金價1200美元

BACKWARDATION=金價1200美元(2009-11-23 09:26:20)

馮亮的博客
http://blog.sina.com.cn/fly96406

從11月12日開始，筆者觀察到國際黃金市場持續不斷地出現“backwardation”的現象。通常來說，黃金市場總是一個“contango”的市場，即現貨價格總是低於期貨價格，又或者近月合約價格低於遠月合約價格。反之則被稱為“backwardation”，即現貨價格對期貨價格，近月合約對遠月合約出現升水。在期貨市場上，在供求關係正常的情況下，“contango”屬於正常情況，這反映了儲存成本以及機會成本賦予遠期合約的溢價。 “backwardation”出現則說明近期商品出現短缺或者需求量陡然增大。

對於一般大宗商品來說，“backwardation”並非什麼稀罕事，然而對於黃金來說，卻是個“大事件”。黃金市場出現“backwardation”是極為不尋常的事情，與別的商品不同，黃金不是被消費掉，而是被人們儲存起來，考慮到儲存成本以及機會成本，期貨價格對現貨價格，遠月合約對近月合約總是存在著升水。同時黃金的供應一直以來都是比較穩定，可以說黃金這種商品很難出現真正的短缺，那麼一旦黃金出現了“backwardation”，投資者可以輕易進行期現套利。期現套利的存在導致了黃金很難維持“backwardation”。從1971年黃金被允許在民間自由交易起，黃金出現“backwardation”僅僅三次而已，第一次發生在1995年11月29日，持續了一天，這主要是因為Barrick黃金礦業公司宣布回購套保頭寸引起的；第二次發生在1999年9月29日-30日，共持續了2天，這一次是因為《央行售金協定》的簽訂；最近的一次發生在從2008年12月2日開始的一段時期，這也是持續時間最長的一次，其背景就是金融海嘯。由此可見，黃金出現“backwardation”是非常罕見的，而且每次必然伴隨著黃金價格的大幅攀升。

為什麼黃金市場會再次出現“backwardation”呢？當然如果有特大的金礦被發現也會引起期貨價格或者遠月合約價格突然下降，從而導致“backwardation”。很顯然，我們現在可以排除這種可能性。對於黃金市場出現的“backwardation”，有一種解釋是，當實物黃金遭遇搶購，因為黃金的紙面價格低於實物黃金價格，投資者將跑到期貨市場購買“便宜的黃金”，因而導致黃金現貨價格，近月合約出現升水。從現在的情況來看，這種解釋有著大量證據的支持。 11月22日，倫敦金的收盤價為1151.15美元/盎司，而全美最大的金幣零售商BLANCHARD鷹洋金幣的報價為1203.92美元/盎司，差價足足有50美元。其實在11月份之前，這個差價都在60美元以上，伴隨著“backwardation”的出現，這個差價已經在縮小。

根據法國巴黎銀行最新公佈的《hedging and financial gold report》，市場堅守著夏季累積起來的創紀錄規模的多頭頭寸，而且無論在紐約商品交易所(COMEX)還是黃金上市交易基金(ETF)，都沒有明顯清理多頭頭寸。同時，全球性投資性需求持續增加，北美，歐洲許多地方的投資性金幣、金條經常出現斷貨的情況，同時有著較大的溢價。

下圖是COMEX黃金庫存自1971年以來的變化情況，我們可以看到從這輪黃金大牛市啟動的2002年起，COMEX的庫存迅速增加，截止至2009年11月16日的數據顯示，COMEX的庫存數量約為30噸。隨著黃金價格突破1000美元/盎司，這種趨勢並沒有改變。不斷增加的庫存也從一個側面反映了涉及期金合約交割正在逐年上升，投資者對於實物黃金的需求不斷加大。

標準銀行用實物黃金流指數來追踪黃金市場供求變化，當這個指數為正的時候，表明投資者淨買入實物黃金，而指數數值為負的時候，表明投資者淨賣出實物黃金。通常來說，每當黃金處於歷史高位，市場便會湧現出很多黃金賣盤，這個指數顯示為負值。比如今年年初黃金價格測試1007美元的時候，這個指數持續出現負值，表明投資者正在大量拋售黃金。可是現在，黃金價格已經開始逼近1200美元的時候，我們卻發現，這個指數仍然為正，顯示投資者正在繼續買入實物黃金。根據標準銀行的預計，在今年的第四季度實物黃金的需求將是過去第三季度的3倍。

綜合上述的各種證據，我們知道實物黃金受到投資者搶購，黃金供應短期出現了緊缺，從而導致了黃金市場的“backwardation”。黃金市場出現“backwardation”並不能簡單地歸結為現貨緊缺或者需求增加，更多的是一種貨幣現象，即人們對法幣不信任。比如作為世界法幣的美元長期處於很低的利率水平，並存在大幅貶值以及惡性通脹的可能性。貨幣危機以及通脹的預期導致人們拋棄紙幣，轉而投向黃金。

另外還有兩個問題值得關注，第一，去年伴隨著“backwardation”的出現，涉及實物交割合約大幅增加。 12月期金合約現在的持有量很大，我認為今年12月期金的交割壓力將會很大，勢必造成某種程度的逼空，那麼紙面黃金價格勢必向實物黃金的價格靠攏；第二，現在有大量12月期金期權合約的行權價格鎖定在1200美元之上，截止至11月20日數據，其中28157份黃金期權合約行權價格鎖定在1200美元，9187份鎖定在1300美元，12319份鎖定在1400美元，15658份鎖定在1500美元，2892鎖定在1700美元，9696份鎖定在2000美元，還有5189份鎖定在2500美元，涉及期權合約數量相當巨大。由此可見，市場投資者對於黃金價格在12月份站在1200美元之上充滿的信心，同時為了現實的利益，他們也肯定會在12月份將黃金價格進一步推高。綜合來說，我認為黃金價格隨著“backwardation”的出現，黃金價格在12月份突破1200美元的可能性大幅增加。