過半PE和對衝基金將關門

謝國忠解讀巴菲特隱語:過半PE和對衝基金將關門
2008年05月06日 來源：21世紀經濟報道
謝國忠搜狐博客　http://xieguozhong.blog.sohu.com/

對巴菲特信徒來說，其旗下伯克希爾·哈撒韋公司(巴郡)一年一度的股東大會不啻為一場投資盛會。然而，今年的股東大會，巴菲特可能讓一些投資者感到有些失望，有些惶恐。

巴菲特說，未來投資回報如果能達到10％他就非常高興了。

不僅如此。巴郡第一季度的業績也著實有些讓人大跌眼鏡。數據顯示。巴郡第一季度盈利從去年的26億美元大幅下跌至9.4億美元，跌幅高達64％！

10％和－64％，巴菲特給出的這兩個數字背後，究竟有怎樣的隱語？對此，獨立經濟學家、玫瑰石顧問公司董事謝國忠，摩根大通中小板ETF塊研究主管唐志剛接受了記者專訪。

系統性低估持續20年

《21世紀》：巴菲特旗下巴郡第一季度的財務數據不太好看，盈利大幅下跌64%，你怎麼看？

謝國忠：巴菲特現在故意留了很多現金，當然，今後一段時間內的投資回報應該都是比較低的，巴菲特歷史上的投資回報大概是28％，現在可能是27％，今年不太好，它可能覺得今後這個回報很難達到。

《21世紀》："今後有10％就很滿意了"，這句話從巴菲特口中說出來，是否意味著投資的暴利時代已經結束了？

謝國忠：之前的回報很好，是因為過去20多年美國的國債利息從最高的17％一直掉到3％以下，這是一個大的趨勢，引起了經濟的火爆，股票價格上漲。所以過去20多年有兩個有利因素，一個是經濟好，另一方面，公司贏利也好，因為債息低了，股價就高了，所以投資回報比較高。

但是， 20多年來新興國家改革引起的生產能力上升，通脹比較低、利息下降的時代已經過去了。原來的社會主義國家經過這個周期之後，現在都面臨著通脹，所以說過去的20多年是一個很特殊的時代，全世界一半的國家突然改變了經濟模式，引起了一個調整的過程，在這個過程中，一些消費型的國家比如美國，獲得了很大的好處。

但巴菲特不可能只投美國的公司，他做的是全球性的投資，這就是為什麼巴菲特現在要投以色列的原因。以色列是個很特別的地方，人不多，但有不少比較好的公司。

唐志剛：我認為，現在投資個別股票還是有機會的，比如部分中小盤股，但是，當資金大到一定規模的時候，就不是看個別股票了，而是要做市，要根據大勢來做投資，如果從大的趨勢來看，現在的確是不太樂觀。

舉個例子，2002年、2003年的時候，中石油股價才1塊錢，那是系統性的低估，但系統性低估是跟整個市場環境相聯系的，這種系統性低估的時代應該已經過去了。

現在沒有一個大的市場、大的板塊、大的資產類別被系統性的低估，這樣的機會幾乎沒有了，因為現在的流動性實在太大了，任何一個系統性低估的地方，都會被大家抓出來干掉。

謝國忠：巴菲特現在光現金就400億美元，如果只投幾個億美元在新興市場可能收益做得很高，但如果是幾百億甚至上千億美元的投資，要想取得很高的回報是很難的。

巴菲特最近的重點轉向了國際，從這個模式來看，舞台大了是有可能會找到一些好的公司，但是投資規模那麼大而且投資回報那麼高的情況，一定是要全球經濟環境很好才有可能。

這個環境在過去20多年是很好的：債息向下降，帶來了杠杆效應，經濟一直比較火爆，如果選股選的好的話，會有很高的回報，巴菲特和KKR是很典型的例子，巴菲特不直接用杠杆，但買的公司背後是使用杠杆的。

在這一點上，巴菲特其實跟PE(私募基金)是有點類似的，換句話說，他之前也是間接地通過杠杆投資獲利了。

《21世紀》：巴郡第一季度盈利跌得很厲害，這是一個暫時的現像還是一個信號？因為對很多投資業內人士來說，巴菲特相當於一個標杆式的人物。

謝國忠：這跟金融動蕩有關系，因為他保險公司的投資比較多，他的盈利也要受大勢影響，這是沒辦法的。部分原因是因為大市的波動造成的，部分是因為犯錯誤造成的，即使是巴菲特也是無法徹底避免次貸危機的影響，因為宏觀環境如此，而他也投資了一些衍生產品，涉入了一些風險，而這些大的風險是很難避免的。

《21世紀》：巴菲特現像會否給全球投資界帶來心理上的悲觀情緒呢？

謝國忠：巴菲特的悲觀言論在市場上已經很久了，應該影響不會很大。但這至少可以看出，為什麼投行的第一季度業績都報的比較高而巴菲特報的比較低？

這裡面是有原因的，可以看到，投行的業績很多都是因為資產增值引起來的，就是原來的不良資產的重估或者回撥引起的，沒有這些的話，投行都是虧損的;而巴菲特是不會這麼做的，不會把不良的資產重新定價造成盈利，所以全球投資的真實情況還應該看巴菲特的業績。

過半PE將關門

《21世紀》：你是否認同，普遍來看，系統性低估的機會已經沒有了？PE與對衝基金該如何操作?

謝國忠：是的。債息已經開始向上走了，通常來說，債息開始向上對金融投資者來說是一個頂峰了，加上經濟又不太好的話，回報肯定是不好的。

比如，對PE來說，通常號稱歷史上平均是15％－16％的回報，好的像KKR可以達到26％，但這裡是有爭議的，但即使是承認它有15％、16％，比股市回報高出5％、6％，但其中2/3是來自杠杆，是因為財務成本比較低引起來的，但現在因為債息要上升，杠杆效應從正的要變成負的，PE要表現得比市場更好是很困難的，也就是說，大部分PE存在的基礎就沒有了。

所以說，大量的PE和大量的對衝基金都要關門，因為利用杠杆獲利的時代已經過了。

《21世紀》：債息上升的周期一般持續多久？

謝國忠：我想至少10年吧。

《21世紀》：預計可能要關門的PE和對衝基金有多少?

謝國忠：估計至少過半，現在的PE實在太多了，對衝基金也一樣。

《21世紀》：這是否意味著將出現一個行業性的低潮？

謝國忠：這個萎縮期要維持很久，至少要等債息上升周期見底了才可能結束，通脹的周期是一個周期性的問題，而這個長周期在全球化之後就變得更長了。

《21世紀》：中國的金融業之前沒有使用杠杆，是否可能避開這個萎縮周期？

謝國忠：中國的銀行業的確沒有使用杠杆，這是因為銀監會管得比較嚴，中國的銀行業目前的貸存比還是比較低的。

但中國的銀行業有自己的問題，比如土地等資產價格下降之後肯定會有壞賬的，但不會像1998年的時候那樣，40％的貸款變壞，這個可能性是比較低的，但見底之後，出現雙位數的不良貸款率是可能的。

另一方面，現在中國的負利率是4％，相當於存款的貶值是4個百分點，這相當於老百姓在交稅，現在銀行體系40萬億的存款，4％的負利率相當於老百姓貢獻了 1.6萬億，中國整個銀行體系的盈利又有多少？所以，中國的現金流比較好是因為老百姓在給公司和銀行交稅，銀行4個百分點的息差相當於免費得到的。