中投貨幣市場基金驚魂

中投貨幣市場基金驚魂

《財經》記者吳瑩李箐實習記者王維熊總第223期出版日期：2008-10-27

中投不幸陷入美國號稱最安全的貨幣市場基金的贖回風波

9月16日，美國歷史最悠久的貨幣市場基金The Reserve管理的Primary Fund，被迫核銷持有的7.85億美元雷曼債券，基金單位淨值也跌至0.97美元。貨幣市場基金跌破1美元淨值的情況，在其幾十年曆史上罕有發生，市場信心因此近於崩潰。

大洋彼岸，中國投資有限公司（下稱中投公司）不幸持有約54億美元的Primary Fund，不得不面臨著虧損的局面。

“在Primary Fund中的投資，是我們現金管理的一部分，按理是不應該有任何風險的。”中投公司副總經理、首席風險官汪建熙對《財經》記者說。

“安全港”不安全

貨幣市場基金20世紀70年代產生於美國，是一種投資於貨幣市場工具的共同基金，投資者只要交1000美元就可開立賬戶，買入基金份額。

1970年以前，美國大多數州根據美國《1993年銀行法》(也稱格拉斯-斯蒂格爾法案)，“禁止對活期存款支付利息，對定期存款也規定了最高利率上限 ”（金融界習慣稱之為Q條款）。為了突破Q條款限制，商業銀行開始了一系列的金融創新，其中最成功的就是貨幣市場基金。

1971年，美國的魯斯本特和亨利布朗，為了規避Q條款5.25％的存款利率上限規定，將儲戶小額存款集中起來，投資於當時小儲戶無法進入的大額定期存單市場，然後將較高的收益分給投資者，這被視為貨幣市場基金的起點。

貨幣市場基金較之銀行存款收益高、風險不大、可開支票，實質上是一種支付利息的支票賬戶，但法律上不被視為存款；既不受Q條款限制，也不需要向美聯儲繳法定準備金，因而得到迅速發展。

貨 幣市場基金投資的貨幣市場工具，違約風險和利率風險都非常低，主要有短期國債、回購協議、銀行承兌匯票、商業票據、大額可轉讓定期存單（CDs）等。這類 證券均具有期限短和安全性高的特點，加之貨幣市場基金以其獨特的投資組合和流動性管理，確保了投資者資金的安全，因此在一定程度上可以替代銀行存款。

比如，貨幣市場基金基本上採取開放式基金的形式，甚至貨幣市場基金允許投資者在自己的基金賬戶上簽發支票和轉賬。這些使得投資者可以隨時追加投資額，也可以隨時通過簽發支票的形式退出基金。

越來越多的非金融企業將貨幣市場基金作為一種現金管理工具。由於通過持有貨幣市場基金，非金融企業既能得到由共同基金提供的規模經濟收益，又可保持良好的資產流動性。因此，貨幣市場基金成為一般投資者在尚未發現合適的投資目標時存放資金的地方。

不過，與銀行存款不同，貨幣市場基金屬於共同基金範疇，因此沒有聯邦政府保險。

根據ICI（Investment Company Institute）的統計，截至2008年一季度，貨幣市場基金所管理的資產佔全球共同基金資產總額的23％。這一數字一直遠遠高於債券型基金的市場份額，足見市場對於貨幣市場基金的信任。

然 而，在近來的金融風波中，即使被稱做現金管理避風港的貨幣市場基金也未能倖免。 The Reserve管理的Primary Fund首先跌破面值，原因是其持有雷曼發行的7.85億美金的資產支持商業票據（ABCP）。雷曼申請破產後，The Reserve於9月16日採取了將7.85億美元相關資產全部減記為零的做法，併計算得出當日淨資產損失3％。

贖回潮

The Reserve是一家管理著620億美元資產的老牌貨幣市場基金公司。旗下的Primary基金是一隻號稱以保本為主要目標的保守型投資基金，面向廣大個人及機構投資者。

美國東部時間9月15日一早，雷曼兄弟破產的消息一經公佈，全球金融市場的投資人立刻進入緊急狀態。

“當時我們的前台系統立刻要求我們購買的各個基金產品提供投資明細，進行分析判斷。”中投公司有關人士介紹說。

9月16日，中投公司得知Primary Fund持有雷曼相關債券後，於美國東部時間9月16日早晨通過傳真形式向The Reserve發出了全部贖回的交易指令。當天下午，中投公司還得到了The Reserve通過電子郵件發回的確認。

當天晚上，The Reserve公司發佈公開聲明，承諾在美國東部時間9月16日下午3時以前申請贖回的資金，仍將按1.00美元進行償還；在此時點後的贖回將按照新確定的資產淨值，即9月16日當日公佈的資產淨值0.97美元進行贖回操作，即本金損失3％。

“我們這次的判斷非常及時準確，也很幸運地在9月16日下午3點前確認了贖回時點。”中投公司有關人士說。

不過，從9月16日下午起，The Reserve的這個聲明很快被隨之而來的贖回大潮淹沒。由於根本無法完成如此巨額的贖回，The Reserve不得不向美國證監會（SEC）申請暫時凍結贖回。

這也觸發了整個貨幣市場投資者的信心危機，一時間，贖回指令湧入各貨幣市場基金。在9月16日後的幾天內，超過1500億美元的資金撤出了貨幣市場基金，並導致另一家貨幣市場基金Putnam優質貨幣市場基金被迫清盤，由此導致了貨幣市場面臨嚴重流動性短缺。

9月19日，由於贖回量繼續增加，The Reserve向SEC提出申請，要求延長清算交割的時間，理由是為了保護所有投資者免受目前波動市場的不利影響。

對於貨幣市場基金來說，由於實質上採用的是開放式基金的模式，每日都需要進行清算交割，因此一旦發生集中贖回的情況，必須對其持有的所有資產進行轉讓，而在這種背景下進行的交易，必然會加劇投資者的損失。

9月22日晚，SEC對The Reserve的請求進行了回應，同意其延長其清算資產返還投資人資金的請求，直到市場穩定。

9月29日，The Reserve發佈公告，稱將在10月13日前後向投資人返還200億美元。之後這一返還計劃一再延期，至10月22日，The Reserve再度發佈公告稱，首期返還資金將增加至250億美元，估計將在10月31日完成返還。但這一返還是針對所有投資人的，那些本來以為在9月 16日下午3點前發出贖回指令能按面值贖回的投資者，並不享有任何優先。

這意味著，中投在The Reserve投資的54億美元終將面臨最多3％的虧損。

雙向訴訟

北 京時間10月15日，中投公司發表聲明稱，基金已經書面確認將返還中投公司全部本息，並稱由於中投公司在該基金宣布停盤前發出全盤贖回指令，因此不會出現 停盤後未贖回的基金投資者可能遭受的3％本金損失。中投公司認為，根據相關法律，中投公司有全面的法律權利要求該基金返還全部本息。

然而，僅僅幾個小時後，The Reserve就在其網站發表聲明稱，中投公司將按最終清盤方案獲得返還款項，且收到返還款的時間不會早於其他投資者，返還款數額將按最終清盤方案確定。這一聲明內容，顯然否認了中投公司擁有全額贖回權。

與此同時，美國已經有多家機構和個人向法院對The Reserve提起訴訟。

房 屋建造與購房融資服務提供商MDCHoldings, INC.（MDC）在Primary Fund中的投資為2500萬美金。和中投公司一樣，他們在美國東部時間9月16日下午3點前，向The Reserve提出了贖回申請並獲確認，但至今未獲全額贖回。在起訴書中，MDC認為，The Reserve就贖回投資一事有意誤導原告，包括以公告與基金管理人員口頭承諾形式，保證將對有效時點前發出的贖回指令全額返還以本金；起訴書還控告 The Reserve做出如此不審慎的全額贖回承諾，僅是為了防止擠兌發生而做出的虛假承諾；The Reserve無權不履行在贖回要求提出後一天內的現金返還責任。

但更多起訴方為並未在有效時點前發出贖回指令的投資者，並以個人、中小機構投資者為主。

這些原告認為，The Reserve做出的區別贖回時點進行贖回操作的行為，違反了基金招股公告。
迫 於投資者起訴帶來的壓力，the Reserve最終選擇了“一視同仁”。 9月底，The Reserve網站公告聲稱，該基金已決定將Primary Fund清盤，並將“按投資比例”逐步返還投資者，首批返還資金為200億美元，返還對象為9月15日前未贖回或發出贖回指令但尚未獲得返還現金的所有投 資者。

《財經》記者多次聯繫The Reserve公司，希望他們能夠對9月16日發出的聲明以及10月15日針對中投公司的聲明做出解釋，但是The Reserve一直沒有回复。

“無上限”救市

Primary Fund在貨幣市場上的表現，嚴重刺激了投資者，驚恐萬分的投資者紛紛撤回投資。

金融服務公司Crane Data LLC稱，在此後的五個交易日中，投資者從貨幣市場基金中撤出2000億美元，佔貨幣市場基金總資產的6.4％。各貨幣市場基金被迫出售資產應對投資者的贖回，而此時正值信貸市場急劇惡化之際，極可能導致進一步系統性危機。

由於貨幣市場資金在為金融系統提供流動性方面的重要角色，美國財政部和美聯儲先後動用各種措施維護貨幣市場的穩定。 9月19日，美國財政部和美國聯邦儲備委員會分別宣布新措施，為總額約為2萬多億美元的美國貨幣市場基金行業提供支持。

美國財政部發表聲明說，美國總統布什已授權財政部長保爾森動用總額達500億美元的匯率穩定基金，為貨幣市場基金行業提供擔保，以避免購買基金的投資者遭受損失。

與此同時，美聯儲當天發表聲明說，將擴大對商業銀行的緊急貸款措施，以幫助它們從貨幣市場基金購買商業票據。此舉將有助於貨幣市場基金滿足投資者的贖回要求。

美國財政部對於貨幣市場基金的擔保計劃，適用對象為截至2008年9月19日收盤時，由股東持有的應稅和免稅貨幣市場基金，該計劃期限為一年，貨幣市場基金必須支付費用才能加入這項計劃。

10月7日，美聯儲新開“商業票據融資工具”（CPFF），美聯儲將從商業票據發行者（企業或銀行）手中購買商業票據，這意味著以往只向銀行貸款的中央銀行，也開始直接借款給商業企業。
10月21日，美聯儲又推出了“貨幣市場投資者融資工具”（MMIFF），將為以貨幣市場共同基金為主的投資者，提供總額最多5400億美元的貸款，以購買90日內到期的美元存款憑證、高評級金融機構發行的商業票據等。這一新工具將持續到明年4月30日。

美聯儲還表示，未來還將開展另一個“無上限”計劃，以便從發行商處直接購買商業票據。

一位華爾街高風險類債券交易人士向《財經》記者表示，政府的一系列力挺貨幣短債市場的舉措，將幫助抬高商業票據市場價格。

但 這一切已與Primary Fund無緣。 10月9日，The Reserve向美國政府提出其旗下管理的基金（包括Primary Fund）參加貨幣市場基金保證計劃的申請。但據美國財政部發言人的公開發言，9月19日時資產淨值低於1美元——精確為0.995美元或以下——的基金 無法參與該保證計劃。
“The Reserve的Primary Fund肯定不能參加美國政府的這個保證計劃，目前的申請不過就是死馬當成活馬醫。”前述華爾街律師稱。

中投抉擇

在本輪金融風波中，中投公司的投資一再出現虧損，外界對此議論紛紛。但對於在The Reserve管理的Primary Fund上的投資虧損，觀察人士多認為是難以預料的。

世界上最大的固定收益類資產管理公司之一——PIMCO亞太區首席執行官Brian Baker向《財經》記者表示，中投將部分閒置資金放置在貨幣市場基金，等待投資機會是正常與謹慎的策略。

“The Reserve是最大的貨幣市場基金之一，誰會想到這樣的基金會出事？”Baker認為，中投公司2000億美元的投資規模，分出其中的幾十億美元在某一種投資工具上，並不奇怪。

美 國外交關係委員會經濟學家布萊德·賽瑟（Brad Setser）對《財經》記者表示，很難說中投公司此次在貨幣市場基金的投資是否足夠審慎。對於中投公司整體可支配投資海外資產的資金規模來說，50億美 元約佔5％，對於外部資金管理人而言，是個不小的數目。但是，目前所有的投資看起來都比從前預計的要危險。

據接近中投公司的人士稱，中投公司 內部也已經進行過測算，這次投資The Reserve的Primary Fund的虧損應該小於3％，因為此前The Reserve減記的7.85億美元面值的雷曼商業票據尚可能追回部分價值，預計投資損失可能在4000萬到8000萬美元之間。

“除了這只基金，中投公司所有的貨幣市場基金都在美國政府的保證計劃之下，應該不會再有新的損失。”知情人士透露。

相形之下，中投公司如何挽回或攤薄此前的投資損失成為了市場焦點。 10月17日，在整體金融環境並不樂觀的情況下，中投公司再次出手，宣布將增持百仕通集團（Blackstone Group LP）的股份至12.5％。

據 了解，中投是在公開市場購入股票，在百仕通的投資已經超過10％。中投公司高層此前多次對媒體表示，中投公司將秉承長期投資理念，旨在追求風險調整後的長 期回報。 2008年3月，中投公司副總經理汪建熙公開表示，將持有百仕通五年到七年。業內人士分析稱，這次的增持可以被認為是進行價值投資。

據了解，中投公司希望新增持的百仕通股份是有投票權的股份。在過去中投公司的對外投資中，大部分都放棄了投票權和董事會席位。

“即便進入董事會，中投公司也肯定不會去干涉管理層的日常經營。”知情人士分析說。

另外，在中投增持百仕通的這宗交易中，還涉及是否需要向美國外國投資委員會（CFIUS）進行申報並需要獲得相關批准。

在 美國財政部新的關於外資與國家安全提案（Foreign Investment and National Security Act，FINSA）中，重新定義了外資對美國公司的控制權。如果CFIUS認為，外資擁有實際操縱美國公司重大事務的能力，不管其持股比例有多小，也不 管其是否實施這種權力，這項交易都將接受美國外國投資委員會的審查。一旦審查認為交易影響了美國國家安全，交易將被取消，相關的投資將會要求在一定時期內 （一般是3個－6個月）從市場退出。

來自百仕通集團的信息稱，他們已經與CFIUS進行了非正式的溝通，中投公司增持至12.5％應該不需要審查。

“這次對百仕通的增持不會耗費很多資金，但是發生在摩根士丹利引進日本資金之後，應別有深意。”知情人士稱，“這次中投增持百仕通超過10 ％，實際上也是對CFIUS的一個挑戰，對於中投公司這類資金，美國的態度到底是什麼。”

在此之前，摩根士丹利剛剛宣布了引進日本三菱金融集團入股的消息，此前市場曾經預期中投公司會增加在摩根士丹利的投資。

根據中投公司在2007年底與摩根士丹利達成的入股協議中的反稀釋條款，如果在12個月之內有其他投資者投資摩根士丹利，從而稀釋了中投公司的股權，中投公司可以同等條件補充至9.9％。按照三菱與摩根士丹利目前公佈的條款，中投公司的股權已經被稀釋至7.9％。

消息人士還稱，中投公司目前還在與摩根士丹利進行談判，希望能夠在2010年7月進行的轉股價格上獲得一定的補償。 2007年中投投資摩根士丹利9.9％的股權時，是以強制性可轉換優先股的形式進入的。

“當時約定的轉股價下限是48.07美元，而大摩的二級市場股價現在不過19美元，未來的上漲可能還是個問號，談判的餘地很大。”分析人士說。

亦有市場人士分析稱，由於最初投資時的合同框架所限，中投公司重啟談判時手中的籌碼並不多。更重要的是，對於中投公司來說，當前亟需解決的問題是專業化隊伍的建設，比如薪酬管理的限制，使得中投很難請到華爾街頂級投資人士管理資產。 ■

“日本錢”捲土重來

□本刊記者林靖/文

日資銀行重進華爾街，贏家與輸家易位而處

9月22日，日本最大的銀行集團——株式會社三菱日聯金融集團（Mitsubishi UFJ Financial Group Inc.，東京交易所代碼：8306，下稱三菱日聯）宣布，將出資收購美國第二大投資銀行摩根士丹利公司（Morgan Stanley，紐約交易所代碼：MS）10％至20％的普通股。

之後，由於摩根士丹利的股價大跌，三菱日聯改變了收購條件，通過此舉避免了在摩根士丹利股價大跌的情況下蒙受巨額損失。

10月13日，三菱日聯宣布，該集團放棄了原先部分資金購買普通股的計劃，轉為全部購買優先股，並已在此條件下完成了注資。

為 避免市場發生動盪，注資日期也較原計劃提前了一天。投資分兩部分，一是78億美元可轉換為普通股的優先股。一旦實行轉換，該集團對摩根士丹利的出資比例將 達到21％（以擁有表決權基準為據）。二是斥資12億美元購買了摩根士丹利擁有償還權（買回股票償還股金權利）的優先股。

與三菱日聯一道，9 月22日，日本最大證券集團——野村控股株式會社（Nomura Holdings Inc.，東京交易所代碼：8604，下稱野村控股）宣布，該公司已經成功競得日前申請破產保護的、美國第四大投行雷曼兄弟控股公司（Lehman Brothers Holdings Inc.）在亞太地區的資產。

一位日本資本市場人士認為，兩項收購意味著“金融危機的白夜”，提高了市場對日本企業的期望，此舉與20年前三菱地所收購美國著名的洛克菲勒中心時，人們對“Japan Money”（日本錢）的惡評已不可同日而語。

摩根談判

從9月19日到22日，僅僅用了四天的時間，一向決策緩慢的三菱日聯創下了日本金融機構進行海外併購的新紀錄。

9月19日，美國第二大投行摩根士丹利找到三菱日聯洽談出資，此時摩根士丹利的股價已從每股40多美元降至10多美元。當時中投亦是摩根士丹利接觸的對象 之一，但在最後的生死關頭，摩根士丹利與三菱日聯走到了一起。這也是美國次貸危機加劇後，日資銀行首次以大股東身份參與歐美大型金融機構的經營。

三菱日聯人士當時對媒體表示，摩根士丹利所受的次貸損失巨大，但其資產構成中，跌幅劇烈的商用不動產的證券化商品少，因此美國政府公佈了救市方案後，股價已經見底。

三菱日聯認為，“出資摩根士丹利，可以使該行大舉進入只有歐美金融機構唱獨角戲的全球投行業務。”

日本野村證券株式會社金融經濟研究所分析師守山啟輔對《財經》記者表示，在大型金融集團中，三菱日聯是最有餘力增強對外投資的金融集團。

三菱日聯2008年6月底的風險資產為110萬億日元，自有資本比率達到10.7％。但對於收購摩根士丹利的股權，守山表示，對於三菱日聯來說，“不僅要甘受降低自有資本比率的挑戰，還要承擔高額投資的風險”。

一位日本證券業人士對《財經》記者表示，在投行業務中，傾斜於投資次貸相關的證券化產品來取得收益的商業模式已經走到了盡頭，未來海外企業的併購、重組業務可能又將得勢。這對苦於經濟惡化，而不能擴展國內融資的日本金融機構來說非常具有吸引力。

“因為大部分日資金融機構的動作慢，所以在次貸危機中所受的損失較少”，“此次出巨資的目的還是為了學習新的投行技術和打入歐美市場”，該人士表示。

一 位接近三菱日聯的內部人士對《財經》記者表示，摩根士丹利日本公司的法人代表已被獵頭選為三菱UFJ證券的投行業務負責人。今後，摩根士丹利的日本法人可 能會與三菱UFJ證券合併，這會增強三菱UFJ證券的投行業務。 “這是三菱日聯收購摩根士丹利的最大利好所在。”該人士表示。

野村企圖

與三菱日聯同日宣布的併購案，還包括野村控股收購雷曼兄弟的亞太資產。
9月22日，野村控股宣布收購包括雷曼日本、香港、新加坡、印度、泰國和澳大利亞的分公司，並將保留雷曼兄弟在上述地區的所有3000名員工。

第二天，野村控股又宣布收購雷曼兄弟的歐洲地區和中東地區的業務。據悉，野村控股對美國雷曼兄弟歐洲部門的收購額僅為2美元。

根據雙方達成的協議，野村將不會繼承該部門的資產，而是以繼續僱用其員工為主，因此此次的收購價格極其低廉，未來人員開支將成為野村在資金面上的實質性負擔。

據 悉，英國巴克萊銀行等多家金融機構也曾參與了本次收購戰，但是，在雷曼兄弟所重視的繼續僱用職員的規模方面野村控股比其他對手更勝一籌。野村控股將收購對 像只限定在雷曼兄弟歐洲地區和中東地區的股票和投資銀行這兩個部門，繼續僱用約2500名員工中的大部分人，而沒有把股票、債券等自主交易的資產排在收購 對象之列。 10月13日，野村控股接手了雷曼兄弟歐洲和中東地區的股票部門和投行部門的業務，並保留了2500名員工。