斷定美元一定走弱是比較武斷的

克魯格曼的懷疑(2009-05-13 13:55:46)
http://blog.sina.com.cn/s/blog_5d397bcf0100df7l.html

諾貝爾經濟學獎得主克魯格曼在自己的博客中發表了對美國擴張貨幣供應以對抗金融危機做法的觀點。米爾頓•佛里德曼和安娜•施瓦茨認為美聯儲本來可 以阻止大蕭條的發生，可是美聯儲在大蕭條中沒有儘早地擴張基礎貨幣導致了大蕭條的發生和延長。從上圖來看，其中灰色帶為美國在大蕭條的經濟衰退期，藍色線 表示美聯儲基礎貨幣總量。我們可以發現美聯儲在1933年後大幅擴充基礎貨幣量，而在1934年左右美國逐漸走出了經濟危機。

自打金融海嘯爆發以來，美聯儲似乎汲取了上次大蕭條的教訓。從金融海嘯一開始，就大手筆地公佈拯救方案。更在2009年3月18日，美聯儲宣布採 取量化寬鬆政策，大刀闊斧地實行基礎貨幣擴張政策。我們可以看到在金融海嘯爆發後，美聯儲的基礎貨幣是急速擴張的。克魯格曼對美聯儲的做法很不以為然，不 過很可惜他沒有給出反對的理由。

但是很快就有人出來反對克魯格曼的觀點。從2008年10月9日開始，美聯儲開始向各銀行支付儲備金利息。當時銀行間隔夜拆借利率大幅低於官方公 佈的聯邦基準利率，而美聯儲對法定儲備金和超額儲備金的利率分別僅低於基準利率0.1個百分點和0.35個百分點。這樣，各銀行可以很容易地進行美元的國 內息差套利：先向美聯儲借錢，然後把借到的錢重新存入儲備金賬目獲取利息。這就是問題的關鍵，當美聯儲對儲備金支付利息後，儲備金和債券的界限似乎已經開 始模糊了。

就拿現在的情況來說，法定儲備金和超額儲備金的利率為0.25%，09年5月5日，1月期美國國債利率為0.14%，3月期美國國債利率為 0.19%，法定儲備金和超額儲備金的利率比1月期和3月期美國國債利率還高。也就是說，銀行把錢放在美聯儲比用來投資1月或者3月期美國國債還掙錢。事 實上對於銀行來說，法定儲備金和超額儲備金的利息現在已經成了最好的短期投資工具。因為就連1月期的國債也可能有違約風險和利率風險，可是法定儲備金和超 額儲備金的利息不但利息高，而且真正的零風險。

我認為美聯儲為法定儲備金和超額儲備金支付較高的利息是一種非常高明的做法，因為這樣能有效地通過利率水平來調控貨幣投放量。金融海嘯之後，特別 是美聯儲采取量化寬鬆政策之後，基礎貨幣投放量擴大已經是不可避免的，如何來有效地調控不斷擴大的貨幣量是一個很重要問題。通過向法定儲備金和超額儲備金 支付較高的利息，美聯儲可以有效地回收基礎貨幣，其效果與通過公開市場操作出售國債回收貨幣的效果是一樣的。但是出售國債要取決於市場需求，比如像中國這 樣的國家是否會繼續大量購買美國國債。另外，大量拋售國債還有可能使債券收益率上升，這顯然在現在是不合時宜的。而且通過向法定儲備金和超額儲備金支付較 高的利息再調控貨幣總量方面似乎還更加精確一些。美聯儲如果想向市場釋放更多的貨幣的時候，只需要提高短期國債利率水平或者降低法定儲備金和超額儲備金支 付利息，這樣金融機構就會將資金從央行體系中抽離，轉投到短期國債。不過，這樣做法會逼著央行加速印鈔。

綜合來說，美聯儲在高舉量化寬鬆大旗的同時，也準備好了後手，設計好了回收貨幣的迴路（當然迴路不止一條）。這顯然與以前單純通過擴大貨幣供應量 來刺激經濟是有所區別的，這也正是很多人反駁克魯格曼觀點的重要理由。當然也正因為如此，我們單純地用量化寬鬆政策來斷定美元一定走弱是比較武斷的，由於 這些貨幣迴路的存在，美聯儲可以更為有效和自如地調控貨幣供應量。