通貨膨脹與黃金價格

通貨膨脹與黃金價格(2009-07-10 14:06:51)
馮亮的博客
http://blog.sina.com.cn/s/blog_5d397bcf0100e613.html

6月17日，美國勞工部公佈的5月CPI較前月上漲0.1%，較上年同期下降1.3%，為1950年4月以來最大降幅。似乎大家預期的通脹在短期來說還不 是威脅，不過需要提醒一下的是構成CPI重要組成部分的油價在過去的一段時間跌的很厲害，通脹還遠離我們也許只停留在統計學的意義上。要判斷黃金未來的走 勢，判斷通脹水平的走向是非常重要的，一般來說當通脹水平高企的時候，黃金價格都傾向於上漲，如上世紀七十年代在西方國家出現的高通脹就促使了黃金自完全 開放自由買賣以來的第一次大牛市。我們還是先來看看統計學的數字吧，從1971年至2009年黃金價格與通脹水平的按月計算的相關係數為0.48。在 1978年至1982年的高通脹時代，這個係數為0.76，相當接近1了。因此，很多人認為如果高通脹時代再次來臨的話，黃金很有可能重現上一次的大牛 市，這是有統計學數字來支持的。


黃金價格與通脹預期

數據來源：ERSTE
我們也許現在還不用擔心通脹的問題，那麼在未來通貨膨脹出現的機率有所大呢？下面我們先別撇開通脹，看看美國的債務問題。在二戰剛結束的上個世紀 五十年代，美國的債務達到了創紀錄的GDP的120%，不過經過努力在其後的30年內終於把這個比例下降到30%。但是金融海嘯以後，事情發生了根本性的 變化。為了拯救金融危機和經濟危機，美國政府不得不擴大支出，同時也帶來了預算赤字。預計2009年美國的預算赤字將達到了1.84萬億美元相當於美國 GDP的12.9%，是二戰以來最大赤字規模的兩倍。同時美國的公共債務也飆升至2009年預計的13萬億美元，而美國的GDP和聯邦政府稅收分別只有 14萬億美元和2.4萬億美元。

美國歷年債務水平

數據來源：CBO
更為嚴重的是，債務增加的現像不僅僅存在於政府，似乎有向各個領域，層次蔓延的趨勢。比如在上個世紀八十年代中期，美國家庭債務/收入比率約為 65%，但是到了2007年這個比率已經上升到了133%。與不斷攀升的債務形成鮮明對比的是急劇下降的儲蓄率。這就說明了美國消費者的不斷上升的支出已 經明顯超過了他們可支配的收入的承受能力，特別在經濟處於下行通道的時候，預計美國的消費能力仍在進一步下降之中。我們再看看信用卡債務方面，根據一項調 查顯示，每一個美國人平均持有9張不同的信用卡，這是一個很驚人的數字，要知道這只是一個平均數字，如果刨除老人，小孩以及偏遠的農村，如果單算美國城市 成年人的平均數的話應該更為驚人，我想20張應該不為過分，大家可以好好想想這是一種什麼概念。如今美國總的信用卡債務已經到了8500億美元，而在 1990年這個數字不過才2000億美元而已。平均下來每一個美國家庭的債務為9000美元左右。雖然現在美國的信貸市場還沒出現大的問題，但是在未來的 幾年肯定會對經濟造成很大程度的影響。道理十分簡單，欠了錢總是要還的。從上面一系列的數字反映了一個情況，美國現在債務問題十分嚴重，而且問題遠遠不單 單只存在與政府方面，民間的情況也不容樂觀，這對於經濟的複蘇將是一個非常大的阻礙。


美國家庭債務水平

數據來源：www.frbsf.org
下面我們轉到貨幣供應方面來談談，從2008年9月初開始，美聯儲大幅增加基礎貨幣，增幅略低於1萬億美元。美國現在基礎貨幣為原來的10倍，增 幅為過去50年之最；基礎貨幣中的流通貨幣，在貨幣擴張之前占基礎貨幣的95%，其增幅略小於10%；銀行準備金卻幾乎增加了20倍，現在基礎貨幣中的流 通貨幣佔比僅略小於50%；M1的12個月平均增幅為15%左右，其增加速度接近過去半個世紀的最高水平。還有一個問題，從2008年10月9日開始，美 聯儲開始向各銀行支付儲備金利息。當時銀行間隔夜拆借利率大幅低於官方公佈的聯邦基準利率，而美聯儲對法定儲備金和超額儲備金的利率分別僅低於基準利率 0.1個百分點和0.35個百分點。這樣，各銀行可以很容易地進行美元的國內息差套利：先向美聯儲借錢，然後把借到的錢重新存入儲備金賬目獲取利息。這就 是問題的關鍵，當美聯儲對儲備金支付利息後，儲備金和債券的界限似乎已經開始模糊了。就拿現在的情況來說，法定儲備金和超額儲備金的利率為 0.25%，09年6月23日，1月期美國國債利率為0.07%，3月期美國國債利率為0.17%，法定儲備金和超額儲備金的利率比1月期和3月期美國國 債利率還高。也就是說，銀行把錢放在美聯儲比用來投資1月或者3月期美國國債還掙錢。事實上對於銀行來說，法定儲備金和超額儲備金的利息現在已經成了最好 的短期投資工具。因為就連1月期的國債也可能有違約風險和利率風險，可是法定儲備金和超額儲備金的利息不但利息高，而且真正的零風險。這就是為什麼在美國 基礎貨幣量增加的情況下，美國並沒有出現通脹，美國正是通過為準備金付息的辦法成功地將大量增加的基礎貨幣鎖在了準備金儲備中，而真正釋放出來的流通現金 其實並不多。

美國基礎貨幣

數據來源：Federal Reserve St. Louis

從這上面一系列的分析，我們可以得出兩個結論，第一，美國債務快速上升，已經到史無前例的地步；第二，美國基礎貨幣投放量急速增加，增速創記錄。 也就是說美國現在正希望通過擴大貨幣供給來刺激經濟，而且不惜背上沉重的債務負擔。但是這樣做能否湊效呢？對於未來經濟前景的判斷不外有兩個，第一，經濟 如期復蘇，經濟活動增加必將導致資金需求增加。通過前面的分析我們知道，美國的增加基礎貨幣大部分被鎖在準備金儲備裡面，一旦經濟復甦，資金需求增大，這 部分的基礎貨幣必將流入流通領域，造成短期資金氾濫，而各國政府的貨幣政策沒有適當的退出機制，必將導致銀根的過分寬鬆，造成通脹水平的高企。但是也有一 個種可能就是美國經濟復甦非常強勁，以至於對於資金的需求能夠完全吸收這些增加的基礎貨幣。另外，美聯儲也能恰如其分回收基礎貨幣。不過，筆者認為這種可 能性非常小，一是因為美國現在的債務結構與水平，能儘早復甦就已經是萬幸了，至於強勁似乎有點強人所難。還有就是美聯儲為準備金付息相當於建了一座大壩， 一旦開閘，基礎貨幣流入流通領域的勢頭將非常猛，美聯儲要恰如其分地回收又不影響經濟復甦，近乎是不可能完成的任務。這就是場景一，經濟復甦，通脹水平高 企。

還有一中更糟糕的情況，就是經濟遲遲不能複蘇。隨著金融海嘯的進程，全球的金融系統也出現了穩定的跡象，股市反彈，大宗商品價格上漲，市場的避險 情緒明顯減弱。而從金融海嘯爆發以來，因為避險情緒帶動的對美元的需求正在減退。如果美國經濟狀況不見好轉，勢必造成產值大幅下滑，失業率劇增，這也將進 一步減少貨幣需求。貨幣需求減少，再加上貨幣供應量急速增長，這無疑將造成通貨膨脹和利率上升的壓力。然後利率上升本身還會進一步減少貨幣需求，反過來再 增加通脹的壓力。這就出現一種惡性循環，其後果就是滯漲。其實這種政策不單是美國政府正在採用，我們可以看到全球各國政府都在採取類似的舉措，在過去一年 左右的時間內各國都為了拯救經濟不斷地擴大基礎貨幣，增加貨幣供應量，短期內，貨幣供應量的增加能推高股市、樓市，拉低匯率。但是貨幣供應量的擴大也伴隨 著債務擴大，最終政府為了解決債務問題，只能是利率升高，大規模增加稅收。這一種場景就是滯漲，既是最壞的結果，也是最可能出現的結果。

在本文的伊始，我們就分析過通脹水平與黃金走勢的關係，也知道通脹水平與黃金價格有著近似的正性相關關係。特別是在上個世紀七十年代黃金的第一次 大牛市時期，黃金價格從35美元/盎司漲到850美元/盎司，共翻了24倍，這個時期也是歷史上著名的滯漲時期。因此我們有理由相信預期將到來的通脹或者 滯脹時代，也必然是黃金的黃金時代。所以，我的結論是投資黃金以應對未來的經濟環境是非常有必要，也是有利可圖的。

通過上面的分析，我們已經解決了要不要投資黃金的問題，那麼下面我們來談一談應該什麼時候投資黃金的問題。這個問題可以歸結到了下面這個問題，現 在的黃金價格高嗎？為了回答這個問題，我們做一個簡單的計算，美國勞工部的網站有一個CPI通脹計算器，通過這個計算器我們可以得出任何兩個時間點按照 CPI換算出來的對等價格。那麼1980年黃金價格的頂峰850美元換算成今天的價格，結果可能嚇你一跳，2200美元。也就是說當時的850美元相當於 今天的2200美元，

黃金真實價格走勢

數據來源：Bloomberg
上圖是從1980年後經過CPI調整的黃金真實價格走勢圖，我們可以清楚地看到，現在的真實黃金價格要比1980年黃金價格達到登峰造極的850 美元時要低很多，現在黃金價格重要阻力關口1000美元，其真實價格還不到400美元。還有一個數字，當時美國每個家庭的年收入為17000美元，而 2009年17000美元一年在美國已經是貧困線以下了。無論是從黃金的真實價格還是現在家庭的購買力來說，現在的黃金價格確實非常便宜，而不是很多人認 為的很貴。至於現在該不該買黃金，我想答案已經很明顯了。