查爾斯•韋普洛茲 [09-23 17:15]
保爾森的史上最大一搏，將如何發揮效用，為什麼可能不會讓納稅人付出太大代價
【《財經網》專稿/查爾斯•韋普洛茲(Charles Wyplosz)】首先，讓我表明我的立場。那些銀行犯了彌天大錯。
雖然許多嚴肅的經濟學家多年以來一直在警告，信貸膨脹和房價泡沫的結局可能是眼淚，但是被貪婪和短期技術分析蒙住了眼睛的銀行家們仍然一往無前。一年多前，當他們魯莽創造出來的借貸和證券化的混合物當著他們的面爆炸時，他們就開始閃爍其辭，然後在拖著經濟向下走的同時，指望著有人來把他們援救出來。救他們無異於犯罪。將來保證還會有更可怕的危機，結論是，不見血不罷休。
話雖這麼說，但是為了懲罰他們就眼看血流成河，還是有點傻。銀行不是石油公司，石油公司如果破產了，從定義上說，這是因為它的負債超過了它的資產。破產之後，它的資產還跟之前一樣值錢——石油在地底下藏得好好的，煉油廠和加油站也還那兒站著。
但是如果一家銀行破產了，它的資產就全毀了。破產意味著它的負債也全毀了，而這些負債恰恰是別的銀行以及數以百萬計的倒霉民眾的資產。正因如此，銀行擠兌比在加油站排長隊等加油更為常見。當然，如果有耐心的話，不管是資產還是負債都會重新升值，但是與此同時，金融系統也受到了損害，結果是信貸動亂引發經濟危機，沒人能躲得過。所以，不能把那些大型的系統性的金融機構一古腦都交給破產辦公室處理。避免信貸動蕩應該是每一個人的首要責任。
要見罪人之血，加以鞭笞是不行的，要做的是一場外科手術。
保爾森財長顯然已經試過了幾把手術刀：
對貝爾斯登，他進行了“半援救”。
他“殺”雷曼兄弟以“儆”美林：這個最後的問題不會讓納稅人來買單。
不過，次日，美聯儲和其他許多央行都大舉放貸——大概是給了雷曼的債主們，以及那些認識到了救援不在考慮範圍之內的嚇壞了的金融機構。
再下一天，他把AIG實實在在地國有化了。
這並不是“援救”。AIG的股份已經被攤得很薄很薄了，股東們的錢已經損失殆盡。財政部會讓這個“大而不倒”的公司繼續運轉，但此間它會陸續處置其資產。不管從哪個實用目的的角度看，那個舊的AIG都已不再。
然後，最後一天，是新的金融秩序的建立。保爾森造了一個“超級AIG”——他提出要購買金融機構竭力要賣掉的所有不良資產。
這項計劃的細節還不清楚，所以現在判斷它是一次援救，還是更大的出血，還為時過早。一切都將取決於兩件事：一是那個還未出世的清債信托公司（RTC）將用什麼價格來買下這些資產，二是這個RTC會用什麼價格來把這些資產賣掉。
目前的跡像是這些資產的購買將會通過拍賣的形式。這將會是逆向拍賣（也就是由買家列出想買的清單，賣家來出價），很可能是荷蘭式拍賣（出價遞減）。如果賣家對他們的財務狀況有信心，或是足夠聰明能夠一起騙過保爾森，那麼價格就可能接近買價，這就構成了一次“援救”。如果賣家驚慌失措，潰不成軍，價格就會大打折扣。英格蘭銀行貨幣委員會前委員、倫敦經濟學院教授Willem Buiter曾說，這些拍賣可能會逼迫賣家掀出底牌，透露他們真實的保底價。此言深得我心。
讓我們假設一下，如果那些不良資產真的被大折扣收購，接下來會發生什麼？
首先，那些賣方的金融機構將不得不承認他們的損失，這是他們一年多來竭力要避免走的一步。
他們一直爭辯說，這些資產沒有市場——的確，他們拒絕出售這些資產——所以找不出參照的標價，也沒有一個客觀的方法可以衡量他們賬簿上的損失。這些拍賣將提供一個市場價格——終於。不管他們會不會出售，因為所有的金融機構都必須向市場標出自己的資產，他們除了正式承認自己的損失將別無選擇。他們要麼是迅速地再融資，這會稀釋現有股份，要麼就要申請破產，這對股東來說更沒好處。
這看起來還真不是“援救”，但它確實是。在我們下結論之前，還是來想一下故事的第二階段。
第二，這個RTC將會持有一個巨大的不良資產組合，但它不會急著賣出這些資產。
跟上次那個RTC不同的是，這次多虧了有納稅人的錢，它可以花數年時間來出售資產。如果不良資產價值有幸上升，這個RTC和納稅人就會因而獲利，而那些賣出了這些資產的金融機構無疑就算不上被“援救”了。因為要說被“援救”了的話，就意味著這些金融機構成功地將不良資產以高於市場價格出售（花納稅人的錢），所以只有當不良資產的價格下跌的時候，才能說是被“援救”了。
因此，現在判斷這些行動是“援救”還是“精明的大清掃”，都太早了。只有等到幾年之後，這個還未出籠的RTC謝幕的那一刻，我們才能做出論斷。而且，自2007年中期以來，我們第一次能夠眺望見這場危機的末尾，因為各金融機構要麼迅速再融資，要麼關張。在我看來，正是這點，使得保爾森這次嘗試——可能是史上最大一搏——是正確的。■
查爾斯•韋普洛茲（Charles Wyplosz）是日內瓦高等研究院的國際經濟學教授、貨幣與銀行研究國際中心主任
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