全球硬著陸風險加大

謝國忠認為全球硬著陸風險加大
《財經》記者 李昕 [09-22 19:35] 　

曾任摩根士丹利亞洲首席分析師的謝國忠預言：“亞洲的1997（金融危機）就是美國的2008；亞洲的1998就是美國的2009”

　　【《財經網》專稿/記者 李昕】《財經》特約經濟學家謝國忠最新撰文指出，美國經濟硬著陸已經毋庸置疑，歐洲和日本經濟萎縮的前景清晰可見，而中國也同樣面臨硬著陸風險。

“2008年，金融資本主義神話破滅，”曾任摩根士丹利亞洲首席分析師，現任玫瑰石顧問公司董事的謝國忠在文中預言。“亞洲的1997（金融危機）就是美國的2008；亞洲的1998就是美國的2009。”

　　謝國忠支持美國政府提出的用大規模金融重建基金救市的計劃，但認為這僅僅能給市場帶來短期提振。縱觀美國，金融危機遠未結束，經濟危機即將到來，他預計美國經濟未來將出現2%-5%的負增長。

同時，歐洲和日本的經濟衰退將延續至2009年。歐日市場的萎靡將影響美國近期表現強勁的出口，從而進一步加劇美國經濟的下行。

謝國忠認為，中國的出口很可能在2009年出現30年來的首次下滑。此前哪怕某個出口市場萎縮，依靠開拓新市場總能保持出口的總增長。如今中國已經是世界第一出口大國，新市場份額的增加難以抵消傳統市場收縮的壓力。

此外，房地產泡沫破滅對中國經濟的影響較大。雖然內需可能增加，但因其僅僅占GDP的40%，不足以彌補出口和房地產市場遭受的重挫。

“哪怕國內消費提高10%，對GDP的貢獻僅僅4%，”謝國忠說。“而10%的增長已經是很樂觀的情況。”

謝國忠認為中國政府即將出台一系列經濟刺激政策。雖然具體內容難以預計，但謝國忠希望這些政策能緩解地方政府的資金困難，提高糧食價格以增加農民收入，並加速基礎設施建設。但他認為，經濟政策無法延續中國經濟前幾年的高速增長，僅僅是減緩經濟不可避免的放慢。■


Global Hard Landing/謝國忠
2008-09-22 | 謝國忠：全球硬著陸

謝國忠搜狐博客　http://xieguozhong.blog.sohu.com/



The US government is setting up an RTC-like organization to purchase bad assets from financial institutions for warehousing and disposing overtime. This is a step in the right direction. Market may feel good for a couple of weeks, which is how long this bounce would last, in my view. Details of the rescue may unsettle investors. The government may purchase the bad assets at very low prices. Many financial institutions still wouldn't be viable after the forced write-downs. The government may seek deals with them like with AIG, which would be hugely dilutive for existing investors. This is a bounce to sell into.



Apart from the short-lived bounce, there is little upside to stay in the market. While the financial crisis is far from over, the economic crisis is already around the corner. The US is heading for a hard landing. A significant part of the US consumption is kept afloat by the credit bubble. As the bubble collapses, the credit for consumption dries up, the US's economy will likely contract by 2-5%. 1997 for Asia is 2008 for America, 1998 for Asia 2009 for America.



Europe and Japan are already contracting. Their recession will likely last through 2009. They have little domestic demand strength and have always been export-driven. Their weakness will feed back into the US. It has benefited from strong exports in 1H08. The export support vanishes just as its credit crisis hits its consumers. The downward spiral is just beginning.



The risk for a hard landing in China is rising and fast. China's exports, 40% of GDP in nominal value and probably 25% of GDP in value added, may decline in 2009 for the first time in three decades. China was small enough and cheap enough to grow its exports regardless of global demand through market share gains. But, China is now the largest exporter in the world. Market share gain couldn't offset downward trend anymore.



China's property bubble is bursting. The fuel for the bubble was the export income and hot money inflow. Both sources are contracting. The property market is probably heading for a hard landing. The property burst will have a large effect on industry. Demand for auto and white goods won't grow much, may even decline.



Retail sales would do ok. Wages are rising at good speed due to better balance between demand and supply in labor market. But, China's consumption is only 40% of GDP. Even if it grows 10%, it contributes four percentage points to GDP growth. But, the income effect from slowdown or contraction in exports and property should have a meaningful effect on household income. 10% growth is clearly optimistic.



I believe that the government will initiate a fiscal stimulus package. The third plenum of the 17th Party Congress will convene next month. It could bring a consensus on the need for stimulus. The content is unpredictable. I want the package to address liquidity problem at local governments, redistribute income to farmers by raising prices for food products, and accelerate infrastructure projects. I would be surprised that the package can add more than 2 percentage points to growth. It could only be a cushion on the way down, not sustain high growth rate.



No matter how we look at production, demand, or income angles, China's growth rate next year would be significantly lower than in 2008. In 1998, electricity consumption contracted for two quarters. I wouldn't be surprised that the same happens next year.



With Europe and Japan contracting, the US is heading for a hard landing, and China possibly heading for a hard landing, market can hardly perform in the foreseeable future. If global recovery, probably a mild one, is possible in 2010, markets may perform only by mid-2009.



I remain bullish on energy and gold in the current environment. A cartel of rich men works. The OPEC is that now. It didn't work in the 1990s because they were poor and everyone cheated to gain income. They have no incentives to produce more in an environment of declining price. They can't even spend the money they have earned and don't need new money. Gold is a play on easy monetary policy. All major economies have negative real interest rates. The situation would only worse in 2009. Gold is a currency substitute. When currency supplies surge like now, it should appreciate too.



We live in interesting times. This is the end of the Greenspan bubble. Finance has led the global economy in the past two decades, because Greenspan's liquidity made Wall Street very big relative to real economy. It was a debt bubble in the derivative dress. The future will be very different. In 1989, socialism was discredited. In 2008, financial capitalism is discredited. The world would be different in future. In what form we don't yet know.

謝國忠搜狐博客　http://xieguozhong.blog.sohu.com/




附錄：
2006年文章，僅供參考。
謝國忠：2008年全球經濟可能硬著陸
來源： 證券日報　發布日期： 2006-09-28

　　全球經濟看來將在2007年出現輕微的滯脹現像：隨著通貨膨脹率由3％加速至4％，而全球經濟增長率可能從2006年的5％下降至2007年的4％，通貨膨脹率在近十年之後將首度超越增長率。

　　政策制定者以聲譽作賭注，繼續壓低債券收益率：過去十年的低通貨膨脹為政策制定者贏得在遏制物價上的聲譽。按照我們的觀點，他們正利用它讓通貨膨脹有更大的通融空間，從而使經濟增長能盡量的持續下去。

　　如果政策制定者輸掉聲譽，全球周期將可能大幅度下滑：當債券市場認識到政策制定者為了增長而容忍通貨膨脹的時候，債市守衛者可能會還擊、債券收益率將上升、繼而中央銀行們可能需要收緊政策。全球經濟可能因此而硬著陸。

　　債市仍相信低通脹高增長

　　按照我們的看法，各國的政策制定者正利用他們成功遏制通貨膨脹贏得的聲譽，容忍通貨膨脹上升以期望延長現在的經濟增長周期。由於債券市場對他們遏制通貨膨脹的歷史印像記憶猶新，雖然通貨膨脹率偏高並持續上升，市場仍接受偏低的收益率。因此，盡管存在通貨膨脹壓力，債券市場仍不斷地刺激需求。這樣的態勢有可能導致2007年出現溫和的滯脹現像，到時候，全球經濟增長和通貨膨脹率有可能都約為4％。

　　假如債券市場認識到政策制定者是為了延長增長周期而容忍通貨膨脹，本次經濟周期的決定性滑坡可能一觸即發。債券收益率可能因此而上升，迫使政策制定者們大幅度收緊政策。全球經濟增長可能因此而在2008年硬著陸。

　　即將公布的數據將顯示通貨膨脹升幅將會是比增長放緩的幅度更大，這將會令很多人感到意外。債券市場可能會失去信心，不再相信理論上的推斷，即通貨膨脹將隨著經濟增長放緩而下降，從而推動收益率在本年重上高位。不過，債市可能無法及時把滯脹反映在價格上。

　　美元三年後可能會無以為繼

　　全球經濟的增長速度已經連續四年高於趨勢水平。然而，各國的政策制定者們還想得到更多。我認為這種欲求是來自於本次經濟周期對資產的依賴和不穩定的增長模式。如果增長周期逆轉，資產市場幾乎可以肯定會步其後塵，如果這樣的話全球經濟有可能把溫和的通貨膨脹轉變為衰退。對於失序調整的恐懼促使各國政策制定者們致力於延長經濟增長周期，越久越好。

　　正如我以前所提過的，世界經濟有兩台發動機：美國的消費和中國的投資。貨幣刺激政策給前者充電，而後者則不斷抵消由此所產生的通貨膨脹壓力。這種增長態勢有三個脆弱環節：美元穩定性、債務的吸納能力、以及通貨膨脹與通貨緊縮之間的失衡問題。

　　保持美元穩定是過去五年裡維護經濟增長穩定的主要顧慮。美國的經常賬戶的赤字使全世界的市場觀察家震驚。然而，像能源價格一樣，美元一直沒有崩盤。這主要是有賴於美元作為全球貿易和金融標准貨幣的特殊地位。美元的特殊地位容許美國經常賬戶的赤字持續並且不斷滾大。在我看來，美元三年後可能會無以為繼。

　　債務的吸納能力在美國是一種文化現像，而在中國則是一種政治現像。不管發債資金從哪裡來，美國家庭仍然擁有不少資產並將不難找到新的借貸方法。這種文化從科技泡沫破滅、9．11事件乃至能源衝擊，一直持續至今。我們無法知道，目前房市走弱會否為這種借貸消費文化畫上句號。

　　在中國，借貸投資是一個政治現像。中國的發展模式是以地方政府官員為主導的。其行政文化是動用資源進行建設，最好是非常大型的建設。所以，當出口表現強勁，流動性充裕的時候，官員們便會鼓勵把資金引流到大型項目上。因此，如果借貸消費文化在美國可以持續，在中國的借貸投資文化很可能也不會終止。

　　如果上述兩個現像沒有結果，第三個現像便可能出現。由於消費和投資是發生在不同的經濟體，“摩托車經濟”是一個容易滋生泡沫的經濟模式。單方面地推動消費或投資，若干的資產泡沫也許是不可避免的。資產泡沫隨時間推移促使生產成本上漲。此外，高於趨勢的增長水平往往導致勞動力短缺的問題。

　　通貨膨脹的不同源頭

　　資產膨脹通過四條渠道轉化為通貨膨脹。首先，地價上漲不斷推高商務經營的成本。亞洲的土地價格上漲導致全球通貨膨脹上升。1992年的日本經濟、1995年的中國經濟、及1997年的東亞其它國家的經濟，都經歷了土地價格大幅度下滑。主要亞洲城市的地價從高峰到谷底下跌了70－80％。

　　目前，全區的土地價格已強勁回升。韓國的樓價已從1998年谷底反彈50％、香港的住宅樓宇比2003年最低潮時回升53％、而中國主要城市的地價也許已比五年前翻了一番有多。日本大城市的地價也已於去年見底。

　　第二，商品泡沫轉化為通貨膨脹。在全球經濟強勁的背景下，市場對大宗商品的需求很大（比如石油和銅）。然而，金融投資者投入商品市場的資金似乎上升得更快。這就是我認為商品市場是一個金融泡沫的原因。像其它的泡沫，這一次也是低利率環境造成的。

　　持續上升的商品價格現正轉化為通貨膨脹。通過邊際毛利的下降和生產力的提高，制造業公司吸納高昂商品價格的能力似乎已經到了極限。事實上，隨著全球化的最易得利益被吸收怠盡，生產力的增長速度已放緩。從亞洲的出口價格最能看出這個通貨膨脹的源頭。經過近十年的持續下降，亞洲出口價格目前已再度回升。

　　第三，全球勞動力市場正面臨熟練工人、技師和管理人員短缺的問題。盡管全球化大大增加了非熟練工人的數量，熟練工人的供應並沒有相應提升。全球經濟經過四年的高於趨勢的增長，熟練工人不足的情況已顯而易見。

　　中國公司向海外市場招募管理人員就是個例子。這反映了中國的高管人員薪酬將與國際水平接軌。同樣地，印度在高收入一端的勞動力成本正急速上漲。這意味著經合組織國家熟練工人的工資壓力已經消減。因此，發達經濟體的勞動力成本升幅將比預期的大。地價上漲同時給非熟練勞動力成本構成壓力。由於住房是支出的主要部分，當住房成本快速上漲的時候，工人自然會要求更高的工資。中國和印度提高工資水平，可能主要是基於這個原因。

　　中國的最低工資政策性上漲和貨幣漸進升值同時是全球經濟膨脹的因素。這兩個因素將使中國出口價格每年上升3－4％。在拉低全球通貨膨脹水平的角度來看，中國經濟將不再起到作用。

　　第四，全球化已踏入成熟階段。提升生產力的易得效益也許已經完結。投入中國內地制造業的外國直接投資兩年前已達到高峰。促進生產力增長的易得資源——把工廠從高成本地區遷移到中國內地——看來已所剩無多。因此，發達經濟體的企業也許已經不再有可能通過把工廠遷到中國內地而壓低工資。這意味著發達經濟體面臨的工資壓力可能會消失。

　　2007年通脹率可能高於增長率

　　全球通貨膨脹率正由2002年最低的1％上升至3％，在未來一年可能上升至4％。各國央行看來不願意正面處理它，而是似乎想說服市場相信通貨膨脹將隨著增長放緩而消失，並暗中期望事實也能如此發展。

　　中央銀行們的決策對債市有舉足輕重的影響。盡管通貨膨脹率偏高並持續上升，債券收益率目前仍處於異常低的水平。偏低的債市收益率持續刺激著需求。這可能是本次經濟增長周期的最後一頓免費午餐。

　　由低債券收益率拉動的經濟增長與通貨膨脹率不斷上升的壓力之間的緩衝，有可能在2007年形成一個溫和的滯脹現像。預期全球GDP增長率將由2006年的5％下降至2007年的4％，而通貨膨脹則由3％加速至4％。2007年通貨膨脹率可能高於全球經濟增長率。

　　滯脹延續多久將取決於債券市場是否以及何時能真正領會中央銀行們的意圖。那時候，債券收益率將上升，並因此有可能迫使中央銀行們提高利率並使全球經濟走弱。此舉將可能導致全球經濟硬著陸。

　　我的粗略估計是債券市場可能在一年內認識到這一點。如是，2008年將可能是全球經濟硬著陸的一年，其嚴峻程度也許更甚於1998年那次。