真正的商品之王 - 黃金

真正的商品之王 - 黃金
2011年6月27日

馮亮

（2010年9月16日發表於“期貨日報，國際版”）

全球黃金日均交易量遠遠高於商品之王 - 原油



原油通常被人們認為是商品之王，公認是全球交易量最大的商品，而黃金雖然彷彿很重要，但卻被認為是一個小品種，交易量很小。事實真的是這樣嗎？當我們翻看紐約商品交易所黃金期貨的數據，這個結論彷彿是對，但是別忘了，黃金交易在全球相對分散，其中最為主要是倫敦黃金市場而不是紐商所的COMEX分部，倫敦黃金市場作為黃金場外交易市場壟斷全球80％以上的實物黃金交易，其具體的日均交易量，我們可以在倫敦黃金市場的官方網站查到。倫敦黃金市場所公佈的數據為淨黃金交易量，術語為“盎司轉移” ，意為“轉移盎司數”，這顯然不是總的交易量，如果一名投資者今天賣出了100萬盎司的黃金，同一天內他又再次買回了110萬盎司黃金，那麼在這個例子中，實際發生的“轉移盎司數”為 10萬盎司，也就是該投資者賬戶買賣黃金的淨交易量，所以，倫敦黃金市場所公佈的數據為每日實際所有權發生轉變的那部分黃金交易量。 2010年6月份黃金淨交易量約為 2070萬盎司，約合 256億美元。注意這不是2010年6月總的淨交易量，而是該月平均每日的交易量。

2008年，倫敦黃金市場平均每日的淨交易量為 2230萬盎司，約合 693噸黃金，2009年，倫敦黃金市場平均每日的淨交易量為 2044萬盎司，約合 636噸黃金。這兩年的日均淨交易量還真是大得驚人，但是這還不是事實的全部，因為這只是所謂淨交易量，那麼真實的交易量究竟有多少呢？標準銀行的杰弗裡羅德在1997年曾經做過估算，他認為真實的交易量為淨交易量的3到5倍。而倫敦黃金市場的首席執行官斯圖爾特穆雷在一封給歐盟委員會的信中提到真實的交易量大約為淨交易量的5到9倍。

按照上述的估算，我們採取比較保守一點的數字 4倍。這就意味著在2008年倫敦黃金市場的日​​平均交易量為 8920萬盎司，約合 2774噸，2009年為 8176萬盎司，約合 2544噸，這個數字包含了黃金現貨，黃金期權，遠期，期權以及租借等的總量，那麼黃金現貨在其中的比例大約有多少呢？根據國際清算銀行 1997年的年報，提到根據英格蘭銀行的調查報告，在倫敦黃金市場的交易中大部分為現貨交易，所以，他推算至少有70％以上為現貨交易，如果按照這個標準來計算，每天在黃金市場的交易量大概為 2008年2774噸× 70％= 1942噸，2009年2544噸 × 70％= 1780噸，這個數字超過了絕大多數人的想像，黃金的年礦產量也不過才2200噸。

在2009年，全球總的黃金礦產量為 2554噸，回收黃金總量為 1549噸，加起來一共也才4103噸而已。基本上兩天的交易量就能頂得上一年的黃金供應量了。根據倫敦富通銀行主管格哈德舒伯特的估算截止至2008年全球平均每天至少9​​0％的黃金交易量來自倫敦黃金市場。假設倫敦黃金市場每天的交易量為全球總交易量的91％，那麼在2008年全球每天總的黃金交易量為 1942噸 / 91％= 2134噸，按照900美元/盎司來計算的話，價值超過 610億美元。在2009年全球每天總的黃金交易量為 1780噸 / 91％= 1956噸，按照1100美元/盎司來計算的話，價值超過 690億美元。同理，今年頭七個月的平均日淨交易量為 2212萬盎司，合688噸，按照1200美元/盎司計算下來，全球每天黃金交易量超過 810億美元。

現在全球原油日均消費量約為 8500萬桶，如果77美元一桶來計算，那麼全球每日的原油實物消費量約價值 65億美元。這意味著按照價值來計算，單單倫敦黃金市場一天的交易量就約為全球原油消費量的近4倍。需要說明的是這一切的估算只是基於倫敦黃金市場的淨交易量，即發生所有權轉移的那部分黃金，而不是總的交易量，按照前面的推算，全球每天黃金的交易量2008年為 610億美元，2009年為 690億美元，2010年810億美元。根據今年的紐約商品交易所WTI原油的情況，6月份到8月，交易量相對最不活躍，均值在535706手。4月到5月底號交易量最活躍，均值為 746094手，2010年至今交易量的均值為 580237手，交易量的最高值出現在4月13日為 1291760手，如果交易量的均值為 580237手，油價 77美元來計算，原油的日均交易量不到450億美元。一向被稱為商品之王的原油，其日均交易量竟然不到黃金日均交易量的60％。



參與倫敦黃金市場的實物黃金總量巨大



一直以來，很多黃金投資者乃至黃金分析師都認為黃金市場其實是個小市場，但是經過前面一系列的數據推導，我們發現黃金市場不但不小，而且還有可能是全球交易量最大的商品期貨。黃金市場之所以給人以小市場的感覺，主要還是因為其年產量不過才2200噸左右，算起來不過是倫敦黃金市場大約一天的交易量，這聽起來似乎很不靠譜，但是數據確鑿。倫敦黃金市場之所以有這樣大的交易量，說明參與倫敦黃金市場的黃金總量十分巨大。倫敦黃金市場作為全球最大黃金交易市場，是一個場外交易市場​​，在倫敦黃金市場上交易的金條其實也是有特殊要求的，具體如下：金條品質至少是995以上，重量為 350-430盎司，體積規格頂部為255毫米x81毫米，底部236毫米x 57毫米，厚度為37毫米;擁有相關系列號以及鑄造商的商標。

一般來說，我們比較關注央行出售黃金的數量，通過上面的分析我們發現把眼睛緊緊盯在這上面似乎沒有必要。根據世界黃金協會的數據，在2008年全球央行共出售了236噸，而2009年也才出售可憐的44噸。相比最近幾年全球動輒 2000噸左右的日均交易量，這簡直就是微不足道。根據世界黃金協會在2008年末的預測，現在全球所有的黃金總量約為163000噸，這裡包括了在地球上從古到今曾經出土的黃金的總和。

表1：截止2008年末全球黃金總量


之所以拿出以上數據，主要是為了分析現在全球大概有多少黃金能用於倫敦黃金市場，首先我們可以排除珠寶首飾這一塊，因為珠寶首飾一般是無法用於交易的，除非是在經過回收重新鍛造之後，另外，其他項目諸如工業以及牙科用途的黃金也是可以排除的。接下來，央行這一塊也可以考慮排除掉，首先央行每年出售的黃金有限，另外，央行的黃金出借多為一年之內的短期，對黃金市場流動性的貢獻也有限，這樣一來就只剩下27300噸屬於私人的臧金可供選擇。前面我們介紹過用於倫敦黃金市場交易的金磚均為重量在380-430盎司的金磚，要符合這個標準的金磚才可能用於倫敦黃金市場，於是，在這剩下的27300噸私人臧金中，我們首先可以排除的是以金幣形式存在的黃金。全球流通最廣的莫過於規格為 1盎司的南非克魯格金幣。根據 2008年維基百科的統計數字全球現有的南非克魯格金幣約有 4600萬盎司，約合 1430噸，當然，除了南非的克魯格金幣，在全球流通的金幣還有很多種類，比如英國金幣，美國鷹洋金幣和水牛金幣，加拿大楓葉金幣，奧地利交響樂金幣，澳洲袋鼠金幣以及咱們中國的熊貓金幣等。根據來自美國鑄幣局的數據，該局歷史上累計發行了大約 1400萬盎司（合435噸）的鷹洋金幣以及水牛金幣，這樣一來加上克魯格金幣，全球發行的金幣總額接近2000噸。根據世界黃金協會的數據，最近六年來全球各國發行的官方零售投資性金幣差不多800噸左右。需要特別說明一下，上述數字只是新鑄造的金幣，不包括二手金幣的銷售數字，這樣一來，全球各國發行的官方金幣大約為 3000噸。

在世界黃金協會對於零售投資金幣的歸類中其中有一項“獎章 /仿製金幣”。根據世界黃金協會的定義，“獎章 /仿製金幣”包括了“純度在99％以上的勳章，各類紀念性金幣以及為數不多的金線，金磚“等。這部分黃金在過去六年的銷售總量為 281.3噸，考慮到過往的銷售，我們假設 400噸黃金以這種形式存在。

還有，我們還要考慮到歷史上曾經發行的金幣，他們大多都是當時流通貨幣，數量龐大，例如印度在十七世紀 - 十九世紀發行的fanam金幣，普魯士的馬克金幣，日本在十六世紀到十九世紀發行的小判金幣，瑞士的Helvetias金幣，巴西里斯金幣等等。根據西方一些專家的預測，這部分的金幣約有 500噸，不過，這個數字顯得過於保守。根據 1896年美國一份名為“給鑄幣局長的報告”文獻披露從 1873年至1895年年當時全世界發行的金幣就有5809噸，但為了計算方便，我們還是假定這部分黃金為 500噸。

下面一塊我們來看看黃金 ETF，按照2008​​年的數據全球ETF的黃金儲備約為 1300噸，這部分黃金也應該無法用於倫敦黃金市場的交易。另外，紐約商品交易所的黃金期貨交易規格為 100盎司，也明顯跟倫敦黃金市場的黃金交易規格不一致。根據芝加哥商品交易所的數據，紐約商品交易所的庫存黃金基本穩定在300噸左右，加上由於交割原因產生正在轉移過程中的黃金約 100噸，總計 400噸 COMEX的常規庫存。

現在，我們可以將全球的金幣總量，黃金 ETF的黃金儲量，還有 COMEX庫存加總到一塊，一共合5700噸。27300-5700 = 21600那麼剩餘噸可供倫敦黃金市場選擇，不過，事情至此還沒結束，21600只是潛在以金磚形式存在的私人黃金，倫敦黃金市場用於交易的金條規格為 380-430盎司，這是屬於規格比較大的金條。事實上，世界上還存在數量眾多的小規格金條。根據保羅 Mylchreest估計，這部分金條的總量在5000噸左右，如果把這 5000噸繼續從 27300噸私人臧金中繼續扣除，那麼現在總計有10700噸。投資者將黃金存在商業銀行，一般分為兩個賬戶，分別是“指定賬戶”和“未指定賬戶”。存在商業銀行的“指定賬戶”上的黃金，負責保管銀行是沒有權利挪用的，而存在“未指定賬戶”上的黃金，銀行則有權利暫時挪用這批黃金。由於存在“指定賬戶”上的黃金是不能被商業銀行以及除擁有者之外的任何人挪動的，所以這部分黃金也基本無法用於倫敦黃金市場，預計現在存在“指定賬戶”上的黃金約有 1700噸。這麼一算下來，截止至2008年的計算，全球只有最多15000噸可供倫敦黃金市場使用。

表2：預計可供倫敦黃金市場使用的黃金總量



十個鍋九個蓋的把戲



根據前面的推算倫敦黃金市場大概只有15000噸實物黃金來支撐每天2100噸左右的交易量。按照倫敦黃金市場公佈的數據，被出售的黃金總量達到 65000噸。根據世界黃金協會的估計，65000噸的數據大概相當於現在還在地裡埋著的黃金總量。倫敦黃金市場很有可能賣出了大量實際上並不存在的黃金。

黃金與其他的大宗商品相比很獨特，因為它從來不被消費，大約 50％的現有黃金被當作財富被儲存起來，另外50％則被用作首飾，作為曾經的貨幣之王，黃金現在已經基本喪失了流通手段的功能，人們現在更多是看重其儲藏手段的功能，當黃金被當作一種財富儲存手段時，投資者更希望能在任何地方來行使這種作用，因此，擁有大量黃金的投資者更傾向於將黃金放在黃金交易商那，這樣他們可以方便他們隨時買賣黃金，所以，雖然人們經常買賣黃金，但是卻很少從交易商那拿走黃金，這樣就給某些人賣出實際上並不存在的黃金創造了條件。當我們把黃金儲存在自家的倉庫裡，我們會很自然地把這些黃金當成自身財富的一部分。但是如果這部分黃金存在別人的倉庫裡，那麼這些黃金還能算作自己的財富嗎？部分投資者將黃金存在商業銀行的“指定賬戶”上，在這個賬戶的黃金，負責保管銀行是沒有權利挪用的，而另一部分客戶則把黃金存在“未指定賬戶”上，銀行有權利暫時挪用這批黃金。如果我們把黃金放在“指定賬戶”上，那麼我們可以比較放心，因為沒人會動你的黃金，但是如果黃金是在放在“未指定賬戶”上，那麼我的黃金可就不一定老老實實地呆在銀行的庫房裡了。

事實上，很多投資者，機構乃至主權國家都會通過倫敦黃金的“未指定賬戶”來購買黃金，同時把黃金存在倫敦黃金市場那裡，大約 95％的黃金交易與未指定黃金賬戶是有關的。同時，還有很多人雖然經常買賣黃金卻很少交割實物黃金，這就給了倫敦黃金市場機會來賣出實際上根本不存在的黃金。這個過程就很像貨幣發行的過程，我們只需要少量的基礎貨幣就能通過一定貨幣乘數滿足經濟對貨幣的需要，這樣一來倫敦黃金市場只需少量的實物黃金在手就能支撐起很大交易量，本質就是玩十個鍋九個蓋的把戲，在大部分的時候，倫敦黃金市場的這套把戲都能玩得很轉，但有的時候客戶很看好未來的黃金價格或者黃金需求暴漲，就會導致黃金交割量超過倫敦黃金市場手中的黃金儲備，那麼倫敦黃金市場就有著面臨違約的風險，就在這個時候央行往往出手相助，借出黃金，於是在客觀上造成了黃金被過度拋售的局面，金價也自然受到了一定程度的打壓。金價的長期低蘼掩蓋了很多國家長期濫發紙幣的事實，因為這也正是美國“強勢美元政策”的基礎，美國可以在濫發紙幣的同時，保持低利率以及美元的購買力，還有央行出借黃金並不是無償的，會收取一定利率作為補償，這正是所謂的一舉兩得。

巨大的交易量對倫敦黃金市場也是很有好處的。如果交易的佣金為 3％，那麼倫敦黃金市場就能通過 5000億的資產每年賺取 5850億美元的收益，這不就是所謂的一本萬利嗎？比如英格蘭銀行宣布出售其一半的黃金儲備，其出售對象僅限於倫敦黃金市場的會員，在利益的驅動下，我們有理由相信某些國家的央行與倫敦市場一拍即合，特別是有央行的黃金儲備作為後盾，倫敦黃金市場可以更加肆無忌憚地在黃金市場為所欲為，特別是依靠央行的黃金儲備，倫敦黃金市場可以繼續維持其市場的高流動性，正因為如此才造就倫敦黃金市場冠絕全球的交易量。最後，請投資者們記住真正的商品之王是黃金，而不是原油！