美國整個金融體系已經破產

2008-09-22 | 謝國忠：雷曼出局，機制謀變

2008年09月22日 市場報
□本報記者 張然


158年的典型老牌投行居然最後以倒閉終結，這將迫使其他機構按市值定價。有多少機構會因此倒下呢？

　

　　作為華爾街四大投資銀行之一，雷曼兄弟在投行界已經出局，這反映出整個投行業怎樣一種現狀？投行今後的日子將怎麼過？為此，記者采訪了著名經濟學者、曾在大型投行摩根斯坦利中國區任首席經濟師的謝國忠先生。

　　日子難過自己扛

　　記者：雷曼雖然申請破產保護，但它持有的次債、低級衍生債太多，最後起死回生的希望很小。這一波危機次貸風波是直接原因嗎？

　　謝國忠：雷曼沒有起死回生的機會，你從消息就可以知道，巴克雷銀行介入了。身子都找不著了，“皮之不存，毛將焉附？”對於雷曼這樣的投資銀行，次貸是其中一個導火線。今天會垮，根本原因還是在於自身。

　　像雷曼這類投資銀行，過去都是靠不斷提高杠杆操縱資本。它們進行投資經營活動，靠的就是資本集中。在它們的杠杆操作裡，已經超過了30倍的幅度。這一來，過度使用杠杆，很容易引起資產的膨脹，造成資不抵債。資不抵債的下場，現在大家都看到了。

　　記者：雷曼到最後是市場、機構、政府都離它而去，用我們中國的成語，是不是有點“眾叛親離”的味道？

　　謝國忠：雷曼兄弟起家時，經營面較窄。這些年，形勢變化，它又固執得很，業務面沒有擴大，也不轉換經營模式。它沒有(也不肯)將杠杆降低，同時它融資不力，行動磨蹭，希望以拖待變。但形勢惡化太快了，愈是這樣，融資的可能性就愈無望。就因為它迷戀杠杆，最後日子過不下去了，政府也撒手，沒人替它扛。

　　這次次貸危機投行都有份

　　記者：貝爾斯登、雷曼倒了，美林委身他人了，傳說摩根也難受了，它們陸續跨掉或遭遇經營困局，算不算整個投行業面臨空前的危機？

　　謝國忠：那當然。日子是不好過，肯定不好過了。投行杠杆過度，實際資本比例不斷下降，信用受到質疑，投資者沒法不拋棄它們。按道理，遇到這樣的困局，這些投行應該退回到原來的經營模式上去。而按照原來的經營模式，它們就應該擴大資本額，降低杠杆。但是，華爾街的許多機構，尤其是像雷曼這樣的投資銀行，都仍然迷信杠杆。

　　打個比方，你原來拿著100元去借3000元，現在你的股價貶至幾十美分甚至幾美分的時候，你自己那100元變成10元錢的時候，你還能借到錢嗎？這種情況下能沒有危機嗎？

　　記者：華爾街的難兄難弟多了，對整個金融體系是怎樣一種衝擊？

　　謝國忠：我前面說過了，日子不好過，首先是投行自己造成的。但大家都像雷曼那樣拖拉不行動，整個金融體系的過度杠杆化得不到改變，那就只好大家來一齊扛了。過度杠杆化產生了廉價的信用，廉價的信用已經助長了美國的消費。結果是，華爾街和美聯儲一道，輕易創造了那些低估了風險同時又讓人很難懂的產品。我在博客上說了，在我看來，整個美國金融體系也許已經是負資產。就像我剛才給你比喻的那樣，如果杠杆資產貶值10%，也許就沒有任何資產了。美國金融體系過度杠杆化，以至於難以承受大幅的資產價格貶值。如果要去杠杆化，規模應該超過6萬億美元，這相當於雷曼兄弟受困資產的10倍。那麼多的去杠杆化意味著資產價格將出現大的縮減。但是，美國金融體系杠杆化太多了，以至於很難承受。這可能意味著整個金融體系已經破產。

機制謀變是出路

　　記者：雷曼作為158年歷史的機構，可以稱是典型的老牌投行了。這麼老的投行居然最後以倒閉終結，是不是投行業本身的機制存在問題？

　　謝國忠:可以說，高倍杠杆操作這條路是走不通了。另外，作為投資銀行生存的另一個配角——聲譽機制，也因為杠杆的濫用而導致最後資不抵債而評級日益降低，直到沒有生存空間。如果雷曼兄弟賣掉它的CDO部分和其他有問題的資產，它的市場價格有可能接近於零。這將迫使其他機構按市值定價，有多少機構會因此倒下呢？我們不知道。

　　記者：今年3月，因為利潤下滑20%至30%，標准普爾就將高盛和雷曼兄弟的前景評為負面；而在此前，標普也對美林、摩根有相同評價。現在看來，已經有一半被言中了，剩下來的那一半會怎樣？其他華爾街的投行們接下來該怎麼辦？

　　謝國忠：降低杠杆，就是得降低杠杆。對整個美國經濟來說，去杠杆化的比例太大，市場難以消化。但對投行來說，你要生存，降低杠杆是必須走的一條路。你要重新找回信用，你就得形成一個良好的資產體系。你要去看看資金從哪來，有的投行就在找銀行結合。美林就是在走這樣的路子。假設有了銀行資產的保障，你受影響面就可能降低。

　　讓你降低杠杆，就最好是回到20多年前的做法，不是以資本集中型，而是回到非資本型。從事中介業務，強化固定收益部門，這些傳統投行的做法，也許可以讓投行找到變革的辦法。如果不這樣做，機會都沒有。

　　中國投行能學到什麼

　　記者：經過雷曼事件，包括我們中國在內，全球的投行機構現狀怎麼樣？

　　謝國忠：肯定也是危機四伏。因為它們之間，相互有投資，有的程度很深，難受的程度跟華爾街的機構們差不多。包括中國的許多銀行，它們也有投行業務，也多多少少向雷曼投進去數億美元，這些從有關的消息中就能看到。投進去，風險就來了，你一家投行出問題，其他投行的收益、資本結構、資信、聲譽、團隊全會受到不同程度的影響。當然，我們中國所受的直接影響不大，向雷曼的投資額較小，造成不了太大衝擊。

　　記者：投行業對中國來說，是一個新興行業，全球大投行的危機，對中國是最好的老師。我們從中可以學到什麼？

　　謝國忠：就是別依賴杠杆，那是不可靠的，使用過度是害人害己。我們的企業，原來不也做得好好的嗎？現在要是發現自己有偏差，轉個方向，起碼不至於步雷曼兄弟的後塵。