吸取當年日元升值的教訓

反思全球金融危機，審視中國金融戰略

向松祚


日期：[2009年1月25日]版次：[TM02]版名：[評論周刊訪談]稿源：[南方都市報]
　　
編者按：金融海嘯席捲全球，其深層根源究竟是什麼？本報在1月4日刊發對著名經濟學家向松祚的訪談《美元霸權制度才是全球金融危機的根源》指出， 自1971年布雷頓森林體系崩潰之後，全球範圍大大小小的金融危機平均每三年就要爆發一次，核心問題就在於不受約束的美元本位制和浮動匯率體系。今天本報 繼續約談向松祚先生，來分析中國應該如何反思這場全球金融危機，從而構建自己的金融戰略。

目前的客觀現實是：美元是全球主要儲備貨幣，即使出現目前如此嚴重的金融危機，美元國際儲備貨幣的地位短期內也無法改變，儘管地位會相對下 降。我們需要權衡各種穩定人民幣的辦法後，再決定哪個辦法更好。搞浮動匯率，好像是中國自己來調控匯率，這會是最好的貨幣“錨”嗎？歷史證明這將犯大錯， 日本人為此吃了大虧。


浮動匯率不是一個可靠的貨幣政策準則

南方都市報：對於當前中國的經濟困境，房市和股市低迷，你溯源到中國2005年貨幣政策出了問題，即沒能頂著外部的壓力和受一些錯誤的貨幣政策理 念影響，宣佈人民幣升值和浮動，從而引發中國的資產價格泡沫，這一論斷頗為“另類”，但很有啟發性。上次我們也具體剖析了為何美元本位體制與浮動匯率制一 起，釀造了全球近40年來頻繁爆發的金融危機。但對於匯率及貨幣政策本身，你的理解似乎與大多數國內經濟學者有根本差異。

向松祚：那些主流的浮動匯率支持者說，匯率不過是一個價格，我們不是要完善市場價格機制嗎？那匯率就應該由供求力量來決定，讓它自由浮動。這 是對匯率本質的徹底誤讀。我們知道幾乎所有頂級的貨幣理論大師都說，貨幣之間的匯率是一種特殊的經濟制度安排，不能簡單理解為像一般商品和服務那樣的價 格，不能理解為蘿蔔白菜一樣的價格。理解匯率的本質，首先要認識貨幣的本質。貨幣與其他商品最本質、最重要的區別是：它是交易媒介和價值儲藏手段，其最基 本的目的是降低人類經濟活動的交易費用，即盡可能減少風險和不確定性對經濟活動的衝擊。沒有貨幣，就回到以物易物的時代；沒有公認的國際貨幣，國際貿易不 可能進行。作為交易媒介、價值尺度和儲藏手段的貨幣，必須穩定，這是經濟學最重要的命題之一。凱恩斯《貨幣論》開篇就強調貨幣是交換媒介，交換媒介的核心 功能是降低交易費用。美聯儲前主席保羅·沃爾克多次說，全球經濟需要一個全球貨幣。若全人類有一天真用同一貨幣，能省去多少麻煩！單一貨幣誕生之前，次優 的選擇當然是固定匯率。說匯率應由供求力量決定，乃是對貨幣本質缺乏深刻理解的浮泛之辭。

南方都市報：一個國家實行浮動匯率或固定匯率，目的應是什麼？

向松祚：真正重要的問題不是匯率應該浮動還是應該固定，而是經濟整體之穩定和貨幣環境的穩定。貨幣政策或宏觀調控的根本目的是要維持貨幣環境的穩 定，以利於企業和個人作出決策。因此，重要的問題應該是採取哪種貨幣政策準則最有利於實現這個根本目標。匯率、利率、貨幣供應量、一般物價水平皆是左右整 體經濟的重要變量。重要的問題是：這四大變量中，選擇哪個變量固定或作為貨幣政策準則，能最有利於實現貨幣穩定和經濟穩定？理論和歷史都證明：浮動匯率完 全不是一個可靠的貨幣政策準則。

南方都市報：但這正是2005年中國允許人民幣升值，實行浮動匯率制的最重要理由：只有人民幣匯率浮動，中國才能擁有獨立的貨幣政策，盯住美元恰好讓中國喪失了獨立貨幣政策。

向松祚：2005年中國允許人民幣升值和浮動後，結果引發投機熱錢滾滾流入，股市和房市出現驚天泡沫，人民銀行有控制能力嗎？持續採用加息等各種 貨幣手段收縮流動性，奏效嗎？最後直至泡沫破滅，中國經濟深陷困境，這個教訓還不深刻嗎？匯改初期，人民銀行測算：說人民幣只有3%的升值預期，升值到 3%，匯率就會自動穩定。然而，事實是，一旦匯率預期啟動，央行貨幣政策就無能為力了。

歷史經驗證明，央行貨幣政策固然能夠左右匯率，但匯率波動往往反過來決定貨幣供應量和央行的貨幣政策，迫使央行被動行動。沒有哪個國家的中央 銀行可以完全不管匯率動盪，就連美國也不是完全不管。而且，作為資產價格的匯率，其波動往往深受各種消息和預期轉變的影響。匯率之預期、過度波動和不確定 性，反過來會極大地改變人們的貨幣需求、消費需求、投資需求以及不同貨幣和資產之選擇，從而左右一般物價水平，影響一國的經濟穩定。因果關係一旦顛倒，貨 幣當局之政策將完全失效，本想依靠操控利率或貨幣供應量來實現內部的物價穩定的願望會完全落空。

布雷頓森林體系的主要設計師是凱恩斯。 1923年，凱恩斯發表《貨幣改革論》，主張浮動匯率，為什麼設計布雷頓森林體係時，轉過來支持固定匯率呢？因為上世紀二三十年代的教訓太深刻了，凱恩斯是一個務實的經濟學者，他深知匯率浮動之危害，深知匯率沒有自動穩定那回事。


中國的外貿順差與人民幣匯率無關

南方都市報：實際上，中國外匯儲備的急劇增長，也是始自2005年人民幣浮動後，2005年中國的外匯儲備還不到8000億，但近三年增長了約1.2萬億。而中國的巨大貿易順差又反過來成為美國向中國施壓人民幣的理由。

向松祚：中國逐年劇增的貿易順差，是美國指責中國製造“全球不平衡”的主要依據，也是美國強力壓迫人民幣升值的主要理由。美國還指責中國經濟增長 “過度依賴出口”，國內經濟失衡，要求中國“實現更平衡的增長方式（防止陷入”貧困型增長“），即更多地依賴國內消費來實現增長。這兩點成為人民幣升值的 主要理由。

南方都市報：請說得具體一些。

向松祚：不知從何時起，“全球失衡”竟然成了時髦術語，我詳細拜讀美國財政部的《國際經濟和匯率政策報告》以及美國高管和經濟學者的議論，卻無法 找到全球失衡的準確定義。美國財政部所說的“全球失衡”似乎就是美國的貿易赤字和經常賬戶赤字。 “全球失衡”的根源是什麼，美國財政部認為是“主要大國之經濟增長率差距很大，對投資吸引力不同，儲蓄-投資之模式各異”。奇哉怪也。要按照這種理論，全 球經濟從來也沒有平衡過，且永遠不可能平衡，除非退回到“以物易物”的野蠻經濟時代，這與今天高唱的全球化何止十萬八千里。為什麼會有貿易順差逆差，會有 國際收支逆差順差？順差就是多賣少買。 “以物易物”會出現順差逆差嗎？當然不會，貿易永遠是平衡的。只有以貨幣為媒介的市場經濟，才會有多賣少買。中美之間的貿易順差就是中國賣給美國的產品， 多於中國從美國購買的產品。

南方都市報：中國為什麼會多賣少買？

向松祚：這是問題的關鍵。中國貿易出現順差並逐年擴大，是全球產業分工的必然結果，是動態比較優勢造成的，與人民幣匯率政策沒有直接關係。儘管中 國政府以退稅的形式鼓勵出口，但這不是關鍵力量，中國也是“不得已而為之”。若將中國貿易順差歸結為人民幣匯率政策，乃是根本無視國際貿易理論的基本常識 和人類經濟史的基本事實。

從20世紀80年代開始，美歐日等發達國家的低端製造業開始迅速向發展中國家轉移。當時還有所謂的“發達國家產業空心化”爭論。其實，產業逐 步轉向勞動力、土地、原材料便宜的地區，是平常事。後又加上發達國家環境保護浪潮洶湧，產業轉移自然一日千里。發達國家反而得以騰出手來，大力發展以信息 科技革命為主導的高新科技，遂有後來的IT革命、生物技術、航天技術等等的長足發展。中國的出口市場主要在美歐日，但原材料進口主要在亞洲、澳洲、拉美和 其他地方，這是全球化分工的結果。

中國“兩頭在外”的模式，利用的是中國的廉價勞動力和土地資源，犧牲的是中國的環境，賺錢的是外資企業（中國的貿易總額中，外商投資企業比例 超過50%），享受的是國外消費者，受指責和製裁的是中國企業。中國目前有近200種產品產銷量全球第一，是喜是憂，答案是短期喜憂參半，長期看憂多於 喜。統計分析表明，幾乎所有工業製成品的市場價格中，勞動力、廠房設備和原材料等成本所佔比例大部分不超過20%，許多甚至低於5%，其餘都是品牌價值。 中國加工貿易最大的收益者是誰，是擁有品牌、專利或市場控制權的外資企業。中國企業難道不想佔據全球產業鏈的高端？非不為也，是不能也。中國要最終佔據全 球產業鏈的高端，必須經歷為全球加工製造的“痛苦過程”。而處於全球產業鏈低端的國家不止中國，還有印度、印尼、墨西哥、巴西等許多發展中國家。這些都是 中國的競爭對手。若中國停止向美歐日等發達國家出口，或中國大幅提升出口產品價格，美歐日會重新生產那些他們原來依靠進口的產品嗎？當然不會，只不過會將 進口地點轉移到其他國家而已。那麼中國就會導致大量生產設備閒置、大量勞動力失業、經濟增速急劇放緩。美國的貿易赤字會消除嗎？當然也不會。中國過去30 年儘管經過幾次匯率調整，但都是採取固定匯率，尤其是自1994年實行明確的固定匯率。就算當年人民幣低估有利於出口，經過那麼多年，企業之出口或內銷之 決策，早已與匯率沒有關係，完全不存在人民幣低估鼓勵出口的問題。

南方都市報：中國外匯儲備接近2萬億美元，“2萬億”這個數字本身有很大的迷惑性。

向松祚：中國的實際貿易順差被嚴重誇大，“兩萬億”美元至少有40%不是貿易順差累積的。人民幣形成升值預期後，許多投機者採取各種手段將資金轉 入國內，這是近三年來中國外匯儲備激增的重要原因；其次，中國出口退稅政策鼓勵出口商虛假出口，或虛假高報出口；再次，即使不考慮騙取出口免退稅的虛假出 口，一般而言，進口商也會報低進口額，因為關稅主要都是依價按比例徵收，進口商有虛假低報的強烈動機。以2005年和2006年為例，中國海關統計的貿易 順差分別是1050億和1770億，美國財政部報告說2005年中國經常賬戶順差為1610億，2006年中國全年貿易順差是1740億美元，兩個統計數 字大體相等。然而，其他機構和研究者的估計數據與兩國政府統計數字出入很大。中國貿易總額裡，外商投資企業比例超過50%，2005年中國出口額58%是 外資企業完成的，51%的貿易順差是外資企業創造的。若扣除外資企業，2005年中國企業創造的貿易順差只有500億美元左右，與斯坦福大學教授、 2001年諾貝爾經濟學獎得主斯賓塞的估計恰好相符。

南方都市報：中國巨額的外匯儲備如何通過諸如成立主權財富基金等方式花出來，現在也成了一個難題。

向松祚：中國辛苦賺的外匯，要花出去，就是到其他地區購買或投資，但中國最希望購買的產品，不僅美國不讓賣給中國，歐洲，日本也不賣給中國。中國 需要的，美國不賣，我們怎麼辦？如果美國真想解決她對中國的貿易逆差，辦法有得是：第一，徹底開放對中國的高技術產品出口，允許中國購買所需的高科技產品 和技術。第二，允許中國購買美國公司股權，包括金融、保險、證券、科技等公司的股權，對於中國去世界其他地方買石油礦產，不要橫加干涉，鼓勵歐盟取消對中 國的軍售控制。第三，對中國公民開放旅遊。第四，美國不要為了對外擴張，搞那麼多國債，搞那麼多財政赤字。


人民幣升值無法幫助中國產業升級

南方都市報：說到產業升級，在很多學者看來，允許人民幣升值和浮動恰好可以促進產業升級，改變中國“外需依賴型”的增長模式，防止中國陷入“貧困性增長”。

向松祚：“貧困性增長理論”是哥倫比亞大學經濟學家巴格瓦惕在1958年率先提出來的。原意是說：貧窮國家的增長是自我毀滅的，因為出口導向的增長不僅沒有帶來好處，反而惡化該國福利，不增長比增長好。巴氏的大文，遂成為好些國家搞所謂的“進口替代戰略”的依據。

歷史早就無情地駁斥了這個荒誕不經的論斷。從戰後日本、德國的經濟奇蹟，亞洲四小龍的崛起，到最近20年中國的快速發展，無不證明出口導向的經濟 增長，不僅大大有利於本國收入水平的迅速提高，而且有利於世界其他國家和地區的經濟增長，這是最基本的比較優勢原理。而高舉進口替代戰略的國家，經濟增長 卻乏善可陳。

更讓人震驚的是，有學者竟然由此出發，得出人民幣升值可以改善中國貿易條件。進出口商品價格是商人根據賺錢需要所做的自主決策，是國際市場競爭的結果，怎能強迫？若按照此邏輯，將人民幣匯率上升到1：1甚至更高，豈不是更有利於改善中國的貿易條件？

中國“兩頭在外”的模式是全球分工的結果，中國要成為強國，必須要經歷為全球加工製造的痛苦過程。 “中國有七八億農村勞動力要轉移，要就業，現在都搞資本密集型企業，行得通嗎？讓農村勞動力轉化為高素質、有一定技能的勞動力，靠什麼？第一，出口要穩 定，不能說把出口企業都殺死，不然那麼多人如何就業；第二產業升級要逐步地從貿易政策、產業政策和知識政策方面下功夫。

匯率政策無法幫助產業升級，歷史上從來沒有這個經驗。這種觀點一是誤解了匯率本身的功能，二是高估了匯率的作用，匯率不可能有這麼大的作用。 浮動匯率時代的來臨，是整個人類犯的一個大錯。人民幣升值搞亂的是中國的貨幣環境，允許人民幣升值，是中國貨幣政策犯下的重大戰略錯誤。

南方都市報：現在有一種觀點是：人民幣要走出去，中國要成為金融強國，人民幣必須允許自由兌換，人民幣匯率也要浮動，才有可能。

向松祚：這個觀點一是說人民幣要國際化就必須要搞浮動匯率，認為匯率浮動是貨幣國際化的前提條件；二是說固定匯率與資本項目開放、人民幣可自由兌 換相矛盾，人民幣想要自由兌換，就要浮動。從歷史經驗來看，一個貨幣成長為國際貨幣，有一個條件就是幣值一定要穩定。 18世紀英鎊成為國際貨幣，它的幣值是怎麼穩定的？實施金本位制。第二，貨幣體系的演變有個“借力打力”的關係。比如以前英鎊是全球主導貨幣，美國希望挑 戰英鎊地位，美元在走向國際貨幣的過程中，也是選擇金本位制，首先選擇和英鎊掛鉤，在和英鎊、黃金掛鉤的條件下，美國的貨幣政策相當穩定，美元幣值相當穩 定，美元貨幣貿易量、金融結算量才不斷地擴大。

南方都市報：浮動匯率恰恰相反，會造成人民幣的不穩定，別人不敢多儲藏人民幣或以人民幣做交易工具。

向松祚：當人民幣匯率不穩時，沒有國家願意和人民幣掛鉤。只有人民幣和美元有非常穩定的匯率，人民幣在外流通，其他國家才認為人民幣等同於美元。一些對中國貿易依賴程度很大的國家，才會願意儲存人民幣。反過來有什麼理由儲存人民幣？

人民幣國際化的前提之一就是幣值要穩定。貨幣環境要穩定，貨幣政策就要有一個確定的“錨”，這個“錨”是什麼？現在看起來最好的“錨”是跟美元固 定。有些人認為人民幣跟美元掛鉤，好像中國吃了虧，幫了美國的忙，還有人認為美元本身也不穩定，人民幣與美元掛鉤，人民幣能夠穩定嗎？第一個問題沒有太多 意義，第二個問題則很有深度。

目前的客觀現實是：美元是全球主要儲備貨幣，即使出現目前如此嚴重的金融危機，美元國際儲備貨幣的地位短期內也無法改變，儘管地位會相對下 降。我們需要權衡各種穩定人民幣的辦法後，再決定哪個辦法更好。搞浮動匯率，好像是中國自己來調控匯率，這會是最好的貨幣“錨”嗎？歷史證明這將犯大錯， 日本人為此吃了大虧。

南方都市報：固定匯率和貨幣可自由兌換也沒有矛盾。

向松祚：對。歷史上的金本位時期、布雷頓森林體係時期，各國貨幣都是自由兌換或先後實現了自由兌換，但都是固定匯率。固定匯率與貨幣自由兌換一點 都不矛盾，而且匯率在固定條件下可以確保國際資本有序流動，能夠更好保證一國貨幣的可自由兌換。為什麼？因為在固定匯率的情況下排除了投機性資金的流動， 外彙的投機買賣沒了。而一國一旦遭受投機性的匯率波動，往往不得不採取外匯管制措施，反過來會傷害自由兌換的政策。過去幾十年的浮動匯率時代，許多國家在 匯率遭到投機資金沖擊的情況下都是倉皇之中重新實施外匯管制，不搞自由兌換了。亞洲金融危機的教訓還不夠深刻嗎？


中國要吸取當年日元升值的教訓

南方都市報：以上我們談的其實都是對人民幣浮動或固定的種種認識誤區。你剛才說到美國施壓人民幣升值的目的是“醉翁之意不在酒”，最終目的就是要讓中國迅速開放金融和資本體系。美國有無這樣對付其他國家的先例？

向松祚：我經常舉的例子是日本。 1971年布雷頓森林體系垮台之後，日本被迫實行浮動匯率，但在1985年之前，日本總體來講對匯率控制得還好，頻繁干預。從60年代開始，美國和日本的 貿易摩擦就在不斷增加，日本家電、汽車對美出口增長很快。美國國內保護主義壓力很大，所以美國政府從70年代開始就要求日本做兩件事，第一是日元要升值， 這和近幾年要求中國一模一樣；第二是對汽車和家電要實行配額，後來搞出所謂的“超級301”條款，如果日本不遵守美國的配額要求，就要承受懲罰性的關稅， 甚至經濟制裁等。

迫於美國的壓力，日元選擇升值，但日本不想讓日元過度升值，所以日本央行頻繁入市干預日元對美元匯率。 1985年的重大事件是《廣場協議》，即美國要求日元和馬克相對美元大幅度升值。 《廣場協議》的簽署日期是1985年9月21日，9月23日美聯儲就直接入市買日元拋美元，主動使日元升值，很快日元升值幅度達到23%，日元的出口企業 非常難受，包括盛田昭夫在內，很多日本企業家都出來抱怨。沒有辦法，因為美國一直強迫日元升值，全球市場於是形成了強烈的日元升值預期，接下來就是日本的 經濟泡沫。日本泡沫破滅後經濟增長速度一直極低，甚至多年都是負增長，最高也不超過2%.

南方都市報：這一幕似乎在2005年中國允許人民幣升值和浮動後重演了。

向松祚：數字擺在這，2005年中國的外匯儲備不到8000億，今天已近2萬億。這1.2萬億的增加量中，保守的估計只有一半來自真正的貿易順 差，至少有一半是投機熱錢。 2005年7月21日我們搞什麼“匯率機制改革”之後，貨幣政策其實就是兩難，要維持人民幣的相對穩定，市場卻又形成了人民幣升值的預期，這和日本當時的 情況異曲同工，我稱之為“人民幣升值預期綜合徵”。日本就是被“日元升值預期綜合徵”害慘了。

日元升值本身還有一個更深層的含義，就是日元希望國際化，成為一個世界主導貨幣。按照基本經濟學邏輯來推論，美國是世界第一大經濟體，美元成 為世界第一大貨幣理所應當。日本在70年代已經成為世界第二大經濟體了，為什麼日元沒有成為世界第二大貨幣呢？其實日本採用了很多辦法，但都沒有成功。這 是一個值得中國經濟學家深思的問題。一個貨幣想成為國際主導貨幣，要具備幾個基本條件，我曾把這些條件概括成“帝國定理”。簡單地說就是：第一，必須是一 個大國，即該國貨幣有強大的中央政府支持；第二是國家的科技經濟實力要足夠強大，有足夠能力創造足夠的真實財富，這是貨幣的最後支持；第三就是金融貨幣市 場的深度和廣度要足夠大；第四是銀行體系、結算系統要足夠完善；第五是該國貨幣政策能夠確保該國貨幣環境的穩定，確保幣值穩定。

前兩條日本毫無疑問都具備，日本的資本市場和貨幣市場、銀行體系和清算系統還可以，日本的問題就在最後一條。日本人願意保持日元穩定，但美國不允許。一個國家的貨幣浮動，幣值怎麼能穩定？

1971年美國決定搞浮動匯率體系，很多經濟學教科書將所謂“尼克松衝擊”解讀為一個偶然事件，好像是尼克松個人的胡來，完全錯了。美國政府為了摧毀布雷 頓森林體系，搞浮動匯率，行政部門和國會做了長時間的研究，國會專門有一個委員會研究浮動匯率，最後的結論是：“浮動匯率能更好地為美國利益服務。 ”

1970年在馬德里，歐盟開會研究蒙代爾起草的第一份構建歐元的具體方案。當時歐洲人問他，“你認為歐元多長時間能夠實現？”蒙說“兩個禮拜”，結果過了 差不多30年才實現。一個最重要的原因就在於美國把布雷頓森林體系摧毀後，歐洲內部一片混亂，馬克、法郎、里拉、比塞塔、荷蘭盾……這些貨幣的匯率陷入一 片混亂，沒法整合，日元也一樣。

日本在70年代80年代初期，有非常好的條件把日元變成世界至少是亞洲最大的貨幣。因為亞洲周邊國家都買日本的東西，家電、汽車都從日本進 口，日本也提供貸款給它們，但美國除了讓日元升值，還暗中做了很多工作，要求亞洲國家比如菲律賓、馬來西亞、印尼這些國家，跟日本做生意不要用日元結算， 要用美元結算。歐元起來後，日元占貿易結算的比重更低了。

南方都市報：日本的經驗能為中國提供何種借鑒？

向松祚：一是必須確保匯率穩定；二是貨幣的國際化要成為國家最高戰略的重要組成部分，高度重視，而且要採取非常巧妙之手段來實現這一目標。中國應 最大限度地利用國際貨幣和資本市場，同時盡力避免美元本位制、浮動匯率體系和國際熱錢衝擊所伴隨的巨大風險，這是中國金融開放戰略的基本出發點。

在具體的金融戰略上，一是要迅速穩定人民幣匯率預期，人民幣近半年來對美元的匯率在6.8：1左右，在這個區間穩住，或讓它波動很小，也等於 穩定了人民幣的匯率預期；二是要徹底對內放開金融體系，一定要對中國內資優先；三是消除國有壟斷、允許國內資本平等參與所有產業之競爭發展；四是謹慎對外 開放金融行業和資本市場；五是嚴格監管國際熱錢；六是加速推進大中華貨幣區和東南亞貨幣區的建設。

向松祚，早年畢業於華中科技大學和中國人民大學，先後留學英國劍橋大學和美國哥倫比亞大學。師從“歐元之父”、國際宏觀經濟學奠基人、1999年諾貝爾經濟學獎得主蒙代爾。是哥倫比亞大學國際關係學院傑出校友，納斯達克上市公司華友世紀的創始人之一。

本報記者 陳建利 實習生 田甜 張磊