪個實用目的的角度看，那個舊的AIG都已不再。
然後，最後一天，是新的金融秩序的建立。保爾森造了一個“超級AIG”——他提出要購買金融機構竭力要賣掉的所有不良資產。
這項計劃的細節還不清楚，所以現在判斷它是一次援救，還是更大的出血，還為時過早。一切都將取決於兩件事：一是那個還未出世的清債信托公司（RTC）將用什麼價格來買下這些資產，二是這個RTC會用什麼價格來把這些資產賣掉。
目前的跡像是這些資產的購買將會通過拍賣的形式。這將會是逆向拍賣（也就是由買家列出想買的清單，賣家來出價），很可能是荷蘭式拍賣（出價遞減）。如果賣家對他們的財務狀況有信心，或是足夠聰明能夠一起騙過保爾森，那麼價格就可能接近買價，這就構成了一次“援救”。如果賣家驚慌失措，潰不成軍，價格就會大打折扣。英格蘭銀行貨幣委員會前委員、倫敦經濟學院教授Willem Buiter曾說，這些拍賣可能會逼迫賣家掀出底牌，透露他們真實的保底價。此言深得我心。
讓我們假設一下，如果那些不良資產真的被大折扣收購，接下來會發生什麼？
首先，那些賣方的金融機構將不得不承認他們的損失，這是他們一年多來竭力要避免走的一步。
他們一直爭辯說，這些資產沒有市場——的確，他們拒絕出售這些資產——所以找不出參照的標價，也沒有一個客觀的方法可以衡量他們賬簿上的損失。這些拍賣將提供一個市場價格——終於。不管他們會不會出售，因為所有的金融機構都必須向市場標出自己的資產，他們除了正式承認自己的損失將別無選擇。他們要麼是迅速地再融資，這會稀釋現有股份，要麼就要申請破產，這對股東來說更沒好處。
這看起來還真不是“援救”，但它確實是。在我們下結論之前，還是來想一下故事的第二階段。
第二，這個RTC將會持有一個巨大的不良資產組合，但它不會急著賣出這些資產。
跟上次那個RTC不同的是，這次多虧了有納稅人的錢，它可以花數年時間來出售資產。如果不良資產價值有幸上升，這個RTC和納稅人就會因而獲利，而那些賣出了這些資產的金融機構無疑就算不上被“援救”了。因為要說被“援救”了的話，就意味著這些金融機構成功地將不良資產以高於市場價格出售（花納稅人的錢），所以只有當不良資產的價格下跌的時候，才能說是被“援救”了。
因此，現在判斷這些行動是“援救”還是“精明的大清掃”，都太早了。只有等到幾年之後，這個還未出籠的RTC謝幕的那一刻，我們才能做出論斷。而且，自2007年中期以來，我們第一次能夠眺望見這場危機的末尾，因為各金融機構要麼迅速再融資，要麼關張。在我看來，正是這點，使得保爾森這次嘗試——可能是史上最大一搏——是正確的。■
查爾斯•韋普洛茲（Charles Wyplosz）是日內瓦高等研究院的國際經濟學教授、貨幣與銀行研究國際中心主任
為什麼保爾森錯了
路易吉•辛格爾斯 [09-23 17:24]
最大的風險是，少數融資者的利益將損害資本主義的基本運作。從資本家手中拯救資本主義的時間到了
【《財經網》專稿/路易吉•辛格爾斯（Luigi Zingales）】當一個營利性公司遭受巨大負債的時候（比如1985年美國成品油零售商Texaco被判向競爭對手Pennzoil賠付120億美元），解決方案並不是由政府用一個抬高了的價格來購買它的資產。解決方案在破產法的第十一章裡——破產保護。根據該章，業務根底雄厚的公司，大致上可以以債換股。撇開原來的股東，原來的債務轉為股權，這些股權就構成了一個繼續運作的新的資產結構。還有一種選擇是，債務人可以通過減低債務面值來換取一定的權證。
即使是在破產法第十一章誕生之前的20世紀初，以上這些手段也被用於處理大型鐵路破產事件。那麼，為什麼不用這一相當完善的手段來解決金融部門現在的問題呢？
無暇進行破產程序
很明顯，答案是我們沒時間。
第十一章規定的程序總的來說都又長又復雜，而這場危機時至今日，時間就是生命。談判可能一談就是幾個月，這對我們來說太過奢侈。然而，我們處於這樣一個異於尋常的時代，政府已經采取了前所未有的措施，而且准備采取更多。就像拯救AIG和禁止對金融股票的所有賣空操作還不夠似的，現在，財政部長保爾森建議通過一種清算信托公司（RTC），用納稅人的錢，買下金融部門那些不良資產。
但是，代價是什麼呢？
如果銀行和金融機構發現再融資（比如說，發行新股）有困難，這是因為私營部門現在對於他們投資組合中的資產價格很沒把握，他們不想花冤枉錢。
相比之下，政府給這些資產估價更拿手嗎？不會。一個政府官員和一個飯碗快打破了的銀行家談判，誰在定價方面更占上風？
保爾森的RTC將溢價買下那些不良資產，從而創造出一個慈善性機構，為富人們提供福利——納稅人來付賬。如果這個補貼足夠大，它就能成功終止這場危機。
但是，還是那個問題，什麼代價？
答案是：納稅人數十億美元的錢，還有，更糟的是，對資本主義根基——誰收益，誰就要承擔損失——的違背。別忘了1989年的儲貸危機，當時政府必須援救那些金融機構，是因為它們的存款是由聯邦政府承保了的。但這次，政府並沒有必要援救貝爾斯登、AIG及其他將受惠於保爾森的RTC的金融機構的負債人。
另一種選擇
既然我們沒有時間走申請破產保護的程序，也不想要援救所有的債權人，幾害相權取其輕，就是學習法官們在那些富於爭議又冗長的破產過程中的做法。他們會強制債權人執行一項重組計劃，這將包括部分債務的減免以換取一些股權或權證。這樣的做法早有先例。
大蕭條時期，許多債務合同都與金價掛鉤。所以當美元被中止兌換黃金時，這些債務的價值就狂飆，許多機構都岌岌可危。當時羅斯福總統領導的政府宣布這一條款無效，等於是強制性地進行了債務減免。而且，最高法院也維持這一決定。
我的同事，也是現在美聯儲的理事Randall Koszner研究了這一段歷史，並說明了，在最高法院對這一決策做出支持後，不只是股價，就連債券價格也猛漲。這怎麼可能呢？就像那些公司財務專家過去 30年裡一直在說的，資本結構裡債務過多、資產過少將會帶來實實在在的代價。減免債務面值，不僅能使股東獲益，也會使債務人獲益。
如果債務減免對股東和債務人都有好處，那麼債務人為什麼不自願同意呢？
首先，有一個協調的問題。
雖說每一個單獨的債務人都會從債務面值削減中獲益，但如果坐等其他人減值而自己不這麼干，就有可能獲益更多。所以，每個人都在等別人先動，結果自然就是拖延。
第二，從一個債務人的角度看，政府出手援救要更好。
所以，任何關於政府援救的傳言都降低了債務人行動的動機，使得政府援救越發必要。
和大蕭條時期及其他很多債務重組的例子一樣，當下，在金融部門中實行部分債務減免或債轉股都是有意義的。這樣一個經事實檢驗的策略具有許多好處，也讓納稅人無需插手。
但如果這麼簡單，為什麼沒有專家提到過它？
向多數人征稅，讓少數人受益
金融部門裡的大玩家們不喜歡這種做法。對於金融業來說，由納稅人出錢來進行援救，要比讓他們承擔自己的痛楚更有吸引力。強制實行債轉股或是債務減免，對於私有產權的違背不會比一次大型援救行動更大。保爾森的解決方案的吸引力在於，它向多數人征稅，而讓少數人受益。而這些多數人（也就是我們納稅人）很分散，我們無力在國會山組織一次有力的鬥爭。金融業則在各個層級都有很好的代言人。看看財政部就知道了，過去13年中有六年，財政部都是高盛的“老鄉會”。但是，作為金融方面的學者，這方面的沉默也是我們的責任。就如要讓一個醫生在另一個醫生誤診的案子裡作證很難一樣，不管這個案子有多惡劣。兩黨內的金融專家都對他們所研究和就職的這個行業太客氣了。
拯救資本主義
本周末將做出的幾項決策，不僅將影響美國經濟未來一年的景氣，更將塑造我們未來50年資本主義的框架。我們想要生活在一個利潤被私自享有、虧損卻要大家共當的體系裡嗎？是要生活在一個納稅人的錢被用來救助那些破產的公司的社會裡，還是生活在一個每個人為自己的決定負責，不謹慎的行為受懲戒、謹慎的行為則受獎勵的社會裡呢？
對於像我一樣強烈信奉自由市場體系的人來說，眼下最重大的風險就是，少數融資者的利益將損害資本主義體系的基本運作。從資本家手中拯救資本主義的時間到了。■
作者路易吉•辛格爾斯（Luigi Zingales）為美國芝加哥大學商學院金融學教授
最大的風險是，少數融資者的利益將損害資本主義的基本運作。從資本家手中拯救資本主義的時間到了
【《財經網》專稿/路易吉•辛格爾斯（Luigi Zingales）】當一個營利性公司遭受巨大負債的時候（比如1985年美國成品油零售商Texaco被判向競爭對手Pennzoil賠付120億美元），解決方案並不是由政府用一個抬高了的價格來購買它的資產。解決方案在破產法的第十一章裡——破產保護。根據該章，業務根底雄厚的公司，大致上可以以債換股。撇開原來的股東，原來的債務轉為股權，這些股權就構成了一個繼續運作的新的資產結構。還有一種選擇是，債務人可以通過減低債務面值來換取一定的權證。
即使是在破產法第十一章誕生之前的20世紀初，以上這些手段也被用於處理大型鐵路破產事件。那麼，為什麼不用這一相當完善的手段來解決金融部門現在的問題呢？
無暇進行破產程序
很明顯，答案是我們沒時間。
第十一章規定的程序總的來說都又長又復雜，而這場危機時至今日，時間就是生命。談判可能一談就是幾個月，這對我們來說太過奢侈。然而，我們處於這樣一個異於尋常的時代，政府已經采取了前所未有的措施，而且准備采取更多。就像拯救AIG和禁止對金融股票的所有賣空操作還不夠似的，現在，財政部長保爾森建議通過一種清算信托公司（RTC），用納稅人的錢，買下金融部門那些不良資產。
但是，代價是什麼呢？
如果銀行和金融機構發現再融資（比如說，發行新股）有困難，這是因為私營部門現在對於他們投資組合中的資產價格很沒把握，他們不想花冤枉錢。
相比之下，政府給這些資產估價更拿手嗎？不會。一個政府官員和一個飯碗快打破了的銀行家談判，誰在定價方面更占上風？
保爾森的RTC將溢價買下那些不良資產，從而創造出一個慈善性機構，為富人們提供福利——納稅人來付賬。如果這個補貼足夠大，它就能成功終止這場危機。
但是，還是那個問題，什麼代價？
答案是：納稅人數十億美元的錢，還有，更糟的是，對資本主義根基——誰收益，誰就要承擔損失——的違背。別忘了1989年的儲貸危機，當時政府必須援救那些金融機構，是因為它們的存款是由聯邦政府承保了的。但這次，政府並沒有必要援救貝爾斯登、AIG及其他將受惠於保爾森的RTC的金融機構的負債人。
另一種選擇
既然我們沒有時間走申請破產保護的程序，也不想要援救所有的債權人，幾害相權取其輕，就是學習法官們在那些富於爭議又冗長的破產過程中的做法。他們會強制債權人執行一項重組計劃，這將包括部分債務的減免以換取一些股權或權證。這樣的做法早有先例。
大蕭條時期，許多債務合同都與金價掛鉤。所以當美元被中止兌換黃金時，這些債務的價值就狂飆，許多機構都岌岌可危。當時羅斯福總統領導的政府宣布這一條款無效，等於是強制性地進行了債務減免。而且，最高法院也維持這一決定。
我的同事，也是現在美聯儲的理事Randall Koszner研究了這一段歷史，並說明了，在最高法院對這一決策做出支持後，不只是股價，就連債券價格也猛漲。這怎麼可能呢？就像那些公司財務專家過去 30年裡一直在說的，資本結構裡債務過多、資產過少將會帶來實實在在的代價。減免債務面值，不僅能使股東獲益，也會使債務人獲益。
如果債務減免對股東和債務人都有好處，那麼債務人為什麼不自願同意呢？
首先，有一個協調的問題。
雖說每一個單獨的債務人都會從債務面值削減中獲益，但如果坐等其他人減值而自己不這麼干，就有可能獲益更多。所以，每個人都在等別人先動，結果自然就是拖延。
第二，從一個債務人的角度看，政府出手援救要更好。
所以，任何關於政府援救的傳言都降低了債務人行動的動機，使得政府援救越發必要。
和大蕭條時期及其他很多債務重組的例子一樣，當下，在金融部門中實行部分債務減免或債轉股都是有意義的。這樣一個經事實檢驗的策略具有許多好處，也讓納稅人無需插手。
但如果這麼簡單，為什麼沒有專家提到過它？
向多數人征稅，讓少數人受益
金融部門裡的大玩家們不喜歡這種做法。對於金融業來說，由納稅人出錢來進行援救，要比讓他們承擔自己的痛楚更有吸引力。強制實行債轉股或是債務減免，對於私有產權的違背不會比一次大型援救行動更大。保爾森的解決方案的吸引力在於，它向多數人征稅，而讓少數人受益。而這些多數人（也就是我們納稅人）很分散，我們無力在國會山組織一次有力的鬥爭。金融業則在各個層級都有很好的代言人。看看財政部就知道了，過去13年中有六年，財政部都是高盛的“老鄉會”。但是，作為金融方面的學者，這方面的沉默也是我們的責任。就如要讓一個醫生在另一個醫生誤診的案子裡作證很難一樣，不管這個案子有多惡劣。兩黨內的金融專家都對他們所研究和就職的這個行業太客氣了。
拯救資本主義
本周末將做出的幾項決策，不僅將影響美國經濟未來一年的景氣，更將塑造我們未來50年資本主義的框架。我們想要生活在一個利潤被私自享有、虧損卻要大家共當的體系裡嗎？是要生活在一個納稅人的錢被用來救助那些破產的公司的社會裡，還是生活在一個每個人為自己的決定負責，不謹慎的行為受懲戒、謹慎的行為則受獎勵的社會裡呢？
對於像我一樣強烈信奉自由市場體系的人來說，眼下最重大的風險就是，少數融資者的利益將損害資本主義體系的基本運作。從資本家手中拯救資本主義的時間到了。■
作者路易吉•辛格爾斯（Luigi Zingales）為美國芝加哥大學商學院金融學教授
薩默斯--危機沒有單一解決辦法
薩默斯認為危機沒有單一解決辦法
《財經》記者 黃山 [09-24 10:23]
克林頓政府時期的財政部長薩默斯認為，目前金融並非由單一因素導致，因此也不存在單一的解決方法
【《財經網》專稿/記者 黃山】克林頓政府時期的財政部長、現哈佛大學教授薩默斯9月23日在布魯金斯學會舉行的“漢密爾頓項目”研討會上指出，目前的金融危機並非由單一因素導致，因此也不存在單一的解決方法。
薩默斯表示：“我寧願把目前的形勢看作是四個問題的連鎖（catenation），每一個問題都要求各方一致的反應。”
第一個問題是政府上周為保證金融系統健康而采取一系列非同尋常的舉動，以及這些行動所耗費的成本。
第二個問題是存在大量的問題證券，這些證券因為各種原因而不能正常運作。
第三則是金融機構的資本化（capitalization of financial institutions）。薩默斯在講話中，對目前一部分人提出的，以折扣價或者現有縮水的市場價格收購或者注資問題金融機構的做法抱有懷疑。在他看來，這樣的做法並沒有反映這些資產的市場價值。
而最後一個問題則是與此次危機直接相關的住房抵押貸款問題。“除非住房抵押貸款問題沒能得到很好的應對，否則健康的經濟就無從談起。”薩默斯如此表示。
針對抵押貸款問題，此次“漢密爾頓項目”研討會還專門設有兩個專題進行討論。由密歇根大學巴爾（Michael Barr）領銜的研究小組提出“選擇替代”的方案。根據該方案，借貸機構將首先向貸款者提供一套有著明確條款的標准抵押貸款，只有貸款者要求其他貸款產品時，借貸機構才考慮滿足這部分消費者的要求。
以紐約大學卡普蘭（Andrew Caplin）為首的研究小組則提出共同升值抵押貸款（Shared Appreciation Mortgages）方案。該方案相較傳統的抵押貸款，具有月供低、分散風險的好處。按照該方案，如果購房者的房價日後上漲，貸款者將除了支付本金，還需向銀行或者借貸機構償還房屋溢價的部分；但一旦房價下降，貸款者將可以與借貸機構分擔由此產生的風險，比如，貸款者僅需償還本金，而不用支付利息。
目前，這場被薩默斯稱作“自己一生中不曾遇見”的金融危機，正進入關鍵階段。就在布魯金斯學會研討會召開的同時，在華盛頓的國會山，現任財政部長保爾森和美聯儲主席伯南克正努力說服議員們支持總額達到7000億美元的金融營救計劃，同時又不附加過多的額外條款。
根據伯南克在參議院金融委員會聽證會上的證詞，如果國會不能在本周末及時通過該計劃，美國經濟將面臨更高的失業率，更多的家庭將喪失房產，以及下降的GDP。換言之，目前的金融市場危機有可能蔓延到實體經濟，進而影響到整個美國經濟。
但該計劃順利通過的前景不僅有來自民主黨方面的掣肘，還包括來自布什政府所屬的共和黨國會議員的質疑。民主黨方面要求計劃必須有關於加強對華爾街金融機構監督的內容，同時要求參與計劃的金融機構管理層薪酬必須設有上限。
而即使在國會共和黨議員方面，保爾森的計劃也備受質疑。這部分對營救計劃高昂成本存有疑慮，同時擔心財政部權力過分集中。在他們看來，保爾森方案如欲通過，就要答應民主黨提出的給高管薪酬設限的條件，而這一條件違背了自由市場經濟的規律，他們轉而要求更全面的政策改變，而非這份臨時性的“救火”方案。■
《財經》記者 黃山 [09-24 10:23]
克林頓政府時期的財政部長薩默斯認為，目前金融並非由單一因素導致，因此也不存在單一的解決方法
【《財經網》專稿/記者 黃山】克林頓政府時期的財政部長、現哈佛大學教授薩默斯9月23日在布魯金斯學會舉行的“漢密爾頓項目”研討會上指出，目前的金融危機並非由單一因素導致，因此也不存在單一的解決方法。
薩默斯表示：“我寧願把目前的形勢看作是四個問題的連鎖（catenation），每一個問題都要求各方一致的反應。”
第一個問題是政府上周為保證金融系統健康而采取一系列非同尋常的舉動，以及這些行動所耗費的成本。
第二個問題是存在大量的問題證券，這些證券因為各種原因而不能正常運作。
第三則是金融機構的資本化（capitalization of financial institutions）。薩默斯在講話中，對目前一部分人提出的，以折扣價或者現有縮水的市場價格收購或者注資問題金融機構的做法抱有懷疑。在他看來，這樣的做法並沒有反映這些資產的市場價值。
而最後一個問題則是與此次危機直接相關的住房抵押貸款問題。“除非住房抵押貸款問題沒能得到很好的應對，否則健康的經濟就無從談起。”薩默斯如此表示。
針對抵押貸款問題，此次“漢密爾頓項目”研討會還專門設有兩個專題進行討論。由密歇根大學巴爾（Michael Barr）領銜的研究小組提出“選擇替代”的方案。根據該方案，借貸機構將首先向貸款者提供一套有著明確條款的標准抵押貸款，只有貸款者要求其他貸款產品時，借貸機構才考慮滿足這部分消費者的要求。
以紐約大學卡普蘭（Andrew Caplin）為首的研究小組則提出共同升值抵押貸款（Shared Appreciation Mortgages）方案。該方案相較傳統的抵押貸款，具有月供低、分散風險的好處。按照該方案，如果購房者的房價日後上漲，貸款者將除了支付本金，還需向銀行或者借貸機構償還房屋溢價的部分；但一旦房價下降，貸款者將可以與借貸機構分擔由此產生的風險，比如，貸款者僅需償還本金，而不用支付利息。
目前，這場被薩默斯稱作“自己一生中不曾遇見”的金融危機，正進入關鍵階段。就在布魯金斯學會研討會召開的同時，在華盛頓的國會山，現任財政部長保爾森和美聯儲主席伯南克正努力說服議員們支持總額達到7000億美元的金融營救計劃，同時又不附加過多的額外條款。
根據伯南克在參議院金融委員會聽證會上的證詞，如果國會不能在本周末及時通過該計劃，美國經濟將面臨更高的失業率，更多的家庭將喪失房產，以及下降的GDP。換言之，目前的金融市場危機有可能蔓延到實體經濟，進而影響到整個美國經濟。
但該計劃順利通過的前景不僅有來自民主黨方面的掣肘，還包括來自布什政府所屬的共和黨國會議員的質疑。民主黨方面要求計劃必須有關於加強對華爾街金融機構監督的內容，同時要求參與計劃的金融機構管理層薪酬必須設有上限。
而即使在國會共和黨議員方面，保爾森的計劃也備受質疑。這部分對營救計劃高昂成本存有疑慮，同時擔心財政部權力過分集中。在他們看來，保爾森方案如欲通過，就要答應民主黨提出的給高管薪酬設限的條件，而這一條件違背了自由市場經濟的規律，他們轉而要求更全面的政策改變，而非這份臨時性的“救火”方案。■
美7000億救援計劃國會受阻
《財經》駐華盛頓記者 陳竹 [09-24 09:37]
參院銀行委員會主席Christopher J. Dodd說，他不能容忍華爾街上的肇事者撐著金色的降落傘溜了，而把巨大的賬單丟給普通納稅者
【《財經網》專稿/駐華盛頓記者 陳竹】美國財政部提交的7000億美元救援計劃在國會遭遇抵制。
美國東部時間周二（23日）早晨，在參議院銀行委員會召開的聽證會上，雖然財長保爾森和聯儲主席伯南克一再強調不作為或拖延的惡劣後果，大多數議員仍然不為所動，持強烈質疑的態度。當天，在眾議院做疏通的副總統切尼也遭遇到類似抵制。
保爾森在當天的聽證會上，請求國會“迅速、干淨”地通過這一法案，不要耽擱時間，不要試圖插入不相關或缺乏共識的其他條款。他說，房貸問題是這場金融危機的關鍵，如果房貸問題不迅速解決，風險將擴散到其他經濟領域。
伯南克在緊隨其後的發言中表達了類似的擔憂。他說，美國的金融系統現在仍然十分不穩定，他擔心無所作為會導致失業率提高、不能償貸者增多、GDP下降。面對立法者的質疑，伯南克強調他的學術背景。伯南克說，他並不是華爾街利益的代言人，也從未在華爾街工作過，他的建議完全出於一個研究世界金融危機的學者的判斷。
在解釋財政部救援計劃的合理性時，伯南克說，“大甩賣價格”不同於“持有到期價格”（hold-to-maturity prices）。當前由於房市和金融市場不穩定，房貸資產的甩賣價往往大大低於持有到期價格，這等於推動了“資產甩賣”和“進一步減記”的惡性循環；而在財政部提出的計劃下，拍賣和其他競價機制將為市場提供足夠的信息，以確定房貸相關資產的持有到期價格。
盡管保爾森和伯南克極盡努力，但參議員們還是表現出極大的謹慎。銀行委員會主席、民主黨參議員Christopher J. Dodd稱，財政部的計劃“數額之龐大、細節之缺乏，讓人震驚，史無前例”。他說，不同於颶風等天災，華爾街危機是可以預見也可以避免的，他不能容忍華爾街上的肇事者撐著金色的降落傘溜了，而把巨大的賬單丟給普通納稅者。
“這份三頁紙的計劃書，實際上給予保爾森強大授權和免責權，”Dodd說，“在讀完這份計劃書之後，我只能總結說，不僅我們的經濟存在風險，財長先生，我們的憲法也存在風險了。”
在抵制保爾森救援計劃問題上，國會兩黨存在廣泛共識。銀行委員會的共和黨領袖Richard C. Shelby呼吁國會另尋其他方案。肯塔基州共和黨參議員Jim Bunning情緒頗為激動地說，這個計劃等於美國老老少少每個人都要貢獻2300美元的稅金去拯救華爾街，這是“把華爾街的痛楚散布給普通納稅人”。他稱，這個計劃是“金融社會主義”，十分“不美國”。
來自紐約州的民主黨資深參議員Charles E. Schumer也趨於尋找更為穩妥的方案。他將問題房貸引發的這場金融危機比作動脈梗阻——如果不及時行動有可能引發心髒病，但考慮到7000億美元數額巨大，他強調“盡職調查”和監管的必要性。
Schumer在聽證會上詢問保爾森，可否國會先批1500億美元，明年1月進行項目評估，倘若有效，則再批；倘若無效，則另選新方案。“這樣人們會覺得容易接受些。”Schumer建議道。但保爾森回應說，那樣將是“巨大的錯誤”，因為這將“無助於恢復市場信心”。
眾議院中也有部分議員要求減少授權財政部的解救金額。以加州民主黨眾議員Brad Sherman為代表的立法者，已上書眾議院議長佩羅西，要求僅僅批准財政部2000億美元的授權。
由於9月26日之後國會將解散數日，供議員們回家鄉准備換屆選舉，保爾森請求國會務必在本周末前作出決定。據了解，對於布什政府的催促，民主黨立法者的情緒頗為復雜。近來，民主黨主導的國會的工作肯定率僅有21%，甚至低於布什32%的支持率。國會民主黨人一方面希望改善外界對之“不合作”的刻板成見，但又擔心草率放行會鑄成類似於當初批准美國發動伊拉克戰爭的大錯。■
參院銀行委員會主席Christopher J. Dodd說，他不能容忍華爾街上的肇事者撐著金色的降落傘溜了，而把巨大的賬單丟給普通納稅者
【《財經網》專稿/駐華盛頓記者 陳竹】美國財政部提交的7000億美元救援計劃在國會遭遇抵制。
美國東部時間周二（23日）早晨，在參議院銀行委員會召開的聽證會上，雖然財長保爾森和聯儲主席伯南克一再強調不作為或拖延的惡劣後果，大多數議員仍然不為所動，持強烈質疑的態度。當天，在眾議院做疏通的副總統切尼也遭遇到類似抵制。
保爾森在當天的聽證會上，請求國會“迅速、干淨”地通過這一法案，不要耽擱時間，不要試圖插入不相關或缺乏共識的其他條款。他說，房貸問題是這場金融危機的關鍵，如果房貸問題不迅速解決，風險將擴散到其他經濟領域。
伯南克在緊隨其後的發言中表達了類似的擔憂。他說，美國的金融系統現在仍然十分不穩定，他擔心無所作為會導致失業率提高、不能償貸者增多、GDP下降。面對立法者的質疑，伯南克強調他的學術背景。伯南克說，他並不是華爾街利益的代言人，也從未在華爾街工作過，他的建議完全出於一個研究世界金融危機的學者的判斷。
在解釋財政部救援計劃的合理性時，伯南克說，“大甩賣價格”不同於“持有到期價格”（hold-to-maturity prices）。當前由於房市和金融市場不穩定，房貸資產的甩賣價往往大大低於持有到期價格，這等於推動了“資產甩賣”和“進一步減記”的惡性循環；而在財政部提出的計劃下，拍賣和其他競價機制將為市場提供足夠的信息，以確定房貸相關資產的持有到期價格。
盡管保爾森和伯南克極盡努力，但參議員們還是表現出極大的謹慎。銀行委員會主席、民主黨參議員Christopher J. Dodd稱，財政部的計劃“數額之龐大、細節之缺乏，讓人震驚，史無前例”。他說，不同於颶風等天災，華爾街危機是可以預見也可以避免的，他不能容忍華爾街上的肇事者撐著金色的降落傘溜了，而把巨大的賬單丟給普通納稅者。
“這份三頁紙的計劃書，實際上給予保爾森強大授權和免責權，”Dodd說，“在讀完這份計劃書之後，我只能總結說，不僅我們的經濟存在風險，財長先生，我們的憲法也存在風險了。”
在抵制保爾森救援計劃問題上，國會兩黨存在廣泛共識。銀行委員會的共和黨領袖Richard C. Shelby呼吁國會另尋其他方案。肯塔基州共和黨參議員Jim Bunning情緒頗為激動地說，這個計劃等於美國老老少少每個人都要貢獻2300美元的稅金去拯救華爾街，這是“把華爾街的痛楚散布給普通納稅人”。他稱，這個計劃是“金融社會主義”，十分“不美國”。
來自紐約州的民主黨資深參議員Charles E. Schumer也趨於尋找更為穩妥的方案。他將問題房貸引發的這場金融危機比作動脈梗阻——如果不及時行動有可能引發心髒病，但考慮到7000億美元數額巨大，他強調“盡職調查”和監管的必要性。
Schumer在聽證會上詢問保爾森，可否國會先批1500億美元，明年1月進行項目評估，倘若有效，則再批；倘若無效，則另選新方案。“這樣人們會覺得容易接受些。”Schumer建議道。但保爾森回應說，那樣將是“巨大的錯誤”，因為這將“無助於恢復市場信心”。
眾議院中也有部分議員要求減少授權財政部的解救金額。以加州民主黨眾議員Brad Sherman為代表的立法者，已上書眾議院議長佩羅西，要求僅僅批准財政部2000億美元的授權。
由於9月26日之後國會將解散數日，供議員們回家鄉准備換屆選舉，保爾森請求國會務必在本周末前作出決定。據了解，對於布什政府的催促，民主黨立法者的情緒頗為復雜。近來，民主黨主導的國會的工作肯定率僅有21%，甚至低於布什32%的支持率。國會民主黨人一方面希望改善外界對之“不合作”的刻板成見，但又擔心草率放行會鑄成類似於當初批准美國發動伊拉克戰爭的大錯。■
2008年9月22日
全球硬著陸風險加大
謝國忠認為全球硬著陸風險加大
《財經》記者 李昕 [09-22 19:35]
曾任摩根士丹利亞洲首席分析師的謝國忠預言：“亞洲的1997（金融危機）就是美國的2008；亞洲的1998就是美國的2009”
【《財經網》專稿/記者 李昕】《財經》特約經濟學家謝國忠最新撰文指出，美國經濟硬著陸已經毋庸置疑，歐洲和日本經濟萎縮的前景清晰可見，而中國也同樣面臨硬著陸風險。
“2008年，金融資本主義神話破滅，”曾任摩根士丹利亞洲首席分析師，現任玫瑰石顧問公司董事的謝國忠在文中預言。“亞洲的1997（金融危機）就是美國的2008；亞洲的1998就是美國的2009。”
謝國忠支持美國政府提出的用大規模金融重建基金救市的計劃，但認為這僅僅能給市場帶來短期提振。縱觀美國，金融危機遠未結束，經濟危機即將到來，他預計美國經濟未來將出現2%-5%的負增長。
同時，歐洲和日本的經濟衰退將延續至2009年。歐日市場的萎靡將影響美國近期表現強勁的出口，從而進一步加劇美國經濟的下行。
謝國忠認為，中國的出口很可能在2009年出現30年來的首次下滑。此前哪怕某個出口市場萎縮，依靠開拓新市場總能保持出口的總增長。如今中國已經是世界第一出口大國，新市場份額的增加難以抵消傳統市場收縮的壓力。
此外，房地產泡沫破滅對中國經濟的影響較大。雖然內需可能增加，但因其僅僅占GDP的40%，不足以彌補出口和房地產市場遭受的重挫。
“哪怕國內消費提高10%，對GDP的貢獻僅僅4%，”謝國忠說。“而10%的增長已經是很樂觀的情況。”
謝國忠認為中國政府即將出台一系列經濟刺激政策。雖然具體內容難以預計，但謝國忠希望這些政策能緩解地方政府的資金困難，提高糧食價格以增加農民收入，並加速基礎設施建設。但他認為，經濟政策無法延續中國經濟前幾年的高速增長，僅僅是減緩經濟不可避免的放慢。■
Global Hard Landing/謝國忠
2008-09-22 | 謝國忠：全球硬著陸
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
The US government is setting up an RTC-like organization to purchase bad assets from financial institutions for warehousing and disposing overtime. This is a step in the right direction. Market may feel good for a couple of weeks, which is how long this bounce would last, in my view. Details of the rescue may unsettle investors. The government may purchase the bad assets at very low prices. Many financial institutions still wouldn't be viable after the forced write-downs. The government may seek deals with them like with AIG, which would be hugely dilutive for existing investors. This is a bounce to sell into.
Apart from the short-lived bounce, there is little upside to stay in the market. While the financial crisis is far from over, the economic crisis is already around the corner. The US is heading for a hard landing. A significant part of the US consumption is kept afloat by the credit bubble. As the bubble collapses, the credit for consumption dries up, the US's economy will likely contract by 2-5%. 1997 for Asia is 2008 for America, 1998 for Asia 2009 for America.
Europe and Japan are already contracting. Their recession will likely last through 2009. They have little domestic demand strength and have always been export-driven. Their weakness will feed back into the US. It has benefited from strong exports in 1H08. The export support vanishes just as its credit crisis hits its consumers. The downward spiral is just beginning.
The risk for a hard landing in China is rising and fast. China's exports, 40% of GDP in nominal value and probably 25% of GDP in value added, may decline in 2009 for the first time in three decades. China was small enough and cheap enough to grow its exports regardless of global demand through market share gains. But, China is now the largest exporter in the world. Market share gain couldn't offset downward trend anymore.
China's property bubble is bursting. The fuel for the bubble was the export income and hot money inflow. Both sources are contracting. The property market is probably heading for a hard landing. The property burst will have a large effect on industry. Demand for auto and white goods won't grow much, may even decline.
Retail sales would do ok. Wages are rising at good speed due to better balance between demand and supply in labor market. But, China's consumption is only 40% of GDP. Even if it grows 10%, it contributes four percentage points to GDP growth. But, the income effect from slowdown or contraction in exports and property should have a meaningful effect on household income. 10% growth is clearly optimistic.
I believe that the government will initiate a fiscal stimulus package. The third plenum of the 17th Party Congress will convene next month. It could bring a consensus on the need for stimulus. The content is unpredictable. I want the package to address liquidity problem at local governments, redistribute income to farmers by raising prices for food products, and accelerate infrastructure projects. I would be surprised that the package can add more than 2 percentage points to growth. It could only be a cushion on the way down, not sustain high growth rate.
No matter how we look at production, demand, or income angles, China's growth rate next year would be significantly lower than in 2008. In 1998, electricity consumption contracted for two quarters. I wouldn't be surprised that the same happens next year.
With Europe and Japan contracting, the US is heading for a hard landing, and China possibly heading for a hard landing, market can hardly perform in the foreseeable future. If global recovery, probably a mild one, is possible in 2010, markets may perform only by mid-2009.
I remain bullish on energy and gold in the current environment. A cartel of rich men works. The OPEC is that now. It didn't work in the 1990s because they were poor and everyone cheated to gain income. They have no incentives to produce more in an environment of declining price. They can't even spend the money they have earned and don't need new money. Gold is a play on easy monetary policy. All major economies have negative real interest rates. The situation would only worse in 2009. Gold is a currency substitute. When currency supplies surge like now, it should appreciate too.
We live in interesting times. This is the end of the Greenspan bubble. Finance has led the global economy in the past two decades, because Greenspan's liquidity made Wall Street very big relative to real economy. It was a debt bubble in the derivative dress. The future will be very different. In 1989, socialism was discredited. In 2008, financial capitalism is discredited. The world would be different in future. In what form we don't yet know.
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
附錄：
2006年文章，僅供參考。
謝國忠：2008年全球經濟可能硬著陸
來源： 證券日報 發布日期： 2006-09-28
全球經濟看來將在2007年出現輕微的滯脹現像：隨著通貨膨脹率由3％加速至4％，而全球經濟增長率可能從2006年的5％下降至2007年的4％，通貨膨脹率在近十年之後將首度超越增長率。
政策制定者以聲譽作賭注，繼續壓低債券收益率：過去十年的低通貨膨脹為政策制定者贏得在遏制物價上的聲譽。按照我們的觀點，他們正利用它讓通貨膨脹有更大的通融空間，從而使經濟增長能盡量的持續下去。
如果政策制定者輸掉聲譽，全球周期將可能大幅度下滑：當債券市場認識到政策制定者為了增長而容忍通貨膨脹的時候，債市守衛者可能會還擊、債券收益率將上升、繼而中央銀行們可能需要收緊政策。全球經濟可能因此而硬著陸。
債市仍相信低通脹高增長
按照我們的看法，各國的政策制定者正利用他們成功遏制通貨膨脹贏得的聲譽，容忍通貨膨脹上升以期望延長現在的經濟增長周期。由於債券市場對他們遏制通貨膨脹的歷史印像記憶猶新，雖然通貨膨脹率偏高並持續上升，市場仍接受偏低的收益率。因此，盡管存在通貨膨脹壓力，債券市場仍不斷地刺激需求。這樣的態勢有可能導致2007年出現溫和的滯脹現像，到時候，全球經濟增長和通貨膨脹率有可能都約為4％。
假如債券市場認識到政策制定者是為了延長增長周期而容忍通貨膨脹，本次經濟周期的決定性滑坡可能一觸即發。債券收益率可能因此而上升，迫使政策制定者們大幅度收緊政策。全球經濟增長可能因此而在2008年硬著陸。
即將公布的數據將顯示通貨膨脹升幅將會是比增長放緩的幅度更大，這將會令很多人感到意外。債券市場可能會失去信心，不再相信理論上的推斷，即通貨膨脹將隨著經濟增長放緩而下降，從而推動收益率在本年重上高位。不過，債市可能無法及時把滯脹反映在價格上。
美元三年後可能會無以為繼
全球經濟的增長速度已經連續四年高於趨勢水平。然而，各國的政策制定者們還想得到更多。我認為這種欲求是來自於本次經濟周期對資產的依賴和不穩定的增長模式。如果增長周期逆轉，資產市場幾乎可以肯定會步其後塵，如果這樣的話全球經濟有可能把溫和的通貨膨脹轉變為衰退。對於失序調整的恐懼促使各國政策制定者們致力於延長經濟增長周期，越久越好。
正如我以前所提過的，世界經濟有兩台發動機：美國的消費和中國的投資。貨幣刺激政策給前者充電，而後者則不斷抵消由此所產生的通貨膨脹壓力。這種增長態勢有三個脆弱環節：美元穩定性、債務的吸納能力、以及通貨膨脹與通貨緊縮之間的失衡問題。
保持美元穩定是過去五年裡維護經濟增長穩定的主要顧慮。美國的經常賬戶的赤字使全世界的市場觀察家震驚。然而，像能源價格一樣，美元一直沒有崩盤。這主要是有賴於美元作為全球貿易和金融標准貨幣的特殊地位。美元的特殊地位容許美國經常賬戶的赤字持續並且不斷滾大。在我看來，美元三年後可能會無以為繼。
債務的吸納能力在美國是一種文化現像，而在中國則是一種政治現像。不管發債資金從哪裡來，美國家庭仍然擁有不少資產並將不難找到新的借貸方法。這種文化從科技泡沫破滅、9．11事件乃至能源衝擊，一直持續至今。我們無法知道，目前房市走弱會否為這種借貸消費文化畫上句號。
在中國，借貸投資是一個政治現像。中國的發展模式是以地方政府官員為主導的。其行政文化是動用資源進行建設，最好是非常大型的建設。所以，當出口表現強勁，流動性充裕的時候，官員們便會鼓勵把資金引流到大型項目上。因此，如果借貸消費文化在美國可以持續，在中國的借貸投資文化很可能也不會終止。
如果上述兩個現像沒有結果，第三個現像便可能出現。由於消費和投資是發生在不同的經濟體，“摩托車經濟”是一個容易滋生泡沫的經濟模式。單方面地推動消費或投資，若干的資產泡沫也許是不可避免的。資產泡沫隨時間推移促使生產成本上漲。此外，高於趨勢的增長水平往往導致勞動力短缺的問題。
通貨膨脹的不同源頭
資產膨脹通過四條渠道轉化為通貨膨脹。首先，地價上漲不斷推高商務經營的成本。亞洲的土地價格上漲導致全球通貨膨脹上升。1992年的日本經濟、1995年的中國經濟、及1997年的東亞其它國家的經濟，都經歷了土地價格大幅度下滑。主要亞洲城市的地價從高峰到谷底下跌了70－80％。
目前，全區的土地價格已強勁回升。韓國的樓價已從1998年谷底反彈50％、香港的住宅樓宇比2003年最低潮時回升53％、而中國主要城市的地價也許已比五年前翻了一番有多。日本大城市的地價也已於去年見底。
第二，商品泡沫轉化為通貨膨脹。在全球經濟強勁的背景下，市場對大宗商品的需求很大（比如石油和銅）。然而，金融投資者投入商品市場的資金似乎上升得更快。這就是我認為商品市場是一個金融泡沫的原因。像其它的泡沫，這一次也是低利率環境造成的。
持續上升的商品價格現正轉化為通貨膨脹。通過邊際毛利的下降和生產力的提高，制造業公司吸納高昂商品價格的能力似乎已經到了極限。事實上，隨著全球化的最易得利益被吸收怠盡，生產力的增長速度已放緩。從亞洲的出口價格最能看出這個通貨膨脹的源頭。經過近十年的持續下降，亞洲出口價格目前已再度回升。
第三，全球勞動力市場正面臨熟練工人、技師和管理人員短缺的問題。盡管全球化大大增加了非熟練工人的數量，熟練工人的供應並沒有相應提升。全球經濟經過四年的高於趨勢的增長，熟練工人不足的情況已顯而易見。
中國公司向海外市場招募管理人員就是個例子。這反映了中國的高管人員薪酬將與國際水平接軌。同樣地，印度在高收入一端的勞動力成本正急速上漲。這意味著經合組織國家熟練工人的工資壓力已經消減。因此，發達經濟體的勞動力成本升幅將比預期的大。地價上漲同時給非熟練勞動力成本構成壓力。由於住房是支出的主要部分，當住房成本快速上漲的時候，工人自然會要求更高的工資。中國和印度提高工資水平，可能主要是基於這個原因。
中國的最低工資政策性上漲和貨幣漸進升值同時是全球經濟膨脹的因素。這兩個因素將使中國出口價格每年上升3－4％。在拉低全球通貨膨脹水平的角度來看，中國經濟將不再起到作用。
第四，全球化已踏入成熟階段。提升生產力的易得效益也許已經完結。投入中國內地制造業的外國直接投資兩年前已達到高峰。促進生產力增長的易得資源——把工廠從高成本地區遷移到中國內地——看來已所剩無多。因此，發達經濟體的企業也許已經不再有可能通過把工廠遷到中國內地而壓低工資。這意味著發達經濟體面臨的工資壓力可能會消失。
2007年通脹率可能高於增長率
全球通貨膨脹率正由2002年最低的1％上升至3％，在未來一年可能上升至4％。各國央行看來不願意正面處理它，而是似乎想說服市場相信通貨膨脹將隨著增長放緩而消失，並暗中期望事實也能如此發展。
中央銀行們的決策對債市有舉足輕重的影響。盡管通貨膨脹率偏高並持續上升，債券收益率目前仍處於異常低的水平。偏低的債市收益率持續刺激著需求。這可能是本次經濟增長周期的最後一頓免費午餐。
由低債券收益率拉動的經濟增長與通貨膨脹率不斷上升的壓力之間的緩衝，有可能在2007年形成一個溫和的滯脹現像。預期全球GDP增長率將由2006年的5％下降至2007年的4％，而通貨膨脹則由3％加速至4％。2007年通貨膨脹率可能高於全球經濟增長率。
滯脹延續多久將取決於債券市場是否以及何時能真正領會中央銀行們的意圖。那時候，債券收益率將上升，並因此有可能迫使中央銀行們提高利率並使全球經濟走弱。此舉將可能導致全球經濟硬著陸。
我的粗略估計是債券市場可能在一年內認識到這一點。如是，2008年將可能是全球經濟硬著陸的一年，其嚴峻程度也許更甚於1998年那次。
《財經》記者 李昕 [09-22 19:35]
曾任摩根士丹利亞洲首席分析師的謝國忠預言：“亞洲的1997（金融危機）就是美國的2008；亞洲的1998就是美國的2009”
【《財經網》專稿/記者 李昕】《財經》特約經濟學家謝國忠最新撰文指出，美國經濟硬著陸已經毋庸置疑，歐洲和日本經濟萎縮的前景清晰可見，而中國也同樣面臨硬著陸風險。
“2008年，金融資本主義神話破滅，”曾任摩根士丹利亞洲首席分析師，現任玫瑰石顧問公司董事的謝國忠在文中預言。“亞洲的1997（金融危機）就是美國的2008；亞洲的1998就是美國的2009。”
謝國忠支持美國政府提出的用大規模金融重建基金救市的計劃，但認為這僅僅能給市場帶來短期提振。縱觀美國，金融危機遠未結束，經濟危機即將到來，他預計美國經濟未來將出現2%-5%的負增長。
同時，歐洲和日本的經濟衰退將延續至2009年。歐日市場的萎靡將影響美國近期表現強勁的出口，從而進一步加劇美國經濟的下行。
謝國忠認為，中國的出口很可能在2009年出現30年來的首次下滑。此前哪怕某個出口市場萎縮，依靠開拓新市場總能保持出口的總增長。如今中國已經是世界第一出口大國，新市場份額的增加難以抵消傳統市場收縮的壓力。
此外，房地產泡沫破滅對中國經濟的影響較大。雖然內需可能增加，但因其僅僅占GDP的40%，不足以彌補出口和房地產市場遭受的重挫。
“哪怕國內消費提高10%，對GDP的貢獻僅僅4%，”謝國忠說。“而10%的增長已經是很樂觀的情況。”
謝國忠認為中國政府即將出台一系列經濟刺激政策。雖然具體內容難以預計，但謝國忠希望這些政策能緩解地方政府的資金困難，提高糧食價格以增加農民收入，並加速基礎設施建設。但他認為，經濟政策無法延續中國經濟前幾年的高速增長，僅僅是減緩經濟不可避免的放慢。■
Global Hard Landing/謝國忠
2008-09-22 | 謝國忠：全球硬著陸
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
The US government is setting up an RTC-like organization to purchase bad assets from financial institutions for warehousing and disposing overtime. This is a step in the right direction. Market may feel good for a couple of weeks, which is how long this bounce would last, in my view. Details of the rescue may unsettle investors. The government may purchase the bad assets at very low prices. Many financial institutions still wouldn't be viable after the forced write-downs. The government may seek deals with them like with AIG, which would be hugely dilutive for existing investors. This is a bounce to sell into.
Apart from the short-lived bounce, there is little upside to stay in the market. While the financial crisis is far from over, the economic crisis is already around the corner. The US is heading for a hard landing. A significant part of the US consumption is kept afloat by the credit bubble. As the bubble collapses, the credit for consumption dries up, the US's economy will likely contract by 2-5%. 1997 for Asia is 2008 for America, 1998 for Asia 2009 for America.
Europe and Japan are already contracting. Their recession will likely last through 2009. They have little domestic demand strength and have always been export-driven. Their weakness will feed back into the US. It has benefited from strong exports in 1H08. The export support vanishes just as its credit crisis hits its consumers. The downward spiral is just beginning.
The risk for a hard landing in China is rising and fast. China's exports, 40% of GDP in nominal value and probably 25% of GDP in value added, may decline in 2009 for the first time in three decades. China was small enough and cheap enough to grow its exports regardless of global demand through market share gains. But, China is now the largest exporter in the world. Market share gain couldn't offset downward trend anymore.
China's property bubble is bursting. The fuel for the bubble was the export income and hot money inflow. Both sources are contracting. The property market is probably heading for a hard landing. The property burst will have a large effect on industry. Demand for auto and white goods won't grow much, may even decline.
Retail sales would do ok. Wages are rising at good speed due to better balance between demand and supply in labor market. But, China's consumption is only 40% of GDP. Even if it grows 10%, it contributes four percentage points to GDP growth. But, the income effect from slowdown or contraction in exports and property should have a meaningful effect on household income. 10% growth is clearly optimistic.
I believe that the government will initiate a fiscal stimulus package. The third plenum of the 17th Party Congress will convene next month. It could bring a consensus on the need for stimulus. The content is unpredictable. I want the package to address liquidity problem at local governments, redistribute income to farmers by raising prices for food products, and accelerate infrastructure projects. I would be surprised that the package can add more than 2 percentage points to growth. It could only be a cushion on the way down, not sustain high growth rate.
No matter how we look at production, demand, or income angles, China's growth rate next year would be significantly lower than in 2008. In 1998, electricity consumption contracted for two quarters. I wouldn't be surprised that the same happens next year.
With Europe and Japan contracting, the US is heading for a hard landing, and China possibly heading for a hard landing, market can hardly perform in the foreseeable future. If global recovery, probably a mild one, is possible in 2010, markets may perform only by mid-2009.
I remain bullish on energy and gold in the current environment. A cartel of rich men works. The OPEC is that now. It didn't work in the 1990s because they were poor and everyone cheated to gain income. They have no incentives to produce more in an environment of declining price. They can't even spend the money they have earned and don't need new money. Gold is a play on easy monetary policy. All major economies have negative real interest rates. The situation would only worse in 2009. Gold is a currency substitute. When currency supplies surge like now, it should appreciate too.
We live in interesting times. This is the end of the Greenspan bubble. Finance has led the global economy in the past two decades, because Greenspan's liquidity made Wall Street very big relative to real economy. It was a debt bubble in the derivative dress. The future will be very different. In 1989, socialism was discredited. In 2008, financial capitalism is discredited. The world would be different in future. In what form we don't yet know.
謝國忠搜狐博客 http://xieguozhong.blog.sohu.com/
附錄：
2006年文章，僅供參考。
謝國忠：2008年全球經濟可能硬著陸
來源： 證券日報 發布日期： 2006-09-28
全球經濟看來將在2007年出現輕微的滯脹現像：隨著通貨膨脹率由3％加速至4％，而全球經濟增長率可能從2006年的5％下降至2007年的4％，通貨膨脹率在近十年之後將首度超越增長率。
政策制定者以聲譽作賭注，繼續壓低債券收益率：過去十年的低通貨膨脹為政策制定者贏得在遏制物價上的聲譽。按照我們的觀點，他們正利用它讓通貨膨脹有更大的通融空間，從而使經濟增長能盡量的持續下去。
如果政策制定者輸掉聲譽，全球周期將可能大幅度下滑：當債券市場認識到政策制定者為了增長而容忍通貨膨脹的時候，債市守衛者可能會還擊、債券收益率將上升、繼而中央銀行們可能需要收緊政策。全球經濟可能因此而硬著陸。
債市仍相信低通脹高增長
按照我們的看法，各國的政策制定者正利用他們成功遏制通貨膨脹贏得的聲譽，容忍通貨膨脹上升以期望延長現在的經濟增長周期。由於債券市場對他們遏制通貨膨脹的歷史印像記憶猶新，雖然通貨膨脹率偏高並持續上升，市場仍接受偏低的收益率。因此，盡管存在通貨膨脹壓力，債券市場仍不斷地刺激需求。這樣的態勢有可能導致2007年出現溫和的滯脹現像，到時候，全球經濟增長和通貨膨脹率有可能都約為4％。
假如債券市場認識到政策制定者是為了延長增長周期而容忍通貨膨脹，本次經濟周期的決定性滑坡可能一觸即發。債券收益率可能因此而上升，迫使政策制定者們大幅度收緊政策。全球經濟增長可能因此而在2008年硬著陸。
即將公布的數據將顯示通貨膨脹升幅將會是比增長放緩的幅度更大，這將會令很多人感到意外。債券市場可能會失去信心，不再相信理論上的推斷，即通貨膨脹將隨著經濟增長放緩而下降，從而推動收益率在本年重上高位。不過，債市可能無法及時把滯脹反映在價格上。
美元三年後可能會無以為繼
全球經濟的增長速度已經連續四年高於趨勢水平。然而，各國的政策制定者們還想得到更多。我認為這種欲求是來自於本次經濟周期對資產的依賴和不穩定的增長模式。如果增長周期逆轉，資產市場幾乎可以肯定會步其後塵，如果這樣的話全球經濟有可能把溫和的通貨膨脹轉變為衰退。對於失序調整的恐懼促使各國政策制定者們致力於延長經濟增長周期，越久越好。
正如我以前所提過的，世界經濟有兩台發動機：美國的消費和中國的投資。貨幣刺激政策給前者充電，而後者則不斷抵消由此所產生的通貨膨脹壓力。這種增長態勢有三個脆弱環節：美元穩定性、債務的吸納能力、以及通貨膨脹與通貨緊縮之間的失衡問題。
保持美元穩定是過去五年裡維護經濟增長穩定的主要顧慮。美國的經常賬戶的赤字使全世界的市場觀察家震驚。然而，像能源價格一樣，美元一直沒有崩盤。這主要是有賴於美元作為全球貿易和金融標准貨幣的特殊地位。美元的特殊地位容許美國經常賬戶的赤字持續並且不斷滾大。在我看來，美元三年後可能會無以為繼。
債務的吸納能力在美國是一種文化現像，而在中國則是一種政治現像。不管發債資金從哪裡來，美國家庭仍然擁有不少資產並將不難找到新的借貸方法。這種文化從科技泡沫破滅、9．11事件乃至能源衝擊，一直持續至今。我們無法知道，目前房市走弱會否為這種借貸消費文化畫上句號。
在中國，借貸投資是一個政治現像。中國的發展模式是以地方政府官員為主導的。其行政文化是動用資源進行建設，最好是非常大型的建設。所以，當出口表現強勁，流動性充裕的時候，官員們便會鼓勵把資金引流到大型項目上。因此，如果借貸消費文化在美國可以持續，在中國的借貸投資文化很可能也不會終止。
如果上述兩個現像沒有結果，第三個現像便可能出現。由於消費和投資是發生在不同的經濟體，“摩托車經濟”是一個容易滋生泡沫的經濟模式。單方面地推動消費或投資，若干的資產泡沫也許是不可避免的。資產泡沫隨時間推移促使生產成本上漲。此外，高於趨勢的增長水平往往導致勞動力短缺的問題。
通貨膨脹的不同源頭
資產膨脹通過四條渠道轉化為通貨膨脹。首先，地價上漲不斷推高商務經營的成本。亞洲的土地價格上漲導致全球通貨膨脹上升。1992年的日本經濟、1995年的中國經濟、及1997年的東亞其它國家的經濟，都經歷了土地價格大幅度下滑。主要亞洲城市的地價從高峰到谷底下跌了70－80％。
目前，全區的土地價格已強勁回升。韓國的樓價已從1998年谷底反彈50％、香港的住宅樓宇比2003年最低潮時回升53％、而中國主要城市的地價也許已比五年前翻了一番有多。日本大城市的地價也已於去年見底。
第二，商品泡沫轉化為通貨膨脹。在全球經濟強勁的背景下，市場對大宗商品的需求很大（比如石油和銅）。然而，金融投資者投入商品市場的資金似乎上升得更快。這就是我認為商品市場是一個金融泡沫的原因。像其它的泡沫，這一次也是低利率環境造成的。
持續上升的商品價格現正轉化為通貨膨脹。通過邊際毛利的下降和生產力的提高，制造業公司吸納高昂商品價格的能力似乎已經到了極限。事實上，隨著全球化的最易得利益被吸收怠盡，生產力的增長速度已放緩。從亞洲的出口價格最能看出這個通貨膨脹的源頭。經過近十年的持續下降，亞洲出口價格目前已再度回升。
第三，全球勞動力市場正面臨熟練工人、技師和管理人員短缺的問題。盡管全球化大大增加了非熟練工人的數量，熟練工人的供應並沒有相應提升。全球經濟經過四年的高於趨勢的增長，熟練工人不足的情況已顯而易見。
中國公司向海外市場招募管理人員就是個例子。這反映了中國的高管人員薪酬將與國際水平接軌。同樣地，印度在高收入一端的勞動力成本正急速上漲。這意味著經合組織國家熟練工人的工資壓力已經消減。因此，發達經濟體的勞動力成本升幅將比預期的大。地價上漲同時給非熟練勞動力成本構成壓力。由於住房是支出的主要部分，當住房成本快速上漲的時候，工人自然會要求更高的工資。中國和印度提高工資水平，可能主要是基於這個原因。
中國的最低工資政策性上漲和貨幣漸進升值同時是全球經濟膨脹的因素。這兩個因素將使中國出口價格每年上升3－4％。在拉低全球通貨膨脹水平的角度來看，中國經濟將不再起到作用。
第四，全球化已踏入成熟階段。提升生產力的易得效益也許已經完結。投入中國內地制造業的外國直接投資兩年前已達到高峰。促進生產力增長的易得資源——把工廠從高成本地區遷移到中國內地——看來已所剩無多。因此，發達經濟體的企業也許已經不再有可能通過把工廠遷到中國內地而壓低工資。這意味著發達經濟體面臨的工資壓力可能會消失。
2007年通脹率可能高於增長率
全球通貨膨脹率正由2002年最低的1％上升至3％，在未來一年可能上升至4％。各國央行看來不願意正面處理它，而是似乎想說服市場相信通貨膨脹將隨著增長放緩而消失，並暗中期望事實也能如此發展。
中央銀行們的決策對債市有舉足輕重的影響。盡管通貨膨脹率偏高並持續上升，債券收益率目前仍處於異常低的水平。偏低的債市收益率持續刺激著需求。這可能是本次經濟增長周期的最後一頓免費午餐。
由低債券收益率拉動的經濟增長與通貨膨脹率不斷上升的壓力之間的緩衝，有可能在2007年形成一個溫和的滯脹現像。預期全球GDP增長率將由2006年的5％下降至2007年的4％，而通貨膨脹則由3％加速至4％。2007年通貨膨脹率可能高於全球經濟增長率。
滯脹延續多久將取決於債券市場是否以及何時能真正領會中央銀行們的意圖。那時候，債券收益率將上升，並因此有可能迫使中央銀行們提高利率並使全球經濟走弱。此舉將可能導致全球經濟硬著陸。
我的粗略估計是債券市場可能在一年內認識到這一點。如是，2008年將可能是全球經濟硬著陸的一年，其嚴峻程度也許更甚於1998年那次。
改革是中國經濟唯一出路
2008-09-22 | 謝國忠：改革是中國經濟唯一出路
2008-09-20 理財周報
謝國忠 獨立經濟學家、玫瑰石顧問公司董事
又調息了。但是中國的貸款利率已經有很大的靈活性，自由度很高了。銀行和客戶之間貸款是可以談判的。所以這次降息對銀行本身業務上來講是沒有什麼太大的影響。
房地產等企業也不會有什麼利好。房地產市場仍然會跌。現在房地產對於銀行已經不是利息高低的問題，而是根本不能貸給他們了。
單邊征收印花稅和彙金購買三行股票和兩率雙降都是提振市場信心的做法。短期內市場可能有回調的可能。但是股票現在是否是底部還是說不清。不能夠急匆匆地衝進去。
中國的股票還是不便宜。香港的已經很便宜了。有些人看股票的市盈率停留在以前，其實是不對的。現在中國已經進入全流通了，和國際上其他的市場類比看來仍然不便宜。今年接下來中國繼續降息的可能性很有限。因為中國的利率已經很低。不過如果中國想要刺激經濟增長的話，不能只靠股市來支撐，中國接下來的路一定是要提高經濟效率，改革是唯一出路。
准備金利率的這次下調只是給小銀行一個靈活的空間。因為小銀行的貸款比較緊張。另外，准備金率下調也是為了保持銀行體系流動性的正常水平。因為原來是熱錢大量流入，現在是熱錢向外流。熱線流入的時候要提高准備金利率，熱錢外流就要下降。但是要根據外彙儲備的升降速度做適度調整。
中國的通脹還很嚴峻。盡管現在表面數字看上去已經稍微好一點了。短期內會比較的溫和。但是PPI這麼高，事實上PPI和CPI是一樣的。PPI一定會向CPI傳導的。
中國的勞動力成本上升得又很快，食品等行業都沒有和國際接軌。我們看到三鹿奶粉這樣的食品產品作假，還有公司財務上作假，這些都是隱形的一種通脹。
中國長期以來對價格進行管制，所以看上去通脹會逐漸好轉。但是這只能是一時解決問題。就像把發燒的病人放到冰箱裡冷凍一下，再拿出來還是不行。所以，想中國的通脹過幾個月就會消失的想法並不現實。
中國現在的經濟快速回落。我是不贊成中國會脫離全球經濟危機的這種說法。全世界經濟出現大面積萎縮，出口肯定會受到影響。
2009年中國的出口將會出現史無前例的下降。中國的出口占GDP的40％左右，中國的經濟受到的影響可以想像。
2008-09-20 理財周報
謝國忠 獨立經濟學家、玫瑰石顧問公司董事
又調息了。但是中國的貸款利率已經有很大的靈活性，自由度很高了。銀行和客戶之間貸款是可以談判的。所以這次降息對銀行本身業務上來講是沒有什麼太大的影響。
房地產等企業也不會有什麼利好。房地產市場仍然會跌。現在房地產對於銀行已經不是利息高低的問題，而是根本不能貸給他們了。
單邊征收印花稅和彙金購買三行股票和兩率雙降都是提振市場信心的做法。短期內市場可能有回調的可能。但是股票現在是否是底部還是說不清。不能夠急匆匆地衝進去。
中國的股票還是不便宜。香港的已經很便宜了。有些人看股票的市盈率停留在以前，其實是不對的。現在中國已經進入全流通了，和國際上其他的市場類比看來仍然不便宜。今年接下來中國繼續降息的可能性很有限。因為中國的利率已經很低。不過如果中國想要刺激經濟增長的話，不能只靠股市來支撐，中國接下來的路一定是要提高經濟效率，改革是唯一出路。
准備金利率的這次下調只是給小銀行一個靈活的空間。因為小銀行的貸款比較緊張。另外，准備金率下調也是為了保持銀行體系流動性的正常水平。因為原來是熱錢大量流入，現在是熱錢向外流。熱線流入的時候要提高准備金利率，熱錢外流就要下降。但是要根據外彙儲備的升降速度做適度調整。
中國的通脹還很嚴峻。盡管現在表面數字看上去已經稍微好一點了。短期內會比較的溫和。但是PPI這麼高，事實上PPI和CPI是一樣的。PPI一定會向CPI傳導的。
中國的勞動力成本上升得又很快，食品等行業都沒有和國際接軌。我們看到三鹿奶粉這樣的食品產品作假，還有公司財務上作假，這些都是隱形的一種通脹。
中國長期以來對價格進行管制，所以看上去通脹會逐漸好轉。但是這只能是一時解決問題。就像把發燒的病人放到冰箱裡冷凍一下，再拿出來還是不行。所以，想中國的通脹過幾個月就會消失的想法並不現實。
中國現在的經濟快速回落。我是不贊成中國會脫離全球經濟危機的這種說法。全世界經濟出現大面積萎縮，出口肯定會受到影響。
2009年中國的出口將會出現史無前例的下降。中國的出口占GDP的40％左右，中國的經濟受到的影響可以想像。
美國整個金融體系已經破產
2008-09-22 | 謝國忠：雷曼出局，機制謀變
2008年09月22日 市場報
□本報記者 張然
158年的典型老牌投行居然最後以倒閉終結，這將迫使其他機構按市值定價。有多少機構會因此倒下呢？
作為華爾街四大投資銀行之一，雷曼兄弟在投行界已經出局，這反映出整個投行業怎樣一種現狀？投行今後的日子將怎麼過？為此，記者采訪了著名經濟學者、曾在大型投行摩根斯坦利中國區任首席經濟師的謝國忠先生。
日子難過自己扛
記者：雷曼雖然申請破產保護，但它持有的次債、低級衍生債太多，最後起死回生的希望很小。這一波危機次貸風波是直接原因嗎？
謝國忠：雷曼沒有起死回生的機會，你從消息就可以知道，巴克雷銀行介入了。身子都找不著了，“皮之不存，毛將焉附？”對於雷曼這樣的投資銀行，次貸是其中一個導火線。今天會垮，根本原因還是在於自身。
像雷曼這類投資銀行，過去都是靠不斷提高杠杆操縱資本。它們進行投資經營活動，靠的就是資本集中。在它們的杠杆操作裡，已經超過了30倍的幅度。這一來，過度使用杠杆，很容易引起資產的膨脹，造成資不抵債。資不抵債的下場，現在大家都看到了。
記者：雷曼到最後是市場、機構、政府都離它而去，用我們中國的成語，是不是有點“眾叛親離”的味道？
謝國忠：雷曼兄弟起家時，經營面較窄。這些年，形勢變化，它又固執得很，業務面沒有擴大，也不轉換經營模式。它沒有(也不肯)將杠杆降低，同時它融資不力，行動磨蹭，希望以拖待變。但形勢惡化太快了，愈是這樣，融資的可能性就愈無望。就因為它迷戀杠杆，最後日子過不下去了，政府也撒手，沒人替它扛。
這次次貸危機投行都有份
記者：貝爾斯登、雷曼倒了，美林委身他人了，傳說摩根也難受了，它們陸續跨掉或遭遇經營困局，算不算整個投行業面臨空前的危機？
謝國忠：那當然。日子是不好過，肯定不好過了。投行杠杆過度，實際資本比例不斷下降，信用受到質疑，投資者沒法不拋棄它們。按道理，遇到這樣的困局，這些投行應該退回到原來的經營模式上去。而按照原來的經營模式，它們就應該擴大資本額，降低杠杆。但是，華爾街的許多機構，尤其是像雷曼這樣的投資銀行，都仍然迷信杠杆。
打個比方，你原來拿著100元去借3000元，現在你的股價貶至幾十美分甚至幾美分的時候，你自己那100元變成10元錢的時候，你還能借到錢嗎？這種情況下能沒有危機嗎？
記者：華爾街的難兄難弟多了，對整個金融體系是怎樣一種衝擊？
謝國忠：我前面說過了，日子不好過，首先是投行自己造成的。但大家都像雷曼那樣拖拉不行動，整個金融體系的過度杠杆化得不到改變，那就只好大家來一齊扛了。過度杠杆化產生了廉價的信用，廉價的信用已經助長了美國的消費。結果是，華爾街和美聯儲一道，輕易創造了那些低估了風險同時又讓人很難懂的產品。我在博客上說了，在我看來，整個美國金融體系也許已經是負資產。就像我剛才給你比喻的那樣，如果杠杆資產貶值10%，也許就沒有任何資產了。美國金融體系過度杠杆化，以至於難以承受大幅的資產價格貶值。如果要去杠杆化，規模應該超過6萬億美元，這相當於雷曼兄弟受困資產的10倍。那麼多的去杠杆化意味著資產價格將出現大的縮減。但是，美國金融體系杠杆化太多了，以至於很難承受。這可能意味著整個金融體系已經破產。
機制謀變是出路
記者：雷曼作為158年歷史的機構，可以稱是典型的老牌投行了。這麼老的投行居然最後以倒閉終結，是不是投行業本身的機制存在問題？
謝國忠:可以說，高倍杠杆操作這條路是走不通了。另外，作為投資銀行生存的另一個配角——聲譽機制，也因為杠杆的濫用而導致最後資不抵債而評級日益降低，直到沒有生存空間。如果雷曼兄弟賣掉它的CDO部分和其他有問題的資產，它的市場價格有可能接近於零。這將迫使其他機構按市值定價，有多少機構會因此倒下呢？我們不知道。
記者：今年3月，因為利潤下滑20%至30%，標准普爾就將高盛和雷曼兄弟的前景評為負面；而在此前，標普也對美林、摩根有相同評價。現在看來，已經有一半被言中了，剩下來的那一半會怎樣？其他華爾街的投行們接下來該怎麼辦？
謝國忠：降低杠杆，就是得降低杠杆。對整個美國經濟來說，去杠杆化的比例太大，市場難以消化。但對投行來說，你要生存，降低杠杆是必須走的一條路。你要重新找回信用，你就得形成一個良好的資產體系。你要去看看資金從哪來，有的投行就在找銀行結合。美林就是在走這樣的路子。假設有了銀行資產的保障，你受影響面就可能降低。
讓你降低杠杆，就最好是回到20多年前的做法，不是以資本集中型，而是回到非資本型。從事中介業務，強化固定收益部門，這些傳統投行的做法，也許可以讓投行找到變革的辦法。如果不這樣做，機會都沒有。
中國投行能學到什麼
記者：經過雷曼事件，包括我們中國在內，全球的投行機構現狀怎麼樣？
謝國忠：肯定也是危機四伏。因為它們之間，相互有投資，有的程度很深，難受的程度跟華爾街的機構們差不多。包括中國的許多銀行，它們也有投行業務，也多多少少向雷曼投進去數億美元，這些從有關的消息中就能看到。投進去，風險就來了，你一家投行出問題，其他投行的收益、資本結構、資信、聲譽、團隊全會受到不同程度的影響。當然，我們中國所受的直接影響不大，向雷曼的投資額較小，造成不了太大衝擊。
記者：投行業對中國來說，是一個新興行業，全球大投行的危機，對中國是最好的老師。我們從中可以學到什麼？
謝國忠：就是別依賴杠杆，那是不可靠的，使用過度是害人害己。我們的企業，原來不也做得好好的嗎？現在要是發現自己有偏差，轉個方向，起碼不至於步雷曼兄弟的後塵。
2008年09月22日 市場報
□本報記者 張然
158年的典型老牌投行居然最後以倒閉終結，這將迫使其他機構按市值定價。有多少機構會因此倒下呢？
作為華爾街四大投資銀行之一，雷曼兄弟在投行界已經出局，這反映出整個投行業怎樣一種現狀？投行今後的日子將怎麼過？為此，記者采訪了著名經濟學者、曾在大型投行摩根斯坦利中國區任首席經濟師的謝國忠先生。
日子難過自己扛
記者：雷曼雖然申請破產保護，但它持有的次債、低級衍生債太多，最後起死回生的希望很小。這一波危機次貸風波是直接原因嗎？
謝國忠：雷曼沒有起死回生的機會，你從消息就可以知道，巴克雷銀行介入了。身子都找不著了，“皮之不存，毛將焉附？”對於雷曼這樣的投資銀行，次貸是其中一個導火線。今天會垮，根本原因還是在於自身。
像雷曼這類投資銀行，過去都是靠不斷提高杠杆操縱資本。它們進行投資經營活動，靠的就是資本集中。在它們的杠杆操作裡，已經超過了30倍的幅度。這一來，過度使用杠杆，很容易引起資產的膨脹，造成資不抵債。資不抵債的下場，現在大家都看到了。
記者：雷曼到最後是市場、機構、政府都離它而去，用我們中國的成語，是不是有點“眾叛親離”的味道？
謝國忠：雷曼兄弟起家時，經營面較窄。這些年，形勢變化，它又固執得很，業務面沒有擴大，也不轉換經營模式。它沒有(也不肯)將杠杆降低，同時它融資不力，行動磨蹭，希望以拖待變。但形勢惡化太快了，愈是這樣，融資的可能性就愈無望。就因為它迷戀杠杆，最後日子過不下去了，政府也撒手，沒人替它扛。
這次次貸危機投行都有份
記者：貝爾斯登、雷曼倒了，美林委身他人了，傳說摩根也難受了，它們陸續跨掉或遭遇經營困局，算不算整個投行業面臨空前的危機？
謝國忠：那當然。日子是不好過，肯定不好過了。投行杠杆過度，實際資本比例不斷下降，信用受到質疑，投資者沒法不拋棄它們。按道理，遇到這樣的困局，這些投行應該退回到原來的經營模式上去。而按照原來的經營模式，它們就應該擴大資本額，降低杠杆。但是，華爾街的許多機構，尤其是像雷曼這樣的投資銀行，都仍然迷信杠杆。
打個比方，你原來拿著100元去借3000元，現在你的股價貶至幾十美分甚至幾美分的時候，你自己那100元變成10元錢的時候，你還能借到錢嗎？這種情況下能沒有危機嗎？
記者：華爾街的難兄難弟多了，對整個金融體系是怎樣一種衝擊？
謝國忠：我前面說過了，日子不好過，首先是投行自己造成的。但大家都像雷曼那樣拖拉不行動，整個金融體系的過度杠杆化得不到改變，那就只好大家來一齊扛了。過度杠杆化產生了廉價的信用，廉價的信用已經助長了美國的消費。結果是，華爾街和美聯儲一道，輕易創造了那些低估了風險同時又讓人很難懂的產品。我在博客上說了，在我看來，整個美國金融體系也許已經是負資產。就像我剛才給你比喻的那樣，如果杠杆資產貶值10%，也許就沒有任何資產了。美國金融體系過度杠杆化，以至於難以承受大幅的資產價格貶值。如果要去杠杆化，規模應該超過6萬億美元，這相當於雷曼兄弟受困資產的10倍。那麼多的去杠杆化意味著資產價格將出現大的縮減。但是，美國金融體系杠杆化太多了，以至於很難承受。這可能意味著整個金融體系已經破產。
機制謀變是出路
記者：雷曼作為158年歷史的機構，可以稱是典型的老牌投行了。這麼老的投行居然最後以倒閉終結，是不是投行業本身的機制存在問題？
謝國忠:可以說，高倍杠杆操作這條路是走不通了。另外，作為投資銀行生存的另一個配角——聲譽機制，也因為杠杆的濫用而導致最後資不抵債而評級日益降低，直到沒有生存空間。如果雷曼兄弟賣掉它的CDO部分和其他有問題的資產，它的市場價格有可能接近於零。這將迫使其他機構按市值定價，有多少機構會因此倒下呢？我們不知道。
記者：今年3月，因為利潤下滑20%至30%，標准普爾就將高盛和雷曼兄弟的前景評為負面；而在此前，標普也對美林、摩根有相同評價。現在看來，已經有一半被言中了，剩下來的那一半會怎樣？其他華爾街的投行們接下來該怎麼辦？
謝國忠：降低杠杆，就是得降低杠杆。對整個美國經濟來說，去杠杆化的比例太大，市場難以消化。但對投行來說，你要生存，降低杠杆是必須走的一條路。你要重新找回信用，你就得形成一個良好的資產體系。你要去看看資金從哪來，有的投行就在找銀行結合。美林就是在走這樣的路子。假設有了銀行資產的保障，你受影響面就可能降低。
讓你降低杠杆，就最好是回到20多年前的做法，不是以資本集中型，而是回到非資本型。從事中介業務，強化固定收益部門，這些傳統投行的做法，也許可以讓投行找到變革的辦法。如果不這樣做，機會都沒有。
中國投行能學到什麼
記者：經過雷曼事件，包括我們中國在內，全球的投行機構現狀怎麼樣？
謝國忠：肯定也是危機四伏。因為它們之間，相互有投資，有的程度很深，難受的程度跟華爾街的機構們差不多。包括中國的許多銀行，它們也有投行業務，也多多少少向雷曼投進去數億美元，這些從有關的消息中就能看到。投進去，風險就來了，你一家投行出問題，其他投行的收益、資本結構、資信、聲譽、團隊全會受到不同程度的影響。當然，我們中國所受的直接影響不大，向雷曼的投資額較小，造成不了太大衝擊。
記者：投行業對中國來說，是一個新興行業，全球大投行的危機，對中國是最好的老師。我們從中可以學到什麼？
謝國忠：就是別依賴杠杆，那是不可靠的，使用過度是害人害己。我們的企業，原來不也做得好好的嗎？現在要是發現自己有偏差，轉個方向，起碼不至於步雷曼兄弟的後塵。
2008年9月21日
美國總損失不會低於10萬億美元
謝國忠：A股進入安全區間
2008年09月20日 東方早報
嘉賓：獨立經濟學家謝國忠 主持人：理財一周報編輯王誠誠
主持人：最新消息稱，美國政府將成立一家規模為5000億美元,類似於清算信托公司(簡稱RTC)的國有資產管理公司，用以收購困擾金融機構的抵押類不良資產。您怎樣評價美國政府包括聯合其他央行向政府注資的一系列舉動？
謝國忠：目前這一措施還沒有確定，但我認為這樣處理是很積極的，很得當的。目前股市大漲也和這個可能出台的利好政策有關。
不過，美國政府錯過了挽救金融的最佳時機。一年前次貸危機就已經發生，而美國金融機構的過高的杠杆率期間不升反降。美國很多大基金對政府非常失望，所以之前他們瘋狂拋售股票。
大基金拋售的後果是，上市公司股價大跌，結果那些深陷危機的金融公司就更借不到錢。想想看，一個市值只有幾十億美元的公司需要借款幾千億美元？有誰敢借？目前這些金融機構面臨崩潰。這個時候是需要政府做點事情了。
主持人：這個利好消息如果成真，能夠多大程度上挽救美國這次金融災難？
謝國忠：這取決於你對於挽救的定義。雖然剝離不良資產的舉動可以贏得市場的掌聲，但是單純這項利好將很難解決美國的金融壞賬。
上世紀80年代，老布什政府確實通過不良資產打包的方法一定程度上擺脫困境。當時打包的不良資產占GDP的12%，最後這一比例下降到GDP的3%。
這一次的危機要嚴重得多，不良資產的規模也要大得多。目前美國已經暴出來的金融壞賬就已經達到5000億美元了，今年財政赤字估計還要達到6000億美元。我估計，美國金融業這次總的損失不會低於10萬億美元，這是史無前例的。
擺脫危機美國需要讓債主變股東
主持人：那麼美國政府還需要出台什麼措施拯救本國金融市場？
謝國忠：美國要做兩件事情，第一是解決不良資產問題，第二是尋找大經濟未來一輪增長點。
如果想要進一步為拯救美國的金融市場，還有一個比較可行的辦法是允許債轉股，就是將其他國家持有的美元債券變成需要救助的金融公司的股份。這樣做能極大的為市場注入流動性。
美國經濟負債過高，錢都流到了其他國家。科威特、中國、俄羅斯、印度、沙特阿拉伯等國家擁有大量的美元儲備。現在要解決問題的話，美國是需要把這些錢吸引回國的。
這些美國政府肯定都想到了，主要的問題是他們還要進行政治的考量。
美國不比英國靈活，他們對於股東是其他國家的人，尤其是非西方人進入董事會還是比較反感的。
第二個問題就更困難了。以前美國經濟是靠借款過日子的，消費的規模遠遠超出自己賺錢的規模，未來美國需要想辦法自己賺錢。
美國傳統的優勢產業在石油、國防、科技、制藥。但是這幾個產業的盤子不夠大，是不可能支撐起來經濟的。
未來他們需要發展農業、能源開采來支撐經濟。
轉變美國增長方式需要的時間比較長，我估計美國需要四到五年才能走出目前的陰影。
主持人：那麼對中國來說購買美國的金融資產以及債轉股成為這些金融公司的股東是機遇大於風險嗎？
謝國忠：風險在於等到中國等其他外國購買了這些資產之後，美國政府出台各種保護政策限制你。
但是如果這些國家不去投，美國經濟可能會完全崩潰。現在美國經濟衰退是已經不能完全避免了。明年，美國經濟可能會像亞洲經濟在1998年一樣。到時，美國經濟2%～3%的萎縮可能性很高。
大選導致美國“病入膏肓”
主持人：您剛才提到美國政府已經錯過最佳時期拯救經濟。為什麼這麼說？什麼原因導致的呢？
謝國忠：拖延去杠杆有兩個原因，第一是美國政府的大選，第二是股東。
目前美國政府正在進行大選，爆出大規模的信貸虧損，對民主黨將是致命的打擊。所以美國政府一再拖延。
爆出次貸危機後，美國金融部門的負債仍然逐步攀高，從2007年第二季度的14.8萬億美元上升到了2008年第一季度的15.9萬億美元。美國經濟之所以過去一年沒有衰退就是因為杠杆沒有下降，目前已經到了無法舉債隱藏的地步了。
在這次央行注資並許諾資產剝離之前，美國最令人擔心的問題已經不是對衝基金在賣空，而是美國那些規模最大的、最講價值的基金已經開始拋盤了。這些公司都是看經濟基本面的。他們認為政府不能解決問題，手中持有的公司最後可能會倒閉，所以任何價格都拋售。
另外，美國的這代股東有一個共同特點，他們對維持自己的金融帝國相當在意，所以寧願靠借債度日也不願意承認風險，這是很迂腐的。
從雷曼的例子就可以看出，目前雷曼只答應出售一部分，而非整體出售。這說明他們的股東對維持這個虛擬的負債的帝國還存在幻想。
中國最快兩年進入下一輪增長
主持人：世界經濟陷入衰退，中國是否也無法獨善其身？
謝國忠：我做個比喻，拉動世界經濟增長靠的是兩個輪子，一是中國的出口，一個是美國的消費。現在的情況是這輛摩托車的前輪已經爆胎。中國不受到影響是不可能的。
主持人：我們怎樣才能把損失盡量降低，短期和長期來看分別要做哪些事情？
謝國忠：中國政府當務之急是要解決資金流通問題，三角債的問題。現在很多地方政府出現財政困難，就在拖欠，國有企業也在拖欠，都在拖欠。銀行現在有一個問題，銀行貸款都貸不出去，因為公司都不合格不敢貸款給它們。
第一，要考量三角債的局面怎麼打破，中央政府要多分配給地方政府一些錢。至少他們該付的錢要盡早付。
第二，中國要有短期支撐需求的辦法。中國現在房地產也不景氣，股市也不景氣，這對整個工業鏈的打擊是很大的。這就需要中國把消費群體和農民的消費給撐起來。把農民的消費撐起來就是要把他們的價格提上來，與國際接軌。他們就有錢就可以購買工業產品了。當然，通脹的話，我們需要其他辦法來處理。
第三，國家需要加快建設基礎設施，支撐投資需求。
第四，中國要想辦法搞活與俄羅斯、中東等能源輸出國的貿易。錢在他們手裡，貿易一定要活起來。要到俄羅斯、中東這些國家去做生意。這個就是貿易上的轉向了。
最後，效率也要提高。以前，中國經濟之所以能夠維持高增長，就是因為世界經濟的大環境好，帶動了出口。對中國來說最重要的是要維穩，加快改革各種不合理的制度，為下一輪經濟增長做准備。如果調控的得當，中國兩年左右就可以進入下一輪增長。
“我從未說過A股要跌到600點”
主持人：此前有媒體報道，您說A股將跌到688-800點才合理。
謝國忠：我從來沒有說過這個話，我只在去年底預測過A股的合理區間在2500點。
主持人：那您認為A股的合理估值在多少？
謝國忠：這個很難說，取決於未來中國經濟改革的步伐。一般來說，牛市的市淨率在3倍左右，熊市的市淨率在1.5倍左右。目前可以說，A股的泡沫已經被擠掉，進入合理區間了。
2008年09月20日 東方早報
嘉賓：獨立經濟學家謝國忠 主持人：理財一周報編輯王誠誠
主持人：最新消息稱，美國政府將成立一家規模為5000億美元,類似於清算信托公司(簡稱RTC)的國有資產管理公司，用以收購困擾金融機構的抵押類不良資產。您怎樣評價美國政府包括聯合其他央行向政府注資的一系列舉動？
謝國忠：目前這一措施還沒有確定，但我認為這樣處理是很積極的，很得當的。目前股市大漲也和這個可能出台的利好政策有關。
不過，美國政府錯過了挽救金融的最佳時機。一年前次貸危機就已經發生，而美國金融機構的過高的杠杆率期間不升反降。美國很多大基金對政府非常失望，所以之前他們瘋狂拋售股票。
大基金拋售的後果是，上市公司股價大跌，結果那些深陷危機的金融公司就更借不到錢。想想看，一個市值只有幾十億美元的公司需要借款幾千億美元？有誰敢借？目前這些金融機構面臨崩潰。這個時候是需要政府做點事情了。
主持人：這個利好消息如果成真，能夠多大程度上挽救美國這次金融災難？
謝國忠：這取決於你對於挽救的定義。雖然剝離不良資產的舉動可以贏得市場的掌聲，但是單純這項利好將很難解決美國的金融壞賬。
上世紀80年代，老布什政府確實通過不良資產打包的方法一定程度上擺脫困境。當時打包的不良資產占GDP的12%，最後這一比例下降到GDP的3%。
這一次的危機要嚴重得多，不良資產的規模也要大得多。目前美國已經暴出來的金融壞賬就已經達到5000億美元了，今年財政赤字估計還要達到6000億美元。我估計，美國金融業這次總的損失不會低於10萬億美元，這是史無前例的。
擺脫危機美國需要讓債主變股東
主持人：那麼美國政府還需要出台什麼措施拯救本國金融市場？
謝國忠：美國要做兩件事情，第一是解決不良資產問題，第二是尋找大經濟未來一輪增長點。
如果想要進一步為拯救美國的金融市場，還有一個比較可行的辦法是允許債轉股，就是將其他國家持有的美元債券變成需要救助的金融公司的股份。這樣做能極大的為市場注入流動性。
美國經濟負債過高，錢都流到了其他國家。科威特、中國、俄羅斯、印度、沙特阿拉伯等國家擁有大量的美元儲備。現在要解決問題的話，美國是需要把這些錢吸引回國的。
這些美國政府肯定都想到了，主要的問題是他們還要進行政治的考量。
美國不比英國靈活，他們對於股東是其他國家的人，尤其是非西方人進入董事會還是比較反感的。
第二個問題就更困難了。以前美國經濟是靠借款過日子的，消費的規模遠遠超出自己賺錢的規模，未來美國需要想辦法自己賺錢。
美國傳統的優勢產業在石油、國防、科技、制藥。但是這幾個產業的盤子不夠大，是不可能支撐起來經濟的。
未來他們需要發展農業、能源開采來支撐經濟。
轉變美國增長方式需要的時間比較長，我估計美國需要四到五年才能走出目前的陰影。
主持人：那麼對中國來說購買美國的金融資產以及債轉股成為這些金融公司的股東是機遇大於風險嗎？
謝國忠：風險在於等到中國等其他外國購買了這些資產之後，美國政府出台各種保護政策限制你。
但是如果這些國家不去投，美國經濟可能會完全崩潰。現在美國經濟衰退是已經不能完全避免了。明年，美國經濟可能會像亞洲經濟在1998年一樣。到時，美國經濟2%～3%的萎縮可能性很高。
大選導致美國“病入膏肓”
主持人：您剛才提到美國政府已經錯過最佳時期拯救經濟。為什麼這麼說？什麼原因導致的呢？
謝國忠：拖延去杠杆有兩個原因，第一是美國政府的大選，第二是股東。
目前美國政府正在進行大選，爆出大規模的信貸虧損，對民主黨將是致命的打擊。所以美國政府一再拖延。
爆出次貸危機後，美國金融部門的負債仍然逐步攀高，從2007年第二季度的14.8萬億美元上升到了2008年第一季度的15.9萬億美元。美國經濟之所以過去一年沒有衰退就是因為杠杆沒有下降，目前已經到了無法舉債隱藏的地步了。
在這次央行注資並許諾資產剝離之前，美國最令人擔心的問題已經不是對衝基金在賣空，而是美國那些規模最大的、最講價值的基金已經開始拋盤了。這些公司都是看經濟基本面的。他們認為政府不能解決問題，手中持有的公司最後可能會倒閉，所以任何價格都拋售。
另外，美國的這代股東有一個共同特點，他們對維持自己的金融帝國相當在意，所以寧願靠借債度日也不願意承認風險，這是很迂腐的。
從雷曼的例子就可以看出，目前雷曼只答應出售一部分，而非整體出售。這說明他們的股東對維持這個虛擬的負債的帝國還存在幻想。
中國最快兩年進入下一輪增長
主持人：世界經濟陷入衰退，中國是否也無法獨善其身？
謝國忠：我做個比喻，拉動世界經濟增長靠的是兩個輪子，一是中國的出口，一個是美國的消費。現在的情況是這輛摩托車的前輪已經爆胎。中國不受到影響是不可能的。
主持人：我們怎樣才能把損失盡量降低，短期和長期來看分別要做哪些事情？
謝國忠：中國政府當務之急是要解決資金流通問題，三角債的問題。現在很多地方政府出現財政困難，就在拖欠，國有企業也在拖欠，都在拖欠。銀行現在有一個問題，銀行貸款都貸不出去，因為公司都不合格不敢貸款給它們。
第一，要考量三角債的局面怎麼打破，中央政府要多分配給地方政府一些錢。至少他們該付的錢要盡早付。
第二，中國要有短期支撐需求的辦法。中國現在房地產也不景氣，股市也不景氣，這對整個工業鏈的打擊是很大的。這就需要中國把消費群體和農民的消費給撐起來。把農民的消費撐起來就是要把他們的價格提上來，與國際接軌。他們就有錢就可以購買工業產品了。當然，通脹的話，我們需要其他辦法來處理。
第三，國家需要加快建設基礎設施，支撐投資需求。
第四，中國要想辦法搞活與俄羅斯、中東等能源輸出國的貿易。錢在他們手裡，貿易一定要活起來。要到俄羅斯、中東這些國家去做生意。這個就是貿易上的轉向了。
最後，效率也要提高。以前，中國經濟之所以能夠維持高增長，就是因為世界經濟的大環境好，帶動了出口。對中國來說最重要的是要維穩，加快改革各種不合理的制度，為下一輪經濟增長做准備。如果調控的得當，中國兩年左右就可以進入下一輪增長。
“我從未說過A股要跌到600點”
主持人：此前有媒體報道，您說A股將跌到688-800點才合理。
謝國忠：我從來沒有說過這個話，我只在去年底預測過A股的合理區間在2500點。
主持人：那您認為A股的合理估值在多少？
謝國忠：這個很難說，取決於未來中國經濟改革的步伐。一般來說，牛市的市淨率在3倍左右，熊市的市淨率在1.5倍左右。目前可以說，A股的泡沫已經被擠掉，進入合理區間了。
2008年9月20日
摩根士丹利瀕臨危機
【華爾街風暴】摩根士丹利瀕臨危機
《財經》記者 吳瑩 [09-19 17:16]
標志著市場對摩根士丹利信心的CDS，不理該公司三季度較為正面的業績，價格持續飆升超過1000個基點，公司股價持續暴跌，正積極尋求自救、穩定市場信心
【《財經網》專稿/記者 吳瑩】華爾街五大投行中僅剩的兩家投行翹楚，摩根士丹利與高盛近日處境岌岌可危。
在公司破產違約風險風向標美國CDS（信用違約掉期）市場上，針對摩根士丹利的CDS價格一路飆升超過1000基點（BP），而今年1月時僅為100基點左右。高盛也已高達700個基點。在今年3月貝爾斯登引發的信用市場危機時，該指數僅為300多基點。
摩根士丹利的主要交易對手，包括大銀行與對衝基金等機構，也開始檢視與摩根士丹利的交易倉位。由於摩根士丹利在信用衍生CDS交易市場的巨大頭寸，一些機構開始擔心一旦摩根士丹利崩盤將帶來的可能損失，一些對衝基金據稱已中止與摩根士丹利的交易。
CDS（信用違約掉期）是一種發生在兩個交易對手之間的衍生產品，類似於針對債券違約的保險。CDS的購買者通常向賣方付款，購買某種債券如果違約，可從賣方獲得的賠償，合同可能長達一至五年。其價格以BP表示，價格越高代表雙方認為債券違約的可能性越大。1000個BP即相當於1標准合同為針對 1000萬美元的債券，每年要付年保險費100萬美元。
CDS也常常會被對衝基金、投資銀行等用於對賭某家公司的未來是否會破產，而交易者並不真的持有某家公司的債券。美國CDS的市場規模巨大，覆蓋的債券和貸款的市場高達62萬億美元。
摩根士丹利在美國東部時間9月16日，提前一天公布了三季度業績，業績結果好於市場預期。
但這依然難挽跌勢。摩根士丹利股價僅9月17日一天即下跌24%。受此影響，道瓊斯股票指數下跌500點。18日，摩根士丹利股價一度跌至歷史低點的每股11.7美元。摩根士丹利近五日跌幅為42%，高盛31為%。
《財經》記者采訪獲知，北京時間9月19日上午，在摩根士丹利亞洲區內部通氣會上，摩根士丹利亞洲區首席執行官歐文·湯姆斯（Owen Thomas）聲明，摩根士丹利近期采取激進措施降低杠杆率，減少資產負債表的風險，問題資產與有形資產的比率已下降至1.4，而雷曼兄弟該比率為4，美林為3，高盛為1。“摩根士丹利與高盛的問題資產比率遠比雷曼與美林低。我們不同於那些（出問題的）公司。”湯姆斯表示。
湯姆斯同時稱，稱摩根士丹利CEO約翰·麥克向其確認了與花旗銀行、美聯銀行（WACHOVIA），以及中國投資公司（下稱中投）正在進行接觸談判，但同時稱摩根士丹利亦未放棄保持獨立投行地位的可能性。
據英國《金融時報》19日報道，中投可能增持摩根士丹利股權，從已有的9.9%股權至49%。《金融時報》稱，較與商業銀行Wachovia合並，摩根士丹利高層更傾向於出售股權給中投。中投在去年12月購入摩根士丹利9.9%股權。摩根士丹利管理層相信與中投結盟，將有利於增進投資者信心。
但據《財經》記者了解，中投的入股要經過中國政府和美國政府不同角度的審核，高比例入股的可能性目前看並不大。
自從3月份貝爾斯登猝然倒台，上周末雷曼兄弟與美林兩大投行名字從華爾街迅速消失，市場開始質疑獨立投行的模式，要求券商與商業銀行合並的呼聲日高。
針對摩根士丹利與高盛美國東部時間周三遭遇的歷史以來最嚴重的股價下滑。約翰·麥克向外界宣稱，問題根源在於散布謠言的做空者。
在約翰·麥克向全體員工發的一封郵件中，他指責賣空者散步謠言壓低公司股價，聲明摩根士丹利已向財政部、證券交易委員會等市場監管者反映，並試圖制止這一情況。他同時希望員工穩定客戶信心，強調摩根士丹利上季度出色的財務表現和極強的資本倉位。
紐約州檢察官Andrew Cuomo宣布，針對幾大投行雷曼兄弟、高盛、摩根士丹利的做空行為對於近期金融市場動蕩造成影響進行調查。檢察官呼吁，暫時叫停所有做空，此前，美聯儲叫停的為做空中的一種“裸做空”，即多次借入股票進行的一種做空。
美國證券交易委員會宣布，可能要求對衝基金公布做空頭寸，可能通過法律手段獲取他們的內部通話記錄。英國金融監管部門金融服務局（Financial Services Authority）已於今年禁止所有做空行為。■
《財經》記者 吳瑩 [09-19 17:16]
標志著市場對摩根士丹利信心的CDS，不理該公司三季度較為正面的業績，價格持續飆升超過1000個基點，公司股價持續暴跌，正積極尋求自救、穩定市場信心
【《財經網》專稿/記者 吳瑩】華爾街五大投行中僅剩的兩家投行翹楚，摩根士丹利與高盛近日處境岌岌可危。
在公司破產違約風險風向標美國CDS（信用違約掉期）市場上，針對摩根士丹利的CDS價格一路飆升超過1000基點（BP），而今年1月時僅為100基點左右。高盛也已高達700個基點。在今年3月貝爾斯登引發的信用市場危機時，該指數僅為300多基點。
摩根士丹利的主要交易對手，包括大銀行與對衝基金等機構，也開始檢視與摩根士丹利的交易倉位。由於摩根士丹利在信用衍生CDS交易市場的巨大頭寸，一些機構開始擔心一旦摩根士丹利崩盤將帶來的可能損失，一些對衝基金據稱已中止與摩根士丹利的交易。
CDS（信用違約掉期）是一種發生在兩個交易對手之間的衍生產品，類似於針對債券違約的保險。CDS的購買者通常向賣方付款，購買某種債券如果違約，可從賣方獲得的賠償，合同可能長達一至五年。其價格以BP表示，價格越高代表雙方認為債券違約的可能性越大。1000個BP即相當於1標准合同為針對 1000萬美元的債券，每年要付年保險費100萬美元。
CDS也常常會被對衝基金、投資銀行等用於對賭某家公司的未來是否會破產，而交易者並不真的持有某家公司的債券。美國CDS的市場規模巨大，覆蓋的債券和貸款的市場高達62萬億美元。
摩根士丹利在美國東部時間9月16日，提前一天公布了三季度業績，業績結果好於市場預期。
但這依然難挽跌勢。摩根士丹利股價僅9月17日一天即下跌24%。受此影響，道瓊斯股票指數下跌500點。18日，摩根士丹利股價一度跌至歷史低點的每股11.7美元。摩根士丹利近五日跌幅為42%，高盛31為%。
《財經》記者采訪獲知，北京時間9月19日上午，在摩根士丹利亞洲區內部通氣會上，摩根士丹利亞洲區首席執行官歐文·湯姆斯（Owen Thomas）聲明，摩根士丹利近期采取激進措施降低杠杆率，減少資產負債表的風險，問題資產與有形資產的比率已下降至1.4，而雷曼兄弟該比率為4，美林為3，高盛為1。“摩根士丹利與高盛的問題資產比率遠比雷曼與美林低。我們不同於那些（出問題的）公司。”湯姆斯表示。
湯姆斯同時稱，稱摩根士丹利CEO約翰·麥克向其確認了與花旗銀行、美聯銀行（WACHOVIA），以及中國投資公司（下稱中投）正在進行接觸談判，但同時稱摩根士丹利亦未放棄保持獨立投行地位的可能性。
據英國《金融時報》19日報道，中投可能增持摩根士丹利股權，從已有的9.9%股權至49%。《金融時報》稱，較與商業銀行Wachovia合並，摩根士丹利高層更傾向於出售股權給中投。中投在去年12月購入摩根士丹利9.9%股權。摩根士丹利管理層相信與中投結盟，將有利於增進投資者信心。
但據《財經》記者了解，中投的入股要經過中國政府和美國政府不同角度的審核，高比例入股的可能性目前看並不大。
自從3月份貝爾斯登猝然倒台，上周末雷曼兄弟與美林兩大投行名字從華爾街迅速消失，市場開始質疑獨立投行的模式，要求券商與商業銀行合並的呼聲日高。
針對摩根士丹利與高盛美國東部時間周三遭遇的歷史以來最嚴重的股價下滑。約翰·麥克向外界宣稱，問題根源在於散布謠言的做空者。
在約翰·麥克向全體員工發的一封郵件中，他指責賣空者散步謠言壓低公司股價，聲明摩根士丹利已向財政部、證券交易委員會等市場監管者反映，並試圖制止這一情況。他同時希望員工穩定客戶信心，強調摩根士丹利上季度出色的財務表現和極強的資本倉位。
紐約州檢察官Andrew Cuomo宣布，針對幾大投行雷曼兄弟、高盛、摩根士丹利的做空行為對於近期金融市場動蕩造成影響進行調查。檢察官呼吁，暫時叫停所有做空，此前，美聯儲叫停的為做空中的一種“裸做空”，即多次借入股票進行的一種做空。
美國證券交易委員會宣布，可能要求對衝基金公布做空頭寸，可能通過法律手段獲取他們的內部通話記錄。英國金融監管部門金融服務局（Financial Services Authority）已於今年禁止所有做空行為。■
摩根士丹利：何處是我家
摩根士丹利：何處是我家？
《財經》特約作者 余中 [09-19 23:43]
歷史上，大摩曾在投行合並業務中成功完成數千項案例。這一次，它自己卻可能成為被收購的對像
【《財經網》專稿/特約作者 余中】9月14日，中國正在歡度傳統中秋佳節，華爾街的次貸危機卻不幸再度升級。
繼今年3月貝爾斯登在摩根大通的叢林中坍塌之後，雷曼於9月15日宣告破產，資產將被肢解拍賣，兩天後，投行業務又被巴克萊收購。幾乎是同時，美林集團在減計400億美元後，倉促投入商業銀行美國銀行的懷抱；而美國最大的保險公司AIG也被國有化……
這場似乎是難見窮盡的大震蕩，對於華爾街各大投行來說真不啻於一場八級大地震。華爾街的版圖被徹底重構。
時下，2008年已過大半，眾人都把注意力轉向了華爾街五家純投行中僅剩的兩家——高盛與摩根士丹利，猜測它們面對危機席卷下的風雨飄零，是否能獨善其身。
本周，這兩家投行在CDS市場的債券保費劇增。9月16日，摩根士丹利倉促公布三季度業績，但於事無補。9月16日和17日兩天，大摩的股票下跌42%，僅9月17日一天便跳水24%。
股市已完全失去理性，不再相信大摩的運營模式，要求其與商業銀行合並。
與商行攀親如何？
或許，大摩如何應對當下的嚴峻挑戰，今後會成為華爾街歷史上的一個範本。
在今年貝爾斯登事件之後，特別又有本周雷曼的崩潰，大摩已開始著手准備，如何在今後少了兩家競爭對手的情況下開展業務。
從貝爾斯登和雷曼的崩潰來看，這類純粹的投資銀行最好與一家商業銀行掛鉤，以防止在遭到擠兌時短期資金的不足。對於那些自身沒有大規模投行業務、又有開拓全球市場野心的商業銀行，比如美國銀行（Bank of America）、英國彙豐銀行（HSBC）、皇家蘇格蘭銀行（Royal Bank of Scotland，RBS）、巴克萊銀行（Barclays）、加拿大皇家銀行（Royal Bank of Canada，RBC），大摩將是一個極好的合作伙伴。
與其他四家華爾街純粹投行相比，大摩的股票表現尚且說得過去。按照9月12日的收盤價計算，大摩今年股價下降27%，高盛下降26%，美林縮水68%，而雷曼正處於風暴眼，下跌94%，
貝爾斯登則在下降90%後，被大摩的遠房親戚摩根大通廉價收購。
雖然大摩已逐漸賣掉賬上的折價次貸資產，但是花旗的一項研究報告表明，大摩仍有350億美元的較高風險的商業樓宇貸款，和用於為企業合並的貸款。這個數額低於雷曼的510億美元，但又高於美林的250億美元。大摩自己則表示，公司內部有一些交易對衝了這些風險。
美國銀行的分析師說，這四家剩下的投行中，大摩目前的狀況最佳。不過他警告投資者，在目前動蕩的經濟局勢下，先觀望一段時間再說。高盛的分析師甚至提出 “看漲大摩、做空花旗”的交易方案。根據這種相對值交易法（Relative Value），大摩與花旗的股價差距被認為會進一步拉大。
美國金融電視台CNBC密切關注著大摩的命運，近日來不停猜測大摩在與哪家公司談論合並事宜。一時說與中信（Citic）在談，一時更正說是在與中投（CIC）會商，又說同時在與美聯銀行（Wachovia）洽談。
倫敦《金融時報》引述“熟悉內情的人”說，中投或將股份增至49%。文章透露，中投總裁高西慶周二（9月16日）與大摩大中國地區主席孫瑋同機抵達紐約參加會議，並與大摩高層人士進行了會面。
然而，中投若與大摩談成價碼，恐也難以得到國會的批准——大摩絕對是美國的驕傲。此外，中投也難免將受到壓力，被認為是護盤——在去年50億美元的虧損基礎上繼續加大砝碼。
還有報道稱，大摩CEO約翰·麥克（John Mack）與原來的部下、現在掌管花旗的潘迪特也有過短暫的電話。但由於花旗自身難保，雙方沒有談上幾句，話題就轉到今後繼續在CDS等櫃台交易（Over-the-Counter，OTC）市場正常交易這類“廢話”上去了……潘迪特主管大摩交易部門多年，當然懂得兵敗如山倒的常識。雷曼的教訓就擺在那裡，這個時候大摩如果面臨倒閉，交易對手考慮的只會是如何自保，如何中斷或者轉移所有交易。況且，沒准潘迪特在掛斷與麥克的通話後，第一件事情就是通知各個交易部門，讓其清查與大摩的交易，隨時做好應變准備。因為大摩一倒，OTC市場將面臨雪崩。
另據了解，大摩的其他洽談對像還有英國彙豐銀行（HSBC）、美國富國銀行（Wells Fargo）以及大摩的“表親”摩根大通，等等。
在1929年股市暴跌後，摩根士丹利被迫從JP摩根銀行分出，一家為投行、一家為商業銀行。而現在，摩根大通的投行業務與大摩已經不相上下。因此有人甚至提議，摩根士丹利與摩根大通合並後，可稱為“JP摩根士丹利大通”銀行。
“麥克刀”
當然，無論輿論如何猜測，最終大摩會如何抉擇，都取決於現任的CEO麥克。
對於當年因遭受排擠離開大摩、轉而入主投資銀行瑞士信貸第一波士頓（Credit Suisse First Boston，下稱CSFB）的華爾街傳奇人物約翰·麥克（John Mack）而言，距離他在接受CNBC采訪時愴然淚下，已經七年。
當初，他的舉動震驚了華爾街。雖然，2001年的紐約市正因為“9·11”沉浸在悲痛之中，但此前從沒有哪位CEO在電視節目中這樣不顧形像地哭泣。
如果注意到其時麥克來自大摩而身在CSFB的這個背景，他如此難掩悲痛的緣故也許就不難猜測了：一是CSFB在世貿中心5號樓的三層樓慘遭毀滅，公司的一位投資銀行家也在當天去世貿中心頂層參加會議時不幸遇難；另一點則是，麥克原來任職的摩根士丹利添惠公司（Morgan Stanley Dean Witter）就在2號樓的70層，事件中有8人遇難。而麥克自己，卻只能在當天事件爆發時與CSFB的若干主管坐在該公司位於曼哈頓中城的辦公室中，無助地觀看著世貿中心被飛機撞後轟然倒塌的情景……
在此前近30年當中，麥克一直在大摩工作。這位黎巴嫩移民的後裔在美國北卡州長大，1968 年畢業於杜克大學，1972年進入大摩成為債券交易員，以後一路受到提升，1993年成為大摩總裁。在此過程中，他得到了“一把刀麥克”（Mack the Knife）的綽號——為了提高效率，在裁員上他出手毫不留情。
1997年，投資銀行大摩與證券批發商添惠合並，為的是大摩可以將更多承銷的證券通過添惠賣給投資散戶，極大促進雙方業務。合並後的公司首先由添惠原CEO普塞爾（Philip Purcell）擔任CEO，口頭協議五年後由麥克接任。誰知到了2001年，普塞爾已在新公司的董事會中大量安插來自添惠的心腹，麥克提出的5年前的口頭協議無法在董事會上通過。其時，麥克憤怒地衝著對普塞爾說，“以後永遠不要叫我同伙。”此後，他黯然離開大摩。
這時，另外一家投行、大摩的競爭對手CSFB正處於高價收購另一家投行DLJ後的合並階段，其間遭遇矛盾重重，還在多個國家遇到了法律問題。2001年7月，母公司瑞士信貸集團（Credit Suisse Group）果斷地撤銷了CSFB的CEO維特（Allen Wheat），讓麥克接替。在主管CFSB的三年中，麥克延續著自己“一把刀”的風格，共裁員1萬人，削減開支30億美元，終使CSFB走出困境、扭虧為盈。
然而，到了2004年7月，麥克在母公司董事會上力主CSFB與德意志銀行（Deutsche Bank）合並，遭到其他董事的堅決反對，麥克終被解職。不過，根據麥克與瑞信集團的合約規定，麥克可以終生保留CSFB贈送的私人飛機。
此後，2005年，麥克又在康州的一家對衝基金擔任了一個月的董事長。
在麥克離開大摩的這幾年，他的這個老東家也陷入了股票價格停滯不前的窘境。2005年初，摩根士丹利的八位股東及前高層主管聯名發表致當時的CEO普塞爾（Philip Purcell）的公開信，指責他領導不善，導致大摩股票停滯不前，發起了一場華爾街少有的股東公開罷免CEO的運動。雖然麥克自己也是大股東，但是沒有卷入這場紛爭，只是靜觀其鬥。
在這前後幾個月的風波中，大摩內部多名高層主管或遭到清洗、或自動辭職。當年6月，普塞爾在眾多股東的壓力下辭職。這些股東立即著手尋覓下任CEO人選，選到最後，還是覺得麥克最為合適。
歷史總是如此富於戲劇性。2005年6月30日，麥克回到了闊別四年的大摩，而且已然榮升CEO。在位於時代廣場總部的交易大廳，他受到交易員、銀行家、分析師們的長時間起立鼓掌歡迎。這一幕被實況轉播至紐約各大投行的交易大廳，包括CSFB和德意志銀行，各行的交易員們也無心交易，聚集在電視機前觀看麥克重回大摩的場面。
此時的麥克已不是當年哭泣的麥克，而是眼角掛著淚花、意氣風發凱旋歸來的獲勝者。不知他心中是否像漢高祖劉邦一樣在高歌一曲《大風歌》。
“我們要重振雄風，向華爾街證明我們的實力。”麥克對眾多大摩職員說。
麥克說，這幾年大摩落後於其他投行的主要原因，不是外界所公認的戰略問題或是業務的組合問題，而是公司內部的文化問題。公司在前任普塞爾的領導下縮手縮腳，不敢大膽冒險投資，在私募股權基金、房屋貸款債券、垃圾債券、股票衍生物等業務中均沒有同行如高盛、美林和雷曼那樣大膽。
重新接手大摩後，麥克火速改組了董事會成員，導致一波高層主管的辭職，其中包括花旗現任CEO潘迪特。
在交易領域，麥克將公司的大量資金壓上賭盤。由於大摩在次貸方面比其他銀行的動作晚了一步，所以在次貸風暴中受損與美林、雷曼、貝爾斯登相比較小。受損最小的兩家大行是摩根大通和高盛。
摩根士丹利歷來被公認為華爾街最優秀的投資銀行，與高盛齊名。雖然近幾年，受到花旗和摩根大通等商業銀行的挑戰，但在投行業務最盈利的並購、股票承銷業務中，大摩常年僅次於高盛，占據第二位。
2006年，大摩的盈利更是創下歷史紀錄，麥克自己也獲得4千萬美元的分紅。然而到了2007年的四季度，情況急轉直下。大摩出現歷史上的首次虧損，資產減計94億美元，麥克當即表態年底不拿任何分紅。
當時，大摩從中投獲得了50億美元的資金，作為“可轉換債券”（Convertible Bonds），將來債券轉換為股票後則可換取9.9%的股份。
不幸的是，此後大摩的業績一蹶不振。到2008年7月，大摩在過去三個季度均遭到資產減計，額度共計140億美元。投行業務全方位受到了衝擊，投資者的交易量減少、公司企業的融資活動稀缺。大摩擅長的投行業務中的股票和債券承銷量比2007年劇減35%，並購案例的規模縮小31%，導致2008年第三季度的盈利比去年同比降低37%。
現在，麥克必須開始重覓增加獲利的方法。大摩位於時代廣場的總部與雷曼的總部大樓比鄰。麥克要想看看雷曼倒閉的後果，只需往窗外掃上一眼——15日那天，雷曼大樓門口聚集著幾十輛電視台衛星轉播車。他當然不希望自己成為第二個雷曼CEO富爾德（Richard Fuld）。
今年已63歲的他，至今仍沒有候選的接班人，所以，他或許真會對大摩與一家商行的合並感興趣。但經歷過與添惠合並後CEO人選問題創傷後，行事風格素來大刀闊斧的麥克，這次也會格外謹慎。
等待政府援手
繼當年麥克風光無限地回到大摩這一事件之後，9月17日、18日兩天內，大摩再次成為各大行交易大廳的熱點談資。不同的是，這次卻值大摩生死存亡之秋，已經沒有了2005年的歡笑。當然，也尚未見到2001年的哭泣。
還不僅僅是談資。這幾天，各家與摩根士丹利有對手交易的大行紛紛行動，除了在清算與雷曼的交易外，也開始檢視與大摩的交易倉位。
對衝基金也開始行動了。據彭博資訊報道，雷曼申請破產後，為了避免大摩崩潰在CDS市場帶來交易對手的損失，若干對衝基金已經中止與大摩的交易。一些用大摩作為自家主要券商（Prime Brokerage）的對衝基金則提出將業務挪到別家，有些已轉向德意志銀行、瑞士信貸集團、摩根大通等商業銀行。
面對股票的劇跌和CDS債券保費的劇增，麥克向大摩全公司員工發出一封電子郵件，全文如下：
“發自：約翰·麥克
我知道你們所有人今天都在追蹤我們公司的股價，我也一樣。我們昨天剛剛公布了三季度財報，我們有極強的盈利、以及1790億美元的現金。今天早晨，華爾街所有的分析師在他們的報告中均強調這些，今天我們公司的股票價格和債券CDS的變化毫無理性可言。
究竟發生了什麼？我很清楚，我們現在的市場被驚恐和謠言操縱，賣空我們股票者將我們的股價下壓。你們應該知道，我和公司管理層正在采取所有措施阻止這一不負責任的市場操縱行為。我們已經與財政部和財長保爾森本人、與證監會和證監會主席考克斯（Chris Cox）交談。同時也在與我們的長期股東、交易對手、客戶一一交流。我希望你們也與你們各自的客戶交流，確保他們知道，我們上季度財務的出色表現和極強資本倉位。
紐約時間明日早晨8:30，我將召開現場會（Town Hall）回答各位的提問。希望你們能夠全體參加。”
麥克在9月18日上午的講話中，給大家打了一針興奮劑，獲得眾人的鼓掌喝彩。麥克再次重申“大摩三季度財報出色”。他透露，大摩在本周獲得了16家歐洲投行客戶——其中一半是雷曼以前的客戶。還有，大摩堅決不會被賣掉。
同一天，美聯儲、歐洲央行、日本央行、英國央行、加拿大央行以及瑞士央行六家央行發布聯合聲明，宣布將共同向金融體系注資多達1800億美元。
麥克早晨的話音剛落，股市開盤。受六家中央銀行聯手救市的影響，18日股市開始時大力反彈，不過股市也對大摩的股票開始了新一輪的拋售。大摩股價繼續下跌，到下午1點鐘跌至12美元左右，下跌40%。
紐約時間9月18日下午2點，布什發表電視講話安撫股市；3點，美國財政部則考慮將成立機構（Resolution Trust Corporation，RTC），來接受所有銀行的壞賬。收盤前的1小時內，股市大幅上升，道瓊斯指數上漲410點，漲幅3.86%，標普指數上漲 4.33%。
本文截稿時，CNBC報道，如果大摩出現雷曼的情形，政府將會出資拯救。目前，大摩仍然在繼續尋找買家。
歷史上，大摩曾在投行合並業務（Merger and Acquisition，M&A）中成功完成數千項案例，每一次都是作為買家或賣家的金融顧問。而這一次，它自己卻可能淪為下一個收購案例的對像，華爾街的版圖改寫還在繼續……■
作者為華爾街資深從業人員
《財經》特約作者 余中 [09-19 23:43]
歷史上，大摩曾在投行合並業務中成功完成數千項案例。這一次，它自己卻可能成為被收購的對像
【《財經網》專稿/特約作者 余中】9月14日，中國正在歡度傳統中秋佳節，華爾街的次貸危機卻不幸再度升級。
繼今年3月貝爾斯登在摩根大通的叢林中坍塌之後，雷曼於9月15日宣告破產，資產將被肢解拍賣，兩天後，投行業務又被巴克萊收購。幾乎是同時，美林集團在減計400億美元後，倉促投入商業銀行美國銀行的懷抱；而美國最大的保險公司AIG也被國有化……
這場似乎是難見窮盡的大震蕩，對於華爾街各大投行來說真不啻於一場八級大地震。華爾街的版圖被徹底重構。
時下，2008年已過大半，眾人都把注意力轉向了華爾街五家純投行中僅剩的兩家——高盛與摩根士丹利，猜測它們面對危機席卷下的風雨飄零，是否能獨善其身。
本周，這兩家投行在CDS市場的債券保費劇增。9月16日，摩根士丹利倉促公布三季度業績，但於事無補。9月16日和17日兩天，大摩的股票下跌42%，僅9月17日一天便跳水24%。
股市已完全失去理性，不再相信大摩的運營模式，要求其與商業銀行合並。
與商行攀親如何？
或許，大摩如何應對當下的嚴峻挑戰，今後會成為華爾街歷史上的一個範本。
在今年貝爾斯登事件之後，特別又有本周雷曼的崩潰，大摩已開始著手准備，如何在今後少了兩家競爭對手的情況下開展業務。
從貝爾斯登和雷曼的崩潰來看，這類純粹的投資銀行最好與一家商業銀行掛鉤，以防止在遭到擠兌時短期資金的不足。對於那些自身沒有大規模投行業務、又有開拓全球市場野心的商業銀行，比如美國銀行（Bank of America）、英國彙豐銀行（HSBC）、皇家蘇格蘭銀行（Royal Bank of Scotland，RBS）、巴克萊銀行（Barclays）、加拿大皇家銀行（Royal Bank of Canada，RBC），大摩將是一個極好的合作伙伴。
與其他四家華爾街純粹投行相比，大摩的股票表現尚且說得過去。按照9月12日的收盤價計算，大摩今年股價下降27%，高盛下降26%，美林縮水68%，而雷曼正處於風暴眼，下跌94%，
貝爾斯登則在下降90%後，被大摩的遠房親戚摩根大通廉價收購。
雖然大摩已逐漸賣掉賬上的折價次貸資產，但是花旗的一項研究報告表明，大摩仍有350億美元的較高風險的商業樓宇貸款，和用於為企業合並的貸款。這個數額低於雷曼的510億美元，但又高於美林的250億美元。大摩自己則表示，公司內部有一些交易對衝了這些風險。
美國銀行的分析師說，這四家剩下的投行中，大摩目前的狀況最佳。不過他警告投資者，在目前動蕩的經濟局勢下，先觀望一段時間再說。高盛的分析師甚至提出 “看漲大摩、做空花旗”的交易方案。根據這種相對值交易法（Relative Value），大摩與花旗的股價差距被認為會進一步拉大。
美國金融電視台CNBC密切關注著大摩的命運，近日來不停猜測大摩在與哪家公司談論合並事宜。一時說與中信（Citic）在談，一時更正說是在與中投（CIC）會商，又說同時在與美聯銀行（Wachovia）洽談。
倫敦《金融時報》引述“熟悉內情的人”說，中投或將股份增至49%。文章透露，中投總裁高西慶周二（9月16日）與大摩大中國地區主席孫瑋同機抵達紐約參加會議，並與大摩高層人士進行了會面。
然而，中投若與大摩談成價碼，恐也難以得到國會的批准——大摩絕對是美國的驕傲。此外，中投也難免將受到壓力，被認為是護盤——在去年50億美元的虧損基礎上繼續加大砝碼。
還有報道稱，大摩CEO約翰·麥克（John Mack）與原來的部下、現在掌管花旗的潘迪特也有過短暫的電話。但由於花旗自身難保，雙方沒有談上幾句，話題就轉到今後繼續在CDS等櫃台交易（Over-the-Counter，OTC）市場正常交易這類“廢話”上去了……潘迪特主管大摩交易部門多年，當然懂得兵敗如山倒的常識。雷曼的教訓就擺在那裡，這個時候大摩如果面臨倒閉，交易對手考慮的只會是如何自保，如何中斷或者轉移所有交易。況且，沒准潘迪特在掛斷與麥克的通話後，第一件事情就是通知各個交易部門，讓其清查與大摩的交易，隨時做好應變准備。因為大摩一倒，OTC市場將面臨雪崩。
另據了解，大摩的其他洽談對像還有英國彙豐銀行（HSBC）、美國富國銀行（Wells Fargo）以及大摩的“表親”摩根大通，等等。
在1929年股市暴跌後，摩根士丹利被迫從JP摩根銀行分出，一家為投行、一家為商業銀行。而現在，摩根大通的投行業務與大摩已經不相上下。因此有人甚至提議，摩根士丹利與摩根大通合並後，可稱為“JP摩根士丹利大通”銀行。
“麥克刀”
當然，無論輿論如何猜測，最終大摩會如何抉擇，都取決於現任的CEO麥克。
對於當年因遭受排擠離開大摩、轉而入主投資銀行瑞士信貸第一波士頓（Credit Suisse First Boston，下稱CSFB）的華爾街傳奇人物約翰·麥克（John Mack）而言，距離他在接受CNBC采訪時愴然淚下，已經七年。
當初，他的舉動震驚了華爾街。雖然，2001年的紐約市正因為“9·11”沉浸在悲痛之中，但此前從沒有哪位CEO在電視節目中這樣不顧形像地哭泣。
如果注意到其時麥克來自大摩而身在CSFB的這個背景，他如此難掩悲痛的緣故也許就不難猜測了：一是CSFB在世貿中心5號樓的三層樓慘遭毀滅，公司的一位投資銀行家也在當天去世貿中心頂層參加會議時不幸遇難；另一點則是，麥克原來任職的摩根士丹利添惠公司（Morgan Stanley Dean Witter）就在2號樓的70層，事件中有8人遇難。而麥克自己，卻只能在當天事件爆發時與CSFB的若干主管坐在該公司位於曼哈頓中城的辦公室中，無助地觀看著世貿中心被飛機撞後轟然倒塌的情景……
在此前近30年當中，麥克一直在大摩工作。這位黎巴嫩移民的後裔在美國北卡州長大，1968 年畢業於杜克大學，1972年進入大摩成為債券交易員，以後一路受到提升，1993年成為大摩總裁。在此過程中，他得到了“一把刀麥克”（Mack the Knife）的綽號——為了提高效率，在裁員上他出手毫不留情。
1997年，投資銀行大摩與證券批發商添惠合並，為的是大摩可以將更多承銷的證券通過添惠賣給投資散戶，極大促進雙方業務。合並後的公司首先由添惠原CEO普塞爾（Philip Purcell）擔任CEO，口頭協議五年後由麥克接任。誰知到了2001年，普塞爾已在新公司的董事會中大量安插來自添惠的心腹，麥克提出的5年前的口頭協議無法在董事會上通過。其時，麥克憤怒地衝著對普塞爾說，“以後永遠不要叫我同伙。”此後，他黯然離開大摩。
這時，另外一家投行、大摩的競爭對手CSFB正處於高價收購另一家投行DLJ後的合並階段，其間遭遇矛盾重重，還在多個國家遇到了法律問題。2001年7月，母公司瑞士信貸集團（Credit Suisse Group）果斷地撤銷了CSFB的CEO維特（Allen Wheat），讓麥克接替。在主管CFSB的三年中，麥克延續著自己“一把刀”的風格，共裁員1萬人，削減開支30億美元，終使CSFB走出困境、扭虧為盈。
然而，到了2004年7月，麥克在母公司董事會上力主CSFB與德意志銀行（Deutsche Bank）合並，遭到其他董事的堅決反對，麥克終被解職。不過，根據麥克與瑞信集團的合約規定，麥克可以終生保留CSFB贈送的私人飛機。
此後，2005年，麥克又在康州的一家對衝基金擔任了一個月的董事長。
在麥克離開大摩的這幾年，他的這個老東家也陷入了股票價格停滯不前的窘境。2005年初，摩根士丹利的八位股東及前高層主管聯名發表致當時的CEO普塞爾（Philip Purcell）的公開信，指責他領導不善，導致大摩股票停滯不前，發起了一場華爾街少有的股東公開罷免CEO的運動。雖然麥克自己也是大股東，但是沒有卷入這場紛爭，只是靜觀其鬥。
在這前後幾個月的風波中，大摩內部多名高層主管或遭到清洗、或自動辭職。當年6月，普塞爾在眾多股東的壓力下辭職。這些股東立即著手尋覓下任CEO人選，選到最後，還是覺得麥克最為合適。
歷史總是如此富於戲劇性。2005年6月30日，麥克回到了闊別四年的大摩，而且已然榮升CEO。在位於時代廣場總部的交易大廳，他受到交易員、銀行家、分析師們的長時間起立鼓掌歡迎。這一幕被實況轉播至紐約各大投行的交易大廳，包括CSFB和德意志銀行，各行的交易員們也無心交易，聚集在電視機前觀看麥克重回大摩的場面。
此時的麥克已不是當年哭泣的麥克，而是眼角掛著淚花、意氣風發凱旋歸來的獲勝者。不知他心中是否像漢高祖劉邦一樣在高歌一曲《大風歌》。
“我們要重振雄風，向華爾街證明我們的實力。”麥克對眾多大摩職員說。
麥克說，這幾年大摩落後於其他投行的主要原因，不是外界所公認的戰略問題或是業務的組合問題，而是公司內部的文化問題。公司在前任普塞爾的領導下縮手縮腳，不敢大膽冒險投資，在私募股權基金、房屋貸款債券、垃圾債券、股票衍生物等業務中均沒有同行如高盛、美林和雷曼那樣大膽。
重新接手大摩後，麥克火速改組了董事會成員，導致一波高層主管的辭職，其中包括花旗現任CEO潘迪特。
在交易領域，麥克將公司的大量資金壓上賭盤。由於大摩在次貸方面比其他銀行的動作晚了一步，所以在次貸風暴中受損與美林、雷曼、貝爾斯登相比較小。受損最小的兩家大行是摩根大通和高盛。
摩根士丹利歷來被公認為華爾街最優秀的投資銀行，與高盛齊名。雖然近幾年，受到花旗和摩根大通等商業銀行的挑戰，但在投行業務最盈利的並購、股票承銷業務中，大摩常年僅次於高盛，占據第二位。
2006年，大摩的盈利更是創下歷史紀錄，麥克自己也獲得4千萬美元的分紅。然而到了2007年的四季度，情況急轉直下。大摩出現歷史上的首次虧損，資產減計94億美元，麥克當即表態年底不拿任何分紅。
當時，大摩從中投獲得了50億美元的資金，作為“可轉換債券”（Convertible Bonds），將來債券轉換為股票後則可換取9.9%的股份。
不幸的是，此後大摩的業績一蹶不振。到2008年7月，大摩在過去三個季度均遭到資產減計，額度共計140億美元。投行業務全方位受到了衝擊，投資者的交易量減少、公司企業的融資活動稀缺。大摩擅長的投行業務中的股票和債券承銷量比2007年劇減35%，並購案例的規模縮小31%，導致2008年第三季度的盈利比去年同比降低37%。
現在，麥克必須開始重覓增加獲利的方法。大摩位於時代廣場的總部與雷曼的總部大樓比鄰。麥克要想看看雷曼倒閉的後果，只需往窗外掃上一眼——15日那天，雷曼大樓門口聚集著幾十輛電視台衛星轉播車。他當然不希望自己成為第二個雷曼CEO富爾德（Richard Fuld）。
今年已63歲的他，至今仍沒有候選的接班人，所以，他或許真會對大摩與一家商行的合並感興趣。但經歷過與添惠合並後CEO人選問題創傷後，行事風格素來大刀闊斧的麥克，這次也會格外謹慎。
等待政府援手
繼當年麥克風光無限地回到大摩這一事件之後，9月17日、18日兩天內，大摩再次成為各大行交易大廳的熱點談資。不同的是，這次卻值大摩生死存亡之秋，已經沒有了2005年的歡笑。當然，也尚未見到2001年的哭泣。
還不僅僅是談資。這幾天，各家與摩根士丹利有對手交易的大行紛紛行動，除了在清算與雷曼的交易外，也開始檢視與大摩的交易倉位。
對衝基金也開始行動了。據彭博資訊報道，雷曼申請破產後，為了避免大摩崩潰在CDS市場帶來交易對手的損失，若干對衝基金已經中止與大摩的交易。一些用大摩作為自家主要券商（Prime Brokerage）的對衝基金則提出將業務挪到別家，有些已轉向德意志銀行、瑞士信貸集團、摩根大通等商業銀行。
面對股票的劇跌和CDS債券保費的劇增，麥克向大摩全公司員工發出一封電子郵件，全文如下：
“發自：約翰·麥克
我知道你們所有人今天都在追蹤我們公司的股價，我也一樣。我們昨天剛剛公布了三季度財報，我們有極強的盈利、以及1790億美元的現金。今天早晨，華爾街所有的分析師在他們的報告中均強調這些，今天我們公司的股票價格和債券CDS的變化毫無理性可言。
究竟發生了什麼？我很清楚，我們現在的市場被驚恐和謠言操縱，賣空我們股票者將我們的股價下壓。你們應該知道，我和公司管理層正在采取所有措施阻止這一不負責任的市場操縱行為。我們已經與財政部和財長保爾森本人、與證監會和證監會主席考克斯（Chris Cox）交談。同時也在與我們的長期股東、交易對手、客戶一一交流。我希望你們也與你們各自的客戶交流，確保他們知道，我們上季度財務的出色表現和極強資本倉位。
紐約時間明日早晨8:30，我將召開現場會（Town Hall）回答各位的提問。希望你們能夠全體參加。”
麥克在9月18日上午的講話中，給大家打了一針興奮劑，獲得眾人的鼓掌喝彩。麥克再次重申“大摩三季度財報出色”。他透露，大摩在本周獲得了16家歐洲投行客戶——其中一半是雷曼以前的客戶。還有，大摩堅決不會被賣掉。
同一天，美聯儲、歐洲央行、日本央行、英國央行、加拿大央行以及瑞士央行六家央行發布聯合聲明，宣布將共同向金融體系注資多達1800億美元。
麥克早晨的話音剛落，股市開盤。受六家中央銀行聯手救市的影響，18日股市開始時大力反彈，不過股市也對大摩的股票開始了新一輪的拋售。大摩股價繼續下跌，到下午1點鐘跌至12美元左右，下跌40%。
紐約時間9月18日下午2點，布什發表電視講話安撫股市；3點，美國財政部則考慮將成立機構（Resolution Trust Corporation，RTC），來接受所有銀行的壞賬。收盤前的1小時內，股市大幅上升，道瓊斯指數上漲410點，漲幅3.86%，標普指數上漲 4.33%。
本文截稿時，CNBC報道，如果大摩出現雷曼的情形，政府將會出資拯救。目前，大摩仍然在繼續尋找買家。
歷史上，大摩曾在投行合並業務（Merger and Acquisition，M&A）中成功完成數千項案例，每一次都是作為買家或賣家的金融顧問。而這一次，它自己卻可能淪為下一個收購案例的對像，華爾街的版圖改寫還在繼續……■
作者為華爾街資深從業人員
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